阿特斯(688472) 投资要点 公司发布2025年中报，25H1营收210.5亿，同比-4.1%，归母净利7.3亿，同比-41.0%；其中Q2营收124.7亿，同环比+0.9%/+45.2%，归母净利6.8亿，同环比+3.5%/+1346.8%，业绩略超市场预期。 组件高价市场支撑、盈利优于同行。25H1公司组件出货14.8GW，其中Q2出货7.9GW，环增14%。Q2公司计提5.5亿的PERC及库存资产减值后，组件基本盈亏平衡，显著优于同行，主要是美国本土组件工厂持续爬坡生产贡献利润，据我们测算，Q2美国出货占比预计30%+。公司预计25Q3组件出货5-5.3GW，全年出货25-27GW，同比-16%左右。新技术上，公司HJT电池转换效率达27.1%，良率99%，同时研发BC和钙钛矿叠层，强化技术储备。 储能增长势头强劲、在手订单充足。25H1公司储能出货3.1GWh，同增19%，我们预计贡献7-8亿利润，对应单wh利润预计2.5毛/wh，其中Q2出货2.2GWh，环增140%+。除美国市场外，公司在加拿大、拉美、英国等市场持续开拓，截至Q2末公司储能在手订单金额达30亿美元（含长期服务协议），为后续业绩增长提供坚实支撑。公司预计25Q3储能出货2.1-2.3GWh，全年出货7-9GWh，同增20%+。 费用率有所提升、现金流大幅增长。公司H1期间费用率8.8%，同比+1.3pct，主要系储能板块管理人员增加，同时组件板块辞退福利增加导致管理费用同比+37.4%。H1期间经营活动现金流净额大幅增长至37.82亿元，同比+157.95%，主要受益于货款回笼加快及储能预收款增加，同时公司持续优化库存，采购支出较去年同期减少。 盈利预测与投资评级：由于上半年光伏行业竞争依然激烈，公司盈利承压，我们下调25-26年盈利预测，预计25-26年归母净利润分别为22.8/31.6亿元（原预期25/26年为37.3/45.9亿元），新增预期27年归母净利润38.8亿元，同比+1.5%/+38.7%/+22.7%，对应PE分别为16/11/9x。考虑储能业务成为第二增长曲线，公司组件业务高价市场支撑，我们给予26年16xPE，目标价13.8元，维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧，政策不及预期，汇率变动等

     阿特斯(688472) 事件：2025年8月21日，公司发布2025年半年报。2025H1，公司实现营业收入210.52亿元，同比-4.13%；归母净利润7.31亿元，同比-41.01%；扣非归母净利润8.36亿元，同比-31.95%。2025H1，公司经营性净现金流37.8亿元，同比增长超150%；计提信用及资产减值准备共6.62亿元，其中计提资产减值损失6.12亿元，计提信用减值损失0.50亿元。 2025Q2，公司实现营业收入124.67亿元，同比+0.85%，环比+45.20%；实现归母净利润6.84亿元，同比+3.51%，环比+1346.82%；实现扣非净利润7.49亿元，同比+26.92%，环比+757.26%。 组件坚持利润优先，深耕高毛利市场。2025H1，公司组件销售14.8GW，较去年同期基本持平，通过高毛利市场布局，光伏业务毛利率保持健康状态；组件出货量排名前三的地区分别为中国、美洲、欧洲，其中北美市场的市占率环比提升4%，同比出货量增15%。公司对产业链垂直一体化进行了积极布局，预计2025年末，公司拉棒、硅片、电池片和组件产能将分别达到31GW、37GW、32.4GW和51.2GW。公司主动限产保价，响应并执行“反内卷”政策，预计2025Q3组件出货量调整为5.0-5.3GW，全年组件出货量预计达25-27GW，继续通过技术领先与全球化渠道等优势巩固市场份额。 储能第二主业已成为新增长极。2025H1，公司储能销售3.1GWh（含户用储能），同比+19.23%；其中2025Q储能交2.2GWh，环比增长超140%。截至报告期末，阿特斯储能科技（e-STORAGE）已签署合同在手订单金额30亿美元（含长期服务合同），公司已经成功向全球市场交付了13GWh的储能解决方案。公司持续扩大储能产能，预计2025年末，储能系统产能将达到15GWh，储能电芯产能将达到3GWh。公司预期2025Q3储能出货量2.1-2.3GWh，全年储能出货量将达7-9GWh，储能业务毛利率持续领跑行业，成为利润增长的核心引擎。 投资建议：我们预计公司2025-2027年营收分别为391.69、458.91、551.48亿元，对应增速分别为-15.2%、17.2%、20.2%；归母净利润分别为17.20、29.37、37.51亿元，对应增速分别为-23.5%、70.7%、27.7%，以8月22日收盘价为基准，对应2025-2027年PE为21、13X、10X，公司储能第二主业已成为新增长极，维持“推荐”评级。 风险提示：下游需求不及预期，市场竞争加剧，国际贸易风险等。

     阿特斯(688472) 业绩简评 8月21日公司披露2025年中报，上半年公司实现营收211亿元、同比-4%；归母净利润7.31亿元，同比-41%；扣非归母净利润8.36亿元，同比-32%；其中Q2实现营收125亿元，同比+1%、环比+45%，归母净利润6.84亿元，同比+4%、环比+1347%，扣非归母净利润7.49亿元，同比+27%、环比+757%。 经营分析 大储盈利能力维持高位，订单储备充足。上半年公司储能业务实现销售3.1GWh（含户用储能），同增19.23%，其中Q2交付量达2.2GWh，环比大幅增长；上半年毛利率31.4%，盈利能力维持高位，成为Q2利润环比高增的核心引擎。上半年公司在北美、南美、澳洲、欧洲等地区新签多个大型储能系统合同，截至报告期末已签署合同在手订单金额为30亿美元（含长期服务合同），充足订单支撑储能业务放量。公司预计Q3储能出货2.1-2.3GWh，考虑到美国市场关税等政策波动，调整全年出货指引至7-9GWh。 积极布局户储，有望贡献新的利润增长点。公司户用储能业务已在北美、欧洲、日本等户储活跃区域布局经销网络，同步配合电力电子等新业务领域辅助，有望打造第三个利润来源。公司EPCube产品进入日本市场后迅速获得当地市场认可，已成功通过日本JET测试，同时荣获红点等多个国际知名设计大奖，有望逐步开拓市场、贡献业绩增量。 利润优先、全球深耕拓局，组件相对优势显著。上半年公司实现组件出货14.8GW，同增2%。产业链承压背景下公司通过高毛利市场布局维持较高盈利水平，北美市场出货量增长15%，组件业务毛利率10.3%，相对优势显著。公司美国5GW组件产能目前处于爬产放量阶段，有望逐步贡献利润增量。此外，公司积极推动技术升级，TOPCon电池量产效率已提升至26.9%，TOPCon182Pro电池研发中试线效率能达27.2%，182×210规格组件功率已突破645W，计划于2025年8月推出新一代TOPCon高功率组件产品，持续提升竞争力。公司积极响应“反内卷”政策，主动限产保价，预计Q3组件出货5-5.3GW，全年出货指引调整至25-27GW。 盈利预测、估值与评级 考虑到国际贸易环境不确定性，下调公司2025-2027年净利润预测至20、30、37亿元，当前股价对应PE分别为18/12/10倍，公司组件业务盈利优势显著，大储业务在手订单充足有望持续增长，积极布局户储贡献利润增长点，维持“买入”评级。 风险提示 国际贸易环境恶化；下游需求不及预期；人民币汇率波动。

     阿特斯(688472) 事件描述 事件：公司发布2024年年报和2025年一季报，2024年全年公司实现营收461.7亿元，同比-10.0%；实现归母净利润22.5亿元，同比-22.6%。2025年Q1，公司实现营收85.9亿元，同比-10.5%，环比-28.4%；实现归母净利润0.47亿元，同比-91.8%，环比-83.8%。 事件点评 储能业务增长势头强劲，订单充足打造盈利新引擎。2024年公司储能系统实现营收97.4亿元，同比+420.8%；毛利率为30.8%，同比+13.7pct。2024年全年，公司储能业务出货量达6.5GWh，同比增长超500%；其中Q4出货 2.1GWh，出货量再创单季度历史新高。2025年Q1，受合同签署和交付节奏影响，确认收入的出货量为0.79GWh；展望2025年全年，预计公司大储业务出货规模增至11-13GWh，维持高速增长，后续每季度储能交付量会显著提升。截至2024年底，公司旗下阿特斯储能科技储备潜在储能系统订单约79GWh；包含长期服务合同在内，已签署合同的在手订单金额约32亿美元。 组件交付规模保持行业领先，海外产能布局稳步推进。2024年公司光伏组件产品实现营收314.8亿元，同比-25.6%；毛利率为12.8%，同比-3.0pct。2024年全年，公司实现光伏组件出货量31.1GW；其中Q4组件出货8.2GW。海外产能布局方面，公司美国产能稳步推进，5GW组件产能进入爬坡期，预计下半年达产，预计2025年产量3GW以上；电池片产能第一期主要设备已入厂，预计2026年形成批量供应。 投资建议 光伏行业竞争激烈，同时国际贸易环境及海外政策具有不确定性。 我们预计公司2025-2027年EPS分别为0.61/0.82/1.15，对应公司5月13日收盘价，2025-2027年PE分别为16.5/12.1/8.7，维持“买入-A”评级。 风险提示 海内外需求不及预期、竞争加剧风险、贸易政策风险、产能扩张不及预期、新技术进展不及预期、汇率波动风险等。

     阿特斯(688472) 事件：2025年4月28日，公司发布2024年年报及2025年一季报。2024年公司实现营业收入461.65亿元，同比-10.03%；实现归母净利润22.47亿元，同比-22.60%；实现扣非净利润22.26亿元，同比-23.22%。营收下降主要系光伏行业竞争加剧，组件销售价格大幅下降，光伏组件、系统产品营收同比下降，同时储能收入大幅增长，抵消了部分组件业务营收下降的影响。25Q1公司实现营业收入85.86亿元，同比-10.54%，环比-28.37%；实现归母净利润0.47亿元，同比-91.83%，环比-83.84%；实现扣非净利润0.87亿元，同比-86.32%，环比-74.49%。25Q1，美国关税影响公司所得税前利润金额约5.5亿元左右，针对美国关税，公司采取通过目前90天窗口利用好东南亚等现有供应链产能、加快推进部分制造和采购环节向关税成本较低地区转移、发挥美国本土产能的优势、和主要客户/供应商协商分摊关税成本、为后续可能的关税回到相对合理区间做准备、并希望争取特定产品关税豁免或减免等措施积极应对。 组件业务稳步发展。2024年公司组件销售量为31.1GW，同比增长1.17%；实现收入314.83亿元，同比下降25.62%；毛利率为12.75%，同比减少2.95pct。2024年以来，全球光伏行业竞争激烈，组件价格同比大幅下降，公司在价格与出货量间精准平衡，主动调整出货策略，发挥国际化和全球品牌渠道的领先优势，精准定位并深度挖掘全球高利润订单，优先保障盈利，同时持续优化成本结构、提升运营效率，促进组件业务稳步发展。 大储快速起量，成为盈利新引擎。2024年公司储能业务出货量为6.5GWh，同比增长超500%；实现收入97.38亿元，同比增加420.76%；毛利率为30.84亿元，同比增加13.74pct。大储业务作为公司第二增长曲线，增长势头强劲，前期积累的大量储能项目和合同订单逐步落地，助力公司在北美、欧洲、澳洲等主要储能市场取得多点突破，海外储能先发优势领先行业，有力支撑了公司2024年的盈利。截至2024年底，公司旗下阿特斯储能科技拥有潜在储能系统订单储备79GWh，已签署合同的在手订单金额32亿美元。2025年，公司大型储能业务的出货规模有望进一步增至11-13GWh，维持高速增长态势。 投资建议：我们预计公司2025-2027年营收分别为447.56、520.87、605.61亿元，对应增速分别为-3.1%、16.4%、16.3%；归母净利润分别为15.46、29.42、40.07亿元，对应增速分别为-31.2%、90.4%、36.2%，以4月30日收盘价为基准，对应2025-2027年PE为21X、11X、8X，公司储能业务快速增长，维持“推荐”评级。 风险提示：下游需求不及预期，市场竞争加剧等。

     阿特斯(688472) 4月28日公司披露2024年年报及2025年一季报，2024年实现营收462亿元，同比-10%；归母净利22.47亿元，同比-23%。其中Q4实现营收120亿元，同比-2%、环比-2%，归母净利2.92亿元，同比+363%、环比-59%。25Q1实现营收86亿元，同比-11%、环比-28%，归母净利0.47亿元，同比-92%、环比-84%。 经营分析 大储快速放量成盈利新引擎，订单储备充足。2024年公司大储订单批量交付，全年实现出货6.5GW，同比增长超500%；毛利率达到30.84%，盈利能力维持高位。凭借品牌、渠道、市场开发及交付能力优势，公司储能新签订单持续增加，截至24年末公司拥有约79GWh潜在储能系统订单储备（较24年中增加13GWh），已签署合同的在手订单达32亿美元（较24年中增长23%），充足订单支撑下公司预计2025年大储产品出货11-13GWh、同增69%-100%。25Q1公司储能系统销售790MWh，预计出货下降主要受订单出货及确认节奏影响，后续可恢复至正常节奏。 利润优先、深度本土化，组件相对优势显著。2024年公司实现组件出货31.1GW，同比小幅增长。在组件环节竞争激烈、产业链盈利整体承压的背景下，公司以利润优先，凭借领先的全球化产能布局及海外渠道优势在全球范围内挖掘高毛利订单（2024年北美市场出货排名全球第二、出货量同增93%），2024年组件业务毛利率12.75%，行业整体盈利承压的背景下相对优势显著。公司美国5GW组件产能目前处于爬产放量阶段，有望逐步贡献利润增量。 积极应对美国关税不确定性。近期国际贸易形势复杂，25Q1美国关税影响公司所得税前利润约5.5亿元左右，公司积极探索应对方案：1）90天豁免窗口期利用好原有产能航道；2）加快推进部分制造、采购环节向低关税成本地区转移；3）发挥美国本土组件、电池、储能产品优势，公司美国5GW组件产能爬产中、5GW电池预计2025年投产；4）积极与客户、供应商协商分摊关税成本；5）通过多种渠道争取特定产品关税豁免或减免。 盈利预测、估值与评级 考虑到国际贸易环境不确定性，下调公司2025-2026年净利润预测至25、36亿元，新增2027年利润预测45亿元，当前股价对应PE分别为14/10/8倍，行业逆境中的强势业绩表现充分验证公司在光储业务领域的独特优势，维持“买入”评级。 风险提示 国际贸易环境恶化；下游需求不及预期；人民币汇率波动。

     阿特斯(688472) 投资要点 事件：公司发布2024年快报，全年营收462亿元，同降10%；归母22.9亿元，同降21%；2024年Q4营收140亿元，同增15%，环增15%，归母3.4亿元，同增430%，环减53%。 盈利优先平衡出货、组件稳健经营。2024年组件出货30-31GW，小幅同增。Q4出货约8-8.5GW，同环比持平略降。Q4美国出货占比约20%+、环比下降；国内占比提升+美国关税影响，我们预计Q4单位盈利有所环降。我们预计2025年组件出货30-35GW，同比-3%至13%；保持稳健经营。 储能出货持续增长、量利双新高。2024年公司储能出货达6.5GWh，同增505%；Q4出货2.1GWh，美国占比环比提升。公司预计2025年储能系统出货11-13GWh，约1GWh将用于集团自有项目；同增72%-103%，储能高速增长。加拿大、英国等优势市场起量，有望贡献大储增量。户储拓展北美、欧洲、日本等经销网络，有望贡献新增长点。 盈利预测与投资评级：竞争加剧，下调盈利预测，我们预计2024-2026年利润22.9/37.3/45.9亿元（前值29/47/61亿元），同比-21%/63%/23%，对应当前PE为17/11/9倍；基于公司储能业务领先地位，给予2025年18xPE，目标价18元，维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧，政策不及预期，汇率变动等。

     阿特斯(688472) 事件描述 事件：公司发布2024年三季度报告，前三季度公司实现营收341.8亿元，同比-12.6%；实现归母净利润19.5亿元，同比-31.2%。其中，Q3实现营收122.2亿元，同比-6.1%，环比-1.1%；实现归母净利润7.2亿元，同比-22.0%，环比+8.3%。 事件点评 储能业务Q3量利新高，在手订单充足。2024年前三季度，公司实现储能产品销售4.4GWh；其中Q3出货1.8GWh，出货量和单位净利均创单季度历史新高。展望四季度，在全年出货6.5-7GWh的预期下，Q4出货量有望环 比持续增长。2024年，公司大储产品主要销往中国市场及海外美国、欧洲（英国）、澳洲等市场。截至2024年二季度末，公司储能在手订单26亿美元、项目储备66GWh，订单在加拿大、英国等重要市场享有领先市场份额。 组件业务坚持“利润第一性”原则，海外产能有序推进。2024年前三季度，公司实现光伏组件出货量22.9GW；其中Q3组件出货8.4GW，环比+2.4%。行业整体竞争加剧，盈利能力下滑的背景下，公司坚持利润优先，主动放弃低价等待以确保盈利性。Q3公司向北美高价市场出货占比持续提升至30%+。海外产能布局方面，公司美国组件厂处于爬产过程中，5GW电池厂按计划推进，预计2025年内投产。 股权激励彰显未来经营发展信心。2024年9月23日，公司公告限制性股权激励方案。2024-2026年，公司的股权激励触发的扣非净利润触发值为22.0/36.4/41.1亿元，目标值为27.5/45.5/51.4亿元。激励业绩目标持续稳健增长，显示了公司对自身业务能力和未来业务发展的信心。 投资建议 公司在国内外光储市场齐头并进，但考虑都全球产业链竞争加剧，我们下调公司的盈利预测，预计公司2024-2026年EPS分别为0.76/1.10/1.37，对应公司11月13日收盘价，2024-2026年PE分别为18.9/13.0/10.4，维持“买入-A”评级。 风险提示 海内外需求不及预期、竞争加剧风险、贸易政策风险、产能扩张不及预期、新技术进展不及预期、汇率波动风险等。

     阿特斯(688472) 事件: 2024年10月29日，阿特斯发布2024年三季报：2024年前三季度营收342亿元，同比-12.6%；归母净利润19.55亿元，同比-31.2%，其中2024Q3营收122.2亿元，同比-6.1%，环比-1.1%，归母净利润7.16亿元，同比-22%，环比+8.3%。Q3业绩符合我们预期，公司已连续三个季 度实现净利润环比增长。 投资要点: 组件利润优先稳健增长，美国出货占比持续提升2024年前三季度，公司组件出货22.9GW，同比小幅增长。其中Q3出货8.4GW，环比增长2.4%。公司销售策略上坚持“利润第一性”原则，确保组件业务的盈利性。公司向北美高价市场的出货继续提升，第三季度出货占比超30%。公司光伏业务主要在价格和出货量之间做综合平衡，放弃部分亏损订单，主动减少部分光伏产品出货量，以利润为优先，既保证了公司的稳健增长也确保了财务健康。 大储出货量利齐增，出货量和单位净利润创单季历史新高2024年前三季度公司大型储能产品出货达4.4GWh，其中Q3出货达1.8GWh，出货量和单位净利润均创单季历史新高，根据我们测算Q3单位盈利超2毛5/Wh，我们预计盈利能力提升预计主要系出色 的成本费用管控能力。我们预计2024全年，公司大储出货超7GWh，同比增长5倍以上。 美国本土产能建设领先，看好美国组件盈利持续兑现公司业绩连续三个季度环比增长，我们认为主要系：1）公司组件美国收入占比高、放弃部分亏损单的大原则，带来组件单瓦盈利持续优异；2）美国大储业务增速迅猛，盈利出色。我们认为，虽然当前东南亚四国双反关税审查再起，当地产能较大概率要被加征关税，但公司美国本土产能规模大、组件产能投产进度快、配套电池产能推进进展快，其本土产能出货确定性较高。根据我们测算，在IRA补贴、201电池免税配额与本土组件溢价三大优势加持下，即使面临加征30%的双反税，美国组件仍有单瓦4美分左右盈利。考虑东南亚产能供给受限后，本土组件预计将获得更高溢价，我们看好美国组件盈利持续兑现。 盈利预测和投资评级公司美国本土产能进展领先，大储第二曲线量利齐增，看好美国组件盈利持续兑现。我们预计2024-2026年公司营业收入分别为504、579、681亿元；考虑全球组件价格持续承压，我们下修盈利预测，调整2024-2026年归母净利润分别为28、38、50亿元，当前股价对应2024-2026年PE19、14、11倍。考虑到公司美国产能在未来有望提供稳定的超额盈利，维持“买入”评级。 风险提示1）美国光伏需求增长不及预期；2）美国行业补贴政策持续性不及预期及取消风险；3）美国关税制裁超预期，导致挤压企业利润；4）汇率波动风险；5）新技术进展不及预期；6）我们对美国组件盈利能力测算偏差的风险。

     阿特斯(688472) 投资要点 公告：公司2024Q1-3营收341.8亿元，同-12.6%，归母净利润19.5亿元，同-31.2%，毛利率15%，同0.2pct，归母净利率5.7%，同-1.5pct；其中2024Q3营收122.2亿元，同环比-6.1％/-1.1％，归母净利润7.2亿元，同环比-22%/8.3％，毛利率13.5%，同环比-1.8/-0.8pct，归母净利率5.9%，同环比-1.2/0.5pct。 北美占比持续提升、坚持盈利为先2024Q1-3组件出货达22.9GW，小幅同增。Q3出货约8.4GW，同增2%/环增2%；盈利为先，北美出货占比提升至超30%（超2.5GW贡献主要盈利）。测算Q3单瓦盈利环比下降；主要系2024H2东南亚201双面组件关税豁免取消，盈利略有影响。展望2024Q4预计组件出货约9-13GW，美国持续出货；预计全年出货32-36GW，保持稳健经营。 储能高速增长，量利双新高。2024Q1-3公司储能出货达4.4GWh，Q3储能交付约1.8GWh，环增20%/同增300%+；美国占比50%+。储能毛利率保持20%+，单位净利创单季新高。预计Q4储能交付将达2.1-2.6GWh，全年大储出货6.5-7GWh，较2023年增长约500%+，2025年有望超预期高增。户储拓展北美、欧洲、日本等经销网络，有望贡献新增长点。 经营现金持续流入、重视知识产权。公司2024Q1-3费用25.8亿，同10.2%，费用率7.6%，同1.6pct；Q3费用9.4亿，同环比-5%/30%，费用率7.7%，同环比0.1/1.8pct；2024Q1-3经营现金流入24.8亿，Q3流入10.1亿元，同环比-80.1%/-56.3%；2024Q3末存货88亿元，环比略增。公司重视科技创新和技术研发，截至2024Q3累计申请专利4,761项，目前维持有效主要专利2,242项，专利数量行业领先。 盈利预测与投资评级：竞争加剧，下调盈利预测，预计24-26年利润29/47/61亿（前值31/47/56），同增1%/61%/29%，对应当前PE为19/12/9倍；给予25年15xPE，目标价19元，维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧，政策不及预期，汇率变动等。

     阿特斯(688472) 事件：2024年10月29日，公司发布2024年三季报。2024年前三季度公司实现收入341.78亿元，同比-12.63%；实现归母净利润19.55亿元，同比-31.17%；实现扣非净利润18.84亿元，同比-26.56%。营收同比下降主要系全球光伏市场竞争加剧，光伏组件销售价格大幅下降，光伏组件、系统产品营收同比下降，同时被储能收入的增长抵消部分营收下降影响。 24Q3公司实现收入122.20亿元，同比-6.10%，环比-1.14%；实现归母净利润7.16亿元，同比-21.99%，环比+8.34%；实现扣非净利润6.56亿元，同比-21.97%，环比+11.23%。 光伏组件平衡量和利，持续加码美国产能布局。公司在价格和出货量之间做综合平衡，主动减少出货量，以利润为优先，24年全年组件预期出货32-36GW；在行业竞争加剧、产业链价格大幅走低的背景下，公司组件业务仍能实现不错的盈利水平。公司在美国德克萨斯州梅斯基特和印第安纳州杰斐逊维尔市分别建立了5GW N型组件工厂和5GW N型电池片项目，其中美国组件工厂在23年已经正式投产，并于24Q1开始交付210尺寸产品，美国电池工厂正在进行土建部分的施工和机电部分设计，预计25年内投产。公司持续加码在美国的产能布局，有利于保障公司在高价格、高盈利的美国市场的出货量，巩固公司在美国市场的领先地位，持续增厚公司盈利。 在手订单充足，第二主业储能业务放量增长。截至24H1末，公司拥有约66GWh的储能系统订单储备，包括签约长期服务协议在内，已签署合同的在手订单金额26亿美元。24年全年，公司大储产品的出货量预计将达到6.5-7.0GWh，同比+500%以上，储能业务快速放量增长。 股权激励高目标，彰显公司发展信心。24年9月23日，公司发布2024年限制性股票激励计划（草案），该计划拟对公司董事、高级管理人员、核心技术人员及董事会认为需要激励的其他人员共计745人授予6945.50万股限制性股票，占公司股本总额的1.88%；本次股权激励24/25/26年扣非净利润目标值分别为27.5/45.5/51.4亿元、触发值分别为22.0/36.4/41.1亿元。本次公司业绩考核目标较高，彰显公司对经营发展具备充足的信心，公司中长期业绩高增长确定性较强。 投资建议：我们预计公司2024-2026年营收分别为494.17、609.94、737.17亿元，对应增速分别为-3.7%、23.4%、20.9%；归母净利润分别为27.90、45.90、54.88亿元，对应增速分别为-3.9%、64.5%、19.6%，以11月1日收盘价为基准，对应2024-2026年PE为19X、11X、10X，公司全球化渠道优势明显，储能业务迎来快速放量增长，维持“推荐”评级。 风险提示：下游需求不及预期，原材料价格波动，市场竞争加剧等。

     阿特斯(688472) 事件：2024年10月29日，公司发布2024年前三季度业绩报告，报告期内公司实现收入341.78亿元，归母净利润19.55亿元，扣非净利润18.84亿元。其中第三季度实现收入122.20亿元，环比-1.14%；归母净利润7.16亿元，环比+8.34%；扣非净利润6.56亿元，环比+11.23%，公司归母净利润连续两个季度环比提升。 组件坚守战略定力，储能量利再创新高。组件业务方面：2024年前三季度，公司组件出货22.9GW，较去年同期小幅增长；其中第三季度出货8.4GW，环比+2.4%。销售策略上依旧坚持“利润第一性”原则，确保组件业务的盈利性。公司向北美高价市场的出货继续提升，第三季度出货占比超30%。储能业务方面：2024年前三季度，公司大型储能产品出货达4.4GWh，其中第三季度出货达1.8GWh，出货量和单位净利润均创单季历史新高，为公司第三季度整体业绩做出了突出贡献。 毛利率维持稳定，期间费用率较低。2024年前三季度公司毛利率为14.96%，同比+0.18pct；其中第三季度毛利率为13.48%，同比-1.80pct，环比-0.77pct，整体维持稳定。2024年前三季度公司销售、管理、财务费用率合计为5.68%，同比+0.94pct；其中第三季度为5.92%，同比-0.09pct，环比+1.55pct，维持较低水平。 股权激励目标业绩稳健增长，彰显公司持续成长信心。2024年9月24日公司发布激励计划，以公司2021-2023年扣非净利润的算术平均值（15.17亿元）为基数，2024/2025/2026年扣非净利润增速目标值分别为81%/200%/239%，对应扣非净利润分别为27.5/45.5/51.4亿元；触发值分别为45%/140%/171%，对应扣非净利润分别为22.0/36.4/41.1亿元。本次股权激励对应目标业绩稳健增长，彰显公司持续成长信心。 投资建议：公司坚持践行卓尔不同的全球化品牌战略，面对日益复杂的全球政治风险与行业产能过剩形势，扎实建立全球化渠道、品牌优势，率先走出行业周期底部。我们维持公司2024-2026年盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润为36.53/48.05/62.22亿元，维持“买入”评级。 风险提示：光伏装机量需求不及预期；海外市场拓展不及预期；海外政策风险。

     阿特斯(688472) 10月29日公司披露2024年三季报，前三季度实现营收342亿元，同比-13%，实现归母净利19.55亿元，同比-31%。其中Q3实现归母净利7.16亿元，同比-22%、环比+8%，实现扣非归母净利6.56亿元，同比-22%、环比+11%，连续三个季度实现环比增长。 经营分析 大储量、利创单季度新高，深入终端、规模效应释放支撑盈利能力维持高位，并有超预期空间。2024年公司大储订单批量交付，1-9月实现出货4.4GWh，其中Q3出货1.8GWh，出货量及单位净利润均创单季度新高，储能板块净利润环比Q2实现高速增长。凭借品牌、渠道、市场开发及交付能力优势，公司储能新签订单持续增加，截至Q2末公司拥有约66GWh储能系统订单储备，已签署合同的在手订单达26亿美元，充足订单支撑下公司预计2024年大储产品出货6.5-7GWh、同增500%以上，预计Q4出货持续增长。 “利润第一性”策略+领先海外渠道及产能，支撑组件业务维持显著盈利优势。1-9月公司实现组件出货22.9GW，同比小幅增长，其中Q3出货约8.4GW，环比增长2.4%。在组件环节竞争激烈、产业链盈利整体承压的背景下，公司坚持“利润第一性”原则，凭借领先的全球化产能布局（美国5GW组件产能于Q1开始交付产品、5GW电池片产能预计2025年内投产）及海外渠道优势在全球范围内挖掘高毛利订单，Q3对北美高价市场出货持续提升，出货占比超30%，在行业整体盈利承压的背景下仍维持组件业务盈利，相对优势显著。Q3公司计提资产/信用减值1.56/0.46亿元，预计资产减值主要为产业链价格下降带来的库存损失。 股权激励彰显公司信心。9月23日公司发布2024年股权激励计划草案，2024-2026年扣非净利润考核目标值为27.5/45.5/51.4亿元，同比-5%/+65%/+13%；触发值为22/36.4/41.1亿元，同比-24%/+65%/+13%。考虑到公司主要盈利来源为美国等地区公用事业光储项目，订单签订周期较长，预计公司未来业绩具有一定可见度，股权激励充分彰显公司发展信心。 盈利预测、估值与评级 考虑到产业链竞争情况，下调公司2024-2026年净利润预测至27.5（-27%）、39.9（-13%）、48.5（-13%）亿元，当前股价对应PE分别为20/14/11倍，行业逆境中的强势业绩表现充分验证公司在光储业务领域的独特优势，维持“买入”评级和重点推荐。 风险提示 国际贸易环境恶化；新技术进展不及预期；人民币汇率波动。

     阿特斯(688472) 主要观点： 阿特斯：光伏组件位居行业第一梯队，储能为第二成长曲线 阿特斯阳光电力集团股份有限公司成立于2009年，是全球主要的光伏组件制造商之一，核心业务为晶硅光伏组件的研发、生产和销售，并以光伏组件业务为基础，向光伏应用解决方案领域延伸。光伏应用解决方案包括光伏系统业务（分布式光伏系统）、大型储能系统（用于电网侧和电源侧的大容量储能系统）、光伏电站工程EPC（电站工程项目的设计、设备采购和安装调试、竣工验收和交付等全流程建设服务）业务。2021-2023年公司营收CAGR为35%；归母净利润CAGR为35%。 组件业务：全球组件市场分化，公司受益于美国高盈利市场 我们预计2023/2024年全球组件市场约7690/5822亿元，2024年同比下降24%，主要系竞争导致的组件价格下降所致，但全球组件需求量仍保持正增长。展望后续，我们认为组件价格底部将在2024-2025年看到，后续组件市场规模将随需求量的增长而保持低速平稳增长。但全球组件市场盈利将分化，美国和印度市场增速或超全球平均，2024Q3美国组件价格仍高中国组件价格约0.19美元/W，阿特斯在美国布局5GW组件产能，领先行业，未来公司将持续受益于美国高盈利市场。 储能业务：高ROE市场下具备强α，份额与盈利共振向上 公司深耕高ROE海外大储市场，形成“储能系统+EPC+长期服务”的一体化商业模式。受益于前期布局+储能需求高增，储能业务进入快速放量阶段。23H2起，公司储能业务进入快速发展期，收入与出货端同步快速增长。从行业、订单、产能三个层面看，我们认为当前时点是公司储能业务从1到N放量的拐点：国内大储装机需求维持高景气度+美国大储装机/并网量维持高速增长+欧洲、澳洲市场等新兴高ROE市场大储规划高增。24H1公司实现大储系统出货2.6GWh，同比高增3309%，公司上修全年出货指引0.5GWh至6.5-7.0GWh，预计Q3/Q4大储出货量分别在1.4-1.7GWh/2.5-2.7GWh，逐季快增，储能业务放量拐点显现。 投资建议 我们预计公司2024/2025/2026年实现营收508.0/620.7/710.9亿元，同比-1.0%/22.2%/14.5%，实现归母净利润27.2/43.6/53.1亿元，同比-6.2%/60.0%/21.9%，对应当下16/10/8倍PE，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示 组件行业价格竞争超预期的风险、美国组件产能释放不及预期的风险、美国大储放量不及预期的风险。

     阿特斯(688472) 事件：2024年9月23日，公司发布2024年限制性股票激励计划（草案），拟授予激励对象的限制性股票数量为0.69亿股，约占本激励计划草案公告日公司股本总额36.9亿股的1.88%。本激励计划首次授予的激励对象共计745人，首次授予价格为5.56元/股。 股权激励目标业绩稳健增长，彰显公司持续成长信心。本激励计划以公司2021-2023年扣非净利润的算术平均值（15.17亿元）为基数，2024/2025/2026年扣非净利润增速目标值分别为81%/200%/239%，对应扣非净利润分别为27.5/45.5/51.4亿元；触发值分别为45%/140%/171%，对应扣非净利润分别为22.0/36.4/41.1亿元。本次股权激励对应目标业绩稳健增长，彰显公司持续成长信心。 量价平衡海外渠道发力，组件盈利率先反转。2024年H1公司组件出货量为14.5GW，实现收入155.0亿元，对应毛利率为16.5%。公司在价格和出货量之间做综合平衡，主动减少亏损地区出货量，以利润为优先，依靠自身海外渠道及产能优势，提高在美国等高盈利市场出货占比，在行业普遍亏损情形下盈利率先反转。2024年第三季度，公司组件预期出货9.0-9.5GW，随着硅料、组件等价格逐步企稳，存货减值等影响趋弱，盈利有望进一步回升。 储能业务进入收获期，在手订单充裕。2024年H1公司储能出货量为2.6GWh，实现收入40.8亿元，对应毛利率为23.3%。公司前期大量储能项目储备和已签署的储能合同订单于今年开始交付，预计第三季度储能出货量为1.4-1.7GWh，全年出货量为6.5-7.0GWh。截至2024年H1末，公司拥有约66GWh的储能系统订单储备，已签署合同的在手订单金额为26亿美元。储能作为公司第二成长曲线，经过长期耕耘与积淀，已进入收获期，未来成长可期。 投资建议：公司坚持践行卓尔不同的全球化品牌战略，面对日益复杂的全球政治风险与行业产能过剩形势，扎实建立全球化渠道、品牌优势，率先走出行业周期底部。我们维持公司2024-2026年盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润为36.53/48.05/62.22亿元，维持“买入”评级。 风险提示：光伏装机量需求不及预期；海外市场拓展不及预期；海外政策风险。

     阿特斯(688472) 投资要点 事件：公司发布2024年限制性股权激励（草案），拟授予限制性股票数量6945.50万股，约占总股本1.88%；首次授予的激励对象共计745人，主要涉及公司在任的董事、高管、核心技术人员及董事会认为需要激励的其他人员。 考核目标稳健增长、彰显公司经营信心。股权激励以达到业绩考核目标作为归属条件；测算2024-2026考核年度扣非净利润目标值为27.5/45.5/51.4亿元，同比-5%/65%/13%；触发值为扣非净利22/36.4/41.1亿元，同比-24%/65%/13%。业绩目标稳健增长，彰显公司经营信心。 组件盈利优先稳健经营、美国市场支撑利润。公司2024H1营收219.6亿元，同比-15.9%，归母净利润12.4亿元，同比-35.6%。其中2024H1组件销量约14.5GW，利润优先、主动调整出货量；展望2024Q3我们预计组件出货约9-9.5GW，美国持续出货、保持25-30美分售价支撑盈利；我们预计全年出货32-36GW，保持稳健经营。 大储出货高增业绩释放、订单量全球开花。2024H1公司储能销售2.6GWh，美国市场占据多数。截止6/30拥有储能订单（含长期服务）26亿美元（环增1亿美元），加拿大、英国、澳洲、日本等市场订单量上升；订单储备约66GWh（环增10GWh），业务扩展至全球优质储能市场。下半年及明年储能交付将持续增长，我们预计2024Q3储能交付将达1.4-1.7GWh，2024年大储出货我们预计6.5-7GWh，较2023年增长约500%+，2025年有望超预期高增。户储拓展北美、欧洲、日本等经销网络，有望贡献新增长点。 盈利预测与投资评级：基于减值考虑，我们预计2024-2026年归母净利润31/47/56亿元（前值为38/51/64亿元），同增8%/51%/19%，对应当前PE为13/9/7倍；公司是市场少有光储双龙头企业，具有品牌优势；能源转型背景下公司深耕美储市场，大型储能业务出货量和盈利持续增长，公司给予2025年13xPE，目标价16.6元，维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧，政策不及预期，汇率变动等。

     阿特斯(688472) 事件概述：2024年9月23日，公司发布2024年限制性股票激励计划（草案）。该计划拟对公司董事、高级管理人员、核心技术人员及董事会认为需要激励的其他人员共计745人授予6945.50万股限制性股票，占公司股本总额的1.88%。其中首次授予限制性股票5556.40万股，预留授予1389.10万股，首次授予限制性股票的授予价格为每股5.56元。 激励计划绑定管理层和核心骨干，高增长目标彰显公司发展信心。1）本次股权激励方案充分绑定公司管理层和核心骨干。本次股权激励计划拟对公司董事、高级管理人员、核心技术人员及董事会认为需要激励的其他人员共计745人进行激励，占公司员工总数（截至24年6月30日）的3.49%，有望调动员工积极性，充分将核心员工利益与公司发展相绑定。2）本次股权激励计划完成目标较高。本次股权激励计划归属条件以公司2021-2023年度扣非净利润的算数平均数（即15.17亿元）为基数，2024/2025/2026年扣非净利润增速目标值分别为81.28%/199.93%/238.83%（即2024/2025/2026年扣非净利润目标值分别为27.5/45.5/51.4亿元）、触发值分别为45.02%/139.95%/171.06%（即2024/2025/2026年扣非净利润触发值分别为22.0/36.4/41.1亿元），若公司2024/2025/2026年扣非净利润增速不低于目标值，则公司层面归属比例为100%，若增速低于目标值但不低于触发值，则公司层面归属比例为80%。本次公司业绩考核目标较高，彰显公司对经营发展具备充足的信心，公司中长期业绩高增长确定性较强。 持续加码美国产能布局。24H1，公司出货量排名前三的市场分别是中国、北美和欧洲，其中美国市场销售规模增长迅猛，出货量同比+110%，环比+69%。公司在美国德克萨斯州梅斯基特和印第安纳州杰斐逊维尔市分别建立了5GW N型组件工厂和5GW N型电池片项目，其中美国组件工厂在23年已经正式投产，并于24Q1开始交付210尺寸产品，美国电池工厂正在进行土建部分的施工和机电部分设计，预计25年内投产。 第二主业储能业务放量增长。截至24H1报告期末，公司拥有约66GWh的储能系统订单储备，包括签约长期服务协议在内，已签署合同的在手订单金额26亿美元。24年全年，公司大储产品的出货量（上调）预计将达到6.5-7.0GWh，同比+500%以上。 投资建议：我们预计公司24-26年营收分别为511.98/636.59/772.60亿元，归母净利润分别为28.41/45.81/54.82亿元，根据24年9月23日收盘价，对应PE分别为14X/9X/7X，公司股权激励高目标，彰显公司发展信心，维持“推荐”评级。 风险提示：下游需求不及预期，原材料价格波动，市场竞争加剧等。