中国巨石(600176) 全球玻纤龙头，走出周期底部，毛利率逐季修复 当前中国巨石具备粗纱总产能合计289万吨、在产产能合计259万吨，电子纱27万吨，全球市占率达25%、国内市占率40%。国内共有4个生产基地，海外共有埃及+美国2个生产基地，2024年公司海外收入59.3亿元、占比达37.4%。 24Q1巨石毛利率仅高于2008年次贷金融危机时期，部分玻纤二三线公司单季度处于亏损现金流状态，24Q4巨石单季度毛利率28.58%，较24Q1底部毛利率回升8.45pct，毛利率逐季修复，玻纤行业走出周期底部。 需求结构性回暖、供给压力测试尾声 玻纤行业需求，①风电纱：内需景气方向，2024年全国风电设备公开招标量164.1GW、同比+90%，预计2025年我国风电新增装机达到115GW，对应增速31%。头部玻纤厂风电纱产品结构占比提升，其他领域用普通直接纱产能被挤占，粗纱实际供给降低，②电子布：中游制造环节稀缺的供给新增偏少品种，巨石在7628电子布环节领先优势更为明显，2月末涨价函落地较为充分，③出口：俄乌可能带来的新建需求，及欧洲基建、新能源资本开支再启，玻纤外需敞口相对其他建材品种更为突出。 玻纤行业供给端，25Q2是最后的压力测试期，25H2新增产能预计将下降，随着国内需求逐步筑底回升，中低端玻纤价格或迎来向上弹性。25Q1行业库存表现好于预期，期待后续各产品价格弹性。 成本管控+产品结构，核心竞争力继续增强 巨石毛利率领先同行，主因系①成本优势，包括整体规模优势、单线窑炉规模优势、叶腊石自给优势、浸润剂自给优势，②产品结构优势，高端产品（主要为风电、热塑、电子等）占比超85%，下行期中毛利率受影响程度偏小，风电纱E系列产品持续迭代，③基地布局优势，应对“双反”，目前埃及基地盈利能力已超过国内。 盈利预测、估值和评级 我们看好公司①全球玻纤龙头，走出周期底部，毛利率逐季修复，②玻纤需求结构性回暖，供给压力测试期步入尾声，期待价格向上信号，③成本管控典范，产品结构+基地布局构筑核心竞争力。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为35.31、42.10和45.90亿元，现价对应动态PE分别为15x、12x、11x，给以2025年17倍估值，目标价14.98元，首次覆盖，给予公司“买入”评级。 风险提示 宏观经济下行波动风险；风电需求不及预期；行业产能投放超预期；原材料价格大幅波动。

     中国巨石(600176) 2024Q4业绩环比大增，关注玻纤价格反弹和成长性。维持“买入”评级公司发布2024年年报，2024年公司实现营收158.6亿元，同比+6.59%；归母净利润24.4亿元，同比-19.7%；扣非归母净利润17.9亿元，同比-5.78%。2024Q4单季度实现营收42.2亿元，同比+22.4%，环比+8.49%；归母净利润9.12亿元，同比+146%，环比+59.4%；扣非归母净利润6.32亿元，同比+131%，环比+19.7%。公司2024年收入稳步增长，主要受益于公司玻纤纱销量的增长；净利润有所下滑，主要是产品均价降低所致。考虑到玻纤涨价的预期，我们上调公司2025、2026年业绩，新增2027年业绩，预计2025-2027年归母净利润为30.4/36.7/45.6亿元（2025-2026前值为28.9/34.0亿元），当前股价对应PE为16.9/14.0/11.3倍。我们看好公司玻纤和电子布的放量，维持“买入”评级。 玻纤纱销量创新高，电子布市场份额进一步提升 2024年，公司玻纤纱销量首次突破300万吨，达到302.50万吨。这一成绩得益于公司在结构优化、市场开拓和技术创新等方面的持续努力。公司通过优化产品结构，重点发展高端产品，如TP热塑短纤、小号数直接纱等，进一步提升了产品的市场竞争力。2024年，公司电子布销量达到8.75亿米，在电子级玻纤市场上的份额进一步提升，特别是在5G、新能源等新兴应用领域，公司通过技术创新和市场拓展，成功推出了多款高性能电子布产品，满足了客户的多样化需求。 推进零碳智造项目，持续优化海外布局 公司继续推进淮安零碳智能制造基地的建设，一期工程已全面投产，二期10万吨电子级玻璃纤维零碳智能生产线及配套500MW风电建设项目也在稳步推进。这些项目不仅将进一步巩固公司在电子级玻纤市场的地位，还将引领行业向绿色可持续发展转型。同时，公司将继续优化全球生产基地的布局，特别是埃及基地的冷修生产线已提前完成并保持满产满销状态。公司还计划在新的海外市场进行投资考察，进一步提升海外运营质量和市场份额。 风险提示：下游需求不及预期；产能释放不及预期；客户导入不及预期。

     中国巨石(600176) 事件：中国巨石发布2024年年报。2024年公司实现营业收入158.56亿元，同比增长6.59%；归母净利润24.45亿元，同比下降19.70%；扣非后归母净利润17.88亿元，同比下降5.78%。其中，2024Q4实现营业收入42.24亿元，同比增长22.41%；归母净利润9.12亿元，同比增长146.04%；扣非后归母净利润6.32亿元，同比增长130.98%。 收入领跑行业，全年销量创新高。2024年公司玻璃纤维及其制品业务实现营业收入154.80亿元，同比增长7.33%，高于行业平均增速，根据中国玻璃工业协会数据，2024年规模以上玻璃纤维及制品制造企业主营业务收入同比下降0.5%。公司玻璃纤维业务收入提升原因主要系全年销量大幅增长所致，2024年公司玻纤及其制品销量创历史新高，粗纱及制品销量达302.50万吨，同比增长21.91%，电子布销量8.75亿米，同比增长4.67%。分区域来看，2024年国内及海外市场共同发力，销量均实现增长。国内市场方面，24年风电纱及热塑纱等市场增速高于玻纤其他下游市场，公司近年持续推进产品结构优化，受益于中高端产品占比的提升，24年公司国内市场实现营业收入96.16亿元，同比增长6.84%；海外市场方面，欧美、中东、东南亚等市场增长显著，主要销往欧洲市场的埃及基地提前完成产线冷修投产，并保持满产满销状态，24年公司国外市场实现营业收入59.26亿元，同比增长6.60%。 复价落地+费用率下降，单季盈利能力再修复。2024Q4公司实现归母净利润9.12亿元，全年单季度净利润最高，同比增长146.04%，环比增长59.41%。四季度公司利润大幅提升主要有两点原因：1）复价陆续落地带动单季毛利率进一步修复。2024年公司实现销售毛利率25.03%，同比下降2.97pct，分单季度来看，24年3月底公司率先进行复价，随着玻纤产品复价后新签订单的陆续落地执行，公司单季毛利率逐步修复，2024Q4公司实现销售毛利率28.58%，同比提高2.77pct，环比提高0.4pct。2）超额利润分享计划冲回致管理费用大幅减少。2024年公司实现期间费用率8.13%，同比-2.81pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为1.25%/2.17%/3.33%/1.37%，同比分别+0.09pct/-2.56pct/-0.16pct/-0.18pct，公司费用管控能力提升，其中管理费用率减少主要系超额利润分享计划未兑现部分冲回致Q4管理费用率大幅下降所致，期间费用减少进一步提升Q4利润水平。 经营性净现金流大幅改善，分红比例提升。2024年公司经营活动产生的现金流量净额为20.32亿元，同比增长134.35%，公司经营性现金流情况大幅改善，主要原因系公司销售现金收入增长以及银行承兑汇票到期托收增加所致。公司发布2024年利润分配方案，每10股派发现金红利2.40元，合计发放现金红利9.61亿元，股利支付率为39.30%，较上年提高3.14pct。此外，公司发布关于提请2025年中期利润分配的公告，现金分红比例为当期实现的归母净利润的40%-45%，回馈投资者力度再提升。 加快推进淮安智能基地建设，电子纱产能规模将逐步扩大。公司公告，巨石集团与巨石香港拟共同向巨石淮安增资10亿元，本次增资将加快推动巨石淮安智能制造基地建设，预计基地年产10万吨电子级玻璃纤维零碳智能生产线将于2025年建成，随后26年投产50%产能，27年投产75%产能，27年末100%投产，后续公司电子纱产能规模将进一步扩大。此外，公司公告巨石股份拟向巨石新能源增资3亿元，用于建设巨石淮安基地配套500MW风电项目，2024年公司风力发电项目实现营业收入6230.29万元，毛利率达71.90%，随着后续风电项目产能的扩大与释放，有望贡献更多业绩增量。 投资建议：短期来看，2025年以来粗纱及电子纱价格呈上涨态势，根据卓创资讯数据，截至3月20日，主流玻纤厂家缠绕直接纱tex2400及电子纱日度出场均价分别为3988元/吨、9025元/吨，同比增长3.24%/3.14%。后续随着下游市场需求的逐步恢复，预计玻纤价格仍有提升空间，公司盈利有望进一步修复；中长期来看，随着公司产品结构的持续优化以及产能的不断释放，公司规模优势进一步增强，玻纤龙头地位持续巩固，看好公司中长期发展前景。预计公司25-27年归母净利润为30.63/37.05/43.52亿元，每股收益为0.77/0.93/1.09元，对应市盈率16.61/13.73/11.69倍。基于公司良好的发展预期，维持“推荐”评级。 风险提示：下游需求不及预期风险；原材料价格超预期的风险；公司产能释放不及预期风险。

     中国巨石(600176) 事件 公司发布24年年报，24年公司实现收入158.6亿元，同比增长6.6%；归母净利润24.4亿元，同比下滑19.7%；扣非归母净利润17.9亿元，同比下滑5.8%。单四季度公司实现营收42.4亿元，同比增长22.41%；归母净利润9.1亿元，同比增长146.0%；扣非归母净利润6.3亿元，同比增长131.0%。 点评 Q4盈利改善明显，风电热塑结构景气：24Q4季度公司毛利率为28.58%，同增2.77pct；净利率为22.33%，同增11.20pct，盈利能力的提升主要系产品复价落地所致，尤其风电、热塑等细分领域需求提升，此外Q4公司冲回递延未发放的超额利润分享方案余额3亿元，对净利率产生正面影响。 24年产销量创新高，成本优势持续巩固：24全年来看，公司粗纱及制品销量为302.50万吨，同比增长21.91%，电子布销量8.75亿米，同比增长4.67%，公司高端产品比例进一步提升，产销增速表现优于行业，份额持续提升。成本方面，成本节降超额完成，持续巩固竞争优势。 24年费用率改善，现金流保持优异：24年公司整体毛利率25.03%，同比下滑2.98pct；24年期间费用率8.13%，同比下降2.81pct，其中销售/管理/研发/财务费用率，同比分别变化+0.09/-2.56/-0.16/-0.18pct，管理费用下降主要系超额利润分享计划不予兑现部分冲回和停工损失减少所致。现金流方面，24年经营性现金流净额20.32亿元，同比+11.65亿元。 盈利预测：我们预计公司25-26年收入分别为180亿、193亿，同比+13.5%、+7.2%，预计25-26年归母净利润分别为29.6亿、33.8亿，同比+21.1%、+14.3%；对应25-26年PE分别为17.4X、15.2X。 风险提示： 行业竞争加剧，下游需求恢复不及预期。

     中国巨石(600176) 公司发布2024年报：全年实现营业收入158.56亿元，同比增长6.59%；归母净利润24.45亿元，同比减少19.7%；扣非后归母净利润为17.88亿元，同比下降5.78%，实现EPS为0.61元。 点评： 优化产品结构和管理，出口内需齐发力营业收入增速持续向上和单季净利润下大幅增长。公司营业收入同比增速逐季改善，从一季度同比下滑7.86%到2024年全年增速回升至6.59%，这主要得益于量的增长。2024年公司粗纱及制品销量为302.50万吨，同比增长21.91%；电子布为8.75亿米，同比增长4.76%。公司销量的增长得益于公司优化调整产品结构，重点发展TP热塑短纤、小号数直接纱、丝饼纱及制品毡布等增量市场；通过销售区域设置优化，完善销售考核激励方案等举措优化管理。在国内国外的共同发力下，国内营业收入占比60.65%，同比增长6.84%；国外营业收入占比37.37%，同比增长6.60%，国内和国外营业收入实现了共同的增长。 由于2024年玻纤价格较2023年下降，虽然有“”复价”，但是也难以改变价格下降的拖累。所以2024年在销量增长的情况下盈利水平下降，全年净利润同比下滑。但随着公司运营效率的提升下，销量提升，以及产品结构的优化，2024年归母净利润同比下滑幅度持续收窄，在第三和第四季度单季度实现同比高增，特别是第四季度增幅高达146.04%. 营运能力持续改善，市占率持续提升。2024年公司营业周期为169.71天，同比减少12.97天，逐季持续改善，这主要是公司存货天数持续下降带动。2024年公司存货周转天数为132.28天，同比减少13.29天。净营业周期同比减少1.16天，较2024年前三季度同比减少的天数有减少，主要是公司应收账款天数同比略增0.33天，以及应付账款周转天数同比下降11.79天。公司总体运营能力在持续改善。运营效率的提升带来产销量的持续增长，公司粗纱和电子布产销量创历史新高。在2024年全球玻纤纱产量同比增速4.6%和中国池窑纱同比增速为5.7%的情况下，公司产销量增速远远超过全球和全国的增速，带来公司全球和全国市场占有率的持续提升。 玻纤龙头全球布局，现金充裕重研发打造行业新格局。公司作为全球玻纤龙头，在当前需求低迷的环境下营业收入能够更快的增长，得益于公司规模成本优势、产品结构的不断优化、以及技术和管理水平的不断提升。公司在利润下滑的情况下，研发费用依然保持增长，2024年年研发费用5.28亿元，同比增长1.72%。同时，公司现金充裕，在资产负债率下降的情况下，2024年货币资金31.23亿元，资产占比为5.85%，同比基本上稳定，为公司抗风险和更快更好地发展提供基础。公司全球布局有利于减小国际贸易摩擦对公司的影响。当前行业寡占格局明显，在行业低迷的环境下公司的优化和布局有利于行业新格局的打造，带来公司更好地发展。 公司盈利预测及投资评级：我们预计公司2025-2027年净利润分别为31.38、38.72和46.11亿元，对应EPS分别为0.78、0.97和1.15元。当前股价对应2025-2027年PE值分别为15.79、12.80和10.75倍。公司作为全球玻纤行业龙头，抗风险能力强，低迷环境下公司反而能够不断优化调整，提升市占率，积蓄扎实的发展基础，维持公司“强烈推荐”评级。 风险提示：国际贸易保护影响超出预期。

     中国巨石(600176) 投资要点 事件：公司发布2024年度报告，2024年实现营业总收入158.6亿元，同比+6.6%；实现归母净利润24.5亿元，同比-19.7%。2024单Q4实现营业总收入42.2亿元，同比+22.4%；实现归母净利润9.1亿元，同比+146.0%，业绩符合市场预期。公司拟每10股分红2.4元，现金分红比例达39.3%。 龙头地位坚实，结构持续优化。1）产能销量方面：2024年实现粗纱及制品销量302.5万吨；电子布销量8.75亿米。总产能规模全球第一，实现并保持了“热固粗纱、热塑增强、电子基布”三个“世界第一”，规模优势突出，行业龙头地位坚实。2）产品结构方面：重点聚焦TP热塑短纤、小号数直接纱、丝饼纱及制品毡布等增量市场、增量客户，高端产品比例进一步提升，产销结构整体得到进一步改善。 毛利率显著改善，综合费用率下降。24年单Q4：1）受益行业多轮提价，产品销售价格企稳回升，公司毛利率同比提升2.8个百分点至28.6%。2）销售费用率同比略增0.2个百分点至1.4%；管理费用率同比下降9.7个百分点至-3.8%，主因为超额利润分享计划不予兑现，共3.0亿元用于冲回管理费用，扣除冲回影响管理费用率同比下降2.6个百分点至3.3%；受益有息负债规模下降，以及负债成本降低，财务费用率同比下降3.7个百分点至0.5%。3）综合费用率下降13.0个百分点至1.7%，扣除管理费用冲回影响综合费用率同比下降5.9个百分点至8.7%，公司降本增效成效显著。 综合优势突出，行业止跌回升。公司规模优势突出，成本优势显著，技术较具竞争力，产品结构持续优化，综合竞争力不断增强。1）公司作为玻纤行业领军企业，在多个产品细分领域均位居全球首位，极具规模与成本优势，并持续推动产品高端化转型。2）公司高度注重创新研发，在超大型池窑、高性能玻璃配方、浸润剂配方等关键技术和成套装备上拥有100%自主核心知识产权；目前公司E9玻纤产品已达到全行业顶尖水平，技术壁垒持续强化，技术竞争优势突出。3）当前玻纤销售价格止跌企稳，随着下游行业需求复苏，销售价格有望不断回升，公司作为行业龙头将显著受益。 盈利预测与投资建议。预计2025-2027年EPS分别为0.66元、0.82元、0.96元，对应PE分别为19倍、16倍、13倍。行业多轮提价，价格企稳回升趋势明显，看好公司业绩弹性，维持“买入”评级。 风险提示：经济大幅下滑风险，行业提价不及预期风险。

     中国巨石(600176) 公司24年全年实现归母净利润24.45亿元，Q4业绩环比显著好转 公司发布24年年报，全年实现收入/归母净利润158.56/24.45亿元，同比6.59%/-19.70%，扣非归母净利润17.88亿元，同比-5.78%，非经常性损益主要系非流动性资产处置损益（2.7亿元）及超额利润分享计划不予兑现部分（3亿元）。其中Q4单季度实现收入/归母净利润42.24/9.12亿元，同比+22.41%/+146.04%，扣非归母净利润6.32亿元，同比+130.98%。 玻纤制品成本端有所优化，风电业务景气高涨 24年公司玻纤及制品实现营业收入154.8亿元，同比+7.33%，粗纱及制品/电子布销量分别为302.5万吨/8.75亿米，同比分别+21.9%/+4.7%，24年全国玻纤纱总产量同比+4.6%，预计公司龙头份额进一步扩大。我们测算24年公司玻纤及制品综合吨均价5117元，同比-12%，毛利率同比-3.2pct达24.3%，预计公司成本端有优化。Q4公司收入/归母净利润环比分别+8.5%/+59%。24年玻纤行业价格整体呈现先跌后涨、结构性分化走势，进入25年或价格进一步抬升，截至3月13日行业代表产品2400tex缠绕直接纱Q1均价3763元/吨，电子布均价3.93元/米，环比分别+2%/+1%，看好全年风电高景气需求带动下利润弹性。24年公司国内/海外收入同比分别+6.8%/+6.6%，预计销量均同比增长两三成，预计25年海外欧洲市场需 求有提振。 电子纱/布来看，近期多家企业宣布对电子纱提价800元/吨，电子布提价0.3元/米，3月1日起实施），有望受益5G基站和AI服务器等高景气需求迎来新一轮上行期。公司公告巨石集团（投资占比60%）与巨石香港（投资占比40%）对巨石淮安增资10亿元，另外公司亦对浙江巨石新能源增资3亿元，公司年产10万吨电子级玻璃纤维零碳智能生产线配套500MW风电项目进度或将加快，预计25年建成/26年投50%产能/27年投75%产能，年末100%投产。24年公司新投产风力发电项目全年实现营业收入6,230万元，毛利率72%，未来电子布及风电项目有望加大业绩贡献。 费用有所优化，现金流运营优异 24年公司整体毛利率25.03%，同比-2.98pct，其中，Q4单季度整体毛利率28.58%，同比/环比分别+2.77/+0.40pct。24年期间费用率8.13%，同比-2.81pct，其中销售/管理/研发/财务费用率，同比分别+0.09/-2.56/-0.16/-0.18pct，管理费用下降主要系超额利润分享计划不予兑现部分冲回和停工损失减少所致，财务费用下降主要系平均融资利率降低使得利息支出减少所致。最终实现净利率15.95%，同比-5.27pct。24年资产负债率41.08%，同比-1.31pct，资本结构有所优化。24年经营性现金流净额20.32亿元，同比+11.65亿元。收现比同比+0.01pct达75.79%，付现比同比-10.44pct达62.68%，现金流运营优异。 高分红凸显投资价值，维持“买入”评级 24年公司拟派发现金红利9.6亿元，现金分红比例39.30%，公司另公告将实施25年中期分 红，分红率在40%~45%，看好公司作为全球龙头的成本及产品结构优势。考虑到公司24年业绩有所下滑，小幅下调公司25-26年公司归母净利润为30/35亿元（前值：30.5/36.8亿元），预计27年归母净利润为39亿元，维持“买入”评级。 风险提示：风电行业发展速度不及预期、玻纤需求不及预期、产能投放进度不及预期等。

     中国巨石(600176) 投资要点 事件：公司披露2024年年报，全年分别实现营业收入、归母净利润、扣非后归母净利润158.56/24.45/17.88亿元，同比+6.6%/-19.7%/-5.8%。Q4单季实现营业收入、归母净利润、扣非后归母净利润42.24/9.12/6.32亿元，同比分别+22.4%/+146.0%/+131.0%。公司拟每10股现金分红2.4元（含税）。 行业供需平衡延续修复趋势，2024Q4景气稳中有升，公司扣非后盈利环比改善。（1）得益于行业对新增产能释放的持续主动调控，以及风电、热塑短切等细分领域需求走强，2024Q4行业粗纱库存上升的速度得到控制，定价周期较长的品类复价进一步落地，直接纱等品类价格调整后回升，电子布价格基本稳定。（2）Q4公司营收同比+22.4%，环比+8.5%，预计主要得益于粗纱销量的较强表现和价格端的回升。Q4单季度毛利率、扣非后销售净利率分别为28.6%/15.0%，环比分别提升0.4pct/1.4pct，预计主要得益于复价的进一步落地和产品结构的调整优化。公司2024年年末存货周转天数132天，环比三季报基本稳定，明显低于上一年末，反映库存压力趋于消化。（3）全年公司实现粗纱及制品销量302.50万吨、电子布销量8.75亿米，同比分别增长21.9%/4.7%，粗纱销量增速明显高于行业产量增速，反映增量市场拓展和结构调整的成效。公司主要部门全年降本金额创历史新高，巩固了粗纱、细纱电子布的竞争优势。 管理费用部分冲回导致期间费用率下降，资本开支、负债率稳中有降。（1）公司2024年期间费用率为8.1%，同比减少2.8pct，主要是管理费用率同比减少2.6pct所致，因超额利润分享计划不予兑现部分冲回和停工损失减少。（2）2024年全年/Q4单季资产处置收益为2.75亿元/185万元，同比分别减少6.60亿元/7780万元，因同期贵金属处置收益基数较高。（3）公司2024年实现经营活动净现金流20.32亿元，同比+134.3%，得益于扣非后利润的改善以及经营性应收项目的减少；全年购建固定资产、无形资产和其他长期资产现金流为13.03亿元，同比-10.8%，资本开支力度处于近年来低位。（4）截至2024年末公司资产负债率为41.1%，同比-1.3pct。 行业景气底部向上，公司优存量调结构、有序扩张，盈利能力有望持续回升。行业盈利仍处底部区域，二三线企业盈利承压，将持续制约产能投放节奏，粗纱下游风电、热塑等领域继续增长，渗透率稳步提升，电子布下游景气修复，我们认为行业供需平衡修复有持续性，有望支撑景气继续改善。公司推动产品结构优化，中高端占比提升，实施粗纱产线冷修技改，扩张细纱电子布产能，中长期盈利能力有望持续回升。公司积极提升股东回报，2024年实际分红比例39.3%。 盈利预测与投资评级：玻纤行业需求持续增长，供需平衡修复，景气底部向上，叠加公司降本调结构下竞争优势巩固，盈利能力有望持续回升，股东回报也进一步提升，估值有望进一步修复。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为30.5/39.8/45.8亿元（较前值+2%/持平，新增2027年预测），对应市盈率分别为16/12/11倍，维持“买入”评级。 风险提示：内需回升幅度不及预期、海外经济进一步衰退的风险，行业竞争加剧的风险。