海天味业(603288) 事件： 公司发布2024年报和2025年一季度报告。 2024年，公司实现营收269.01亿元，同比增长9.53%；归母净利润63.44亿元，同比增长12.75%；扣非后归母净利润60.69亿元，同比增长12.51%。 2025Q1，公司实现营收83.15亿元，同比增长8.08%；归母净利润22.02亿元，同比增长14.77%；扣非后归母净利润21.47亿元，同比增长15.42%。 观点： 多品类齐发力，业绩增速稳健。分产品来看，2024年公司酱油/调味酱/蚝油/其他分别实现营收137.58亿元/26.69亿元/46.15亿元/40.86亿元，同比增长8.87%/9.97%/8.56%/16.75%，2025Q1公司酱油/调味酱/蚝油/其他分别实现营收44.20亿元/9.13亿元/13.60亿元/12.89亿元，同比增长8.20%/13.95%/6.10%/20.83%，公司坚持多品类协同发展，精准把握多元市场需求，产品矩阵持续丰富，各品类均实现有效增长；分地区来看，2024年东部/南部/中部/北部/西部地区分别实现营收47.92亿元/50.79亿元/56.05亿元/64.01亿元/32.50亿元，同比增长10.06%/12.88%/11.01%/8.03%/8.82%，2025Q1东部/南部/中部/北部/西部地区分别实现营收16.40亿元/15.68亿元/17.64亿元 14.17%/16.13%/7.90%/5.76%/9.44%，公司进一步强化网络密实度、终端下沉等工作，持续扩大各区域的市场竞争力，实现了各区域营收的均衡增长；分销售模式，2024线下/线上分别实现营收238.85亿元/12.43亿元，同比增长8.93%/39.78%，2025Q1线下/线上分别实现营收75.65亿元/4.17亿元，同比增长8.95%/43.20%，公司加快打造更立体的销售网络，抢抓渠道分化带来的新机遇，网络协同能力进一步增强。 公司成本红利释放，毛利率和净利率提升，公司盈利能力改善。2024年公司实现毛利率/净利率分别为37.00%/23.63%，同比增长2.26pct/0.65pct，2025Q1公司实现毛利率/净利率分别为40.04%/26.54%，同比增长2.73pct/1.48pct，毛利率提升主因报告期内材料采购成本下降、精益及科技驱动成本控制等综合影响所致。2024年销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为6.05%/2.19%/-1.89%，同比提升0.74pct/0.05pct/0.49pct，2025Q1销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为5.91%/4.14%/-1.14%，同比增长0.41pct/2.53pct/0.19pct。2024年销售费用率增加主因行业竞争激烈，公司人工支出和广告支出增加。 公司构建了多元的全面产品矩阵，竞争力持续提升。海天味业作为调味品行业龙头，产销量均超过450万吨，名列行业第一。公司不断丰富健康化系列产品矩阵，打造了有机系列、低量或轻量系列、“特殊膳食”系列等不同种类，持续满足不同用户的不同需求。公司继续加快新渠道建设、拔高传统渠道优势，构建多元化渠道能力，打造更立体的销售网络，触达更广泛的客户群体，抢抓渠道分化带来的新机遇。同时，公司加快营销数字化建设，赋能销售团队对经销商伙伴的精细化服务，让营销活动更为精准和高效。海天品牌通过多个平台触达用户群体，扩大品牌影响力，强化与用户之间的紧密纽带。经过长期在调味品行业的积累，公司的核心竞争力为公司实现稳健增长奠定基础。 盈利预测及投资评级：我们看好公司调味品主业稳健增长，作为调味品行业龙头，核心竞争力持续提升。我们给予公司一定的估值溢价，预计2025年/2026年/2027年公司营业收入分别为295.59亿元/325.83亿元/360.63亿元，同比增长9.88%/10.23%/10.68%；归母净利润分别为70.25亿元/77.97亿元/87.22亿元，同比增长10.74%/10.98%/11.86%；对应2025年4月28日收盘价，PE分别为32.7X/29.4X/26.3X，参考可比公司的平均估值，首次覆盖，我们给予公司“增持”评级。 风险提示：食品安全风险；原材料价格波动；行业景气度下降风险；市场竞争加剧；需求复苏不及预期。

     海天味业(603288) 公司披露2025年一季报，收入符合预期，利润略超预期 公司披露2025年一季报。2025Q1公司营收/归母净利润83.2/22.0亿元（同比+8.1%/14.8%）；收入符合预期，利润略超预期。综合考虑到成本费用投放情况，我们维持2025-2027年盈利预测，预测2025-2027年归母净利润分别为71.0/80.0/88.8亿元（同比+12.0%/+12.7%/+10.9%），当前股价对应PE分别为33.2/29.5/26.6倍。维持“买入”评级。 2025Q1收入稳健增长，线上渠道营收高增 产品端：2025Q1公司酱油/调味酱/蚝油营收分别+8.2%/14.0%/6.1%，其他品类营收同比+20.8%。渠道端：2025Q1线下渠道营收同比增长9.0%，同时公司积极布局新零售渠道，赋能经销商利用抖音卖货，带动线上渠道同比增长43.2%。2025Q1各区域均实现不同程度的增长，南部/东部/西部/中部/北部地区营收分别同比增长16.1%/14.2%/9.4%/7.9%/5.8%。 成本下降+规模效应释放，2025Q1盈利能力同比改善 成本下降+规模效应释放，2025Q1毛利率同比+2.73pct。2025Q1公司毛利率/净利率分别同比+2.73/+1.48pct至36.9%/24.7%。毛利率提升主要系原材料成本下降、规模效应释放带来成本节约，货折减少亦对毛利率提升有小幅拉动。费用端，2025Q1销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.41/+0.28/-0.16/+0.19pct。 龙头优势尽显，收入利润稳健增长可期 公司改革红利逐步释放，逆势之下公司收入利润步入稳健发展车道。全年来看，我们认为公司有望保持稳健增长势头，同时通过生产效率提升及规模效应释放带来的毛利率改善有望持续。成本端，公司主要采购东北大豆，受关税等影响相对较小。费用端来看，我们预计整体费用率有望维持相对平稳状态。 风险提示：宏观经济波动风险、市场拓展及竞争风险、原料价格波动风险等。

     海天味业(603288) 核心观点 海天味业2025Q1实现营业总收入83.15亿元，同比增长8.08%；实现归母净利润22.02亿元，同比增长14.77%；实现扣非归母净利润21.47亿元，同比增长15.42%。 酱油稳健增长态势延续，线下渠道基本调整到位。2025Q1酱油/蚝油/调味酱/其他分别实现营收44.2/13.6/9.1/12.9亿元，同比+8%/+6%/+14%/+21%，除核心酱油品类保持稳健增速外，其他品类（料酒、醋等）维持高增速。2025Q1线下/线上渠道分别实现营收75.6/4.2亿元，同比+9%/+43%，线上渠道在2024年线上运营水平提升后实现高增速，体现公司渠道管理与执行能力。渠道端北部/中部/东部/南部/西部经销商环比-25/-21/+29/+23/-45家至1929/1426/967/917/1429家，经销商团队基本稳定。 成本红利维持，费投良性，扣非归母净利率25.8%。2025Q1公司毛利率为 40.0%，同比+2.7pct，大宗原料成本红利在一季度体现较为明显。2025Q1销售/管理费用率5.9%/1.9%，同比+0.4/+0.3pct，虽然调味品行业竞争加剧，但是公司费用率仅小幅增长。因此，2025Q1扣非归母净利率25.8%，同比+1.6pct，达到2022Q1以来单季度最高点。 龙头优势稳固，2025年势能释放。2024年公司依托品牌与渠道的势能积累，库存调整到良性水平，业绩印证公司穿越周期的能力。我们认为公司经营状态有望继续保持向上，2025Q1线下稳健、线上高增，2024Q3以来毛销差维持在31%以上，2025Q1达到34.1%。在激烈的行业竞争下，公司一方面维持高盈利水平，另一方面费用投放良性，体现公司强大的渠道管控能力。 风险提示：行业竞争加剧，原材料成本大幅上涨，餐饮需求恢复不及预期等。 投资建议：由于公司成本管控到位，费用投放良性，我们小幅上调利润预测2025-2027年公司实现营业总收入296.8/324.4/351.5亿元（前预测值为296.8/324.4/351.5亿元），同比10.3%/9.3%/8.4%；2025-2027年公司实现归母净利润71.4/77.9/84.6亿元（前预测值为70.2/76.5/83.2亿元），同比12.6%/9.1%/8.6%；实现EPS1.28/1.40/1.52元；当前股价对应PE分别为33.1/30.3/27.9倍。维持优于大市评级。

     海天味业(603288) 核心观点 事件：公司发布公告，2025年第一季度实现营收83.2亿元，同比+8.1%；归母净利润22.0亿元，同比+14.8%；扣非归母净利润21.5亿元，同比+15.4%。 25Q1收入端延续稳健增长，新品与线上占比持续提升。公司25Q1收入同比+8.1%，保持较快增长趋势，表现好于行业整体水平，我们认为主要得益于内部变革成效兑现，以及新产品、新渠道均实现良好增长。分品类，25Q1酱油/调味酱/蚝油/其他收入同比+8.2%/+14.0%/+6.1%/+20.8%，其他品类表现较好，得益于海鲜汁等产品放量。分区域，25Q1东部/南部/中部/北部/西部收入同比+14.2%/+16.1%/+7.9%/+5.8%/+9.4%，东部与南部表现亮眼。分渠道，25Q1线下/线上收入同比+8.9%/43.2%，线上渠道占比持续提升；经销商数量为6668家，环比-0.6%，保持相对稳定。 成本下降推动盈利能力改善，费用率同比略有提升。25Q1归母净利率26.5%，同比+1.4pcts。具体拆分来看，25Q1毛利率为40.0%，同比+2.7pcts，得益于原料与包材成本下降所致。25Q1销售费用率5.9%，同比+0.4%，主要系公司加大品牌宣传投入（包括赞助综艺节目等），以及新品前期需要较多营销费用投入帮助培育产品；管理费用率1.9%，同比+0.3%，与部分高管薪酬增加有关。 短期业绩有望延续较快增长，中长期关注品类升级与渠道变革。短期看，1）收入端：考虑到公司内部变革成效持续兑现，叠加新品类持续发力，预计收入有望保持较快增长趋势；2）成本端：大豆与包材价格同比下降，预计毛利率改善趋势有望延续。长期看，渠道端，公司积极优化客户结构与推动渠道体系恢复；产品端，积极探索复调、有机及低糖低盐类等健康导向的调味品；管理方面，公司发布员工持股计划，有望增强内部员工积极性。总体来看，我们认为多重积极因素共振有望推动长期良好增长。 投资建议：小幅调整盈利预测，预计2025~2027年收入分别为295.4/322.3/348.7亿元，同比+9.8%/9.1%/8.2%，预计2025~2027年归母净利润分别为71.0/78.5/86.2亿元，同比+11.9%/10.6%/9.8%，对应PE为32/29/27X，考虑到公司作为调味品头部企业具备长期竞争力，积极调整有望持续推动业绩改善，维持“推荐”评级。 风险提示：竞争超预期的风险，需求下滑的风险，食品安全风险。

     海天味业(603288) 事件 2025年4月28日，海天味业发布2025年一季报。2025Q1总营收83.15亿元（同增8%），归母净利润22.02亿元（同增15%），扣非净利润21.47亿元（同增15%）。 投资要点 原材料下行利好毛利，盈利能力持续优化 2025Q1毛利率同增3pct至40.04%，主要系原材料价格下降所致，预计全年毛利率延续优化趋势，销售/管理费用率分别同增0.4pct/0.3pct至5.91%/1.89%，净利率同增1pct至26.54%，盈利能力同比优化。 酱油延续稳增，小品类加速放量 2025Q1酱油营收44.20亿元（同增8%），酱油内部价格带结构分化，后续公司通过定制化业务拓展与新品类渗透持续提升客单价；2025Q1调味酱/蚝油/其他产品营收分别为9.13/13.60/12.89亿元，分别同增14%/6%/21%，小品类增速加快，公司计划持续加大费投与促销力度，且酸辣凉拌汁等新品持续导入公司分销体系，关注新品培育成效。 单商质量持续提升，线上网络布局进一步完善 2025Q1线下渠道营收75.65亿元（同增9%），截至2025Q1末，公司经销商数量共6668家，较年初净减少39家，公司推进经销商汰换，优化经销团队质量，单商体量进一步提升，后续公司计划针对BC超与社区生鲜店增加资源投放，同时提高餐饮经销商支持力度；2025Q1线上渠道营收4.17亿元（同增43%），在渠道分化趋势下，公司强化线上运营水平，网络协同能力进一步增强。 盈利预测 公司优化渠道策略，在高基数下仍实现业绩稳步提升，目前公司进一步适应渠道迭代，优化资源配置，在主品延续稳增的同时，小品类快速放量，夯实龙头领先优势。根据2025年一季报，我们调整2025-2027年EPS分别为1.27/1.41/1.54（前值为1.24/1.38/1.51）元，当前股价对应PE分别为33/30/28倍，维持“买入”投资评级。 风险提示 宏观经济下行风险、消费复苏不及预期、行业竞争加剧、产能建设或利用不及预期、新品推广不及预期等。

     海天味业(603288) 投资要点 公司发布2025年一季报：2025Q1公司实现营业收入83.15亿元，同比+8.1%；实现归母净利润22.02亿元，同比+14.8%；实现扣非归母净利润21.5亿元，同比+15.4%。业绩符合预期。 主要品类增长稳健，线上渠道表现亮眼。分产品看，2025Q1酱油/蚝油/调味酱类/其他业务收入分别同比+8.2%/+6.1%/+14%/+21%，酱油等主要品类稳健增长，醋、料酒、复合调味汁等其他品类增速相对较快。分渠道看，2025Q1公司线下/线上渠道收入分别同比+9%/+43%，线上渠道表现亮眼预计主因公司线上渠道体系化能力逐步释放。 基地市场稳健，经销商团队优化。分地区看，25Q1东部/南部/中部/北部/西部收入同比+14%/+16%/+8%/+5.8%/+9%，东南基地市场增速较快，外部市场稳步开拓。截止到2025Q1末，公司经销商较24年末减少39家，其中东部/南部/中部/北部/西部经销商分别较24年末+29/+23/-21/-25/-45家，经销商团队持续优化。 成本红利释放，盈利能力提升显著。25Q1毛利率40%，同比+2.7pct，预计主因大豆等原材料价格下降，次因精益管理和智能制造升级等带动内部效率提升。25Q1销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.4/+0.3/-0.2/+0.2pct，销售费用率略有提升主因行业需求疲软加剧市场竞争，公司加大费投力度以提升市占率。综合看，25Q1公司归母净利率同比+1.5pct，盈利能力提升显著。 25年开局稳健，全年BC双轮驱动可期。25Q1开局稳健，我们预计公司25年有望通过BC双轮驱动持续提升市场份额，其中B端有望依托餐饮经销商发展、定制化业务扩张及新品类对餐饮渠道渗透实现稳健增长，C端有望依托小品类培育和渠道下沉实现快速增长。 盈利预测与投资评级：2025Q1业绩符合预期，维持25-27年收入预期为297/328/363亿元，同比+10%/+11%/+11%；基本维持25-27年归母净利润预期为70/78/86亿元，同比+11%/+11%/+11%，对应25-27年PE分别为33/29/27x，维持“增持”评级。 风险提示：原材料价格大幅上涨、行业竞争加剧、消费复苏不及预期、食品安全问题，改革进展不及预期

     海天味业(603288) 事项： 公司发布2025年第一季度报告，报告期内实现营业收入83.15亿元，同比增长8.08%；实现归属于上市公司股东的净利润22.02亿元，同比增长14.77%；实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润21.47亿元，同比增长15.42%。 平安观点： 业绩延续稳健增长，盈利能力持续提升。公司25Q1毛利率为40.04%，较上年同期的37.31%提升了2.73个百分点，主要受益于原材料成本压力缓解以及公司持续的生产效率优化。费用端，销售费用率为5.91%，同比上升0.41个百分点；管理费用率为1.89%，同比上升0.28个百分点；研发费用率为2.25%，同比下降0.16个百分点。综合影响下，公司Q1销售净利率达到26.54%，同比提升1.48个百分点，盈利能力显著增强。 核心业务稳健，产品矩阵丰富。分产品看，25Q1酱油品类实现营收44.20亿元，同比增长8.20%；调味酱实现营收9.13亿元，同比增长13.95%；蚝油业务实现营收13.60亿元，同比增长6.10%。酱油作为公司核心品类，继续贡献主要收入来源，蚝油、调味酱等品类保持稳定增长。同时，公司近年来持续发力的醋、料酒等其他品类以及健康化、零添加产品继续贡献增长动力。 线下渠道稳固，线上渠道增速较快。分渠道看，25Q1线下渠道实现营收75.65亿元，同比增长8.95%；线上渠道实现营收4.17亿元，同比增长43.20%。公司在线下渠道具备深厚基础，尤其在餐饮端优势明显，随着餐饮市场的逐步恢复，B端需求有望持续回暖。同时，公司近年来积极拓展线上渠道，线上增长显著。分地区看，公司已实现全国化均衡布局，增速最快的地区为南部和东部，分别实现营收15.68亿元/16.40亿元，同比增长16.13%/14.17%。 财务预测与估值：公司在品牌/产品/渠道方面竞争优势突出，市场份额持续提升，我们看好公司长期发展，维持对公司的盈利预测。预计公司2025-2027年的归母净利润分别为70.04亿元、77.40亿元、84.63亿元，EPS分别为1.26元、1.39元和1.52元，对应4月28日收盘价的PE分别约为32.8、29.6、27.1倍。维持“推荐”评级。 风险提示：1、重大食品安全事件的风险：消费者对食品安全问题尤为敏感，若发生重大食品安全事故，短期内消费者对品牌信心降至冰点且信心重塑需要很长一段时间；2、原料价格上涨风险：产品主要原料大豆和白糖的价格波动性较大，价格大幅上涨或导致业绩不及预期。3、餐饮业复苏不及预期：餐饮行业复苏仍面临较多挑战，复苏节奏存在不确定性。

     海天味业(603288) 结论与建议： 业绩概要： 公告2025年一季度实现营收83.2亿，同比增8.1%，实现归母净利润22亿，同比增14.8%，业绩略超预期。 Q1收入增长稳健，经营保持良好。品类看，酱油实现收入44.2亿，同比增8.2%，蚝油实现收入13.6亿，同比增6.1%，调味酱9.1亿，同比增14%；渠道看，线下收入75.6亿，同比增8.9%，线上收入4.2亿，同比增43.2%；区域看，东部、南部收入增速在10%+，其余地区在中高单位数增长。此外，公司持续优化渠道，报告期内净减少经销商39家。 报告期毛利率达到近期高位，同比增2.7pcts至40%，主要受益原材料价格低位以及公司经营修复、生产效率提升。期间费用率保持平稳，同比上升0.72pct至8.91%，其中，销售费用率同比上升0.41pct，财务费用率同比上升0.19pct，管理费用率同比上升0.28pct，研发费用率同比下降0.16pct。 预计年内公司将持续受益成本及改革红利，在保持三大品类优势的同时，进一步开发复合调味新品，维持“买进”的投资建议，预计2025-2027年将分别实现净利润71.3亿、78.8亿和86亿，分别同比增12.4%、10.5%和9.1%。EPS分别为1.28元、1.42元和1.53元，当前股价对应PE分别为32倍、29倍和27倍。 风险提示：终端需求恢复不及预期、费用增长超预期

     海天味业(603288) 投资要点： 事件：公司发布2025年一季报。 点评： 公司2025Q1开局良好。春节期间公司产品动销表现稳健，叠加经销商在一季度补货，在去年同期相对高基数的情况下，公司2025年一季度业绩仍实现良性增长。2025Q1，公司实现营业总收入83.15亿元，同比增长8.08%;实现归母净利润22.02亿元，同比增长14.77%。 主业表现稳健，线上渠道增长亮眼。分品类看，公司酱油等核心品类收入同比均实现增长，其他品类增速最快，品类日益丰富。2025Q1，公司酱油/调味酱/蚝油/其他分别实现营业收入44.20亿元/9.13亿元/13.60亿元/12.89亿元，同比+8.20%/+13.95%/+6.10%/+20.83%。分渠道看，公司加快线上渠道布局，线上增长亮眼。2025Q1，公司线下渠道与线上渠道分别实现营收69.43亿元/2.91亿元，同比分别+8.95%/+43.20%。 2025Q1公司盈利水平同比提升。受益于大豆等原材料价格下降，2025Q1公司毛利率同比增加2.73个百分点至40.04%。费用方面，2025Q1公司销售费用率/管理费用率分别为5.91%/1.89%，同比分别+0.41pct/+0.28pct。公司一季度销售费用率增加与加大费用投入有关综合毛利率与费用率的情况，2025Q1公司净利率为26.54%，同比增加1.48个百分点，盈利水平同比提升。 维持买入评级。预计公司2025/2026年每股收益分别为1.27元和1.40元对应PE估值分别为32倍和29倍。作为调味品龙头，公司持续深化产品、渠道等改革。后续持续关注需求等边际改善情况。维持对公司的“买入评级。 风险提示。产品推广不及预期，市场扩张不及预期，行业竞争加剧，宏观经济波动，食品安全问题等。

     海天味业(603288) 4月28日公司发布一季报，25Q1实现营收83.15亿元，同比+8.08%；实现归母净利润22.02亿元，同比+14.77%；扣非净利润21.47亿元，同比+15.42%。 经营分析 产品多元化成效体现，定制餐饮等渠道短板补齐，Q1稳健增长。 1）分品类来看，25Q1酱油/调味酱/蚝油/其他产品分别实现收入44.20/9.13/13.60/12.89亿元，同比+8.2%/+14.0%/+6.1%/+20.8%。酱油蚝油保持中高个位数增长，预计系公司强化市场份额。其他品类超20%增长，系醋、料酒等品类多元化发展成效显现。2）分区域来看，南部/北部/西部/东部/中部25Q1收入同比+16.1%/+5.8%/+9.4%/+14.2%/+7.9%，其中南部、东部增速更快，预计系公司强化餐饮渠道开发及零售新渠道布局。25Q1公司经销商6668家，净减少39家。 Q1毛利率显著改善，主要系成本下行&产品结构改善。1）25Q1公司毛利率为40.04%，同比+2.73pct，环比+2.38pct。主要系原料大豆、包材等价格持续下降，且高毛利的C端占比提升所致。2）费用端，25Q1公司销售/管理/研发费率分别为5.91%/1.89%/2.25%，同比+0.41/+0.28/-0.16pct，费率小幅增长预计系公司加快餐饮客户开发及C端品牌推广。3）最终25Q1净利率为26.5%，同比+1.54pct。 国内拓展渠道提升份额，出海打开新的增长极。展望未来，行业仍有复合化、细分化、结构升级机会，我们看好公司凭借渠道、产品、品牌优势，维持强者恒强。前期调整成效得到体现，内部重启增长势能，未来有望通过多元化、全球化开启新一轮增长。 盈利预测、估值与评级 预计25-27年公司归母净利润分别为71.2/78.6/87.0亿元，同比+12%/10%/11%，对应PE分别为32x/29x/26x，维持“买入”评级 风险提示 食品安全风险；新品放量不及预期；市场竞争加剧等风险。

     海天味业(603288) 事件：24年公司营业收入269.01亿元，同比上升9.53%；归母净利润63.44亿元，同比上升12.75%；扣非归母净利润60.69亿元，同比+12.51%。2024年Q4，公司营业收入65.02亿元，同比+10.03%；归母净利润15.29亿元，同比+17.82%；扣非归母净利润14.55亿元，同比+17.07%。收入增速略低但利润增速达到公司拟定目标。 老品稳健增长，新品贡献加速度。从产品端来看，24年酱油/调味酱/蚝油/其他收入分别为137.6/26.7/46.2/40.9亿元，分别同比增长+8.87%/9.97%/8.56%/16.75%，核心产品恢复性增长，新品维持较高增速。公司各产品销售额的增长主要由量增驱动。酱油/调味酱/蚝油吨价分别同比-2.47%/-3.09%/0.43%，推测主因大包装产品销量增加。24Q4酱油/调味酱/蚝油/其他产品收入增速分别为13.57%/13.17%/15.38%/7.13%。受春节错期影响，单从Q4来看，新品增速有所回落而老品增速更高。从渠道端来看：线上/线下收入分别为12.43/238.85亿元，分别同比增长+39.78/8.93%，线上实现高速增长。分区域来看，东/南/中/北/西部的营业收入均实现增长，分别同比+10.1%/+12.9%/+11.0%/+8.0%/+8.8%，增速较为均衡，24年末，公司经销商数量净增加116名至6707名。公司内部经营思路持续优化，以线下为主，通过科技赋能，推动线上交易量高速增长，公司致力打造更立体的海天销售模式。 成本红利进一步释放。公司24年毛利率37%，同比+2.26pct，主要得益于原料大豆以及包材成本下降。根据酱油酿制周期，如果采用23年6月-24年6月为24年的大豆均价，往前推移一年为23年的均价，往后推移一年为25年的均价，则24年大豆成本同比下降12.6%，25年大豆成本下降13%左右。推测今年原材料红利将进一步释放。费用方面，24年公司销售/管理费用率分别为6.05%/2.09%，分别同比+0.73/0.05pct。费用有所增加主因消费弱复苏，公司加强销售团队的建设和产品推广力度抢占市场份额。 公司盈利预测及投资评级：24年公司改革红利逐步释放，三大核心业务保持平稳增长，以复合调味汁为主的新品以及海外渠道或进一步打开增长空间。我们推测在政策的推动下餐营业有望进一步复苏，公司在调味品市场份额有望进一步提升。我们预计公司2025-2027年EPS分别为1.29/1.42/1.53元，当前股价对应PE分别为32/29/27倍，维持“推荐”评级。 风险提示：餐营业复苏不及预期；食品安全风险；原材料价格波动风险。

     海天味业(603288) 投资要点 事件：公司发布2024年报，全年实现收入269亿元，同比+9.5%，归母净利润为63.4亿元，同比+12.8%；其中24Q4实现收入65亿元，同比+10%，归母净利润为15.3亿元，同比+17.8%。此外，公司拟向全体股东按每10股派发现金股利8.60元（含税），考虑股份回购后24全年分红比例已达80.19%。 Q4主业增速回暖，线上渠道增速亮眼。分产品看，24全年公司酱油/调味酱/蚝油/其他产品收入增速分别为+8.7%/+10%/+8.6%/+16.8%；其中24Q4对应增速分别为+13.6%/+13.2%/+15.4%/+7.1%。受益于旺季需求回暖，公司三大品类24Q4均实现良好增长。分渠道看，24全年线下/线上收入增速分别为+8.9%/+39.8%，随着公司线上新零售等渠道布局持续完善，线上收入实现高增。分区域看，24全年东/南/中/北/西部收入分别为+10.1%/+12.9%/+11%/+8%/+8.8%，主销区增速相对更快。 成本下行+规模效应，带动全年盈利能力稳步提升。24全年公司毛利率为37%，同比+2.3pp，其中Q4单季度毛利率同比+5.3pp至37.7%；毛利率提升主要得益于1）大豆、包材等原材料价格下行；2）公司积极推进智慧工厂建设，生产效率持续提升。费用率方面，24全年销售费用率为6.1%，同比+0.7pp，主要系公司增加费投力度；管理费用率保持稳定，同比+0.05pp至2.2%。综合来看，受益于成本下行及规模效应提升，24全年公司净利率同比+0.7pp至23.6%。 改革动能逐步释放，中长期业绩持续向好。产品方面，公司在维持酱油、蚝油及酱类三大核心业务基础上，持续发力复合型调味料等新品类，借助调味品平台及渠道优势提升市占率。渠道方面，公司B端借助餐饮渠道复苏趋势，业绩有望持续恢复；同时C端加快新品布局，产品结构有望持续优化。产能方面，公司将坚持用精益化和数字化结合的思路推进生产制造向工业4.0转型升级，不断提高柔性响应能力、提升生产效率，打造市场具有质价比的产品。公司调味品龙头地位稳固，改革动能持续释放下，中长期业绩有望持续向好。 盈利预测与投资建议。预计2025-2027年EPS分别为1.26元、1.39元、1.52元，对应动态PE分别为32倍、29倍、27倍，维持“买入”评级。 风险提示：餐饮渠道回暖不及预期风险，市场竞争加剧风险。

     海天味业(603288) 事件：2024年公司收入/归母净利润分别为269.01/63.44亿元（同比+9.53%/+12.75%）；24Q4公司收入/归母净利润分别为65.02/15.29亿元（同比+10.03%/+17.82%）。 主要品类稳健增长，其他类收入维持较高增长。2024年公司酱油/调味酱/蚝油/其他收入137.58/26.69/46.15/40.86亿元（同比+8.87%/+9.97%/+8.56%/+16.75%）；酱油/调味酱/蚝油销量分别同比+11.63%/+13.47%/+44.69%，吨价分别同比-2.48%/-3.09%/-24.97%。24Q4酱油/调味酱/蚝油/其他收入分别同比+13.57%/+13.17%/+15.38%/+7.13%。公司主要单品均实现较好增长；其他产品收入维持较高增速，占比提升至16%。 线上增速靓眼，经销商质量显著提升。2024年公司东部/南部/中部/北部/西部收入分别为47.92/50.79/56.05/64.01/32.50亿元（同比19%/20%/22%/25%/13%，区域发展均衡。2024年线下/线上收入分别同比+8.93%/+39.78%），线上占比提升至5%。2024末经销商同比+116家至6707家，平均经销商收入同比+8.23%至375万元/家。 盈利能力持续提升，费用支出加大。2024年公司毛利率/净利率分别同比+2.26/+0.65pct至37.00%/23.63%；毛利率提升主要系成本下降、精益及科技驱动成本控制等所致，净利率增幅小于毛利率增幅主要系销售费用/财务费用增加。销售费用率/管理费用率/财务费用率同比+0.74/+0.05/+0.49pct至6.05%/2.19%/-1.89%，销售费用率增加主要系人工支出和广告支出增加所致，财务费用率增加主要系利息收入减少所致。 投资建议：展望25年，三大主力产品有望维持稳健增长，其他品类有望继续实现较快增长。同时公司在港股筹划上市和出海动作有望为公司带来品牌提升和销量新增量。根据24年报，我们略调整盈利预测，预计25-27年营收分别为296/325/355亿元（25-26年前值为304/334亿元），增速为10%/10%/9%，归母净利润为70/78/86亿元（25-26年前值为70/77亿元），增速为11%/11%/10%，对应PE为32/29/26X，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧；消费需求不及预期；渠道拓展不及预期；原材料价格波动的风险。

     海天味业(603288) 核心观点 公司2024年收入同比增长9.53%。海天味业公布2024年业绩，全年实现营业总收入269.01亿元，同比增长9.53%；实现归母净利润63.44亿元，同比增长12.75%；实现扣非归母净利润60.69亿元，同比增长12.51%；2024Q4实现营业总收入65.02亿元，同比增长10.03%；实现归母净利润15.29亿元，同比增长17.82%；实现扣非归母净利润14.55亿元，同比增长17.07%。酱油品类增速恢复，线上渠道实现高增。2024年酱油/蚝油/调味酱/其他产品（醋、料酒等）分别实现营收137.6/46.2/26.7/40.9亿元，同比增长8.9%/8.6%/9.9%/16.8%，公司酱油、蚝油产品收入增速均逐步实现改善，体现公司对于渠道强大把控能力。分渠道看，线下/线上渠道实现营收238.9/12.4亿元，同比+8.9%/+39.8%，线上高增主因公司24年电商运营水平提升，线下渠道经销商数量相比23年底净增加116家至6707家。 原材料成本下行，盈利能力改善。2024年公司毛利率为37.0%，同比提高2.3pcts，酱油/蚝油/调味酱/其他产品毛利率同比提升2.07/4.69/1.95/2.62pcts，主因黄豆等大宗原料成本呈回调趋势。2024年销售/管理费用率6.1%/2.2%，同比提升0.7/0.1pcts，主因广告支出及人员薪酬增加。综合来看，2024年净利率23.6%，同比提高0.7pct，实现盈利能力改善，2024年股权激励计划业绩考核指标顺利达成。 分红率提升回馈股东，公司经营周期有望向好。公司积极回馈股东，2024年末预计分红47.7亿元，对应分红比例提升至75％（2023年约65%），并提请2025年中期分红方案积极回馈股东。我们认为公司经营状态有望继续保持向上，主因：1）渠道调整已有初步效果，经销商数量已经企稳回升，酱油、蚝油产品已恢复至稳健增长通道；2）新管理团队基本稳定，虽然2024年销售费用有所增加，但是下半年毛销差依然维持在31%以上，相比2023年有所提升，体现公司运营效率。 风险提示：行业竞争加剧，原材料成本大幅上涨，餐饮需求恢复不及预期等。盈利预测与投资建议：由于公司盈利能力较好的酱油产品恢复稳健增长，我们小幅上调此前盈利预测并引入2027年盈利预测。我们预计2025-2027年公司实现营业总收入296.8/324.4/351.5亿元(前2025-2026年预测值为296.4/323.6亿元），同比增长10.3%/9.3%/8.4%，预计2025-2027年公司实现归母净利润70.2/76.5/83.2亿元（前2025-2026年预测值为68.6/74.2亿元），同比增长10.6%/9.1%/8.7%，实现EPS1.26/1.38/1.50元，当前股价对应PE分别为32.2/29.6/27.2倍，维持优于大市评级。

     海天味业(603288) 事件：公司公布2024年年报，2024年公司实现收入269.01亿元，同比+9.5%，实现归母净利润63.44亿元，同比+12.8%，扣非净利润60.69亿元，同比+12.51%。其中2024Q4实现收入65.02亿元，同比+10.03%，实现归母净利润15.29亿元，同比+17.82%，扣非净利润14.55亿元，同比+17.07%。公司拟派息分红每股0.86元（含税），全年累计派发现金红利47.73亿元。 调整效果逐步显现，收入重回双位数增长轨道。2024年公司收入、利润重回双位数增长，利润顺利达成员工持股业绩考核目标，整体符合此前预期。分产品看，2024年公司酱油/调味酱/蚝油/其他分别实现 8.9%/+10.0%/+8.6%/+16.8%，其中价格上酱油/蚝油/调味酱分别同比-2.5%/+0.4%/-3.1%，酱油、调味酱价格略有下滑与公司开展工业端以及餐饮端定制业务，大包装占比提升有关。经过前期渠道调整优化，家庭端顺应渠道分流趋势、抓住不同渠道发展红利，餐饮端需求逐步改善，公司全品类实现向上恢复，尤其以醋、料酒为主的其他调味品延续快速增长。同时公司线上渠道实现收入12.43亿元，同比增长39.8%，线上保持快速增长趋势。分地区看，东部/南部/中部/北部/西部收入分别同比+10.1%/12.9%/11.0%/8.0%/8.9%，全年公司净增经销商116家至6707家，渠道回归良性扩张。 成本红利释放+内部持续提效，全年盈利水平稳中有升。2024公司毛利率同比+2.3pct至37.0%，主因大豆、PET包材等原材料成本下降，公司持续优化生产、研发及管理环节，内部效率稳步提升。费用方面，2024年销售/管理费用率同比+0.7/+0.1pct，销售费用率提升主因销售团队人员扩充以及加大营销推广投入力度所致；其他费用中，研发/财务费用率分别同比+0.2/+0.5pct。综上，公司全年净利率同比+0.7pct至23.6%，其中Q4净利率同比+1.6pct至23.5%，盈利水平保持稳步提升趋势。 盈利预测：公司十四五计划的第一年实现圆满收官，全年净利润顺利达成员工持股业绩考核目标，即2024年归母净利润同比增长不低于10.8%。目前公司库存水平保持较良性水平，渠道调整到位，经销商数量由优化、减少转稳步扩张，销售团队人员同步扩招，市场份额提升明显，未来有望继续领先行业增长。展望2025年，公司有望继续保持收入、利润双位数的增长趋势。我们预计2025-2027年实现收入295.6/323.4/353.4亿元，同比增长9.9%/9.4%/9.3%，实现归母净利润70.2/77.4/84.6亿元，同比增长10.6%/10.3%/9.3%，对应PE为32/29/27X。我们按照2025年业绩给38倍PE，一年目标价47.88元，维持“买入”评级。 风险提示：食品安全风险；行业竞争加剧；原材料成本上涨风险；餐饮需求恢复不及预期；渠道调整效果不及预期。

     海天味业(603288) 事件：公司发布2024年年报，24年实现营业收入269.0亿元，同比+9.53%；实现归母净利润63.4亿元，同比+12.8%；实现扣非净利润60.7亿元，同比+12.5%。单季度看，24Q4实现营业收入65.0亿元，同比+10.0%；实现归母净利润15.3亿元，同比+17.8%；实现扣非净利润14.6亿元，同比+17.1%。 全年收入符合预期，Q4营收提速。24年收入表现符合预期，Q4在渠道备货提前下有所提速，具体来看：1）分产品，小品类增速亮眼，老品量增稳定，价受消费环境影响有所下滑，24年酱油实现收入137.6亿元，收入/量/价增速分别为8.9%/11.6%/-2.5%；蚝油实现收入46.2亿元，收入/量/价增速分别为8.6%/8.1%/0.4%；调味酱实现收入26.7亿元，收入/量/价增速分别为10.0%/13.5%/-3.1%；其他产品实现收入40.9亿元，同比+16.8%。2）分渠道，24年线下/线上分别实现收入238.8/12.4亿元，同比+8.9%/39.8%。3）分区域，24年的东部/南部/中部/北部/西部分别实现收入47.9/50.8/56.1/64.0/32.5亿元，同比+10.1%/12.9%/11.0%/8.0%/8.8%。经销商数量方面，截至24年末公司共6707家经销商，较年初净增116家（增加725家，减少609家），其中东部/南部/中部/北部/西部分别938/894/1447/1954/1474家，较年初分别净增60/65/-6/-7/4家。 成本红利释放推动盈利改善，全年利润目标顺利达成。24年/24Q4公司实现毛利率37.0%/37.7%，同比+2.3/5.3pcts，预计主因：1）成本端主要原料价格下降，成本红利释放；2）精益管理、提升人效、技术改进等措施下公司持续提质增效。费用方面，24Q4销售费用率6.6%，同比+1.7pcts，预计主因Q4加大费投抢占市场份额；管理/研发/财务费用率分别为2.7%/3.6%/-2.9%，同比+0.04/+0.03/+0.6pcts。24Q4实现归母净利率23.5%，同比+1.6pcts；扣非净利率22.4%，同比+1.4pcts。 四五计划有序推进，看好龙头分额提升。国内消费需求扩容、用户诉求多元化、行业竞争加剧背景下，公司坚持多品类协同发展策略，用沉淀多年的技术优势打磨产品，踏实将每一个细分品类做好，为消费者打造一站式选择平台，同时也反哺公司持续拓宽发展赛道。25年为公司四五计划的攻坚之年，公司产品、渠道、终端建设等全面改革效果持续显现，看好龙头份额进一步提升。 投资建议：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为296.0/325.5/357.1亿元，同比+10.0%/+10.0%/+9.7%；归母净利润分别为69.9/76.9/84.5亿元，同比+10.2%/10.0%/9.9%，当前股价对应当前股价对P/E分别为32/29/27x，维持“推荐“评级。 风险提示：原材料价格大幅上涨，行业竞争加剧，下游需求持续承压，食品安全风险等。

     海天味业(603288) 主要观点： 公司发布2024年业绩： Q4：营收65.0亿元（+10.0%），归母净利润15.3亿元（+17.8%），扣非归母净利润14.5亿元（+17.1%）。 24年：营收269.0亿元（+9.5%），归母净利润63.4亿元（+12.8%），扣非归母净利润60.7亿元（+12.5%）。 24Q4表现基本符合市场预期。 收入：改革成效持续兑现 分产品：24Q4公司酱油/调味酱/蚝油/其他营收分别同比增长13.6%/13.2%/15.4%/7.1%，酱油延续改善趋势，渠道改革成效持续兑现。拆分量/价看，24年公司酱油销量/吨价分别同比+11.6%/-2.5%，调味酱销量/吨价分别同比+13.5%/-3.1%，蚝油销量/吨价分别同比+8.1%/+0.4%，酱油、调味酱、蚝油吨价同比下降主因产品结构调整。 分渠道：分区域看，24Q4公司东部/南部/中部/北部/西部收入分别同比增长5.4%/8.6%/20.5%/12.0%/20.3%，中/北/西部24Q4增速环比恢复。24Q4公司线下/线上营收分别同比增长11.2%/59.2%，线上渠道环比持续加速，公司加快打造更立体的销售网络，线上运营水平持续提升，通过导入调味汁系列，线上产品竞争力持续加强。 利润：盈利能力持续修复 24Q4/24A公司毛利率分别同比提升5.32pct/2.26pct至37.7%/37.0%，原材料成本红利全年延续；24Q4/24A公司销售费率分别同比提升1.72/0.73pct，其中24Q4销售费率提升主因促销力度加大；24Q4/24A公司管理费率分别同比提升0.05/0.05pct，管理费率相对稳定。综上，24Q4/24A公司净利率分别同比提升1.65/0.66pct至23.5%/23.6%，盈利能力在成本改善下持续修复。 投资建议：维持“买入”评级 我们的观点： 25年公司主力产品有望延续稳健增长，通过产能建设与新品研发，公司矩阵持续完善，其他品类有望维持较快增长。中长期看，公司通过港股上市与成立越南/印尼分公司，东南亚出海有望贡献新增量。 盈利预测：考虑到餐饮端恢复速度，我们更新盈利预测，预计2025-2027年公司实现营业总收入296.04/323.25/350.38亿元（25-26原值为298.62/328.67亿元），同比+10.0%/+9.2%/+8.4%；实现归母净利润70.24/77.64/85.49亿元（25-26原值为69.48/77.90亿元），同比+10.7%/+10.5%/+10.1%；当前股价对应PE分别为32/29/26倍，维持“买入”评级。 风险提示： 需求不及预期，新品拓展不及预期，市场竞争加剧，原材料成本超预期上涨。

     海天味业(603288) 事件 2025年4月2日，海天味业发布2024年年报。2024年总营业收入269.01亿元（同增10%），归母净利润63.44亿元（同增13%），扣非净利润60.69亿元（同增13%）。其中2024Q4总营业收入65.02亿元（同增10%），归母净利润15.29亿元（同增18%），扣非净利润14.55亿元（同增17%）。2024年公司累计现金分红47.73亿元，分红率为75%，分红额度与比例均创历史新高。 投资要点 原材料下行优化毛利，费投力度持续加强 2024年毛利率同增2pct至37.00%，主要系原材料成本下降所致；销售/管理费用率分别同增1pct/0.1pct至6.05%/2.19%，主要系人工支出与广告支出增加所致，预计公司后续持续加大费用投放力度；净利率同增1pct至23.63%。 酱油延续稳健增长，小品类势能释放 2024年酱油营收137.58亿元（同增9%），其中销量256.55万吨（同增12%），吨价0.54万元/吨（同减2%），酱油内部价格带结构分化，家庭端高端产品消费比例提升，餐饮端降本增效需求下产品向中低端下沉，后续公司通过定制化业务拓展与新品类渗透持续提升客单价；2024年调味酱/蚝油营收分别为26.69/46.15亿元，分别同增10%/9%；2024年其他品类营收40.86亿元（同增17%），以醋/料酒为代表的小品类增速加快，公司计划持续加大费投与促销力度，酸辣凉拌汁等新品持续导入公司分销体系，关注新品培育成效。 加密线下渠道网络，线上渠道建设显现成效 2024年线下渠道营收238.85亿元（同增9%），主要系公司持续强化经销网络密度，推进渠道下沉，公司计划针对BC超与社区生鲜店增加资源投放，同时提高餐饮经销商支持力度；线上渠道营收12.43亿元（同增40%），在渠道分化趋势下，公司强化线上运营水平，网络协同能力进一步增强。 盈利预测 公司通过调整渠道库存，梳理考核体系，实现营收稳步提升，2024年顺利达成利润目标，目前公司进一步适应渠道迭代，优化资源配置，在主品延续稳增的同时，小品类快速放量，夯实龙头领先优势。根据2024年年报，我们预计2025-2027年EPS分别为1.24/1.38/1.51元，当前股价对应PE分别为33/30/27倍，维持“买入”投资评级。 风险提示 宏观经济下行风险、消费复苏不及预期、行业竞争加剧、产能建设或利用不及预期、新品推广不及预期等。

     海天味业(603288) 4月2日公司发布年报，24年实现营收269.01亿元，同比+9.53%；实现归母净利润63.44亿元，同比12.75%；扣非归母净利润60.69亿元，同比12.51%。24Q4实现营收65.02亿元，同比+10.03%；实现归母净利润15.29亿元，同比+17.82%；扣非净利润14.55亿元，同比+17.07%，业绩符合预期。 经营分析 需求承压背景下，公司持续拓展增量，核心品类韧性增长。1）分品类来看，24年酱油/调味酱/蚝油/其他产品分别实现收入137.58/26.69/46.15/40.86亿元，同比+8.87%/+9.97%/+8.56%/+16.75%。（其中Q4分别同比+13.6%/13.3%/15.4%/7.7%）。公司迎合碎片化趋势，加大线上新零售、会员商超等渠道布局，提升终端覆盖率。同时挖潜小B定制化需求，对冲餐饮大盘下滑趋势。2）分量价来看，系B端定制化需求增加、大包装产品占比提升，24年酱油/蚝油/调味酱吨价分别-2.47%/+0.43%/-3.09%。3）分区域来看，南部/北部/西部/东部/中部24年收入同比+12.88%/+8.03%/+8.82%/+10.06%/+11.01%，其中主销区增速更快。截至24年末公司经销商6707家，报告期净增加116家。成本下行&规模效应，毛利率表现亮眼。1）24年公司毛利率为37.00%，同比+2.26pct。主要系原料大豆、包材等价格下降，且公司强化智能化工厂建设，持续精益成本控制。2）费用端，公司营销团队扩充+广告支出增长，24年销售/管理/研发费率分别同比+0.74/+0.05/+0.21pct。公司23/24年销售人员数量分别为2651/3051人，同比+15%。3）最终24年/24Q4净利率分别为23.58%/23.52%，同比分别+0.67/+1.56pct。 国内拓展渠道提升份额，海外有望打开新的增长极。展望未来，行业仍有复合化、细分化、结构升级机会，我们看好公司凭借渠道、产品、品牌优势，维持强者恒强。前期调整成效得到体现，内部重启增长势能，未来有望通过多元化、全球化开启新一轮增长。 盈利预测、估值与评级 预计25-27年公司归母净利润分别为70.1/77.4/85.7亿元，同比+10.5%/10.5%/10.7%，对应PE分别为32x/29x/27x，维持“买入”评级。 风险提示 食品安全风险；新品放量不及预期；市场竞争加剧等风险。

     海天味业(603288) 投资要点 公司发布2024年报：2024年公司实现营业收入269亿元，同比增长9.5%；实现归母净利润63.44亿元，同比增长12.8%；实现扣非归母净利润60.69亿元，同比增长12.5%。2024Q4公司实现营业收入65.02亿元，同比增长10%；实现归母净利润15.29亿元，同比增长17.8%；实现扣非归母净利润14.55亿元，同比增长17.1%。业绩符合预期。 其他品类表现亮眼，24Q4主要品类加速增长。分产品，24年酱油/蚝油/调味酱/其他业务收入分别同比+8.9%/+8.6%/+10%/+16.8%；2024Q4酱油/蚝油/调味酱/其他调味品收入分别同比+13.6%/+15.4%/+13.2%/+7.1%。24年公司其他调味品增速亮眼，预计主因复合调味汁等产品在渠道网络复用下加速铺货贡献增量。24Q4酱油等主要品类加速增长预计主因春节备货。 线上高增，优化经销商团队。分渠道，2024Q4公司线上/线下收入分别同比+59%/+11%，线上渠道持续高增预计主因低基数+公司为应对渠道碎片化、强化线上渠道精细化运营。分区域来看，2024Q4公司东部/南部/中部/北部/西部收入分别同比+5.4%/+8.6%/+20.5%/+12%/+20.3%，东南主市场稳健增长，中西部市场加速开拓。截止到2024年末，公司经销商数量环比24Q3减少15家至6707家，主因公司深化渠道改革，优化经销商团队。 成本红利推动毛利率改善，盈利能力提升显著。2024年公司毛利率同比+2.3pct至37%，24Q4毛利率同比+5.3pct至37.7%。分品类看，2024年酱油/蚝油/调味酱/其他业务毛利率分别同比+2.1/+4.7/+1.95/+2.6pct，其中酱油吨价/吨直接材料成本分别同比-2.5%/-6.8%，蚝油吨价/吨直接材料成本分别同比+0.4%/-7.6%，调味酱吨价/吨直接材料成本分别同比-3.1%/-6.5%，成本红利释放推动毛利率提升。2024Q4公司销售费用率同比+1.7pct，预计主因行业竞争激烈，公司加大费投以抢占市场份额。综合来看，2024Q4公司归母净利率同比+1.56pct，盈利能力改善。 25年开局稳健，看好改革红利持续释放。渠道反馈，2025年1-2月公司出货端增长稳健，其中C端表现好于B端，当前库存较24年末略有提升。BC端双轮驱动下，25年公司改革红利有望持续释放，全年有望稳健增长。 盈利预测与投资评级：24年业绩符合预期，考虑到行业需求疲软，下调25-26年收入预期为297/328亿元（此前预期305.7/336.83亿元），并新增27年收入预期363亿元，25-27年同比+10%/+11%/+11%；考虑到成本红利有望延续，调整25-26年归母净利润预期为70/78亿元（此前预期70/77亿元），并新增27年预期为86亿元，25-27年同比+11%/+11%/+11%，对应25-27年PE分别为32/29/26x，维持“增持”评级。 风险提示：原材料价格大幅上涨、行业竞争加剧、消费复苏不及预期、食品安全问题，改革进展不及预期