华旺科技(605377) 事件 7月17日，中国林产工业协会发布通报称，欧委会下调涉及装饰原纸反倾销企业终裁的税率，华旺科技的反倾销税率由34.9%下调至26.4%。 经营分析 欧盟反倾销关税影响较小，海外市场空间广阔。2024年，公司在欧盟地区装饰原纸销量占比不到5%，且公司积极与客户沟通达成协议，通过置换销售区域和开发新客户来转移大部分订单，反倾销税实际影响较小。公司着力开拓海外市场，海外营收占比由2021年的12%提升至2024年的21%。且公司海外毛利率较国内高10.0pct左右，预计主因海外市场竞争格局更优，公司产品报价更高。公司海外客户以欧洲和东南亚等地中高端知名厂商为主，凭借优异的产品性能和交付及时等优势培育良好的客户粘性。预计随着公司海外营收占比的进一步提升，有望显著抬升公司的利润率。保持高产量增速与产销率，浆价企稳助力吨纸盈利改善。2024年公司装饰原纸产量为33.19万吨，2020-2024年CAGR为27.03%，平均产销率为96.84%。24年以来浆价持续下行，拖累公司装饰原纸吨毛利下滑明显。目前国内外浆厂供给过剩对浆价的冲击已逐步显现，浆价有望企稳回升，25H2在需求回暖的刺激下有望迎来温和修复，公司吨纸盈利有望持续改善。 稳健经营穿越周期，高分红凸显长期投资价值。公司深耕装饰原纸领域，生产经营兼具规模化与精细化优势，实现较强的产业链议价能力和客户粘性。凭借优异的成本管控与运营能力，公司多年来实现业绩的平稳增长。2019-2024年，公司营收和归母净利润CAGR分别为17.90%和22.36%。且公司经历23年之前的产能快速扩张期后，目前在建产能已较少，24年资本开支较23年同比-36.51%至2.33亿元，为公司实现高分红奠定良好业绩基础。2023与2024年，公司的股利支付率分别为64.39%和86.08%，对应的股息率分别为5.76%和6.52%，分红水平显著提升。 盈利预测、估值与评级 预计25-27年公司营业收入40.34/43.62/47.82亿元，同比+7.06%/+8.13%/+9.62%，归母净利润4.26/4.81/5.44亿元，同比-9.12%/+12.96%/+13.07%。我们预计公司25-27年EPS为0.77/0.87/0.98元，当前股价对应PE分别为16/14/12倍，维持“买入”评级。 风险提示 市场竞争加剧；海外市场拓展不及预期；新投放产能利用率不足。

     华旺科技(605377) 公司发布2024年报及2025年一季报 25Q1公司实现收入8.5亿元，同比-10.9%；归母净利润0.8亿元，同比-45.1%；扣非归母净利润0.8亿元，同比-46.7%；毛利率13.7%，同比-6.5pct，归母净利率9.5%，同比-5.9pct； 2024公司实现收入37.7亿元，同比-5.2%；归母净利润4.7亿元，同比-17.2%；扣非归母净利润4.3亿元，同比-17.7%；毛利率15.8%，同比-3.3pct，归母净利率12.4%，同比-1.8pct； 24年公司聚焦主业抓发展，积极应对挑战，不断加强经营管理，着力提高质量和效益；短期业绩承压我们预计系行业经营环境疲软、竞争情况严峻；后续伴随成本端木浆价格下降、价格企稳，我们预计盈利有望环比改善。 24年公司现金分红总额4亿元，分红比例86%，高分红持续回馈投资者。优质产能稳步有序扩张，市场份额持续提升 分产品，24年装饰原纸收入28.95亿元，同比-6.8%，销量32.01万吨，同比+4.9%，均价9044元/吨，同比-11.2%，毛利率18.95%，同比-4.45pct；24年木浆贸易收入8.31亿元，同比+0.81%，毛利率4.76%，同比+1.27pct。公司坚持中高端装饰原纸定位，依托成本控制、客户资源以及产品品质方面的显著优势，在面对不利的市场环境时展现出了良好的经营韧性。此外，公司“年产8万吨装饰原纸生产线”顺利投产，产能持续增长，市场份额持续有效提升，进一步巩固了公司在行业中的领先地位。 24年现金流表现靓丽，营运能力稳健 24年公司加强了对应收账款和存货的精细化管理，有效提升了资金的使用效率。24年经营活动现金流量净额实现5.16亿元，同比增长17.66%，维持了健康的现金流水平，同时也为应对未来可能出现的挑战和风险提供了强有力的财务保障。 调整盈利预测，维持“买入”评级 根据25Q1业绩情况，考虑当前经营环境仍面临压力，我们预计25-27年公司归母净利润分别为4.0/4.4/5.0亿元（25-26年前值分别为6.1/7.3亿），对应PE分别为13X/12X/10X。 风险提示：原材料价格波动风险；汇率波动风险；产能扩张滞后风险；下游需求恢复不及预期风险等

     华旺科技(605377) 投资要点 业绩摘要：公司发布2024年年报及2025年一季报。2024年公司实现营收37.7亿元，同比-5.2%；实现归母净利润4.7亿元，同比-17.2%；实现扣非净利润4.3亿元，同比-17.7%。单季度来看，24Q4公司实现营收9.2亿元，同比-7.5％；实现归母净利润6033.6万元，同比-64.3%；实现扣非净利润6020.9万元，同比-59.5%。2025Q1实现营收8.5亿元，同比-10.9%；实现归母净利润8068.8万元，同比-45.1%；实现扣非净利润7735.1万元，同比-46.7%。我们判断主要系终端需求偏弱叠加装饰原纸行业新增产能释放，行业盈利阶段性筑底。 盈利能力韧性较强，高分红重视股东回报。2024年整体毛利率为15.8%，同比-3.3pp，分产品看，装饰原纸/木浆贸易毛利率分别为18.9%/4.8%，同比-4.5pp/+1.3pp。费用率方面，24年总费用率为4.6%，同比+0.9pp，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为0.7%/1.5%/-0.5%/2.8%，同比+0.1pp/+0.2pp/+0.8pp/-0.2pp，财务费用率增长主要系公司银行利息收入减少。2025Q1毛利率为13.7%，同比-6.5pp；总费用率为3.7%，同比-0.3pp；净利率为9.5%，同比-5.9pp。公司受行业产能释放影响盈利能力暂时承压，但利润率表现显著优于同业可比公司，彰显龙头韧性。24年度公司拟每股派发现金红利0.45元（含税），股利分配率为86.08%，同时每10股转增2股，重视股东回报。 产销量稳步增长，产品品质突出。从品类看，2024年装饰原纸/木浆贸易实现营收29.0/8.3亿元，同比-6.8%/+0.8%，量价拆分来看，24年装饰原纸销量达到32.0万吨，同比+4.9%；单价为9044.1（元/吨），同比-11.2%。产量来看，24年公司“年产8万吨装饰原纸生产线”顺利投产，全年装饰原纸产量达到33.2万吨，同比+7.0%。公司深耕中高端装饰原纸系列，拥有多条国际先进的装饰原纸生产线，合作优质供应商，成本优势和产品品质突出。 静待内需边际改善，有序拓展海外市场。分地区来看，国内销售/国外销售分别实现营收29.4/7.9亿元，同比-7.0%/+1.0%。国内方面，25年内需有望受益于家居国补政策催化，装饰原纸需求边际改善，伴随行业新增产能放缓，供需格局有望边际好转。海外方面，东南亚、中东、非洲等新兴市场的基础设施和房地产建设活跃，对装饰原纸的需求快速增长，公司凭借产品及成本领先优势，持续进军海外市场。 盈利预测与投资建议。预计2025-2027年EPS分别为1.05元、1.16元、1.29元，对应PE分别为10倍、10倍、9倍。考虑到公司产品力突出、市场占有率较高、内需受益于国补政策拉动，装饰原纸需求有望边际改善，建议持续关注。 风险提示：主要原材料价格大幅波动的风险；行业价格竞争加剧的风险；新产能投产进展不及预期的风险；国际贸易摩擦的风险。

     华旺科技(605377) 事件：公司发布2024年报&2025一季报。2024年公司实现收入37.68亿元（同比-5.2%），归母净利润4.69亿元（同比-17.2%），扣非归母净利润4.34亿元（同比-17.7%）；单Q4收入9.17亿元（同比-7.5%），归母净利润0.60亿元（同比-64.4%），扣非归母净利润0.60亿元（同比-59.6%）。25Q1公司实现收入8.48亿元（同比-10.9%），归母净利润0.81亿元（同比-45.1%），扣非归母净利润0.77亿元（同比-46.7%）。我们预计Q1收入承压主要系木浆贸易短期波动，盈利能力受益于纸价触底、成本修复，已步入改善通道。 纸价回暖，吨盈利持续向上。根据我们测算，受益于新增产能投放，公司25Q1产销景气，春节假期扰动下销量仍环比小幅提升。盈利方面，我们预计整体均价Q1保持稳定，叠加低价浆入库改善成本，Q1吨盈利预计环比提升约100元/吨至900~1000元/吨区间。展望未来，Q2均价有望攀升、成本维持低位，吨盈利预计环比持续修复。 新增产能释放，分红比例提升。2024年公司产量/销量分别为33.19/32.01万吨（同比分别+7.0%/+4.9%），期间成功投产8万吨装饰原纸生产线，贡献长期增长动能。目前公司仍有30万吨特纸产能有待释放，未来有望切入食品、医疗、工业等特种用纸，成长路径清晰。此外，2024年公司现金分红4.04亿元，分红率高达86%（23年为64%），与股东共享增长红利。 盈利能力稳步修复，费用管控优异。2025Q1公司毛利率13.7%（同比-6.5pct，环比+2.4pct），归母净利率9.5%（同比-5.9pct，环比+2.9pct）。费用端方面，Q1期间费用率为3.7%（同比-0.3pct），其中销售/研发/管理/财务费用率分别为0.7%/2.6%/1.3%/-0.9%（同比分别+0.3pct/-0.3pct/+0.3pct/-0.6pct）。 现金流短暂承压，营运能力优异。2025Q1公司经营性现金流为-3.62亿元（同比-1.54亿元），承压主要系公司支付经营性银行保证金和经营性质押定期存款增加。截至2025Q1末公司存货周转天数91.79天（同比-20.16天）、应收账款周转天数56.31天（同比+7.04天）、应付账款周转天数71.39天（同比-8.37天）。 盈利预测：我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为4.2、5.0、5.8亿元，对应PE估值分别为12.2X、10.2X、8.8X。 风险提示：原材料波动超预期，需求复苏不及预期，竞争加剧。