完美世界(002624) 完美世界发布三季报业绩，23Q3营业收入17.36亿元，同比-2.94%，环比-32.10%；归母净利润2.35亿元，同比-22.89%，环比+69.37%。1-9月营业收入61.96亿元，同比+8.48%；归母净利润6.15亿元，同比-57.37%；扣非后净利润4.58亿元，同比-50.34%。我们认为完美世界自研产品储备丰富，重点产品测试表现亮眼，多款核心产品有望于2024年上线。维持买入评级。 支撑评级的要点 存量产品受市场竞争影响，天龙2持续运营稳健。9M23公司影视业务收入同比+519.84%，游戏业务收入同比-3.16%，其中游戏业务实现扣非净利润6.41亿元，同比-40.56%。主要由于产品周期影响，公司新上线游戏较少，且23Q3产业新游密集发布，存量游戏市场空间受挤压导致。根据七麦数据，《天龙八部2》8月最高排名来到畅销榜20名，已在三季度贡献利润，目前运营情况稳定。 游戏产品储备丰富，新品测试反馈热烈。目前公司储备的重点自研游戏产品中殿堂级JRPG游戏新作《女神异闻录：夜幕魅影》、轻度模拟经营游戏《淡墨水云乡》、重磅国风仙侠MMO端游《诛仙世界》已获版号，其余重点储备《一拳超人：世界》、《乖离性百万亚瑟王：环》、《神魔大陆2》、《诛仙2》、《代号：新世界》正在积极研发中，玩家反馈良好，端游产品《诛仙世界》以及《PerfectNewWorld》预计将于近期开启新一轮测试计划。 毛利率下滑，三大费用率缩减。23Q3公司毛利率63.61%，同比-9.94ppts，主要由于收入结构性变化，本期影视收入及代理游戏收入占比提升；销售/研发/管理费用率分别为12.69%/30.44%/9.13%，同比-3.63ppts/-1.81ppts/-0.40ppt，其中销售费用下滑幅度较大，主要由于新游上线较少，对应营销投入降低。 估值 我们认为完美世界自研产品储备丰富，《女神异闻录》《一拳超人》《诛仙世界》等重点产品测试表现亮眼，有望于2024年上线，迎来新一轮新产品周期。但由于2023年新品上线数量少，且存量游戏流水有所下滑，我们调整2023/24/25年归母净利润为9.41/15.03/20.12亿元，维持买入评级。 评级面临的主要风险 游戏监管超预期；宏观经济下滑；新游表现不及预期。

     完美世界(002624) 公司发布2023年三季度报告。2023Q3公司实现营业收入17.36亿元，同比减少2.94%，环比减少32.10%；归母净利润2.35亿元，同比减少22.89%，环比增加69.37%；扣非后归母净利润1.72亿元，同比减少31.47%。环比增加111.27%。前三季度实现营业收入61.96亿元，同比增加8.48%，归母净利润6.15亿元，同比减少57.37%，扣非后归母净利润4.58亿元，同比减少50.34%。 投资要点： 行业竞争加剧叠加公司产品周期因素影响业绩。行业层面由于新游大作发布较为密集，对行业的存量游戏以及新游戏形成挤占。公司层面由于新上线的游戏数量较少且在运营游戏的流水随生命周期下滑。前三季度公司游戏业务营业收入同比下降3.16%，扣非后净利润6.41亿元，同比下降40.56%，测算Q3游戏业务实现扣非后归母净利润2.15亿元，环比增长45.27%，或因2023Q2上线的《天龙八部2》在Q3逐渐进入利润回收期，带动利润环比增长。 收入结构性变化导致毛利率下滑。2023Q3毛利率63.61%，同比下降9.95pct，环比提升10.02pct，前三季度毛利率59.95%，同比下滑9.76pct。毛利率下滑主要是公司的收入发生结构性变化，前三季度毛利率较低的影视业务收入同比增加519.84%，增速明显超过游戏业务，另外代理游戏收入相比上年同期也有所增加，在收入结构中占比提升。 2023Q3公司销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为 12.69%/9.13%/30.44%，同比分别下滑3.63pct/0.40pct/1.82pct，环比分别变动-7.72pct/+10.57pct/+2.14pct。或由于公司上线新游戏数量较少，推广营销支出也相应减少，销售费用率下滑相对明显。 多部影视剧集播出。公司推出多部电视剧作品，包括《星落凝成糖》、《云襄传》、《温暖的甜蜜的》、《心想事成》、《护心》、《追光的日子》、《特工任务》等。储备有《欢迎来到麦乐村》、《只此江湖梦》、《赤热》、《危险的她2》、《执行局》、《幸福草》、《九个弹孔》等剧集正在制作、发行与排播中。 稳步推进新游戏的研发、测试、上线。公司自研的《女神异闻录：夜幕魅影》（已有版号）、《一拳超人：世界》、《乖离性百万亚瑟王：环》、《淡墨水云乡》（已有版号）、《神魔大陆2》、《诛仙2》、《代号：新世界》等游戏正在积极研发过程中，端游产品《诛仙世界》以及《Perfect New World》预计将于近期开启新一轮测试。 投资建议与盈利预测：考虑国内游戏行业竞争加剧，且公司新上线游戏产品数量较少、老游戏产品的运营生命周期自然波动，我们下调对公司的盈利预测。预计2023-2025年公司EPS为0.42元、0.66元和0.80元，按照10月27日收盘价12.03元，对应PE为28.96倍、18.35倍、15.03倍，下调至“增持”评级。 风险提示：行业监管政策变化；宏观经济波动影响文化消费需求；游戏上线进度以及市场表现不及预期；行业竞争加剧；行业估值中枢下移

     完美世界(002624) 事件: 2023年三季报业绩：公司于10月27日晚公告2023年三季报，2023Q1-Q3实现营业收入61.96亿元，YOY+8.48%，实现归母净利润6.15亿元，YOY-57.37%，实现扣非归母净利润4.58亿元，YOY-50.34%。分季度看，2023Q3实现营业收入17.36亿元，YOY-2.94%，实现归母净利润2.35亿元，YOY-22.89%，实现扣非归母净利润1.72亿元，YOY-31.47%。 投资要点: 前三季度影视业务营收同比显著提升，游戏业务同比相对稳定，Q3销售费用环比把控得当。 公司2023Q1-Q3营业收入为61.96亿元，YOY+8.48%，其中影视业务营收同比提升519.84%，游戏业务营收同比下降3.16%。2023Q3营业收入为17.36亿元，YOY-2.94%，QOQ-32.10%，我们认为收入环比下滑主要系在运营老产品受暑期新游集中上线影响，收入有所下滑，后续随着新品陆续上线，收入情况有望逐步改善。毛利率方面，公司2023Q1-Q3毛利率为59.95%，同比下降9.76pct，下降主要系：①公司代理游戏产品流水贡献提升；②影视剧随收入确认结转成本。其中2023Q3毛利率为63.61%，同比下降9.94pct。 费用方面，公司2023Q3销售费用为2.20亿元，YOY-24.51%，环比降低3.02亿元，销售费用率为12.69%，我们认为环比下降主要系Q2新品《天龙八部2》市场推广成本较高，Q3相应有所下降且老产品投放费用把控得当。公司2023Q3管理费用为1.58亿元，YOY-7.03%，环比降低0.20亿元，管理费用率为9.13%，相对稳定。公司2023Q3研发费用为5.28亿元，YOY-8.40%，环比提升0.20亿元，研发费用率为30.44%，亦保持相对稳定。 其他方面，值得注意的是，截至2023年9月30日，公司资产负债表开发支出项目为5.16亿元，截至2022年12月31日该项目为2.38亿元，截至2023年6月30日该项目为4.07亿元，2023年持续提升意味着游戏研发资本化金额提升，也标志着公司多款储备产品逐渐成熟。 新一轮产品周期即将开启，丰富储备有望逐步贡献业绩增量。 已上线：代理《天龙八部2》4月14日公测，据七麦数据，产品最高位居中国大陆iOS畅销榜第5名，2023年7-9月平均排名第59/88/96名。自研《梦幻新诛仙》9月上线“东方有醒狮”资料片，当月最高位居畅销榜第41名。代理端游《DOTA2》作为电竞比赛项目入选亚运会，为公司电竞团队提供更多传统体育体系的成熟经验。 待上线：后续储备自研动作冒险探索RPG游戏《一拳超人：世界》（10月开启海外测试，国内等版号）、JRPG游戏《女神异闻录：夜幕魅影》（已获进口版号）、策略卡牌游戏《乖离性百万亚瑟王：环》（国内等版号）、西方魔幻MMO游戏《神魔大陆2》（国内等版号）、新国风青绿种田手游《淡墨水云乡》（已获版号，10月开启首测）及自研端游《诛仙世界》（已获版号，12月开启压轴测试）、《Perfect NewWorld》等。 盈利预测和投资评级：公司研发积淀深厚，内部成立AI中心积极布局AI等前沿领域，并即将开启新一轮产品周期，有望支撑2024年业绩高速增长，近期建议关注储备新品测试表现及版号进展。由于公司多款储备产品仍在等待国产版号且老产品流水一定程度受暑期新品挤压，我们调整公司2023-2025年归母净利润预测至8.4/13.5/17.7亿元，对应EPS为0.44/0.70/0.91元，对应PE为27.6/17.2/13.2X，看好新品上线逐步贡献业绩增量，维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧、新品不及预期、版号获取进度不及预期、流量成本上升、老产品表现不及预期、技术发展不及预期、核心人才流失、汇率波动、玩家偏好改变、公司治理/资产减值/解禁减持、政策监管趋严、市场风格切换、行业估值中枢下行等。

     完美世界(002624) 投资要点 事件：2023Q1-3公司实现营收61.96亿元，yoy+8.48%，归母净利润6.15亿元，yoy-57.37%，扣非归母净利润4.58亿元，yoy-50.34%。其中，2023Q3营收17.36亿元，yoy-2.94%，qoq-32.10%，归母净利润2.35亿元，yoy-22.89%，qoq+69.37%，扣非归母净利润1.72亿元，yoy-31.47%，qoq+111.27%，业绩基本符合我们预期。 行业竞争及产品周期影响下，游戏业绩同比承压。2023Q3公司实现扣非归母净利润1.72亿元，同比下滑31.47%，其中游戏业务贡献2.15亿元，yoy-40.87%，主要系1）行业层面，新游大作相继上线，挤压存量游戏市场空间，同时公司存量游戏生命周期内流水自然回落，业绩贡献同比减少；2）公司自身产品周期影响，2023年公司上线新游较少，2023Q3新游仅有代理产品《天龙八部2》、自研产品《幻塔》的主机版本贡献业绩，而去年同期公司自研游戏《幻塔》由腾讯代理发行海外地区，版权金及流水分成贡献较大业绩增量。 《天龙八部2》释放利润，公司盈利能力环比提升。2023Q3公司毛利率为63.61%（yoy-9.94pct，qoq+10.03pct），同环比变动主要系毛利率较低的代理游戏和影视收入占比变动影响；归母净利率13.53%（yoy-3.50pct，qoq+8.10pct），环比提升主要系《天龙八部2》于2023年4月上线，收入费用错配致2023Q2销售费用较高，2023Q3受行业竞争及产品本身运营节奏影响，《天龙2》买量投放减少，开启利润释放，对应2023Q3公司销售费用率12.69%（yoy-3.63pct，qoq-7.72pct）。 新游研发稳步推进，静待新一轮产品周期开启。公司自研游戏《女神异闻录：夜幕魅影》（已有版号）已于2023年8月18-25日完成国内二测，《一拳超人：世界》于2023年10月18-25日在海外地区完成限量普通测试，《乖离性百万亚瑟王：环》于2023年10月12-19日完成国内二测，轻量级国风模拟经营《淡墨水云乡》（已有版号）于2023年10月10-17日完成国内首测。端游方面，《Perfect New World》已完成海外首测，《诛仙世界》将于2023年12月进行压轴测试，期待公司新一轮产品周期到来，释放业绩增量。 盈利预测与投资评级：考虑到公司存量游戏生命周期内流水平缓回落，新游产品周期仍待开启，我们下调此前盈利预测，预计2023-2025年公司EPS分别为0.44/0.63/0.76元（此前为0.56/0.82/0.96元），对应当前股价PE分别为27/19/16倍。我们期待公司新游储备逐步释放，贡献业绩弹性，维持“买入”评级。 风险提示：老游流水超预期下滑，新游表现不及预期，行业监管风险

     完美世界(002624) 事件：公司发布2023年第三季度报告：2023年前三季度公司实现总营业收入61.96亿元，同比增长8.48%；归属于上市公司股东的净利润6.15亿元，同比下降57.37%；扣非归母净利润4.58亿元，同比下降50.34%。其中23Q3公司实现营业收入17.36亿元，同比下降2.94%；归属于上市公司股东的净利润2.35亿元，同比下降22.89%；扣非归母净利润1.72亿元，同比下降31.47%。 多方面因素导致业绩承压：前三季度，公司收入和利润水平均有下滑。行业层面，行业内新作发布密集，挤占存量游戏市场空间，且买量成本上升；公司层面，受产品研发周期影响，前三季度上线的新游戏较少，同时在营游戏流水随生命周期自然衰减，较上年同期支出增加，业绩贡献减少。 储备产品丰富，测试和上线计划稳步推进：公司游戏储备产品主要聚焦“MMO+X”与“卡牌+X”两大核心赛道，涵盖多样化类型，美术风格和玩法设计上加入了二次元、开放世界等新元素，有望延续《幻塔》带来的创新品类突破与优秀市场表现，加速游戏业务转型升级之路。自研手游产品《一拳超人：世界》、《乖离性百万亚瑟王：环》、《淡墨水云乡》测试数据反馈较好；端游产品《诛仙世界》和《PerfectNewWorld》预计将于近期开启新一轮测试；原创IP二次元都市题材开放世界冒险游戏、原创IP二次元幻想题材开放世界游戏、国产科幻动画大作《灵笼》IP多人开放世界游戏亦在稳步推进中。 影视业务贡献新增量：公司今年已推出多部影视剧，前三季度的影视业务收入同比增长519.84%。《星落凝成糖》《心想事成》《云襄传》《特工任务》等多部影视剧热度与口碑均有不错表现。后续影视剧作品方面，《欢迎来到麦乐村》《只此江湖梦》《赤热》等剧集正在制作、发行与排播中。 投资建议我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为9.18/12.76/15.75亿元，分别同比增长-33.38%/39.08%/23.40%，对应EPS分别为0.47/0.66/0.81，对应PE分别为25x/18x/15x，维持“推荐”评级。 风险提示行业竞争加剧风险、行业政策趋严风险、新游流水不及预期的风险、人才流失及储备不足风险等。

     完美世界(002624) 业绩简评 2023 年 10 月 27 日， 公司发布 23 年三季报， Q3 营收 17.36亿元/yoy-2.94%， 归母净利 2.35 亿元/yoy-22.89%，扣非归母净利 1.72 亿元/yoy-31.47%。 经营分析 收入： 游戏业务同比小幅下降，影视业务高增。 1）游戏： 经测算， Q3 收入约 16.3 亿元/yoy-4.68%,预计主要由于暑期新游上线较多，挤占老游戏的空间，其流水自然下滑；《天龙 2》4 月上线， Q3 带来增量贡献，综合下来，游戏收入小幅下降。2）影视： 稳步修复中， 前三季度收入同比+519.84%，略低于上半年 538.0%的同比增速，主要系《星落凝成糖》《云襄传》《护心》等播出， 确收增多。 盈利： 收入结构变化致毛利率下降， 《天龙 2》 递延收入逐步确认利润释放。 1） Q3 净利率 14.4%，同、环比-2.6/+8.4pct,主要系毛利率同比下滑，费率降低抵消部分下滑幅度，但盈利水平环比显著提升。 Q3 毛利率同环比-9.95/+10.02pct，主要系低毛利率的影视业务及代理游戏占比提高； Q2 销售/管理/研发费率为 12.7%/9.1%/30.4%，同比-3.6/-0.4/-1.8pct，环比-7.7/+2.1/+10.6%， 销售费率同环比降低主要系 Q3 未上线新游，老游戏投放未显著增长；管理费用和研发费用变化不大，费率变化主要系收入规模的变动。 2）分业务： 经测算，Q3 游戏扣非净利 2.15 亿/yoy-43.6%/qoq+45.8%， 主要系老游戏流水自然下滑，天龙 2 逐步确收， 费用支出缩减； 影视及其他业务扣非净利-0.44 亿，环比 Q2 的-0.66 亿进一步收窄。 多款产品开测，静待新游上线。 Q3《女神异闻录：夜幕魅影》《一拳超人》《百万亚瑟王》等均进行了测试，端游《诛仙世界》及《Perfect New World》 近期将开启新一轮测试， 《诛仙 2》《代号：新世界》等也在积极推进；同时公司自研的《淡墨水云乡》 10 月获批版号。 整体而言，公司产品储备较丰富，且 Q4 也会持续测试、推进，看好新游上线后贡献增量。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司 23-25 年归母净利分别为 7.55/12.04/17.36 亿元， 对应 PE 为 44.7/21.3/13.4X，维持“买入”评级。 风险提示 游戏上线及表现不及预期风险； 影视产品上线不及预期风险；版号发放不及预期风险； 游戏监管风险

     完美世界(002624) 事件： 公司发布2023年三季报。 点评： 新品周期影响游戏业绩，影视收入同比高增长 2023前三季度，公司实现营业收入61.96亿元，同比提升8.48%，其中影视业务营业收入较上年同期增加519.84%，游戏业务营业收入较上年同期下降3.16%。实现归母净利润6.15亿元，同比下降57.37%；扣非归母净利润4.58亿元，同比下降50.34%，非经常性损益下降主要为公司去年同期确认游戏业务海外子公司股权处置收益。游戏业务实现扣非归母净利润6.41亿元，同比下降40.56%。23Q3单季度实现营收17.36亿元，同比下滑2.94%；归母净利润2.35亿元，同比下滑22.89%，扣非归母净利润1.72亿，同比下滑31.47%。主要受产品周期影响，公司今年上线新游少，在营游戏流水随生命周期自然衰减，业绩贡献同比减少。 多端新品测试和上线稳步推进，关注产品新周期 公司坚持多端游戏自主研发，公司自研的《女神异闻录：夜幕魅影》（已获版号）、《一拳超人：世界》、《乖离性百万亚瑟王：环》、《淡墨水云乡》（已获版号）、《神魔大陆2》、《诛仙2》、《代号：新世界》等游戏正在积极研发过程中，端游产品《诛仙世界》以及《Perfect New World》预计将于近期开启新一轮测试；此外，原创IP二次元都市题材开放世界冒险游戏、原创IP二次元幻想题材开放世界游戏、国产科幻动画大作《灵笼》IP多人开放世界游戏亦在稳步推进中。 投资建议与盈利预测 公司围绕核心赛道发力多品类，提升品效合一发行能力，积极布局出海业务带来增量。考虑到储备产品上线周期，我们调整2023-2025年公司归母净利润预测为11.68/16.02/18.46亿元，EPS为0.60/0.83/0.95元/股，对应PE为20x/15x/13x。维持“买入”评级。 风险提示 新游戏上线不及预期风险，头部老游戏流水快速下滑风险，行业政策风险。

     完美世界(002624) 投资要点： 业绩处于此前预告区间。公司发布2023年半年报，23H1收入同比增长13.7%为44.6亿元，归母净利润同比下滑66.6%为3.8亿元，扣非归母净利润同比下滑57.4%为2.9亿元，处于此前预告区间，下滑主因公司去年同期处置海外游戏子公司收益高基数。对应23Q2收入同比增长42.4%为25.6亿元，归母净利润同比下滑53.4%为1.39亿元，扣非归母净利润同比下滑68.3%为0.81亿元。 新品投入产出错配侵蚀季度利润，静待后期利润释放。公司23H1游戏业务收入同比下滑2.5%为36.4亿元，剔除出售欧美子公司的影响后游戏收入同比持平，其中端游同比增长16.7%为11.4亿元。游戏业务23H1实现扣非净利润4.26亿元，对应23Q2为1.48亿元。利润下滑主因《幻塔》在去年同期流水处于产品上线初期的高位，叠加新游《天龙八部2：飞龙战天》在上线初期集中进行市场推广，费用全部计入当期，但部分充值递延计入未来期间，因此该游戏业绩贡献尚未体现，将在后期逐步释放。《幻塔》主机版于2023年8月上线海外，连续多日稳居日、韩、美等全球多个国家和地区的新游畅销榜前五，为公司贡献增量流水外，亦进一步验证了公司全球化产品研发实力与发行能力。 多元产品储备丰富，电竞入亚助力产业发展。公司自研的《神魔大陆2》《一拳超人：世界》《乖离性百万亚瑟王：环》及端游《PerfectNewWorld》预计将于近期开启新一轮测试，端游大作《诛仙世界》预计将于2023年12月进行压轴测试。《女神异闻录：夜幕魅影》（已获得版号）《诛仙2》《代号：新世界》等游戏也在积极研发过程中，其余仍储备有二次元都市题材开放世界冒险和二次元幻想题材开放世界等原创IP游戏和基于《灵笼》IP研发的多人开放世界游戏。此外，公司依托顶级电竞大作《DOTA2》《CS:GO》已逐步打造了自身完整、立体的赛事体系和保障体系，其中《DOTA2》已入选亚运会，公司已组建起相关的赛事和数据团队，助力亚运电竞赛事顺利执行。 多部影视作品播出推动业务收入高增。公司影视业务23H1实现收入7.64亿元，同比增长538%。主因报告期内公司出品的《星落凝成糖》《心想事成》等精品电视剧播出。此外，公司储备的《许你岁月静好》《特工任务》等影视作品正在制作、发行、排播过程中。 盈利预测。我们预计公司23~25年的EPS分别为0.64元、0.72元和0.89元（此前为0.82元、0.95元和1.12元）。考虑到游戏行业版号发放恢复常态化，叠加AI技术在降本增效方面的推动，参考可比公司，1）我们给予公司2023年30倍动态PE，对应合理价19.20元；2）给予公司2023年6倍动态PS，对应合理价25.60元；综上我们给予公司目标价19.20元，（原目标价为24.51元，基于2023年30倍PE，-22%）。维持优于大市评级。 风险提示。手游新品表现不及预期；老产品流水快速下滑；海外市场风险。

     完美世界(002624) 公司23年上半年业绩情况 公司于23年8月30日发布23年上半年业绩情况，23H1营业收入为44.6亿元（yoy+13.68%），主要系影视业务营业收入大幅度增长。其中，影视业务营收为7.65亿元（yoy+537.97%），主要系多部影视剧陆续在当期营收确认；游戏业务营收为36.44亿元（-2.46%），有一定程度下滑，主要系《天龙八部2》收入递延，老产品周期因素。23H1归母净利润为3.8亿元，yoy-66.6%，主要系《幻塔》生命周期影响及新游戏《天龙八部2》上线推广提高销售费用但其收入有一定程度递延，而公司去年同期出售欧美游戏工作室导致基数较高。 多元IP产品储备丰富，游戏出海初显成果 完美世界布局游戏业务十余载，在不断创新与转型下，游戏产品向多元化、精品化方向发展。23H1，游戏业务收入36.4亿元，占收入比重81.7%，yoy-2.46%，毛利率67.43%。公司游戏收入来源于手游、端游和主机游戏，其中，手游是收入的主要来源，23H1手游业务营收为23.44亿元，端游业务营收为11.41亿元。手游毛利率为70.54%，端游毛利率为67.91%。其中，手游业务营收主要来源于旗舰IP手游产品《诛仙》手游、《完美世界》手游、《梦幻新诛仙》手游、《完美世界：诸神之战》手游、和《幻塔》手游等精细化长线运营。端游业务营收主要系经典端游产品《诛仙》、《完美世界国际版》等持续贡献稳定收入。 1）公司积极推动产品多元创新。公司在经典品类MMO的迭代升级的同时，在美术风格和玩法设计上加入二次元、开放世界等全新元素。公司具备五大IP储备：经典核心IP为完美世界和诛仙；潮流新品IP中包括灵笼IP以及为2022年贡献大量流水的具有二次元调性的开放世界手游《幻塔》；金庸武侠小说IP矩阵；魔幻矩阵。公司游戏储备充足，目前公司具有十余款储备游戏，其中包括《女神异闻录：夜幕魅影》(日本IP+JRPG题材)、《乖离性百万亚瑟王：环》（策略卡牌）、《一拳超人：世界》（RPG冒险）、《神魔大陆2》(西方魔幻题材)及端游产品《PerfectNewWorld(完美新世界)》(MMO端游)，端游大作《诛仙世界》预计将于2023年12月进行压轴测试。在版号常态化发放背景下，《女神异闻录》、《神魔大陆2》、《迷失蔚蓝》等游戏获得版号。 2）公司积极开拓游戏出海市场，覆盖广泛海外用户群体。2022年公司在海外发行《梦幻新诛仙》和《幻塔》，获得不错成绩。其中，《幻塔》2022年8月上线海外市场，上线当天在122个国家和地区iOS游戏下载榜进入Top10；2023年8月《幻塔》主机板上线国际市场，上线首日成功进入日、韩、美、德等多个国家新游畅销榜前三，验证了公司具备产出全球化产品的研发实力。 3）电竞入亚助力产业发展。杭州第19届亚运会即将举行，《DOTA2》已入选亚运会。公司组建相关赛事和数据团队，助力亚运电竞赛事顺利执行。 影视业务坚持精品化内容路线，电视剧项目排播顺利 23H1影视业营收为7.65亿元，占收入比重17.15%，yoy+537.97%，毛利率15.82%。公司出品的《星落凝成糖》、《心想事成》、《云襄传》等精品剧作兼具市场热度与口碑，确认收入带动营业收入增长。同时，公司储备多部影视剧作，包括《许你岁月静好》、《特工任务》和《只此江湖梦》等正在制作、发行、排播过程中，将对公司未来影视业务收入提供支撑。 投资建议 公司具备优秀的研发团队与强劲的研发能力；影视业务持续创新有望贡献增长。我们预计公司2023-2025年营业收入分别为85.07/98.0/110.41亿元，同比增速分别为10.9%/15.2%/12.7%；归母净利润分别为11.58/15.60/18.24亿元，同比增速分别为-15.9%/34.7%/17.0%，对应23-25年P/E21.83/16.21/13.85倍。公司为游戏行业龙头公司，自研和发行实力强劲，现阶段估值与成长性较为匹配，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示 新游戏上线不及预期;行业政策变化风险;行业竞争加剧的风险

     完美世界(002624) 公司发布2023年半年度报告，2023H1实现营业收入44.60亿元（yoy+13.68%），归母净利润3.80亿元（yoy-66.60%）。Q2单季度营业收入25.56亿元（yoy+42.41%,qoq+34.27%），归母净利润1.39亿元（yoy-53.36%，qoq-42.55%）。 投资要点： 生命周期因素导致存量游戏流水下滑，新品预计将自Q3释放业绩。游戏业务收入36.44亿元（yoy-2.46%），扣除上年同期美国研发工作室以及欧美发行团队并表的因素后，2023H1的游戏业务收入同比基本持平。其中PC端游收入11.41亿元（yoy+16.69%），毛利率67.91%（yoy-2.61pct），主要是经典端游产品《诛仙》、《完美世界国际版》、《CS:GO》持续贡献稳定的收入。移动游戏收入23.44亿元（yoy-10.67%），毛利率70.54%（yoy-1.35%），一方面《幻塔》上线后2022H1正处于流水高峰期，但在产品生命周期影响下2023H1流水下滑，另一方面其他存量游戏的流水同样随生命周期出现回落，导致移动游戏收入同比减少。在利润端，扣除非经常性损益后，游戏业务净利润为4.26亿元（yoy-42.77%）,公司代理发行的《天龙八部2：飞龙战天》在2023H1公测，上线初期需要进行市场推广导致费用计入当期，玩家充值则需要在生命周期内分期确认收入，有部分充值递延计入未来期间，导致产品无法在产生业绩贡献，预计自Q3开始将逐步释放业绩。 聚焦创新变革，持续突破拓宽赛道。自研产品《神魔大陆2》、《一拳超人：世界》、《乖离性百万亚瑟王：环》以及端游《PerfectNewWorld》测试反馈良好，预计将近期开启新一轮测试，端游《诛仙世界》预计将于2023年12月进行压轴测试。此外，《女神异闻录：夜幕魅影》、《诛仙2》、《代号：新世界》、《灵笼》IP产品等也在研发中，其中《女神异闻录：夜幕魅影》已在2023年8月取得版号。 电视剧项目排播顺利。公司电视剧业务收入1.59亿元（yoy+534.47%），毛利率15.12%（yoy-2.09pct）。公司出品的《星落凝成糖》、《心想事成》、《云襄传》、《温暖的甜蜜的》、《护心》、《追光的日子》等电视剧播出，确认收入带动该业务营收大幅增长。储备的《许你岁月静好》、《特工任务》、《只此江湖梦》、《赤热》、《九个弹孔》、《执行局》、《危险的她2》、《珠玉在侧》、《神隐》、《欢迎来到麦乐村》、《幸福草》等影视作品正在制作、发行、排播中，未来也将对公司影视业务形成支撑。 推广支出大幅增长，管理费用及研发费用平稳。2023H1公司销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为17.11%（yoy+4.03pct）/8.20%（yoy-0.74pct）/23.80%（-3.02pct）。Q2单季度销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为20.41%（yoy+7.28pct，qoq+7.73pct）/6.99%（yoy-1.76pct，qoq-2.83pct）/19.87%（yoy-7.32pct,qoq-9.20pct）。2023H1公司销售费用大幅增长48.68%，主要是由于新产品上线初期进行推广所致，管理费用和研发费用变化幅度不大，分别同比增长4.27%和0.87%，但在营收大幅增长的基础上费用率下滑。 布局前沿科技应用，AI技术助力提质增效。公司目前已经将AI技术应用于研发管线多个环节中，包括智能NPC、智能游戏助手、场景建模、AI绘画、AI剧情、AI配音等方面，并面向不同类型的游戏项目需要，开发了剧情生成、大世界生成等新型游戏开发工具。 投资建议与盈利预测：由于在运营产品生命周期因素导致流水下降叠加新产品处于上线初期阶段暂时未能释放业绩，导致公司游戏业务利润短期下滑，我们下调对公司的盈利预测。预计公司2023-2025年EPS为0.60元、0.78元和0.95元，按照9月5日收盘价13.82元，对应PE为22.89倍、17.75倍和14.61倍，维持“买入”投资评级。 风险提示：宏观经济波动影响文娱消费；行业监管政策变化；产品上线表现不及预期；影视剧排播进度不及预期；买量成本上升；市场竞争加剧

     完美世界(002624) 投资摘要 事件概述 8月30日，公司发布2023年半年报，1H23公司实现营业收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为44.60亿元、3.80亿元、2.86亿元，分别同比+13.68%、-66.60%、-57.39%，其中二季度单季实现营业收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为25.56亿元（yoy+42.41%）、1.39亿元（yoy-53.36%）、0.81亿元（yoy-68.28%）。 分析与判断 1、公司业绩落在前期业绩预告区间，整体符合预期。 收入端：公司上半年营业收入稳定增长，主要系影视业务增幅较大所致。公司23H1游戏业务营收36.44亿元（yoy-2.46%），主要系去年同期公司出售美国研发工作室及欧美本地研发团队导致的基数较高，扣除合并范围变动影响，23H1游戏业务营收较去年同期持平。公司23H1影视业务营收7.65亿元（yoy+537.97%），营收增幅较大，主要系多部影视剧播出确认收入所致。 利润端：公司23H1非经常性收益9422.79万元，较去年同期的4.67亿元下降了79.87%，主要系公司去年同期确认海外子公司股权处置收益较大的高基数所致。公司扣非归母净利润2.86亿元（yoy-57.39%），其中游戏业务实现扣非净利润4.26亿元（yoy-42.77%）。公司游戏业务利润同比变动较大主要系1）22H1业绩贡献较高的《幻塔》手游游戏流水处于产品上线初期的高位，目前该款游戏已进入流水自然下滑的成熟稳定期，对23H1的业绩贡献相应下降。2）受生命周期影响，其他多款老游戏流水自然回落。3）公司新游戏《天龙八部2：飞龙战天》在上线初期的市场推广费用全部计入当期，但充值流水为递延收入，导致游戏利润错配，后续业绩将逐步释放。 2、公司立足既有优势，聚焦创新变革，持续推动游戏业务突破升级。 储备游戏：公司自研《神魔大陆2》《一拳超人：世界》《乖离性百万亚瑟王：环》及端游产品《Perfect New World》预计近期开启新一轮测试；端游《诛仙世界》预计2023年12月进行压轴测试；《女神异闻录：夜幕魅影》《诛仙2》《代号：新世界》处于研发阶段；《女神异闻录：夜幕魅影》已于2023年8月获得游戏版号；基于《灵笼》IP和原创IP研发的开放世界项目亦在稳步推进中。 在营游戏：端游《诛仙》《完美世界国际版》《CS:GO（反恐精英：全球攻势）》持续贡献稳定收入；旗舰IP手游《诛仙》、《完美世界》、《梦幻新诛仙》、《完美世界：诸神之战》、《幻塔》通过内容更新、立体营销、全球化方式实现精细化长线运营；公司参股研发、代理发行的《天龙八部2：飞龙战天》上半年正式公测。 3、公司坚持精品化内容路线，聚焦新项目立项和开机。公司上半年出品的《星落凝成糖》《心想事成》《云襄传》《温暖的甜蜜的》《护心》《追光的日子》等精品电视剧播出，热度与口碑获市场好评。公司储备影视作品《许你岁月静好》《特工任务》《只此江湖梦》《赤热》《九个弹孔》《执行局》《危险的她2》《珠玉在侧》《神隐》《欢迎来到麦乐村》《幸福草》正在制作、发行、排播过程中。 4、公司内部成立AI中心，积极探索AI技术在游戏研发、发行及运营中的应用场景，进一步提升研发效率、优化玩家体验，赋能游戏发展。1）针对AI在游戏玩法中的应用，公司游戏技术中心研发复合应用AI inGame Play，根据玩家自主输入的不同内容，由AI大模型驱动的智能NPC可做出不同的回答，并伴随相应的表情及肢体行为来推动剧情走向，为玩家提供多样化的侦探解谜体验。2）利用AI技术赋能计算机图形、游戏引擎技术、美术的融合，通过AI技术驱动让虚拟数字人根据随机输入的乐谱生成相对应的手指、手势等弹奏吉他，让虚拟数字人更“鲜活”。 投资建议 公司游戏坚持持内容突破、长线运营，以“经典品类迭代升级+创新品类突破转型”的思路双线推进在研游戏，不断提升游戏产品力；影视坚持精品化内容，储备项目充足，稳定贡献业绩增量。受生命周期影响，多款老游戏流水自然回落，对业绩贡献产生波动影响，我们下调2023 年归母净利润至 10.58 亿元，我们预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为 10.58 亿元、16.31 亿元、20.01 亿元，分别同比-23.2%、54.2%、22.6%，对应估值分别为 26 倍、17倍、14倍，维持“买入”评级。 风险提示 政策变化风险、行业竞争加剧风险、游戏表现不如预期风险、人才流失及储备不足风险。

     完美世界(002624) 【投资要点】 公司发布2023年中报。2023H1公司实现营收44.60亿元（yoy+13.7%）；实现归母净利润3.80亿元（yoy-66.6%）；实现扣非归母净利润2.86亿元（yoy-57.4%）。其中2023Q2公司实现营收25.56亿元（yoy+42.4%）；实现归母净利润1.39亿元（yoy-53.4%）；实现扣非归母净利润0.81亿元（yoy-68.3%）。 存量游戏流水自然滑落，《天龙2》业绩贡献仍需时间释放。报告期内公司游戏业务板块实现营收36.44亿元（yoy-2.5%），实现扣非归母净利润4.26亿元（yoy-42.8%）。其中端游分部实现收入11.41亿元（yoy+16.7%），手游分部实现23.44亿元（yoy-10.67%）。端游方面，公司经典产品《诛仙》、《CS:GO》等维持稳健表现；手游方面，收入利润主系1）去年同期《幻塔》流水处于上线初期高点，同时其他存量游戏受生命周期影响流水自然下滑；2）《天龙2》流水递延同时推广费用计入当期，利润错配，有望在未来逐步释放。 储备游戏稳步推进，新产品周期在即。2023年初以来公司多款储备产品已先后进行对外测试，其中《神魔大陆2》、《一拳超人：世界》、《乖离性百万亚瑟王：环》及端游产品《PerfectNewWorld》预计近期开启新一轮测试，端游重点产品《诛仙世界》预计在2023年12月进行亚洲测试。《女神异闻录：夜幕魅影》、《诛仙2》、《代号：新世界》等产品亦在积极推进中，其中《女神异闻录：夜幕魅影》已于8月获得游戏版号。 坚持精品影视路线，H1多部剧集播出确认收入。2023H1公司影视业务实现收入7.65亿元（yoy+538.0%）。公司坚守高质量内容，紧跟影视市场创新趋势，报告期内公司出品的《星落凝成糖》、《心想事成》、《云襄传》等精品电视剧播出，表现良好。公司储备影视作品包含《许你岁月静好》、《特工任务》、《只此江湖梦》等，正在制作、发行、排播中。 【投资建议】 2023H1公司业绩短期承压主系1）存量游戏受生命周期影响自然下滑；2《天龙2》利润错配。展望未来，公司后续产品储备丰富，新游测试表现值得关注，有望后续陆续上线贡献业绩增量。 考虑到公司近期业绩表现及后续游戏储备情况，我们小幅下调公司盈利预测。预计公司2023-25年分别实现营收89.06/99.60/113.54亿元；分别实现归母净利润13.62/15.92/19.18亿元；EPS分别为0.70/0.82/0.99元/每股，对应PE20/17/14倍，维持“买入”评级。 【风险提示】 重点产品表现不及预期 新游表现不及预期 新游上线时间不及预期

     完美世界(002624) 投资要点： 事件：公司发布2023半年报，2023H1实现营收44.60亿元，同比增速13.68%；归母净利润3.80亿元，同比增速-66.60%。单Q2营收25.56亿元，同比增速42.41%；归母净利润1.39亿元，同比增速-53.36%。 老游生命周期衰退、新品收入递延，短期业绩承压。2023H1公司游戏收入36.44亿元，同比下降2.46%，考虑扣除去年同期海外子公司出表影响，游戏业务收入同比基本持平；经营活动现金流净额3.20亿元，同比减少23.36%。公司上半年业绩承压、经营活动现金流净额下滑等主要系新老游戏两方面影响，一是老游戏方面，《幻塔》、《梦幻新诛仙》等核心游戏产品在IOS畅销榜排名下降明显，预计随着生命周期衰退流水有所下滑。二是新游戏方面，公司代理发行的《天龙八部2：飞龙在天》于4月上线，预计首月流水3-4亿元，前期宣发支出较多带动2023H1销售费用同比增长30.81%至17.11亿元；同时，收入递延导致利润尚未在上半年体现，预计该游戏业绩将在三季度起逐步释放。 关注后续储备上线进度。公司新老游戏产品周期错位导致上半年游戏对业绩的贡献力度减弱，但公司储备产品仍在积极研发和测试中。重要储备新游《女神异闻录：夜幕魅影》已于8月获批进口版号，自研的《神魔大陆2》、《一拳超人：世界》、《乖离性百万亚瑟王：环》及端游产品《PerfectNewWorld》预计将于近期开启新一轮测试，端游大作《诛仙世界》预计将于2023年12月进行压轴测试，《诛仙2》、《代号：新世界》等游戏也在积极研发过程中。此外，2023年8月《幻塔》在国内新增端游审批申报；主机版本正式上线国际市场，上线首日成功进入日、韩、美、德、法等全球多个国家和地区的新游畅销榜前三，并在第二天迅速登顶，连续多日稳居新游畅销榜前五。预计随着新品业绩释放、成熟IP在海外上线、储备产品陆续测试等，公司业绩有望回归正常增长。 投资建议：短期公司新老产品周期有所错位，预计随着新品业绩释放、储备产品的上线，后续业绩有望迎来增长。下调公司盈利预测，预计公司2022年/2023年/2024营收分别为84.48亿元/95.58亿元/108.71亿元，归母净利润分别为9.28亿元/14.13亿元/16.63亿元，EPS分别为0.48元/0.73元/0.86元，对应PE为28.92倍/18.99倍/16.13倍。维持“买入”评级。 风险提示：政策监管风险；项目上线延迟；流水不及预期。

     完美世界(002624) 投资要点 事件：中报业绩符合前期预告。公司发布2023年半年报，上半年实现收入45亿元，同比增长14%，环比增长19%；实现归母净利润3.8亿元，同比减少67%，环比增长58%，主要由于公司在上年同期，确认了游戏业务海外子公司股权处置收益，形成高基数；归母净利润落入前期预告区间中，符合预期。其中，23Q2公司实现收入26亿元，同比增长42%，环比增长34%；实现归母净利润1.4亿元，同比减少53%，环比减少43%，我们预计主要源于存量产品流水随生命周期的自然衰减，和新产品上线收入、费用错配所致。 新游储备丰富，产品周期正逐步展开。23H1手游业务实现收入23亿元，同比减少11%，环比减少4%。我们认为上述下滑主要源于：1）《幻塔》国服上线于21年12月中旬，22年上半年为其上线初期的流水峰值期，形成了高基数；2）《诛仙手游》、《梦幻新诛仙》等存量手游产品，流水随生命周期有不同程度的自然衰减。于4月，公司上线了代理产品《天龙八部2》手游，在递延收入的影响下，二季度内所产生的流水并未完全计入收入，但产品上线前期费用投放密集，形成收入、费用端错配，进而对利润端形成了一定压力。展望未来，首先《天龙八部2》进入利润释放期，其次公司储备有《女神异闻录》（8月获得进口版号）、《一拳超人》、《百万亚瑟王》、《神魔大陆2》、《诛仙手游2》等多款手游产品，有望在后续季度在国内、海外市场相继推出，开启新一轮产品周期。另一方面，23H1端游业务实现收入11亿元，同比增长17%，环比增长23%。我们预计主要来自于代理的电竞产品《CS:GO》、《DOTA2》的优异表现，根据SteamDB，《CS:GO》全球在线人数于上半年再创历史新高，加之上线以来最大更新《CS:GO2》有望于年内上线，国服或跟进引进，我们看好其长线表现。《DOTA2》入选杭州亚运会电竞项目，有望带动用户参与度进一步提升。此外，重点新游产品《诛仙世界》于7月开启新一轮测试，并将于年末开启压轴测试，有望于24年上线贡献增量。 多部电视剧上映，影视业务高增长。电视剧业务上半年实现收入7.6亿元，在去年的低基数下同比增长534%，环比增长348%，报告期内，公司出品的《星落凝成糖》、《心想事成》、《云襄传》等精品电视剧播出，并储备有《许你岁月静好》《特工任务》等影视作品正在制作、发行、排播过程中。 盈利预测与投资建议。根据本季度的经营情况，我们调整公司2023-2025年收入预测至87/103/112亿元，同比增长14%/18%/9%，归母净利润预测至10.4/15.8/19.0亿元，同比增长（减少）-25%/53%/20%。我们看好公司丰富产品储备上线后带来的利润释放，维持对于公司的“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动，产品上线进度及表现不及预期，竞争加剧。

     完美世界(002624) 游戏周期致2023H1利润下滑，新产品周期即将开启，维持“买入”评级 公司2023H1实现营业收入44.6亿元（同比+13.68%），归母净利润为3.8亿元（同比-66.60%），扣非归母净利润2.86亿元（同比-57.39%）。2023Q2实现营业收入25.56亿元（同比+42.41%，环比+34.27%），归母净利润为1.39亿元（同比-53.36%，环比-42.55%），扣非归母净利润0.81亿元（同比-68.28%，环比-60.29%）。公司利润同比下滑主要系：（1）《幻塔》受生命周期影响，流水同比有所下滑；（2）公司2023年4月代理发行的《天龙八部2》在上线初期集中进行市场推广，费用全部计入当期，而部分收入递延，业绩贡献在上半年尚未体现，将在后期逐步释放。基于公司游戏流水预期，我们下调2023-2025年盈利预测，预计公司2023-2025归母净利润分别为13.84/18.79/20.70（前值为16.38/18.86/20.77）亿元，对应EPS分别为0.71/0.97/1.07元，当前股价对应PE分别为19.5/14.4/13.1倍，我们看好公司新产品周期驱动业绩增长，维持“买入”评级。 储备产品测试进程顺利，版号持续获发，新一轮产品周期有望开启 公司自研的《神魔大陆2》《一拳超人：世界》《乖离性百万亚瑟王：环》及端游产品《PerfectNewWorld》预计近期将开启新一轮测试，端游产品《诛仙世界》预计将于2023年12月进行压轴测试。此外，《女神异闻录：夜幕魅影》《诛仙2》《代号：新世界》等游戏也在积极研发过程中，《女神异闻录：夜幕魅影》已于2023年8月获得进口游戏版号，《幻塔》新增PC端游戏版号，上线进程或加快公司2023下半年至2024年产品排期丰富，新一轮产品周期或将开启，有望带动公司业绩增速提升。 《幻塔》验证公司全球化多端产品能力，出海或进一步打开公司成长空间 2023年8月，《幻塔》主机版正式上线国际市场，上线后连续多日稳居日、韩、美、德、法等全球多个国家和地区新游畅销榜前五，《幻塔》成为公司旗下首款覆盖移动、PC、主机三端的全球化产品，验证了公司具备产出全球化产品的研发实力与发行能力，出海有望进一步打开公司成长空间。 风险提示：游戏版号获取存在不确定性，新游上线表现不及预期等风险。

     完美世界(002624) 事件： 公司发布 2023 半年报， 23H1 实现营收 44.6 亿元， yoy+13.7%； 归母净利润 3.8 亿元， yoy-66.6%；扣非后归母净利润 2.9 亿元， yoy-57.4%。单季度看， 23Q2 实现营收 25.6 亿元， yoy+42.4%， qoq+34.3%； 归母净利润 1.4 亿元， yoy-53.4%， qoq-42.6%；扣非后归母净利润 0.8 亿元， yoy-68.3%，qoq-60.2%。 《 天龙八部 2》业绩有望于后期释放，新一轮产品周期逐步启动 23H1 公司游戏业务实现营收 36.4 亿元， yoy-2.5%，扣除去年同期出售欧美子公司影响后同比持平。扣除非经常性损益后的净利润预计为 4.3 亿元，yoy-42.8%。我们判断主要系：（ 1）《天龙八部 2：飞龙战天》 4 月 14 日公测，当期充值部分递延至后期，而上线初期集中推广产生费用较大，从而出现利润错配，有望于后期逐步释放；（ 2）在营游戏流水自然回落，如《幻塔》（ 2021 年底上线）在去年同期 22 上半年处于流水高位，生命周期影响导致相应业绩贡献同比下降；（ 3）储备产品研发推进支出等综合影响。 储备产品进展方面， 自研的《神魔大陆 2》《一拳超人：世界》《乖离性百万亚瑟王：环》及端游产品《 Perfect New World》预计将于近期开启新一轮测试；《女神异闻录：夜幕魅影》已于 23 年 8 月获得进口游戏版号；《诛仙世界》预计将于 23 年 12 月进行压轴测试。展望 24 年我们认为公司储备产品丰富，多轮测试论证下产品成功率更有保障，且有望丰富公司收入来源。 上半年确认多部影视热门剧集收入，影视业务延续聚焦战略 23H1 公司影视业务实现营收 7.6 亿元，去年同期为 6.4 亿元，其中主要为电视剧业务贡献，电视剧的毛利率为 15%。上半年公司出品的《星落凝成糖》《心想事成》《云襄传》《温暖的甜蜜的》《护心》《追光的日子》等项目陆续播出。影视业务上公司继续坚持精品化内容路线，在新项目的立项及开机中延续聚焦策略，储备项目包括《许你岁月静好》《特工任务》《只此江湖梦》《赤热》 等。 投资建议： 考虑到公司产品研发进程和排期情况略晚于我们此前预期，我们 下 调 公 司 23-25 年 收 入 分 别 为 89.6/105.6/118.4 亿 元 （ 前 值 为92.67/106.44/119.08 亿元），同比增长 16.9%/17.8%/12.1%；下调 23-25 年归母净利润分别为 11.5/16.4/20.1 亿元（前值为 15.33/18.74/20.18 亿元），同比变动-16.8%/+42.7%/+22.6%。对应 9 月 1 日收盘价， 23-25 年 PE 分别为 24/17/13 倍。维持“买入”评级。 风险提示： 游戏上线延期、流水不达预期，影视项目市场表现不达预期，行业监管趋严

     完美世界(002624) 完美世界发布中报业绩，23H1营业收入44.60亿元，同比+13.68%；归母净利润3.80亿元，同比-66.60%；扣非后净利润2.86亿元，同比-57.39%。分季度看，Q2营业收入25.56亿，同比+42.41%；归母净利1.39亿，同比-53.36%。产品周期调整，多类型产品储备丰富，下半年将在海外市场上线新品，重点产品测试反馈良好。维持买入评级。 支撑评级的要点 去年同期《幻塔》收入贡献较高，天龙2带来业绩增量。23H1公司网络游戏收入36.44亿元，同比-2.46%，收入占比81.71%，同比-13.52ppts，22H1公司出售美国研发工作室及相关欧美本地发行团队，相关欧美子公司自2022年2月起不再纳入合并范围。扣除上述合并范围变动的影响后，23H1游戏业务营业收入较上年同期持平。23H1影视业务收入7.65亿元，同比+537.97%，收入占比17.15%，同比+14.09ppts，主要为本期多部影视剧播出确认收入所致。公司代理产品《天龙八部2》于4月上线，最高来到畅销榜第五名，预计将随递延收入逐步确认反映在后续业绩中。 游戏产品储备丰富，部分产品预计先行上线海外市场。目前公司储备的重点自研游戏产品中殿堂级JRPG游戏新作《女神异闻录：夜幕魅影》已获版号，其余重点储备《乖离性百万亚瑟王：环》、《神魔大陆2》、端游《PerfectNewWorld》、《诛仙世界》已先后进行对外测试，玩家反馈良好，我们预计《神魔大陆2》和《一拳超人》有望在23H2先行上线海外市场，带来业绩增量，其他重点产品将在2024年陆续上线。 毛利率环比保持一致，研发费用率升高。23H1公司毛利率58.53%，同比-9.43ppts；销售/管理/研发费用率分别为17.11%/8.20%/23.80%，同比+4.03ppts/-0.74ppts/-3.02ppts。23Q2公司毛利率53.59%，同比-13.55ppts；销售/管理/研发费用率分别为20.41%/6.99%/19.87%，同比+7.28ppts/-1.76ppts/-7.32ppts。23H1毛利率大幅下滑的主要原因为各主营业务收入占比变化，毛利率较高的移动游戏业务收入占比同比下滑14.32ppts，而毛利率较低的影视相关业务收入占比提升。 估值 我们认为完美世界持续强化研运实力，重点产品表现亮眼，多款产品测试反映较好，自研产品储备丰富，部分游戏将在海外先行上线。由于23Q1原有游戏业绩贡献下滑，且预计新游上线带来较多销售费用，我们调整2023/24/25年归母净利润为10.19/15.58/20.71亿元，维持买入评级。 评级面临的主要风险 游戏监管超预期；宏观经济下滑；新游表现不及预期。

     完美世界(002624) 投资要点 事件：2023H1公司实现营收44.60亿元，yoy+13.68%，归母净利润3.80亿元，yoy-66.60%，扣非归母净利润2.86亿元，yoy-57.39%。其中，2023Q2实现营收25.56亿元，yoy+42.41%，qoq+34.27%，归母净利润1.39亿元，yoy-53.36%，qoq-42.55%，扣非归母净利润0.81亿元，yoy-68.28%，qoq-60.20%，业绩落入此前预告区间。 影视业务驱动营收增长，产品周期致游戏业务短暂承压。2023H1公司营收同比增长13.68%，主要由影视业务增长驱动。2023H1多部影视剧播出确认收入，影视业务实现营收7.65亿元，yoy+537.97%；游戏业务实现营收36.44亿元，yoy-2.46%，主要系2022Q1公司出售欧美子公司，相关子公司自2022年2月起不再纳入合并范围，扣除并表影响，2023H1游戏业务营收同比基本持平。利润端，2023H1游戏业务实现扣非净利润4.26亿元，yoy-42.77%，主要系1）2022H1《幻塔》流水处于生命周期内高位水平，贡献较大利润，2023H1《幻塔》步入流水成熟期，相应利润贡献较去年同期自然下滑；2）公司代理的《天龙八部2：飞龙战天》于2023/4/14公测，流水部分递延，但市场推广费用计入当期，对应Q2销售费用率达20.41%（yoy+7.28pct，qoq+7.73pct），收入费用错配致《天龙2》拖累Q2业绩，关注其在2023H2的利润释放情况。 自研新游相继开启测试，2024年有望迎来产品大年。公司在研游戏稳步推进，《女神异闻录：夜幕魅影》已于2023年8月开启第二轮测试，且已获得版号，《神魔大陆2》《一拳超人：世界》《乖离性百万亚瑟王：环》及端游《PerfectNewWorld》将于2023H2陆续开启测试，端游大作《诛仙世界》将于2023年12月进行压轴测试，此外《诛仙2》《代号：新世界》及多款开放世界游戏均稳步推进。我们看好公司自研产品周期于2024年开启，新游上线将推动业绩高增，关注重点游戏版号进展。 布局AI多环节应用，探索“游戏+AI”玩法创新。公司已将AI技术应用于研发管线的多个环节中，包括智能NPC、智能游戏助手、场景建模、AI绘画、AI剧情、AI配音等方面，同时公司积极探索AI创新玩法，例如根据玩家输入的内容，智能NPC会做出不同的回答，推动剧情走向，创造多样化的侦探解谜游戏体验。 盈利预测与投资评级：公司新游周期致2023年业绩承压，我们下调此前盈利预测，预计2023-2025年EPS分别为0.56/0.82/0.96元（前为0.79/0.94/1.06元），对应当前股价PE分别为25/17/14倍。看好公司自研新游于2024年逐步兑现，驱动业绩重启增长，维持“买入”评级。 风险提示：新游上线延期，新游表现不及预期，行业竞争加剧，行业监管风险

     完美世界(002624) 事件概述 8月30日，公司发布2023年半年报。报告期内，公司实现总营业收入44.60亿元，同比+13.68%；归属于上市公司股东的净利润3.80亿元，同比-66.60%；扣非归母净利润2.86亿元，同比-57.39%。2023年二季度，公司实现营业收入25.56亿元，同比+42.41%；归属于上市公司股东的净利润1.39亿元，同比-53.36%；扣非归母净利润0.81亿元，同比-68.28%。 业绩符合预告，前期高基数及新游贡献递延为利润下滑主因 报告期内，游戏业务实现收入36.44亿元，同比下降2.46%，主要原因为：1）国内市场重点游戏进入生命周期中段，流水自然下滑，对比《幻塔》初发行推高流水，高基数致公司利润降幅显著。2）新游《天龙八部2：飞龙战天》在上线初期集中进行市场推广，费用全部计入当期；玩家在充值递延计入未来期间，业绩贡献在报告期内尚未体现。 影视业务回暖，持续探索AI应用 报告期内，公司影视业务收入7.65亿元，同比增长537.97%，《星落凝成糖》《心想事成》《云襄传》《温暖的甜蜜的》《护心》《追光的日子》等精品电视剧播出，兼具市场热度与口碑，储备影视作品亦在制作、发行、排播过程中，有望持续增厚业绩。技术布局方面，报告期内公司内部成立AI中心，大力研究及推行AI技术的学习与应用。针对AI在游戏玩法中的应用，公司研发复合应用AIinGamePlay，根据玩家自主输入的不同内容，由AI大模型驱动的智能NPC会做出不同的回答，并伴随相应的表情及肢体行为，推动剧情走向，为玩家提供多样化的体验。公司还充分利用AI技术赋能，将其与虚拟数字人融合。 储备陆续测试，积极布局亚运电竞 新游《天龙八部2：飞龙战天》业绩贡献将逐步体现，公司后续储备丰富，公司自研的《神魔大陆2》《一拳超人：世界》《乖离性百万亚瑟王：环》及端游产品《PerfectNewWorld》预计将于近期开启新一轮测试，端游大作《诛仙世界》预计将于2023年12月进行压轴测试。此外，《女神异闻录：夜幕魅影》（已有版号）《诛仙2》《代号：新世界》等游戏也在积极研发过程中；基于原创IP开发的二次元都市题材开放世界冒险游戏、基于国产科幻动画大作《灵笼》IP研发的多人开放世界游戏、基于原创IP开发的二次元幻想题材开放世界游戏亦在稳步推进中。亚运电竞方面，公司作为《DOTA2》在中国大陆的独家运营商，积极组建相关的赛事和数据团队，全力支持和配合杭州亚组委和国家体育总局的筹备工作。 投资建议 参考公司产品上线节奏，我们调整此前的盈利预测，预计公司2023-2025年，实现营收分别为88/100/113亿元（上期预测为91/107/113亿元），实现归母净利润分别为15/17/20亿元（上期预测为17/20/22亿元）,EPS分别为0.76/0.88/1.07（上期预测为0.86/1.02/1.12元），对应2023年8月31日13.83元/股收盘价，PE分别为18、16、13倍，维持“增持”评级。 风险提示 新游上线节奏不及预期风险；税收优惠政策被取消风险；人才流失风险。

     完美世界(002624) 核心观点： 事件 公司发布 2023 年中报： 2023 年上半年公司实现总营业收入44.60 亿元，同比上升 13.68%；归属于上市公司股东的净利润 3.80亿元，同比下降 66.60%；扣非归母净利润 2.86 亿元，同比下降57.39%。其中 23Q2 公司实现营业收入 25.56 亿元，同比上升 42.41%；归属于上市公司股东的净利润 1.39 亿元，同比下降 53.36%；扣非归母净利润 0.81 亿元，同比下降 68.28%。 游戏业务企稳，新产品周期将开启 公司上半年游戏业务收入 36.44亿元，同比下降 2.46%，系去年同期出售海外游戏团队后相关业务不再纳入合并范围所致。上半年公司代理新游《天龙八部 2》公测，游戏在 App Store 游戏畅销榜最高排名第 5 位，后续将持续确认收入，为公司游戏业务提供增量。此外， 公司在大陆独家运营的《DOTA2》项目入选下半年的杭州亚运会比赛项目， 这有望增加游戏关注度，吸引玩家回流。 公司的储备游戏《一拳超人：世界》、《女神异闻录：夜幕魅影》、《乖离性百万亚瑟王：环》、《神魔大陆 2》、《PerfectNew World》等已经先后进行测试，玩家反馈良好。公司后续储备游戏充足且进度有序推进，新产品周期即将开启。 影视业务超预期，后续储备充足 2023 上半年公司影视业务收入7.65 亿元，同比增长 537.97%。 影视业务营收占总营收的比例达17.15%，较去年同期的 3.06%大幅提升 14 个百分点。公司 2023 上半年出品的《星落凝成糖》等精品电视剧表现良好，且后续储备的《许你岁月静好》等十余部影视作品正在制作、 发行、 排播过程中，影视业务的营收有望延续。 投 资 建 议 我 们 预 计 公 司 2023-2025 年 归 母 净 利 润 分 别 为15.71/18.30/21.30 亿元，分别同比增长 14.09% /16.52%/16.34%，对应EPS 分别为 0.81/0.94/1.10，对应 PE 分别为 17x/15x/13x，维持“推荐”评级。 风险提示 行业竞争加剧风险、行业政策趋严风险、 新游流水不及预期的风险、 人才流失及储备不足风险等。