国航远洋(833171) 2025H1实现营收4.36亿元、归母净利润-0.25亿元，维持“增持”评级国航远洋公布半年报，2025H1实现营收4.36亿元，同比减少5.47%；实现归母净利润-0.25亿元，同比减少136.47%。考虑到国航远洋近期处理老旧船只产生资产减值损失，我们下调2025-2026、并新增2027盈利预测，预计2025-2027年国航远洋实现归母净利润0.87/1.49/1.82亿元（原值2025-2026年1.63/1.91亿元），EPS为0.16/0.27/0.33元，当前股价对应PE为64.5/37.7/30.9X。鉴于国航远洋新运力持续投运，我们维持“增持”评级。 新增6艘运力+运价指数上行，2025H1国内干散货运输收入2.14亿元+101%2025H1国内干散货运输收入达2.14亿元，同比增长100.63%，对应毛利率8.48%同比+28.85pct，主要得益于2024年5月起陆续交付的新建6艘船舶，同时2025Q2运价指数上行，国航远洋增加内外兼营船舶的内贸航次，提升了内贸业务比重和盈利能力。整体而言，2025年上半年散货船租金整体回落，但租金更有韧性，中长期散货船期租租金相对稳定，且租金“分层”持续，节能型船舶的租金水平较普通船型有提升。 国际干散货运输供给宽松，国内沿海干散货运输呈快速反弹后震荡回落走势国际市场干散货运输市场供给端根据克拉克森预测，2025年散货船队增速稳定在3.1%，但当前散货船手持订单整体占比较低，且船舶降速、船舶特检数量增加等因素对市场运力形成部分支撑。需求端根据克拉克森预测，2025年国际干散货海运贸易吨海里需求同比下跌0.4%，其中铁矿吨海里需求下降0.8%，煤炭吨海里需求下降7.9%，粮食吨海里需求上涨1.5%。整体运力供给相对宽松，运输需求同比有所下降。2025H1国内沿海散货运输市场呈现快速反弹后震荡回落的走势，截至2025年6月30日，CBCFI指数上半年平均值为654.52点，同比上涨12.18%；秦皇岛至广州（6-7万DWT）航线的市场平均运价为32.8元/吨，同比上涨2.5元/吨；秦皇岛至上海（4-5万DWT）航线的市场平均运价为24.7元/吨，同比上涨3.6元/吨。 风险提示：行业周期性波动风险、新建运力延期风险、客户集中度较高的风险。

     国航远洋(833171) 投资要点 事件。公司发布2025年半年报，2025H1实现营收4.36亿元，同比-5.47%；归母净利润-2460.68万元，同比-136.47%；扣非归母净利润-3852.27万元，同比-190.21%。2025Q2实现营收2.36亿元，同环比-0.53%/+18.80%；归母净利润-917.77万元，同环比-117.81%/+40.52%；扣非归母净利润-1684.83万元，同环比-161.46%/+22.27%。主要系处置老旧船舶导致2025Q2资产减值损失0.44亿元拖累业绩，实际2025Q2经营利润已转正。 2025Q2内贸价格上行带动营收及毛利率上行。分产品来看：2025H1航运业务、船用配件物料燃料油贸易分别实现营收4.18/0.11亿元，同比-4.99%/-19.53%，分境内外看，2025H1境内外营收分别为2.1/2.2亿元，同比+101%/-37%，主要系内贸运输价格上行，公司新交付船舶用于内贸运输因此内贸提升明显。盈利方面，2025H1公司实现毛利率18.87%，同比-0.40pct，其中航运业务、船用配件物料燃料油贸易、船舶管理、办公物业出租分别实现毛利率19.11%/-4.88%/41.53%/47.86%，同比-0.05/-20.09/+9.37/+2.42pct。境内外毛利率分别为8.48%/28.9%，同比+28.85/-2.31pct，主要系内贸价格提升带动盈利上行。展望2025年，我们预计下半年内外贸需求均较为旺盛，公司盈利有望上行，同时2025H2公司还会处置一艘老旧船舶，公司老船舶整体平均船龄将降至10年左右，同时2026年及2027年随新增高效船舶投运有望进一步推动公司盈利提升。 费率基本维持稳定，现金流有所改善。2025Q2公司销售、管理、研发、财务、期间费用率分别为1.07%/8.94%/0.26%/10.56%/20.83%，同比-0.34/0.26/0.26/4.20/4.38pct，环比-0.04/0.20/0.26/-1.26/-0.84pct。财务费用率变化较大的原因是公司因新造及融资租赁购入船舶，本期存量有息负债高于上期，相应利息费用增加导致财务费用增幅111.18%。2025年Q2期末存货0.45亿元，同比+200.68%；合同负债0.06亿元，同比+5.14%；经营性净现金流1.09亿元，同比增加1.7亿元。 盈利预测与投资评级：考虑低毛利率的内贸占比有所提升叠加处置老旧船舶产生资产减值损失，我们下调2025-2027年盈利预测，我们预计公司2025-2027年归母净利润为1.0/1.5/2.0亿元（前值为1.54/2.04/2.66亿元），同比+343%/50%/30%，考虑公司运力规模持续高增，新船投运后盈利有望结构性改善，维持“增持”评级。 风险提示：1）国际贸易风险;2）宏观经济波动;3）市场竞争加剧。

     国航远洋(833171) 投资要点 事件：公司发布2024年年报，2024年实现营业收入9.36亿元，同比+5.12%；归母净利润0.23亿元，同比+812.45%；扣非归母净利润0.20亿元，同比+237.99%，毛利率20.34%，同比+8.99pct。2024Q4公司实现营收2.56亿元，同比+16.22%，环比+16.84%；归母净利润-0.59亿元，同比+1021.25%，环比-511.61%；扣非归母净利润-0.36亿元，同比+194.10%，环比-378.37%；毛利率20.51%，同比+5.47pct，环比-1.86pct。 调整运力至高盈利外贸航线，高价时期锁定长期合同，公司业绩显著增长。分产品来看：2024年干散货水路运输/燃料油贸易/船舶管理/船用物料配件贸易/办公物业出租分别实现营收8.95/0.14/0.14/0.12/0.01亿元，同比+3.62%/+99.02%/+19.78%/+67.53%/-3.43%，毛利率分别为20.60%/-0.62%/32.21%/12.23%/31.52%，同比+9.57/-4.25/+9.54/-24.21/+0.46pct。分境内外看：公司2024年境内/境外营收分别为3.18/6.18亿元，同比-17%/+22%，毛利率分别为-8.9%/35.4%，同比-14pct/+19pct，外贸航线营收及盈利增长明显，主要系：1）公司抓住市场行情较好时期，调整运力至外贸航线；2）公司根据市场走势预判，调整营运策略，在年内运价高位时候，锁定了多条船舶长期合同，避开了第四季度运价下行影响。 新项目投资致财务费用大幅提升，整体费用率水平略有上升。2024年公司销售、管理、研发、财务费用率分别为1.36%/8.27%/0.00%/6.79%，同比+0.1/-1.0/0.0/+4.0pct。2024Q4公司销售/管理/研发/财务费用率分别为1.40%/7.51%/0.00%/6.97%，同比-0.1/-4.4/+0.4/+2.3pct，环比+0.2/-1.1/0.0/-3.4pct。财务费用大幅增加主要系：1）因新造及融资租赁船舶项目增加，公司本期有息负债增长较快，利息费用增加；2）上期募集资金定存较多，利息收入冲减了财务费用。 运力规模增加叠加新船能耗更低有望推动公司业绩高增。2024年下半年公司新增6艘船舶运力将于2025年充分释放，叠加2025年有望继续新增3艘船舶，运力规模有望大幅提升，新增船舶单船能耗大幅降低，叠加智能化减少人力成本，2025年公司毛利率有望进一步提升。 盈利预测与投资评级：考虑外贸价格略有下行，我们下调2025年盈利预测，维持2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润为1.54/2.04/2.66亿元（2025-2026年前值为1.77/2.04亿元），同比+580%/33%/30%，考虑公司运力规模持续高增，新船投运后盈利有望结构性改善，维持“增持”评级。 风险提示：竞争加剧，需求不及预期。

     国航远洋(833171) 事件：1月16日，公司发布2025年员工持股计划（草案），以建立完善利益共享机制，并吸引、保留公司优秀管理人才和核心骨干。近日，公司公告了向特定对象发行股票募集说明书（申报稿），公司定增材料被北交所受理。 实施员工持股计划，凝聚企业发展合力：根据公司公告，此次员工持股计划设立时资金总额不超过2,049.04万元，以“份”作为认购单位，每份份额为1.00元，本员工持股计划的份额上限为2,049.04万份；员工持股计划拟持有的标的股票数量不超过536.40万股，约占公司股本总额的0.97%，初始设立时持有人总人数不超过85人。员工持股计划购买回购股份的价格为3.82元/股，标的股票的锁定期为12个月。此次员工持股计划的业绩考核目标为下列条件之一：1）以2024年净利润为基数，2025年净利润增长率不低于15%；2）2025年外贸船舶平均日租金(TCE)超过74KBPI平均日租金；3）以2024年自营船舶运营天数为基数，2025年自营船舶运营天数增长率不低于4%。我们认为员工持股计划的推行将为公司带来长期发展动能。 公司定增获受理，融资增加整体运力：近日，北交所受理公司的向特定对象发行股票募集说明书(申报稿)。此次定增方案，公司拟向特定对象发行股票数量不超过95,000,000股，占比17.10%，发行的募集资金总额不超过46,000.00万元，扣除发行费用后拟全部用于补充流动资金、低碳智能船舶购置项目。为进一步改善公司船队结构和提高自有船舶运力，增强公司在水上运输行业中的竞争优势，此次募集资金投资项目计划购置2艘巴拿马型干散货运输船舶及2艘超灵便型干散货运输船舶，用于干散货运输，适宜装载大宗干散货，如煤炭、矿石、谷物、散装水泥和固体硫磺等。公司所处的航运业属于重资产行业，船舶的购置需要占用公司大量资金，在干散货航运业竞争激烈的市场环境下，我们认为公司有望通过资本市场融资以扩充整体运力水平，以获得进一步发展。 干散货贸易量增加是全球海运贸易量增长的主要推动力之一：我国港口煤炭、铁矿石、谷物等干散货品运输占据重要地位，在全国港口各类货物中吞吐量占比超过三成，是推动干散货运输市场发展的主要动力。根据交通运输部的数据，2023年我国沿海市场各主要货种需求量增速为3.2%。随着煤炭、铁矿石、谷物等干散货品贸易量的增加，市场对于干散货船舶运输需求的持续增长，较强的市场需求将为公司新增运力的消化提供有力保障。 投资建议：公司积极优化运力结构，加快绿色船舶建设，自身运力持续提升。同时行业景气度处于相对较高状态，干散货贸易量有望持续增长。综合航运市场符合预期、经营发展平稳、国际国内贸易形势较为稳定等情况，公司未来发展趋势稳定。预计公司2024-2026年营收分别为10.60/11.66/13.29亿元，归母净利润分别为1.49/1.75/1.96亿元，对应EPS分别为0.27/0.32/0.35元/股，对应PE分别为22.09/18.85/16.80倍，因此维持“推荐”评级。 风险提示：宏观经济环境风险、受下游行业影响较大的风险、市场竞争风险。

     国航远洋(833171) 投资要点 事件：公司前三季度实现营业收入6.8亿元，同比增长1.47%，实现毛利1.38亿元，毛利率为20.3%，较2023年同期上涨10.1pp。前三季度期间费用率合计为16.6%，综合影响下，公司前三季度实现归母净利润0.82亿元，同比大幅上涨954.45%。 全国规模领先的干散货船东。2023年公司自营船舶运量逾2000万吨，根据交通运输部公布的《中国航运发展报告》，公司经营船队规模自2019年至2023年连续5年在国内排名行业第四，国际航运船队规模连续5年在国内排名行业前十。同时根据公司披露的新造船情况，上市至今已签署14艘新建船协议，同时根据合同约定公司拥有后续6艘8.9万吨散货船的建造选择权。今年上半年已交付2艘新船投入经营，今年下半年将交付4艘新造船，其他新建船舶预计将会在2026年前陆续交付，未来公司船队规模将进一步增长。 积极布局外贸航线，享受外贸市场弹性。公司将一些在国内缺乏竞争力但在海外更有优势的船型通过技术改造转移到外贸航线，随着2024年外贸干散货运输市场迎来上升周期，公司2024年前三季度业绩在内贸干散货运输市场低迷的背景下仍然取得增长。2024年前三季度中国沿海煤炭运价指数均值为586.9点，较去年同期下降2.9%，波罗的海干散货指数均值为1847.5点，同比增长57.6%。 盈利预测与投资建议：国际运价指数上行，公司调整经营策略，将内外贸兼营船舶调整为经营外贸航线，同时新造船订单将在未来几年逐步交付，我们认为公司积极布局外贸航线，运力规模进一步扩大，预计2024-2026年公司归母净利润分别为1.1亿元、1.8亿元、2.5亿元，EPS分别为0.2元、0.32元、0.44元。我们选取干散货运输行业中的招商轮船、海通发展作为可比公司，2025年平均PE为11倍，公司2025年PE为24倍，考虑到经济复苏，公司主动转型布局外贸航线有望在未来市场上行中享受更高收益，首次覆盖，建议投资者持续关注。 风险提示：运价上涨不及预期风险、燃油价格上涨风险、经济复苏不及预期风险等。

     国航远洋(833171) 三季报公布，归母净利润8,185.54万元+954.45%，维持“增持”评级 国航远洋公布三季报，2024Q1-3实现营收6.80亿元+1.47%，归母净利润8,185.54万元+954.45%。考虑到进入2024年10月BDI指数出现下跌趋势，我们小幅下调2024-2026年盈利预测，预计2024-2026年实现归母净利润1.42/1.63/1.91亿元（原值1.55/1.75/2.06亿元），对应EPS为0.26/0.29/0.34元（原值0.28/0.31/0.37元），当前股价对应PE28.7/25.0/21.4X。鉴于国航远洋新建船只不断下水形成新运力，同时切入海上高速直航业务，我们维持“增持”评级。 已交付四艘新造干散货船舶，与文旅集团合作切入海上高速直航业务 公司募投项目中第一艘和第二艘新造7.6万吨的散货船已分别于2024年5月8日和2024年6月13日取得上海海事局颁发的《船舶所有权登记证书》。第三艘新造7.38万吨的散货船于2024年9月2日取得上海海事局颁发的《船舶所有权登记证书》。第四艘新造7.38万吨的散货船（“国远705”）2024年10月16日，“国远705”已经完工并取得福州海事局颁发的《船舶所有权登记证书》。国航远洋10月公告和国有独资企业平潭综合实验区文旅发展集团有限公司拟签署投资协议，并合资设立海上高速直航公司，主要从事海上高速直航业务，注册资本为5,000万元，其中国航远洋持股65%，文旅集团持股35%。 BDI指数整体呈现高位震荡状态，甲醇燃料已经成为航运业脱碳的重要选择波罗的海干散货指数以及中国沿海煤炭运价指数对国航远洋的航运业务收入具有较大影响。波罗的海干散货指数在2021年快速反弹，2021/10/8达到5526点高位。随后回落至2023年达到阶段性低位538点（2023/2/17）。2024年内波罗的海干散货指数整体呈现高位震荡状态，截至10月30日平均值为1837.44点。甲醇燃料已经成为航运业脱碳的重要选择，通过使用甲醇燃料可以实现减排并降低燃油消耗成本，缩短投资回报周期。 风险提示：行业周期性波动风险、燃油价格上涨风险、客户集中度较高的风险。

     国航远洋(833171) 投资要点 24Q3营收及盈利有所下滑：公司发布2024年三季度报告，2024Q1-Q3公司实现营收6.80亿元，同比+1.47%；归母净利润0.82亿元，同比+954.45%；扣非归母净利润0.56亿元，同比+2709.12%；2024Q3实现营业收入2.19亿元，同比-0.65%，环比-7.72%；归母净利润0.14亿元，同比-264.27%，环比-72.09%；扣非归母净利润0.13亿元，同比-193.79%，环比-53.05%，主要系2024Q2政府补助较多所致。 期间费用率水平小幅上升：2024Q3公司销售、管理、研发、财务费用率分别为1.24%/8.62%/0.00%/10.36%，同比-0.24/+0.22/+0.00/+6.70pct，环比-0.16/-0.06/+0.00/+3.99pct，总体费用率水平有所上涨，财务费用率涨幅较大。2024Q1-Q3公司财务费用率4.73%，同比+1.48pct，主要系本期有息负债增长使财务费用增加，同时上期募集资金定存的利息收入以及公司货币性资产因上期美元汇率升值产生的汇兑收益冲减了财务费用；2024Q1-Q3研发费用率0.00%，同比-0.15pct，主要系本期无项目开发。 新增船舶陆续完工，持续扩充公司运力与盈利：截至2024年10月，公司已陆续完工四艘新造船舶购置，分别新增2艘7.6万吨、2艘7.38万吨的散货船，推动公司运力增长，在外贸运输价格较高情况下，新增高校船舶运力充分助力公司业绩提升。 盈利预测与投资评级：考虑外贸略不及预期，我们略微下修2024年盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润为1.10/1.77/2.04亿元（前值为1.28/1.77/2.04亿元），同增4339%/60%/15%。考虑新增高效船舶不断释放运力，公司业绩有望持续增长，维持“增持”评级。 风险提示：行业周期性波动风险，行业竞争风险。