北新建材(000786) 投资要点 事件：公司公布2023年年报，报告期内实现营收、归母净利润和扣非归母净利润分别为224.26、35.24、34.95亿，分别同比+11.27%、+12.07%、+31.75%，2023Q4实现营收、归母净利润和扣非归母净利润分别为53.77、7.68和7.87亿，分别同比+15.02%、-3.44%和+117.32%。 事件：公司公布2024年一季报，报告期内实现营收、归母净利润和扣非归母净利润分别为59.44、8.22、7.91亿，分别同比+24.62%、+38.11%、+40.68%。 2023年石膏板量增价稳，成本下降大幅提升盈利水平。石膏板下游需求端来看，2023年地产竣工同比+17%，良好需求环境带动公司石膏板销量达21.72亿平，同比+3.78%。2023年公司石膏板业务实现收入137.66亿，同比+3%，石膏板业务销量和销售收入增速基本匹配，销售均价为6.34元/平，同比-0.75%。公司石膏板价格在2023年原材料成本持续下行的背景下维持基本稳定，呈现出较强韧性，充分凸显自身高市占所带来的强定价力。在产品价格维持稳定的背景下，公司石膏板业务毛利率同比+3.54pcts，充分享受到原材料降价带来的红利。 2023年防水业务收入增幅领先行业，盈利水平显著提升。2023年北新防水实现收入39.03亿元，同比+24.1%，收入取得快速增长，且增速水平领先行业，我们预计背后原因是：1）利用北新央企资源优势，充分进行客户协同，央国企客户突破取得显著成效；2）营销端发力，加深渠道开拓，经销商网络持续加密。2023年北新防水毛利率为19.12%，同比+2.08pcts，毛利率水平明显提升，我们预计背后原因是：1）加强成本管理，成本质量控制水平提升，防水业务成本有所下降；2）沥青、丙烯酸等核心原材料价格同比下行。 现金牛标杆依旧，2023年分红比例有所提升。2023年公司收现比为102.45%，净利润现金含量为134.35%，净利润现金含量同比+17.51pcts。2023年公司利润分配预案显示共分配现金股利14.11亿，占当年归属于上市公司股东净利润的比例为40.03%，同比提升4.75pcts。 股权激励激发组织活力，2024Q1业绩超预期。根据公司此前发布的限制性股票激励计划，2024年相较于2022年，归母扣非净利润复合增长率要不低于27.7%，即2024年归母扣非净利润要达到42.64亿的绝对值，同比2023年增长22%，此次股权激励计划首次授予对象共计347人，涉及公司各业务板块核心经营骨干，或将充分激发经营组织上下干事创业活力，使得北新建材“央企实力+民企活力”的经营管理能力再次深化，2024Q1公司收入和利润增速双双超出市场预期，取得股权激励第一个考核年的开门红，业绩快速增长的同时，2024Q1经营活动现金净流量为-0.26亿，经营净现金流出同比大幅收窄，2024Q1公司毛利率和净利率水平分别同比+1.74pct和+1.44pct，盈利水平亦有提升。 北新建材观点重申：公司是石膏板行业龙头，国内制造业的极致典范，未来仍具备较强的成长性。核心看点在于：1）石膏板低成本和高定价权优势凸显，高端化提升盈利。公司成本优势和高定价权领先行业，截至2023年末产能35.03亿平，中长期目标50亿平，成本优势和定价权将进一步巩固。随着龙牌、泰山牌等中高端产品占比提升，产品价格以及毛利率中枢将稳中有升；2）轻钢龙骨和石膏砂浆发挥强协同效应快速增长；3）防水和涂料业务成长空间大，扩张速度快，防水新规出台加速行业出清，推动行业扩容，利好龙头份额提升，2024年2月末嘉宝莉完成并表，涂料一翼加速成长；4）限制性股票激励计划锚定高质稳健成长，或将充分激发经营组织上下干事创业活力，使得北新建材“央企实力+民企活力”的经营管理能力再次深化。 盈利预测：公司2023年业绩符合预期，但考虑到年初以来地产竣工下滑压力较大，我们略下调公司2024-2025年盈利预测，同时引入2026年盈利预测，我们预计2024-2026年归母净利润分别为42.56、50.66、55.6亿（2024-2025年前值分别为43.57、50.95亿），对应当前股价的2024-2026年PE分别为13、10.9、10倍。考虑到公司石膏板主业壁垒稳固，高端化持续推进，防水和涂料两翼业务全面发力，我们维持“买入”评级。 风险提示：下游行业需求大幅下滑；石膏板价格大幅下跌，产品中高端化不及预期；海外拓展不及预期；龙骨、防水、涂料等业务拓展不及预期；防水新规落地进度不及预期；信息更新不及时的风险。

     北新建材(000786) 公司2024一季度实现营业收入59.44亿元，同比增长24.62%；归属于母公司股东的净利润为8.22亿元，同比增长38.11%；扣除非经常损益后的归属母公司股东净利润为7.91亿元，同比增长40.68%。 点评： 嘉宝莉并表和逆势扩张政策推进营业收入和利润高增长。公司在行业需求较弱的情况下，营业收入和归母净利润增速保持持续向上和高增，主要原因是公司收购的涂料龙头嘉宝莉2024年2月29日并表，2024年一季度公司营业收入和利润中多出了嘉宝莉的一个月的营业收入和利润；同时，公司作为石膏板、防水材料和涂料的央企建材龙头，在以防水材料为代表的各种建材行业景气度低迷，行业优胜劣汰加剧的情况下，利用自身的资金和资源优势，轻装上阵。继续加大了市场的拓展，实施额度加账期的授信销售政策，加快市场份额的占有，保持了营业收入和利润的稳定增长。 嘉宝莉并表后资产优化助力业务协同良性发展，“一体两翼”推进公司逆势向上。公司通过现金收购嘉宝莉实现了货币资金向优秀资产的转换，资产的盈利水平得到提升，2024年一季度年化总资产报酬率为11.22%，同比提高2.18个百分点；投入资本回报率为3.09%，同比提高0.55个百分点；年化ROE为13.82%，同比提高2.69个百分点。一季度经营性净现金流虽然仍为-0.26亿元，但同比改善了2.91亿元，这些和公司的资产结构变化，涂料龙头嘉宝莉的并表和公司持续扩张政策有关。嘉宝莉作为涂料龙头，以经销模式为主，2C经销模式的嘉宝莉并表有助于公司现金流的改善。公司现金流情况较好，有助于公司能够进一步逆势加快市场份额的占有率提升。公司以石膏板为主体，防水材料和涂料为两翼的业务战略已经成形，作为央企建材龙头公司业务之间的资源协同优势也会愈加明显。我们认为从销售渠道互补、资金运用、管理加持、品牌影响和央企背书等多方面协同发力，公司“一体两翼”业务将形成相互促进、相互推动的良性发展态势。 行业需求低迷竞争加剧，公司迎来发展机遇期。受地产行业景气度连续几年的下降，作为地产链的建材需求疲弱，不但是防水材料行业受到的影响最大，石膏板和涂料需求也受到影响。公司作为央企建材龙头，货币资金充裕，资金、营销、技术、品牌、管理和规模成本上优势明显，这不但让公司具备了很强的抗风险能力，更是让公司能够获得内生和外延的快速发展，能够更快地提升市场份额，以较高的性价比收购到更好的资产。当前恶劣的行业环境，对于公司来讲反而是机遇。4月26日公司董事会通过防水卷材和防水砂浆建设，以及石膏板生产线调整议案，进一步为公司业务布局发力。 公司盈利预测及投资评级：我们预计公司2024-2026年净利润分别为44.25、49.20和55.38亿元，对应EPS分别为2.62、2.91和3.28元。当前股价对应2024-2026年PE值分别为12.64、11.36和10.10倍。看好公司在新机遇期的逆势发展和“一体两翼”业务结构落地带给公司的新成长，维持公司“强烈推 荐”评级。 风险提示：地产行业调控效果不及预期。

     北新建材(000786) 投资要点： 公司简介。公司2020年开始实施“一体两翼、全球布局”发展战略，做强做大做优石膏板和石膏板+，加快做强做大防水、涂料，布局新兴国际市场，加速向消费类建材综合制造商和服务商转型。 全球最大石膏板企业，具备高竞争护城河。凭借领先的技术、区域布局优势、全产业链以及规模效应，为公司带来较高的定价权以及竞争护城河。石膏板及石膏板+业务稳定增长值得期待。 收购进入防水领域，规模位居行业前三。公司2019年开始通过收购进军防水业务领域，成为中国防水材料行业唯一一家央企企业。防水业务目前处于行业前三，作为龙头企业，将迎来更好的竞争格局及发展机遇。 工涂加建涂，做大做强提升增长性。公司通过联合重组嘉宝莉，扩大涂料行业布局，实现涂料业务规模及市场影响力大幅提升。 股权激励定下高增长目标，彰显公司成长信心。经测算，公司2024年-2026年扣非归属净利同比增速考核目标分别为22.01%，44.53%及5.02%，其中2026年归属净利规模约为2022年的2.47倍，彰显高成长性 总结与投资建议。公司为全球最大的石膏板龙骨产业集团，国内石膏板市场占有率超60%，凭借领先的技术、区域布局优势、全产业链以及规模效应，为公司带来较高的定价权及竞争护城河。在寡头竞争格局下，石膏板业务贡献公司利润基本盘。同时在节能环保带动下，石膏板应用领域推广，通过增加板厚度提升性能、新产品研发以及细分市场探索，同时通过延伸产业链拓展“石膏板+”新品类，实现石膏板业务稳定增长值得期待。公司通过联合重组进入防水行业，当前行业排名前三，同时也是防水材料领域唯一一家央企企业。通过自身优秀的经营管理能力赋能防水业务；背靠大股东丰富的资源及强大背景有利于获取更多优质工程项目；叠加自身密集的营销服务网络优势获取市场份额；防水业务进一步提质增效，实现规模提升可期。而涂料方面，通过收购嘉宝莉补足建涂领域布局，“做大建涂、做强工涂”发展战略清晰，涂料业务也将逐步培育成新的利润增长点。公司近期发布的股权激励计划对未来三年业绩考核相对苛刻，彰显管理层对“一体两翼，全球布局”战略之下带来的持续增长的信心及决心。在房地产市场处于调整、探底大背景下公司较快的增长预期倍显难能可贵。 预测公司2024-2026年EPS分别为2.55元、3.61元和3.97元，对应当前股价PE分别为11.8倍、8.3倍和7.6倍。看好公司持续发展壮大，建议关注。 风险提示：房地产优化政策出台力度低于预期，“房住不炒”仍持续提及，地方政府救市政策落实及成效不足，楼市销售复苏低于预期带来行业需求下降。基建投资增速低于预期，带来行业需求下滑。宏观经济转弱，带来建材消费需求不足。公司两翼业务及新产品拓展低于预期。公司市场份额提升及业绩增长低于预期。

     北新建材(000786) 公司一季度实现扣非归母净利润7.91亿元，同比增长40.68% 公司发布24年一季报，24Q1实现收入/归母净利润59.44/8.22亿元，同比+24.62%/+38.11%，实现扣非归母净利润7.91亿元，同比+40.68%，非经常性损益主要系公允价值变动损益以及计入当期损益的政府补助。 收入同比实现较快增长，盈利能力再提升 公司24年一季度收入同比增长24.6%，预计主要受销量增长驱动，1-3月商品房竣工面积同比下滑20.7%，二手房销售热度较高，预计存量需求释放提供了较好支撑，价格端预计环比基本稳定。24Q1公司整体毛利率28.65%，同比/环比分别+1.74/+1.67pct，我们预计主要受益于原燃料成本降低。24Q1期间费用率13.43%，同比+0.24pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别+0.57/-0.64/+0.47/-0.16pct，销售费用增加主要系公司新并购子企业以及所属子公司人工成本有所增加所致，研发费用主要系公司新并购子公司以及研发投入增加所致。24Q1公司实现净利率13.95%，同比/环比+1.44/-0.60pct。24Q1末资产负债率27.90%，同比+3.46pct。经营性现金流净额-0.26亿元，同比少流出2.91亿元，主要系并购嘉宝莉产生的现金流量净额增加所致。 投资建设防水新线，产能布局将进一步优化 24年4月27日，公司发布对外投资公告，同意北新防水在安徽省滁州市全椒县投资建设年产400万平方米热塑性聚烯烃类（TPO）防水卷材生产线和年产5万吨防水砂浆生产线项目，有利于进一步完善公司防水业务的产能布局，进一步提高公司防水业务在目标地区市场的竞争能力和经济效益。同时，公司同意对海南东方投资建设综合利用工业副产石膏年产3,000万平方米纸面石膏板生产线项目的部分内容进行调整，有利于加快公司在全国的石膏板产能布局，项目的建成投产将降低石膏板制造成本，缩小原材料和产成品的物流半径，从而有效地提高公司在目标地区市场的经济效益和综合竞争实力，我们继续看好公司未来“一体两翼”发展。 看好公司“一体两翼”发展，维持“买入”评级 公司在“质量回报双提升”行动方案中提出聚焦主业，加速推进“一体两翼，全球布局”发展战略落地，我们继续看好公司中长期成长性，同时股权激励目标也充分彰显公司未来发展信心。考虑到下游地产竣工端需求承压，下调24-26年归母净利润预测至39.7/44.9/50.0亿元（前值42.5/48.5/54.1亿元），参考可比公司，给予公司24年16倍PE，对应目标价37.64元，维持“买入”评级。 风险提示：商业及地产装修需求大幅下滑，防水行业价格竞争加剧，公司产能进展不及预期等。

     北新建材(000786) 事件：公司发布2024年一季报，2024年一季度，实现营业收入59.44亿元（yoy+24.62%），实现归母净利润8.22亿元（yoy+38.11%），实现扣非归母净利润7.91亿元（yoy+40.68%）。 营收/业绩增速表现亮眼，“一体两翼”布局持续推进。2024年一季度，公司实现营业收入59.44亿元（yoy+24.62%），实现归母净利润8.22亿元（yoy+38.11%）。2024Q1公司营收/归母业绩增速表现亮眼，或由于公司主营石膏板产品销量增加，同时并购的嘉宝莉开始贡献业绩所致；期内公司归母业绩增速高于营收增速，或主要系Q1毛利率大幅提升所致。2024年1-3月，全国房屋竣工面积同比下降20.70%，公司主营石膏板产品销量仍实现同比增加，反映公司经营韧性十足。此外，公司“两翼”布局持续推进，防水业务新建产线助力营收规模增加，同时提质增效盈利能力和现金流持续改善，涂料业务嘉宝莉助力竞争实力进一步增强，第二增长曲线快速发展。 盈利能力同比大幅提升，嘉宝莉并表助力现金流改善。期内，公司销售毛利率为28.65%（同比+1.74pct、环比+1.68pct），毛利率同比改善或由于主要原材料价格均呈不同幅度下滑所致，根据萝卜投资，2024Q1废纸/动力煤/沥青均价分别同比-9.9%/-26.0%/-5.2%。期内，公司期间费用率为13.43%（同比+0.24pct），其中销售/管理/财务/研发费用率分别同比+0.57pct/-0.64pct/-0.16pct/+0.47pct，期内公司新并购子企业导致销售费用同比增长40.87%，研发费用同比增长44.65%，主要系公司研发投入增加叠加新并购子企业导致研发费用增加所致。在毛利率大幅提升和费用率小幅增加综合影响下，期内公司销售净利率为13.95%，同比提升1.44pct。期内公司经营性现金流净流出0.26亿元，同比少流出2.77亿元，主要系新并购的嘉宝莉经营活动现金流净额增加所致。 新建防水产线助力营收增长，石膏板全国产能布局加快。公司发布公告，北新防水（安徽）将在安徽省滁州市全椒县投资建设年产400万㎡热塑性聚烯烃类（TPO）防水卷材生产线和年产5万吨防水砂浆生产线项目，完善公司防水业务产能布局，从而提高公司防水业务的竞争能力和经济效率，助力销售收入进一步增加。此外，公司将增加海南省东方市投资建设综合利用工业副产石膏年产3000万㎡纸面石膏板生产线项目投资额，公司全国产能布局持续加快，随项目逐步建成投产，石膏板制造成本或将进一步降低，公司综合竞争实力有望增强。 石膏板龙头积极拓展家装领域，防水翼规模质量均衡发展，涂料翼布局持续加大。公司作为全球石膏板绝对龙头，拥有定价权优势，在石膏板产品策略上，坚持“高端引领”、积极拓展中端市场；在渠道策略上，公司持续深耕家装业务渠道，强化县乡级市场下沉，加速向消费类建材制造服务商升级。公司同时拓宽延伸产业链，进一步拓展“石膏板+”新品类，并实现快速增长。“防水翼”持续加大市场拓展力度，聚焦优质客户拓展、新渠道开拓，实现规模质量效益均衡发展。“涂料翼”通过并购嘉宝莉完善建筑涂料布局，增强品牌影响力，市场竞争力有望进一步增强；工业涂料方面，期内公司持续完善产能布局，夯实在航空航天等领域的优势地位并进一步聚焦风电叶片、工业防腐、高端装备机械等细分市场，扩大应用领域。 盈利预测和投资建议：暂不考虑嘉宝莉并表影响，我们预计2024-2026年公司营业收入分别为253.71亿元、286.09亿元和319.61亿元，分别同比增长13.13%、12.76%和11.72%，实现归母净利润42.85亿元、48.61亿元和54.19亿元，分别同比增长21.59%、13.45%和11.47%，动态PE分别为11.9倍、10.5倍和9.4倍。给予“买入-A”评级，6个月目标价35.56元，对应2024年14倍PE。 风险提示：下游需求不及预期；新业务拓展不及预期；市场开拓不及预期；行业竞争加剧；产品升级不及预期；原材料价格大幅上涨。

     北新建材(000786) 事件：北新建材发布2024年一季报。2024Q1公司实现营业收入59.44亿元，同比增长24.62%；归母净利润8.22亿元，同比增加38.11%；扣非后归母净利润7.91亿元，同比增加40.68%。 石膏板量价齐升，防水、涂料大幅增长，公司业绩稳步高增。2024年第一季度公司业绩高增，其主要原因系：1）石膏板量价齐升。2024Q1石膏板下游市场需求疲软，根据国家统计局数据，2024年一季度房屋竣工面积同比下降20.7%，在行业需求承压背景下，公司Q1石膏板销量仍保持增长态势，叠加Q1上调石膏板价格，公司石膏板龙头地位优势显现，带动营收稳步增长。2）防水、涂料业务贡献更多业绩增量。公司防水业务继续扩张，收入、利润大幅提升，Q1防水业务净利润同比增长116.53%；公司Q1涂料业务实现营业收入4.3亿元，同比增长487.48%，嘉宝莉并表抬升涂料业务营收及利润。 毛利率、净利率同比提升，经营性净现金流改善。2024Q1公司销售毛利率为28.65%，同比+1.74pct，毛利率提高主要原因系1）2月底公司对龙牌、泰山、梦牌石膏板均进行提价，价格上涨助推毛利率提升。2）2024Q1秦皇岛港Q5500山西产动力末煤日均平仓价同比下降20.12%，原燃料成本下降，石膏板毛利率改善。2024Q1公司销售净利率为13.95%，同比+1.44pct，净利率增幅低于毛利率增幅，主要原因系Q1期间费用小幅增加所致。2024Q1公司期间费用率为13.43%，同比+0.24pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为4.94%/4.67%/3.57%/0.24%，同比+0.57pct/-0.64pct/+0.47pct/-0.16pct，销售费用率增加一方面系新并购子公司销售费用增加，另一方面系子公司人工成本增加所致；研发费用率增加主要系公司原有业务及新并购子公司的研发投入增加所致。此外，2024Q1公司经营性净现金流量为-0.26亿元，较调整后上年同期（-3.02亿元）显著改善，主要系新并购企业经营性净现金流增加所致。 一体两翼”布局加速，公司综合竞争力将不断提高。4月26日公司发布对外投资公告，拟在安徽省滁州市全椒县投资建设年产400万平方米热塑性聚烯烃类(TPO)防水卷材生产线和年产5万吨防水砂浆生产线项目，项目预估投资1.43亿元，资金来源为自有资金及银行贷款，建设周期为土建工程开工之日起12个月，预计内部收益率13.39%，该项目将进一步扩大公司防水业务产能规模，利好公司提高防水业务市占率、竞争力及规模效益。与此同时，公司调整在海南东方投资建设年产3000万平方米纸面石膏板生产线项目的投资金额，增加项目总投资约2158万元，该项目建成后不仅能进一步完善公司石膏板业务在全国的布局，而且将降低石膏板制造成本及运输成本，提高主营业务综合竞争力。公司一体两翼”战略加速推进及布局，主业石膏板规模进一步扩大，市占率将提升，公司石膏板龙头地位进一步巩固；两翼业务不断优化及完善，业务规模扩大、经济效益提高，未来将为公司带来更多业绩增量。 投资建议：随着公司一体两翼”战略加速布局，三大主营业务有望持续发力，看好公司未来发展前景。预计公司24-26年归母净利润为44.24/50.23/56.93亿元，每股收益为2.62/2.97/3.37元，对应市盈率12.64/11.13/9.82倍。基于公司良好的发展预期，维持推荐”评级。

     北新建材(000786) 公司发布2024年一季报：2024Q1实现营收59.44亿元，同比+24.62%，归母净利8.22亿元，同比+38.11%，扣非归母净利7.91亿元，同比+40.68%（均为基数调整后对比）。2024Q1毛利率为28.65%，扣非后净利率13.31%。收入利润增长主因石膏板销量增长、价格提高，以及并购贡献（嘉宝莉已于2024年2月29日并表）。 石膏板提价与降本同步，高端占比提升继续推进 2024Q1公司毛利率为28.65%，同比+1.69pct，我们判断毛利率同比改善主因①成本价格红利（煤炭价格同比回落）；②产品结构中，预计盈利能力较强的高端产品占比稳步提升。随着2023年11月4日（根据涨价函），泰山全系列石膏板提价0.2元/平，以及2024年2月26日（根据涨价函），泰山全系列石膏板提价0.3元/平、非泰山提价0.2元/平，预计毛利率受益提价、稳中有升。 从费用端来看，一季度期间费用率为13.43%，同比+0.24pct，销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为4.94%、4.67%、3.57%、0.24%，分别同比+0.57pct、-0.65pct、+0.49pct、-0.17pct；其中，销售费用同比增加40.87%主因并购以及子公司人工成本增加，研发费用增长44.65%主因研发投入增长及并购。 此外，其他收益近4700万同比大幅增长226%，主因公司享受先进制造业企业增值税加计抵减政策。投资收益3800万同比大幅增长95%，主因子公司理财收益增加。 经营性现金流稳健，资产负债率保持良性 2024Q1公司经营性现金流净额为-0.26亿元，上年同期为流出3亿，主因收入明显增长带来销售商品、提供劳务收到的现金同增6亿，以及本期收到其他与经营活动有关的现金同增43%，流出项同比减少，例如支付的各项税费同减39%。收现比为0.68，和季节性与并购影响有关。 期末资产负债率27.9%，略有提高。期末货币资金14.63亿，交易性金融资产16.43亿。因经营特征、应收账款及票据占收入比重86%，参考过往到年末预计会降为10%左右。商誉因收并购大幅增加至24亿。短期借款6.37亿，一年内到期的流动负债18亿（长期借款重新分类）。 投资建议：我们持续看好公司①“一体两翼”战略稳步推进，涂料资产（嘉宝莉&灯塔）加快融入体系；②石膏板向“消费品”加速转型；③防水资产逐步发挥正贡献；④出海蓬勃。我们预测2024-2026年公司归母净利分别为43.9、62.0、65.2亿元，现价对应PE为12、8、8倍，维持“推荐”评级。 风险提示：基建项目、地产政策落地不及预期的风险，原材料价格波动风险。

     北新建材(000786) 投资要点 事件：2024年4月26日，公司发布2024年第一季度报告，24Q1公司实现营收约59.44亿元，同比+24.62%，实现归母净利润约8.22亿元，同比+38.11%，实现扣非归母净利润约7.91亿元，同比+40.68%。 销量增长带动收入逆势高增，毛利率同比改善。24Q1房地产基本面中销售与投资整体依旧承压，根据国家统计局，24年1-3月全国房地产开发投资同比下降9.5%，地产销售/新开工同比分别下降19.4%/27.8%。行业承压但公司逆势实现收入同比增长24.62%至59.44亿元，主要系石膏板等产品销量增加。24Q1公司毛利率约28.65%，同比+1.69pct，环比23Q4提升1.67pct，我们认为或主要受益于护面纸、动力煤、沥青等原材料和能源成本下降，24Q1国废黄板纸/动力煤/沥青价格分别同比-6.14%/-20.12%/-4.70%，分别环比-3.18%/-5.84%/-0.48%。我们认为，当前属于地产链转型关键期，需求逐渐向存量市场转化，零售等需求逐渐释放，公司核心主业石膏板龙头优势稳固，23年公司实现石膏板销量约21.72亿平，市占率约67.64%，拓展石膏板+业务有望进一步发挥协同优势强化龙头竞争力。 费用率同比小幅提升，净利润率改善凸显较强盈利能力。24Q1公司费用率约13.43%，同比提升0.24pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为4.94%/4.67%/3.57%/0.24%，分别+0.57/-0.65/+0.49/-0.17pct，销售费用率上升主要系人工成本增加，叠加新并购子公司嘉宝莉销售费用率较高所致。24Q1公司信用及资产减值损失约121.39万元，同比-44.16%，主要系子公司收回应收款项冲减坏账准备所致。综合来看，公司24Q1归母净利润同比+38.11%至8.22亿元，归母净利润率13.83%，同比+1.35pct，扣非归母净利润同比+40.68%至7.91亿元，扣非归母净利润约13.31%，同比+1.52pct，24Q1经营性现金流-0.26亿元，同比+91.52%，主要系新并购的嘉宝莉经营活动产生的现金流量净额增加所致。 两翼业务加速推进，新建防水产线完善业务布局。根据公司24年4月对外投资公告，公司拟在安徽省滁州市全椒县投资建设年产400万平热塑性聚烯烃类（TPO）防水卷材生产线和年产5万吨防水砂浆生产线项目，建成后主要辐射安徽、江苏、浙江、上海、山东省南部等地区。公司估算项目总投资为1.43亿元，内部收益率约13.39%，项目有利于进一步完善防水业务产能布局并提高防水业务在目标地区市场竞争能力。同时，公司公告调整在海南省东方市年产3000万平纸面石膏板生产线项目总投资额，该项目有利于加快公司在全国的石膏板产能布局，有利于降低石膏板制造成本，缩小原材料和产成品物流半径，从而提升公司综合竞争优势。我们认为，公司积极推进“一体两翼，全球布局”战略为中长期成长蓄力，两翼业务均已取得较好业务基础。23年公司防水卷材/防水工程分别实现营收约27.86/4.48亿元，分别同比+28.99%/-1.18%，涂料业务实现营收约9.68亿元，同比+22.38%，其中涂料业务23年取得较大进展，工业涂料方面完成灯塔涂料股权受让，夯实在航空航天等应用领域的优势地位的同时聚焦风电叶片、工业防腐、高端装备机械等细分市场；建筑涂料方面收购嘉宝莉补强建筑涂料零售市场竞争优势。 投资建议：公司石膏板+主业龙头优势稳固，防水及涂料两翼业务加速推进，近期落地股权激励方案业绩考核目标增速超预期，彰显对公司及业务的长期经营信心。我们预计公司24-26年公司归母净利润分别为44.30、53.23、60.26亿元，现价对应PE分别为11.47、9.55和8.43倍，维持“买入”评级。 风险提示：基建、市政投资增长不及预期，地产投资超预期下滑，原材料价格大幅上涨，收购及后续整合低于预期。

     北新建材(000786) 投资要点 事件：公司发布2024年一季报。2024Q1公司实现营收59.44亿元，同比+24.62%；归母净利8.22亿元，同比+38.11%；扣非后归母净利7.91亿元，同比+40.68%。 石膏板主业稳定发展，涂料、防水等两翼业务贡献逐步显现。公司2024Q1收入增长24.62%，公司2023年内完成灯塔涂料51%股权的受让及联合重组嘉宝莉，涂料业务进一步补强，嘉宝莉并表增厚公司收入，同时公司经营韧性较强，石膏板主业稳定发展，2024Q1石膏板价格保持平稳，销量稳定增长。 毛利率稳中有升，并购子公司致期间费用有所增加。2024Q1公司销售毛利率28.65%，同比变动+1.74pct；期间费用率方面，2024Q1销售费用率4.94%，同比变动+0.57pct，一方面公司本期新并购子企业导致销售费用有所增加，另一方面公司所属子公司人工成本有所增加；管理费用率4.67%，同比变动-0.64pct；研发费用率3.57%，同比变动+0.47pct；财务费用率0.24%，同比变动-0.17pct。 并购嘉宝莉致经营活动现金净流量改善。2024Q1公司经营活动现金流量净额为-2562万元，同比+91.52%，主要系新并购子企业经营活动产生的现金流量净额增加所致。 盈利预测与投资评级：随着国企改革的进一步深入，在公司“一体两翼、全球布局”的战略引领之下，石膏板主业在全球的市占率将继续提升，龙骨配套、防水和涂料业务也将贡献持续的快速增量。考虑到公司经营稳健、两翼业务及“石膏板+”业务逐步发力，我们维持预计公司2024-2026年归母净利润分别为43.80/51.38/57.64亿元，对应PE分别为12X/10X/9X，维持“买入”评级。 风险提示：房地产行业波动风险、宏观经济波动风险、原材料及能源价格上涨风险、新业务开拓不及预期的风险。

     北新建材(000786) 公司发布2023年年报，2023年公司营收224.26亿元，同增11.27%；归母净利35.24亿元，同增12.07%；EPS2.09元，同增12.09%。公司营销结构持续调整，“一体两翼，全球布局”战略不断推进。维持公司买入评级。 支撑评级的要点 业绩稳步增长，现金流持续好转。2023年公司营收224.26亿元，同增11.27%；归母净利35.24亿元，同增12.07%。2023Q4公司营收53.77亿元，同增16.28%；归母净利7.68亿元，同减3.02%。2023年公司经营现金流净额为47.34亿元，同增28.76%；2023Q4公司经营现金流净额为27.73亿元，同增28.31%。2023年公司经营现金流情况持续好转。 公司盈利能力稳健，费用控制能力增强。2023年公司毛利率为29.88%，同增0.64pct；归母净利率为15.71%，同比基本持平。2023Q4，公司毛利率为26.97%，同减0.47pct；归母净利率14.28%，同减2.84pct。期间费用方面，2023年公司期间费用率为12.49%，同减1.31pct。其中销售/管理/研发/财务费用率分别为4.24%/3.63%/4.24%/0.38%，同比分别变动0.43/-1.51/-0.08/-0.15pct。2023Q4公司期间费用率为11.56%，同减3.89pct。其中销售/管理/研发/财务费用率分别为3.95%/2.17%/5.07%/0.36%，同比分别变动-0.65/-3.75/0.72/-0.21pct。 石膏板、防水毛利率提升，重组嘉宝莉补强涂料翼。2023年，公司石膏板业务市占率约67.6%，继续维持行业龙头地位。据我们测算，2023年公司石膏板平均单价为6.34元/平，同减0.75%；单位毛利2.44元/平，同增9.30%，或主要系原材料成本下降。2023年，公司通过采购挖潜、原材料替代、优化产线、配方、管理等多种举措，实现防水卷材业务毛利率同比提升。2023年底公司对嘉宝莉实现联合重组，补强涂料翼业务。2024年2月29日，嘉宝莉正式并表。 营销结构持续调整，全球化布局加速推进。公司持续实施工业品向消费品转型，持续延伸产业链，进一步拓展“石膏板+”新品类，同时深耕家装业务渠道，强化县乡级市场下沉。公司围绕非洲、中亚、中东、东南亚等新兴国际市场加强开拓，国际业务布局稳步推进。 估值 考虑公司营销结构优化，业务协同效应提升，我们小幅上调盈利预测。预计2024-2026年公司收入255.4、295.0、336.2亿元；归母净利44.0、52.2、58.6亿元；EPS分别为2.60、3.09、3.47元；PE分别为10.5、8.9、7.9倍。维持公司买入评级。 评级面临的主要风险 业务协同不及预期，下游需求增长不及预期，原材料价格上涨超预期。

     北新建材(000786) 核心观点 收入延续稳增长，Q4扣非净利高增。扣非2023年公司实现营业收入224.3亿元，调整后同比+11.3%，归母净利润35.2亿元，调整后同比+12.1%，扣非归母净利润35.0亿元，同比+31.8%，EPS为1.86元/股，并拟10派8.35元（含税）；其中Q4单季度营收53.8亿元，同比+16.3%，归母净利润7.7亿元，同比-3.0%，扣非归母净利润7.9亿元，同比+117.3%，主因上年同期土地回购补偿款贡献资产处置收益。 石膏板持续稳健，两翼业务加速拓展，“石膏板+”逆势大幅增长。分产品看：1）石膏板收入137.7亿元，同比+3.0%，占比61.4%，石膏板销量21.72亿平，同比+3.8%，需求承压背景下呈现较强增长韧性，叠加原燃料价格回落和单耗降低，盈利能力显著回升，我们测算石膏板销售单价6.34元/平米，同比-0.7%，单位成本3.9元/平米，同比-6.1%，单位毛利2.44元/平米，毛利率38.5%，同比+3.5pp；2）轻钢龙骨收入22.9亿元，同比-9.1%，占比10.2%，毛利率18.7%，同比-0.2pp，盈利总体相对稳定；3）防水卷材、防水工程和涂料业务分别实现收入27.9亿元/4.5亿元/9.7亿元，同比+29.0%/-1.1%/+22.4%，毛利率分别为18.7%/7.1%/29.2%，两翼业务加速拓展，盈利呈现恢复提升；4）其他产品收入21.7亿元，同比+150.0%，占比9.7%，受益渠道协同优势持续兑现，“石膏板+”逆势大幅增长。 费用管控优化，现金流延续优异，分红比例提升。2023年综合毛利率30.0%，同比+0.64pp，期间费用率12.5%，同比-1.31pp，其中销售/管理/财务/研发费用率同比+0.43pp/-1.51pp/-0.15pp/-0.08pp，持续强化费用管控，管理费用率优化明显，净利率15.9%，同比基本持平。2023年公司实现经营性净现金流47.3亿元，同比+29.2%，其中Q4单季度27.7亿元，同比+28.3%，现金流表现延续优异。同时，公司制定“质量回报双提升”行动方案，稳健经营，与投资者共享发展成果2023年分红比例提升至40%。 风险提示：地产需求不及预期；原材料上涨超预期；业务拓展整合不及预期投资建议：主业聚焦消费转型，完善两翼蓄力成长，维持“买入”评级公司作为石膏板龙头，积极推进“一体两翼，全球布局”战略，石膏板主业市占率将继续提升，防水、涂料以及“石膏板+”加速拓展，目前联合重组嘉宝莉补强涂料翼已完成登记，并于2月29日纳入合并范围。

     北新建材(000786) 公司发布2023年年报，全年实现营业收入224.26亿元，同比增长11.27%；归属于母公司股东的净利润为35.24亿元，同比增长12.07%；扣除非经常损益后的归属母公司股东净利润为34.95亿元，同比增长31.75%。实现每股收益为2.09元。 点评： 防水材料和“石膏板+”业务快速增长、成本下降和控费提效带动收入和盈利水平提升。在公司“石膏板+”的战略引领下，2023年轻质建材营业收入为181.29亿元，同比增长8.82%，保持稳健增长。同时，在防水材料行业竞争加剧，规模以上企业减少的情况下，加大市场拓展，防水材料业务实现营业收入39.03亿元，同比增长24.12%，带动了公司营业收入的较好增长。通过降成本，盈利水平保持向上。2023年综合毛利率为29.88%，同比提高0.64个百分点，其中轻质建材毛利率提高0.67个百分点，防水建材提高2.08个百分点。这不但有原材料的下降，更有公司产品结构的优化，产线、配方和管理等多举措优化的驱动。同时公司控费提效，2023年管理费用率下降1.49个百分点，财务费用率下降0.15个百分点，带动销售期间费用率下降1.31个百分点。2023年公司扣非净资产收益率为15.96%，同比提高2.72个百分点。 “一体”石膏板业务保证充裕现金流，“两翼”业务趁势快速发展。公司货币资金和交易性金融资产充裕，2023年以结构性存款为主的交易性金融资产为55.32亿元，同比增长40.44%；经营活动产生的现金流量净额为47.34亿元，同比增长29.20%，“石膏板+”业务以经销为主回款较好，保证公司现金流的充裕。所以，在当前防水材料行业低迷的情况下，充裕的现金流为防水业务的快速发展提供资金基础，2023年防水材料业务新开发渠道1300余家，聚焦优势客户拓展和挖掘，实现了市场份额的较快提升，稳固了行业前三的地位。同时，另一翼涂料业务通过收购涂料龙头嘉宝莉实现快速发展。北新建材作为央企建材龙头在当前行业优胜劣汰加剧的情况下，公司依靠自身扎实的资源基础和综合竞争力，反而能够通过市场份额的提升和外延式的发展，获得更快速的成长。 转型消费建材制造服务商，“一体两翼”高质量和国际化推进公司发展新空间。公司面对地产行业新变化积极向消费品转型，除了渠道上的“全覆盖饱和营销+互联网时代的微营销”加上“工厂+工长”的营销模式，在高端引领下还加大功能性产品的销售，满足高端家装多层次需求。并拓展中端功能性产品，以“渠道+工程”实现市场全覆盖。生产上推进数字化和高端化技术改造，打造新质生产力降本增效，实现“一体两翼”的高质量发展，带动新“两翼”业务更快更健康的成长。还积极推进国际化，在非洲、中亚、中东、东南亚等市场大力开拓，拓展全球发展新空间。 公司盈利预测及投资评级：我们预计公司2024-2026年净利润分别为44.25、49.20和55.38亿元，对应EPS分别为2.62、2.91和3.28元。当前股价对应2024-2026年PE值分别为10.59、9.53和8.46倍。看好公司“一体两翼”业务结构在当前行业环境下国内外更快更好地发展，维持公司“强烈推荐”评级。风险提示：地产行业调控效果不及预期。

     北新建材(000786) 公司23年扣非归母净利润35亿元，同比增长31.75% 公司发布23年年报，23年实现收入/归母净利润224.3/35.2亿元，同比增长11.27%/12.07%，扣非归母净利润35亿元，同比增长31.75%，其中Q4单季度实现收入/归母净利润53.8/7.7亿元，同比+15.02%/-3.44%，扣非归母净利润7.9亿元，同比+117%。 量价齐升驱动业绩增长，涂料贡献有望进一步增厚 2023年轻质建材收入181.3亿，同比增长8.82%，主要受销量增长驱动，其中石膏板收入137.7亿元，同比增长3%，销量21.72亿平，同比增长3.8%，我们计算23年石膏板市占率达到67.6%，仍维持高位，测算单平价格6.34元，同比基本保持稳定，单平毛利同比增长0.2元/平，预计主要系产品高端化提升有望带动单平盈利提升；轻质建材分部除石膏板与龙骨之外的其他收入达21.7亿元，同比大幅增长150%，石膏板+产品实现拓展。防水建材/涂料建材分别实现收入39/3.9亿元，同比分别增长24.12%/12.08%，“两翼”业务增长成效显著，公司23年新开发防水渠道经销商1300余家，新项目有序推进，涂料方面，完成灯塔涂料51%股权受让，建成灯塔涂料天津南港5万吨工业涂料、2万吨树脂生产基地，进一步完善布局，联合重组嘉宝莉已完成工商变更登记，我们预计24年涂料贡献有望进一步增厚。 盈利能力增强，现金流明显改善 公司23年实现整体毛利率29.88%，同比小幅提升0.64pct，其中石膏板/龙骨/防水卷材毛利率分别为38.5%/18.7%/18.7%，同比+3.54/-0.24/+1.47pct，23年期间费用率12.5%，同比-1.3pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别+0.4/-1.5/-0.1/-0.2pct，最终实现净利率15.85%，其中轻质建材分部/防水分部/涂料分部净利率分别为18.9%/3.9%/9.4%，同比分别-0.1/+7.1/1.4pct。公司23年实现经营性现金流净流入47.3亿元，同比增长28.8%，其中防水/涂料分部经营性现金流扣除归集至母公司资金影响后分别为3.5/0.07亿元，现金流明显改善。 看好公司“一体两翼”发展，维持“买入”评级 公司在“质量回报双提升”行动方案中提出聚焦主业，加速推进“一体两翼，全球布局”发展战略落地，我们继续看好公司中长期成长性，同时股权激励目标也充分彰显公司未来发展信心，考虑嘉宝莉并表贡献，上调24-26年归母净利润预测至42.5/48.5/54.1亿元，对应11.0/9.7/8.7倍PE，维持“买入”评级。 风险提示：商业及地产装修需求大幅下滑，防水行业价格竞争加剧，公司产能进展不及预期等。

     北新建材(000786) 投资要点 事件：公司发布2023年年报。2023年公司实现营收224.26亿元，同比+11.27%；归母净利润35.24亿元，同比+12.07%；扣非后归母净利34.95亿元，同比+31.75%。 石膏板主业稳健发展，防水涂料及“石膏板+”业务加快开拓。1）石膏板业务：公司2023年石膏板收入137.66亿元，同比增长3.00%，石膏板单平均价6.34元/平，同比-0.75%；单平毛利2.44元/平，同比+9.30%；2）龙骨业务：公司2023年末拥有轻钢龙骨产能45.63万吨，未来公司将进一步推动龙骨配套率提升；3）防水建材：公司2023年防水建材收入39.03亿元，同比增长24.12%，公司防水业务全年新开发渠道1300余家，卷材产能达到4.30亿平；4）涂料建材：2023年内公司完成灯塔涂料51%股权的受让及联合重组嘉宝莉，涂料业务进一步补强；5）“石膏板+”业务：2023年公司其他业务实现收入21.70亿元，同比增长149.56%，“石膏板+”业务加速发展。 成本下降石膏板毛利率提升，期间费用率有所下降。2023年公司销售毛利率29.88%，同比变动+0.64pct；销售净利率15.85%，同比变动+0.08pct，盈利能力稳中有升。其中，石膏板毛利率38.49%，同比增长3.54个百分点，防水建材毛利率19.12%，同比增长2.08个百分点。期间费用率方面，2023年公司期间费用率合计12.49%，同比-1.31pct，主要系管理费用率下降。 经营性现金流表现优异，分红比例提升。公司2023年期内经营活动产生的现金流量净额为47.34亿元，同比+28.76%。其中，防水建材分部经营活动产生的现金流量净额扣除归集至母公司资金影响为3.52亿元；涂料建材分部为716.43万元。公司加强对应收账款的管控，2023年末公司应收账款及应收票据余额21.84亿元，同比-3.30%。公司经营稳健，与投资者共享发展成果，2023年分红比例提升至40.03%。 盈利预测与投资评级：随着国企改革的进一步深入，在公司“一体两翼、全球布局”的战略引领之下，石膏板主业在全球的市占率将继续提升，龙骨配套、防水和涂料业务也将贡献持续的快速增量。考虑到嘉宝莉并表因素，我们调整预计公司2024-2026年归母净利润分别为43.80/51.38/57.64亿元（2024-2025年前值为42.84/48.44亿元），对应PE分别为11X/9X/8X，维持“买入”评级。 风险提示：房地产行业波动风险、宏观经济波动风险、原材料及能源价格上涨风险、新业务开拓不及预期的风险

     北新建材(000786) 投资要点 事件：2024年3月19日，公司发布2023年年度报告，2023年公司实现营收约224.26亿元，同比+11.27%，实现归母净利润约35.24亿元，同比+12.07%，实现扣非归母净利润约34.95亿元，同比+31.75%。其中，23Q4单季度公司实现营收约53.77亿元，同比+16.28%，实现归母净利润约7.68亿元，同比-3.02%，实现扣非归母净利润约7.71亿元，同比+117.32%。23年拟按每10股派发现金红利8.35元（含税），共分配利润14.11亿元，分红率约40.03%。 石膏板主业市占率稳居第一，产销及收入逆势增长。根据公司公告，23年公司实现石膏板产量约21.65亿平，同比+3.34%，销量约21.72亿平，同比+3.78%，按全国石膏板销量32.11亿平计算公司石膏板销量市占率约67.64%，较22年小幅下降0.47pct，但仍稳居全国龙头位置。23年公司石膏板/龙骨分别实现营收约137.66亿元/22.90亿元，分别同比+3.00%/-9.05%，在房地产市场持续调整导致市场需求不足情况下，实现“石膏板+”业务逆势增长，或主要系：1）深耕家装渠道，下沉县乡级市场；2）开发推广功能性替代新品，多品类拓展专业服务和细分市场；3）拓宽延伸产业链，进一步拓展“石膏板+”新品类，打造专业技术服务团队，强化一揽子服务质量。原材料及燃动力成本下降助力公司石膏板业务毛利率改善，23年公司石膏板业务毛利率约38.49%，同比提升3.54pct，单位原材料/单位燃动力成本分别为2.18和0.99元/平，分别同比-8.3%和-13.2%。我们认为，公司石膏板主业龙头竞争优势稳固，且公司全球化布局稳步推进，23年公司坦桑尼亚生产基地营收及利润同比实现双增长、乌兹别克斯坦年产4000万平石膏板生产线投产、泰国项目建设有序推进，有望支撑公司中长期成长。 两翼业务战略高度提升，防水毛利率改善、涂料收购补强。防水业务方面，23年公司防水卷材/防水工程分别实现营收约27.86/4.48亿元，分别同比+28.99%/-1.18%，其中防水卷材毛利率约18.72%，同比提升1.47pct，或主要得益于原材料沥青价格有所下降。涂料业务方面，23年公司涂料业务实现营收约9.68亿元，同比+22.38%，公司已完成工业涂料+建筑涂料的完整布局：1）工业涂料领域，完成灯塔涂料51%股权的受让后持有灯塔涂料100%股权，建成灯塔涂料天津南港5万吨工业涂料、2万吨树脂生产基地，夯实在航空航天等应用领域的优势地位的同时聚焦风电叶片、工业防腐、高端装备机械等细分市场；2）建筑涂料领域聚焦功能性高附加值产品，23年重组嘉宝莉补强涂料翼，截至24年3月重组嘉宝莉已完成工商变更登记，24年2月29日嘉宝莉并表。 毛利率及费用率小幅改善，减值风险缓释。23年公司毛利率约29.88%，同比小幅提升0.78pct，但23Q4毛利率约26.97%，由于原材料及能源成本上涨导致毛利率环比下降5.02pct。23年公司费用率约12.49%，同比下降1.24%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为4.2%/3.6%/4.2%/0.4%，分别+0.44/-1.49/-0.04/-0.15pct。23年公司分别计提信用减值及资产减值损失约0.27/0.11亿元，同比下降74.9%和79.7%。公司经营质量不断提升，23年经营性现金流约47.34亿元，同比+28.76%。 投资建议：公司积极推进“一体两翼，全球布局”战略，为中长期成长蓄力，近期落地股权激励方案业绩考核目标增速超预期，并发布《关于“质量回报双提升”行动方案的公告》，彰显对公司及业务的长期经营信心。我们预计公司24-26年公司归母净利润分别为44.36、53.34、60.36亿元，维持“买入”评级。 风险提示：基建、市政投资增长不及预期，地产投资超预期下滑，原材料价格大幅上涨，收购及后续整合低于预期。

     北新建材(000786) 事件：公司发布2023年年报，实现营业收入224.26亿元（yoy+11.27%），实现归母净利润35.24亿元（yoy+12.07%），实现扣非归母净利润34.95亿元（yoy+31.75%），实现基本每股收益2.09元。向全体股东每10股派发现金红利8.35元（含税），2023现金分红比例为40.03%。 石膏板主业经营稳健，两翼业务增速亮眼。2023年，公司实现营业收入224.26亿元（yoy+11.27%），增速稳健。分产品看，2023年，1）石膏板营收137.66亿元（yoy+3%），销量21.72亿㎡（yoy+3.78%），单价6.34元/㎡（yoy-0.75%），石膏板主业在需863365999求承压背景下营收仍实现同比正向增长，或反映公司在高市占率下经营韧性十足；2）防水卷材营收27.86亿元（yoy+28.99%）、涂料营收9.68亿元（yoy+22.38%），两翼业务市场拓展加快营收快速增长；3）其他业务营收21.70亿元（yoy+149.56%），营收增长迅速或由于粉料砂浆、矿棉板、保温材料、辅材等石膏板外业务快速增长所致；4）龙骨营收22.90亿元（yoy-9.05%）、防水工程营收4.48亿元（yoy-1.18%）。从境外看，2023年公司境外实现营收2.22亿元（yoy+45.03%），公司持续聚焦“全球布局”，其中坦桑尼亚基地营收/利润总额同比双增长；乌兹别克斯坦年产4000万㎡石膏板产线已投产；泰国项目建设有序推进；同时加强已有项目的国家“两翼”市场开拓。 期间费用率控制有效，经营性现金流同比高增。从毛利率看，2023年，公司销售毛利率为29.88%，同比+0.64pct。分业务看，石膏板毛利率38.49%（同比+3.54pct）、龙骨毛利率18.70%（同比-0.24pct）、防水卷材毛利率18.72%（同比+1.47pct），其中石膏板和防水卷材毛利率提升或由于原材料价格下降所致。从期间费用率来看，期内，公司期间费用率为12.49%（同比-1.31pct），其中销售/管理/财务/研发费用率分别为同比+0.43pct/-1.51pct/-0.15pct/-0.08pct，管理费用率控制有效。得益于公司毛利率的小幅提升和费用率控制有效，期内公司销售净利率为15.85%，同比提升0.08pct。从现金流看，2023年公司经营性现金流净额为47.34亿元，较上年增加10.7亿元，同比高增28.76%，或由于公司加大销售回款力度叠加防水现金流改善所致。 本报告仅供 Q4归母业绩增速下滑，或由于防水卷材和龙骨Q4毛利率环比下降。分季度看，2023年Q1-Q4公司各季度的营收增速分别为2.48%、13.84%、12.85%、15.02%，各季度的归母净利润增速分别为5.58%、20.76%、21.36%、-3.44%。Q2、Q3单季度归母净利润增速均高于营收增速，主要因公司单季度毛利率同比提升；Q4公司营收同比快速增长，归母净利润同比下滑，或由于公司Q4毛利率下滑所致，Q4公司毛利率26.97%（同比-0.47pct），环比Q3大幅下降5.03pct。分业务看，23年下半年，石膏板毛利率38.54%（环比H1提升0.1pct）、龙骨毛利率17.51%（环比H1下降2.23pct）、防水卷材毛利率16.91%（环比H1下降3.91pct），公司Q4毛利率环比大幅下滑或由于防水卷材和龙骨业务毛利率下滑较多所致。 股权激励解锁目标亮眼，彰显公司发展信心。此前，公司发布2023年限制性股票激励计划(草案)，解锁条件为2024-2026年较2022年扣非归母净利润复合增速分别不低于27.7%、33.08%和25.43%，即2024-2026年扣非归母净利润分别为42.65亿元、61.64亿元和64.73亿元，分别同比增长22.03%、44.53%和5.02%。本次股权激励目标亮眼，尤其2025年扣非业绩增速较高，我们认为一方面或由于公司主业石膏板稳健增长、防水盈利改善以及海外业务持续拓展带来的业绩提升，另一方面嘉宝莉并表后或将在2025年产生更多业绩贡献。本次股权激励方案覆盖员工广、股权激励目标高，在行业承压背景下彰显公司发展信心，助力公司实现长期可持续发展。 石膏板龙头积极拓展家装领域，防水翼规模质量均衡发展，涂料翼布局持续加大。公司作为全球石膏板绝对龙头，拥有定价权优势，在石膏板产品策略上，坚持“高端引领”、积极拓展中端市场；在渠道策略上，公司持续深耕家装业务渠道，强化县乡级市场下沉，加速向消费类建材制造服务商升级。公司同时拓宽延伸产业链，进一步拓展“石膏板+”新品类，并实现快速增长。“防水翼”持续加大市场拓展力度，聚焦优质客户拓展、新渠道开拓，实现规模质量效益均衡发展。“涂料翼”通过并购嘉宝莉完善建筑涂料布局，增强品牌影响力，市场竞争力有望进一步增强；工业涂料方面，期内公司持续完善产能布局，夯实在航空航天等领域的优势地位并进一步聚焦风电叶片、工业防腐、高端装备机械等细分市场，扩大应用领域。 盈利预测和投资建议：暂不考虑嘉宝莉并表影响，我们预计2024-2026年公司营业收入分别为253.71亿元、286.09亿元和319.61亿元，分别同比增长13.13%、12.76%和11.72%，实现归母净利润42.85亿元、48.61亿元和54.19亿元，分别同比增长21.59%、13.45%和11.47%，动态PE分别为10.9倍、9.6倍和8.6 本报告仅供 倍。给予“买入-A”评级，6个月目标价35.56元，对应2024年14倍PE。 风险提示：政策落地不及预期；新业务拓展不及预期；市场开拓不及预期；行业竞争加剧；产品升级不及预期；原材料价格大幅上涨。

     北新建材(000786) 公司发布2023年年报：2023年实现营收224.26亿元，同比+11.27%，归母净利35.24亿元，同比+12.07%，扣非归母净利34.95亿元，同比+31.75%。其中，23Q4营收53.77亿元，同比+16.28%，归母净利7.68亿元，同比-3.03%，扣非净利7.87亿元，同比+117.40%。2023年公司毛利率为29.88%，同比+0.64pct，净利率为15.85%，同比+0.08pct；23Q4毛利率为26.97%，同比-0.47pct、环比-5.03pct。 做强做大主业，石膏板盈利能力提升 公司有序推动“工装到家装、城市到县乡、基材到面材、产品到服务”四大转变，2023年轻质建材分部实现营收181.29亿元，同比+8.82%，其中： 石膏板业务方面公司市占率稳居国内第一，实现收入137.66亿元，同比+3%；石膏板销量21.72亿平，同比+3.78%；毛利率为38.49%，同比+3.54pct； 龙骨业务实现收入22.90亿元，同比-9.05%，毛利率为18.70%，同比-0.24pct； 其他石膏板+业务受渠道协同效应和新品类拓展影响，增长迅速，实现收入20.73亿元，同比+167%。 加速拓展两翼业务，嘉宝莉2024年并表、打开涂料翼成长空间 防水业务方面，2023年实现营收39.03亿元，同比+24.12%，截至年末拥有防水材料产能4.30亿平，全年新开发渠道1300余家。 涂料业务方面，2023年实现营收3.94亿元，同比+12.08%。2023年完成灯塔涂料剩余51%股权的受让，在完善工业涂料布局的同时、联合重组嘉宝莉做大建筑涂料，嘉宝莉已于2024年2月29日并表。 费用管控良好，现金流优秀加大分红比例 公司持续加大营销投入，2023年销售费用率为4.24%、同比+0.42pct，其他成本方面管控良好，管理费用率/研发费用率/财务费用率分别同比-1.51/-0.07/-0.15pct，2023年期间费用率为12.49%，同比-1.31pct。 公司加强对应收账款的管控，建立信用销售体系“确权+对账”“清欠+诉讼”双边风险防护栏，截至2023年末应收票据及应收账款余额为21.84亿元，同比-3.30%，占当期营收的9.74%，同比-1.59pct。 截至2023年末，公司经营性现金流净额为47.34亿元，同比+29.20%，创历史新高；收现比为1.02，同比-0.01；净现比为1.34，同比+0.17。 优秀的现金流表现支持了公司进一步提升股东回报，公司加大2023年现金分红比例至40.03%（同比+4.84pct）。 海外销售高增，加快全球化布局 2023年海外销售实现收入2.22亿元，同比+45.03%，海外毛利率为19.62%，同比+4.40pct。加强开拓非洲、中亚、中东、东南亚等新兴国际市场，坦桑尼亚基地营收、利润同比实现双增；乌兹别克斯坦年产4000万平石膏板产线已投产；泰国公司已设立，项目建设有序推进；同时加强已有项目的国家“两翼”市场开拓。 投资建议：我们持续看好北新建材①“一体两翼”战略稳步推进；②石膏板向“消费品”加速转型；③防水业务受益资金成本优势，逐步正贡献；④出海蓬勃。我们预测2024-2026年公司归母净利分别为43.9、62.0、65.2亿元，现价对应PE为11、8、7倍，维持“推荐”评级。 风险提示：新业务拓展不及预期；地产政策变动不及预期；原材料价格波动的风险。

     北新建材(000786) 事件：公司发布关于“质量回报双提升”行动方案的公告，提出以下五大举措：1）聚焦主业，加速推进“一体两翼，全球布局”发展战略落地；2）科技创新，点燃高质量发展强引擎；3）夯实治理，提升规范运作水平；4）完善信披，坚持以投资者需求为导向；5）稳健经营，树牢回报投资者理念。 石膏板主业龙头地位稳固，涂料翼+防水翼加速成长。公司坚定执行“一体两翼”发展战略，主业方面，坚持做强做优做大石膏板和石膏板+业务，形成了全球最大的石膏板产业集团及轻钢龙骨产业集团。公司的石膏板产能截至2023H1末已达到33.88亿平方米，拥有“泰山”、“龙牌”、“梦牌”三大品牌，完整覆盖高端和中低端下游市场。 两翼方面，公司加快做强做大防水和涂料业务，其中防水业务规模已位居国内行业前三，拥有禹王、蜀羊、金拇指、月皇、赛特、澳泰等知名品牌；近年公司来加码布局涂料业务，2021年7月成立北新涂料，同年9月收购天津灯塔涂料49%股权，2023年4月受让灯塔涂料剩余51%股权，2023年12月宣布联合重组多年上榜全球涂料50强的嘉宝莉，涂料板块从建涂到工业，逐步完善布局。 渠道方面，公司继续推进工业品向消费品的转型，聚焦装配式内装的体系能力和终端品牌能力，打磨“工厂+工长”的立体式全覆盖饱和营销的商业模式；有序推动“工装到家装、城市到县乡、基材到面材、产品到服务”四个转变，加快向消费类建材制造服务商转型。 全球化布局，拓展非洲、中亚、中东、东南亚等新兴国际市场。“全球布局”是公司的另一个核心发展战略，公司围绕非洲、中亚、中东、东南亚等新兴国际市场加强开拓，截至2023H1末，坦桑尼亚生产基地较去年同期营业收入、利润总额实现双增长；乌兹别克斯坦年产4000万平方米石膏板生产线已进入生产；泰国公司已设立，项目建设有序推进。同时，公司加强实地调研，深耕属地市场，积极探索粉料砂浆、护面纸等多品类业务发展模式，未来有望丰富海外的产品矩阵和产业链布局，进一步提高在国际市场的核心竞争力。 现金流表现优异，分红政策稳健。2013-2022年以来，除2020年因支付美国石膏板诉讼事项和解费导致现金流表现较差外，公司的净现比均高于1，充裕的现金流为公司长期稳健的分红政策的奠定了基础。公司自1999至今已连续十四年实施现金分红，2020~2022年，公司累计现金分红31.42亿元，总金额占期间累计归母净利润的33.04%。2022年公司进一步提高分红比例至35.28%，同比提升3.78pct。 投资建议：我们持续看好北新建材①“一体两翼”战略稳步推进；②石膏板向“消费品”加速转型；③防水业务受益资金成本优势，逐步正贡献；④出海蓬勃。我们预测2023-2025年公司归母净利分别为36.0、43.8、62.0亿元，现价对应PE为13、11、7倍，维持“推荐”评级。 风险提示：新业务拓展不及预期；地产政策变动不及预期；原材料价格波动的风险。