中芯国际(688981) l事件 中芯国际在2024年前三季度实现收入419亿元，同比增长27%；归母净利润27亿元，同比下降26%；扣非归母净利润22亿元，同比下降10%。 公司在24Q3实现收入156亿元，环比增长14%，同比增长33%；归母净利润11亿元，环比略降7%，同比增长56%；扣非归母净利润9亿元，环比增长37%，同比增长32%。 l本土化需求推动单季收入新高，单价环比显著提升带来毛利大幅改善 随着晶圆本土化需求加速提升，12寸部分节点价格向好，叠加出货增长弥补8寸出货减少（8寸部分出货提前至二季度），公司Q3收入创历史新高。Q3公司产能利用率继续改善，达到90%+（环比+5pct）。由于12寸出货占比提升，平均单价在连续5个季度下降后首次回升，环比+15%，带动Q3毛利率环比增长7pct至21%（IFRS）。 l温和复苏下仍看到Q4指引乐观，CAPEX压力有望缓解 公司看到半导体行业整体温和复苏，消费类市场在逐步恢复，随着单价更高的12寸占比提升，公司预计Q4收入环比+0~2%，毛利率在18%~20%的区间。根据SEMI数据，2026年中国大陆12寸晶圆产能占全球比例将达到25%，跃升至全球第一的位置。公司作为本土晶圆制造佼佼者，有望充分受益晶圆制造国产化。公司近年来正积极进行产能扩张，Q3新增2万片12寸月产能，预计Q4再释放3万片，年底月产能预计达到95万片左右（折合8寸），相比去年底增长月产能15万片。Q3公司CAPEX为84亿人民币，环比下降48%，回落至23Q1水平。公司预计明年的产能增量幅度会少于今年。随着新增产线设备陆续到位，我们预计明年来自CAPEX的压力减少，叠加晶圆本土化需求增长，公司有望进入业绩释放期。 l投资建议 我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为38、49、61亿元，对应的EPS分别为0.48、0.61、0.77元，最新收盘价对应PE分别为193x、152x、122x，对应PB分别为5x、4.9x、4.7x，维持“增持”评级。 l风险提示 行业复苏不及预期，地缘政治冲突加剧。

     中芯国际(688981) 事件 公司24Q3销售收入为21.71亿美元,环比增长14.2%；毛利率为20.5%，环比增长6.6个百分点；经营利润为1.70亿美元；息税折旧及摊销前利润为11.57亿美元；息税折旧及摊销前利润率为53.3%；归属于本公司的应占利润为1.49亿美元。 预计24Q4销售收入环比持平到增长2%，毛利率预计在18%-20%；预计24年收入80亿美元左右，收入增速约27%，好于同业平均。 投资要点 单季收入首次站上20亿美元台阶，创历史新高。公司24Q3销售收入为21.71亿美元,环比增长14.2%，首次站上单季20亿美元台阶，创历史新高，主要系1）三季度，12英寸出货净增量填补了8英寸出货减少量，使得季度出货环比基本持平；2）伴随本土化需求加速提升，主要市场领域的芯片套片产能供不应求，12英寸部分节点价格向好，产品组合优化调整，使得三季度公司的平均销售单价环比上升。公司24Q3毛利率为20.5%，环比增长6.6个百分点，主要系三季度，公司新增2.1万片12英寸月产能并快速投入生产，附加值相对较高，促进产品结构进一步优化，平均销售单价环比上升；整体产能利用率提升至90.4%，环比增长5.2个百分点，有效摊薄单位折旧成本。 中国客户逐步进入中高端产品市场。公司24Q3销售收入以地区分类来看，中国、美国、欧亚区占比分别为86%、11%和3%。八月份公司提到，出于地缘政治考量和响应中国市场需求，部分海外客户在二季度进行了一定程度的拉货，所以在三季度收入占比环比下降6个百分点；中国客户在本土化需求加速及出口需求整体良好的情况下，逐步进入中高端产品市场，三季度收入占比环比上升6个百分点。 消费逐步恢复，消费产品功能升级落地，出口保有良好需求。公司24Q3销售收入以服务类型来看，晶圆收入占比94%，其他收入占比6%。晶圆收入以最终应用分类来看，智能手机、电脑与平板、消费电子、互联与可穿戴、工业与汽车占比分别为25%、16%、43%、8%和8%。消费类是目前公司收入占比最大的应用分类，因为公司对于消费类的定义比较宽泛。公司看到消费类市场的需求在逐步恢复，消费产品功能升级落地，出口保有良好需求。晶圆收入按尺寸分类来看，8英寸因部分出货提拉到二季度，收入占比下降至21.5%；12英寸整体接近满载，且新开出的产能迅速验证并投入生产，收入占比提升至78.5%。从平台来看，BCD需求良好带来订单，推动8英寸利用率上升。 预计24Q4销售收入环比持平到增长2%，毛利率在18%-20%。过去几个季度，公司12英寸产能供不应求，原有一些客户订单无法完成。四季度是传统淡季，客户审视年初制定的计划，没实现的部分往往减少的量会发生在第四季度。虽然在四季度客户对投片和收货的意愿没有那么强，但经过和客户的协商，公司四季度出货没有受到太大影响。此外，四季度公司预计将再释放约3万片12英寸月产能，但新增产能验证需要时间。公司，我们预计四季度整体产能利用率和出货有所下降，希望通过产品组合优化来提升平均销售单价，从而保障四季度收入不受影响，做到环比持平到略有增长，使得毛利率也相对平稳。 预计全年收入80亿美元左右，收入增速约27%，好于同业平均。根据前三个季度的业绩和四季度的指引中值，公司全年收入预计在80亿美元左右，收入增速约27%，好于可比同业平均值。全年毛利率预计在17%左右，年底月产能预计达到折合8英寸95万片左右。其中，为了满足公司已有客户的需求，公司加快布局功率器件产能，从而充分支持汽车、工业和新能源市场的发展。 盈利预测 我们预计公司2024/2025/2026年分别实现营业收入563/635/722亿元，实现归母净利润44/58/68亿元，当前股价对应2024-2026年PE分别为183/139/119倍，PB分别为5.07/4.89/4.70倍，维持“买入”评级。 风险提示 产业政策变化风险；市场需求不及预期；先进制程进展不及预期；成熟制程竞争加剧；地缘政治风险；汇率波动风险。

     中芯国际(00981) 维持中芯国际的“买入”评级，上调港股目标价至32.6港元，潜在升幅15%，上调A股目标价至人民币117.0元，潜在升幅15%。 维持中芯国际“买入”评级：中芯国际处于半导体基本面上行的趋势中。公司三季度收入达到21.7亿美元，创历史新高。毛利率在三季度大幅增长，公司预计毛利率将在在四季度维持稳定。我们预期中芯国际将持续受益于中国半导体在地化需求，并且间接受益于AI带来的半导体行业增量。随着产能释放，公司基本面将稳步成长。目前，中芯国际EV/EBITDA为14.7x，港股市净率为1.1x，A股市净率为4.2x，相比历史均值均具有上行空间，重申“买入”评级。 三季度毛利率超市场预期：中芯国际三季度收入环比增长14%，同比增长34%，同比增速连续三个季度上扬。公司12寸产能释放且利用率较高，带动晶圆出货量上行，同时产品价格向好带动收入环比增长。公司预计四季度收入中位数环比增长1%，同比增长31%，同比增速维持高位。公司预计虽然四季度产能利用率下行，但是通过产品组合改善提升单价，将维持收入稳定。公司三季度毛利率达到20.5%，同比增长0.6个百分点，环比增长6.5个百分点，高于指引区间上限，超市场预期。中芯国际四季度毛利率指引中位数为19%，略高于市场预期。公司三季度净利润达1.49亿美元，同比增长58%，环比下降10%。 业绩会要点及展望：1）三季度新增2.1万片12寸月产能，并有望在四季度继续释放3万片月产能。2）公司预计明年除去AI以外的行业规模将有单位数成长，其中出货量增速高于收入增速。3）预期晶圆代工新增产能在今年达到峰值，并在明年下降。4）公司间接受益于AI带来的半导体行业增量，尤其体现在AIoT以及电源管理等领域。 估值：根据中芯国际三季度业绩和四季度指引，我们上调中芯国际2024年和2025年的EBITDA。给予中芯12.8x EV/EBITDA，我们上调中芯国际港股目标价至32.6港元，潜在升幅15%，上调中芯国际A股目标价至人民币117.0元，潜在升幅15%。 投资风险：半导体下游需求（智能手机、新能源车、工业、消费等）复苏速度较慢，公司基本面上行速度较慢，影响估值反弹。半导体晶圆代工新增产能较快，公司产能利用率提升较慢。行业竞争加剧，价格压力增大，拖累利润表现。

     中芯国际(688981) 投资要点 24Q2销售收入和毛利率皆好于指引。24Q2公司实现销售收入19亿美元，环比增长9%。其中，出货超过211万片8英寸约当量晶圆，环比增长18%，平均销售单价因产品组合变动环比下降8%。24Q2公司的毛利率为13.9%，环比提升0.2个百分点。 需求端：24Q2中低端消费电子逐步恢复，从设计公司到终端厂商，产业链上的各个环节为了抓住机会抢占更多的市场份额，备货建库存的意愿相比前三个月更高。同时，因为地缘政治带来的供应链的切割和变化，部分客户获得了切入产业链的机会，给公司带来了新的需求。客户为了应对不断变化的市场，对库存调整的快速要求往往通过急单和提前拉货的方式传递到公司。销售收入以地区分类来看，中国、美国、欧亚区占比分别为80%、16%和4%。出于地缘政治考量和响应中国市场需求，部分海外客户需要建立库存从而稳定市场的份额、对冲市场的风险，所以进行了一定程度的拉货，将下半年的一部分产品拉到了上半年出。因而，海外客户收入占比有所上升。以服务类型分类来看，晶圆收入占比93%，其他收入占比7%。晶圆收入以应用分类来看，智能手机、电脑与平板、消费电子、互联与可穿戴、工业与汽车占比分别为32%、13%、36%、11%和8%。从产品平台来看，二季度的成长动能主要来自于广泛应用于消费电子和智能手机的平台，比如BCD平台，包括电源管理、开关稳压器、LED驱动等，销售收入环比增长超过二成；射频CMOS平台，包括蓝牙、Wi-Fi、接收器/收发器等，销售收入环比增长近三成。 供给端：公司的8英寸利用率有所回升，12英寸产能在过去几个季度一直处于接近满载状态，今年上半年新增了一定的有效产能，且新增产能快速投入了生产，公司综合产能利用率提升到了85%，环比增加4个百分点。晶圆收入按尺寸分类来看，8英寸需求有所回升，收入占比增长为26%，环比上升两个百分点，12英寸收入占比74%。 预计24Q3销售收入环比增长13%-15%，毛利率预计在18%-20%。主要系1）因为地缘政治的影响，本土化需求加速提升，几个主要市场领域的芯片套片产能均供不应求，12英寸产能非常紧俏，价格向好；2）公司今年扩产都在12英寸，附加值相对较高，新扩产能得到充分利用并带来了收入，促进了产品组合优化调整；12英寸净增量填补8英寸减少量，三季度的出货量和二季度差不多。综上，公司24Q3的平均单价预计环比提升，并拉动毛利率环比上升。展望四季度，四季度通常是传统的淡季，公司的看法是谨慎乐观，但有一定的不确定性。根据上半年未经审核业绩和三季度的指引，今年全年的总体格局大致确定。在外部环境无重大变化的前提下，公司的目标是销售收入增幅可超过可比同业的平均值，下半年的销售收入可超过上半年。关于扩产，预计今年年底相较于去年年底，产能总体增量6万片左右的12英寸月产能。 持续推进12英寸产能建设，预计2024年全年资本开支维持75亿美元。中长期看，全球半导体行业兼具周期性和成长性，短期的供需失衡不会影响行业的中长期向好。伴随终端设备智能化需求上升，市场规模持续提升，产业链各环节逐级回暖，晶圆代工作为产业链前端的关键行业，产能利用率有望逐步恢复，实现持续稳健的中长期成长。近年来，半导体行业区域化趋势愈发明显，一些国家和地区积极布局在地化晶圆代工产能扩充。对于全球供需，“localforlocal,ChinaforChina”是目前常见布局。今明年仍是各区域建产能的高峰年。公司上半年资本开支合计接近45亿美元，预计2024年全年资本开支维持75亿美元。关于扩产，公司预计今年年底相较于去年年底，产能总体增量6万片左右的12英寸月产能。随着公司新扩12英寸产能的有效利用以及产品结构的不断优化，折旧影响逐渐趋缓。 盈利预测 我们预计公司2024/2025/2026年分别实现营业收入557/628/714亿元，实现归母净利润46/58/68亿元，当前股价对应2024-2026年PE分别为130/103/88倍，PB分别为3.76/3.62/3.48倍，维持“买入”评级。 风险提示 产业政策变化风险；市场需求不及预期；先进制程进展不及预期；成熟制程竞争加剧；地缘政治风险；汇率波动风险。

     中芯国际(688981) 投资要点： 事件：公司公布2024年半年报。报告期内，公司实现营业收入262.69亿元，同比增长23.2%；归属于上市公司股东的净利润16.46亿元，同比下降45.1%。 点评： 半导体产业链景气回暖带动公司营收同比增长，折旧费用增加影响报告期盈利水平。据公司半年报，公司2024年上半年实现营收262.69亿元，同比增长23.23%，实现归母净利润16.46亿元，同比下降45.07%，对应 24Q2营收为136.76亿元，同比增长23.10%，环比增长8.59%，对应24Q2归母净利润为11.37亿元，同比下降19.11%，环比增长123.46%。盈利能力方面，公司2024年上半年销售毛利率为13.91%，相比上年同期下降8.53个百分点，2024年上半年销售净利率为6.25%，相比上年同期下降11.00个百分点；分季度来看，公司24Q2销售毛利率为13.65%，同比-8.49pct，环比-0.54pct，公司24Q2销售净利率为8.71%，同比-7.83pct，环比+5.14pct。2024年上半年，全球半导体产业整体呈现复苏迹象，产业链回暖趋势基本确立，晶圆代工作为产业链前端的关键行业迎来一定的需求反弹，带动公司24H1营收实现同比增长，24Q2营收实现同比、环比增长。盈利能力方面，报告期内公司12英寸产能建设加速，逆势扩产导致折旧费用同比增加，叠加报告期内晶圆代工价格降低影响了企业的盈利能力，导致公司盈利能力承压。 受益本土化需求提升和高附加值产品占比提升，公司24Q3指引乐观。据公司此前港股发布的24Q2未经审核业绩公告，公司对24Q3收入指引 为环比增长13%至15%，毛利率介于18%到20%范围内，指引较为积极。进入24Q3，受地缘政治影响，本土化需求加速提升，主要市场领域的芯片套片产能供不应求，公司12英寸产能紧俏，价格向好。产品结构方面，公司今年扩产都在12英寸，附加值相对较高，新扩充产能得到充分利用并带来收入，促进产品组合优化调整，因此公司对24Q3展望乐观。晶圆代工行业具有一定季节性，四季度通常是传统单季，公司对24Q4展望谨慎乐观，并表示行业仍具有一定不确定性。 国内晶圆代工龙头企业，受益下游需求复苏、国产替代和产品结构优化的多重驱动。公司是国内晶圆代工龙头企业，晶圆代工产值连续多年位列国内第一。据CounterpointResearch报告显示，公司在24Q1、24Q2市场份额均为6%，连续两个季度位列全球前三，具有一定行业话语权。展望下半年，公司有望受益于消费电子、智能手机平台的持续复苏，地缘政治影响带来的本土化需求加速，以及12英寸产能持续扩产带来的产品附加值提升，经营业绩有望实现逐步复苏，长期发展动能充沛。 投资建议：预计公司2024—2025年每股收益分别为0.59元和0.76元，对应PE分别为82倍和63倍，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：下游需求复苏不及预期的风险、晶圆代工行业竞争加剧的风险。

     中芯国际(688981) 事件： 公司发布2024二季度业绩，24Q2实现销售收入19.01亿美元，同比增长21.8%；毛利2.65亿美元，毛利率为13.9%；净利润1.65亿美元，环比大幅提高，+129.17%。 营收及毛利超指引 中芯国际第二季度营收19.0亿美元，环比提高8.6%；第二季度净利润1.646亿美元，环比大幅提高；第二季的毛利率13.9%，相比一季度的13.7%略有提高。二季度的销售收入和毛利率皆好于指引（此前对应二季度收入指引环比提高5%至7%，毛利指引9%至11%之间）。销售收入上升主要系Q2晶圆销售量增加所致，其出货超过211万片8英寸晶圆约当量，环比增长18%。从营收结构来看，二季度公司智能手机、电脑与平板、消费电子、互联与可穿戴、工业与汽车收入占比分别32.0%、13.3%、35.6%、11.0%、8.1%，消费电子收入占比环比明显提高，+4.7pct，电脑与平板、互联与可穿戴收入占比环比下降，分别为-4.2pct/-2.2pct。 产能利用率持续提升，Q3业绩展望乐观 公司持续深耕晶圆制造，月产能由24Q1的81万片8英寸晶圆约当量增加至2024Q2的84万片8英寸晶圆约当量，产能利用率为85.2%，环比提高4.4%。产能扩充方面，预计今年年底相较去年底，产能总体增量为6万片左右的12英寸产能。针对三季度，公司预计收入环比提高13%至15%，毛利率介于18%至20%之间，公司三季度对于营收以及毛利率指引乐观。 24年资本开支预计同比持平 24Q2资本开支为22.52美元，24Q1资本开支22.35亿美元，环比小幅增长，+0.76pct，预计24年全年资本开支同比23年基本持平（23年资本开支74.66亿美元）。 投资建议： 我们预计公司2024年~2026年收入分别为530.61亿元、627.71亿元、721.86亿元，归母净利润分别为52.28亿元、65.07亿元、74.35亿元。考虑半导体行业回暖，晶圆代工国产替代加速，公司产能扩张。给予公司24年3XPB，对应目标价57.42元。给予“买入-A”投资评级。 风险提示： 下游需求衰减风险，市场竞争风险，产品研发不及预期，行业与市场波动风险，国际贸易摩擦风险，产品生产成本上升风险。

     中芯国际(688981) 事件 5月9日，中芯国际发布2024年一季报，2024年Q1实现营业收入125.94亿元，同比+23.36%，环比+3.63%；实现归母净利润5.09亿元，同比-68.02%，环比-55.67%；销售毛利率为14.19%，同比-8.58pcts，环比-4.64pcts。 3月28日，中芯国际发布2023年年报，2023年实现营业收入452.50亿元，同比-8.6%；实现归母净利润48.23亿元，同比-60.3%实现扣非归母净利润32.69亿元，同比-67.7%；单Q4来看，2023Q4实现营业收入121.53亿元，同比+3.40%，环比+3.16%；实现归母净利润11.48亿元，同比+69.45%，环比-58.16%；销售毛利率为16.4% 投资要点 24Q1稼动率达80.8%，营收毛利率均超此前指引。2023年半导体行业处于周期底部，全球市场需求疲软，行业库存较高，去库存缓慢，且同业竞争激烈。公司2023年实现营业收入452.50亿元，同比-8.6%，其中主要业务晶圆代工营收408.75亿元，同比-9.8%，销售晶圆（8英寸晶圆约当量）586.7万片，同比-17.34%。全年稼动率75%基本符合年初指引。2023年下半年电子设备需求回暖，市场活力恢复，行业逐步显现复苏迹象。公司业绩逐季提升，2023Q4实现营业收入121.53亿元，同比+3.40%，环比+3.16%；实现归母净利润11.48亿元，同比+69.45%，环比-58.16%。利润端承压系半导体行业处于周期底部、公司高投入高折旧所致。世界范围内，低功耗蓝牙、IOT、MCU等消费类中低端市场在慢慢恢复。2024年Q1，全球客户备货意愿有所上升，公司实现营业收入125.94亿元，同比+23.36%，环比+3.63%实现连续4个季度成长；销售毛利率13.7%（国际财务报告准则），同比-7.1pcts，环比-2.7pcts。24Q1营收毛利率均好于指引。Q1毛利率下降主要因产品价格和产品组合变动，及中芯京城进入折旧期。营收拆分来看，按地区，中国/北美/欧亚占比分别为81.6%/14.9%/3.5%按尺寸，8英寸/12英寸占比分别为24.4%/75.6%。晶圆产品业务收入占总营收的93.0%，当季出货量（8英寸当量晶圆）突破179万片，环比增长7.2%。ASP环比下降2.6%，约2040美元/片(折合12英寸)主要系产品组合变动，部分产线满载，优先保证急单。当季产能环比增加至81.45万片/月（折合8英寸），产能利用率达到80.8%，环比提升4pcts。 24Q1智能手机与消费电子占比显著提升，均超3成。2023年Q4在各产品平台中，应用在手机终端的图像传感器和显示驱动芯片表现亮眼：CIS及ISP收入环比增长超过六成，产能供不应求；DDIC及TDDI收入环比增长近三成，在40nm和55nm市场里有较强的竞争力；AMOLED技术应用也形成了较好的布局。得益于23Q3Mobile产业链更新换代，部分创新的产品公司启动急单，业务开始企稳回升。分应用领域来看，2023年公司集成电路晶圆制造代工业务中，智能手机/电脑与平板/消费电子/互联与可穿戴/工业与汽车营收占比分别为26.7%/26.7%/25%/12.1%/9.5%。各领域中，电脑与平板收入占比增长（yoy+9.2pcts），系部分客户新品急单较多所致。24Q1营收占比略有调整，智能手机/电脑与平板/消费电子/互联与可穿戴/工业与汽车分别为31.2%/17.5%/30.9%/13.2%/7.2%，智能手机与消费电子占比显著提升。24Q1公司往后推迟了电脑与平板交付时间，因标准产品通常需求较稳定，优先保证了与市场份额相关的急单即消费电子。 持续推进12英寸产能建设，预计2024年全年资本开支约75亿美元。中长期看，全球半导体行业兼具周期性和成长性，短期的供需失衡不会影响行业的中长期向好。伴随终端设备智能化需求上升，市场规模持续提升，产业链各环节逐级回暖，晶圆代工作为产业链前端的关键行业，产能利用率有望逐步恢复，实现持续稳健的中长期成长近年来，半导体行业区域化趋势愈发明显，一些国家和地区积极布局在地化晶圆代工产能扩充。对于全球供需，“local for local,Chinafor China”是目前常见布局。今明年仍是各区域建产能的高峰年。公司计划在2024年继续推进已宣布的12英寸工厂和产能建设计划。公司2023年资本开支约为人民币528.4亿元，2024Q1资本支出22.35亿美元，预计2024年全年资本开支约75亿美元，约8成用于设备支出。高投入带来的折旧将使利润端承压。2024年，公司预计将随半导体产业链一起摆脱低迷，在客户库存逐步好转和手机与互联需求持续回升的共同作用下，实现平稳温和的成长，预计销售收入增幅不低于可比同业的平均值，同比中个位数增长。展望二季度，公司看到：1国际消费市场部分恢复，新产品需要增加量，例如低功耗蓝牙、MCU库存在下降，客户开始补单；2）由于今年体育年观看运动赛事的需求，机顶盒、电视相关产品的销售在增加，明显多于去年；3）最大的一块，智能手机尤其是中国智能手机厂家，为了保住份额不丢失或者是扩大份额，拿的货都比去年多，智能手机相关产品目前供不应求的由于部分客户的提前拉货需求仍在持续，2024年Q2营业收入预计环比增长5%-7%；伴随产能规模扩大，中芯京城折旧逐季上升等，毛利率预计在9%-11%之间。 盈利预测 我们预计公司2024/2025/2026年分别实现营业收入505.93/587.84/670.71亿元，实现归母净利润46.93/56.71/62.08亿元，2024年5月14日股价对应2024-2026年PE分别为73/60/55倍PB分别为2.12/2.05/1.98倍，维持“买入”评级。 风险提示 产业政策变化风险；市场需求不及预期；先进制程进展不及预期成熟制程竞争加剧；地缘政治风险；汇率波动风险。

     中芯国际(688981) 事件： 公司发布 2024 年第一季度报告，公司销售收入为 17.5 亿美元，环比增长 4.3%；毛利率为 13.7%，环比下降 2.7pct。 24Q1 收入、毛利率高于指引： 24Q1 公司营收 17.50 亿美元，环比增长 4.3%(原指引 0%~2%)，高于指引；毛利率 13.7%(原指引 9%~11%)，环比下降 2.7pct，同样高于指引。 24Q1 公司出货 179 万片 8 英寸当量晶圆，环比增长 7%；产能利用率为 80.8%，环比提升四个百分点。 从营收结构来看， 互联与可穿戴/消费电子/智能手机分别环比增长 50.00%/35.53%/3.31%，电脑和平板环比下降 42.81%， 主要反映消费电子急单下将电脑与平板类产品交付时间向后推迟。 24Q2 预计营收环比提高，消费电子需求回升： 24Q2 公司展望乐观，预期国际消费市场有所恢复，低功耗 BlueTooth、 MCU 开始加单； 奥运会相关机顶盒电视销售起量； 智能手机的厂家今年都有比较大的进取心，尤其是国内手机厂商为了市场份额正在积极备货，供不应求。 公司预计 24Q2 营收预计环比增长 5%~7%，营收中值 18.55 亿美元，同比增长 18.9%，毛利率区间 9%~11%，中值环比下降 3.7pct，主要由于产能规模扩大下折旧逐季上升。 展望 24年全年，公司预计销售收入同比增速高于可比同行业平均值的 8%。 24 年资本开支预计同比持平： 24Q1 资本开支 22.35 亿美元，预计 24 年全年资本开支同比 23 年基本持平(23 年资本开支 74.66 亿美元)。 投资建议： 我们预计公司 2024 年~2026 年营业收入分别为 530.62 亿元、 627.72亿元、 721.88 亿元，净利润分别为 52.27 亿元、 65.07 亿元、 74.34亿元。考虑半导体行业回暖， 晶圆代工国产替代加速，公司产能扩张。给予公司 24 年 70XPE，对应目标价 46.06 元。 给予“买入-A”投资评级。 风险提示： 下游需求衰减风险，市场竞争风险，产品研发不及预期，客户拓展不及预期。

     中芯国际(688981) 事件描述 公司发布2023年年报。2023年公司实现营收452.50亿元，同比-8.61%；归母净利润48.23亿元，同比-60.25%；扣非后归母净利润32.70亿元，同比-66.52%。 事件点评 周期下行业绩承压，电脑与平板领域收入逆势提升。2023年半导体行业周期下行，下游需求不振，公司晶圆销售数量减少业绩承压。全年销售晶圆（约当8英寸）586.7万片，同比-17.4%；平均售价6,967元，同比+9.18%。产能利用率下降、产品组合变动叠加高投入期折旧增加，公司2023年毛利率21.9%，同比-16.4pcts。分应用看，2023年智能手机/电脑与平板/消费电子/互联与可穿戴/工业与汽车收入分别占比26.7%/26.7%/25.0%/12.1%/9.5%。其中电脑与平板收入占比较上年+9.2pcts，系客户新品急单拉动。 Q4环比明显改善，手机终端应用增长强劲。受益消费电子新品发布与宏观经济回暖预期，2023下半年行业逐步复苏，公司业绩明显改善。23Q4实现营业收入121.52亿元，同比+3.40%，环比+3.16%，略高于业绩指引；归母净利润11.48亿元，同比-58.16%，环比+69.32%；扣非归母净利润9.98亿元，同比-44.38%，环比+59.17%。单四季度，智能手机/电脑与平板/消费电子/互联与可穿戴/工业与汽车收入分别占比30.2%/30.6%/22.8%/8.8%/7.6%。其中，应用在手机终端的图像传感器和显示驱动芯片表现亮眼，CIS及ISP收入环比增长超过6成，DDIC及TDDI收入环比增长3成，在40/55nm节点具备较强竞争力。 指引2024年资本开支持平，收入同比中个位数增长。2024年公司计划继续推进已宣布的12英寸工厂和产能建设，预计资本开支与上年大致持平。随着下游库存水位调整和需求逐步回升，预计2024年公司收入增幅不低于可比同业均值，实现同比中个位数增长。24Q1收入预计环比持平至+2%，受产品价格及组合变动和中芯京城进入折旧期影响，毛利率预计为9-11%。 投资建议 中长期看，公司作为大陆代工龙头，有较强的抗周期波动能力和供应链本土化优势，随着产业链各环节持续复苏，产能利用率与收入水平有望转好，预计2024-2026年EPS分别为0.49/0.69/0.76元，对应2024年4月16日收盘价41.18元，2024-2026年PE分别为84.4/59.7/54.4倍，首次覆盖给予“买入-A”评级。 风险提示 下游需求不及预期：公司晶圆销售数量与平均销售价格随下游需求波动，对公司收入和盈利水平产生直接影响。若半导体行业复苏不及预期，下游需求疲软，则公司业绩有下滑风险。

     中芯国际(688981) 事件 3月28日，中芯国际发布2023年年报，2023年实现营业收入452.50亿元，同比-8.6%；实现归母净利润48.23亿元，同比-60.3%实现扣非归母净利润32.69亿元，同比-67.7%；单Q4来看，2023Q4实现营业收入121.53亿元，同比+3.40%，环比+3.16%；实现归母净利润11.48亿元，同比+69.45%，环比-58.16%。 投资要点 营收逐季度提升，全年稼动率75%。2023年半导体行业处于周期底部，全球市场需求疲软，行业库存较高，去库存缓慢，且同业竞争激烈。公司2023年实现营业收入452.50亿元，同比-8.6%，其中主要业务晶圆代工营收408.75亿元，同比-9.8%，销售晶圆（8英寸晶圆约当量）586.7万片，同比-17.34%。全年稼动率75%，基本符合年初指引。2023年下半年电子设备需求回暖，市场活力恢复，行业逐步显现复苏迹象。公司业绩逐季提升，2023Q4实现收入121.53亿元，同比+3.40%，环比+3.16%；实现归母净利润11.48亿元，同比+69.44%环比-58.16%。利润端承压系半导体行业处于周期底部、公司高投入高折旧所致。 Q4手机终端CIS和DDIC表现亮眼，电脑与平板领域实现逆势增长。2023年Q4，在各产品平台中，应用在手机终端的图像传感器和显示驱动芯片表现亮眼：CIS及ISP收入环比增长超过六成，产能供不应求；DDIC及TDDI收入环比增长近三成，在40nm和55nm市场里有较强的竞争力；AMOLED技术应用也形成了较好的布局。得益于三季度Mobile产业链更新换代，部分创新的产品公司启动急单，业务开始企稳回升。分应用领域来看，2023年公司集成电路晶圆制造代工业务中，智能手机占收入比重26.7%，电脑与平板占比26.7%，消费电子25%，互联与可穿戴12.1%，工业与汽车9.5%。各领域中，电脑与平板收入占比增长（yoy+9.2pct），系部分客户新品急单较多所致。 持续推进12英寸产能建设，2024年资本开支预计同比持平。中长期看，全球半导体行业兼具周期性和成长性，短期的供需失衡不会影响行业的中长期向好。伴随终端设备智能化需求上升，市场规模持续提升，产业链各环节逐级回暖，晶圆代工作为产业链前端的关键行业，产能利用率有望逐步恢复，实现持续稳健的中长期成长。近年来半导体行业区域化趋势愈发明显，一些国家和地区积极布局在地化晶圆代工产能扩充。公司计划在2024年继续推进已宣布的12英寸工厂和产能建设计划。公司2023年资本开支约为人民币528.4亿元，预计2024年资本开支同比大致持平。高投入带来的折旧将使利润端承压。2024年，公司预计将随半导体产业链一起摆脱低迷，在客户库存逐步好转和手机与互联需求持续回升的共同作用下，实现平稳温和的成长，预计销售收入增幅不低于可比同业的平均值，同比中个位数增长。公司预计2024Q1销售收入环比持平到增长2%，毛利率9%~11%。一季度毛利率下降主要因产品价格和产品组合变动，及中芯京城进入折旧期。 盈利预测 我们预计公司2024/2025/2026年分别实现营业收入482.14/555.86/624.22亿元，实现归母净利润40.32/49.18/60.68亿元，4月12日股价对应2024-2026年PE分别为80/65/53倍，PB分别为2.03/1.97/1.90倍，维持“买入”评级。 风险提示 产业政策变化风险；市场需求不及预期；先进制程进展不及预期成熟制程竞争加剧；地缘政治风险；汇率波动风险。

     中芯国际(688981) 事件：2024年2月7日，公司发布2023年第四季度业绩快报。公司预计23Q4营业收入为16.78亿美元，环比增长3.6%；毛利率为16.4%，环比下降3.4pcts；归母净利润为1.75亿美元，环比增长86.2%。 需求疲软复苏缓慢，折旧增加拖累业绩。公司预计2023年全年实现营业收入63.22亿美元，同比下降13.1%；实现归母净利润9.03亿美元，同比下降50.3%；实现毛利率19.3%，同比下降18.7pcts。2023年归母净利润较2022年预计大幅度下降的主要原因是过去一年半导体行业处于周期底部，全球市场需求疲软，行业库存较高且同业竞争激烈。受此影响，集团平均产能利用率降低，晶圆销售数量减少，产品组合变动。并且集团处于高投入期，折旧较2022年增加。 手机业务增长显著，成熟制程持续扩产。营收方面，分区域看，23Q4中国、美国和欧亚区营收占比预计分别为80.8%/15.7%/3.5%；分应用看，23Q4智能手机、电脑与平板、消费电子、互联与可穿戴、工业与汽车占比预计分别为30.2%/30.6%/22.8%/8.8%/7.6%。其中智能手机占比增长速度较快，由23Q1的23.5%增长到23Q4的30.2%，应用在手机终端的图像传感器和显示驱动芯片表现亮眼。产能方面，中芯国际持续扩产，在上海、北京、天津、深圳建有三座8寸晶圆厂和四座12寸晶圆厂，在上海、北京、天津各有一座12寸晶圆厂处于建设中。在未来五到七年内，中芯国际四个扩产新项目完成后将新增34万片/月的12英寸晶圆产能。2023全年公司资本开支为74.7亿美元，2023年第四季度折合8英寸月产能达到80.55万片，产能利用率达到76.8%。 24Q1环比持续增长，稼动率渐次复苏等待回暖。根据Gartner预测，半导体市场短期内仍处低迷，2023年该市场预计将下降10.9%，达到5340亿美元。但长期来看，半导体行业景气度将逐步复苏，2024年全球半导体收入预计将增长16.8%，达到6240亿美元。公司预计2024年一季度销售收入预计环比持平到增长2%，毛利率预计在9%到11%之间。在外部环境无重大变化的前提下，公司给出的2024年指引是：销售收入增幅不低于可比同业的平均值，同比中个位数增长。 投资建议：考虑到中芯国际作为国内晶圆代工行业的龙头公司，随着下游行业需求逐渐复苏，公司产能利用率即将触底回升，预计公司23-25年营收分别为452.50/522.59/623.54亿元，归母净利润分别为48.23/60.33/74.45亿元，所对应PE估值分别为72/58/47倍，PB估值分别为2.5/2.4/2.3倍。我们看好公司长期的发展，维持“推荐”评级。 风险提示：研发与技术升级迭代风险；海外局势波动可能影响产业链；下游需求不及预期。

     中芯国际(688981) 全球晶圆代工第一梯队，国内唯一先进制程晶圆厂。中芯国际是全球领先的集成电路晶圆代工厂之一，可提供0.35μm-14nm FinFET多种技术节点的8英寸和12英寸晶圆代工。根据全球纯晶圆代工企业2022年销售额排名，中芯国际位居全球第四，在中国大陆企业中排名第一。公司现无实际控制人，中国信科作为公司第一大股东共计持股14.97%。受下游行业需求疲软影响，2023前三季度公司实现营收330.98亿元，YoY-12.35%，归母净利润36.75亿元，YoY-60.86%，随着消费电子需求逐渐回温，半导体行业周期拐点将至，预计公司产能利用率有望在未来触底回升，迎来下一轮行业增长周期。 晶圆代工行业高速发展，中国大陆积极布局产能。随着全球集成电路产业链重心转移，中国大陆晶圆代工厂近几年迎来高速发展，根据IC Insights统计，中国大陆晶圆代工市场销售额从2016年的327亿元增长至2022年的771亿元，年均复合增长率为15.71%，预计2023年将达到903亿元。此外，中国大陆积极布局晶圆代工产能，根据SEMI统计，2021-2023年间全球投产晶圆厂总数预计达84座，投资超5000亿美元，其中中国大陆新建20座成熟工艺工厂，新建晶圆厂数量为全球第一，IC Insights预计2026年中国大陆晶圆产能占全球总产能将从20年的15.3%升至25%，12英寸晶圆厂月产能将达到240万片。 先进制程长期保持领先，成熟制程持续快速扩产。中芯国际是中国大陆第一家实现14nm FinFET量产的晶圆厂，代表中国大陆自主研发集成电路制造技术的领先水平，随着AI领域对芯片的需求持续快速增长，作为国内唯一先进制程晶圆厂，中芯国际的投资价值凸显。产能方面，中芯国际在上海、北京、天津、深圳建有三座8寸晶圆厂和四座12寸晶圆厂，在上海、北京、天津各有一座12寸晶圆厂处于建设中。在未来五到七年内，中芯国际总共有四个新项目，扩产项目完成后将新增34万片/月的12英寸晶圆产能。截止至2023年第三季度，公司资本开支为51.26亿美元，折合8英寸月产能达到79.58万片，产能利用率在新产能逐步释放的情况下达到77.1%。 投资建议：考虑到中芯国际作为国内晶圆代工行业的龙头公司，是国内唯一实现先进制程量产的晶圆代工厂，12英寸以及8英寸晶圆产能均为国内第一，随着下游行业需求逐渐复苏，公司产能利用率即将触底回升，预计公司23-25年营收分别为445.64/522.59/623.54亿元，归母净利润分别为48.06/60.23/74.44亿元，所对应PE估值分别为70/56/45倍，PB估值分别为2.4/2.3/2.2倍。我们看好公司长期的发展，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：研发与技术升级迭代风险；海外局势波动可能影响产业链；下游需求不及预期。

     中芯国际(688981) 投资要点： 我们认为半导体经济周期于2023年Q1见底，有望于2024年迎来反弹。公司稼动率（公司“稼动率”即“产能利用率”）已从2023年Q1触底回升，公司未来扩产产能集中于12英寸产线，公司业绩和毛利率也有望触底回升。 我国晶圆代工市场规模将保持双位数增长 根据IC Insights数据，全球晶圆代工市场规模从2018年的736亿美元增长至2022年的1321亿美元，年均复合增长率为15.7%。2023年全球晶圆代工市场规模或将达到1400亿美元。伴随着国内半导体市场蓬勃发展以及国外对我国半导体产业链的制裁，国内芯片设计公司对大陆晶圆代工行业的需求呈现快速增长趋势。2018年至2022年中国大陆晶圆代工市场规模从391亿元增长至771亿元，年均复合增长率为18.5%，预计2023年市场规模将增长至903亿元，同比增长17.12%。 中国大陆集成电路制造业领导者 公司是世界领先的集成电路晶圆代工企业之一，也是中国大陆集成电路制造业领导者。公司管理层结构稳定，经验丰富的成熟管理团队带领公司完成从28nm~7nm共5个世代的技术开发，并迈向更先进制程。 公司稼动率触底回升，未来扩产集中于12英寸 公司稼动率从2022年第二季度的97.1%下降到2023年一季度的68.1%，是阶段性底部，伴随着半导体行业去库存周期进入后期，公司稼动率逐渐好转，从一季度的68.1%提升至三季度的77.1%。展望未来，虽然公司新建产能逐渐释放，但伴随着经济复苏与行业周期向上，公司稼动率仍有望逐渐提升。公司12英寸产线中芯京城、中芯深圳（FAB16）、中芯西青与中芯东方还处于建设阶段，未来扩产集中于12英寸。 盈利预测、估值与评级 预计2023-2025年营收分别为453.47/504.35/585.26亿元，增速分别为-8.42%、11.22%、16.04%；归母净利润分别为52.58/54.87/71.28亿元，增速分别为-56.66%、4.35%、29.92%；对应EPS为0.66/0.69/0.90元。考虑到公司作为大陆晶圆代工龙头企业，参照行业PB估值均值，给予3.5倍PB，对应目标价为62.98元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：供应链风险，宏观经济波动和行业周期性风险，地缘政治风险，汇率波动风险，不同市场间估值体系不同风险，扩产及技术研发风险。

     中芯国际(688981) 事件 11 月 10 日， 中芯国际公告三季报，前三季度实现营业收入 330.98亿元，同比-12.35%；实现归母净利润 36.75 亿元，同比-60.86%；实现扣非净利润 22.72 亿元，同比-71.50%；实现毛利率 23.01%，同比-12. 99pcts。按照国际报告准则，公司 Q3 实现营业收入 16.2 亿美元，环比增长 3.9%；毛利率 19.8%，环比下降 0.5pcts；整体出货量增长 9.5%，但由于总产能增加至 79.6 万片，平均产能利用率下降1.2pcts，为 77.1%。 投资要点 中国市场高库存缓解， CIS/ISP、射频蓝牙、显示驱动和 NOR Flash快速增长。 分区域看 ，中国、美国和欧亚区营收占比 分别为84%/12.9%/3.1%，环比+4.4pcts/-4.7pcts/+0.3pcts。中国区营收环比增长 10%，主要受益于中国市场产品高水位库存问题的缓解， 库存降至相对健康水平，而美欧客户库存仍处于历史高位。 分应用看，智能手机、物联网、消费电子和其他类收入占比分别为 26%、 12%、 24%和 38%，环比-0.9pcts/-0.4pcts/-2.4pcts/+3.7pcts。应用于国内终端的 CIS/ISP、射频蓝牙需求较好，环比增长 24%和 28%；显示驱动库存恢复至健康水平，销售收入环比增长 16%；特殊存储需求饱满， NORFlash 环比增长 27%。主要受益于中国客户的新产品需求较好，部分大宗产品供不应求。 40/55nm 需求旺盛，产能加速扩张， 2023 年资本开支计划上调至75 亿美元。 2023Q3 公司月产能（折合 8 英寸） 79.58 万片，环比增加4.15 万片/月，高产能基数下产能利用率下降至 77.1%；晶圆 ASP 为2161 美元，环比下降 5%。三季度产能释放主要为 8 英寸天津厂产能和 12 英寸北京和深圳厂产能，天津厂产线主要为 0.15-0.18μm 的 BCDAnalog Power， 北京和深圳主要为 12 英寸 40/55 纳米产线，主要应用于 CIS/ISP 和 NOR flash 等。全年看， 8 英寸天津厂产能预计增长4 万片， 12 英寸增长 2 万片。 从制程看， 40/55 纳米仍紧张。首先，40nm 的 CIS 背部减薄需要 15-20 层光罩，要求高，周期长，产能紧缺，供应交货慢。其次， 40nm 应用要求较高，对于 MCU、 DDIC 等需要非常强的专一的离子注入设备，设备的复用性差导致部分产能的紧缺。 55nm 的 CIS senor 部分，由于相对强的竞争力，低价位手机和显示器 DDIC 多数用 55nm。同时在 NOR Flash 方面，行业低价状态引发补库囤货需求，增加了对 55nm 产能需求。 2023Q3 资本开支 21.35 亿美元，同比+4%，环比+23%。公司上调 2023 年全年资本开支计划 18%至 75 亿美元（原指引 63.5 亿美元），主要由于公司为保证已启动的项目达产，允许设备供应商提前突破，以应对目前全球地缘政治对设备交付周期的影响。 展望后市，公司认为全球扩产节奏快于需求增长，行业竞争加剧，存在产能过剩风险。但是公司扩产基于整体发展节奏和用户订单需求，对未来产能去化持乐观态度。 市场需求呈双 U 型走势， 海内外节奏不同。 公司认为市场仍处于底部，走势呈现双 U 型，复苏时间预计延长一年。需求方面看，全球不同区域对库存的速度和芯片转换节奏不同，中国客户库存达到进出平衡水平，但美欧仍处于历史高位。同时汽车芯片相关库存开始偏高，从激进扩张转向专注核心业务，严格控制库存和成本，流片更加谨慎。除数据中心相关高性能运算芯片、晶背加工和双晶圆及三晶圆铜铜键合以及 chiplet 之外，市场缺乏新的动能和亮点，需等到市场复苏。公司判断主要依据： 1）前 20 大代工客户库存数据，根据客户库存周转天数，补库周期情况等； 2） NTO（new tape out），即新产品情况，一般领先于量产周期一年，目前积累的 NTO 情况基本代表次年整体产品需求； 3）从手机、消费电子和工业三方面看，三季度智能手机新产品和换机潮带来小规模复苏主要表现为季节性特征，预计 2024 年需求与往年持平，不影响大趋势。 盈利预测 我 们 预 计 公 司 2023/2024/2025 年 分 别 实 现 收 入436.07/508.05/614.94 亿 元 ， 实 现 归 母 净 利 润 分 别 为58.85/73.70/97.46 亿元， 12 月 15 日股价对应 2023-2025 年 PE 分别为 72/58/44 倍， 维持“买入”评级。 风险提示： 市场需求不及预期；先进制程进展不及预期；成熟制程竞争加剧；地缘政治风险；汇率波动风险