紫金矿业(601899) 事件：公司发布2023年半年度报告。实现营收1503亿元，同比+13.5%；实现归母净利103.0亿元，同比-18.43%；实现扣非归母净利96.6亿元，同比-19.70%。公司2023Q2单季度实现营收754亿元，同比+11.38%，实现归母净利48.6亿元，同比-25.30%；实现扣非归母净利42.9亿元，同比-28.34%。上半年利润指标同比有所下滑，主要原因是生产成本上升以及铜价、锌价阶段回调，因金属价格影响利润减少15.6亿元。 主营矿产品产量再创新高，铜锌价格回调影响利润。产量方面，公司主营矿种产能稳步提升，实现矿产铜49万吨，矿产金32吨，矿产锌（铅）24万吨，矿产银208吨，分别同比增长14.21%、19.63%、5.02%、10.92%，新增当量碳酸锂1293吨。价格方面，上半年矿山铜销售单价51000元/吨，同比（55145元/吨）下降7.52%；矿山锌销售单价11418元/吨，同比（17006元/吨）下降32.86%。成本方面，上半年矿山铜销售成本21653元/吨，同比（18873元/吨）上升14.73%；矿山锌销售成本8740元/吨，同比（7398元/吨）上升18.14%；矿山金销售成本210.02元/克，同比（176.09元/克）上升19.27%。价格下降叠加成本上升挤压利润，公司综合毛利率为14.65%，同比减少2.49个百分点，其中，矿产品毛利率为51.75%，同比减少8.26个百分点，下降主要是：1）矿产铜及矿产锌价格下降；2）矿山入选品位同比下降；3）大宗物资和电力价格同比上涨。 持续并购，西藏朱诺铜矿有望快速推进。8月21日，公司新并购西藏朱诺铜矿探矿权（穿透权益48.591%），新增权益铜资源量172万吨，公司铜资源量将超过7500万吨，朱诺铜矿有望快速推进，未来将形成10万吨/年产能铜矿山。 盈利预测。我们参考公司产量规划目标及新增矿山投产进度，假设2023-2025年矿产金产量分别为71/75/80吨，矿产铜产量分别为92/101/121万吨，维持对营收及归母净利的预测。我们预计公司2023-2025年归母净利分别为222、270、358亿元，同比增速10.6%、21.9%、32.3%，截至2023年8月25日收盘价12.3元/股，2023-2025年对应PE分别为14.6x/12.0x/9.1x，维持“买入”评级。 风险提示：黄金、铜、铅锌、锂等金属价格大幅下跌；改扩建项目不及预期导致产量不及预期；汇率波动风险。

     紫金矿业(601899) 事件：2023年8月25日，公司发布2023年半年报。2023年H1，公司实现营收1503.34亿元，同比增长13.5%；归母净利润103.02亿元，同比减少18.4%。2023Q2，公司实现营收753.89亿元，同比增长11.4%、环比增长0.6%；归母净利润48.6亿元，同比减少25.3%、环比减少10.7%。业绩符合业绩预告。 铜锌价格下跌以及主要金属成本上行为2023H1业绩同比下降的主要原因。①产销量：矿产铜超额完成，矿产金略有欠产。产销基本一致。2023年半年度，公司矿产铜49.1万吨，同比增长13.9%；矿产金32吨，同比增长18.5%；矿产锌（铅）24万吨，同比增长4.8%。其中矿产铜、锌（铅）、银完成年度生产目标的52%/53%/53%，超额完成计划，主要或由于塞尔维亚Timok上带矿和卡莫阿二期技改项目投产带来超额增量，考虑到巨龙铜矿因事故停产半个月，若正常生产实际产量或更高。而矿产金产量完成年度目标的44%，主要或由于波格拉未能如期复产、山西紫金（2023目标5.4吨，2023H1实际1.8吨）和奥罗拉（2023目标3.7吨，2023H1实际1.4吨）有部分欠产，下半年有望追赶进度。②价格：铜价同比下跌而金价同比上涨，锌价同比跌幅较大。2023H1矿产铜/金/锌价格分别同比变化-7.5%/+10.3%/-32.9%至51000元/吨、397元/克、11418元/吨。③成本：成本环比企稳，但由于2022H1低基数，2023H1同比上涨较多。2023H1矿产金、铜、锌单位销售成本同比上涨19.27%、14.73%、18.14%，环比上涨1.86%、4.26%、1.19%至210.02、21653、8740元/吨。其中矿产金/铜/锌成本上涨中有6/4/4.3pct是由于人民币贬值导致的美元计价成本增高。④费用：四费同比增长19.3亿元，主要是由于财务费用和管理费用分别同比增长9.5/6.5亿元。财务费用主要是融资规模增加所致，短期负债/长期负债同比增长21%/40%，管理费用增加主要是合并企业增加所致。 核心看点：三大铜矿业集群持续绽放，锂钼战略金属板块打造新成长曲线。铜板块，Timok下带矿、卡莫阿二期扩建以及三期建设、巨龙二期，三大世界级铜矿业集群2023-2025年均将持续贡献增量；金板块，多项目齐头并进，海域金矿、Rosebel、萨瓦亚尔顿购建新生增量，黄金产量持续增长。战略金属板块，手握“两湖一矿”优质锂资源，项目建设持续推进中，期待资源优势转化为产量优势。同时加码战略矿种钼，收购全球储量最大单体钼矿，权益钼资源量大幅提升，未来有望成为全球最大钼生产企业之一。 投资建议：公司铜金产量持续增长，锂钼项目打造新成长曲线，叠加铜金价格景气，我们持续看好公司的阿尔法逻辑的兑现。我们预计2023-2025年公司将实现归母净利220亿元、270亿元、350亿元，对应8月25日收盘价的PE为15x、12x和9x，维持“推荐”评级。 风险提示：项目进展不及预期，铜金等金属价格下跌，地缘政治风险等。

     紫金矿业(601899) 核心观点 公司发布半年报：上半年实现营收1503.34亿元，同比+13.50%，环比+9.04%；实现归母净利润103.02亿元，同比-18.43%，环比+38.99%%。其中，23Q1/Q2分别实现营收749.45/753.89亿元，23Q2环比+5.92%；实现归母净利润54.42/48.60亿元，23Q2环比-10.69%。公司利润指标同比有所下滑，主要原因是生产成本上升以及铜价、锌价阶段回调。 核心矿产品产量：23H1公司矿产金产量32.34吨，同比+19.63%；矿产铜产量49.22万吨(含卡莫阿权益产量8.88万吨)，同比+14.21%；矿产锌产量21.72万吨，同比+4.26%。 核心矿产品成本：23H1矿产金单位营业成本210.02元/克，同比+19.27%，环比+1.86%；矿产铜加权平均单位营业成本21653元/吨，同比+14.73%，环比+4.26%；矿产锌单位营业成本8740元/吨，同比+18.14%，环比+1.19%。公司年初发布三年(2023-2025年)规划和2030年发展目标纲要。2023-2025年部分矿种主要产量规划：矿产铜2023年产量95万吨，同比+10.5%，2025年产量117万吨，年复合增长约11%；矿产金2023年产量72吨，同比+28.6%，2025年产量90吨，年复合增长约17%；矿产锌(铅)2023年产量45万吨，同比+2.3%，2025年产量48万吨，年复合增长约3%；碳酸锂2023年产量0.3万吨，2025年产量将达到12万吨%。 多元化布局，未来三年成长性仍然值得期待。2021-2022年是公司实现高速增长的重要之年，尤其是矿产铜产销量规模已经迈上新的台阶，刚果(金)卡莫阿-卡库拉铜矿、塞尔维亚佩吉铜金矿和西藏巨龙铜矿三大世界级铜矿相继投产。2023-2025年，公司成长性仍然值得期待，除了铜和金之外，锂和钼的增长成为新的亮点，公司核心矿种布局更加多元。与此同时，公司并购步伐并未停下来；今年8月21日，公司新并购西藏朱诺铜矿，新增权益铜资源量172万吨，公司铜资源量将超过7500万吨，朱诺铜矿未来有望形成10万吨/年产能铜矿山。 风险提示：项目建设进度不达预期，矿产品销售价格不达预期。 投资建议：维持“买入”评级。 考虑到公司核心矿种成本有所提升，小幅下修公司的盈利预测。预计公司2023-2025年营收为2896/2991/3149(原预测2655/2751/2952)亿元，同比增速7.1%/3.3%/5.3%；归母净利润为232.5/275.1/342.9(原预测240.8/288.4/381.2)亿元，同比增速16.0%/18.3%/24.6%；摊薄EPS为0.88/1.05/1.30元，当前股价对应PE为14/12/9X。公司是国内有色上市公司核心标的，矿产资源储量丰富，国际化进程不断加快，战略延伸积极布局新能源新材料产业助力能源转型，核心矿种实现多元化布局，中长期成长路径明确，未来有望跻身全球超一流国际矿业企业，维持“买入”评级。

     紫金矿业(601899) 2023年8月21日，公司全资子公司紫金实业拟与紫隆矿业（公司持股49%），共同参与中汇实业股权重组。本次重组中，紫金实业将通过受让中汇实业股权，及对中汇实业和紫隆矿业增资等方式，共计出资人民币16.46亿元，穿透后合计最终获得中汇实业48.591%股权，中汇实业在重组完成后将持有西藏朱诺铜矿探矿权，且紫金实业在后续主导朱诺铜矿的建设及运营。 朱诺铜矿的前世今生：大斑岩型铜钼伴生矿。①股权结构：收购完成后，标的公司的四大股东分别为紫隆矿业（45.9%），紫金实业（26.1%）、藏格创投（18%）、西藏喜孜（10%），其中紫金矿业实际持有朱诺铜矿48.591%的股权，西藏喜孜实控人为日喀则市国资委。②资源情况：特大斑岩型矿床，新增铜资源量220.3万吨，占2022年权益铜资源量的3%。③开发方案：露天开采。设计采选规模为2400万吨/年，露天开采总服务年限20年（不含基建期2年），达产后年平均产铜金属9.9万吨。紫金权益量为4.81万吨，占2022年铜权益年产量的6.7%。④自然地理和基础设施情况：朱诺铜矿位于西藏自治区日喀则地区昂仁县城北东方向，有简易公路相通，总里程约170公里，距离巨龙铜矿所在地600公里左右。项目采选作业均在海拔4,460～5,850米标高，作业条件较恶劣。水源丰富，阿里与藏中电网途经距矿区较近的拉孜县和昂仁县，可提供可靠电源。矿区内少有永久性居民，不涉及禁止开发区和限制开发区。 对公司影响：①收购对价相对合理。与西藏巨龙铜矿对比，朱诺铜矿平均单吨铜金属资源量的收购对价为1538元，巨龙铜矿的收购对价为745元。考虑到铜价上行以及朱诺铜矿品位较高，单位资源量收购成本提升较为合理。②盈利：类比巨龙铜矿，朱诺铜矿投产后，假设铜价保持8700美元/吨（即2022年均价），矿山归母净利润或将达到10.86亿元。目前项目可研还并未完成，类比于西藏巨龙，假设同样的铜价下，朱诺铜矿投产后年净利润或将达到22.3亿元，归母净利润为10.86亿元，占2022年公司总归母净利润200亿的5.4%。③资本开支：新增资本开支可控。按照1亿美元/万吨铜产量的建设开支计算，后续矿山建设资本开支还需要10亿美元左右。按照两年时间平均分配，且紫金持股48.6%，则年化资本开支17亿人民币左右，占2022年公司总资本开支247.9亿元的7%。④项目协同：西藏或将成为未来公司全球三大铜生产基地之一。 盈利预测与评级。公司铜金产量持续增长，锂钼项目打造新成长曲线。考虑到新收购项目对盈利的影响或将在2026-2027年体现，我们仍维持之前的盈利预测，预计公司2023-2025年实现归母净利220亿元、270亿元、351亿元，对应8月21日收盘价的PE为14x、12x和9x，维持“推荐”评级。 风险提示：探转采进度低于预期风险，项目建设低于预期风险，铜钼价格下跌风险，成本或资本开支超预期风险等。

     紫金矿业(601899) 投资要点： 事件：公司发布2023年半年度业绩预告，预计2023H1实现归母净利润约人民币102亿元，同比下降约19.2%，与2022年下半年度环比增长约37.6%。 公司矿产铜、锌（铅）、银产量超规划，矿产金、碳酸锂不及规划。根据公司产量规划，2023年公司计划实现矿产铜95万吨，矿产金72吨。矿产锌（铅）45万吨，矿产银390吨，碳酸锂0.3万吨，矿产钼0.6万吨。2023H1，公司矿产铜49.1万吨，同比增长13.9%；矿产金32吨，同比增长18.5%；矿产锌（铅）24万吨，同比增长4.8%；矿产银208吨，同比增长11.2%；锂云母（当量碳酸锂）1,292吨。矿产铜、锌（铅）、银产量均超出规划目标，矿产金、碳酸锂产量不及规划，随着相关矿山的复产，全年产出有望达到规划目标。 看好铜、金板块下半年表现。2023Q2，LME铜价均价8479.94美元/吨，环比下降5.39%，拖累了公司上半年的业绩。从供给端看，目前全球铜显性库存处于历史低位，矿企资本开支明显收缩，加之铜矿项目投产周期较长，未来铜矿供给偏紧；需求端来看，目前铜需求量仍以传统领域为主，随着国内经济逐渐复苏，传统需求领域有望回升。叠加新能源领域光伏、新能源汽车及风电三大产业铜需求量占比有望提升，未来新能源转型加速有望带动铜需求量快速增长，在行业库存低位和供需错配的共同作用下，铜价有望得到支撑。当前全球经济增速下滑迹象明显，欧美主要发达经济体衰退迹象显现，美国实际利率向上空间有限，叠加全球主要发达国家经济体通胀处于较高水平，中长期继续看好金价中枢上移。 盈利预测：鉴于公司矿产金产量不及预期，我们下调了公司的盈利预测。我们预计公司2023-2025年实现净利润为217.87亿元、277.53亿元、338.07亿元，对应EPS分别为0.83元、1.05元、1.28元，对应现价PE13.96倍、10.96倍和8.99倍。随着公司矿山生产的不断恢复，预计公司铜、金等产品将持续放量，我们给予公司2023年13-18倍的PE，维持公司“增持”评级。 风险提示：大宗商品价格大幅下跌，项目建设不及预期，海外运营风险。

     紫金矿业(601899) 事件 紫金矿业发布2023H1业绩预告：2023年H1实现归母净利润约102亿元，同比下降约19.2%，与2022年H2环比增长约37.6%。 投资要点 铜价下跌影响，23H1归母净利润同比下滑 据公司业绩预告，2023年H1实现归母净利润约102亿元，同比下降约19.2%，与2022年H2环比增长约37.6%。据测算，公司2023Q2实现归母净利润约为47.58亿元，同比下降约26.87%，环比下降约12.56%。 公司业绩同比下滑，主因2023年H1铜价同比回落。根据LME铜价，2023H1铜均价为8704美元/吨，同比2022H1低约1051美元/吨，下降幅度为10.8%。 多元金属产量全方位提升，产能持续增长 主力矿种产量全线增长，公司在2023H1实现矿产铜49.1万吨，同比+13.9%。其中卡莫阿-卡库拉铜矿在今年Q2进一步释放产量，单季度实现矿产铜10.4万吨，2023H1合计贡献矿产铜19.76万吨，同比增长38.27%。 2023H1公司实现矿产金32吨，同比+18.5%；矿产锌（铅）24万吨，同比+4.8%；矿产银208吨，同比+11.2%；实现锂金属产量突破，公司在2023Q2实现锂云母（当量碳酸锂）1,292吨。 新增长项目群多管齐下，期待产能更上一层楼扩产新建项目稳步推进，“铜主力军”、“金加强军”、“锂生力军”产业格局稳固发展。 铜板块：卡莫阿-卡库拉铜矿计划2023年实现精矿产铜39万至43万吨的目标。其III期工程稳步推进，预计2024Q4投产。达产后卡莫阿-卡库拉铜矿计划实现平均年产62万吨铜，有望跃升全球第四铜矿。巨龙铜矿一期10万吨/日采选工程项目已建成投产，正在推进15万吨/日采选技改。二期20万吨/日采矿改扩建筹备正在推进。待二期实施完毕2025年将实现每年35万吨矿产铜产能。塞尔维亚佩吉铜矿项目2025年预计实现生产30万吨/年矿产铜。 黄金板块：海域金矿项目建成达产后预期产金15-20吨每年。公司积极推进巴新波格拉金矿复产工作，今年4月初与相关方签订了《新波格拉推进协议》，据巴里克（新几内亚）有限公司最新规划，波格拉金矿保有黄金资源量417吨，复产达产后归属公司权益的年黄金产量约5吨。苏里南罗斯贝尔金矿Rosebel主矿区、Saramacca矿区均已投产，后者正加速达产。选厂设备升级预计2023年下半年完工。改扩建工程建成达产后，预期形成矿产金10吨／年产能。锂板块：今年五月底，阿根廷3Q盐湖锂矿建成投产300吨粗制碳酸锂系统，第一批340kg粗制碳酸锂顺利产出。一期2万吨/年电池级碳酸锂项目计划于2023年底建成投产。拉果错盐湖锂矿规划2023年底建成投产一期2万吨/年电池级氢氧化锂项目。湘源锂多金属矿已建成投产一期30万吨/年采选系统。公司目前正在推进二期500万吨/年采选工程项目。“两湖一矿”项目迈入新阶段，待二期工程建成达产后预计实现碳酸锂总产能12-15万吨。 盈利预测 预测公司2023-2025年收入分别为3367.9、4150.8、5117.4亿元，归母净利润分别为243.74、282.78、314.67亿元，当前股价对应PE分别为12.5、10.8、9.7倍。二季度铜价回落导致业绩下滑，但是6月以来铜价已经反弹到较高位置，因此维持“买入”投资评级。 风险提示 1）产品大幅降价风险；2）铜矿扩建及爬产不及预期；3）金矿扩建及爬产进度不及预期；4）碳酸锂产能建设进度不及预期；5）海外开矿政治风险等。

     紫金矿业(601899) 事件： 内容2023年7月8日，公司发布2023年半年度业绩报告，预计2023年半年度实现归母净利约人民币102亿元，同比下降约19.2%，与2022年下半年度环比增长约37.6%。分季度看，公司2023Q2实现归母净利约46.6亿元，同比下降约25.9%，环比2023Q1下降约12.5%。 产量总体符合预期，价格下滑为业绩下滑主要原因 产量： 2023年半年度公司矿产铜49.1万吨，同比增长13.9%； 矿产金32吨，同比增长18.5%；矿产锌（铅） 24万吨，同比增长4.8%； 矿产银208吨，同比增长11.2%； 锂云母（当量碳酸锂） 1,292吨。矿产铜、 锌（铅） 、银分别完成年度产量规划的52%/53%/53%，矿产金、碳酸锂分别完成年度产量规划的44%/43%。 价格： LME铜23H1平均价格为8702.9美元/吨，同比下滑10.8%， LME锌23H1平均价格为2834.8美元/吨，同比下滑26%， COMEX金23H1平均价格为1933.9美元/盎司。 锂产量逐步兑现 湖南湘源硬岩锂多金属矿一期投产， 23H1已实现产量1,292吨。公司“两湖一矿”锂项目计划预计2023年底建成一期工程，并启动二期工程，西藏拉果错盐湖项目全部建成后预计形成4-5万吨/年氢氧化锂产能，湖南湘源硬岩锂多金属矿预计形成4-5万吨/年碳酸锂产能，阿根廷3Q锂盐湖预计形成4-6万吨/年碳酸锂产能。根据公司规划，到2025年底，公司碳酸锂产量将达到12万吨，届时将成为全球重要的锂生产商。 盈利预测、估值与评级 公司未来铜金矿持续放量，但考虑到金属价格下跌，我们下调预测，预计公司2023-25年收入分别为3,438、 3,848、 4309亿元，对应增速分别为27.2%、 11.2%、 12%，归母净利润分别为221、 272、 301亿元，对应增速10%、 23%、 11%， EPS分别为0.84、 1.03、 1.14元/股， 3年CAGR为14.6%。鉴于公司是中国境内最大的矿产金、矿产铜上市企业，资源收购持续推进、成长属性不断增强，我们给予公司2023年15倍PE，对应目标价12.6元，给予“增持”评级。 风险提示： 需求不及预期、 货币政策持续紧缩、 金属价格下跌风险、 公司投产项目不及预期

     紫金矿业(601899) 事件：2023年7月7日，公司发布2023年半年度业绩预告。公司预计2023年半年度实现归母净利润102亿元，同比下降约19.2%，与2022年下半年度环比增长约37.6%。单季度看，2023年Q2实现归母净利润47.6亿元，环比下跌12.5%，同比下跌26.8%。业绩略低于我们预期。 铜价同比下跌为业绩同比下降的主要原因。产量：矿产铜超额完成，矿产金略有欠产。2023年半年度，公司矿产铜49.1万吨，同比增长13.9%；矿产金32吨，同比增长18.5%；矿产锌（铅）24万吨，同比增长4.8%；矿产银208吨，同比增长11.2%；锂云母（当量碳酸锂）1,292吨。其中矿产铜、锌（铅）、银完成年度生产目标的52%/53%/53%，超额完成计划，主要或由于塞尔维亚Timok上带矿和卡莫阿二期技改项目投产带来超额增量，考虑到巨龙铜矿因事故停产半个月，若正常生产实际产量或更高。而矿产金、碳酸锂产量完成年度目标的44%/43%，矿产金欠产主要或由于波格拉未能如期复产、山西紫金和奥罗拉有部分欠产，下半年有望追赶进度，碳酸锂产量预计Q4随着3Q盐湖投产或可完成年度产量计划。价格：铜价同比下跌而金价同比上涨。2023H1铜/金价格分别同比变化-10.5%/+3.5%至8721美元/吨和1943美元/盎司。 单季度看，产量环比持平，价格和成本变化或为利润环比下降的主要原因。产量：2023Q2公司矿产铜/金/银产量分别为24.7万吨、16吨、103.7吨，环比分别变化+0.8%、+0.6%、-0.5%，同比分别变化+15.4%、+15.0%、+12.0%，产量的同比增长或主要得益于巨龙满产、Timok上带矿满产、卡莫阿二期满产和技改项目投产、Rosebel金矿并表等带来的增量；价格：铜金价格分化。2023Q2LME铜价同比下跌10.8%、环比下跌5.4%至8480美元/吨，金价同比上涨6.1%、环比上涨4.7%至1988美元/盎司。 核心看点：三大铜矿业集群持续绽放，锂钼战略金属板块打造新成长曲线。铜板块，timok下带矿、卡莫阿二期扩建以及三期四期建设、巨龙二期三期，三大世界级铜矿业集群2023-2025年均将持续贡献增量；金板块，多项目齐头并进，海域金矿、Rosebel、萨瓦亚尔顿购建新生增量，黄金产量持续增长。战略金属板块，手握“两湖一矿”优质锂资源，项目建设持续推进中，期待资源优势转化为产量优势。同时加码战略矿种钼，收购全球储量最大单体钼矿，权益钼资源量大幅提升，未来有望成为全球最大钼生产企业之一。 投资建议：公司铜金产量持续增长，锂钼项目打造新成长曲线。考虑到波格拉复产不及预期及铜价下跌，我们下调盈利预测，预计公司2023-2025年实现归母净利220亿元、270亿元、350亿元，对应7月7日收盘价的PE为14x、11x和9x，维持“推荐”评级。 风险提示：项目进度不及预期，铜金等金属价格下跌，地缘政治风险等。

     紫金矿业(601899) 投资要点 事件： 公司预计上半年实现归母净利 102 亿元。 2023 年 7 月 7 日晚，公司发布2023 年半年度业绩预告，预计 2023 年半年度实现归母净利约人民币 102 亿元，同比下降约 19.2%，与 2022 年下半年度相比环比增速约 37.6%。 计算得出 Q2 单季度归母净利约为 48 亿元，同比下降约 26.9%，环比下降约 12.6%。 金铜锌产量同比均增长， 新增锂云母产品。 2023 年半年度，公司矿产铜 49.1 万吨，同比增长 13.9%（上年同期： 43.1 万吨）；矿产金 32 吨，同比增长 18.5%（上年同期： 27 吨）；矿产锌（铅） 24 万吨，同比增长 4.8%（上年同期： 22.9万吨）；矿产银 208 吨（上年同期： 187 吨），同比增长 11.2%；锂云母（当量碳酸锂） 1292 吨。 主产金属价格同环比多数下降，黄金同环比走强。 量增情况下，金属价格下降或致公司 2023H1 业绩同比下滑。根据国家统计局及上海黄金交易所数据， 2023 年上半年电解铜 1#均价为 6.79 万元/吨，较去年同期下滑 5.4%，铅锭 1#均价 1.52万元/吨，同比微降 0.1%， 锌锭 0#均价 2.21 万元/吨，同比大幅下降 14.6%， Au9999均价 434 元/克，同比上涨 10.7%。环比来看， Q2 单季度铜、铅、锌价格较 Q1 分别环比下滑 1.3%、 0.4%、 9.9%，金价增加 6.5%。 新能源矿种投产进度符合预期。 公司先后收购阿根廷 3Q 盐湖锂矿、西藏拉果错盐湖锂矿、湖南道县湘源锂多金属矿，形成“两湖一矿”格局。远景规划碳酸锂当量年产能 15 万吨以上。 据公司 2022 年报，预计全年西藏拉果错盐湖锂矿（在建）产出电池级当量碳酸锂 1320 吨，湖南道县湘源锂多金属矿（在产+在建） 产当量碳酸锂 2000 吨。 2023 年上半年已产 1292 吨，预计全年产量符合预期。 盈利预测。 我们参考公司产量规划目标及新增矿山投产进度， 假设 2023-2025 年矿产金产量分别为 71/75/80 吨，矿产铜产量分别为 92/101/121 万吨， 维持对营收及归母净利的预测。我们预计公司 2023-2025 年归母净利分别为 222、 270、358 亿元，同比增速 10.6%、 21.9%、 32.3%，截至 2023 年 7 月 7 日收盘价 11.55元/股， 2023-2025 年对应 PE 分别为 13.7x/11.3x/8.5x，给予“买入”评级。 风险提示： 黄金、铜、铅锌、锂等金属价格大幅下跌；改扩建项目不及预期导致产量不及预期； 汇率波动风险。

     紫金矿业(601899) 投资要点： 矿产资源加速布局，稳固矿业龙头地位。公司一直坚持找矿勘探与资源并购并举，目前已在中国15个省（区）和海外15个国家拥有重要矿业投资项目，铜、金、锌（铅）等主营矿种储量、资源量及矿产品产量位居中国领先、全球前10地位。截止2022年底，公司拥有铜矿资源量7372万吨、金矿资源量3117吨、锌矿资源量989万吨、碳酸锂资源量1215万吨，其中，公司拥有铜矿储量相当于中国储量91.8%，金矿储量相当于中国储量62.7%，锌矿储量相当于中国储量10.0%，矿产资源优势明显。 锂资源板块将打造新成长曲线。2022年公司相继完成阿根廷3Q锂盐湖、西藏拉果错锂盐湖和湖南道县湘源锂多金属矿的收购，正式形成“两湖一矿”的锂资源格局。公司目前锂资源量1215万吨，约居全球主要锂企资源量前10位，锂资源储量429万吨，相当于国内全部储量的43%。公司加快投产计划，“两湖一矿”锂项目计划2023年年底一期工程基本建成投产，并启动二期工程，达成后碳酸锂总产能达12-15万吨。 大宗商品基本面长期向好。宏观层面，美国衰退预期较大，美元指数将由强转弱，利好大宗商品价格。另外，铜显性库存处于历史低位，经济复苏+新能源转型加速带动铜需求量增长，根据测算结果，2023年铜供需总体处于紧平衡，铜价重心得到支撑上移。 盈利预测与投资建议：选取江西铜业、赤峰黄金等公司作为可比公司，以2023年7月6日收盘价计算，可比公司2023-2025年预测PE均值分别为14.2/11.5/10.7倍。我们预计公司2023-2025年EPS分别为0.95/1.12/1.30元/股，2023年7月6日公司收盘价11.61元，对应23-25年PE为12.2/10.4/8.9倍，估值均低于行业平均水平。考虑到紫金矿业的龙头企业地位及多元化资源布局，结合2023年行业可比公司估值，给予公司16.0倍PE，对应目标价15.23元，首次覆盖，给予公司“买入”评级。 风险提示：矿产品价格不及预期，产能释放不及预期，海外政策变动风险

     紫金矿业(601899) 投资要点 成立三十余载，形成以金铜锌为主的产品格局。公司主要从事金、铜、锌等矿产资源勘查与开发，适度延伸冶炼加工及贸易金融业务等，在香港H股和上海A股整体上市。公司的主要产品是矿产金铜锌、冶炼加工及贸易金、冶炼产铜、冶炼产锌、铁精矿等。公司铜业务毛利占比近半，为公司最主要的利润来源。2022年全年，内部抵消后，铜业务毛利占比49.44%；黄金业务毛利占比24.55%；锌（铅）业务毛利占比7.68%；白银、铁矿等其他产品毛利占比18.33%。 公司的金属矿产资源遍布全球。铜方面，2022年公司新增矿产铜29万吨，增量贡献约占全球当年净增量的40%，成为全球主要铜企矿产铜增长最多的公司，进入全球一流铜矿企业行列。巨龙铜矿一期工程于2021年12月建成投产，二、三期全面建成后可望实现每年产铜60万吨。黄金方面，2022年公司黄金业务进入增长快车道，一大批黄金项目成功投资并购，其中新增资源量约682吨，约占公司黄金总资源的22%。年内，公司先后收购海域金矿30%股权、招金矿业20%股权，招金矿业正常年份矿产黄金20吨左右，按照20%权益计算，矿产金权益产量增加约4吨，海域金矿投产后，公司权益产量预计将再增加6.6-8.8吨。锂资源方面，新能源矿种布局创“紫金速度”，公司先后收购阿根廷3Q盐湖锂矿、西藏拉果错盐湖锂矿、湖南道县湘源锂多金属矿，形成“两湖一矿”格局。远景规划碳酸锂当量年产能15万吨以上。 逆周期收购和自主地址勘探实力是公司矿产资源的有力保障。公司在黄金景气度低点大量收购，2013年到2019年期间，公司先后收购洛阳坤宇矿业70%权益，完成诺顿金田100%权益的收购，以及收购波格拉金矿47.5%权益。公司自主地质勘查具有行业竞争比较优势。公司以既有矿山就矿找矿为重点，加大矿产地质勘查力度，黄金、铜资源超过46%，铅锌超过80%为自主勘察获得。 盈利预测。我们参考公司产量规划目标，假设2023-2025年矿产金产量分别为71/75/80吨，矿产铜产量分别为92/101/121万吨，2024-2025年碳酸锂产量分别为3/12万吨，我们测算公司2023-2025年归母净利分别为222、270、358亿元，同比增速10.6%、21.9%、32.3%，截至2023年6月2日收盘价11.59元/股，2023-2025年PE分别为13.8x/11.3x/8.5x，给予“买入”评级，目标价15.02元/股。 风险提示：黄金、铜、铅锌、锂等金属价格大幅下跌；改扩建项目不及预期导致产量不及预期；汇率波动风险。

     紫金矿业(601899) 投资要点 公司业绩增长态势良好，前景可期。公司2022年实现营收2703.29亿元，同比增长20.09%；归母净利润200.42亿元，同比增长27.88%；扣非归母净利195.31亿元，同比增加33.04%。公司2023Q1实现营收749.45亿元，同比增长15.71%，环比增长13.32%；归母净利润54.42亿元，同比减少11.14%，环比增长61.24%；扣非归母净利53.69亿元，同比减少11.15%，环比增长48.81%。 三年规划与2030发展目标发布，公司将实现有序增长。2023年1月30日，公司公告了新修订的《三年（2023-2025年）规划和2030年发展目标纲要》，明确表示矿业板块继续发力，新能源新材料板块成为新的增长生力军；公司控制的资源储量、主要产品产量、销售收入、资产规模、利润等综合指标排名进入全球一流矿业行列，主要经济指标和铜、金矿产品产量进入全球3-5位，锂进入全球前10位。主要矿产品规划如下：矿产铜从2023年的95万吨到2025年实现117万吨（上调17万吨）；矿产金从2023年的72吨到2025年实现90吨（上调10吨）；矿产锌/铅从2023年45万吨到2025年实现48万吨；矿产银从2023年390吨到2025年实现450吨；碳酸锂从2023年0.3万吨到2025年实现12万吨；矿产钼从2023年0.6万吨到2025年实现1.6万吨。 紫金矿业积极并购投资，加大矿产勘探力度，资源量增长明显，矿产资源优势得到进一步巩固。2020-2022年，公司铜矿权益资源量新增1008.32万吨，达到7371.86万吨；黄金权益资源量新增1293.70吨，达到3117.39吨；银权益资源量新增6045.52吨，达到14611.8吨；铅锌权益资源量新增97.1万吨，达到1118.33万吨；碳酸锂权益资源量达1215.21万吨当量，全部为新增；钼权益资源量新增228.99吨，达到302吨。 三大世界级铜矿陆续建成投产，持续推进改扩建项目，为公司带来可观铜增量。三大世界级超大型铜矿分别是卡莫阿铜矿、塞尔维亚佩吉铜金矿及中国最大斑岩型铜矿西藏巨龙铜矿2022年产量估算60万吨，总规划产能达到175万吨。目前，公司实施西藏巨龙铜矿二期项目，2025年总体将形成矿产铜35万吨/年产能；卡莫阿铜矿三期500万吨/年选厂及配套50万吨铜冶炼厂项目计划2024年10月建成投产，达产后预期能提升至矿产铜62万吨/年，有望晋升为全球第四大铜矿山；塞尔维亚丘卡卢-佩吉铜金矿下部矿带及博尔铜矿技改扩建项目，2025年总体形成矿产铜30万吨/年产能，有望晋升为欧洲第二大铜矿生产企业。 2022年，公司新增矿产铜29万吨，增量贡献约占全球当年净增量的40%，成为全球主要铜企矿产铜增长最多的公司，进入全球一流铜矿企业行列。 盈利预测 预计公司2023/2024/2025年实现营业收入2902.33/3370.77/3852.07亿元，分别同比增长7.36%/16.14%/14.28%；归母净利润分别为215.47/271.89/328.94亿元，分别同比增长7.51%/26.19%/20.98%，对应EPS分别为0.82/1.03/1.25元。 以2023年5月26日收盘价10.52元为基准，对应2023-2025E对应PE分别为12.85/10.19/8.42倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 宏观经济不及预期；美联储加息超预期；产能建设不及预期。

     紫金矿业(601899) 投资要点： 矿业龙头，布局全球。紫金矿业是大型跨国矿业集团，主要在全球范围内从事铜、金、锌、锂等金属矿产资源勘查、开发和矿业工程研究、设计及应用等，致力为人类提供低碳矿物原料。公司坚持以创新尤其是科技创新为核心竞争力，在地质勘查、湿法冶金、低品位难选冶资源综合回收利用及大规模工程化开发等方面具有丰富的实践经验。公司在全国15个省（区）和海外15个国家拥有重要矿业投资项目。公司海外矿产类资源和主要矿产品产量及利润全面超越国内，已经成为全球化矿业公司。 中国头部矿企，资源储量丰富，业绩持续增长。公司是中国头部金属矿业企业，公司铜、金、锌（铅）等主营矿种储量、资源量及矿产品产量位居中国领先地位、全球前10位，目前，公司已经成为全球第六大铜生产企业，全球第九大金生产企业，全球第四大铅（锌）生产企业。自2017年以来，公司营业收入和归母净利润不断实现增长，发展稳定，长期表现良好。 铜价或有支撑，公司矿产铜产量逐年提高。在全球铜需求逐渐恢复，供给增长缓慢的背景下，铜价中长期或有支撑。根据公司相关规划，2023年，公司计划实现矿产铜产量95万吨，2025年计划实现117万吨，年复合增长率11%。 看好金价中枢上行，公司矿产金产量步入增长快车道。在全球发达国家经济体显现衰退迹象，通胀居于较高水平，美债利率和美元指数见顶的大背景下，中长期看好金价中枢上行。紫金矿业是中国最大的矿产金生产企业，根据公司相关规划，2023年，公司计划实现矿产金产量72吨，2025年计划实现90吨，年复合增长率17%。 加快新能源锂矿布局。2022年公司完成了阿根廷3Q锂盐湖交割，投资并购了西藏拉果错盐湖、湖南道县湘源锂多金属矿两宗优质锂矿项目。“两湖一矿”锂项目计划2023年底一期工程基本建成投产，并启动二期工程，达成后碳酸锂总产能达12-15万吨。 投资建议：我们预计公司2023-2025年实现净利润分别为238.84亿元、306.62亿元、379.05亿元，对应EPS分别为0.91元、1.16元、1.44元，对应现价PE12.00倍、9.35倍和7.56倍。公司为矿业龙头，资源储量丰富，主营业务有望量价齐升，我们给予公司2023年13-18倍的PE，维持公司“增持”评级。 风险提示：大宗商品价格大幅下跌，项目建设不及预期，海外运营风险。