华旺科技(605377) 事件：华旺科技发布2023年年报及2024年一季报。23年公司实现营业收入39.76亿元，同比增长15.70%;归母净利润5.66亿元，同比增长21.13%;扣非后归母净利润5.28亿元，同比增长16.43%。其中，23Q4公司实现营业收入9.92亿元，同比增长4.74%;归母净利润1.69亿元，同比增长23.82%；扣非后归母净利润1.49亿元，同比增长8.80%。24Q1公司实现营业收入9.52亿元，同比增长4.15%；归母净利润1.47亿元，同比增长36.59%;扣非后归母净利润1.45亿元，同比增长49.95%。 此外，2023年公司拟向全体股东每10股派发现金红利11.00元（含税），同时向全体股东每10股以资本公积金转增4股，合计拟派发现金红利3.6亿元（含税），分红比例达到63.94%，同比增长15.09pct。 新产能释放营收稳增，外销快速放量 分地区看，国内/国外营收分别为31.61/7.80亿元，同比分别增长8.28%/66.9%。公司凭借产品质量、价格优势在欧洲、亚洲等海外市场拓展客户顺利，快速打开海外中高端市场，23年外销收入增速持续靓丽。2024Q1公司市场销售继续呈现向好态势。 分业务看，2023年公司装饰原纸/木浆贸易分别实现营收31.07/8.24亿元，同比增长30.35%/-14.89%。1）装饰原纸：2023年公司装饰原纸产能持续增长，年产18万吨特种纸生产线扩建项目（一期）顺利投产，截至2023年末，产能达35万吨。23年公司持续产销两旺，产能利用率保持较高水位，装饰原纸产量31.03万吨，同比增长27.83%；实现销量30.51万吨，同比增长34.18%。24Q1浆价环比增长，公司向下游转移成本能力优异，且海外占比持续提升，我们预计价格保持韧性。2）木浆贸易：23Q3以来浆价自历史底部迅速回升至历史中位，我们预计木浆贸易收入逐季环比修复。 产品结构优化，盈利中枢上移 盈利能力方面，2023年公司毛利率为19.05%，同比增长0.58pct。23Q4公司毛利率为22.11%，同比增长4.56pct。24Q1销售毛利率为20.16%，同比增长6.08pct。23年公司国内/国外毛利率分别为16.8%/28.5%，分别同比增长-0.7pct/4.5pct。公司国外毛利率改善，且海外占比提升优化渠道结构，以及于低价时囤浆调控库存，一定程度上对冲23Q3以来浆价快速上涨压力。 期间费用方面，2024年第一季度公司的销售期间费用率为3.96%，较2023年同期的3.69%略有上升，同比增长了0.27个百分点。销售/管理/研发/财务费用率分别为0.45%/0.95%/-0.34%/2.90%。2023年华旺科技的销售期间费用率为3.69%，同比增长0.85pct。销售/管理/研发/财务费用率分别为0.61%/1.31%/3.04%/-1.27%，同比分别+0.06/+0.19/+0.54/+0.05pct。 综合影响下，2023年公司销售净利率为14.21%，同比增长1.57pct；2023Q4公司净利率为17.06%，同比增长2.69pct。2024Q1销售净利率为15.42%，同比增长3.7pct。 投资建议：公司为装饰原纸细分领域龙头，技术研发能力出众，成本管控到位，盈利韧性十足。伴随中高端装饰原纸行业格局优化，公司产能稳步扩张、不断拓展多元品类，未来业绩有望持续成长。我们预计华旺科技2024-2026年营业收入为45.80、54.98、62.96亿元，同比增长15.20%、20.03%、14.52%；归母净利润为6.75、8.14、9.34亿元，同比增长19.27%、20.52%、14.78%，对应PE为11.5X、9.5X、8.3X，给予24年13.81xPE，目标价28.06元，维持买入-A的投资评级。 风险提示：疫情反复、原材料价格大幅波动、产能投放不及预期、品类拓展不及预期、海外贸易环境恶化、行业竞争加剧风险。

     华旺科技(605377) 投资要点 业绩摘要：公司发布2023年年报及2024年一季报，2023年公司实现营收39.8亿元，同比+15.7%；实现归母净利润5.7亿元，同比+21.1%；实现扣非净利润5.3亿元，同比+16.4%。单季度来看，2023Q4公司实现营收9.9亿元，同比+4.7％；实现归母净利润1.7亿元，同比+23.8%；实现扣非后归母净利润1.5亿元，同比+8.8%。2024Q1公司实现营收9.5亿元，同比+4.1％；实现归母净利润1.5亿元，同比+36.6%；实现扣非后归母净利润1.4亿元，同比+50%，木浆成本回落助力公司盈利能力改善。 毛利率同比改善，外销毛利率亮眼。2023年公司整体毛利率为19%，同比+0.6pp；2023Q4毛利率为22.1%，同比+4.6pp。受益于2023年木浆等原材料价格下行，全年毛利率逐季改善。分产品看，装饰原纸毛利率23.4%（+3.1pp），木浆贸易毛利率3.5%（-10.5pp）。分地区看，内销毛利率16.8%（-0.7pp），外销毛利率28.5%（+4.5pp），公司发力拓展海外高毛利市场，外销毛利率提升。费用率方面，公司总费用率为3.7%，同比+0.3pp，其中销售费用率为0.6%，同比持平；管理费用率为1.3%，同比-0.1pp；财务费用率为-1.3%，同比持平；研发费用率为3%，同比+0.3pp，公司研发投入保持较高水平，2023年内针对提高装饰原纸均度、遮盖力、纸张强度等性能的研发投入增加，产品力有望进一步提升。综合来看，2023年公司净利率为14.2%，同比+0.6pp；2023Q4净利率为17.1%，同比+2.6pp，Q4净利率恢复至历史较高水平。2024Q1毛利率为20.2%，同比+6.1pp；总费用率为4%，同比+2.5pp，其中销售/管理/财务/研发费用率分别同比+0pp/-0.2pp/+1.7pp/+1pp，利息收入下降导致财务费用率略增；2024Q1净利率为15.4%，同比+3.7pp，盈利能力持续修复。 新产能有序释放，装饰原纸销量稳步增长。从品类看，2023年装饰原纸营收达到31.1亿，同比+30.4%。2023年公司马鞍山工厂特种纸生产线顺利投产并稳步爬坡，2023年装饰原纸产销量分别达到31.0万吨（同比+27.8%）/30.5万吨（同比+34.2%），吨价10183.5元/吨（同比-2.9%）。公司产能稳步扩张，新增产能较快消化，产品的市场反馈良好，预计24年仍有新产线投产，新产能有望拉动收入进一步提升。2023年公司木浆贸易收入8.2亿元，同比-14.9%，受2023年木浆价格同比下降影响，木浆贸易业务收入下滑。2024Q1木浆价格有所回升，公司装饰原纸产品终端价格韧性较强，木浆贸易业务盈利有望改善，总体吨盈利有望保持稳定。 海外扩张步伐加快，国内收入增长稳健。分地区来看，国内销售31.6亿元，同比+8.3%，占营收比例79.5%（-5.4pp）；国外销售7.8亿元，同比+66.9%，占营收比例19.6%（+6.0pp），2023年公司加大海外市场开拓力度，抢占高毛利产品的国际市场份额，促使海外业务量快速增长。公司装饰原纸产品品质受到海外客户认可，海外市场空间广阔，有望打开收入天花板。 盈利预测与投资建议。预计2024-2026年EPS分别为1.99元、2.33元、2.65元，对应PE分别为11倍、10倍、9倍。考虑到公司产品力突出、市场占有率较高、新增产能有序释放，维持“买入”评级。 风险提示：主要原材料价格大幅波动的风险；行业价格竞争加剧的风险；新产能投产进展不及预期的风险；国际贸易摩擦的风险。

     华旺科技(605377) 公司发布2023年年报及2024年一季报 24Q1收入9.5亿，同比+4%，归母净利润1.5亿，同比+37%，扣非归母净利润1.5亿，同比+50%；主要系公司继续深耕主业，新增产能释放，市场需求增长，促进盈利水平增长所致。 23Q4收入9.9亿，同比+4.7%，归母净利润1.7亿，同比+24%，扣非归母净利润1.5亿，同比+9%；23年收入39.8亿，同比+16%，归母净利润5.7亿，同比+21%，扣非归母净利润5.3亿，同比+16%。 23年拟分红3.6亿元（含税），分红比例64%，此外拟向全体股东每10股以资本公积金转增4股。 分产品，23年装饰原纸收入31.1亿，同比+30.4%，其中量/价分别同比+34%/-3%，毛利率23.4%，同比+3.1pct；木浆贸易收入8.2亿，同比-14.9%，毛利率3.5%，同比-10.5pct。 深耕中高端装饰原纸，外销市场份额加速提升 近年来，国内装饰原纸行业集中度不断提高，下游客户对装饰原纸的匀度、纸张强度、渗透性等指标提出了更高的要求，中高端装饰原纸越来越受到市场的青睐。而海外由于成本持续处于高位，导致企业的毛利率不断下滑，海外厂商在技术革新和投放新产能方面缺乏动力，进一步导致海外厂商的产品在市场上的竞争力不断下降。 公司深耕中高端装饰原纸领域，积极调整市场结构，加大海外市场开拓力度，持续构建海外客户体系，优先争抢高毛利产品的国际市场份额，促使海外业务量快速增长。23年公司内销/外销收入分别同增8.3%/66.9%。 扩产步伐稳健，品质&质量深度绑定客户，中期成长空间广阔 公司坚持以客户需求为产品导向，以产品质量赢得口碑，注重生产全过程的质量控制，对原辅材料要求严格，对供应商进行反复筛选和质量监控，坚持持续改进，及时处理客户反馈信息，产品质量和服务得到了业内的一致认可。 在产品性能方面，公司生产的中高端装饰原纸产品在耐晒、耐磨、稳定性和印刷性能等方面具有良好的表现性，更有效地满足下游浸渍装饰纸与人造板制造业对匀度、遮盖力、纸张强度等高性能要求。 公司依托成本控制优势、客户资源优势和产品品质优势保持了稳定的出货增长。23年公司募投项目“年产18万吨特种纸生产线扩建项目（一期）”顺利投产，产能持续增长，市场份额持续有效提升。23年公司装饰原纸产量/销量分别为31.0万吨/30.5万吨，分别同比+27.8%/+34.2%。 短期原材料成本上涨，公司产品结构优化，盈利能力预计稳定 24Q1公司毛利率20.2%，同比+6.1pct，环比-1.9pct；净利率15.4%，同比+3.7pct，环比-1.7pct；木浆及钛白粉价格上涨，公司盈利能力环比下滑；中期受益于公司产品结构优化，我们预计盈利能力有望保持稳定。 发布员工持股计划，深度绑定核心员工 近期公司发布员工持股计划，涉及的标的股票规模不超过243.47万股（占比0.73%），涉及对象包括董监高及骨干员工合计不超过257人（不含预留授予人员），其中董监高/骨干员工认购份额分别为14.9%/69.6%。 本员工持股计划也设置了个人绩效考核指标和分期解锁机制，个人绩效考核达到合规等级及以上可100%解锁，有望调动员工的积极性和创造性，共享公司经营成果。 调整盈利预测，维持“买入”评级 公司系国内装饰原纸龙头，产品质量稳定、品质领先，海外市场积极拓展，成长空间广阔，且发布员工持股计划充分激励员工。根据23年报及24年一季报，考虑成本变化，我们调整盈利预测，预计公司24-26年归母净利分别为6.51/7.64/8.58亿元（24-25年前值分别为6.52/7.81亿），对应PE分别为12/10/9X，维持“买入”评级。 风险提示：主要原材料价格波动风险；木浆依赖进口且供应商较为集中的风险；市场需求波动风险；汇率波动风险等

     华旺科技(605377) 投资要点 事件：披露23年报及24Q1业绩，延续高质量增长，股息率超5%。公司23年实现营业收入39.76亿元，同比+15.7%；实现归母净利润5.66亿元，同比+21.13%；扣非后归母净利润5.28亿元，同比+16.43%；其中Q4实现营业收入9.92亿元，同比+4.74%；归母净利润1.69亿元，同比+23.82%；扣非后归母净利润1.49亿元，同比+8.8%。24Q1实现营业收入9.52亿元，同比+4.15%；实现归母净利润1.47亿元，同比+36.59%；扣非后归母净利润1.45亿元，同比+49.95%。23年度公司拟每股现金分红1.1元，股利分配率为63.94%，股息率为5.76%；同时每10股转增4股。 装饰原纸业务新产能释放销量增长明显，纸浆成本下行吨利提升。23年装饰原纸收入31.07亿元，同比+30.3%，拆分量价来看，销量30.5万吨，同比+34.2%（+7.8万吨），销量增加主要受益于8万吨新产能于23年6月投产及22年投产的5万吨产能产能利用率爬升。均价10183.5元/吨，同比下降299元/吨（-2.9%），判断主要受产品结构变化影响；单位成本7800.8元/吨，同比下降548元；单位毛利2382.7元/吨，同比增加249元。23年阔叶浆平均价格5004元，同比-21%，针叶浆平均价格6074元，同比-15%；浆价下行阶段，公司挺价能力较强，单价下降幅度较低，吨利增厚明显。23年木浆贸易业务收入8.24亿元，同比-14.89%。分区域看，23年公司海外销售收入7.8亿元，同比+66.9%；国内销售31.61亿元，同比+8.28%，海外业务成长靓丽，贡献了56%主营收入增量。 23年毛利率逐季上行，期间费用控制稳定。盈利能力方面，23年公司毛利率同比+0.58pp至19.05%；销售净利率同比+0.67pp至14.21%。分季度看，随着纸浆价格下跌盈利能力逐季改善，Q1-Q4毛利率分别为14.08%、18.8%、20.6%、22.11%。24Q1毛利率同比+6.08pp至20.16%；销售净利率同比+3.7pp至15.42%。期间费用方面，23年期间费用率同比+0.29pp至3.69%；其中，销售费用率+0.02pp至0.61%；管理费用率同比+0.25pp至4.34%；研发费用率同比+0.33pp至3.03%；财务费用率同比+0.01pp至-1.27%。24Q1期间费用率同比+2.5pp至3.96%；其中，销售费用率+0.04pp至0.45%；管理费用率同比+0.8pp至3.85%；研发费用率同比+1.01pp至2.9%；财务费用率同比+1.66pp至-0.34%。期间费用率控制稳定。 营运效率较为稳健。23年实现经营现金流4.39亿元，同比-18.62%；经营现金流/经营活动净收益比值为77.12%。判断经营现金流同比下降主要原因为会计处理调整。营运效率方面，存货周转天数105.94天，同比上升7.94天；应收账款周转天数28.91天，同比上升1.57天；应付账款周转天数82.07天，同比下降6.46天。 投资建议：公司外销成长迅速，逐步与海外头部客户建立稳定合作关系，有望逐步成长为国际装饰原纸龙头。我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为6.67、7.78、8.89亿元（24-25年前值为6.76、7.55亿元，据23年及24Q1业绩有所调整），对应PE11、10、8倍，维持“增持”评级。 风险提示：原材料价格大幅度波动风险、市场竞争加剧风险、渠道拓展不及预期风险

     华旺科技(605377) 事件：公司发布2023年年度报告及2024年一季度报告。2023年，公司实现营收39.76亿元，同比+15.7%；归母净利润5.66亿元，同比+21.13%；扣非净利润5.28亿元，同比+16.43%；基本每股收益1.72元。23Q4，公司实现营收9.92亿元，同比+4.74%；归母净利润1.69亿元，同比+23.82%；扣非净利润1.49亿元，同比+8.8%。24Q1，公司实现营收9.52亿元，同比+4.15%；归母净利润1.47亿元，同比+36.59%；扣非净利润1.45亿元，同比+49.95%。 报告期内原材料价格下降带动公司盈利能力同比改善。 毛利率：2023年，公司综合毛利率为19.05%，同比+0.58pct。23Q4，单季毛利率为22.11%，同比+4.56pct，环比+1.5pct。24Q1，公司综合毛利率为20.16%，同比+6.08pct，环比-1.95pct，同比明显改善源于23Q1使用高价浆原材料导致低毛利率。 费用率：2023年，公司期间费用率为3.69%，同比+0.29pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为0.61%/1.31%/3.03%/-1.27%，同比分别变动+0.02pct/-0.08pct/+0.34pct/+0.01pct。24Q1，公司期间费用率为3.96%，同比+2.5pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为0.45%/0.95%/2.9%/-0.34%，同比分别变动+0.04pct/-0.21pct/+1.01pct/+1.66pct。 扣非净利率：2023年，公司扣非净利率为13.28%，同比+0.08pct。23Q4，公司扣非净利率为15.01%，同比+0.56pct，环比+0.87pct。24Q1，公司扣非净利率为15.23%，同比+4.65pct，环比+0.23pct。 产能有序扩张，积极开拓海外市场。2023年，公司装饰原纸实现产量31.03万吨，同比+27.83%，销量30.51万吨，同比+34.18%，营收31.07亿元，同比+30.35%。公司拥有杭州和马鞍山两大生产基地，各类装饰原纸品种500余个，报告期内募投项目“年产18万吨特种纸生产线扩建项目（一期）”顺利投产，助力公司市场份额持续提升。同时，公司积极加大海外市场开拓力度，持续构建海外客户体系，2023年海外销售实现7.8亿元，同比+66.9%。 投资建议：公司为中国装饰原纸龙头，产能持续扩张提升市场份额，把握海外市场机遇实现快速增长，未来成长性充足，预计公司2024/25/26年能够实现基本每股收益2.01/2.32/2.61元，对应PE为11X/9X/8X，维持“推荐”评级。 风险提示：原材料价格大幅波动的风险，下游需求不及预期的风险，市场竞争加剧的风险。

     华旺科技(605377) 业绩简评 4月28日公司发布23年报及24Q1季报，23年营收39.76亿元，同比+15.7%；实现归母净利润5.7亿元，同比+21.1%；其中4Q23营收9.9亿元，同比+4.7%；归母净利润1.69亿元，同比+23.8%，23年派发每股股利（税前）1.1元，股份支付率63.9%。1Q24营收9.5亿元，同比+4.2%；归母净利润1.47亿元，同比+36.6%。 经营分析 新产能爬坡顺利，海外加速开拓，装饰原纸挺价表现优异。23年6月伴随公司8万吨新产能投放，1）分业务角度：23A装饰纸/纸浆贸易业务收入31.1/8.2亿元，同比+30.4%/-14.9%。①装饰纸23A销量30.5万吨（同比+27.8%），单价10183元（同比-299元），主因受益8万吨新产能投放的爬坡；②纸浆贸易：受下半年纸浆价格下滑影响规模有所收窄。2）分区域：23A内销/外销营收31.6/7.8亿元，同比+8.3%/+66.9%，加快海外市场开拓，优先争抢高毛利产品的国际市场份额。1Q营收+4.2%，预计吨价保持平稳。盈利能力逐季修复，外销毛利率优于国内。23年6月起纸浆价格高位下行至底部，用浆成本压力减弱，叠加纸浆贸易业务毛利率环比修复，23Q1/Q2/Q3/Q4毛利率14.1%/18.8%/20.6%/22.1%。①分业务：23A装饰原纸/纸浆贸易毛利率23.4%/3.5%，同比+3.1/-10.5pct；②分区域：23A内/外销毛利率16.8%/28.5%(-0.66/+4.5pct)。23A销售/管理&研发/财务费用率0.61%/4.34%/-1.27%，同比持平/+0.3%/持平；23A净利率14.30%，同比+2.62pct，吨纸净利（含纸浆贸易）1848元。 24Q1盈利能力环比略下滑：24年3月底针叶浆/阔叶浆/钛白粉现货均价6200/5600/16800元/吨，较1月初+5.1%/+13.1%/+12%;受纸浆&钛白粉价格上行影响，24Q1毛利率20.2%（同/环比+6.1/-1.95pct），净利率15.4%（同/环比+3.7/-1.6pct）。 中高端装饰原纸行业领军者，产品升级&出海打开成长天花板，品类扩张打造长期成长曲线。马鞍山18万吨特种纸项目（二期）投放后，公司有望巩固装饰原纸行业龙头地位，中期公司积极布局特种纸新赛道，包括高品质食品纸、医疗级用纸、工业用纸等细分差异化产品。 盈利预测、估值与评级 考虑到公司作为装饰原纸龙头海内外成长路径清晰，成本管控能力优秀，长期角度新品开拓突破成长天花板，预计24-26年公司归母净利分别为6.6、7.7、8.5亿元，当前股价对应PE分别为11、9、8倍，维持“买入”评级。 风险提示 新品类市场开拓不及预期，产能拓张不及预期，成本大幅波动

     华旺科技(605377) 收到董事长2023年及2024年内现金分红提议 公司董事长钭江浩先生提议公司2023年现金分红方案：每10股派发现金红利不低于8.50元（含税）；同时提议公司结合开展2024年中期分红。 建议2024年在2023年基础上进一步提升分红比例，具体利润分配方案将由公司结合自身经营情况并报董事会以及股东大会审议确定。 参照目前wind对公司2023年归母一致预期5.7亿元以及目前公司总股本3.32亿股，结合本次每10股派发现金红利8.5元，预计本次合计发放2.8亿元，分红率约50%；根据wind对公司2024年归母一致预期6.7亿元，我们假设分红率提至60%，即对应4亿元，目前对应2024年股息率约6%。 公司重视投资者合理回报，最近三年（2020-2022年），公司累计向投资者分配现金红利4.66亿元，以现金方式回购股份金额5717.49万元。未来公司将根据经营情况继续实施现金分红等回报措施，与投资者共享发展成果。 我们认为目前分红率及股息率是公司价值判断重要衡量要素，本次华旺提升分红率，将有效强化价值成长属性，推动全体股东共享经营发展成果；多维度提升投资公司信心。 公司深耕于中高端装饰原纸领域，自上市以来业务规模稳步提升，在中高端市场占有率逐步提升，客户结构持续优化，内生增长潜力逐步释放。未来充分利用技术研发优势和成本控制优势，加快纸基材料优质产能的扩张，继续巩固公司装饰原纸的行业龙头地位。同时抓住纸基材料在各行业快速应用发展的良好契机，加快业务品类拓展，成为高性能纸基功能材料行业的领军企业。 维持盈利预测，维持“买入”评级 在近几年复杂经营环境下，公司多年来践行的精细化管理显现优势，叠加公司的客户资源优势和产品品质优势，保证了稳定的出货增长，公司业绩稳定性经受住了市场考验，显现出较强韧性。 近年来随着公司募投项目的有序投产，产能逐步释放，公司积极开拓国际市场，尤其是中高端市场，海外市场空间打开。基于优良稳定品质，公司与众多国外知名厂商建立良好的合作关系，出口规模快速提升。 我们预计公司23-25年归母净利分别为5.72/6.52/7.81亿元，EPS分别为1.72/1.96/2.35元/股，对应PE分别为11/10/8X。 风险提示：主要原材料价格波动风险；木浆依赖进口且供应商较为集中的风险；市场需求波动风险；汇率波动风险等。

     华旺科技(605377) 2023Q1-Q3公司实现收入29.84亿元，同增19.86%，实现归母净利润3.97亿元，同增20.02%；2023Q3单季度来看，公司实现收入11.23亿元，同增27.18%，公司深耕主营业务，新增产能充分释放，Q3实现归母净利润1.61亿元，同增55.33%，三季度业绩增长靓丽。 费用管控优秀，盈利韧性较强。2023Q1-Q3公司毛利率、净利率分别为18.03%、13.3%，分别同比-0.79pct、+0.02pct；2023Q3单季度公司毛利率、净利率分别为20.61%、14.33%，分别同比+4.97pct、+2.6pct。2023Q1-Q3公司销售、管理、研发和财务费用率分别为0.6%/1.13%/2.88%/-0.98%，分别同比+0.06pct/+0.08pct/+0.03pct/-0.37pct。 公司产品高稳定性塑造核心竞争力，出口欧洲&东南亚竞争优势凸显。 1）优质产能持续释放：公司拥有装饰原纸产线8条，可为客户提供400余种定制化产品。IPO募投新增产能马鞍山年产12万吨装饰原纸产能投产后，马鞍山年产18万吨特种纸项目（一期）已顺利投产，公司规模化优势进一步提升。 2）多元化产品满足市场需求：公司产品应用领域已从传统家装领域中的地板、木门、墙板、衣柜、橱柜等一系列应用中扩展到室外装修、广告、飞机、高铁、医院、实验室等公共场所，已逐步成为装饰材料行业中应用最广泛的材料之一，公司通过多年投入和积累，形成较高技术水平和成熟的工艺体系，巩固公司市场地位。 3）产品高稳定性：装饰原纸作为特种纸细分行业，对生产工艺、设备都有比较高的要求，公司装饰原纸产线技术控制节点达5000余个，通过精准系统参数设定、多环节品控跟踪，确保原纸各项指标性能的稳定。公司产线生产模块多为根据技术指标要求定制，具有不可复制性，技术壁垒较高，公司产品在耐晒、耐磨、稳定性和印刷性能方面具有良好的表现性能。 维持盈利预测，维持“买入”评级。 公司是国内高档装饰原纸研发、生产的领军企业。公司现有杭州和马鞍山两大生产基地，拥有多条全球领先装饰原纸生产线，有能力生产各类装饰原纸品种500余个。作为国内装饰原纸行业龙头企业之一，公司已成功跻身全球高端装饰原纸行业前列，公司产品在耐晒、稳定性和印刷性能方面具有良好的表现性能，在中高端市场具有强大的消费引导力和市场领导力我们预计公司23-25年EPS分别为1.73元、1.97元、2.37元，PE分别为12X、10X、9X。 风险提示：主要原材料价格波动风险；木浆依赖进口且供应商较为集中的风险；市场需求波动风险；汇率波动风险。

     华旺科技(605377) 投资要点 基本事件 2023Q1-Q3实现营收29.84亿元（同比+19.86%），归母净利3.97亿元（同比+20.02%），扣非归母净利3.79亿元（同比+19.73%）；单23Q3实现收入11.23亿元（同比+27.18%、环比+18.55%），归母净利1.61亿元（同比+55.33%、环比+25.27%），扣非归母净利1.59亿元（同比+55.79%、环比+28.36%）。Q3业绩符合预期，看好Q4持续改善。 Q3环比改善，出海市场拓展顺利 我们预计Q3装饰原纸销量环比稳步提升，主要由于马鞍山8万吨产线逐步爬坡，且海外市场顺利拓展；Q3保持外销高景气、内销订单饱满、成本转强支撑下产品价格总体稳健，综合Q3吨盈利环比Q2保持稳定。23Q3针叶浆现货均价5607元/吨（同比-23.2%、环比+0.2%）、阔叶浆现货均价4630元/吨（同比-30.7%、环比+10.3%），钛白粉市场均价15672元/吨（同比-6.8%、环比+0.4%），钛白粉及木浆成本环比小幅走强，对Q4价格形成稳健向好支撑，且Q4迎来需求旺季，产销量或环比提升，Q4吨盈利有望保持稳健，综合业绩继续改善。 利润及现金流环比改善，费用管控良好 （1）利润率：23Q3公司实现销售毛利率20.61%（同比+4.97pct，环比+1.81pct），归母净利率14.33%（同比+2.60pct，环比+0.77pct）。 （2）期间费用率：23Q3期间费用率为4.94%（同比+2.66pct，环比+0.77pct），其中销售费用率为0.68%（同比+0.27pct，环比持平），管理与研发费用率为4.67%（同比+1.42pct，环比+0.51pct)，系投放新产线及产品增加部分费用。财务费用率为-0.41%（同比+0.97pct，环比+0.26pct）。 （3）营运效率与现金流：23Q3公司应收账款7.76亿元（同比+1.93亿元，环比+1.13亿元），系产品销售提升带来应收款项提升，应收账款周转天数48.68天（同比+5.01天，环比+2.11天），应付票据及账款合计14.18亿元（同比-4.35亿元，环比+1.55亿元）；存货7.28亿元（同比-0.49亿元，环比+0.53亿元），存货周转天数90.70天(同比-1.95天，环比-1.37天）。现金流方面，23Q3经营现金流净额为-1.31亿元（同比-1.05亿元，环比-4.32亿元），系前期采购原材料到库后集中支付货款。 中高端装饰原纸龙头，产能释放、品类拓张赋能长期成长 截至2023H1，公司拥有8条装饰原纸生产线，马鞍山“年产18万吨特种纸生产线扩建项目（一期）”已于6月顺利投产，投产后实现35万吨装饰原纸产能，规模优势再深化，行业龙头地位进一步巩固。未来拟发展食品、医疗、工业用纸等其他品类，随着产能陆续建设，公司产品矩阵进一步丰富，长期成长动力充足。 盈利预测及估值 我们预计公司23-25年分别实现营收40.04/48.65/57.96亿元,同比 16.52%/+21.50%/+19.13%,归母净利润5.68/6.61/7.47亿元，同比 21.63%/+16.33%/+12.95%，对应PE分别为12/10/9X，维持“买入”评级。 风险提示 下游需求弱复苏；产能拓张不及预期；产品价格大幅波动；浆价大幅波动。

     华旺科技(605377) 公司发布2023年三季报，1-3Q营收29.8亿元，同增19.9%，归母净利4.0亿元，同增20.0%，EPS1.21元，同增15.2%；23Q3营收11.2亿元，同增27.2%，归母净利1.6亿元，同增55.3%。公司新增产能释放，业绩高增，维持公司买入评级。 支撑评级的要点 营收净利双增。1-3Q营收29.8亿元，同增19.9%，归母净利4.0亿元，同增20.0%，EPS1.21元，同增15.2%；23Q3营收11.2亿元，同增27.2%，归母净利1.6亿元，同增55.3%。现金流方面，1-3Q经营现金净额为-0.4亿元，由正转负，23Q3经营现金净额为-1.3亿元，流出规模同比扩大，主要系公司购买商品、接受劳务支付的现金增加所致。 成本压力减轻，利润率修复。1-3Q公司综合毛利率18.0%，同减0.8pct，净利率13.3%，同比略降；23Q3毛利率20.6%，同增5.0pct，环升1.8pct，净利率14.3%，同增2.6pct，环升0.8pct。23Q3进口浆价格维持低位，带来利润率修复，根据同花顺iFinD数据，23年7-9月，进口漂针浆价格分别同比下降21.8%、27.8%、29.4%，进口漂白非针浆价格分别同比下降 26.4%、31.6%、35.8%。23Q3钛白粉价格稳步上行，但相比22年同期仍有一定降幅，根据万得数据，23Q3金红石型钛白粉均价同减6.8%。 短期看产能释放+业务出海，长期看品类扩张转型。公司持续推进产能建设，拓展海外市场，业绩有望持续增长。此外，公司积极推进品类扩张，转型综合性特种纸企业。横向拓展品类一方面有望强化规模效应，增强公司对上游原料的议价力；另一方面有助于拓宽需求来源，使公司可以更好的应对需求端行业周期下行带来的风险。 估值 考虑利润修复+产能释放，公司业绩有望实现高增速，维持原有盈利预测，预计公司2023-2025年收入分别为38.9、48.1、56.6亿元，归母净利分别为5.6、6.5、7.8亿元；EPS分别为1.69、1.95、2.34元，市盈率分别为12.1、10.5、8.7倍。维持公司买入评级。 评级面临的主要风险 原材料价格短期大幅波动、国际贸易环境变化、业务开拓风险、产能建设不及预期。

     华旺科技(605377) 业绩简评 10月29日公司发布三季报，23Q1-3实现营收29.84亿元，同比+19.86%；实现归母净利润3.97亿元，同比+20.02%；其中3Q23实现营收11.23亿元，同比+27.18%；实现归母净利润1.61亿元，同比+55.33%。 经营分析 新产能爬坡顺利，海外加速开拓，装饰原纸挺价表现优异。6月伴随公司8万吨新产能投放，海外加快欧洲地区高端装饰纸开拓，销量环比稳步提升，预计3Q外销增速超过70%，内销保持双位数增长，1Q/2Q/3Q营收同比+20.9%/+11.4%/+27.2%。 原料成本下行+产品高端化推进，吨盈利弹性修复显著。3Q木浆/钛白粉均价4650/15715元/吨，同比30%/-8%，环比+10%/持平。受原料备库影响，3Q成本下行带动盈利弹性兑现，公司加快推出高端产品系列。2Q/3Q毛利率18.8%/20.6%（同比-1/+5pct）,6月起浆价底部反弹但整体格局仍供大于求，11月阔叶浆明星现货报涨50美元/吨至630美元/吨（较5月低点+155美金），行业中小产能成本稳步上行；钛白粉方面，需求回暖价格略有提振，但考虑到新增产能投放较多预计价格上行空间有限，基于较优的竞争格局，看好后续提价能力及盈利能力的保持，3Q公司报表端存货7.3亿元（环比2Q+7.8%）。 3Q销售/管理&研发/财务费用率0.68%/4.67%/-0.41%，同比+0.27/+1.42/+0.97pct；3Q净利率14.30%，同比+2.62pct，环比+0.77pct。 中高端装饰原纸行业领军者，出海打开成长天花板，品类扩张打造长期成长曲线。装饰原纸8万吨新产线已于23Q2前投产，24年底预计新增投产8万吨装饰原纸产线，2025年末装饰原纸产能预计达到43万吨，此外公司布局40万吨其他特种纸产能，包括高品质食品、医疗用纸等细分特种纸差异化产品，预计2025年投产15万吨其他纸种，打开成长天花板。 盈利预测、估值与评级 考虑到公司作为装饰原纸龙头海内外成长路径清晰，成本管控能力优秀，长期角度新品开拓突破成长天花板，预计23-25年公司归母净利分别为5.8、6.6、8.3亿元，当前股价对应PE分别为12、11、9倍，维持“买入”评级。 风险提示 新品类市场开拓不及预期，产能拓张不及预期，下游需求弱复苏，成本大幅波动

     华旺科技(605377) 华旺科技是国内装饰原纸行业龙头，上市以来产能稳步扩张，市占率持续提升，带动业绩稳健增长。公司工艺领先，吨成本具备比较优势。考虑公司持续推进产能建设，转型综合性特种纸企业，首次覆盖给予买入评级。 支撑评级的要点 经营稳步向好的装饰原纸龙头。华旺科技是国内中高端装饰原纸行业龙头企业，2022年市占率约21.5%。上市以来公司产能持续扩张，盈利能力稳步提高，毛利率维持在行业较高水平的同时，不断改善费用率，促使净利率、ROE稳步提升。 原材料约占成本80%，且对外依存度较高，但下游板材企业对直接影响产品外观的纸张价格不敏感，中高端产品竞争力强，产业链成本转嫁能力强。 市占率随产能释放稳步提升。2020年以来，华旺科技、夏王纸业产销增速高于行业增速，市占率稳步提升，双龙头格局强化。 工艺领先，吨成本具备比较优势。工艺方面，装饰原纸生产流程长、环节多，生产细节的参数调控对产品品质有直接影响，公司坚持技术创新，实用新型专利数量行业领先。吨成本方面，龙头企业采购优势显著，2020年以来公司产品吨成本比较优势持续扩大。 横向拓展品类，转型综合性特种纸企业。装饰原纸产能扩张之外，公司积极拓展产品品类，布局医疗包装纸、食品包装纸、电力电缆纸、三防热敏纸等产品线，规划新产线的环境影响评价已于2023年7月25日通过马鞍山市生态环境局批复。横向拓展品类一方面有望强化规模效应，增强公司对上游原料的议价力；另一方面有助于拓宽需求来源，使公司可以更好的应对需求端行业周期下行带来的风险。 估值 考虑23H1浆价下行，利润有望逐步修复，产能扩张下公司订单承接能力增强，预计公司2023-2025年收入分别为38.9、48.1、56.6亿元，归母净利分别为5.6、6.5、7.8亿元；EPS分别为1.69、1.95、2.34元；对应PE分别为12.9、11.2、9.3倍。首次覆盖，给予买入评级。 评级面临的主要风险 原材料价格短期大幅波动、国际贸易环境变化、业务开拓风险、产能建设不及预期。

     华旺科技(605377) 公司深耕中高端装饰原纸，为客户提供高性能装饰原纸一站式解决方案，践行智造+服务经营模式，深度协同客户需求，建立快速响应机制，实现“定制化生产”，中高端市场占有率稳步提升。 1、国际市场竞争力增强显著；我们认为，国内装饰原纸中高端市场扩容；海外加速拓展，打开成长空间。 一方面、有别于低端传统装饰原纸，中高端装饰原纸产品在耐晒、耐磨、稳定性和印刷性能等方面具有良好表现，更有效满足下游浸渍装饰纸与人造板制造业对匀度、遮盖力、纸张强度等高性能要求。 目前头部企业产能集中度持续提升，市场对装饰原纸品质要求提高，高端装饰原纸需求将会扩大，装饰原纸中高端趋势日趋显著；细分赛道或存在中高端逐步替换中低端的产业趋势。 另一方面、海外厂商缺乏技术革新和投放新产能的动力，产品竞争力持续下降。中国装饰原纸高端化趋势符合外国消费需求，叠加海外产能缺乏，产品加速出海。中国厂商通过引进国外先进技术和管理经验，逐步实现从学习到超越，在产品核心指标上达到更高水平。凭借优质产品，中国厂商加速抢占海外市场，新兴东南亚市场随着国民生活水平逐步提高，住房改善需求和装饰装修需求持续扩大，为我国装饰原纸行业提供了更为广阔的发展空间。 2023年1-6月公司国外销售收入3.87亿元，同比增长72.04%，未来公司会继续深耕海外市场，进一步提升国际市场份额。我们认为近几年我国优质制造不乏国产替代打开空间，华旺在品牌、品质与国际竞争力增强显著，潜力可期。 2、市场担心扩产带来吨净利下滑及毛利周期波动；我们认为，吨利及毛利周期本质还是供需格局，历史数据验证需求及盈利刚性。 2022年公司IPO募投项目的第二条生产线顺利投产，全年装饰原纸生产量24.3wt同增17%，销售量22.7wt同增12%，全年归母4.7亿同增4%，期间面临原材料成本居高不下，国际运输不畅等困难，依旧保持规模及利润双增长。进入2023年，我们认为整体压力或有所缓解，盈利有望迎来增长。 23H1公司马鞍山“年产18万吨特种纸生产线扩建项目（一期）”已顺利投产，23Q2收入同增11%，归母同增12%。在持续扩产下实现优质韧性增长，我们认为与公司规模、产品及技术优势密不可分，扩产并未带来价格剪刀差缩小，反而充分受益浆价下行贝塔（根据国家海关数据，纸浆价格从2023年1-2月811美元/吨下跌至6月628美元/吨，到6月纸浆价格已经处于两年来低位）。 3、多元化产品满足市场需求；我们认为，公司通过多年投入和积累，形成较高技术水平和成熟的工艺体系，巩固公司市场地位。 装饰原纸作为特种纸细分行业，对生产工艺、设备都有比较高的要求，公司装饰原纸产线技术控制节点达5000余个，通过精准系统参数设定、多环节品控跟踪，确保原纸各项指标性能的稳定。公司产线生产模块多为根据技术指标要求定制，具有不可复制性，技术壁垒较高。 同时，公司拥有多品种多型号中高端装饰原纸生产能力，可为客户提供高性能装饰原纸“一站式”整体解决方案，快速协同客户需求，满足市场对产品的多元化和个性化需求；并且可以针对客户的要求在较短时间内完成新产品的开发、生产和交付。 维持盈利预测，维持“买入”评级 公司是国内高档装饰原纸研发、生产的领军企业。公司现有杭州和马鞍山两大生产基地，拥有多条全球领先装饰原纸生产线，有能力生产各类装饰原纸品种500余个。作为国内装饰原纸行业龙头企业之一，公司已成功跻身全球高端装饰原纸行业前列，公司产品在耐晒、稳定性和印刷性能方面具有良好的表现性能，在中高端市场具有强大的消费引导力和市场领导力。我们预计公司23-25年EPS分别为1.73元、1.97元、2.37元，PE分别为13X、11X、9X。 风险提示：市场需求波动风险；原材料价格波动风险；市场竞争加剧风险；汇率波动风险；政策变动风险；测算风险等。

     华旺科技(605377) 事件:华旺科技发布2023年半年报。23H1公司实现营业收入18.61亿元，同比增长15.84%;归母净利润2.36亿元，同比增长3.91%;扣非后归母净利润2.20亿元，同比增长2.62%。其中，23Q2公司实现营业收入9.47亿元，同比增长11.38%;归母净利润1.28亿元，同比增长12.10%；扣非后归母净利润1.24亿元，同比增长11.08%。 产销两旺助推业绩稳增，外销表现靓丽占比持续增长 23H1公司于22年投产的5万吨装饰原纸产能持续释放，同时，23H1马鞍山“年产18万吨特种纸生产线扩建项目（一期）”顺利投产，实现产销两旺、营收稳增，并且新投产产能有望于23H2贡献增量。分产品看，公司23H1装饰原纸/木浆贸易分别实现营收14.52/3.85亿元，分别同比增长23.05%/-1.73%。23H1公司装饰原纸营收实现稳增，主要得益于新增产能快速释放，同时公司国内订单稳定、海外客户开拓顺利。23H1公司木浆贸易营收略有下滑，主要系浆价快速回落，贸易业务短期承压所致。分区域看，23H1公司国内/国外分别实现营收14.74/3.87亿元，同比分别增长6.68%/72.04%，公司凭借产品竞争力突出、供应稳定，加速开拓欧洲市场，海外市场增长亮眼，23H1外销占比同比增长6.8pct至20.82%。 23Q2盈利环比显著改善，23Q3毛利率有望持续提升 盈利能力方面，23H1公司毛利率为16.48%，同比下降4.10pct。公司23H1毛利率短期承压，主要系前期原材料价格处于高位，因库存周期成本上行所致。其中，23Q2公司毛利率为18.80%，同比下降1.03pct，环比增长4.72pct。伴随低价浆逐步于成本体现，叠加产品价格坚挺，公司23Q2毛利率环比显著回升。根据wind数据，阔叶浆价自5月回落至500美元左右历史低位，较前期高点下降超300美元，并于低位震荡。考虑到发运周期，低价浆有望于23Q3逐步拉低原材料成本。此外，钛白粉供应充足，预计23H2钛白粉价格回升幅度有限。叠加国内外需求稳定对纸价形成支撑，公司23Q3毛利率有望持续回升。期间费用方面，23H1公司期间费用率为2.84%，同比下降1.83pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为0.55%/1.12%/2.50%/-1.32%，同比分别-0.06/+0.05/-0.69/-1.14pct。公司持续进行精细化管理，费用管控优异。综合影响下，公司23H1净利率为12.64%，同比下降1.44pct，其中23Q2净利率为13.53%，同比增长0.10pct。 投资建议：公司为装饰原纸细分领域龙头，技术研发能力出众，成本管控到位，盈利韧性十足。伴随中高端装饰原纸行业格局优化，公司产能稳步扩张、不断拓展多元品类，未来业绩有望持续成长。我们预计华旺科技2023-2025年营业收入为39.95、47.95、58.03亿元，同比增长16.24%、20.03%、21.04%；归母净利润为5.65、6.78、8.20亿元，同比增长20.94%、19.97%、20.95%，对应PE为12.3X、10.2X、8.5X，给予23年16xPE，目标价27.06元，维持买入-A的投资评级。 风险提示：疫情反复、原材料价格大幅波动、产能投放不及预期、品类拓展不及预期、海外贸易环境恶化、行业竞争加剧风险。

     华旺科技(605377) 本篇报告核心探讨以下三个问题： 问题一：装饰原纸中长期需求增量从哪来？国内市场来看，后续增量主要来自于人造板产量的增长、装饰纸渗透率的提升和结构优化。海外市场来看，随着制造能力提升，我国装饰原纸出口量持续增长，其中欧美等高端市场切入难度较高，能否进入欧美市场是对企业能力的重要检验。应用场景来看，HPL 装饰板可应用于室内装饰、家居、橱柜、台面、外墙装饰、车船装饰等众多领域，有望进一步拓宽装饰纸的应用场景。 问题二：装饰原纸的强议价能力从何而来？ 1）装饰原纸价值量占比较低，但对产品外观影响较大，终端客户有动力去使用表现力更强的装饰纸产品打造差异化。 2）行业格局优：原纸环节集中度高，浸渍环节则较为分散，因此原纸企业具有较强议价能力。 为什么看好华旺成长为全球装饰原纸龙头？ 1）海外龙头主要包括明士克、特西诺采、科勒等，华旺目前规模已经超越明士克并逐步缩小与特西诺采和科勒的差距。 2）原纸制造环节中国区位优势明显，华旺成本显著低于明士克。 3）高端赛道工艺要求高，公司已积累丰富海外客户资源，品质及技术得到业内认可 盈利预测：公司具备高议价能力、成本优势及优质海外客户资源，产能持续扩张，逐渐打开欧洲等高端原纸海外市场，有望受益于装饰原纸渗透率提升，市占率进一步提高。我们预计 2023-2025 年公司归母净利润分别为 5.7/6.8/7.6 亿元，对应 PE 12/10/9X。当前估值性价比优势明显，维持“增持”评级。 风险提示：原材料价格波动、产能利用率不及预期、客户拓展不及预期、研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

     华旺科技(605377) 主要观点： 公司发布2023年半年报。23H1营收18.61亿元，同比+15.84%，归母净利润2.36亿元，同比+3.91%。23Q2营收9.47亿元，同比/环比+11.4%/+3.6%，归母净利润1.28亿元，同比/环比+12.1%/19.8%。 装饰原纸量增价稳，外销增长强劲。分业务来看，23H1公司装饰原纸/木浆贸易营收14.52/3.85亿元，同比+23.02%/-1.72%，装饰原纸量增价稳，增长稳健。量：我们预期23Q2公司销量约7万吨，环比小幅提升0.5吨。22Q1投产的5万吨装饰原纸产线产销旺盛，此外23年6月公司8万吨装饰原纸投产，预期下半年进一步贡献增量；价：23Q2预期装饰原纸均价约10540元/吨，环比下滑约160元，产品售价仍具备韧性。分地区来看，23H1公司内销/外销分别14.74/3.87亿元，同比分别+6.68%/+72.04%，外销占比提升6.8pct至20.82%。 期待H2盈利弹性。价格Q3支撑力度更强，伴随新产能释放，期待H2盈利弹性。23H1毛利率/净利率16.5%/12.6%，同比-4.1/-1.4pct。其中23Q2毛利率18.8%，同比/环比-1.0/+4.7pct，净利率13.5%，同比/环比+0.1/+1.8pct。随高价浆耗用完毕、同时钛白粉23H1均价同比下降21.4%，成本压力持续释放，盈利逐季向上。下半年随新产能爬坡+低价浆使用，将迎接更大盈利弹性。费用方面，23Q2公司期间费用率为4.18%，同比-1.04pct，费用管控良好，其中销售/管理/研发/财务费率0.68%/1.1%/3.1%/-0.7%，同比-0.02/-0.13/-0.38/-0.51pct。23H1经营活动净现金流同比-78.4%，我们判断系公司适当增加低价原材料储备。 多元成长路径清晰。公司23年6月8万吨装饰原纸投产后，公司当前装饰原纸产能35万吨，处于行业第一梯队，24Q4预期还将新增一条8万吨装饰原纸，届时装饰原纸产能将达43万吨。此外，公司还规划40万吨特种纸产能，包含格拉辛、食品及医疗用纸等，预计首批产能于24年末投产，2025年迎接新一轮成长周期。预计2023E-2025E归母净利润分别5.74/6.86/7.93亿元，同比+22.7%/19.6%/15.7%，对应PE分别11.9X/9.9X/8.6X，维持买入评级。 风险提示原材料大幅上行、产能投放不及预期、市场竞争加剧等。

     华旺科技(605377) 收入利润提升，盈利能力稳定 公司发布 23 年半年报，上半年实现收入 18.6 亿元，同比+16%，其中 Q1/Q2分别实现 9.1/9.5 亿元，同比分别+21%/+11%，上半年实现归母净利润 2.4亿元，同比+4%， 净利率 12.6%，同比-1.4pct， 其中 Q1/Q2 分别实现 1.1/1.3亿元，同比分别-4.4%/+12%。 行业增速较快，下游需求旺盛 装饰原纸行业国内头部企业产能集中度持续提升， 随着个性化装修、全屋定制兴起，新兴应用领域不断拓宽，高端装饰原纸需求将进一步扩大。 同时海外市场中，南亚、东亚地区住房改善需求和装饰装修需求将持续扩大，欧洲地区国内高端品牌竞争力不断提高。 公司在中高端市场占有率稳步提升。 得益于优质产能扩张及高端装饰原纸需求坚挺， 23H1 装饰原纸实现营收 14.52 亿，同增 23%，营收占比 78%。 产能逐步提升，新项目顺利投产 得益于较大的生产规模， 公司在采购和销售环节的议价能力、 盈利水平、抵御风险的能力得到提升。 公司拥有装饰原纸产线 8 条，可为客户提供 400余种定制化产品。 IPO 募投新增产能、马鞍山 12 万吨装饰原纸产能投产后，马鞍山年产 18 万吨特种纸项目（一期）已顺利投产，公司规模化优势进一步提升。 毛利率费用率稳定，盈利能力整体趋稳 公司提升内部管控，强化降本增效， 23H1 产品毛利率较为稳定，得益于定制化产品占比高、客户粘性强，公司产品价格保持坚挺， 23Q1/Q2 毛利率14.08%/18.8%，分别-7.3pct/-1.0pct。 各项费用率控制有效， 23H1 销售/管理/研发/财务费用率分别为 0.6%/1.1%/2.5%/-1.3%，费用率基本持平，财务费用率系银行利息收入大幅增加，以及汇兑损益有所减少所致。 公司 23H1净利率 12.6%，同比-1.4pct， 盈利能力整体趋稳。 出口业绩增速靓丽，海外市场进一步打开 出口方面， 23H1 国内/国外收入 14.7/3.9 亿，分别同增 6.7%/72%，出口需求持续靓丽，国内高端装饰原纸打开发展空间。 盈利预测与评级： 伴随产能逐步释放，产品矩阵不断丰富，成长空间打开，叠加成本端原材料价格逐步回落，利润端弹性有望释放，我们预计公司23-25 年归母净利 5.7/6.6/7.9 亿，对应 PE12x/10x/9x。 风险提示： 市场需求波动， 原材料价格波动， 市场竞争加剧， 汇率波动，政策变动风险等

     华旺科技(605377) 事件：公司发布2023年半年度报告。报告期内，公司实现营收18.61亿元，同比增长15.84%；归母净利润2.36亿元，同比增长3.91%；基本每股收益0.72元/股。其中，公司第二季度单季实现营收9.47亿元，同比增长11.38%；归母净利润1.28亿元，同比增长12.1%。 盈利能力同比下滑，Q2环比实现明显修复。毛利率方面，报告期内，公司综合毛利率为16.48%，同比下降4.1pct。其中，23Q2单季毛利率为18.8%，同比下降1.03pct，环比提升4.72pct。费用率方面，2023年上半年，公司期间费用率为2.84%，同比下降1.83pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为0.55%/1.12%/2.5%/-1.32%，分别同比-0.06pct/+0.05pct/-0.69pct/-1.14pct。净利率方面，报告期内，公司净利率为12.64%，同比下降1.44pct；23Q2单季净利率为13.53%，同比提升0.1pct，环比提升1.81pct。 产能扩张持续推进，外销业务表现亮眼。截止报告期末，公司拥有8条全球先进的装饰原纸生产线，可定制化生产品种达400余种，且马鞍山“年产18万吨特种纸生产线扩建项目（一期）”已顺利投产。报告期内，公司装饰原纸/木浆贸易分别实现营收14.52/3.85亿元，同比分别变动+23%/-2%；内销/外销分别实现营收14.74/3.87亿元，同比分别增长7%/72%。 浆价成本大幅缓解，低价浆应用释放盈利弹性。截至2023年8月25日，中国阔叶浆、针叶浆及化机浆价格分别为4,615、5,528、4,000元/吨，分别较此前高点下降32.65%、27.47%、26.55%。浆价大幅下行缓解成本压力，预计公司将于Q3逐步应用低价浆原材料，盈利能力料将实现大幅改善。 投资建议：公司深耕中高端装饰原纸领域，产能布局持续强化规模优势，有望充分受益于浆价下行带来的盈利弹性，看好公司长期成长，预计公司2023/24/25年能够实现基本每股收益1.73/2.05/2.55元/股，对应PE为12X/10X/8X，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：经济增长不及预期的风险；市场竞争加剧的风险。

     华旺科技(605377) 事件：华旺科技发布半年报，2023年上半年实现营业收入18.61亿元，同比增长15.84%，实现归母净利润2.36亿元，同比增长3.91%，扣非归母净利润2.20亿元，同比增长2.62%。公司单Q2实现营业收入9.47亿元，同比增长11.38%，实现归母净利润1.28亿元，同比增长12.09%，扣非归母净利润1.24亿元，同比增长11.08%。 点评： 上半年内销稳健、外销高增，马鞍山顺利投产有望拉动全年增长。公司2023年上半年实现营业收入18.61亿元，同比增长15.84%，单Q2实现营业收入9.47亿元，同比增长11.38%。上半年公司面对复杂的国内外政治经济形势，始终贯彻“理性发展，稳中求进”的发展理念，较好地完成了上半年的生产经营计划。分业务看，上半年公司装饰原纸、木浆贸易分别实现收入14.52亿元、3.85亿元，分别同比+22.92%、-1.72%。分地区看，上半年公司境内、境外分别实现收入14.74亿元、3.87亿元，分别同比+6.68%、+72.04%。公司上半年马鞍山“年产18万吨特种纸生产线扩建项目（一期）”已顺利投产，新增产能拉动营收增长。 毛利率环比改善、同比下降，降本增效驱动Q2净利恢复正增长。1）毛利率方面，公司上半年实现毛利率16.48%，同比-4.1pct；单Q2实现毛利率18.8%，同比-1.03pct，环比+4.72pct。2）期间费用方面，公司上半年销售、管理、研发、财务费用率分别为0.55%、1.12%、2.50%、-1.32%，分别同比变化-0.06pct、+0.05pct、-0.69pct、-1.14pct。其中财务费用率下降较大，主要为公司银行利息收入大幅增加、汇兑损益有所减少所致。3）净利润方面，公司上半年实现归母净利润2.36亿元，同比增长3.91%，净利率为12.68%，同比-1.46pct；单Q2归母净利润1.28亿元，同比增长12.09%，净利率为13.56%，同比+0.09pct。4）运营方面，公司上半年实现经营现金流为0.87亿元，同比下降78%，主要由于公司购买商品、接受劳务支付的现金增加；投资活动现金流1.68亿元，主要是理财产品净赎回增加；筹资活动现金流0.84亿元，同比-88%，主要为上期公司收到非公开发行股票募集资金。 盈利预测：作为中高端装饰原纸领军企业，公司所处细分行业格局向好、技术壁垒较为显著，产业链地位优。未来随着产能建设项目逐步投产，进一步丰富产品矩阵，有望带动收入规模再上台阶。海外市场加快开拓，内销多领域延展，仍有较大拓展空间。我们预计公司2023~2025年归母净利分别为5.64亿元、6.74亿元、8.02亿元，同比分别增长20.8%、19.5%、19.0%。目前股价对应2023年PE为11x，维持“买入”评级。 风险因素：市场竞争加剧风险，原材料价格波动风险

     华旺科技(605377) 业绩简评 8月27日公司发布半年报，23H1实现营收18.61亿元，同比+15.84%，归母净利2.36亿元，同比+3.91%。23Q2实现营收9.47亿元，同比+11.38%，归母净利1.28亿元，同比/环比+12.10%/+19.5%，扣非归母净利1.24亿元，同比/环比+11.08%/+27.9%。 经营分析 国内接单饱满+开拓顺利，装饰原纸挺价表现优异。1）分品类来看，23H1装饰原纸/木浆贸易营收14.5/3.9亿元（同比+23.1%/-1.7%）,装饰原纸挺价较优，3月起木浆价格大幅下滑导致短期H1贸易业务有所亏损。2）从内外销角度，23H1内销/外销营收14.74/3.87亿元（同比+6.7%/+72%）。4月以来公司接单饱和、加快海外市场开拓，欧洲市场高端产品占比提升。23H1毛利率16.48%(-4.1pct)，23Q2毛利率18.80%(同比/环比-1/+4.7pct)。2Q起低价浆逐渐计入报表成本，2Q阔叶浆/钛白粉价格4170元/15765吨（环比-1570/+600元/吨）。 23H1净利率12.64%（-1.44pct），23Q2净利率13.53%（+0.10pct），23H1销售/管理/财务费用率同比-0.06/-0.64/-1.14pct，23Q2销售/管理/财务费用率同比-0.02/-0.51/-0.51pct。 新产能投放贡献增量，3Q起吨盈利弹性加速释放。销量：6月伴随8万吨新产能投放，国内地产需求修复、海外加快欧洲地区开拓，销量环比稳步提升。成本端：当前阔叶浆/钛白粉价格4500/15460元/吨（较2Q末+330/-300元/吨）。欧洲港口累库+全球弱需求预期，木浆价格企稳短期预计低位震荡；钛白粉方面，需求回暖价格略有提振，但考虑到新增产能投放较多预计价格上行空间有限，3Q起用浆成本大幅下行，成本带动盈利弹性兑现可期。 中高端装饰原纸行业领军者，出海打开成长天花板，品类扩张打造长期成长曲线。装饰原纸8万吨新产线已于23Q2前投产，24年底预计新增投产8万吨装饰原纸产线，2025年末装饰原纸产能预计达到43万吨，布局40万吨其他特种纸产能，包括高品质食品、医疗用纸等细分特种纸差异化产品，预计2025年投产15万吨格拉辛纸。 盈利预测、估值与评级 考虑到公司作为装饰原纸龙头海内外成长路径清晰，成本管控能力优秀，新品开拓突破成长天花板，预计23-25年公司归母净利分别为6.1、6.9、8.7亿元，当前股价对应PE分别为11、9、7倍，维持“买入”评级。 风险提示 新品类市场开拓不及预期，产能拓张不及预期，下游需求弱复苏，成本大幅波动