海天味业(603288) 核心观点 海天味业2025年上半年实现营业总收入152.30亿元，同比增长7.59%；实现归母净利润39.14亿元，同比增长13.35%；实现扣非归母净利润38.17亿元，同比增长14.77%；2025年第二季度实现营业总收入69.15亿元，同比增长7.00%；实现归母净利润17.12亿元，同比增长11.57%；实现扣非归母净利润16.69亿元，同比增长13.93%。 酱油、蚝油环比提速，线下渠道表现稳健。2025年第二季度酱油/蚝油/调味酱/其他分别实现营收35.08/11.43/7.13/12.17亿元，同比增长10.3%/9.8%/8.6%/12.7%，核心品类酱油、蚝油均相比一季度略有提速。2025年第二季度线下/线上渠道分别实现营收61.55/4.25亿元，同比增长9.2%/35.0%，线上渠道运营水平提升，赋能线下销售转型升级的同时，渠道延续高增长态势。 盈利水平同比改善趋势延续。由于毛利率较高的酱油占比提高，叠加公司通过自动化、精细运营降本增效，2025年第二季度毛利率40.2%，同比/环比增长3.9/0.2pct，延续毛利率改善趋势，主要受益于原材料成本价格优势以及公司降本措施产生效益。2025年第二季度销售/管理费用率7.0%/2.3%，同比增加0.4/0.2pct，费投因人工支出增多而小幅增长。因此，2025年第二季度扣非归母净利率24.1%，同比提升1.4pct。 发布2025员工持股计划，首次中期分红回馈股东。公司2025年员工持股计划参加总人数不超过800人，董监高占比不超过15%；来源为回购的A股股票，总金额5.64亿元，业绩考核目标为2025年净利润增长不低于10.8%（剔除并购重组影响。另外，公司拟中期分红，拟每10股派发现金股利2.60元（含税），总金额15.2亿元，对应分红率39%。 风险提示：行业竞争加剧，原材料成本大幅上涨，餐饮需求恢复不及预期等。投资建议：由于餐饮环境较弱，我们下调收入预测，公司毛利率改善明显，因此小幅上调利润预测，预计2025-2027年公司实现营业总收入289.2/309.4/328.9亿元（前预测值为296.8/324.4/351.5亿元），同比7.5%/7.0%/6.3%；2025-2027年公司实现归母净利润72.2/78.9/86.2亿元（前预测值为71.4/77.9/84.6亿元），同比13.8%/9.3%/9.2%；实现EPS1.23/1.35/1.47元；当前股价对应PE分别为32.5/29.7/27.2倍。维持优于大市评级。

     海天味业(603288) 事件 2025年8月28日，海天味业发布2025年半年报。2025H1总营业收入152.30亿元（同增8%），归母净利润39.14亿元（同增13%），扣非净利润38.17亿元（同增15%）。2025Q2总营业收入69.15亿元（同增7%），归母净利润17.12亿元（同增12%），扣非净利润16.69亿元（同增14%）。 投资要点 原材料下行利好毛利，费用投放维持稳定 2025Q2毛利率同增4pct至40.21%，主要系原材料价格下降所致，预计全年毛利率延续优化趋势，销售/管理费用率分别同增0.3pct/0.2pct至6.95%/2.30%，费用投放相对稳定，净利率同增1pct至24.80%，盈利能力同比优化。 调味品稳健增长，渠道布局持续优化 产品端，2025Q2酱油营收35.08亿元（同增10%），公司通过定制化业务拓展与新品类渗透持续提升客单价；2025Q2蚝油/调味酱/其他产品营收分别为11.43/7.13/12.17亿元，分别同增10%/10%/13%，公司计划持续加大费投与促销力度，围绕精简配料表延伸系列化产品开发。渠道端，2025Q2线下渠道营收61.55亿元（同增9%），截至2025Q2末，公司经销商数量共6681家，较年初净减少26家，公司推进经销商汰换，优化经销团队质量，单商体量进一步提升，后续公司计划针对BC超与社区生鲜店增加资源投放，同时提高餐饮经销商支持力度；2025Q2线上渠道营收4.25亿元（同增35%），强化线上运营水平，网络协同能力进一步增强。 推出员工持股计划，业绩目标制定合理 公司推出2025年A股员工持股计划，对象为对公司业绩和中长期发展具有重要作用的核心管理人员及骨干员工，合计不超800人，资金来源为公司提取的激励基金、股票来源于拟受让公司回购专用证券账户回购的股票，业绩考核指标为2025年归母净利润同增不低于10.8%，目标制定合理，员工持股计划推出进一步激发员工积极性，反映公司发展信心。 盈利预测 公司优化渠道策略，在高基数下仍实现业绩稳步提升，目前公司进一步适应渠道迭代，优化资源配置，在主品延续稳增的同时，小品类快速放量，夯实龙头领先优势。根据2025年半年报，我们调整2025-2027年EPS分别为1.22/1.34/1.45（前值为1.27/1.41/1.54）元，当前股价对应PE分别为34/31/29倍，维持“买入”投资评级。 风险提示 宏观经济下行风险、消费复苏不及预期、行业竞争加剧、产能建设或利用不及预期、新品推广不及预期、员工持股计划不及预期等。

     海天味业(603288) 投资要点： 事件：公司发布2025年半年报。 点评： 公司2025Q2业绩稳健。2025年上半年，公司实现营业收入152.30亿元，同比增长7.59%；实现归母净利润39.14亿元，同比增长13.35%。分季度看，二季度消费弱复苏，公司作为行业龙头积极优化产品与渠道结构，Q2业绩稳健增长。2025Q2公司实现营业收入69.15亿元，同比增长7.00%实现归母净利润17.12亿元，同比增长11.57%。 主业表现稳健，线上渠道维持较快增长。分品类看，公司酱油等核心品类收入同比均实现增长，其他品类增速最快，产品结构持续优化。2025H1公司酱油/调味酱/蚝油/其他业务分别实现营业收入79.28亿元/16.26亿元/25.02亿元/25.06亿元，同比+9.14%/+12.01%/+7.74%/+16.73%。2025Q2公司酱油/调味酱/蚝油/其他业务分别实现营业收入35.08亿元 10.35%/+9.52%/+9.81%/+12.79%。分渠道看，公司优化渠道，线上渠道维持较快增长。2025H1，公司线下渠道与线上渠道分别实现营收137.20亿元/8.42亿元，同比分别+9.07%/+38.97%。 2025Q2公司盈利水平同比提升。受益于大豆等原材料价格下降叠加产品结构优化，2025Q2公司毛利率同比增加3.88个百分点至40.21%。费用方面，2025Q2公司销售费用率/管理费用率分别为6.95%/2.30%，同比分别+0.35pct/+0.17pct。综合毛利率与费用率的情况，2025Q2公司净利率为24.80%，同比增加1.01个百分点，盈利水平同比提升。 员工持股计划发布，激励强化。公司发布2025年员工持股计划（草案）参加对象为对公司整体业绩和中长期发展具有重要作用的核心管理人员及骨干员工，参与人员合计不超800人。本次员工持股计划的股票来源为回购本公司A股股票，业绩考核指标为2025年归属于母公司的净利润相较于2024年增长不低于10.8%。公司发布员工持股计划，一方面可以激发员工积极性，另一方面有望提升市场对公司的发展信心。 维持买入评级。预计公司2025/2026年每股收益分别为1.21元和1.32元对应PE估值分别为34倍和31倍。作为调味品龙头，公司持续深化产品、渠道等改革。后续持续关注需求等边际改善情况。维持对公司的“买入评级。 风险提示。产品推广不及预期，市场扩张不及预期，行业竞争加剧，宏观经济波动，食品安全问题等。

     海天味业(603288) 业绩简评 8月28日公司发布半年报，25H1实现营收152.30亿元，同比+7.59%；实现归母净利润39.14亿元，同比+13.35%；扣非归母净利润38.17亿元，同比+14.77%。其中，25Q2实现营收69.15亿元，同比+7.00%；实现归母净利润17.12亿元，同比+11.57%；扣非归母净利润16.69亿元，同比+13.93%，业绩略超预期。 经营分析 餐饮需求承压背景下，主业实现双位数增长。1）下游餐饮承压背景下，公司实现韧性增长，C端拓展多元渠道，B端强化定制化服务，Q2全品类实现增长。其中25Q2酱油/蚝油/调味酱/其他产品收入分别为35.08/11.43/7.13/12.17亿元，同比+10.35%/+9.77%/+9.62%/+12.69%。2）全国范围内持续铺货，推进渠道下沉，25H1末经销商数量为6681家，较25Q1环比增长13家。3）分地区来看，除西部区域外其他区域均实现双位数增长。25Q2北部/中部/东部/南部/西部增速分别为+10.82%/+10.52%/+12.81%/+11.31%/+5.96%。 成本下行叠加内部挖潜提效，净利率持续改善。25Q2毛利率/净利率分别为40.21%/24.75%，同比+3.88pct/+1.01pct。毛利率改善主要系包材辅料、大豆成本下行，同时预计产品结构优化亦有帮助。25Q2销售/管理/研发费率分别同比+0.35pct/+0.17pct/+0.23pct，销售费率提升主要系人工支出、广告费增加，25H1广告费用为2.53亿元，同比+21.21%。管理费用提升主要系人员扩张，尤其海外市场团队人员逐步补齐。 短期市场需求承压，看好公司逆势提升份额。作为行业龙头，公司具备较强的品牌、渠道、规模优势，持续验证平台化能力。当前行业具备健康化、功能化、复合化等品类成长机会，公司研发投入持续增加、产品矩阵日渐完备、定制化需求响应速度加快，全年有望维持稳健增长态势，中长期海外市场扩张具备空间。 盈利预测 预计25-27年归母净利润分别为72.4/81.3/89.8亿元，同比增14%/12%/10%，对应PE分别为32x/29x/26x,维持“买入”评级。 风险提示 食品安全风险；新品放量不及预期；市场竞争加剧等风险。

     海天味业(603288) 调味品龙头，历史悠久，产品丰富，多个产品位居市场前列 公司是专业的调味品生产和营销企业，海天历史悠久，是中华人民共和国商务部公布的首批“中华老字号”企业之一。目前生产的产品涵盖酱油、蚝油、酱、醋等超1450SKU，年产值过两百亿元。根据弗若斯特沙利文报告，按2024年的收入计，公司是中国调味品行业的绝对领导者，是全球前五的调味品企业。按销量计，公司已连续28年蝉联中国最大调味品企业。公司的酱油、蚝油产品销量多年位居中国调味品市场第一，调味酱、食醋及料酒亦位居中国市场前列。 调味品行业集中度仍有提升空间，龙头企业优势更大 调味品行业具有市场规模广阔、用户及消费者黏性强、刚需属性强等行业特征。以2024年收入计，中国调味品行业CR5市场份额集中度仅10.9%，远低于美国24.0%和日本29.7%，且两国集中度仍在提升，2024年提升幅度高于中国市场，中国调味品市场仍有较大结构性提升空间。 当下行业增速整体放缓，竞争日趋激烈下，龙头企业凭借多年行业深耕经验，品牌影响力和渠道优势，伴随未来国际市场需求扩容的机会，海天有望优先享受行业集中度提升红利。 公司管理层经验丰富，实施第二次股权激励团结骨干员工 公司管理层从事调味品行业工作经验丰富，行业竞争充分的环境下，经验丰富的管理者更有助于把握行业发展趋势。公司2023年及时调整生产销售节奏，较快的缓解前几年消费模式改变带来的短期渠道压力。 2014年公司登陆A股后首次实施股权激励，股权激励对象以营销中心占比最高（占比超60%），充分激发了营销人员工作积极性，在行业快速发展阶段助推公司营收规模快速增长。 2024年9月公司实施第二次股权激励，2025年申请港股上市。为完善公司治理结构，健全激励约束机制，吸引、激励、留用骨干员工，促进公司持续、稳健、快速发展。 公司品牌享誉度高，新品增速显著 “海天”有80%的家庭渗透率，位居中国消费者首选调味品品牌第一。针对餐饮、食品加工企业及居民用户的不同需求，以及中国各个地区和各个国家的饮食特点，公司持续推动多品类策略。调味酱、其他调味品等产品合计同比亦实现了14.0%的收入增长，贡献25.1%的收入规模；有机、减盐等营养健康系列产品实现33.6%的同比收入增长，远高于公司酱油、蚝油产品实现8.9%和8.6%的同比增长。 盈利预测、估值与评级 龙头企业，先发优势明显。有望受益行业集中度提升红利，公司管理层经验丰厚，有效应对行业调整。公司即将登陆港股，助力企业扩张进一步提升品牌力。预计公司25/26/27年实现营收分别为293/321/353亿元，同比增速9.1%/9.5%/9.8%，净利润分别为69/76/82亿元，对应EPS分别为1.25/1.36/1.47元。当前股价对应PE分别为35.7/32.7/30.2倍，公司当前PE34.2倍，首次覆盖给予公司“强烈推荐”评级。 风险提示：餐饮消费恢复不及预期。食品安全风险。短期面临原材料价格波动风险，中长期面临消费习惯变化企业未能跟进风险。

     海天味业(603288) 事项： 海天味业H股6月11日开启香港公开发售，预计于6月18日公布发行价格，6月19日在香港联交所主板挂牌并开始上市交易。 观点：海天味业是中国调味品龙头企业，稳步推进全球化战略。积累优势明显，经营状态稳定，我们维持此前盈利预测，预计2025-2027年公司实现营业总收入296.8/324.4/351.5亿元，同比增长10.3%/9.3%/8.4%；实现归母净利润71.4/77.9/84.6亿元，同比增长12.6%/9.1%/8.6%；实现EPS1.28/1.40/1.52元，当前股价对应PE分别为31.2/28.6/26.4倍。维持“优于大市”评级。 评论： 公司H股公开发售期为6月11日至6月16日，预计6月19日登陆香港联交所主板挂牌交易2025年1月13日海天味业向香港联交所递交发行上市申请，6月11日开启香港公开发售，预计于6月18日公布发行价格，6月19日在香港联交所主板挂牌并开始上市交易。公司本次全球发售H股基础发行股数为2.63亿股，约占当前A股股数的4.73%，并授予承销商15%的超额配股权。发行价格区间初步确定为35.00港元-36.30港元/股，折合人民币约32.0-33.2元/股。目前海天味业已引入8名基石投资者，认购总金额5.95亿美元可购入的发售股份数目。本次募集资金将主要用于支持主营业务发展，重点投入产能扩建、技术研发、市场拓展及品牌建设等方面。 中国调味品行业龙头，稳步推进全球化战略 海天味业是中国调味品龙头企业，主要品类包括酱油、蚝油、调味酱、特色调味品及其他。根据招股书数据，公司在中国调味品市场排行首位、位居全球第五。2024年中国调味品市场规模约4981亿元，海天味业的市场份额为4.8%；其中主力酱油产品在全球和中国市场均排名第一，中国市场占有率为13.2%，全球市场占有率为6.2%。本次港股发行主要为推进全球化战略，提升国际品牌形象以及竞争力。 投资建议：积累优势明显，经营状态稳定，维持“优于大市”评级 经过公司的积极调整，依托品牌与渠道的长期积累优势，公司2024年业绩表现良好，充分展现公司应对市场波动的韧性。基于当前渠道调整已趋稳定、库存管理与渠道信心维持良好态势，加之管理团队高效运营，公司未来经营业绩有望保持稳健增长态势。我们维持此前盈利预测，预计2025-2027年公司实现营业总收入296.8/324.4/351.5亿元，同比增长10.3%/9.3%/8.4%；实现归母净利润71.4/77.9/84.6亿元，同比增长12.6%/9.1%/8.6%；实现EPS1.28/1.40/1.52元，当前股价对应PE分别为31.2/28.6/26.4倍；若考虑赴港融资摊薄影响，实现EPS1.23/1.34/1.45元；对应PE为32.7/30.0/27.6倍。维持“优于大市”评级。 风险提示 食品安全风险、新品推广不及预期、餐饮行业需求疲软、海外市场开拓不及预期。