佳禾食品(605300) 本报告导读： 公司主动优化产品结构，因此三季度营收有所下滑，不过利润率水平季度稳住。后续继续关注2C业务和咖啡业务情况，维持“中性”评级。 投资要点： 维持中性评级。我们下修2025-2027年EPS预测分别为0.10/0.37/0.50元，结合可比公司估值情况，给予公司30倍的PE（2026E），目标价为11.10元/股，维持“中性”评级。 前三季度营收增长平稳，单三季度盈利企稳。公司披露2025年三季报。25年前三季度公司营收同比增长5.27%，毛利率同比-4.26pct至12.56%，此外期间费用率同比+0.38pct（其中销售费率+0.46pct，管理费率-0.54pct），此外所得税率-15.02pct，最终归母净利润同比下滑68.54%(对应归母净利率-3.45pct至1.47%)。单三季度来看，公司营收同比下滑3.87%（较上半年表现转负），毛利率同比-2.10pct，期间费用同比-0.68pct（其中销售费率-0.35pct，管理费率-0.28pct），此外所得税率-9.28pct，最终归母净利润同比增长2.70%（对应归母净利率+0.15pct至2.33%）。 咖啡继续保持高成长，主动优化产品结构导致季度收入增长转负。单三季度分产品结构来看，植脂末同比下滑2.60%，但是下滑幅度较上半年继续收敛，此外咖啡和植物基保持较高增长——咖啡同比增长56.67%，植物基同比增长62.51%。此外糖浆同比下滑54.27%导致整体单三季度营收有所下滑。我们判断主要系公司主动优化产品结构所致。 2C实现突破。公司坚持“toB toC兼顾，双轮驱动发展”策略，25H1公司C端业务营业收入5,756.58万元（YOY132.77%）。25H1公司C端品牌金猫、非常麦、卡丽玛通过“线上+线下”相结合的立体化品牌传播策略，取得了显著的效果。公司C端消费市场不断扩张，一方面在电商上资源重点投放在抖音、拼多多、京东、天猫四大渠道。另一方面公司以零食渠道、KA、CVS、O2O渠道为线下核心渠道。截至目前，零售渠道覆盖客户已超过300家，覆盖网点数近6万家。后续期待公司2C业务进一步实现突破。 风险提示。（1）食品安全风险，（2）需求不及预期，（3）成本波动

     佳禾食品(605300) 事件 2025年1月17日，佳禾食品发布2024年业绩预告。 投资要点 加大费投力度，盈利能力承压 根据预告，2024年公司归母净利润预计为0.85-1.20亿元，同减67.22%-53.64%；扣非归母净利润预计为0.70-1.05亿元，同减68.73%-53.31%，业绩承压明显，整体符合预期。2024Q4归母净利润预计为0.02-0.37亿元，同减96.44%-28.79%；扣非归母净利润预计为-0.03~0.32亿元，去年同期为0.46亿元。Q4延续全年趋势，收入端受连锁客户及整体环境影响，成本端植脂末与咖啡成本同比提升，费用端持续加大费用投放以培育C端消费者，盈利能力下降。 销售架构改革，着力修炼内功 2024年公司主业承压主要受连锁茶饮客户与整体环境影响，咖啡业务预计保持增长。经济调整期公司专注做好内部改革调整，引入职业经理人，将经销与直营渠道合理分离，划分战区同时增强销售团队；开拓更多细分方向工业客户，扩大出海客户范围；C端持续加大费用投放以培育品牌。 盈利预测 我们认为公司短期承压主要受下游连锁客户稳定性影响，同时C端产品推广力度较大致盈利能力下降。目前公司引入较多职业管理人进行组织改革，期待渠道放量效果；长期看粉末油脂业务在工业客户的开拓下预计稳增；咖啡业务经过培育期后期待放量；植物基业务增长取决于C端投放力度与效果。根据预告，我们调整公司2024-2026年EPS分别为0.26/0.41/0.49（前值分别为0.30/0.45/0.61）元，当前股价对应PE分别为49/31/25倍，维持“买入”投资评级。 风险提示 食品安全风险；大客户合作终止风险；咖啡不及预期风险；产能利用率提升不及预期风险；C端开拓不及预期风险。