百龙创园(605016) 功能糖领军企业，产能扩张带来高成长。公司成立于2005年，为国内功能性配料头部供应商，主营业务包括益生元、膳食纤维和健康甜味剂三大部分，下游客户分散且多元化，包括食品、饮料、乳制品、保健品等企业。公司为国内首家取得抗性糊精生产许可证以及首家具备阿洛酮糖工业化生产能力的企业，2019-2024年收入/归母净利润CAGR分别为22%/25%。新兴行业发展潜力较大，技术壁垒为主要竞争要素。膳食纤维产业蓬勃发展：2023年全球/中国膳食纤维收入分别为5.14/1.29亿美元（同比+7.8%/+10.5%），预计2030年达到10.0/3.1亿美元，下游健康化需求旺盛，全球产能利用率保持高位，高端品抗性糊精技术壁垒高且格局集中，公司具备定制化生产能力，且多数指标居于行业前列；阿洛酮糖市场潜力较大：阿洛酮糖具备0卡、降血糖血脂等优点，据Global Info Research，2024年全球市场规模约为2亿美元，预计2030年达到5亿美元，25年阿洛酮糖国内审批有望落地，或将为公司打开新增量空间。 产能扩张带来业绩增量，下游需求稳定性较强。后续公司业绩增量或来源于三大方面： ①高毛利产品占比提升，盈利水平持续优化。1）核心品类膳食纤维25年产能放量，高端品抗性糊精占比提升有望改善盈利水平；2）原材料结晶果糖由外购转向自产，阿洛酮糖后续毛利率提升空间较大。 ②产能持续快速扩张，有望收入利润双高增。1）公司长期受产能限制，产销率保持高位运行，24年公司两大项目投产且调试完毕，或将带来产能翻倍；2）泰国生产基地26下半年投产，有望实现玉米/木薯淀粉成本下降15%-20%，国内外产能灵活调节；3）提前储备其他高端品类产能，保证企业长期发展动力。 ③下游客户粘性较高，合作深化有望带来增量。公司产品符合食饮健康化、无糖化大趋势，终端消费需求旺盛，下游客户分散且粘性较大，公司整体议价权较高，后续有望通过深化老客户合作以及拓展新客户带动增长。盈利预测：我们认为，膳食纤维和功能糖市场顺应健康化趋势持续扩容，行业技术壁垒高且竞争格局较优，公司在β上行背景下有望通过两大项目放量实现收入利润较高增长，我们预计24-26年公司营业收入同比+33%/31%/27%至11.5/15.1/19.2亿元，归母净利润同比+30%/33%/30%至2.5/3.3/4.4亿元，对应PE分别为23X/17X/13X。根据相对估值法，我们给予公司25年25X估值，对应目标价为26元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：项目投产不及预期；结构升级不及预期；市场竞争加剧；上游成本波动；阿洛酮糖国内审批风险；食品安全风险；业绩预告仅为初步核算结果，具体数据以公司正式发布的24年年报为准。

     百龙创园(605016) 事件：公司公布2024年业绩快报。2024年，公司实现营收11.52亿元，同比+32.64%；实现归母净利润2.49亿元，同比+29.20%；实现扣非归母净利润2.35亿元，同比+33.64%。其中，24Q4公司实现营收3.31亿元，同比+54.45%；实现归母净利润6677万元，同比+29.25%；实现扣非归母净利润6179万元，同比+46.39%。 点评： Q4收入业绩再创新高，扣非净利润表现优异。公司产能2024年5月投产后持续释放，带来收入端的历史新高。考虑到产能利用率的同步提升，我们推测公司毛利率在Q4同样获得提升。利润端看，公司基本实现我们此前的预期，同时扣非归母净利润增速表现十分优异。根据我们推测，利润端归母净利润增速和扣非归母净利润增速的差异可能来自于 23Q4其他收益过高导致。 经营稳步提升，全年顺利收官。根据公司公告，全年业绩增长一方面来自于境内外客户需求增长导致公司产品销量增长；另一方面来自于2024年5月份公司年产30000吨可溶性膳食纤维项目和年产15000吨结晶糖项目投产，产能释放带动销量和收入增加。 盈利预测与投资评级：预期压制因素解除，把握上升机遇。公司出口业务占比较多，主要出口地之一为美国。因此，近期美国出台对华产品加征10%关税政策后，我们认为短期业绩压制因素已经解除，后续如继续提升关税，对公司利润端也影响很小。公司当前股价对应估值仍处于历史估值区间偏低位置，而基本面表现持续出色，我们建议把握低估机遇。我们预计公司2024-2026年EPS为0.77/1.03/1.38元，分别对应2024-2026年26X/19X/14X PE，维持对公司的“买入”评级。 风险因素：食品安全问题，行业竞争加剧，关税加征超出预期

     百龙创园(605016) 公司立足于功能糖赛道，客户结构优秀，不断完善产品布局、优化产能。肠道健康与减糖需求共同促进行业持续扩容，公司具备多品类规模化生产能力，在抗性糊精等产品方面具备领先优势。中长期来看，公司持续研发拓展新品及海外产能布局有望打开成长空间。首次覆盖，给予买入评级。 支撑评级的要点 功能糖领军企业，近五年收入业绩保持高增长。公司深耕功能糖行业近二十年，不断丰富产品种类，形成益生元、膳食纤维、健康甜味剂、其他淀粉糖（醇）四大系列产品，客户涵盖国内外知名食饮、保健品企业。2019-2023年，公司营业收入由4.21亿元增长至8.68亿元，CAGR为19.83%；公司归母净利润由0.83亿元增长至1.93亿元，CAGR为23.49%。2024Q1-Q3，公司营收同增25.48%至8.20亿元，归母净利润同增29.19%至1.83亿元，维持较高增长。 膳食补充剂市场空间有望扩大，多品种布局充分受益。作为膳食补充剂，益生元及膳食纤维对人体健康的积极意义不断被发掘。在消费者认知强化、食饮产品健康升级及相关政策共同驱动下，益生元及膳食纤维规模有望持续扩张。根据中国食品添加剂和配料协会预计，2026年全球、我国益生元产值将分别达到185.48亿元、38.14亿元，2020-2026年CAGR分别为4.86%、7.80%；根据QYR Research数据，2023年全球、我国膳食纤维行业收入分别为37亿元、9亿元，预计2024-2030年CAGR分别为10.03%、13.22%。公司在多个细分品种内占据领先地位，充分受益膳食补充剂行业扩容。 新型代糖大有可为，公司具备技术领先优势。相比于其他天然甜味剂，阿洛酮糖具有：1）降脂减肥、调控血糖、预防和治疗2型糖尿病及其并发症等生理功能2）稳定性较强且可以发生美拉德反应，可以应用于烘焙等食品领域。根据GlobalMarket Insight机构统计，2023年全球阿洛酮糖市场规模为1.28亿美元，预计至2032年将达到4.40亿美元，期间CAGR为14.60%。当前，美、日、韩等国家均已批准阿洛酮糖作为食品原料使用，我国尚处于审批进程中，公司阿洛酮糖全部为出口产品。未来国内审批通过后，或将带来国内需求释放。公司生物酶转化法制备阿洛酮糖具有技术领先优势，转化率及生产成本控制领先市场。 新产能陆续释放，布局泰国生产基地打开第二增长曲线。2024年5月，公司30000吨膳食纤维及15000万吨结晶糖项目投产，打破产能限制。中长期来看，公司具备持续研发、推出新品能力，并保持每年2-3款新品推出节奏，有望持续打造明星单品。此外，公司布局泰国生产基地，有望享受当地原料成本及关税优势，更好地拓展国际客户并在一定程度上降低潜在贸易摩擦，打造“第二个百龙创园”的增长曲线。 估值 基于公司各产品收入增长及综合盈利能力，预计公司2024-2026年归母净利润为2.50亿元、3.32亿元、4.41亿元，对应市盈率为21.5倍、16.2倍、12.2倍。首次覆盖，给予买入评级。 评级面临的主要风险 项目建设不及预期、贸易政策不确定性、客户开拓不及预期、行业竞争加剧。

     百龙创园(605016) 事件： 公司发布 2024 年三季报， 前三季度公司实现营收 8.20 亿元， 同比+25.48%， 归母净利润 1.83 亿元， 同比+29.19%， 扣非归母净利润 1.73 亿元， 同比+29.60%； 24Q3 实现营收 2.89 亿元， 同比+19.92%， 环比+3.51%，归母净利润 0.63 亿元， 同比+25.46%， 环比-4.53%， 扣非归母净利润 0.62亿元， 同比+27.08%， 环比+2.55%。 甜味剂品类同比快增环比提速， 阿洛酮糖开始放量。 分产品看， 24Q3公司益生元/膳食纤维/健康甜味剂分别实现收入 0.82/1.51/0.45 亿元， 同比+8.95%/+22.52%/+29.89%， 主营收入占比分别为 29.23%/54.14%/16.25%，健康甜味剂增速环比提升显著（Q2 同比-19.03%）， 益生元及膳食纤维增速有一定放缓。 分区域看， 24Q3 公司境内/境外分别实现主营收入 1.03/1.77亿元， 同比-10.11%/+42.55%， 占主营收入 36.87%/63.13%， 境外收入高增贡献主要增量， 推测系阿洛酮糖放量贡献海外收入。 新产线转固折旧小幅扰动盈利能力， 整体表现稳中向好。 24Q3 公司毛利率为 32.52%， 同比/环比分别-1.16/-0.70pct， 毛利率小幅下行推测主要系公司新产能 5 月 29 日投产后折旧增加（公司固定资产从 Q1 末 3.18 亿元上升至 Q3 末 8.99 亿元）。 从成本角度看， 24Q3 公司主要采购原料玉米淀粉/一水葡萄糖/蔗糖/木薯淀粉采购单价分别同比-10.05%/-7.28%/-10.52%/-10.44%， 结晶果糖 Q3 停止采购主因新产能投产后公司已具备自产能力。费用方面， 24Q3 年公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.67/+0.71/-2.02/+0.44pct,环比+0.31/-0.00/-1.28/+0.08pct， 研发费用率变动较大推测系阶段性研发投入波动。 整体来看， 公司 24Q3 实现归母净利率 21.81%， 同比+0.96pct， 环比-1.84pcts； 扣非归母净利率 21.31%， 同比+1.20pcts， 环比-0.20pct， 盈利能力整体稳定， 利润率有望伴随新产线产能利用率爬坡带来的规模效应逐步提振。 发布可转债募资预案， 新添海外产能扩张。 9 月 20 日， 公司发布公告，拟发行可转债募资不超过 7.8 亿元， 用于泰国工厂（新增 1.2 万吨晶体阿洛酮糖、 0.7 万吨液体阿洛酮糖、 2 万吨抗性糊精、 0.6 万吨低聚果糖产能）、美国国际研发中心、 功能糖干燥扩产和综合提升（8 月 29 日公告已披露）共三个项目建设。 其中， 泰国工厂具备原料产地属性及规避潜在贸易摩擦等优势， 而美国研发中心可强化公司全球市场市场前沿技术及发展趋势的把握， 也能与泰国工厂形成良好协同效应， 提升国际客户的研发服务对接能力。 盈利预测与投资建议： 基于三季报业绩， 我们下调此前盈利预测， 预计公司24-26年公司归母净利润为2.57/3.44/4.52亿元（前值为2.78/3.79/4.94亿元）， 同比+33%/+34%/+31%， 对应 24-26 年 EPS 为 0.80/1.07/1.40 元， 对应 PE 为 22x/17x/13x。 维持“买入” 评级。 风险提示： 下游需求不及预期； 产能建设不及预期； 行业竞争加剧风险； 原材料价格波动风险； 汇率风险。

     百龙创园(605016) 主要观点： 事件描述 2024年10月30日，百龙创园发布了2024年三季度报告。公司前三季度实现营业收入8.20亿元，同比增长25.48%；归母净利润1.83亿元，同比增长29.19%；扣非归母净利润1.73亿元，同比增长29.60%。24Q3单季度实现营业收入2.89亿元，同比增长19.92%，环比增长3.51%；归母净利润0.63亿元，同比增长25.46%，环比下降5.29%；扣非归母净利润0.62亿元，同比增长27.08%，环比增长2.55%。 24Q3营收持续增长，新产线折旧费用影响利润 公司24Q3业绩保持增长趋势，单季度毛利率32.52%，与Q2毛利率33.22%基本持平，盈利能力稳定；归母净利润环比略低主要由于公司新产线转固投产带来的折旧费用。营收方面，Q3各板块业绩稳中有升，膳食纤维板块营收1.51亿元，保持对总营收高占比（约54%），作为核心产品稳定支撑公司业绩；健康甜味剂板块受阿洛酮糖放量影响，单季度营收0.45亿元，环比增长28.13%，占比提升至16%，阿洛酮糖市场需求充足，产能放量后业绩提升明显。费用方面，公司管理费用维持与Q2相似的较高水平，同比增长63.87%，系新产线转固投产导致公司折旧费用上升，前三季度公司固定资产由3.30亿元增加至8.99亿元，大幅增长5.69亿元；原材料采购方面，公司主要原材料价格同比基本持平，采购成本提升主要由于产量增加，其中结晶果糖采购金额下降，系年产15000吨结晶糖项目已全面投产，公司可自产自用、有效降低原材料价格波动风险。随着新产能持续放量，公司营收将进一步提升、成本节约效果更加明显，利润有望长期上扬。 阿洛酮糖潜力巨大，未来增长空间清晰可见 阿洛酮糖潜力巨大，5000吨阿洛酮糖项目投产后带来明显业绩增量，未来有望随国内关于D-阿洛酮糖纳入食品原料的审批进度提升及公司泰国工厂建设投产而进一步为公司成长赋能。据9月21日公司发行可转债募集资金使用可行性分析报告，公司拟使用募集资金5.6亿元，建设总投资为9.1亿元的泰国智慧工厂，在现有产品基础上结合客户需求，扩大阿洛酮糖、抗性糊精和低聚果糖产品生产规模，进一步提升健康甜味剂产能，持续推动业绩增长、公司成长。公司海外市场重要性高，前三季度营收中境外收入占比61.03%，同比+5.84PCT。从战略角度来看，泰国工厂出口至美国关税相比国内产品出口关税更低、不受中美贸易摩擦影响，且享有关税及其他税收优惠，可以降低公司的价格压力及市场准入障碍，提升公司产品在国际市场的价格优势及利润空间；另一方面，布局海外生产基地能够帮助公司规避未来潜在的贸易摩擦风险，灵活规划产能应对全球贸易环境变化，提升抗风险能力。 投资建议 我们预计2024-2026年归母净利润分别为2.72、3.56、4.60亿元（前值为2.72、3.57、4.60亿元），同比增速为41.1%、30.9%、29.0%。当前股价对应PE分别为21、16、12倍。维持“增持”评级。 风险提示 （1）项目投产进度不及预期； （2）产品价格大幅波动； （3）装置不可抗力的风险； （4）审批政策变化风险；

     百龙创园(605016) 事件：公司发布2024年三季报。24Q1-3，公司实现营业收入8.20亿元，同比+25.48%；归母净利润1.83亿元，同比+29.19%；实现扣非归母净利润1.73亿元，同比+29.60%。其中，24Q3公司实现营业收入2.89亿元，同比+19.92%；归母净利润6303万元，同比+25.46%；实现扣非归母净利润6160万元，同比+27.08%。 点评： 收入稳步增长，膳食纤维和阿洛酮糖表现亮眼。分产品看，Q3益生元系列、膳食纤维系列、健康甜味剂系列和其他淀粉糖醇分别录得收入8177万元、1.51亿元、4547万元和105万元，同比分别+8.94%、+22.52%、+29.91%和-78.79%。分区域看，Q3公司国内、国外收入分别达1.12亿元和1.77亿元，同比分别-4.0%和+42.6%，国外产品维 持高增。 毛利率略有下滑，归母净利润增速稳定。毛利率端，Q3公司毛利率达32.52%，同比-1.16pct，考虑到产品结构正逐步提升，我们推测系新产能转固后折旧拖累了毛利率。费用端，销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率分别同比-0.66pct、+0.72pct、-2.02pct和+0.44pct。叠加本期所得税偏少带来的优势，Q3公司归母净利润率同比+0.97pct，利润增速快于收入增速。 高管完成增持，公司计划发行可转债。8月16日，公司实控人及部分董事和高管基于对公司未来发展前景的信心和对公司股票长期投资价值的高度认可，同时为了维护广大股东的利益，提升投资者的信心，计划以自有资金、自筹资金增持公司股票共500-1000万元，并于10月11日增持完毕。9月21日，公司公布可转债预案，拟募集不超过7.8亿元用于泰国大健康新食品原料智慧工厂项目、功能糖干燥扩产与综合提升项目和新食品原料应用国际研发中心项目。三个项目的建设有望进一步提升公司在原料端、生产端和销售端的竞争力，为公司的国际化发 展进一步打开空间。 盈利预测与投资评级：新产能如期运营，把握低估机遇。公司新产能已正式运营，我们认为后续公司整体产能利用率有望持续提升。当前公司股价对应估值处于历史估值区间偏低位置，而基本面表现持续出色，我们建议把握低估机遇。我们预计公司2024-2026年EPS为0.78/1.04/1.39元，分别对应2024-2026年23X/17X/13XPE，维持对公司的“买入”评级。 风险因素：食品安全问题，行业竞争加剧