特宝生物(688278) 投资要点 Q3利润短期放缓。 2025前三季度，公司实现营业收入24.80亿元（ 同比+26.85%）、归母净利润6.66亿元（ 同比+20.21%）、扣非净利润6.73亿元（ 同比+15.91%）。其中Q3单季实现收入9.69亿元（ 同比+26.68%），归母净利润2.38亿元（ 同比-4.63%）， 扣非净利润2.42亿元（ 同比-3.55%）。 2025Q3季度公司销售毛利率为91.90%（ 同比-1.44pp）， 销售净利率为24.59%（ 同比-8.07pp）； 从费用上看， 销售费用率为42.34%（同比+5.97pp，环比+4.14pp），管理费用率为10.06%（同比+0.82pp）；研发费用率为10.79%（同比+0.41pp）。 公司Q3利润略有波动，主要由于长效生长激素处于市场早期推广阶段，销售推广费用增加所致。 派格宾临床治愈适应症获批。 2025年10月12日派格宾联合核苷（酸）类似物用于成人慢性乙型肝炎患者的HBsAg持续清除的增加适应症获批上市， 派格宾联合核苷（酸）类似物在治疗期结束，停止所有治疗药物24周后， 31.4%的患者获得了HBsAg转阴且HBV DNA持续抑制（检测不到）的临床治愈结果。派格宾是首个获批该适应症的药品，进一步巩固了长效干扰素在乙肝功能性治愈中的基石地位，为未来联合治疗方案的持续优化提供坚实基础。随着派格宾在乙肝临床治愈和降低乙肝相关肝癌发生风险的临床研究与实践的广泛应用，有望持续放量， 市场渗透率有望进一步提高。 长效生长激素（益佩生） 商业化加速。 2025年5月，长效重组人生长激素获批上市， 用于治疗3岁及以上儿童的生长激素缺乏症所致的生长缓慢， 采用全球独创的Y型聚乙二醇长效修饰技术，结构更稳定，给药剂量更低，是国内长效生长激素领域第二款上市产品。根据药智网统计，重组人生长激素注射液2024年在样本医院的销售额达38.87亿元，市场空间巨大， 公司正在加速推进益佩生入院，年底有望参加国谈。 投资建议： 公司核心产品持续放量， 新产品商业化加速， 产品不断丰富， 我们预计公司2025-2027年实现营收37.34亿元、 49.60亿元、 63.64亿元，实现归母净利润10.92亿元、 14.57亿元、 18.84亿元，对应EPS分别为2.68/3.58/4.63，对应PE分别为26.45/19.82/15.33倍。维持“买入” 评级。 风险提示： 新产品商业化推广不及预期风险； 研发进展不及预期风险；市场竞争加剧风险。

     特宝生物(688278) 主要观点： 事件1： 2025年10月22日，特宝生物公布2025年三季度业绩，公司实现营业收入24.80亿元，同比+26.85%；归母净利润6.66亿元，同比+20.21%；扣非归母净利润6.73亿元，同比+15.91%。单季度来看，公司2025Q3收入为9.69亿元，同比+26.68%；归母净利润为2.38亿元，同比-4.63%；扣非归母净利润为2.42亿元，同比-3.55%。 事件2： 2025年10月13日，派格宾新增适应症上市许可，用于成人慢性乙型肝炎患者HBsAg持续清除，即慢性乙肝临床治愈。 点评： 新产品推广及慈善捐赠，三季度费用增长 前三季度，公司整体毛利率为92.56%，同比-0.80个百分点；期间费用率61.46%，同比+2.14个百分点；其中销售费用率40.70%，同比+0.90个百分点；研发费用率11.27%，同比+1.38个百分点；管理费用率9.59%，同比-0.14个百分点；财务费用率-0.10%，同比持平；经营性现金流净额为4.71亿元，同比+61.33%。公司新产品上市推广及派格宾慈善捐赠项目使费用增加，25Q3销售费用4.10亿元，环比增长28.27%，使三季度业绩承压。 派格宾慢乙肝治愈适应症获批，首获批该适应症 公司核心大单品派格宾是慢性乙型肝炎的一线用药，本次派格宾获批增加适应症是基于一项多中心、随机、对照确证聚乙二醇干扰素α-2b注射液联合富马酸替诺福韦二吡呋酯片治疗慢性乙型肝炎的安全性和疗效的临床试验研究结果。该结果显示，派格宾联合核苷（酸）类似物在治疗期结束，停止所有治疗药物24周后，31.4%的患者获得了HBsAg转阴且HBVDNA持续抑制（检测不到）的临床治愈结果。上述研究结果为慢性乙型肝炎临床治愈提供了确证性循证医学证据，派格宾作为首个获批该适应症的药品，将成为慢性乙型肝炎临床治愈的重要基石药物之一，为未来联合治疗方案的持续优化提供坚实基础。 长效生长激素获批上市，有望进入医保目录 公司自主研发的怡培生长激素注射液（商品名：益佩生）于5月29日获批上市，用于治疗3岁及以上儿童的生长激素缺乏症所致的生长缓慢，是公司自主研发的一款采用40kDY型分支聚乙二醇进行单分子修饰的长效生长激素，通过优化选择非N-末端位点为主的修饰组分，提高生物学比活性，延长半衰期。与短效剂型每日给药相比，益佩生可实现每周给药一次，降低了患者接受治疗时的用药频次。益佩生即将参与今年国家医保谈判，有望在明年借助医保提高患者可及性，实现快速放量，成为公司销售第二增长曲线。 投资建议 我们预计，公司2025~2027年收入分别36.6/47.8/60.6亿元，分别同比增长30.0%/30.7%/26.7%，归母净利润分别为11.1/15.6/20.5亿元，分别同比增长34.1%/40.6%/31.5%，对应估值为26X/19X/14X。看好公司以派格宾为基础，布局肝病领域及新兴技术的内生+外延新发展模式，维持“买入”评级。 风险提示 销售浮动的风险，行业政策不确定性，新药研发风险等。

     特宝生物(688278) 事件：2025年10月22日，公司发布2025年三季度业绩。公司前三季度实现营业收入24.8亿元，同比增长26.85%；归母净利润6.66亿元，同比增长20.21%；扣非归母净利润6.73亿元，同比增长15.91%。单三季度实现营业收入为9.69亿元，同比上升26.7%；归母净利润为2.38亿元，同比下降4.6%；扣非归母净利润为2.42亿元，同比下降3.6%。 单三季度利润略有波动，主要由于生长激素上市后销售费用升高。从利润率上看，公司Q3销售毛利率为91.9%，同比下滑1.44pcts，销售净利率为24.59%，同比下滑8.07pcts，利润率下滑较多，主要由于费用率增长较快。从费用率上看，销售费用率为42.34%，同比增加5.97pcts，环比增加4.14pcts，其他费用率较为平稳，从费用绝对值看，Q3销售费用同比增加1.32亿元，环比增加9000万元，推测销售费用上升主要是由于新产品怡培生长激素上市，前期销售团队建设以及推广费用投入较高。 派格宾临床治愈适应症获批&怡培生长激素快速推广，双轮驱动奠定坚实基础。本月公司产品派格宾联合核苷（酸）类似物用于成人慢性乙型肝炎患者的HBsAg持续清除的增加适应症获批上市。派格宾联合核苷（酸）类似物在治疗期结束，停止所有治疗药物24周后，31.4%的患者获得了HBsAg转阴且HBV DNA持续抑制（检测不到）的临床治愈结果。此项研究结果为慢性乙型肝炎临床治愈提供了确证性循证医学证据，派格宾作为首个获批该适应症的药品，将成为慢性乙型肝炎临床治愈的重要基石药物之一，为未来联合治疗方案的持续优化提供坚实基础，助力更多慢乙肝患者实现更高的治疗目标。另外，公司上半年新获批产品怡培生长激素正在快速入院中，我们预期通过年底的医保谈判后，怡培生长激素将快速放量，未来将与派格宾双轮驱动，为公司未来发展奠定坚实基础。 投资建议：公司蛋白长效修饰技术平台积累深厚、产品管线丰富，长效干扰素快速放量、长效人粒细胞刺激因子以及长效生长激素等实现上市销售。我们预计公司2025-2027年归母净利润为9.68、13.17、17.49亿元，同比增长17%、36%、33%，当前股价对应2025-2027年PE为31/22/17倍，维持“推荐”评级。 风险提示：乙肝新患入组不及预期的风險，临床进度不及预期的风险，新产品推广销售不及预期的风险。

     特宝生物(688278) 2025年10月22日，公司发布2025年三季度业绩报告，前三季度公司实现收入24.80亿元，同比增长26.85%，实现归母净利润6.66亿元，同比增长20.21%，实现扣非归母净利润6.73亿元，同比增长15.91%；分季度看，2025年第三季度公司实现收入9.69亿元，同比增长26.68%，实现归母净利润2.38亿元，同比减少4.63%，实现扣非归母净利润2.42亿元，同比减少3.55%。 经营分析 生长激素二季度末商业化进程启动，费用投放增加。公司怡培生长激素注射液（商品名：益佩生）于2025年5月29日正式获得国家药品监督管理局批准上市，用于治疗3岁及以上儿童的生长激素缺乏症所致的生长缓慢。报告期内益佩生商业化进程持续推进，6月18日，由新华网与中国儿童少年基金会共同发起的“儿童生长发育创新成果发布暨‘小竹笋’儿童健康关爱公益项目启动仪式”在新华社举行，公司怡培生长激素于会场正式发布。9月23日，上海交通大学医学院附属上海儿童医学中心与公司达成战略合作协议，双方将围绕“儿童特色疾病及大健康领域”展开深度合作。25Q3公司销售费用为4.10亿元，销售费用率为42.34%，环比增长4.14个百分点；三季度公司利润端主要受新产品上市推广对应的销售费用投放增加影响。 治愈适应症落地，业绩拉动作用有待体现。2025年10月12日，公司发布公告，公司产品派格宾联合核苷（酸）类似物用于成人慢性乙型肝炎患者的HBsAg持续清除的增加适应症上市许可申请获得批准，具体为：“本品联合核苷（酸）类似物用于成人慢性乙型肝炎患者的HBsAg持续清除。适用于以下患者：核苷（酸）经治、HBsAg1500IU/mL以下、持续病毒学抑制、HBeAg阴性或HBeAg10COI以下的慢性乙型肝炎患者”。派格宾新适应症落地，进一步巩固了长效干扰素在乙肝功能性治愈中的基石地位，并有望持续提升长效干扰素的在慢乙肝治疗领域的渗透率。 盈利预测、估值与评级 考虑到新产品上市销售费用的增加的客观影响，我们下调盈利预期，预计公司2025-2027年分别实现归母净利润10.36（+25%）、14.02（+35%）、18.37（+31%）亿元，对应当前EPS分别为2.55元、3.45元、4.52元，对应当前P/E分别为29、21、16倍。维持“买入”评级。 风险提示 新产品审批不及预期；新产品销售推广不及预期风险；技术成果无法有效转化风险。

     特宝生物(688278) 2025年10月12日，公司发布公告，近日公司收到国家药品监督管理局核准签发的《药品注册证书》，公司产品派格宾联合核苷（酸）类似物用于成人慢性乙型肝炎患者的HBsAg持续清除的增加适应症上市许可申请获得批准，具体为：“本品联合核苷（酸）类似物用于成人慢性乙型肝炎患者的HBsAg持续清除。适用于以下患者：核苷（酸）经治、HBsAg1500IU/mL以下、持续病毒学抑制、HBeAg阴性或HBeAg10COI以下的慢性乙型肝炎患者”。 经营分析 HBsAg持续清除为治愈标志，派格宾为首个获批该适应症药品。全国约有7500万慢性乙型肝炎感染者，慢性乙肝会大幅增加患者未来罹患肝衰竭、肝硬化和肝癌的风险。近年来，由于临床治愈在实现慢性乙肝治疗目标、降低停药后慢性乙肝疾病复发风险和大幅降低慢性乙肝进展为肝癌的风险方面具有重大意义，国内外指南陆续将临床治愈作为未来慢性乙肝治疗领域主要追求的治疗终点，而HBsAg持续清除是获得HBV功能性治愈的标志。临床研究显示派格宾联合核苷（酸）类似物在治疗期结束，停止所有治疗药物24周后，31.4%的患者获得了HBsAg转阴且HBV DNA持续抑制（检测不到）的临床治愈结果，基于上述结果派格宾成为首个获批该适应症的药品。 乙肝创新联用疗法稳步推进，长效干扰素基石地位持续巩固。2025年9月，舶望制药宣布，公司在研siRNA新药BW-20507单药治疗和BW-20507联合使用长效干扰素治疗慢性乙型肝炎的2期临床完成首例病人给药。同月，浩博医药宣布，其在研反义寡核苷酸药物AHB-137注射液联合乙型肝炎疫苗或聚乙二醇干扰素α-2b在正在接受NA治疗的HBeAg阴性CHB受试者中的有效性和安全性的2期临床完成患者入组。小核酸药物通过靶向病毒mRNA发挥治疗作用，有望成为乙肝功能性治愈领域的重要突破方向。本次派格宾新适应症落地，进一步巩固了长效干扰素在乙肝功能性治愈中的基石地位，并将为未来联合治疗方案的持续优化提供坚实基础。 盈利预测、估值与评级 不考虑本次新适应症获批的影响，我们维持盈利预期，预计公司2025-2027年分别实现归母净利润11.17（+35%）、14.91（+33%）、19.15（+28%）亿元，对应当前EPS分别为2.75元、3.67元、4.71元，对应当前P/E分别为30、22、17倍。维持“买入”评级。 风险提示 新产品审批不及预期；新产品销售推广不及预期风险；技术成果无法有效转化风险。

     特宝生物(688278) 投资要点 公司业绩持续高增长。2025H1，公司实现营业收入15.11亿元（+26.96%）、归母净利润4.28亿元（+40.60%）、扣非净利润4.31亿元（+30.68%）。其中Q2单季实现收入8.37亿元（+29.91%），归母净利润2.46亿元（+40.01%）。随着乙肝临床治愈理念的不断普及和科学证据的积累，接受公司核心产品派格宾治疗的患者持续增加，带来收入端稳步增长。2025年上半年公司销售毛利率为92.98%（-0.38pp），销售净利率为28.33%（+2.75pp）；从期间费用上看，销售费用率为39.65%，同比下降2.35pp；管理费用率为9.29%，同比下降0.75pp；研发费用率为11.57%，同比上升2.00pp。公司销售费用率持续改善，盈利能力持续提升，业绩表现优秀。 派格宾持续放量，深耕乙肝临床治愈。派格宾新增慢乙肝临床治愈适应症目前处于技术审评阶段。派格宾是慢性乙型肝炎抗病毒治疗的一线用药，公司持续参与支持包括“珠峰”和“绿洲”等一系列公益或科研项目，乙肝临床治愈从优势人群逐步拓展全人群。截至2025年5月底，珠峰项目已实现10240例临床治愈患者，随着产品在乙肝临床治愈和降低乙肝相关肝癌发生风险的临床研究与实践的广泛应用，派格宾进一步得到专家和患者的认可，产品持续放量，市场渗透率有望进一步提高。 长效生长激素获批上市，积极拓展新技术平台。2025H1，公司研发投入2.02亿元（+48.77%），研发项目顺利推进，2025年5月，长效重组人生长激素获批上市，用于治疗3岁及以上儿童的生长激素缺乏症所致的生长缓慢，采用全球独创的Y型聚乙二醇长效修饰技术，结构更稳定，给药剂量更低，目前公司正在加速推进入院，年底有望参加国谈；重组人促红素正在开展III期临床研究申请相关准备工作；人干扰素α2b喷雾剂、ACT300项目完成I期临床研究，AK0706、ACT500处于I期临床研究。目前公司已建立聚乙二醇重组蛋白质修饰、蛋白质药物生产、药物筛选及优化3大核心技术平台，公司通过全资子公司伯赛基因收购基因治疗公司九天生物的部分资产，布局腺相关病毒（AAV）技术平台。 投资建议：公司核心产品持续放量，新产品上市有望贡献增量，结合公司已披露财务报表，我们小幅上调2025-2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，预计公司2025-2027年实现营收37.34亿元、49.60亿元、63.64亿元，实现归母净利润10.92亿元、14.56亿元、18.83亿元，对应EPS分别为2.68/3.58/4.63，对应PE分别为31.78/23.83/18.43倍。维持“买入”评级。 风险提示：新产品商业化推广不及预期风险；研发进展不及预期风险；市场竞争加剧风险。

     特宝生物(688278) 事件：2025年8月20日，公司发布2025年中报业绩。公司2025H1收入15.11亿元，同比增长26.96%，归母净利润4.28亿元，同比增长40.60%；单二季度收入8.37亿元，同比增长29.91%，归母净利润2.46亿元，同比增长40.01%。 核心产品派格宾持续放量，益佩生快速入院实现销售。上半年核心产品派格宾继续保持高速增长，仍占总收入约85%，整体纯销新患增长较快。5月底，公司自主研发的长效生长激素益佩生获批上市，该药品采用全球独创的Y型40kD聚乙二醇（PEG）长效修饰技术，适用于治疗3岁及以上儿童的生长激素缺乏症所致的生长缓慢。目前公司正在加快推进入院，年底有望参加国谈，未来将实现快速放量，夯实公司基本面。 收购九天生物资产，布局基因治疗赛道。九天生物自主建立了尖端AAV基因治疗平台，涵盖AAV衣壳发现、载体设计和构建等核心技术，依托该平台目前已有多个项目处于研发阶段，包括新一代SMN基因替代疗法治疗SMA项目，具有优越肝脏靶向性治疗肝豆状核变性的基因疗法、治疗遗传性视网膜病变的突破性眼科基因疗法、以及领先的遗传性心肌病基因疗法等覆盖神经、代谢、眼科、心血管等疾病领域的管线产品。目前九天生物资产已完成交割，为公司估值提供较大弹性。 投资建议：公司蛋白长效修饰技术平台积累深厚、产品管线丰富，长效干扰素快速放量、长效人粒细胞刺激因子以及长效生长激素等实现上市销售。我们预计公司2025-2027年归母净利润为11.24、14.64、19.00亿元，同比增长36%、30%、30%，当前股价对应2025-2027年PE为31/24/18倍，维持“推荐”评级。 风险提示：乙肝新患入组不及预期的风險，临床进度不及预期的风险，新产品推广销售不及预期的风险。

     特宝生物(688278) 核心观点 营收及净利润快速增长。2025上半年公司实现营收15.11亿元（+27.0%），归母净利润4.28亿元（+40.6%）。随着乙肝临床治愈理念的不断普及和科学证据的积累，接受公司核心产品派格宾治疗的患者持续增加，带来收入稳步增长。 分季度看，2025Q1/Q2分别实现营收6.73/8.37亿元（分别同比+23.5%/+29.9%，Q2环比+24.3%）、归母净利润1.82/2.46亿元（分别同比+41.4%/+40.0%，Q2环比+34.9%）。 净利率提升，销售费用率持续改善。2025H1，公司毛利率为93.5%（同比-0.4pp）、净利率29.4%（同比+2.7pp）；销售费用率39.6%（同比-2.4pp）、管理费用率9.3%（同比-0.7pp）、研发费用率11.6%（同比+2.0pp）、财务费用率-0.2%（同比-0.1pp），期间费用率整体为60.3%（同比-1.2pp）。长效生长激素产品获批上市。2025年5月29日，公司怡培生长激素注射液（商品名：益佩生）获得国家药监局批准上市，用于治疗疗3岁及以上儿童的生长激素缺乏症所致的生长缓慢。益佩生是公司自主研发的一款采用40kDY型分支聚乙二醇进行单分子修饰的长效生长激素，通过优化选择非N-末端位点为主的修饰组分，提高生物学比活性，延长半衰期，从而在保证疗效的同时，降低给药剂量，获得更佳的长期药物安全性。与短效剂型每日给药相比，益佩生可实现每周给药一次，降低了患者接受治疗时的用药频次，提高用药依从性。 投资建议：公司核心品种派格宾是目前国内唯一长效干扰素产品，国内慢性乙肝患者群体庞大，随着乙肝临床治愈理念的不断普及、科学证据的积累，以长效干扰素为基石的组合疗法渗透率有望持续提升；珮金是新一代长效升白药，有望贡献销售增量；长效生长激素获批上市，进一步完善公司产品矩阵。我们维持此前的盈利预测，预计2025-2027年，公司归母净利润分别为10.71/15.38/21.70亿元，目前股价对应PE分别为33/23/16x，维持“优于大市”评级。 风险提示：估值的风险、盈利预测的风险、在研产品研发失败的风险、产品商业化不达预期的风险等。

     特宝生物(688278) 业绩简评 2025年8月20号，公司发布2025年半年度报告，上半年公司实现营业收入15.11亿元，同比增长26.96%，实现归母净利润4.28亿元，同比增长40.60%，实现扣非归母净利润4.31亿元，同比增长30.68%；分季度看，2025年第二季度公司实现营业收入8.37亿元，同比增长29.91%，实现归母净利润2.46亿元，同比增长40.01%，实现扣非归母净利润2.43亿元，同比增长32.17%。 经营分析 持续聚焦乙肝临床治愈，经营业绩稳健增长。公司开展的以临床治愈为治疗目标的确证性临床试验——慢性乙型肝炎临床治愈研究项目处于技术审评阶段；围绕乙肝全人群临床治愈和肝癌预防，公司持续参与和支持包括“珠峰”、“绿洲”、“未名”、“萌芽”、“星光”、“领航”、“赢领”、“广愈”、“幸福一生”、“强盾”等一系列公益或科研项目，携手中国专家及社会各界力量共同为乙肝感染者全人群探索更优治疗方案。随着慢乙肝防治指南的不断升级和临床治愈科学证据的不断积累，公司核心产品派格宾在提高乙肝临床治愈率、显著降低肝癌发生风险方面的研究证据进一步得到专家和患者的认可，产品持续放量，驱动收入和利润双增长。 积极布局创新技术，持续拓展技术平台和研发管线。公司通过全资子公司伯赛基因收购基因治疗公司九天生物的部分资产，将充分运用九天生物的技术平台和优势，结合公司自身技术积累，探索多技术平台协同解决疾病问题的综合方案，为患者提供更多治疗选择。目前公司已建立聚乙二醇重组蛋白质修饰、蛋白质药物生产、药物筛选及优化3大核心技术平台，同时在核酸药物、腺相关病毒（AAV）基因治疗等领域拓展多个技术平台，逐步形成自主技术积累。公司YPEG-EPO正开展III期临床研究相关准备工作；人干扰素α2b喷雾剂、ACT300已完成I期临床研究；AK0706、ACT500处于I期临床研究；ACT50、ACT60项目正开展药学和临床前研究。 盈利预测、估值与评级 我们维持盈利预期，预计公司2025-2027年分别实现归母净利润11.17（+35%）、14.91（+33%）、19.15（+28%）亿元，对应当前EPS分别为2.75元、3.67元、4.71元，对应当前P/E分别为31、23、18倍。维持“买入”评级。 风险提示 新产品审批不及预期；新产品销售推广不及预期风险；技术成果无法有效转化风险。