芯联集成(688469) 投资摘要 植根新能源产业链把握新趋势，发力打造本土一站式系统代工平台。芯联集成以功率&MEMS代工立身，脱胎于中芯国际使其拥有强大的技术背景和产业资源，目前已成长为具有全球影响力的功率代工平台。当前智能汽车产业呈现出“整车架构趋向集中、产业链趋向缩短”趋势，这一背景下终端整车厂更加倾向于与上游的厂商进行直接采购和IP共同开发，公司积极把握行业大势，以全面嵌入本土新能源汽车产业链&助力核心芯片国产化为目标，努力构建本土一站式系统代工平台。从核心业务来看： 1）功率条线，公司代工产能充裕，8/12英寸硅基晶圆月产能分别为17万/3万片；公司高功率IGBT/SiC功率模组封装技术达到国际领先水平，产品覆盖IGBT-SiC塑封、灌胶全系列模块，支持70KW-300KW车型，客户覆盖中国主流车厂及系统厂商，已成为中国最大的车规级IGBT生产基地之一；据NE时代数据显示，公司在2024年我国功率模块装机量占比已达到7.4%，位列本土第五。 2）MEMS条线，公司深耕消费领域，高性能MEMS麦克风产品已完成国际头部终端的认证并进入规模量产，应用范围逐步向智能汽车领域渗透，已成为国内规模最大、技术最先进的MEMS晶圆代工厂。3）高端模拟芯片条线，立足车规级BCD平台，工艺技术国际领先，公司已具有10余个BCD工艺平台进入量产，覆盖汽车48V系统、AI服务器电源等热点应用，全面跟随并助力本土智能汽车架构升级。汽车芯片兼具高准入门槛及高客户粘性，我们认为随着公司持续提升代工产能以及不断在汽车产业链扩大业务外延，有望强化自身系统代工能力，助力营收及盈利中枢提升，长期推动本土新能源汽车产业链本土化。 产业链降本驱动应用渗透，碳化硅条线打开成长天花板。碳化硅功率器件能够使系统适应更严苛的运行环境、提升总体效率、有效降低电气系统尺寸，综合降低运行及系统成本。当下碳化硅已广泛应用于新能源汽车三电系统，根据集邦咨询报告显示，2024Q4碳化硅逆变器在全球电动汽车逆变器中渗透率约16%。在工业领域，碳化硅器件在助力光伏&储能系统效能提升的同时，随着技术成熟和产业链降本，高规格产品的推出也逐步赋能电网系统升级。据YOLE预测，到2029年全球功率碳化硅市场规模有望超越100亿美元，产业市场天花板仍有望提升。芯联集成是国内率先突破主驱用SiC MOSFET产品的头部企业，SiC工艺平台已实现650V-2000V系列的全面布局，出货量稳居亚洲前列。产能方面，公司6英寸SiC MOSFET产能为8000片/月，8英寸SiCMOSFET已实现工程批下线及通线，已于2025H1批量量产。公司2024年来自碳化硅条线的收入为10.16亿元，同比增长超过100%。碳化硅在应用终端的持续渗透或将加速推动产业链各节点走向成熟，同时带动碳化硅功率器件降本，我们认为随着公司产品技术规格提升和成本结构优化，碳化硅业务有望加速成长。 发力AI&人形机器人赛道，打造全新增长曲线。AI大模型不断涌现使得全球算力需求快速增长，带动数据中心建设规模持续扩大。据TrendForce预测，2024年全球AI服务器出货量年增幅度达到46%。在此背景下，作为算力的核心载体，AI服务器的性能和能效要求日益严苛，对高功率密度、高转换效率和高稳定性的服务器电源需求也随之水涨船高，这为上游模拟及数模混合芯片产业带来了新的市场机遇。大模型、生成式AI技术的升级也加速了人工智能技术的赋能进程，不断向智能汽车、工业自动化、人形机器人等领域渗透，据中国电子信息产业发展研究院预测，到2026年，人形机器人产业规模将突破200亿元。公司专注于功率代工及BCD平台搭建，凭借长期高规格的研发投入及前期建设，提供优质的服务器电源管理芯片及优质的功率半导体器件，有效搭乘AI产业发展快车。目前，公司已将AI作为第四大增长引擎，服务器电源平台产品已覆盖从PSU、IBC及POL的各级供电应用，并通过旗下芯联资本布局机器人产业，已获得了机器人灵巧手的订单，未来还将持续围绕机器人新系统开发并提供电源、电驱及传感等各类芯片。 投资建议 首次覆盖给予“买入”评级。公司立足功率及MEMS代工，加码碳化硅及模组封装业务，目前已成为中国最大的车规级IGBT生产基地之一，2024年车载功率模块装机量占比位居本土前列；同时持续强化同本土新能源汽车产业链的适配度，发力高端模拟芯片，已建成多个高可靠集成代工平台，覆盖汽车48V系统、AI服务器电源等热点应用。公司全力构建车载、AI、消费、工控四大领域增长引擎，强化一站式系统代工服务能力，业务拓展叠加需求改善有望加速提升盈利能力。预计2025-2027年实现归母净利润-3.19/1.03/3.82亿元，对应2026-2027年PE分别为364/98倍。 风险提示 终端需求不及预期、研发进展不及预期、行业竞争加剧

     芯联集成(688469) 投资要点 芯片系统代工优势显著，模组封装业务同比增长超100%。公司提供从设计服务、晶圆制造并延伸到模组封装、可靠性测试和应用验证等的一站式芯片系统代工服务，不断推出稀缺工艺技术平台，一方面直面市场需求、敏锐感知市场方向，另一方面为终端客户提供模块化的产品及服务。2025年上半年，随着与终端客户的合作深度和粘性的不断加强，公司车载功率模组批量交付，光伏、储能模块稳定大规模量产等，模组封装业务直接贡献营业收入同比增长超100%；其中车规功率模块收入增长超200%。 布局多条产线，覆盖功率半导体与信号链代工，向模拟和控制类代工持续推进。公司布局了“8英寸硅基+12英寸硅基+化合物”等多条产线，产品覆盖MOSFET和GaN等芯片和模组，产能覆盖中高端功率半导体；传感信号链方面，公司代工的硅麦克风、激光雷达中的振镜、压力传感等，助力新能源及智能化产业发展，在多家客户已量产；功率IC方面，公司布局高电压、大电流和高密度三大方向，提供完整的车规级晶圆代工服务；55纳米MCU平台（嵌入式闪存工艺）开发完成，满足车规G1的高可靠性要求，应用于物联网MCU和安全芯片。 四大应用重点布局，产品研发实现新突破。随着12英寸硅基产线和8寸碳化硅产线不断放量，成本优势与技术先进性将进一步凸显，推动公司在汽车、AI、高端消费、工控等领域的长期增长。 在车载领域，多家定点客户下半年进入量产。公司6英寸SiCMOSFET新增项目定点超10个，新增了5家进入量产阶段的汽车客户；国内首条8英寸SiC产线已实现批量量产，关键性能指标业界领先；汽车业务从单器件衍生逐步提升到系统解决方案，上半年，已导入客户10余家，覆盖多个产业头部企业，部分客户将于2025年下半年实现量产。 在AI领域，服务器、数据中心等新品进入量产。服务器、数据中心等数据传输芯片进入量产；第二代高效率数据中心专用电源管理芯片制造平台获得关键客户导入；应用于AI服务器和AI加速卡的电源管理芯片已实现大规模量产；国内首个55nmBCD集成DrMOS芯片通过客户验证；AI眼镜用麦克风芯片、机器人用激光雷达芯片实现突破；智能驾驶应用方向，全面扩展MEMS代工服务在车载方向的应用，如ADAS智能驾驶的惯导、激光雷达VCSEL、微镜芯片、压力传感器以及智能座舱语音识别麦克风芯片等。 在消费电子领域，多产品研发平台搭建完成。新一代高性能MEMS麦克风研发平台搭建完成，已完成产品送样，填补了国内技术空白；高端手机、可穿戴电子产品、笔电等相关技术平台实现全面扩展；IPM平台产品完成空调和洗衣机应用产品覆盖；PIM平台代工产品逐渐进入商用空调领域。 工控领域，风光储产品系列完成头部客户定点。开发了行业定制芯片，引领组串式光储功率市场；全新封装的工业变频模组进入量产阶段，帮助客户提升系统可靠性和性价比，模组中采用公司自研微沟槽场截止技术芯片；建立了完整的风光储产品系列，并完成头部客户送样定点。 投资建议： 我们预计公司2025/2026/2027年营业收入分别为80.4/100.1/122.2亿元，归母净利润分别为-4.7/1.4/3.1亿元，维持“买入”评级。 风险提示： 技术迭代和研发投入不及预期的风险；市场竞争加剧风险；原材料市场集中风险；行业周期性波动风险。