珀莱雅(603605) 结论与建议： 业绩概要： 公司公告2024H1实现营收50亿，同比增38%，录得净利润7亿，同比增40.5%；2Q实现营收28.2亿，同比增40.6%，录得净利润约4亿，同比增36.8%。Q2业绩略好于我们预期。 点评： 公司上半年取得靓丽经营成果，各品牌强劲增长。以品牌看，上半年主品牌珀莱雅实现营收39.8亿，同比增37.8%，彩妆品牌彩棠实现营收5.8亿，同比增40.6%，洗护品牌OR实现营收1.4亿，同比增41.9%，油皮护肤品牌悦芙媞实现营收1.6亿，同比增22.4%，其他品牌实现营收1.3亿，同比增56.3%。Q2公司护肤品实现收入23.7亿，同比增41.7%，美容彩妆实现收入3.6亿，同比增33%，洗护类收入0.9亿，同比增42.8%。渠道看，上半年线上合计实现收入46.8亿，同比增40.5%，其中直营实现收入37亿，同比增40%；线下渠道持续调整优化，实现收入3亿，同比增8.9%。 大促影响Q2毛利、费率。H1毛利率同比下降0.69pct至69.82%，主要系Q2受618大促影响毛利率同比下降1.3pcts影响。费用方面，上半年期间费用率同比1.17pcts至51.72%，主要由于形象宣传推广费增加，使上半年销售费用率同比上升2.17pcts，H1股份支付费用减少使管理费用率同比下降1.57pcts至3.54%，管理费用率下降平滑了销售费用率上升的冲击。Q2期间费用率同比上升0.89pcts。 Q2经营活动现金净流入2.3亿（去年同期为7.7亿），主要受支付的货款、形象宣传推广费增加影响。 上半年公司品牌、产品、渠道打法明确，在大单品策略下，产品升级、推陈出新，各品牌大单品表现出色。我们预计下半年公司将延续“6*N”战略，依托持续提升的品牌影响力，继续巩固竞争优势，全年延续高质量增长可期。 维持盈利预测，预计2024-2026年将分别实现净利润15.5亿、19.3亿和23.7亿，分别同比增29.6%、24.7%和22.7%，EPS分别为3.90元、4.86元和5.97元，当前股价对应PE分别为22倍、17倍和14倍，公司竞争优势明确，上调至“买进”。 风险提示：新品牌孵化不及预期，线上增长不及预期，费用增长超预期

     珀莱雅(603605) 事件：珀莱雅披露2024半年度业绩。24H1，公司实现营收50.01亿元，yoy+37.90%；归母净利润7.02亿元，yoy+40.48%；扣非归母净利6.79亿元，yoy+41.78%。单Q2看，公司实现营收28.20亿元，yoy+40.59%；归母净利润3.99亿元，yoy+36.84%；扣非归母净利3.87亿元，yoy+37.76%。 主品牌珀莱雅保持稳健高增，第二梯队品牌彩棠、OR接力成长，24H1公司整体收入同比+38%。24H1公司实现营收50.01亿元，同比+37.90%；分品牌来看：1）主品牌珀莱雅：24H1实现营收39.81亿元/yoy+37.67%，收入占比79.71%/yoy-1.02pct；品牌持续夯实“大单品”策略，24H1对“红宝石系列”和“源力系列”核心大单品进行升级，推出源力面霜2.0（应用创新成分“XVII型重组胶原蛋白”）、红宝石精华3.0（将中国美妆领域首款专利环肽新原料与专研双A组合结合）；同时推出针对油皮的“净源系列”产品线、主打提亮的“光学系列”以及防晒领域的全新盾护防晒，不断进行品类延伸，提升品牌整体价值。2）彩棠：24H1实现营收5.82亿元/yoy+40.57%，收入占比 11.66%/yoy+0.40pct；彩棠持续夯实面部彩妆品类大单品矩阵，三色修容盘、双色高光盘、三色腮红盘等大单品在天猫渠道均稳居各类目TOP排名；同时品牌进一步发力底妆赛道，新推透明蜜粉饼、匀衡柔光气垫（混合肌）、干皮粉霜、争青唇冻等单品。3）其他自有品牌：①OR：24H1实现营收1.38亿元/yoy+41.91%，收入占比2.76%/yoy+0.34pct；品牌不断提升“亚洲头皮健康专家”的品牌心智，持续提升核心产品的消费者渗透率，多款大单品表现亮眼，“OR净养控油头皮凝露”获24H1天猫头皮预洗类目排名第1、天猫头皮预洗类目市占率超10%，第二大单品“OR育发液”在24年“618”活动期间获天猫头皮精华热销榜第2。②悦芙媞：24H1实现营收1.61亿元/yoy+22.35%，收入占比3.22%/yoy-0.19pct；24H1悦芙媞品牌持续深化“油皮护肤专家”的品牌认知，通过联名IP Loopy、举办“Realme，Soloopy”主题活动等，进一步渗透到年轻消费群体中；同时新推点痘精华、豆乳卸妆膏、雪糕防晒（升级）新品，不断完善升级产品矩阵。③其它品牌：24H1实现营收1.32亿元/yoy+56.29%，收入占比2.65%/yoy+0.47pct；24H1推出定位专研头皮微生态的功效洗护品牌惊时Awaken Seeds，孵化新品牌打开公司成长空间。 盈利能力较为稳定，24H1归母净利率同比+0.26pct至14.03%。1）毛利率端：24H1/Q2，公司毛利率为69.82%/69.60%，同比-0.69/-1.30pct。2）费用率端：24H1/Q2，公司销售费用率为46.78%/46.73%，同比+3.22/+2.90pct，主要系形象宣传推广费增加；管理费用率为3.54%/2.82%，同比-1.76/-2.01pct，主要系股份支付费用减少；研发费用率为1.89%/1.69%，同比-0.63/-0.29pct。 3）净利率端：24H1/Q2，公司归母净利率为14.03%/14.15%，同比+0.26/-0.39pct；扣非归母净利率为13.58%/13.72%，同比+0.37/-0.28pct。 投资建议：公司为国内大众化妆品龙头，短期看好“双11”大促对公司销售增长的促进作用；中长期来看，在“6*N战略”和大单品品牌发展战略的指引下，公司有望维持珀莱雅主品牌稳健增长态势，打造彩棠、OR、悦芙媞等品牌为新增长极，我们预计24-26年归母净利润为15.60/19.22/23.62亿元，同比增速+30.7%/+23.2%/+22.9%，当前股价对应24-26年PE分别为22x、17x、14x，维持“推荐”评级。 风险提示：行业竞争加剧；新品研发进度不及预期；消费者需求变化。

     珀莱雅(603605) 事件回顾 公司公布2024年半年报，24H1公司实现营收50.01亿元，yoy+37.90%；归母净利润7.02亿元，yoy+40.48%；扣非归母净利6.79亿元，yoy+41.78%。其中24Q2，公司实现营收28.20亿元，yoy+40.59%；归母净利润3.99亿元，yoy+36.84%；扣非归母净利3.87亿元，yoy+37.76%。公司收入业绩略超预期。 事件点评 红宝石系列等大单品驱动主品牌快速增长，线下新零售渠道靓丽。分品牌看，24H1珀莱雅营收39.81亿元，同比+37.67%；彩棠营收5.82亿元，同比+40.57%，OR营收1.38亿元，同比+41.91%；悦芙媞营收1.61亿元，同比+22.35%；其他品牌营收1.32亿元，同比+56.29%；主品牌在红宝石系列、源力修复系列等带动下持续高增长。分渠道看，24H1线上/线下分别收入46.80/3.14亿元，分别同比+41%/+9%，其中线上直营/分销实现收入37.24/9.56亿元，分别同比+40%/+43%，线下日化/其他营收2.23/0.91亿元，同比-8%/+92%，线上分销加速增长，新零售渠道驱动线下增长。 优化管理费用率，H1归母净利率微升。24H1/Q2毛利率为69.82%/69.60%，同比-0.69/-1.30pct，受大促价格因素以及高毛利线上占比较高等因素影响毛利率提升乏力；24H1/Q2销售费用率为46.78%/46.73%，同比+3.22/+2.90pct，流量成本上行带来销售费用率提升；24H1/Q2管理费用率为3.54%/2.82%，同比-1.76/-2.01pct，主要系股权激励费用减少；24H1/Q2研发费用率为1.89%/1.69%，同比-0.63/-0.29pct。综上，公司24H1/Q2归母净利率为14.03%/14.15%，同比+0.26/-0.39pct；扣非归母净利率为13.58%/13.72%，同比+0.37/-0.28pct。 盈利预测及投资建议：公司通过主品牌大单品优异表现以及多品牌布局持续超越行业增长，盈利能力稳中有升，我们上调公司盈利预测，预计24年-26年归母净利润分别为15.8亿元/19.2亿元/23.4亿元，对应PE为21倍/17倍/14倍，维持“买入”评级。 风险提示： 行业景气度不及预期，大单品接力不及预期，竞争加剧+流量成本压力拖累净利率。

     珀莱雅(603605) 公司发布2024年半年度报告： （1）2024年上半年，公司实现营业收入50.01亿元/+37.90%，归母净利润7.02亿元/+40.48%，扣非归母净利润6.79亿元/+41.78%，经营活动现金流量净额6.62亿元/-43.95%，主要是由于618活动提前和支付节点变化导致货款支付周期变化。 （2）2024年第二季度，公司实现营业收入28.20亿元/+40.59%，归母净利润3.99亿元/+36.84%，扣非归母净利润3.87亿元/+37.76%，经营活动现金流量净额2.31亿元/-70.03%。 毛利率略微下滑，费用整体管控良好： （1）2024年上半年，归母净利率14.03%/+0.26pct，盈利能力略有提升，毛利率69.82%/-0.69pct，略微下滑主要是由于产品折扣力度加大；销售费用率46.78%/+3.22pcts，主要是公司加大了品牌推广和达播营销投入；管理费用率3.54%/-1.76pcts，体现了公司管理效率的提升；研发费用率1.89%/-0.63pct，在合理范围内浮动。 （2）2024年第二季度，归母净利率14.15%/-0.39pct，毛利率69.60%/-1.30pcts；销售费用率46.73%/+2.90pcts；管理费用率2.82%/-2.01pcts；研发费用率1.69%/-0.29pct。 品牌增长多点开花，新品丰富大单品矩阵： 1）珀莱雅：2024H1营收39.81亿元/+37.67%，占比79.71%，升级“红宝石系列”和“源力系列”核心大单品，添加独家成分，新推出针对油皮问题的“净源系列”、具备提亮功效的“光学系列”以及防晒新品盾护防晒。 2）彩棠：2024H1营收5.82亿元/+40.57%，占比11.66%，深耕底妆赛道，“小圆管粉底液”逐渐起量，618活动期间位列天猫粉底液类目国货首位。 3）OR：2024H1营收1.38亿元/+41.91%，占比2.76%，持续攻占消费者心智，夯实控油修护洗发产品，发力新品护发精油。 4）悦芙媞：2024H1营收1.61亿元/+22.35%，占比3.22%，迎合核心568543899年轻群体，与IP Loopy联名，市场反响热烈。 线上渠道高速增长，线下渠道形象升级： 1）2024H1线上渠道整体营收46.80亿元/+40.52%，占比93.69%。其中，直营营收37.24亿元/+40.01%，占比74.56%；分销营收9.56亿元/+42.52%，占比19.13%。线上坚持精细化运营，触达品牌核心人群，618活动期间珀莱雅品牌位列天猫、抖音美妆成交额第一名。2）2024H1线下渠道整体营收3.14亿元/+8.85%，占比6.31%。其中日化营收2.23亿元/-7.66%，占比4.46%。公司利用线下渠道扩大品牌知名度，百货方面推进转直营，升级现有网点，另外推进新零售，展示年轻化的品牌形象。 投资建议： 买入-A投资评级，6个月目标价116.53元。我们预计公司2024年-2026年的收入增速分别为23.3%、22.3%、21.6%，净利润的增速分别为29.1%、26.4%、23.7%，给予买入-A的投资评级，6个月目标价为116.53元，相当于2024年30倍的动态市盈率。 风险提示：市场竞争加剧，品牌推广不及预期，平台销售费用提升，产品推广不及预期等。

     珀莱雅(603605) 投资要点: 公司业绩维持亮眼增长，24H1归母净利润同比+40.48%。2024H1，公司实现营收50.01亿元（同比+37.90%），归母净利润7.02亿元（同比+40.48%），扣非归母净利润6.79亿元（同比+41.78%），业绩维持亮眼增长。分季度看，Q1/Q2公司分别实现营收同比+34.56%/+40.59%，归母净利润同比+45.58%/+36.84%，扣非归母净利润同比+47.50%/+37.76%。2024H1，公司经营活动产生的现金流净额为6.62亿元（同比-43.95%），同比下滑主因销售费用同比增加以及支付货款周期变动影响。 主品牌珀莱雅持续升级核心大单品，多个子品牌体量提升。（1）珀莱雅：主品牌珀莱雅坚持深耕“大单品策略”，升级“红宝石系列”和“源力系列”核心大单品。“源力面霜2.0”首次应用全球独创成分“XVII型重组胶原蛋白”，聚焦抗初老；“红宝石精华3.0”将采用独家胶原自启科技，实现进阶抗皱。同时，公司推出针对油皮肌肤的“净源系列”全新产品线，上新“光学系列”和全新盾护防晒。24H1，主品牌珀莱雅收入39.81亿元（同比+37.67%），占主营业务收入比例为79.71%。珀莱雅品牌2024上半年在天猫平台表现优异，精华品类、面霜品类均排名第1，贴片面膜排名第2，面部护理套装排名第2，眼霜排名第4。（2）彩棠：持续夯实面部彩妆品类大单品矩阵，2024上半年核心单品“三色修容盘”、“双色高光盘”、“三色遮瑕盘”、“大师妆前乳”、“三色腮红盘”均在各类目排名前列。24H1，彩棠收入5.82亿元（同比+40.57%），占主营业务收入比例提升至11.66%。（3）OR：OR持续深化品牌“亚洲头皮健康养护专家”心智，持续提升大单品市占率。2024上半年，“OR净养控油头皮凝露”和第二单品“OR育发液”排名前列，24H1，OR实现收入1.38亿元（同比+41.91%），占主营业务收入比例为2.76%。（4）悦芙媞：持续深化“油皮护肤专家”品牌认知，联名IP Loopy，新推清洁线Loopy限定款和相关主题活动。24H1，悦芙媞实现收入1.61亿元（同比+22.35%），占主营业务收入比例提升至3.22%。 线上渠道持续高速增长，线下持续优化门店结构。（1）线上：24H1，公司线上渠道实现收入46.80亿元（同比+40.52%），延续高速增长，占主 数据来源：携宁科技云估值，万联证券研究所 营业务收入比例提升至93.69%。其中，线上直营/分销渠道分别同比+40.01%/42.52%至37.24亿元/9.56亿元。2024年上半年，珀莱雅天猫旗舰店成交额首次在天猫美妆排名第1，珀莱雅品牌成交额在抖音、京东美妆分别排名第2、第5。（2）线下：2024年，公司持续优化门店结构，推进头部系统向直营模式的转变。持续开拓新型商城集合店合作，升级消费体验。公司线下渠道营收3.14亿元（同比+8.85%），占主营业务比例为6.31%。 净利率小幅下降，形象宣传推广费增加拉升销售费用率。24H1，公司毛利率同比降低0.69个pct至69.82%，主因线上直营渠道毛利率下降，618促销力度加大；净利率同比小幅降低0.09个pct至14.47%。费用率方面，24H1，公司销售/管理/研发费用率分别为46.78%/3.54%/1.89%，同比分别+3.22/-1.76/-0.63个pct。其中，销售费用率同比提升主因形象宣传推广费增加，管理费用率降低主因股份支付费用减少。 盈利预测与投资建议：公司是国货化妆品龙头企业，近年来持续夯实大单品策略，主品牌珀莱雅稳健增长，子品牌彩棠、OR、悦芙媞等收入体量快速提升。我们维持此前的盈利预测不变，预计公司2024-2026年的归母净利润分别为15.99/19.70/24.07亿元，对应2024年8月27日收盘价的PE分别为21/17/14倍，维持“增持”评级。 风险因素：宏观经济下行风险、市场竞争加剧风险、品牌孵化不及预期风险。

     珀莱雅(603605) 投资要点 珀莱雅24H1业绩超预期，经营质量持续向好。1）24H1：实现营业收入50.01亿元/+37.90%，主要由线上渠道推动，毛利率69.82%/-0.69pcts，归母净利润7.02亿/+40.48%，主要系营业收入上升与管理费用下降。销售费用率46.78%/+3.22pcts，主要系形象宣传推广费增加所致；2）24Q2：实现营业收入28.20亿/+40.59%，归母净利润3.99亿/+36.84%。 爆款单品+渠道裂变，看好主品牌迈向百亿规模。24H1年珀莱雅品牌营收39.81亿/+37.67%，（1）分产品看：24H1针对红宝石系列及源力系列进行升级，推出红宝石精华3.0、源力面霜2.0，保证大单品系列的产品丰富度；推新方面，针对油皮问题推出“净源系列”，“光学系列”和盾护防晒扩展提亮、防晒领域布局，坚守“大单品战略”并取得了天猫平台精华品类和面霜品类双料第一。（2）分渠道看：天猫渠道为基本盘，持续提升品牌大单品渗透，加大套装投放力度，天猫旗舰店于618期间获得美妆第1和快消第1，在24H1获得美妆类目第1；抖音渠道进一步完善品牌矩阵账号搭建、完成多品分布策略，深度合作垂类达人，完成种草与销售3M品效合一，24H1获得美妆第1、国货第1；公司积极探索百货渠道，持续优化门-24.01店结构、升级柜台品牌形象，随着百货渠道逐步开拓可夯实品牌力。 14.92 优秀单品+多梯次产品矩阵，多个子品牌全面开花。（1）彩棠：24H1实现营收5.82亿/+40.57%，夯实面部彩妆大单品矩阵的同时发力底妆赛道，新推透明蜜粉饼、匀衡柔光气垫（混合肌）、干皮粉霜、争青唇冻等新品，618期间，小圆管粉底液位列粉底类国货第1，透明蜜粉饼获粉饼类第8；（2）悦芙媞：24H1营收1.61亿/+22.35%，修红精华高增速，24H1陆续推出点痘精华、豆乳卸妆膏、雪糕防晒（升级）等多款新品，与知名IP LOPPY联动推出限定款，适配年轻群体情绪消费需求，泥膜限定款于38活动期间获得天猫涂抹面膜好评榜、涂抹面膜回购榜第1；（3）OR：24H1营收1.38亿/+41.91%，OR清爽蓬松洗发水大单品持续提高渗透，补充第二梯队的控油洗发水、修护洗发水等新品，“OR净养控油头皮凝露”获天猫头皮预洗类目排名第1、天猫头皮预洗类目市占率超10%。 投资建议：爆款单品+多品牌矩阵巩固+全渠营销实现业绩跃升，品牌国货龙头地位进一步夯实；珀莱雅不断推新完善大单品矩阵，运营能力和品牌战略逐步完善，子品牌新品抓住色彩类彩妆、高端头皮洗护等细分领域高质量上新；公司在短期销售数据，中期品牌矩阵和长期竞争力多维度表现优秀。预计24-26年营收为118.30亿/142.78亿/165.69亿，归母净利润为15.49亿/18.69亿/21.69亿，对应PE为22.01X/18.24X/15.71X，看好组织、管理效能持续释放，维持“买入”评级！ 风险提示：核心管理层变动、化妆品行业景气度下降风险、化妆品竞争加剧风险、子品牌孵化不及预期、新产品推广情况不及预期。

     珀莱雅(603605) 投资要点 旗下品牌产品矩阵丰富，满足不同消费者需求 珀莱雅于2003年成立，2017年A股上市，经过多年经营，成长为国货美妆龙头公司，旗下拥有“珀莱雅”、“彩棠”、“Off&Relax”、“悦芙媞”、“CORRECTORS”、“INSBAHA原色波塔”、“优资莱”、“韩雅”等品牌，产品覆盖大众精致护肤、彩妆、洗护、高功效护肤等领域，公司致力于向不同年龄段、不同收入区间、不同肌肤类型的客户提供符合她们需求的产品，提升市场竞争力。 公司表现持续超预期，营业收入&归母净利润均呈双位数增长 公司2023&2024一季度业绩均超预期，公司线上销售规模不断扩大，带动总营业收入增长，其中，线上直营渠道增长显著。公司营业收入从2019年的31.24亿元增长至2023年的88.90亿元，复合增长率为29.94%。公司归母净利润从2019年的3.93亿元增长至2023年的11.94亿元，复合增长率为32.05%。2024Q1公司分别实现营业收入、归母净利润21.82/3.03亿元，同比增长34.56%/45.58%，公司仍然处于高速成长状态。 公司持续夯实大单品策略，彩棠销售收入初具规模 2020年2月，珀莱雅推出首款大单品——红宝石精华，内涵双效六胜肽-1、超分子维A醇，能有效对抗皱纹，是兼具功能和性价比的产品。2020年4月，公司推出第二款大单品——双抗精华，含有肌肤氧化防护盾LIPOCHROMAN-6、抗氧永动机EUK-134、珍稀天然抗氧化剂麦角硫因等成分，起到抗初老的作用。红宝石精华+双抗精华，形成了早C晚A的组合。 2023年，旗下彩妆品牌——彩棠营业收入突破10亿大关，同比增长75%，成为珀莱雅旗下第二大品牌。预计彩棠营收规模将继续在2024年保持高速增长。 投资建议 我们预计公司2024-2026年公司总营业收入为112.61/137.45/161.91亿元，同比增长26.47%/22.06%/17.79%；公司归母净利润为15.79/18.22/20.79亿元，同比增长32.30%/19.13%/14.53%。采用PE估值法，对标行业内可比公司，我们给予公司2024年30xPE的估值，目标价119.14元/股，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示 消费复苏不及预期风险；大单品销量不及预期风险；产品研发不及预期风险；管理层变动风险；新品推广不及预期风险；销售渠道受政策影响风险。

     珀莱雅(603605) 投资要点： 公司概况：作为国货美妆龙头，珀莱雅致力于构建新国货化妆品产品平台，主要从事于化妆品产品的研发、生产和销售。目前，公司已形成了包括“珀莱雅”、“彩棠”、“Off&Relax”、“悦芙媞”、“CORRECTORS”、“INSBAHA原色波塔”、“优资莱”、“韩雅”、“惊时”等在内的多品牌矩阵，不仅涵盖了大众精致护肤、彩妆、洗护、高功效护肤等多个美妆领域，还覆盖了宽年龄段、宽收入区间，多层次的客户群。经营模式方面，公司采用线上渠道为主，线下渠道并行的销售模式，以及自主生产为主，OEM为辅的生产模式。 公司未来看点：产品端：大单品持续迭代夯实规模基本盘，多元布局打开成长上限。1）参考海外国际大单品超10年以上的生命周期，珀莱雅品牌核心大单品自推出至今均不到5年，再叠加产品持续进行纵向迭代升级和横向衍生，珀莱雅品牌成长空间广阔。目前，珀莱雅红宝石、双抗、源力、能量四大系列均延伸出了水、乳、眼霜、面霜等多个细分品类，大单品的带动效应进一步放大，量增趋势显著。2）相较于单一品牌在市场波动或竞争加剧所面临的风险，多品牌发展的模式不仅能分散风险，还能提高企业的稳定性。公司搭建了珀莱雅为主，彩棠、off&relax、悦芙媞等品牌在内的多品牌矩阵，进一步提升了抗风险能力。其中，子品牌彩棠2023年营收为10.01亿元，同比增长75%，营收占比提升至11.21%，已成为公司第二增长极。此外，其他品牌增长势头也较为强劲。营销端：以消费者为核心，成功运营方法论有望持续复制。在珀莱雅二十周年战略发布会上，总经理方玉友再次强调了“6*N”的长期战略。其中，区别于之前“话题性产品+头部KOL炒作+不断圈层扩张”的营销模式，新策略一切以消费者为核心进行业务规划，并事先针对消费者需求进行产品开发和研发体系搭建。而红宝石面霜推广的大获成功也就非常好的验证这个策略的成功。此外，珀莱雅现在目标客群为一线、新一线及二线城市的新锐白领和Z世代为主。公司也更注重提升品牌在年轻消费者群体中的曝光度和影响力。整体而言，我们认为随着年轻人群成为国内护肤品消费的主体，消费行为不断改变，年轻化的品牌定位，以及已被验证可行运营方法论或将为品牌抢占先发优势，从而为品牌持续增长打下坚实基础。 盈利预测与投资建议：维持公司“买入”评级。预计公司2024-2026年营业收入分别为113.37/137.19/160.24亿元（增速分别为27%/21%/17%），归母净利润分别为15.83/18.99/22.34亿元（增速分别为33%/20%/18%），EPS分别为3.99/4.79/5.63元，当前市值对应PE分别为26x/22x/19x。考虑到：1）2024年，公司营收增速预计在20%以上，利润增速预计在30%以上；2）根据iFind一致预期，截止2024年7月3日，可比公司贝泰妮、丸美股份、上海家化2024年业绩对应的PE分别为21.4、37.73、18.41倍，PE平均值为25.85倍；作为国货美妆龙头，珀莱雅战略规划清晰且具有前瞻性，多元化业务布局优势凸显、渠道和营销模式也更为成熟，我们给予公司2024年27-33倍PE估值，目标市值为427.43-506.58亿元，对应目标价为107.73-127.68元。维持公司“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动风险；行业政策变化风险；市场竞争加剧风险；产品研发和注册风险；产品质量风险等。

     珀莱雅(603605) Proya reported impressive results during the 618 promotion event with totalGMV ranking top/second on Tmall/Douyin’s cosmetic sector, buoyed byeffective hero product strategy and possibly more discounts. GMV growthreached +70%/+110% YoY on Tmall/Douyin, largely surpassing the platforms’sector total and international peers. Growth might be lower at the revenue levelas the return rate is raising industrywide. Proya makeup/hair care brands’ranking climbed to the top/top 10 on Tmall for the first time, suggesting newbrand development is proceeding well. We raise our 2024E/25E earningsestimates by c.20% to reflect success in 618 and solid 4Q23/1Q24 earnings.Maintain BUY with TP revised to RMB135.57, reflecting 35x 2024E P/E. Impressive 618: retained throne on Tmall, ranked 2nd on Douyin.Based on data from third-party statistics, during the 618 shopping festival,Proya’s GMV maintained its champion status on Tmall and ranked secondon Douyin in cosmetic sector (behind Kans), surpassing all internationalpeers (Figure 1). YoY growth reached +70% and +110%, respectively,significantly outperforming the cosmetics GMV growth on platforms (-13.3% for Tmall+JD+PDD, +47.6% for Douyin) (Figure 2-3). The successis primarily due to: 1) effectiveness of the hero product strategy. Mainskincare brand ranked the first/second by GMV on Tmall/Douyin,respectively. 2) Possibly more discounts were offered as our preliminaryestimates indicate that Proya offered 7% more discount during 618compared to Double 11 2023 on Li Jiaqi's live broadcast event (Figure 4). Makeup made its debut to the top, hair care entered top 10. During618, GMV of Timage on Tmall's makeup ranking reached the top for thefirst time (ranked the 7th/2nd during 2023’s 618 and 2023’s Double 11),with 80% YoY growth in GMV on Tmall, significantly outpacing theindustry's -14.2% (Tmall+JD+PDD). The company's makeup GMV on theDouyin platform remained flat YoY, possibly due to a strategic decision toforgo platforms with intense competition and higher cost. Hair care brand,Off&Relex (OR), made a notable entry into the top 10 of Tmall's hair caresector, with a 70% YoY increase in GMV. We believe that after this initialbreakthrough, OR is poised to become the company's next star brand. Raise estimates. We raise 2024/25E revenue by c.20%. With a relativelystable GPM, we also lift NP estimates by c.20% in 2024/25E to reflect thesuccess in 618 and the solid 4Q23 & 1Q24 earnings (+39% & +46% YoY).Maintain BUY with TP revised to RMB15.57, representing 35x 2024E P/E.Risks: worse-than-expected macro climate, surprisingly high return ratefor 618 events, selling expense surge, and management changes

     珀莱雅(603605) 结论与建议： 事件概要： 据公司战报及青眼情报，618期间旗下各大品牌表现出色。其中，珀莱雅、彩棠销售额分别位列天猫护肤、彩妆类目榜首，GMV分别同比增70%+和80%+；抖音方面，珀莱雅占据美妆成交金额榜首，GMV同比增110%+，彩棠位列第十，GMV与去年同期持平；OR、悦芙媞均有不俗表现，OR天猫GMV同比增70%+，悦芙媞拼多多GMV同比增140%+。 点评： 主品牌及第二曲线势头强劲。618期间，平台大促规则删繁就简，品牌之间的竞争进一步加大，公司主品牌珀莱雅和彩妆品牌彩棠大促期间取得优异的成绩。其中，珀莱雅在天猫、抖音、京东国货美妆、唯品会国货美妆、拼多多等多平台成交金额第一；彩棠三色修容、三色遮瑕、小圆管粉底液、大师妆前乳等多个产品取得多平台细分类目TOP5的好成绩，表明公司主品牌及第二曲线影响力正不断凝实。此外，青眼情报数据显示，1-5月线上渠道美妆类目中，珀莱雅品牌势能强劲，以46.4亿GMV位列榜单第二，为国货第一，上半年业绩确定性进一步提升（Q1营收、净利润分别为21.8亿和3亿，分别同比增34.6%和45.6%）。 大单品战略卓有成效，新品研发同步推进。我们预计公司将持续推进大单品配方升级和新品研发，主品牌来看，今年以来，陆续对源力面霜、红宝石精华等进行配方升级，幷推出盾护、净源油皮水等新品，在完善大单品矩阵的同时，目标客群用粘性提升；主品牌以外，去年底彩棠小圆管粉底液全新上市，底妆产品布局进一步完善，品牌竞争力和业绩贡献有望逐步提升。 我们预计下半年6*N战略将继续深入推进，大单品竞争力将持续提升。渠道看，线上自营仍将为营收主力，抖音等新晋平台自播能力将继续加强，全年业绩向好态势不变。中长期看，公司战略明确，综合性美妆集团已有雏形，此外，公司杭州龙坞研发中心和上海研发中心于去年底投入使用，自研能力得到强化，竞争优势有望不断巩固。 维持盈利预测，预计2024-2026年将分别实现净利润15.5亿、19.3亿和23.7亿，分别同比增29.6%、24.7%和22.7%，EPS分别为3.90元、4.86元和5.96元，当前股价对应PE分别为27倍、22倍和18倍，当前估值合理，然而考虑近期市场情绪低迷，暂调整至“区间操作”的投资建议。 风险提示：新品牌孵化不及预期，线上增长不及预期，费用增长超预期

     珀莱雅(603605) 投资要点： 公司定位为国货化妆品龙头，迈入高质量增长阶段。公司深耕行业二十余载，由日化专营店的大众品牌成长为国货化妆品龙头，公司通过内生孵化+投资合作构造多品牌矩阵，全面覆盖护肤、美妆、洗护等多个细分领域，旗下品牌矩阵包括珀莱雅、彩棠、悦芙媞、优资莱、CORRECTORS、Off&Relax等。2017-2023年公司营收/归母净利润CAGR均维持在30%以上，24Q1实现营收21.82亿，同比+34.56%，归母净利润为3.03亿，同比+45.58%，收入及利润均超预期，三八大促期间，主品牌珀莱雅在天猫力压一众外资品牌登顶美妆类目TOP1。 产品端：品牌策略因势而变，大单品策略效果显著。早期公司主推平价套盒产品，彼时布局二三线线下渠道；2018年公司成功推出爆品“泡泡面膜”，在打开品牌知名度的同时奠定转型年轻化的坚实基础，但爆品策略依靠强营销驱动短期高速增长，生命周期较短且易被其他品牌效仿及分流；2020公司将渠道驱动转型至产品驱动，深耕大单品策略，陆续推出红宝石精华、双抗精华、源力精华等大单品，且围绕大单品进行迭代升级及套系销售。具体而言，一方面横向延伸大单品产品矩阵，由精华类单品扩展至水乳、面霜等，产品力得到验证后更易吸引复购，另一方面围绕现有大单品进行成分、包装、功效等维度进行持续纵向迭代升级，在产品功效迭代的同时拓宽品牌价格带。 渠道端：精准把握历次渠道变迁红利，抖音渠道表现亮眼。当前渠道模式为线上为主＋线下并行。早期公司借线下CS渠道成功建立扎实渠道网络，随着传统线下渠道增速放缓，公司精准把握线上红利，线上渠道营收占比从2018年的44%快速攀升至2023年的93%，公司一方面凭借强运营能力仍在天猫渠道维持高于平台的增速，另一方面逐步将营销投放倾斜至抖音、小红书、微信、微博及垂直兴趣平台等。其中抖音策略为品牌自播为主＋达播为辅，公司早期探索抖音平台以达人直播为起点，后逐步提升自播占比，主因系达播通常要求高价坑位费及低于市场折扣力度，自播虽在拓新效果上弱于达播，但自播粉丝粘性较强且可控制成本，在品牌调整营销战略时，自播也可快速做出反应。根据蝉魔方，抖音直播中达播及自播的比例由2021年5:5调整至2023年10月的4:6，自播占比逐渐提升，驱动品牌长线健康发展。 研发端：夯实研发实力，构筑核心竞争壁垒。公司研发模式为以自主研发为主＋产学研相结合为辅，在基础研究、配方开发、原料、功效及安全性评估等多个领域保持行业领先。2021年公司成立国际科学研究院，通过战略合作＋产学研融合方式提升技术水平，具体而言，在产学研相结合领域，公司与中国科学院微生物研究所、浙江湃肽生物股份有限公司等签订战略合作协议；在战略合作领域，公司深度整合全球研发力量，与多个全球科技实验室达成合作，公司与前端科研机构及顶级原料供应商强强联合，持续完善从原料端到成品端关键步骤的研发技术，通过不断地研发创新构筑自身高竞争壁垒。 盈利预测与估值：预计公司2024-2026年实现营业收入114.3/139.3/166.5亿元，同比增速分别为28.4%/21.9%/19.5%，实现归母净利润15.1/18.5/22.3亿元，同比增速分别为26.3%/22.4%/20.7%，我们选取丸美股份、贝泰妮及华熙生物作为可比公司，2024年平均PE为29倍，公司大单品策略成效显著，持续提升品牌价值，主品牌珀莱雅成长路径清晰，彩棠处于高速增长阶段，强运营能力驱动多渠道发力，管理层组织效率及管理能力较为优异，公司成长逻辑清晰，业绩增长确定性较高，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：化妆品行业竞争加剧风险；电商渠道竞争加剧风险；新品孵化风险。