乐鑫科技(688018) l事件 公司发布三季报，前三季度实现收入19.12亿元，同比+30.97%；归母净利润为3.77亿元，同比+50.04%。 l投资要点 收入环比受国补影响，毛利率显著提升。公司前三季度实现收入19.12亿元，同比+30.97%；毛利率46.17%，同比+3.36pct；归母净利润为3.77亿元，同比+50.04%。单季度来看，Q3实现营收6.67亿元，同比+23.51%，环比-3.05%，主要系Q2“国补”政策提前拉动了智能家居领域的消费，导致对比基数较高；毛利率47.97%，同比+5.83pct，环比+1.28pct；归母净利润1.16亿元，同比+16.11%，环比-31.07%，主要系Q3公司上海总部搬入新研发大楼产生一次性的办公环境建设投入、研发人员增长导致的薪酬增长、美元贬值幅度较大导致的汇兑损失影响。 开发者生态进一步扩张。The ESP Component Registry组件平台，是ESP系列软件生态的“组件商店和管理平台”，它让开发者可以标准化、模块化、协作化地开发物联网应用，同时推动生态繁荣。目前累计已有1,179个组件，Q3单季度增加了80个组件。此外，Q3单季度GitHub上的ESP32相关日均新增项目数达152个，公司在嵌入式及IoT芯片/模块领域的生态影响力持续增强。 l投资建议： 我们预计公司2025/2026/2027年营业收入分别为26.8/34.6/44.2亿元，归母净利润分别为5.3/7.1/9.2亿元，维持“买入”评级。 l风险提示： 市场复苏不及预期；竞争格局加剧风险；产品研发及技术创新不及预期；客户导入不及预期。

     乐鑫科技(688018) 投资要点 乐鑫科技作为全球领先的AIoT解决方案提供商，专注于物联网领域的专业芯片设计和整体解决方案供应。公司成立于2008年，以“连接+处理”为方向，为用户提供AIoT SoC及其软件。乐鑫凭借自研芯片、操作系统、工具链、开发框架等，构建丰富的应用场景和解决方案，致力于为世界开启智能生活，用技术共享推动万物智联。目前，乐鑫科技的产品线已从智能家居、智能照明领域渗透至工业控制等诸多物联网关键领域，并在AI玩具市场焕发新生机。2024年实现营业收入20.07亿元，较上年同期增加5.74亿元，同比增长40.04%。2025年公司有望继续维持稳定的营收结构，保证收入增长的稳定。 新兴应用场景带来新动力，有望支撑公司业务继续增长。（1）全面布局智能家居。全球智能家居市场规模和出货量将继续增长，公司芯片产品线继续扩张，积极布局智能家电领域。从单Wi-Fi芯片发展到目前已涵盖2.4&5GHz Wi-Fi6、蓝牙、Thread/Zigbee等多种连接技术的芯片，未来还将增加Wi-Fi6E、Wi-Fi7；持续强化边缘AI功能，例如语音AI、图像AI等功能。（2）AI端侧赛道开启0到1全新机遇：AI玩具兼具有利的盈利模式和市场需求，市场空间较广。乐鑫提供带连接属性的处理器芯片，是将AI大模型运用到端侧设备的关键环节。根据公司2025年中报，乐鑫芯片已可对接OpenAI的ChatGPT、字节豆包、百度“文心一言”、阿里千问、DeepSeek等各类大模型，目前在开发者社群中已涌现大量展示案例。并且，乐鑫一站式平台帮助众多玩具小厂商提高进行AI玩具新品开发的便利性。 跟随AIoT成长为物联网技术生态公司，获行业领先地位。公司技术储备扎实，大力拓展产品矩阵。硬件方面坚持产品自研，从WiFi MCU向AIoT扩展，软件方面通过“系统+软件+生态”构筑核心竞争力。2024年发布的ESP32-C61可应用于电池供电IoT、智能家居、Matter网关领域，ESP32-H4则在无线连接功能的显著升级、功耗的优化以及双核CPU的加持下，可以实现一些复杂的物联网应用场景。目前Wi-Fi6E技术已经研发成功，为后续推出Wi-Fi7产品线做好了技术储备。 盈利预测与投资评级：考虑到公司在AI端侧市场有增长潜力，且WiFiMCU、AIoT领域有望打开第二成长空间，我们预计公司将在2025-2027年实现营业收入26.79/34.87/44.63亿元，归母净利润为5.4/8.1/10.5亿元，对应PE倍数分别为48/32/25倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：市场需求不及预期风险，市场竞争加剧风险，因技术升级导致的产品迭代风险。

     乐鑫科技(688018) 核心观点 公司公告:2025年前三季度，公司实现营业收入19.12亿元，同比增加30.97%;实现归母净利润3.77亿元，同比增加50.04%。25Q3公司实现单季度营业收入6.67亿元，同比增加23.51%;单季度实现归母净利润1.16亿元，同比增加16.11%，整体业绩符合预期。 业绩符合预期，毛利率快速提升。公司23Q3单季营收为6.67亿元，同比增长23.51%，环比小幅下降3.05%，这主要源于第二季度受"国补"政策拉动导致基数较高。其中，前三季度盈利能力方面表现尤为突出，综合毛利率提升至46.17%，同比提升3.36个百分点；而25Q3单季度毛利率更是达到47.97%，创下新高，同比提升5.83个百分点，环比提升1.28个百分点。这一增长主要得益于产品结构优化和云服务价值提升，硬件产品中嵌入的软件价值被纳入定价体系，推动了整体毛利率上行。前三季度研发费用率同比下降1.17个百分点至22.14% 业务结构多元布局，产品结构稳定。从业务结构来看，公司多元化战略成效显著。智能家居领域仍是核心收入来源，但非智能家居应用（如工业、医疗等泛IoT场景）展现出更高增速。产品结构方面，模组及开发套件收入占比60.47%，芯片收入占比38.89%。销售渠道以直销为主，占比71.5%，经销占比28.5%。公司依托全球开发者社群生态优势，海外市场持续拓展，同时通过自研RISC-V处理器产品线强化本土竞争力。开发者生态建设成果显著，GitHub上ESP32开源项目累计达11.5万个，日均新增152个项目，较上半年日均123个的增长速度明显提升，显示出生态活力的持续增强。 客户合作多元发展，海外收入占比超7成。公司2025年上半年境内收入占比71.76%，境外收入占比28.24%，公司采取全球化布局策略。报告期内，公司成功入选"中国智能制造百强企业"榜单，并与德国博世集团达成战略合作，共同开发面向工业4.0的下一代智能传感器解决方案。同时，公司联合国际半导体产业联盟发起"绿色芯片倡议"，推动行业低碳技术标准制定，获得工信部专项政策支持。在研发投入方面，公司持续加大力度，研发人员数量达620人，同比增长14.39%。资产状况保持健康，资产负债率仅为12.74%，经营活动产生的现金流量净额3.1亿元，同比大幅增长238.32%，每股经营性现金流达1.98元，同比增长142.24%，财务结构稳健。 投资建议：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为26.22/31.99/38.52亿元，对应增长为30.6%/22.0%/20.4%。2025-2027年净利润为5.40/6.84/8.74亿元，对应增长为59.0%/26.9%/27.7%，对应PE为51.33/40.46/31.69，维持“推荐”评级。 风险提示：市场需求不足的风险；行业竞争加剧的风险；上游成本变动的风险。

     乐鑫科技(688018) 事件：10月27日，乐鑫科技发布2025年三季报，公司2025年前三季度实现收入19.12亿元，同比增长30.97%；实现归母净利润3.77亿元，同比增长50.04%；实现扣非归母净利润3.48亿元，同比增长50.77%。 其中，公司3Q25实现收入6.67亿元，同比增长23.51%，环比减少3.05%；实现归母净利润1.16亿元，同比增长16.11%，环比减少31.07%。 依托云服务溢价优势，稳步推升综合毛利率。受益于下游各行各业数字化与智能化渗透率不断提升，同时近年的新增潜力客户逐步放量带动业绩提升，公司的营收持续高速增长。分应用端来看，智能家居领域目前仍是公司主要的主要收入来源，但非智能家具的下游领域已呈现更高的增速情况，带动公司高速成长。 其中，公司25Q3营收为6.67亿元，同比增长23.51%，环比减少3.05%，主要因国补提前拉动消费在25Q2体现明显，而25Q3略有放缓导致营收环比小幅度下滑。 利润方面，公司25Q3毛利率为47.97%，YOY+5.83pct，QOQ+1.28pct，主要因公司客户群体具备硬件付费习惯，当前公司云服务的软件收入多纳入相关硬件产品的销售定价，推动毛利率逐步上升。展望未来，随着下游客户对公司云服务的使用量逐步增加，硬件产品中包含的相关软件与服务价值也有望同步提升，进而促进整体产品组合毛利率攀升。 客户多元化进程加快，开发者生态飞轮加速运转。2025年前三季度，公司下游持续多元化，生态社区持续完善。从产品结构来看，芯片和模组及开发套件的收入占比分别达到38.7%和60.6%；从销售渠道划分，公司下游的直销和经销的收入占比分别为71.5%和28.5%；同时，契合多元化行业数字化升级趋势，公司营收中前五大客户集中度进一步降低至22.6%。 从开发者社群数据层面分析，GitHub上ESP32开源项目的增速持续走高，社群生态逐步完善。截至25Q3，GitHub ESP32项目累计数量已达11.5万个，日均项目增加数提升至152个，相比之下，25H1该项目累计数量仅为10.1万个，日均项目增长数为123个。 投资建议：考虑到公司下游数字化和智能化渗透率提升，新增潜力客户放量节奏加快助推业绩增长，我们预计公司2025-2027年归母净利润为5.39/7.17/9.39亿元，对应PE为54/41/31倍，我们看好公司下游应用持续拓展，为客户提供硬件、软件、云产品一站式服务，打造AIoT开发者生态平台，维持“推荐”评级。 风险提示：市场推广不及预期；技术人员变动的风险；竞争格局变化的风险。

     乐鑫科技(688018) 投资要点 事件概述：公司10月28日发布2025年Q3业绩公告，（1）公司2025年Q3单季度营收为6.67亿元（yoy+23.51%，qoq-3.05%），单季度归母净利润为1.16亿元（yoy+16.11%,qoq-31.07%）；（2）公司2025Q1-Q3营收合计为19.12亿元（yoy+30.97%），Q1-Q3归母净利润为3.77亿元（yoy+50.04%）；（3）2025年Q3毛利率为47.97%（yoy+5.83pct，qoq+1.28pct），2025Q1-Q3毛利率为46.17%（yoy+3.36pct）。 公司单季度毛利率再创新高，主要是云服务的软件收入增长计价在硬件产品中，公司毛利率全年有望保持较高水平。公司2025年Q3单季度毛利率达到47.97%，创下公司2020年以来的单季度毛利率新高，毛利率的变动主要受销售结构性变化的影响。因客户群体习惯于为硬件付费，公司云服务的软件收入目前主要加入相关硬件产品的销售定价中。随着客户对乐鑫云服务的使用量上升，硬件产品中所包含的软件与服务价值相应提升，推动了整体产品组合的毛利率上升。 智能家居依然是公司主要收入来源，非智能家居领域呈现更高增长，长期数字化与智能化提升会促进公司业绩增长。公司2025Q3单季度营收同比为23.51%，环比为-3.05%，环比有所下滑主要是第二季度“国补”提前拉动消费抬高了对比基数。公司营收同比增长主要得益于下游各行各业数字化与智能化渗透率不断提升，以及近年的新增潜力客户逐步放量。在应用端，智能家居仍然是主要收入来源，但非智能家居领域已经呈现出更高的增速，并带动了公司整体成长。 乐鑫科技研发费用与研发人员保持增长，管理费用因办公大楼搬迁短暂性上升。公司前三季度研发费用投入4.23亿元，同比增长24.41%。本期末研发人员数量620人，较上年同期增长14.39%。此外，第三季度期间公司上海总部搬入新研发大楼，进行了一次性的办公环境建设投入，包括办公家具和配套设备的更新。公司在2025Q3主要由于研发费用计提以及管理费用阶段性升高，整体费用有所上升，导致归母净利润环比有所下滑。 投资建议：公司产品矩阵不断丰富，客户与开发者生态不断完善，公司的云服务软件收入增长导致毛利率创下新高，随着公司产品更加丰富，生态更加完善，公司长期增长趋势可期。我们预计公司2025、2026、2027年归母净利润分别为5.57、7.20、9.43亿元（2025、2026、2027年原预测为5.54、7.17、8.84亿元），当前市值对应2025、2026、2027年PE为52.17、40.40、30.82倍，维持“买入”评级。 风险提示：新产品开拓不及预期风险；竞争加剧风险；国际贸易政策波动风险。

     乐鑫科技(688018) 2025年10月27日，公司发布2025年三季报业绩： 1）2025年前三季度公司实现营收19.12亿元，同比增长30.97%；公司实现归母净利润3.77亿元，同比增长50.04%。 2）单三季度公司实现营收6.67亿元，同比增长23.51%；公司实现归母净利润1.16亿元，同比增长16.11%。 经营分析 单季度营收环比略降，看好下游应用领域与客户拓展，公司营收仍处于增长趋势：公司25年前三季度实现营收19.12亿元，同比增长30.97%。公司营收的增长，一方面来源下游各行业持续的智能化与数字化进程，AIOT设备渗透率持续提升；另一方面，此前拓展的潜力客户逐步开始起量，给公司贡献了额外的增量。从应用领域看，智能家居依旧给公司贡献主要的收入来源，但非智能家居领域增速开始显现，成为拉动整体业绩的重要因素。我们看好公司深耕AIoT领域，同时持续进行下游应用与客户拓展，伴随长期的数字化升级，公司经营仍处于上升轨道。 毛利率持续改善，规模效应带来利润弹性：25年前三季度公司研发费用4.23亿元，同比增长24.41%。公司综合毛利率46.17%，同比增加3.36pct。当公司营收增速超过20%，经营杠杆效应显现，利润弹性快速实现。公司产品品类持续拓展，从Wi-Fi MCU这一细分领域扩展至更广泛的AIoT SoC领域，积极深耕SoC和无线通信两方面技术，产品线例如从单Wi-Fi芯片发展到目前已涵盖2.4&5GHz Wi-Fi6、蓝牙、Thread/Zigbee等多种连接技术的芯片，未来还将增加Wi-Fi6E、Wi-Fi7产品。在端侧布局上，在产品上持续强化边缘AI功能，例如语音AI、图像AI等功能。 盈利预测、估值与评级 我们预计25-27年收入分别为26.94/35.02/45.49亿元，归母净利润为5.20/7.18/9.50亿，对应EPS为4.64/6.40/8.47元，继续维持“买入”评级。 风险提示 下游需求不及预期；市场竞争加剧；汇率波动风险。

     乐鑫科技(688018) 事件 2025年9月3日，公司向特定对象发行股票申请获得中国证监会同意注册批复。 投资要点 定增助力WiFi-7及AI端侧芯片，端侧“连接”需求推动“万物互联”。随着智能家居及消费电子智能化渗透率的不断提升，工业控制等其他行业的智能化从0到1的突破及提升，各行各业的数字化转型和智能化升级，不仅大幅度提升了运营效率，也极大地激发了物联网端侧连接需求的持续性增长。公司向特定对象发行股票募集资金总额不超过人民币17.78亿元，投资于Wi-Fi7路由器芯片研发及产业化项目、Wi-Fi7智能终端芯片研发及产业化项目、基于RISC-V自研IP的AI端侧芯片研发及产业化项目、上海研发中心建设项目及补充流动资金。 数字化、智能化渗透率提升叠加新增潜力客户逐步放量，业绩创历史新高。随着下游各行各业数字化与智能化渗透率不断提升，以及近年的新增潜力客户逐步放量，公司Q2单季度实现营收6.88亿元，同比+29.02%，环比+23.28%，其中智能家居应用是主要收入来源，但非智能家居领域呈现出更高的增速，并带动了整体成长；实现归母净利润1.68亿元，同比+71.45%，环比+78.82%。 软硬件协同，打造开发者生态平台。公司在2024年Q2收购了M5Stack的多数股权，协同公司强化在开发者生态中的影响力，同时也加速了公司产品在终端客户中的设计进程，为公司的芯片和模组业务带来更多B端商机。此外，公司的云产品ESP RainMaker已形成一个完整的AIoT平台，集成芯片硬件、第三方语音助手、手机App和云后台等，实现了硬件、软件应用和云端一站式的产品服务战略。公司已发展为一家支撑上万家商业客户和上百万开发者的物联网生态平台，下游应用市场呈现多样性。 投资建议： 我们预计公司2025/2026/2027年营业收入分别为26.8/34.6/44.2亿元，归母净利润分别为5.2/7.0/9.1亿元，维持“买入”评级。 风险提示： 市场复苏不及预期；竞争格局加剧风险；产品研发及技术创新不及预期；客户导入不及预期。

     乐鑫科技(688018) 核心观点 事件2025H1公司实现营业收入12.46亿元，同比增加35.35%；实现归母净利润2.61亿元，同比增加72.29%。2025Q2公司实现营业收入6.88亿元，同比增加29.02%；实现归母净利润1.68亿元，同比增加71.46%，业绩符合预期。 毛利率优化净利率提升，芯片与模组业务均实现高速增长。分业务来看，模组及开发套件实现营业收入7.53亿元，同比增长41.61%，营收占比达60.47%；芯片实现营业收入4.84亿元，同比增长27.05%，营收占比达38.89%；其他实现营业收入796.15万元，同比增长12.67%，营收占比达0.64%。在毛利率方面，模组及开发套件毛利率为43.60%，同比增长4.69pct；芯片毛利率为47.56%，同比下降1.44pct；其他毛利率为53.80%，同比增长1.17pct。公司整体毛利率为45.20%，同比增长2.01pct。25Q2公司毛利率为46.69%，同比增长2.58pct，季度环比增长3.32pct。毛利率变动的原因主要是产品销售结构的变化以及成本规模效应的体现。 研发持续投入，费控成效显著。公司25H1销售、管理、财务、研发费用率分别为3.04%、3.04%、-0.53%、21.54%，同比分别变动-0.10、-0.44、-0.49、-2.23pct；累计总费用率为27.09%，累计下降3.25pct。25Q2公司销售、管理、财务、研发费用率分别为3.04%、2.91%、-0.87%、20.66%，同比分别变动+0.02、-0.30、-1.15、-0.89pct，季度环比分别变动-0.01、-0.29、-0.75、-1.96pct；单季总费用率为25.73%，同比下降2.32pct，季度环比下降3.02pct。研发费用较上年增加4,956.22万元，增幅22.66%，主要因职工薪酬增加。公司在保持研发投入的同时，有效控制了费用的增长。 行业地位稳固，业务发展前景广阔。公司是物联网领域专业芯片设计企业及整体解决方案供应商，以“处理+连接”为方向，提供AIoT SoC及其软。公司凭借自研技术构建丰富应用场景和解决方案，在各业务板块均实现增长，这主要得益于物联网渗透率的提升以及公司生态影响力的扩散。未来，公司将继续加大研发投入，不断提升产品性能和技术水平，拓展市场份额，在物联网领域持续深耕。 投资建议：我们预计公司2025-2027年公司营业收入分别为26.65、33.16、40.45亿元，归母净利润分别为5.17、6.83、8.87亿元，当前股价对应PE为57.96x/43.87x/33.75x，维持“推荐”评级。 风险提示：下游需求不及预期的风险，新品放量不及预期的风险。

     乐鑫科技(688018) 核心观点 2025上半年营收同比增长35.35%，归母净利润同比增长72.29%。公司发布2025年半年度报告，实现营业收入12.46亿元，同比增加35.35%；实现归母净利润2.61亿元，同比增加72.29%；扣非归母净利润2.39亿元，同比增加64.22%。其中，2Q25实现收入6.88亿元(YoY+29.02%，QoQ+23.28%)，归母净利润1.68亿元(YoY+71.45%，QoQ+78.82%)。 收入利润齐创新高，2Q毛利率环比提升。二季度公司营业收入创下历史新高，并实现同环比稳步增长，收入增长的主要来源是下游各行各业数字化与智能化渗透率不断提升，以及近年的新增潜力客户逐步放量。收入结构上，上半年芯片收入占比为38.9%，模组收入占比为60.5%，相对较低毛利率的模组业务占比同比提升的同时，综合毛利率也从43.2%提升至45.2%，单二季度毛利率达到46.7%。应用端方面，智能家居仍然是主要收入来源，但非智能家居领域增速更高，能源管理、工业控制等维持较高增速，AI玩具、音乐教育、智慧农业等新兴领域开始萌芽。上半年研发费用同比增长22.66%，在收入增速高于费用增速时，经营杠杆效应推动利润迅速提升。 Wi-Fi6E下半年有望正式量产，开发者社群持续扩大。公司在Wi-Fi MCU市场中出货量全球第一，在大Wi-Fi市场位居全球第五。公司逐步丰富产品矩阵，除手机以外的领域都将成为Wi-Fi产品线新的目标市场，市场容量扩大至现有的2.5倍。ESP32-C6可提供2.4GHz Wi-Fi6，其低功耗表现出众，帮助拓展电池或储能设备驱动的应用。4月公司宣布ESP32-C5全面进入量产，C5作为行业首款2.4&5GHz双频Wi-Fi6的RISC-V SoC，是公司在自研高频Wi-Fi上的重大突破。6月公司宣布首款支持Wi-Fi6E的无线通信芯片已完成工程样片测试，计划于2025年下半年正式量产；同时，C61也已全面进入量产，集成2.4GHzWi-Fi6与BLE5满足高速连接与低功耗的双重需求。开发者社群方面，上半年GitHub项目数量总计15.13万，reddit小组会员13.3万，B站最热视频播放量132.1万。M5Stack保持快速创新节奏，每周上新一款硬件，产品组合中已有300多个SKU。 投资建议：维持“优于大市”评级。我们看好公司在WiFi MCU与SoC领域的竞争力及领先优势，下半年WiFi6E的量产发布将进一步完善公司产品矩阵。我们预计公司2025-2027年归母净利润5.52/7.14/9.01亿元（前值4.82/6.16/7.99亿元），当前股价对应PE分别为68.4/52.1/41.0倍，维持“优于大市”评级。 风险提示：行业竞争加剧风险；原材料采购价格上涨风险；产品研发进度不及预期风险；汇率波动风险等。

     乐鑫科技(688018) 事件：8月29日，乐鑫科技发布2025年半年度报告，公司25H1实现营业收入为12.46亿元，同比增加35.35%；实现归母净利润2.61亿元，同比增长72.29%；实现扣非归母净利润2.39亿元，同比增长64.22%。 其中，2Q25单季度公司营收6.88亿元，同比增长29.02%，环比增长23.3%；归母净利润1.68亿元，同比增长71.46%，环比增长78.72%。 经营杠杆效应显现，营收利润双高增。乐鑫科技作为物联网领域专业芯片设计及解决方案供应商，以“处理+连接”为核心方向，凭借自研芯片、聚焦AIoTSoC及软件，已发展为物联网技术生态型公司。 25H1期间，受益于下游行业数字化与智能化渗透率提升，且新增客户逐步起量，公司营收实现高速增长。利润方面，公司25H1综合毛利率为45.20%，YOY+2.00pcts，各产品定价策略保持稳定，毛利率波动主要受销售的结构性变动影响，同时因采购量提升获得规模效应导致成本降低；费用方面，公司的研发、销售等费用增速控制在营收增速之下，经营杠杆效应逐步显现。 产品矩阵持续完善，下游应用百花齐放。产品领域，公司延续“处理+连接”的路径，持续迭代芯片，拓展产品应用边界。“处理”以SoC为核心，包括AI计算等方面，公司的ESP32-S系列自ESP32-S3芯片开始，持续强化边缘AI方向的应用；“连接”以无线通信为核心，目前已包括Wi-Fi、蓝牙和Thread等技术，公司在25H1期间完成首款支持Wi-Fi6E的无线通信芯片工程样片测试，并计划于25H2量产。这标志着公司在高性能无线通信芯片领域实现新突破，正式进军Wi-Fi6E高速数通与透传市场。 在应用端，智能家居仍然是公司的主要收入来源，但非智能家居领域已经呈现出更高的增速，并带动公司的整体成长。乐鑫的产品应用于泛IoT领域，着眼于长期的数字化升级，而非依赖某个行业或客户的短期性增长。 全栈技术自研，兼具性能+成本优势。公司核心技术来源均为自主研发。经过多年的技术积累和产品创新，公司在嵌入式MCU无线通信芯片领域已拥有较多的技术积淀和持续创新能力，在芯片设计、人工智能、射频、设备控制、处理器、数据传输等方面均拥有了自主研发的核心技术。 Wi-Fi产品方面，目前公司已涵盖Wi-Fi4和Wi-Fi6技术，且Wi-Fi6E产品已经研发成功；RISC-V架构方面，公司已将基于RISC-V指令集自研的MCU架构集成到产品中，从而逐步降低许可证费用，并形成产品差异化竞争优势。 投资建议：考虑到公司下游数字化和智能化渗透率提升，产品矩阵持续完善，我们调整公司盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为5.58/7.10/8.93亿元，对应PE为61/48/38倍，考虑公司下游应用持续拓展，为客户提供硬件、软件、云产品一站式服务，打造AIoT开发者生态平台，维持“推荐”评级。 风险提示：市场推广不及预期；技术人员变动的风险；竞争格局变化的风险。

     乐鑫科技(688018) 端侧智能化趋势已现，乐鑫受益开发者生态。作为AIoT生态铲子股，乐鑫经过多年的生态搭建，逐步发展成为一家物联网技术生态型公司，构筑起自身生态壁垒。同时，自2024年起，随着AI终端产品持续涌现，乐鑫受益于各行业长尾市场智能化需求，营收从新进入高成长期。根据ESP32GitHub数据分析，乐鑫的生态飞轮发展分为两个阶段： 2016Q1-2023Q1的生态构筑和蛰伏期，公司在各类产品矩阵基础上逐步更新模组和开发套片，并逐步拓展智能家居、消费电子以外的领域，同期ESP32GitHub日均项目增长数从16Q1的0.24个增至45个，生态构建初见成效； 2023Q1-2025Q2期间迈入生态+业绩的收获期，ESP32项目日均增长数从45个增至123个，实现三倍增长，同时乐鑫开源社区生态在全球物联网开发者社群中拥有极高的知名度。截至2023年末，GitHub上乐鑫产品相关开源项目超10万个，排名行业领先。 品牌价值+技术优势，B2D2B商业模式领航成长。乐鑫科技针对下游售卖的不是单独芯片，而是一套完整、高效的开发语言和工具框架，因此其真正的商业护城河并非是价格，而是其独特的B2D2B模式，即打造开发者生态获取企业商业机会的商业模式。 这种生意模式的核心，是通过极致降低开发者的学习和时间成本来锁定应用生态，在新兴应用中成为开发者的“默认选项”。同时，开发者一旦习惯乐鑫的整套开发语言，便会形成极高粘性与转换成本。由此，乐鑫生态成为由全球开发者构成、自发维护扩张的平台，也成为公司成本最低且最高效的销售渠道。 寻根溯源，品牌价值和技术优势是公司开放生态的基础，ESP32优秀的品牌效应会不断吸引开发者进入乐鑫生态，并加快公司2D2B商业模式下的方案开发循，具体来看： 产品能力方面，公司独立设计开发芯片产品，连接+处理等方面的核心IP均为自研；全栈工程能力方面，具备从IP开发到完整芯片设计、操作系统、固件、软件框架、应用方案、硬件设计、边缘AI，再到云和APP的全栈工程开发能力；成本效益方面，公司产品具有优越的性价比、长期可用性并提供稳定和长期的软硬件技术支持；社群支持方面，公司具有庞大且积极的社群，不仅能助力产品迅速被采纳和传播，还通过反馈与知识共享推动持续改进。 投资建议：考虑到公司作为端侧少数拥有开发者生态的SoC企业，已形成生态飞轮闭环，我们调整公司盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为5.59/7.18/9.00亿元，对应PE为43/34/27倍，考虑公司有望持续受益于端侧AI硬件市场规模扩张与细分客户需求放量的红利，维持“推荐”评级。 风险提示：产品研发迭代不及预期，下游需求不及预期，市场竞争风险。

     乐鑫科技(688018) 投资要点 事件概述：公司7月8日发布2025年半年度业绩预告，（1）经公司财务部门初步测算，预计2025年半年度实现营业收入为12.2亿元到12.5亿元，同比增加33%到36%；（2）归属于母公司所有者的净利润为2.5亿元到2.7亿元，同比增加65%到78%；（3）归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润为2.3亿元到2.5亿元，同比增加58%到72%。 公司在AIOT长尾市场继续保持高增长，规模效应显著，相关费用率有所降低，净利润增厚。本期营收增长主要得益于公司的无线SoC解决方案在更广泛的数字化场景中正被加速采纳。除了智能家居以外，能源管理、工业控制等仍然维持较好的增速。AI玩具、音乐教育、智慧农业等新兴领域开始萌芽。乐鑫科技的产品应用于泛IoT领域，着眼于长期的数字化升级，而非依赖某个行业或客户的短期爆发性增长。乐鑫科技长期以来坚持2D2B的商业模式，目前已发展成为一家物联网技术生态型公司，公司品牌影响力在全球范围持续攀升。伴随着公司开发者生态持续壮大，公司的产品品牌ESP32的身影出现在世界各地，各行各业智能化方案不断推陈出新，进一步拓展了物联网市场的增长，助力公司挖掘更多商业机会。公司毛利率仍然维持在40%以上，达到预期目标。本期的主要费用是研发投入，同比增加20%到25%。当收入增长超过研发费用增速时，经营杠杆效应推动利润迅速提升。 乐鑫科技首款支持Wi-Fi6E的无线通信芯片已完成工程样片测试，计划于2025年下半年正式量产。公司WiFi6E芯片搭载乐鑫科技自研的双核500MHz RISC-V处理器，支持2x2MU-MIMO与Beamforming，覆盖2.4/5/6GHz三频Wi-Fi6/6E。实测数据显示，芯片在5GHz频段、160MHz带宽下数据吞吐率可达2.1Gbps。搭载PCIe、USB、SDIO等高速接口，灵活适配多种终端形态。该芯片性能优异、性价比高，非常适合对高速无线通信有严苛要求的应用场景。依托该芯片的核心技术，乐鑫科技将推出多个规格产品，聚焦Wi-Fi6E高速数通与透传市场，进一步拓展在智能终端和网关等领域的产品布局。在推出Wi-Fi6E产品的同时，乐鑫科技团队已同步启动下一代Wi-Fi7芯片的研发工作。当前，公司在Wi-Fi技术代际上与国际顶尖厂商的差距仅为一代，已具备较强的技术竞争力。新一代产品将进一步探索多链路通信、超高带宽和低延迟特性。 乐鑫科技发布与火山引擎扣子联名AI智能体开发板，下游AI端侧产品线不断丰富。2025年6月份，乐鑫科技携手火山引擎扣子大模型团队，共同推出智能AI开发套件——EchoEar（喵伴）。EchoEar可实现全双工语音交互、多模态识别与智能体控制，构建更具沉浸感的人机交互体验。EchoEar主控采用乐鑫科技ESP32-S3-WROOM-1-N32R8模组，支持2.4GHz Wi-Fi和Bluetooth5(LE)无线连接。AI大模型将是未来五年产业发展的重要方向，而推动其从云端走向终端，深入到实际设备应用中，正是这一趋势的关键。作为此次联合平台的核心构建者之一，乐鑫科技将继续发挥其在无线SoC与开发生态方面的优势，助力AI能力在更多智能终端中落地，推动AIoT产业迈向更广阔的发展空间。 投资建议：公司产品矩阵不断丰富，既有WiFi6E、低功耗蓝牙等芯片技术的升级，也有S3P4等AI芯片的创新；公司在AIOT下游布局产品种类增多，非智能家居应用高速增长；随着公司B2D2B模式的扩展，公司的客户群体不断增多，公司的长期发展空间十足。我们预计公司2025、2026、2027年归母净利润分别为5.54、7.17、8.84亿元（2025、2026、2027年原预测为4.66、6.24、8.49亿元），当前市值对应2025、2026、2027年PE为41.94、32.4026.28倍，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期风险；产能过剩风险；国际贸易规则变化风险。

     乐鑫科技(688018) 投资要点 盈利水平持续提升。公司2025Q1实现营收5.58亿元，同比增长44.08%；归母净利润0.94亿元，同比增长73.80%；毛利率为43.37%主要系成本端都已处于价格低位；非智能家居领域的销售增长支撑住了较好的毛利率水平。在费用端，2025Q1研发费用1.26亿元，同比增长21.52%，略超过年初计划的20%增长的目标，但由于营收增速较快，研发费用占营收比重相对下降了4.20pct；管理费用占营收比重比上年同期下降0.64pct；销售费用占营收比重比上年同期下降0.27pct。在以上综合因素影响下，净利率达到了16.93%，比上年同期增长了3.01pct。 多领域数字化升级。随着数字化渗透率的不断提升，公司不断拓展产品矩阵，新客户增长迅速，支撑起了未来业务增长。公司的开发者生态也发挥了积极的作用，助力公司成功拓展新的客户与业务。除了芯片硬件之外，公司也在不断开发完善软件应用方案，推出物联网软件方面的增值服务，例如一站式AIoT云平台ESPRainMaker和Matter解决方案，在2024年底还首次结合LLM大模型推出物联网应用方案。今年一季度，不少具备语音交互、AIGC能力的玩具类产品快速涌现，既有传统玩具厂商的升级尝试，也有互联网公司的跨界探索。公司将持续打磨产品、完善软件生态，支持客户快速开发并量产出差异化的产品，共同推动这一新兴市场的发展。 投资建议： 我们预计公司2025/2026/2027年分别实现收入26.1/35.0/46.0亿元，归母净利润分别为4.5/6.3/8.4亿元，维持“买入”评级。 风险提示： 市场复苏不及预期；竞争格局加剧风险；产品研发及技术创新不及预期；客户导入不及预期。

     乐鑫科技(688018) 业绩持续高增，收入创单季度历史新高，维持“买入”评级 2025Q1业绩同比持续高速增长，实现营收5.58亿元，同比增长44%，创单季度历史新高；归母净利润0.94亿元，同比增长74%，为同期历史新高；毛利率为43.4%，目前成本端都已处于价格低位；研发费用1.26亿元，同比增长21.5%，但由于规模效应，研发费用占营收比重相对下降了4.20个百分点。“国补”等刺激内需的政策措施有利于刺激智能家居和消费电子领域，为公司的产品创造了有利的需求环境。智能家居领域增长30%，仍是主要收入来源；此外，工业、能源和医疗健康等领域的增长速度更为迅速。 公司的产品应用于泛IoT领域，着眼于长期的数字化升级，我们上调公司2025/2026年盈利预测并新增2027年盈利预测，预计2025-2027年分别实现营业收入26/34/42亿元（2025/2026年前值为24/32亿元），实现归母净利润4.8/6.7/9.0亿元（2025/2026前值为2.7/3.5亿元），以2024年4月30日收盘价计算，对应2025-2027年PE分别为52/36/27倍，维持“买入”评级。 以“连接+处理”为方向，不断扩大产品边界 公司将持续围绕“处理+连接”的产品战略，面向多方位的AIoT SoC发展。目前公司采用RISC-V架构产品的出货量持续增加，AIoT时代碎片化的需求也将为RISC-V带来更多的发展机遇。2024年，AIGC技术发展迅猛，大模型的处理能力取得重大突破，能够更好地理解和生成复杂内容，推动各行业的数字化和智能化进入新的阶段。在2025年一季度有不少具备语音交互、AIGC能力的玩具类产品快速涌现，既有传统玩具厂商的升级尝试，也有互联网公司的跨界探索，乐鑫ESP32系列凭借低成本、高性价比成为了必选方案之一。我们认为随着端侧AI的快速发展，公司RISC-V架构的ESP32-P4、ESP32-H4、ESP32-C5、ESP32-C61、ESP32-H2等新兴期产品有望快速放量。 风险提示：贸易冲突加剧；新品进展不及预期；端侧AI发展不及预期等。

     乐鑫科技(688018) 业绩简评 2025年4月29日，公司发布2025年一季报。 1）2025Q1公司实现营业收入5.58亿元，同比增长44.08%，环比增长2.00%；实现归母净利润0.94亿元，同比增长73.80%，环比增长6.23%。 2）此前，公司已公布24年年报，2024年公司实现营业收入20.07亿元，同比增长40.04%；实现归母净利润3.39亿元，同比增长149.13%； 经营分析 单季度营收创历史新高，下游应用领域持续拓展，公司处于高增长轨道：业绩高增长归因于下游各行各业数字化与智能化渗透率不断提升，以及2023-2024年的新增潜力客户逐步放量，对公司产品需求不断提升。25年一季度“国补”等内需刺激政策拉动了智能家具以及消费电子领域的需求，同时工业、能源和医疗等领域实现更高增速，反映出公司无线SoC解决方案在泛IoT场景的持续拓展。25年一季度公司实现营业收入5.58亿元，同比增长44.08%，创历史新高；实现归母净利润0.94亿元，同比增长73.80%。 产品线持续丰富，规模效应带来利润弹性：2024年公司研发费用4.90亿元，同比增长21.45%，占营业收入的比重为24.43%。当公司营收增速超过20%，经营杠杆效应显现，利润弹性快速实现。公司研发人员553人，较上年同期增长14.26%。公司产品品类持续拓展，从Wi-Fi MCU这一细分领域扩展至更广泛的AIoT SoC领域，积极深耕SoC和无线通信两方面技术，产品线例如从单Wi-Fi芯片发展到目前已涵盖2.4&5GHz Wi-Fi6、蓝牙、Thread/Zigbee等多种连接技术的芯片，未来还将增加Wi-Fi6E、Wi-Fi7产品。在端侧布局上，在产品上持续强化边缘AI功能，例如语音AI、图像AI等功能。 盈利预测、估值与评级 我们预计25-27年收入分别为26.94/35.02/45.49亿元，归母净利润为4.74/6.60/9.18亿，对应EPS为4.23/5.88/8.18元，继续维持“买入”评级。 风险提示 下游需求不及预期；市场竞争加剧；汇率波动风险。

     乐鑫科技(688018) 核心观点 2024年营收同比增长40.04%，归母净利润同比增长149.13%。公司发布2024年报，全年实现营业收入20.07亿元，同比增加40.04%；实现归母净利润3.39亿元，同比增加149.13%；扣非净利润3.08亿元，同比增加182.77%。营收增长主要得益于下游各行各业数字化与智能化渗透率不断提升，以及近两年的新增潜力客户逐步放量。 新兴应用市场高速增长，4Q毛利率进一步提升。分业务看，公司芯片实现收入7.83亿(YoY+43.04%)，模组实现收入12.08亿(YoY+38.69%)，全年芯片与模组合计销量2.53亿颗(YoY+35.87%)。从应用端来看，2024年智能家居、智能照明和消费电子等核心应用合计达到30%以上的增长，而能源管理、工具设备、大健康等新兴应用市场更加突出，均呈现出了高速增长。2024年股权激励费用对净利润的影响约3766.13万元，研发费用方面24年达到4.9亿元(YoY+21.45%)。毛利率方面，第四季度毛利率进一步提升达到46.85%(QoQ+4.71pp)，芯片与模组毛利率均创下近年来新高。 股权激励调动员工积极性，定增预案布局Wi-Fi7与AP。公司发布2025年股权激励草案，拟向激励对象192人授予107.3万股限制性股票，业绩考核目标为2025-2028年营收目标分别达到24/28.8/34.6/41.5亿元，或年复合增长率高于3家同行业可比公司平均值。公司每年初制定当年股权激励，充分调动员工积极性，未来四年年化收入增长目标20%，体现公司长期增长信心。此外，公司拟向特定对象发行股票募集资金不超过17.8亿元，其中4亿元用于Wi-Fi7路由器芯片项目、2.5亿元用于Wi-Fi7智能终端芯片项目、4.3亿元用于RISC-V AI端侧芯片项目、6亿元用于上海研发中心、1亿元用于补流。当前主流Wi-Fi7如高通FastConnect与联发科Filogic系列均采用6/12nm先进制程。乐鑫深耕40nm的Wi-Fi MCU与SoC，借助本次定增，公司有望推进先进制程项目。 投资建议：维持“优于大市”评级。我们看好公司在WiFi MCU与SoC领域的竞争力及领先优势，WiFi7与AP的布局将进一步完善公司产品矩阵。全球开发者社群的壮大，业将进一步提升公司产品的影响力。我们预计公司2025-2026年归母净利润4.82/6.16亿元（前值4.32/5.14亿元），预计2027年归母净利润7.99亿元，当前股价对应PE分别为50.3/39.4/30.4倍，维持“优于大市”评级。 风险提示：行业竞争加剧风险；原材料采购价格上涨风险；产品研发进度不及预期风险；汇率波动风险等。

     乐鑫科技(688018) 投资要点 事件概述：公司3月22日公告，2024年总营收20.07亿元（YOY+40.04%），归母净利润3.39亿元（YOY+149.13%），扣非净利润3.08亿元（YOY+182.77%），毛利率43.91%（YOY+3.35pct）。2024Q4营收5.47亿元（YOY+34.67%，QOQ+1.32%），归母净利润0.88亿元（YOY+79.89%，QOQ-11.32%），毛利率46.85%（YOY+6.78%，QOQ+4.71pct）。公司拟向全体股东每10股派发现金红利6元（含税），以及每10股以公积金转增4股。 2024年芯片与模组均高速增长，原因系智能家居数字化与智能化提升、新增客户逐步放量、产品矩阵丰富下的非智能家居下游市场高增长等。公司2024年芯片销售1.49亿颗（YOY+37.75%），模组及开发套件（内含自研芯片）销售1.04亿块（YOY+33.28%），增速略低于公司营收增长。2024年营收增长主要得益于下游各行业数字化与智能化渗透率提升，以及2023-2024年新增潜力客户逐步放量。在应用端，智能家居仍是公司主要收入来源，但非智能家居领域已呈现出更高增速，并带动业绩整体成长。 单季度毛利率环比高增长，2025年股权激励方案规划长期高增长目标。公司2024年四个季度毛利率分别是41.93%、44.11%、42.14%、46.85%，Q4环比提升4.71pct。公司2024年研发费用为4.9亿元，同比增长21.45%；2024年末研发人员数量553人，较上年同期增长14.26%。公司2025年限制性股票激励计划实施考核管理办法中，第二类激励对象的营收考核目标中，2025-2028年分别是24.0、28.8、34.6、41.5亿元，2028年目标营收的CAGR为19.92%。 长期战略从WiFi等连接方案商布局到SOC方案商，拟定增不超过17.78亿元主要用于WiFi7技术与基于RISC-V自研IP的端侧AI芯片项目。1）公司Wi-Fi产品涵盖Wi-Fi4和Wi-Fi6技术，Wi-Fi6E技术已研发成功，2024年已启动WiFi7技术认证计划。2024年1月，公司发布ESP32-C61SoC，集成2.4GHz Wi-Fi6和Bluetooth5(LE)，支持Matter，具备优化的外设、强化的连接性能和更大的存储选项。同时，ESP32-C61支持目标唤醒时间功能，适用于构建由电池供电，具有长久续航能力的超低功耗物联网设备，性能显著提升。2）ESP32-H4于2024年新发布，继ESP32-H2后进一步丰富了公司的802.15.4和BluetoothLE产品矩阵，该芯片针对低功耗蓝牙市场，引入了低功耗蓝牙音频（LE Audio，BIS和CIS）、寻向功能（Direction Finding，AoA和AoD）、亚速率连接（Connection Subrating）和带响应的周期性广播（PAwR）等增强功能。蓝牙技术联盟于2023年发布蓝牙核心规范5.4版本，并于2024年9月正式发布蓝牙核心规范6.0版本。公司目前已有产品升级到支持蓝牙5.4核心规范的几乎全部功能，并通过了蓝牙6.0的官方认证，满足物联网市场的主流需求。3）公司的ESP32H系列产品采用低功耗蓝牙和Thread combo模式，ESP32-C5/C6采用Wi-Fi+低功耗蓝牙和Thread三合一模式，解锁了更加丰富的Thread/Zigbee应用场景，满足客户多元化需求。4）公司已将基于RISC-V指令集自研的MCU架构集成到产品中，这将会逐步降低许可证费用，并形成产品差异化。自2020年之后公司发布的新产品都搭载了自研的RISC-V32位处理器，2023年度发布的ESP32-P4已实现RISC-V双核400MHz主频，公司还在进一步研发基于RISC-V指令集的更高主频产品线。5）公司2025年3月14日通过定增股票方案，拟向特定对象发行股票不超过发行前公司总股本的10%，金额不超过17.78亿元主要用于WiFi7技术研发与基于RISC-V自研IP的端侧AI芯片项目。 适应AI市场需求，布局云与端的产品方案。1）云端：公司使用自身的Wi-Fi产品进行数据传输，搭配第三方复杂的AI算法应用，尤其是云端AI应用。AI技术未来应用发展方向会是多方面的，第三方会针对不同的细分领域深化发展出不同的AI应用，与第三方合作可以各取所长、共赢互利。例如，ESP32-S3可对接豆包、ChatGPT或“文心一言”等云端AI应用。2）端侧：将AI算法应用在自身的处理器中，研发AI处理器与无线连接功能集成的SoC。例如，ESP32-S3中已集成加速神经网络计算和信号处理等工作的向量指令(vectorinstructions)。AI开发者可使用指令优化后的软件库实现本地图像识别、语音唤醒和识别等。公司已同步研发基于ESP32-S3芯片的离线语音唤醒/识别技术，可实现多达200条离线命令词，可广泛应用于智能家居设备，目前已有客户开始订制唤醒词和命令词。新产品ESP32-P4也具备边缘AI功能。3）LLM应用：暨火山引擎2024冬季FORCE原动力大会宣布与乐鑫、ToyCity、Folotoy及魂伴科技联合发布AI+硬件智跃计划后，乐鑫上线了AI大模型解决方案，携手豆包大模型为用户提供端侧调用云端LLM的物联网应用方案。 投资建议：公司产品矩阵不断丰富，既有WiFi、低功耗蓝牙等芯片技术升级，也有S3、P4等AI芯片创新，客户群体不断增多，非智能家居应用高速增长；同时股权激励彰显长期高增长信心，公司或迎来高成长。我们预计公司2025、2026、2027年归母净利润分别为4.666.24、8.49亿元（2025、2026年原预测为4.64、6.01亿元），当前市值对应2025、2026、2027年PE为52.04、38.91、28.58倍，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期风险；市场竞争加剧风险；研发进展不及预期风险。

     乐鑫科技(688018) l事件 公司发布2024年年度报告，报告期内公司实现营业收入20.07亿元，同比增长40.04%；归母净利润为3.39亿元，同比增长149.13%。 l投资要点 数字化+智能化渗透率提升，潜力客户逐步放量。随着下游各行业数字化与智能化渗透率不断提升，以及2023-2024年的新增潜力客户逐步放量，2024年公司实现营业收入20.07亿元，同比增长40.04%，其中智能家居领域稳健增长，非智能家居领域呈现较高增速；综合毛利率43.91%，同比提升3.35pct；归母净利润为3.39亿元，同比增长149.13%；扣除结构性存款收益、政府补助等影响，扣非归母净利润3.08亿元，同比增长182.77%。 软硬件双轮驱动，实现AIoT领域一体化解决方案。2024年公司研发支出4.90亿元，同比增长21.45%，在硬件方面，公司的研发项目范围从Wi-Fi MCU扩展至更广泛的AIoT SoC领域，从SoC和无线通信两方面技术进行研发拓展，涵盖包括AI智能语音、AI图像识别、RISCV处理器、Wi-Fi6、Bluetooth LE、Thread、Zigbee、Matter等技术；在软件方面，覆盖工具链、编译器、操作系统、应用框架、AI算法、云产品、APP等，2024年底首次结合LLM大模型推出物联网应用方案，实现AIoT领域软硬件一体化解决方案闭环。 l投资建议： 我们预计公司2025/2026/2027年分别实现收入26.1/32.7/39.4亿元，归母净利润分别为4.7/6.6/8.1亿元，维持“买入”评级。 l风险提示： 市场复苏不及预期；竞争格局加剧风险；产品研发及技术创新不及预期；客户导入不及预期。

     乐鑫科技(688018) 事件：3月21日，乐鑫科技发布2024年年报，2024年全年实现营业收入为20.07亿元，同比增加40.04%；实现归母净利润3.39亿元，同比增长149.13%；实现扣非归母净利润3.08亿元，同比增长182.77%。 其中，4Q24单季度公司营收5.47亿元，同比增长34.67%，环比增长1.32%；归母净利润0.88亿元，同比增长79.89%，环比减少11.32%。 坚守“处理+连接”产品战略，营收+利润同步高增。乐鑫科技作为国内领先的AIoT SoC厂商，公司产品以“处理+连接”为主要方向，聚焦于为客户提供芯片及整体解决方案，目前已发展为一家物联网技术生态型公司。公司产品为全球数亿用户实现安全、稳定的无线连接、语音交互、人脸识别、数据管理与处理等服务。2024年期间，受益于下游行业数字化与智能化渗透率提升，且新增潜力客户逐步放量，公司营收实现飞跃式增长；利润方面，2024年综合毛利率稳中有升，达到43.91%，同比增长3.35pct，同时得益于各项费用增速控制初见成效，公司的经营杠杆效应显现，归母净利润同比实现翻倍增长。 产品矩阵持续丰富，下游应用拓展。2024年度，乐鑫芯片出货量达2.53亿颗，同比增长35.85%。在物联网领域，公司已有多款物联网芯片产品系列，其中“处理”以SoC为核心，包括AI计算；“连接”以无线通信为核心，目前已涵盖Wi-Fi、蓝牙和Thread、Zigbee等技术，产品边界持续扩大。边缘AI技术方面，公司的ESP32-S3芯片新增向量指令，可实现高性能图像识别、语音唤醒/识别等应用；连接能力方面，ESP32-H4新品发布标志着公司新增对IEEE802.15.4技术支持，进入Thread/Zigbee市场，进一步拓展Wireless SoC产品线和技术边界。 下游应用端，智能家居仍是公司的主要收入来源，但非智能家居领域的智能化高速发展也拓展新增长空间。ESP32-P4芯片成为公司突破传统涉猎的通信+物联网市场，进军多媒体市场的首款不带无线连接功能的SoC。芯片搭载自研的高性能双核RISC-V处理器，拥有AI指令扩展、先进的内存子系统，充分满足下一代嵌入式应用对人机界面支持、边缘计算能力和IO连接特性等方面需求。 外延并购M5Stack，构筑生态壁垒。公司于2024Q2收购物联网模块开发平台M5Stack。M5Stack目前已拥有300多个SKU，具备多样化产品组合，可协同公司加速产品在终端客户的设计进展，为公司业务带来更多B端商机。 除了提供性能卓越的智能硬件，公司还提供完整丰富的软件解决方案，并打造开发者生态环境。其中，公司的云产品ESP RainMaker已形成一个完整的AIoT平台，集成公司芯片硬件、第三方语音助手、手机App和云后台等，实现了硬件、软件应用和云端一站式的产品服务战略。 投资建议：考虑到公司下游数字化和智能化渗透率提升，芯片矩阵持续完善，我们调整公司盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为4.83/6.44/8.00亿元，对应PE为49/36/29倍，考虑公司下游应用持续拓展，为客户提供硬件、软件、云产品一站式服务，打造开发者生态平台，维持“推荐”评级。 风险提示：市场推广不及预期；技术人员变动的风险；竞争格局变化的风险。

     乐鑫科技(688018) 核心观点 营收与净利润大幅增长，下游行业数字化与智能化渗透率提升。公司发布2024年年报，公司报告期实现营业收入20.07亿元，同比增长40.04%；归母净利润3.39亿元，同比增长149.13%；扣非归母净利润3.08亿元，同比增长182.8%。公司4Q24营业收入实现5.47亿元，同比增长34.67%；归母净利润8821万元，同比增长79.89%。业绩增长主要受益于下游行业数字化与智能化渗透率提升，智能家居、消费电子、工业控制等领域需求增长显著；同时新增客户放量，2023-2024年新增潜力客户逐步贡献收入。 毛利率显著提升，受益于产品结构优化和生产规模效应。2024年综合毛利率为43.91%，同比增加3.35个百分点，其中，芯片业务占比39.0%，毛利率51.49%；模组及开发套件占比60.2%，毛利率38.89%。芯片业务毛利率同比提升4.64pct，模组业务毛利率提升2.45pct，受益于产品结构优化和生产规模效应。公司推出全新产品，2024年发布了ESP32-C61、ESP32-H4等新款芯片，在功耗、连接性能和内存扩展能力方面进行了升级，满足市场对低功耗、高性能的需求。同时，公司推出ESP RainMaker平台，集成芯片硬件、第三方语音助手、手机App和云后台，提供一站式服务。 研发投入持续迭代，加强生态建设与市场推广。2024年，公司研发费用为4.90亿元，同比增长21.45%，研发投入占比24.43%。公司保持核心技术自研、大量投入底层技术研发，以“处理+连接”为核心，拓展AIoT SoC领域，涵盖AI智能语音、图像识别、RISC-V处理器、Wi-Fi6、Bluetooth LE等技术。公司围绕高性能、高性价比两大产品品类现已成功推出12款不同型号的产品线，囊括了成熟、成长、新兴期，为中长期的确定性成长打下坚实基础。 投资建议：我们认为公司是国内“处理+连接”领域头部厂商，公司产品品类持续扩张叠加客户结构逐步优化，长期盈利空间将会打开。我们预计公司2025-2027年营收分别为26.65/32.16/38.46亿元，归母净利润为5.17/6.80/8.84亿元，同比增长52.31%/31.59%/30.00%，对应PE为46.68x/35.47x/27.29x，维持“推荐”评级 风险提示：下游需求不及预期的风险，市场竞争加剧的风险，新品放量不及预期的风险。