天岳先进(688234) 投资要点 深耕碳化硅（SiC）衬底环节，公司专注SiC单晶衬底的研发、生产和销售，产品广泛应用于通信、新能源汽车、光伏储能等领域。随着临港工厂提前达产，导电型衬底批量出货，营收持续增长业绩拐点已至，1-3Q24营收和归母净利分别同比+55%和+310%。当前市场对于SiC衬底主要关注的问题： 1）短期SiC衬底价格大幅下降，市场是否提前进入内卷？ 短期来看，全球6英寸SiC衬底产能快速释放，新能源汽车需求阶段性放缓，SiC衬底价格短期承受较大下行压力。价格竞争主要系国内产能迅速扩张、不同厂商之间良率显著差异导致合同履约不稳定所致。未来6转8英寸或成为降本关键，随着国内外厂商加速布局，公司率先实现大尺寸衬底技术突破，以液相法长晶和业内首发的12英寸衬底巩固行业领先地位，我们认为公司有望在规模效应的逐步显现实现成本优化，从而保持竞争优势。 2）如何看待SiC衬底业务的中长期成长空间？ 中长期来看，SiC衬底与传统硅衬底的价差逐步缩小，有利于SiC对下游应用加速渗透。根据SMM2023年的预测，2028年汽车在SiC中的下游占比将由2023年的65%增长至为86%。3Q24全球电车销量449万辆（YoY+20.2%），渗透率20.9%；国内电车批售322.9万辆（YoY+36.2%），渗透率44.8%。全球汽车消费疲软，中国电动化景气度持续为SiC的成长提供优质土壤。目前SiC衬底市场仍由海外大厂主导，国内企业奋起直追，根据富士经济统计，23年全球导电型衬底市场中，公司市占率超过Coherent跃居第二。Wolfspeed虽多年市占率第一，但受到来自国内衬底公司的竞争压力，市场份额持续下滑。7M24公司公告以简易程序向特定对象发行股票预案，具体增发股数尚未确定，募集资金30,000万元，投向8英寸车规级SiC衬底制备技术提升项目。 盈利预测、估值和评级 未考虑简易定增的实施，我们预测公司2024~2026年分别实现营业收入16.81/23.00/30.99亿元，分别同比+34%/+37%/+35%，实现归母净利润1.90/3.19/4.48亿元，同比+537%/+68%/+40%，对应EPS为0.44/0.74/1.04元。我们认为公司有望凭借产能和技术优势实现降本增效，并进一步扩大市场份额，给予2025年90xPE，对应目标价66.78元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 市场竞争加剧；产能良率提升不及预期；新能源汽车销量不及预期；6/8英寸衬底降价超预期；地缘政治；限售股解禁。

     天岳先进(688234) 事件：公司发布2024年三季报，2024年前三季度公司实现营收12.81亿元，同比增长55.34%；实现归母净利润1.43亿元，同比大幅扭亏。单Q3来看，2024Q3公司实现营收3.69亿元，同比下降4.60%，环比下降24.10%；实现归母净利润0.41亿元，同比增长982.08%，环比下降26.25%。 营收创下历史新高，盈利能力向上趋势明显。从前三季度来看，得益于公司大尺寸导电型产品产销量持续增长、高品质导电型碳化硅衬底产品加速“出海”，公司营业收入同比实现高速增长，在营收创下历史新高的同时，净利润较上年同期扭亏为盈。单Q3来看，公司末发出商品同比增加，尚未确认收入导致Q3营收出现同比4.6%的下降，但毛利率逐季度向上趋势明显。2024Q3实现毛利率32.63%，同比提升13.94pcts，环比提升8.39pcts，盈利能力显著提升。 费用把控优秀，研发成果初现费用降低。2024前三季度，公司共发生期间费用2.26亿元，期间费用率17.61%，同比下降10.32pcts，运行效率持续提升。其中，发生研发费用0.95亿元，研发费率7.42%，同比下降7.52pcts，主要系公司去年同期新产品研发费用净额较高本期净额减少所致。 下游多领域应用助力第三代半导体高速发展，高国际化程度竞争优势明显。近年来，全球能源电气化、低碳化的发展趋势，推动第三代半导体行业继续展现增长势头。目前，电动汽车领域仍是碳化硅占比第一的应用领域，而在风光新能源、电网、数据计算中心、低空飞行等领域，碳化硅技术也表现出突出的发展趋势。公司是国内技术最全面、国际化程度最高的碳化硅衬底厂商之一，高品质导电型碳化硅衬底产品加速“出海”。目前，公司不仅实现了8英寸碳化硅衬底国产化替代，公司8英寸碳化硅衬底也已经率先实现海外客户批量销售，获得英飞凌、博世等下游电力电子、汽车电子领域的国际知名企业合作。截至目前，全球前十大功率半导体企业超过50%已成为公司客户。随着国际一线大厂在8英寸晶圆工厂的建设已经步入陆续投产的阶段，未来8英寸碳化硅衬底需求保持增长趋势。伴随公司上海临港工厂2期期8英寸碳化硅衬底扩产计划的推进，后续业绩有望进一步持续提升。 盈利预测 我们预计公司2024-26年实现营收16.90、23.58、30.59亿元，实现归母净利润2.04、3.58、5.33亿元，对应PE138.15、78.70、52.89亿元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期风险；新建产能爬坡风险；行业竞争加剧风险

     天岳先进(688234) 投资要点： 聚焦碳化硅衬底产品，订单交付带动营收增长、业绩转盈。公司专注碳化硅衬底的研发、生产和销售，产品可广泛应用于微波电子、电力电子等领域。随着上海临港工厂的产能爬坡，公司已实现导电型衬底的批量供应，产销量逐步提高，订单交付能力持续增强，带动营业收入持续增长，2021-2023年CAGR为59.14%。随着下游应用场景的加速渗透，国际市场对高品质导电型碳化硅衬底的需求旺盛，公司具有较强的客户资源优势，车规级高品质导电型衬底产品向国际大厂客户大规模批量供应，规模效应下带动2024年前三季度净利润扭亏为盈，主营毛利率持续提升。 供给:尺寸升级国产替代机会凸显，公司在导电型衬底份额跃居全球第二。随着电动汽车/充电桩、光伏新能源等下游需求爆发，大尺寸碳化硅衬底可以实现降本增效，全球碳化硅市场由6英寸向8英寸转换进展超预期，随着国内厂商的迅速扩产，未来8英寸市场中国厂商将迎来更多产能释放。Yole预计2027年全球导电型碳化硅衬底市场规模将增长至21.6亿美元，并占据市场主要份额。2023年，全球导电型衬底材料市场集中度高，公司和天科的市占率分别位列第二、第四，而Wolfspeed、Coherent市场份额下降明显。公司凭借产品质量、产能规模、稳定供应能力，成为国际一线大厂的主供货商，同时实现了国产替代。随着国际市场对8英寸衬底需求持续增加，公司在8英寸衬底技术和产品品质方面优势显著，2023年已经实现8英寸衬底的批量销售，出货量行业领先。 需求:碳化硅车载渗透率加速提升，公司车规级导电型衬底行业领先。碳化硅功率器件有利于提升电动汽车的性能和效率、降低电池成本，Yole预计2029年市场规模达到近100亿美元，其中七成主要应用于电动汽车领域，供应商市场集中度高（CR5约95%）且均为国际知名厂商。受益于成本降低与规模化生产，800V高压平台+碳化硅电驱系统的最佳搭配加速上车。公司是全球大规模量产导电型碳化硅衬底的领军企业，车规级导电型衬底的产品质量和批量供应能力行业领先。截至2023年末，公司累计衬底出货量超过70万片。技术方面，公司在液相法制备8英寸产品上具备先发优势。公司与英飞凌、博世等国际知名客户合作稳定，协议供应量预计将占到英飞凌长期需求量的两位数份额。目前公司在手订单超过20亿元。 盈利预测、估值分析和投资建议：车规级衬底批量供应推动业绩增长，车规级和8英寸产品方面优势领先。公司在衬底大尺寸、技术平台和供应链方面具备领先优势，通过多年的技术、客户、市场积累，目前已处于行业领先地位，并依托先发布局优势推动行业向8英寸衬底转型。继半绝缘型衬底市占率连续4年位居全球前三以来，根据日本富士经济报告测算，2023年全球导电型碳化硅衬底材料市场占有率，公司跃居全球第二。2024H1，上海临港工厂30万片产能提前达产，远期96万片产能规划开始实施，公司订单交付能力不断增强，预计公司2024-2026年分别实现营业收入17.26/22.95/29.48亿元，归母净利润1.92/2.89/3.77亿元，对应EPS分别为0.45/0.67/0.88元,以11月7日收盘价66.0元计算，24-26年PE分别为148.06X/98.15X/75.19X。我们看好公司长期规模供应导电型产品和提升市占率的能力，首次覆盖给予“增持-A”评级。 风险提示：国家产业政策变化、行业竞争加剧、产能产量提升不及预期、客户/供应商集中度较高、地缘政治风险、股东计划减持风险等。

     天岳先进(688234) 核心观点 三季度毛利率环比增加8.66pct。公司主要产品为碳化硅衬底，前三季度实现营收12.8亿元（YoY+55.3%），扣非归母净利润1.35亿元（YoY+219%），毛利率25.78%（YoY+11.01pct）；其中3Q24单季度实现营收3.69亿元(YoY-4.6%，QoQ-24.1%)，受部分发出商品尚未确认影响环比回落，但发出商品金额仍同比增加；扣非归母净利润0.39亿元(同比扭亏，QoQ-25.5%)，毛利率32.63%(YoY+13.94pct，QoQ+8.66pct)，产品结构持续优化。 导电衬底客户覆盖全球头部企业，客户壁垒逐步形成。公司在缺货时导入国际头部英飞凌、博世等公司，客户已覆盖超一半的全球前十功率半导体企业；截至1H24，公司与英飞凌、博世签署了新的长期合作协议。根据英飞凌此前公告，公司向其提供6英寸导电型衬底和晶棒，预计占英飞凌需求的两位数水平并供应8英寸衬底。日本客户方面，日本子公司SICC GLOBAL株式会社1H24已实现收入2922万元，净利润93万元。 临港工厂交付能力持续优化，客户与技术提升进入正向循环。得益于上海工厂前期模块化高标准设计，良率水平稳步提高，公司毛利率得以实现连续三个季度环比增长。随着公司车规级高品质导电型衬底向国际大厂客户大规模批量供应，品控能力进一步提升，从而进入头部客户-技术提升-规模扩大的正向循环。 8英寸批量供货，盈利能力有望迎来拐点。公司在8英寸衬底已率先实现海外客户批量销售，并随国际一线大厂客户需求增长占据先发优势。上海临港工厂二期8英寸碳化硅衬底扩产正在推进中，未来预计随8英寸产品占比提升，公司ASP和毛利率有望加速上行。 投资建议：中长期我们看好公司在碳化硅衬底的领先身位，考虑公司3Q24收入低于预期，下调24年净利润，8英寸产品放量节奏快于预期上调公司25-26年毛利率，预计公司24-26年归母净利润1.94/4.63/6.58亿元(前值：2.28/3.81/5.52亿元)，维持“优于大市”评级。 风险提示：新能源发电及汽车需求不及预期等。

     天岳先进(688234) 投资摘要 事件概述 10月30日，公司发布2024年三季度报告。公司2024Q1-3实现营业收入12.81亿元，yoy+55.34%；2024Q1-3归母净利润1.43亿元，其中2024Q3单季度归母净利润0.41亿元，yoy+982.08%；2024Q1-3扣非归母净利润1.35亿元。 分析与判断 植根第三代半导体行业关键环节，乘产业东风迈向国际化。第三代半导体在全球能源电气化、低碳化发展趋势下已成为国际竞争的焦点，也是我国当前重点布局的前沿新兴领域。据NE时代数据显示：2024H1中国乘用车功率模块装机量达到616万套，yoy+57%，其中碳化硅功率模块装机量为73.5万套，同比增长高达83%；2023年国内上险乘用车主驱碳化硅模块渗透率约为10.7%，我们认为在800V车型加速普及背景下，碳化硅渗透率有望持续提升。除应用占比最大的电动汽车领域外，在风光新能源、电网等领域碳化硅技术也表现出突出的发展趋势，并不断赋能数据计算中心及低空飞行等新型领域，据YOLE预测，2028年全球碳化硅器件规模有望达到89.06亿美元。2024年以来，国际市场对高品质导电型碳化硅衬底的需求持续旺盛。天岳先进植根产业链关键环节，始终围绕技术、产能、客户、市场构建长远发展的核心竞争力，已成为本土技术最为全面、国际化程度最高的碳化硅衬底厂商之一，截止2024H1，全球前十大功率半导体企业超过50%已成为公司客户，同时公司加速推进同英飞凌、博世等一线厂商合作，未来将助力英飞凌向8英寸产品转型。 产业加速步入8英寸时代，前瞻布局助力打造先发优势。碳化硅器件长期降本需求推动衬底环节向8英寸升级，国际一线大厂在8英寸晶圆工厂的建设也已陆续步入投产的阶段，未来8英寸碳化硅衬底需求也将保持增长趋势。公司凭借在8英寸衬底端的前瞻布局，已经具备先发优势和领先地位，不仅实现了8英寸碳化硅衬底国产化替代，且已率先向海外客户批量销售。2024H1，公司上海临港工厂已经能够达到年产30万片导电型衬底的大规模量产能力，同时二期8英寸碳化硅衬底扩产计划也在稳步推进，我们认为公司有望借助高品质产品、领先的产能规模和大批量稳定供应能力，紧跟国际一线客户的扩产脚步，获得广泛的客户认可并培育发展竞争力。 加码核心技术环节，持续探索高潜力应用领域。公司长期深耕碳化硅衬底的核心技术环节，通过自主扩径实现了2-8英寸碳化硅单晶和衬底的开发。此外，公司积极探索液相法长晶技术的可行性，并成功实现了8英寸N型4H-SiC等多晶型的单晶及衬底制备，阶段性成果显著。与此同时，借助碳化硅晶体材料突出的性能，公司也在持续探索碳化硅材料的新应用领域，包括在热沉、声表面波、光波导等，我们认为，随着技术的进一步成熟，碳化硅产业也将在原有覆盖面上持续扩容，助力公司长期发展。 投资建议 维持“买入”评级。我们调整公司2024-2026年归母净利润预测至1.96/3.93/5.12亿元，对应EPS分别为0.46/0.92/1.19元，对应PE估值分别为130/65/50倍。 风险提示 终端需求不及预期、行业竞争加剧、研发进展不及预期

     天岳先进(688234) 事件：10月29日，天岳先进发布2024年三季报，公司前三季度实现营业收入12.81亿元，同比增长55.34%；实现归母净利润1.43亿元，同比扭亏为盈，双创新高。 前三季度收入创新高，盈利能力持续改善。公司第三季度实现营业收入3.69亿元，环比下滑24.07%，同比下滑4.60%；实现归母净利润0.41亿元，环比下滑26.78%，同比增长982.08%。公司第三季度毛利率为32.63%，环比增长13.94pcts，同比增长8.66pcts。从前三季度来看，公司业绩的增长，一方面得益于下游应用市场持续扩大，终端场景对高品质、车规级的产品需求旺盛；另一方面，公司与国内外一线大厂具有良好的合作基础，公司导电型产能产量持续提升，交付能力继续增强。 临港扩产持续推进，8寸衬底率先实现批量销售。2024年上半年，公司上海临港工厂已经能够达到年产30万片导电型衬底的大规模量产能力。公司车规级高品质导电型衬底产品向国际大厂客户大规模批量供应，推动公司业绩增长。导电型产品的批量交付和车规级高品质广受好评。公司对碳化硅技术在下游应用领域市场规模的长期增长充满信心。公司已经制定战略规划，将继续稳步推进临港工厂第二阶段产能提升。根据日本富士经济的调研报告，2023年，天岳先进的导电型碳化硅衬底市占率已经进入全球前三。2024年上半年，公司衬底产品出货量继续保持领先。同时，公司在8英寸衬底上进行了前瞻性布局，已经具备先发优势和领先地位。公司不仅实现8英寸碳化硅衬底国产化替代，同时已经率先实现海外客户批量销售。 客户进展积极，英飞凌高度认可。公司继续加强与国内外知名客户开展长期合作，并已成功切入国际大厂的供应链。公司在产品稳定性、一致性上获得国际一线客户认可，包括与英飞凌、博世、安森美等多家国际头部大厂进行了合作。在国内，公司已经与行业内下游环节的主要企业开展合作，共同推动国内第三代半导体的发展。公司客户英飞凌也主动报道与公司的合作，公司将继续向其供应高品质6英寸碳化硅衬底，也将助力英飞凌向8英寸碳化硅晶圆过渡。而且英飞凌报道指出，天岳先进的供应量预计将占到英飞凌长期需求量的两位数份额。截至目前，全球前十大功率半导体企业超过50%已成为公司客户，公司致力于与客户共同推动碳化硅技术在更多领域的渗透应用。 投资建议：我们看好公司的SiC业务将受到下游需求拉动并持续增长，预计24/25/26年公司实现归母净利润1.86/3.32/5.03亿元，对应当前的股价PE分别为135/76/50倍，维持“推荐”评级。 风险提示：终端需求不及预期，产能建设不及预期，产品认证不及预期。