益丰药房(603939) 核心观点 公司2025年全年收入端稳健增长，利润增速表现较好，26Q1延续改善趋势。2025年公司实现营业收入244.3亿元，同比增长1.5%；归母净利润16.78亿元，同比增长9.8%。单季度来看，公司26Q1实现营业收入60.85亿元，同比增长1.3%，在较高基数下保持正增长；归母净利润5.00亿元，同比增长11.1%。受益于门店网络优化、降本增效持续推进，公司利润弹性继续释放，营收及利润端均呈边际改善趋势，未来仍有较大的改善空间。 公司费用率持续优化，利润水平稳中有升。2025年公司销售费用率24.0%（-1.7pp）；管理费用率4.9%（+0.4pp）；财务费用率0.6%（-0.1pp）；研发费用率0.1%（-0.0pp）；26Q1销售费用率进一步降至22.5%（-1.0pp），主要得益于门店网络优化、精准定编及降租关店等精细化运营举措。公司2025年毛利率39.4%（-0.7pp），净利率7.5%（+0.6pp）；26Q1毛利率40.0%（+0.4pp），净利率9.0%（+0.8pp）。分业务看，2025年零售业务毛利率40.8%（-0.6pp），加盟及分销业务毛利率10.1%（+2.2pp）；分产品看，中西成药毛利率35.0%（-0.9pp），中药毛利率47.5%（-0.9pp），非药品毛利率46.1%（+0.4pp）。未来随着公司对功能性食品及用品等多元化品类的持续布局，非药业务贡献有望逐步显现，带动公司整体毛利率优化。 2025年公司门店总数提升，直营门店数量有所下降。公司2025年末共拥有门店总数14831家（含加盟店4314家），相较2024年末增加147家。26Q1公司门店数量继续扩张至14943家（含加盟店4427家）。公司加盟店数量占比已从2018年的4.7%迅速提升至26Q1末的29.6%。公司积极应对行业出清趋势，调整门店扩张策略，优化自身门店网络布局，有望轻装上阵，迎接行业转型下的新机遇。 投资建议：公司为国内领先的连锁药房企业，在行业转型的背景下，公司未来有望进一步提升行业地位，维持收入与利润稳健增长。考虑到行业整体增速恢复及非药品类的增长节奏需要较长时间，略下调2026-2027年盈利预测，引入2028年盈利预测。预计公司2026-2028年营业收入266.22/291.15/319.93亿元（2026-2027原为272.92/304.44亿元），同比增速9.0%/9.4%/9.9%；2026-2028年归母净利润19.58/22.55/25.41亿元（2026-2027原为20.07/23.16亿元），同比增速16.6%/15.2%/12.7%，当前股价对应PE=13.8/12.0/10.6倍，维持“优于大市”评级。 风险提示：行业政策风险、市场竞争加剧的风险、并购门店经营不达预期风险、公司快速发展人力资源摊薄的风险。

     益丰药房(603939) 投资要点 经营稳健，盈利能力强。2025全年,公司实现营业收入244.33亿元（同比+1.54%，下同）、归母净利润16.78亿元（+9.81%）、扣非归母净利润16.12亿元（+7.65%）；2026年Q1,公司实现营业收入60.85亿元（同比+1.26%）、归母净利润5.00亿元（+11.14%）、扣非归母净利润4.93亿元（+12.57%）；2025年公司销售毛利率39.36%（-0.76pct），销售净利率7.49%（+0.62pct）；2026年Q1公司销售毛利率40.04%（+0.4pct），销售净利率8.97%（+0.76pct）。报告期内，公司在行业整体下行压力的大环境下，表现出较强的经营韧性，通过降本增效，保持了优秀的盈利能力。 加盟业务快速增长。2025全年，公司零售业务实现营业收入213.06亿元（+0.56%），毛利率40.82%（-0.57pct）；加盟及分销业务实现营业收入24.27亿元（+15.18%），毛利率10.06%（+2.18pct）。2026年Q1，公司零售业务实现营业收入52.08亿元（-1.06%），毛利率41.29%（+0.09pct）；加盟及分销业务实现营业收入6.62亿元（+15.43%），毛利率11.42%（+3.39pct）。公司加盟业务快速增长，规模化效应显现，盈利能力显著提升。 门店网络持续优化拓展。报告期内，公司基于市场环境变化，及时调整拓展策略，对现有门店网络进行优化，2025年公司新增门店694家，其中，自建193家，加盟501家，闭店547家，净新增门店147家。2026年Q1，公司自建28家，加盟114家，闭店30家，净新增门店112家。2025年公司以优化门店网络为主，2026年预计公司在门店拓展方面将更加积极有为。 投资建议：考虑到行业竞争加剧等不确定因素影响，我们适当下调2026-2027年盈利预测，新增2028年盈利预测，预计公司2026-2028年实现归母净利润分别为19.31/21.68/24.56亿元（2026-2027年原预测为19.92/22.45亿元），对应EPS分别为1.59/1.79/2.03元，对应PE分别为14.56/12.97/11.45倍。公司盈利能力稳健，维持“买入”评级。 风险提示：门店扩张不及预期风险；行业竞争加剧风险；行业政策不确定性风险等。

     益丰药房(603939) l Q1实现利润快增，精细化运营优势凸显 公司发布2025年报及2026年一季报：2025年公司实现营业收入244.33亿元（+1.54%），归母净利润16.78亿元（+9.81%），扣非净利润16.12亿元（+7.65%），经营现金流净额33.58亿元（-20.44%）。2026Q1公司实现营业收入60.85亿元（+1.26%），归母净利润5亿元（+11.14%），扣非净利润4.93亿元（+12.57%），经营现金流净额10.56亿元（-5.21%）。 分季度来看，2025Q1、Q2、Q3、Q4营业收入分别为60.09亿元（+0.64%）、57.13亿元（-1.36%）、55.64亿元（+1.97%）、71.47亿元（+4.44%），归母净利润分别为4.49亿元（+10.51%）、4.31亿元（+10.13%）、3.45亿元（+10.14%）、4.54亿元（+8.58%），扣非净利润分别为4.38亿元（+9.65%）、4.19亿元（+8.49%）、3.31亿元（+8.08%）、4.24亿元（+4.54%）。 从盈利能力来看，公司盈利能力稳步提升。2025年毛利率为39.36%（-0.76pct），归母净利率为6.87%（+0.52pct），扣非净利率为6.60%（+0.37pct）。2026Q1毛利率为40.04%（+0.40pct），归母净利率为8.21%（+0.73pct），扣非净利率为8.10%（+0.81pct）。 费率方面，整体费用率下降，降本增效成效凸显。2025年销售费用率为23.96%（-1.72pct），管理费用率为4.86%（+0.36pct），研发费用率为0.11%（-0.03pct），财务费用率为0.58%（-0.14pct）。2026Q1销售费用率为22.49%（-1.04pct），管理费用率为5.10%（+0.46pct），研发费用率为0.10%（-0.02pct），财务费用率为0.46%（-0.23pct）。 l加盟及分销业务成长较快，全品类均实现增长 分行业来看，2025年零售业务营收213.06亿元（+0.56%），加盟及分销业务营收24.27亿元（+15.18%），2026Q1零售业务收入52.08亿元（-1.06%），加盟及分销收入6.62亿元（+15.43%）。 分产品来看，2025年中西成药收入183.50亿元（+1.69%），中药收入23.30亿元（+0.71%），非药品收入30.54亿元（+3.96%）。2026Q1中西成药收入46.10亿元（+1.73%），中药收入5.31亿元（-13.05%），非药品收入7.28亿元（+4.93%）。 l坚持“区域聚焦、稳健扩张”战略，积极优化门店网络 从门店扩张来看，公司根据市场环境变化，在深耕中南华东华北市场，坚持“区域聚焦、稳健扩张”发展战略的同时，及时调整拓展策略，通过“新开+并购+加盟”一城一策的门店拓展模式，截至2025年末，公司门店总数14,831家（含加盟店4,313家），净增门店147家（新增门店694家，其中，自建193家，加盟501家，关闭门店547家）。截至2026Q1，公司门店总数14,943家（含加盟店4,427家），净增门店112家（新增门店142家，其中，自建28家，加盟114家，关闭门店30家）。 l线上线下积极承接处方外流 线下领域，截至2025年底公司拥有院边店（二甲及以上医院直线距离100米范围内）688家，DTP专业药房316家，其中开通双通道医保门店251家，与近200家专业处方药供应商建立了深度合作伙伴关系。线上领域公司对接省市级医保、卫健处方流转平台10余家，直接或者间接对接医院近200家（含互联网医院95家），同时，公司自建诊所145家（含中医馆10家），自建互联网医院10余家（含在建）。 l盈利预测及投资建议 预计2026-2028年营业收入分别为268.99、297.36、328.97亿元，归母净利润分别为19.37、22.38、25.90亿元，当前股价对应PE分别为15、13、11倍，维持“买入”评级。 l风险提示： 并购整合不及预期风险，门店经营不及预期风险，门诊统筹政策落地不及预期风险。

     益丰药房(603939) 投资要点 事件：公司发布2025年年报及2026年一季报，2025年实现收入244.33亿元（+1.54%，同比，下同），归母净利润16.78亿元（+9.81%），扣非归母净利润16.12亿元（+7.65%）。2026年一季度实现收入60.85亿元（+1.26%），归母净利润5.00亿元（+11.14%），扣非归母净利润4.93亿元（+12.57%）。 净利润率稳定提升，降本增效成果显著。公司2025年实现销售毛利率39.36%（-0.76pp），销售净利率7.49%（+0.62pp）。2025销售/管理/研发/财务费用率分别为23.96%/4.86%/0.11%/0.58%，同比变化-1.72/+0.36/-0.03/-0.14pp，销售费用率同减系公司经营策略调整对部分门店降租、关停处理导致房租、人工同比下降。2026Q1销售毛利率40.04%（+0.40pp），销售净利率8.97%（+0.76pp），销售/管理/研发/财务费用率分别为22.49%/5.10%/0.10%/0.46%，同比变化-1.04/+0.45/-0.01/-0.23pp。 业务拆分：加盟及线上业务快速增长。分行业看，公司2025年实现零售收入213.06亿元（+0.56%），毛利率40.82%（-0.57pp）；加盟及分销业务24.27亿元（+15.18%），毛利率10.06%（+2.18pp）。分产品看，公司2025年中西成药收入183.50亿元（+1.69%），毛利率35.03%（-0.86pp）；中药收入23.30亿元（+0.71%），毛利率47.51%（-0.89pp）；非药收入30.54亿元（+3.96%），毛利率46.05%（+0.37pp）。2025全年，公司实现线上收入29.93亿元（+40.71%），其中O2O贡献20.94亿元（+21.67%），B2C贡献8.99亿元（+121.43%）。 门店调整已至尾声，看好公司2026全年扩张。截至2026Q1，公司门店总数14943家（其中加盟4427家），较年初净增112家（其中自建28家、加盟114家、闭店30家）。2025全年新增门店694家（其中自建193家、加盟501家）、闭店547家，较年初净增147家。 盈利预测与投资评级：考虑公司门店扩张战略重启，并购加速，我们将公司2026-2027年归母净利润由19.55/22.63亿元上调至20.16/23.21亿元，2028年为26.72亿元，对应当前市值的PE为14/13/11X，维持“买入”评级 风险提示：市场竞争加剧的风险，门店扩张或不及预期的风险，加盟店发展或不及预期的风险。

     益丰药房(603939) 经营业绩稳健提升，维持“买入”评级 2025年公司实现营收244.33亿元（同比+1.54%，下文皆为同比口径）；归母净利润16.78亿元（+9.81%）；扣非归母净利润16.12亿元（+7.65%）。2026Q1单季度公司实现营收60.85亿元（+1.26%）；归母净利润5.00亿元（+11.14%）；扣非归母净利润4.93亿元（+12.57%）。从盈利能力来看，2025年毛利率为39.36%（-0.76pct），净利率为7.49%（+0.63pct）。从费用端来看，2025年销售费用率为23.96%（-1.72pct）；管理费用率为4.86%（+0.36pct）；财务费用率为0.58%（-0.14pct）。考虑到门店经营调整恢复周期，我们下调2026-2027年并新增2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为18.84/21.21/23.72亿元（原预计20.29/23.33亿元），EPS分别为1.55/1.75/1.96元/股，当前股价对应PE分别为15.5/13.8/12.3倍，我们持续看好公司稳健向上的经营态势，维持“买入”评级。 零售业务稳中有升，加盟及分销业务快速增长 2025年公司医药零售实现营收213.06亿元（+0.56%），毛利率40.82% （-0.57pct）；加盟及分销营收24.27亿元（+15.18%），毛利率10.06%（+2.18pct）。分产品看，2025年中西成药营收183.50亿元（+1.69%），毛利率35.03%（-0.86pct）；中药营收23.30亿元（+0.71%），毛利率47.51%（-0.89pct）；非药品营收30.54亿元（+1.88%），毛利率46.05%（+0.37pct）。 门店调整接近尾声、重启增长，线上线下积极布局承接医院处方外流 门店方面，公司坚持“区域聚焦，稳健扩张”的发展战略，截至2025年底公司门店总数达14,831家（含加盟店4,313家），报告期内净增门店147家；而在2026Q1，公司门店维持净增态势，较2025年末净增门店112家，门店总数达14,943家（含加盟店4,427家）。承接处方外流方面，线下领域，以院边店为依托，积极布局DTP专业药房、“双通道”医保定点以及特慢病医保和门诊统筹药房，提高常规处方药和新特药品种的可及性；线上领域，升级电子处方流转业务，重点构建服务医保及商保患者的医患药险闭环服务体系。 风险提示：市场竞争加剧，门店销售不及预期，区域拓展不及预期等。

     益丰药房(603939) 事件：公司发布2025年年报及2026年一季报。①2025年公司实现营业收入244.33亿元（同比+1.54%），归母净利润16.78亿元（同比+9.81%），扣非归母净利润16.12亿元（同比+7.65%）。其中，2025Q4单季度公司实现营业收入71.47亿元（同比+4.44%），实现归母净利润4.54亿元（同比+8.58%），扣非归母净利润4.24亿元（同比+4.54%）。②2026Q1公司收入60.85亿元（同比+1.26%），归母净利润5亿元（同比+11.14%），扣非归母净利润4.93亿元（同比+12.57%）。 点评： 经营管理效率持续提升，26Q1归母净利率同比提升0.73个百分点：①25年收入稳健增长，销售费用率下降1.72个百分点。在收入方面，2025年中南地区收入112.73亿元（同比增长2.58%），华东地区收入93.4亿元（同比增长0.19%），华北地区收入31.19亿元（同比增长4.58%）。在利润方面，25年公司归母净利润增速快于收入增速，主要系25年公司销售费用率下降约1.72个百分点（25年销售费用率为23.96%），25年公司归母净利率提升0.52个百分点（25年公司归母净利率为6.87%）。②26Q1中南地区收入增速超5%，归母净利率提升0.73个百分点。在收入方面，25年中南地区收入为28.5亿元（同比增长5.41%），华东地区收入为22.48亿元（同比下降3.44%），华北地区收入为7.72亿元（同比下降4.17%）。在利润方面，26Q1公司毛利率提升0.4个百分点（26Q1公司毛利率为40.04%），而销售费用率下降约1.04个百分点（26Q1公司销售费用率为22.49%），公司归母净利率提升0.73个百分点（26Q1归母净利率为8.21%）。 25年门店净增147家，26Q1门店较25年末净增112家：①25年门店净增147家而直营店日均坪效同比提升8%。25年公司门店总数14831家（净增147家门店），其中直营门店10518家，而加盟店4313家。从门店变动上看，25年全年公司新增门店694家（其中自建193家，加盟501家），而关闭门店547家。从直营店构成上看，中南地区门店4859家，华东地区门店3964家，而华北地区门店1695家。从坪效上看，25年直营门店的日均坪效为55.3元/平方米（同比提升8%，24年为51.07元/平方米）。②26Q1门店较25年末净增112家。26Q1公司门店总数14943家（较25年末净增门店112家），其中直营门店10516家，而加盟店4427家。 25年互联网业务收入近30亿元，26Q1中药业务收入承压：①25年中西成药业务增速1.69%，而互联网业务收入近30亿元。从业务构成上看，25年公司中西成药收入183.5亿元（同比增长1.69%），毛利率下降0.86个百分点；中药收入23.3亿元（同比增长0.71%），毛利率下降0.89个百分点；而非药品收入30.54亿元（同比增长3.96%），毛利率提升0.37个百分点。若从线上业务上看，2025年公司互联网业务全年实现销售收入29.93亿元（含税），其中O2O实现销售收入20.94亿元（含税），B2C实现销售收入8.99亿元（含税）。②26Q1中西成药及非药业务均稳健增长，而中药业务下降约13%。从业务构成上看，26Q1公司中西成药收入46.1亿元（同比增长1.73%），毛利率提升0.33个百分点；中药收入5.31亿元（同比下降13.05%），毛利率提升0.2个百分点；而非药品收入7.28亿元（同比增长4.93%），毛利率下降1.45个百分点。 盈利预测：我们预计公司2026-2028年营业收入分别为264.6亿元、289.05亿元、315.73亿元，同比增速分别约为8%、9%、9%，实现归母净利润分别为18.92亿元、21.39亿元、24.02亿元，同比分别增长约13%、13%、12%，对应当前股价PE分别约为16倍、14倍、12倍。 风险因素：零售药房市场竞争加剧、医保政策变动风险、税收政策变动风险、门店扩张不及预期、商誉减值风险。

     益丰药房(603939) 业绩简评 2026年4月22日，公司发布2025年年报。2025年公司实现收入244.33亿元（同比+1.5%），实现归母净利润16.78亿元（同比+9.8%），实现扣非归母净利润16.12亿元（同比+7.6%）。 公司同时发布2026年一季报。2026年Q1公司实现收入60.85亿元（同比+1.3%），实现归母净利润5.0亿元（同比+11.1%），实现扣非归母净利润4.9亿元（同比+12.6%）。 经营分析 调整逐步到位，闭店恢复常态：25年公司新增门店694家，其中，自建193家，加盟501家。另外，关闭门店547家，全年净增门店147家。26年Q1公司新增门店142家，其中，自建28家，加盟114家。另外，关闭门店30家。截至26年Q1末，公司门店总数为14,943家（含加盟店4,427家）。经历24/25年连续调整后，公司26年Q1闭店已恢复常态趋势，现存门店整体有望呈现较强盈利质量，叠加闭店影响减轻，内生收入端后续有望呈现良好增长态势。 加盟业务表现良好，扩张节奏有望恢复。25年公司加盟及分销业务收入为24.3亿元，同比+15.2%，毛利率为10.06%，同比+2.18pct。26年Q1公司加盟及分销业务收入为6.6亿元，同比+15.4%，毛利率为11.42%，同比+3.39pct。考虑到公司加盟体系升级，以及良好的现金流，未来有望看到公司继续通过新建+并购+加盟三驾马车恢复扩张节奏，贡献业绩增量。 降本增效积极推进，销售费用率不断优化。通过门店网络优化、门店员工精准定编以及降本增效各项举措的积极推进，公司25年销售费用率为23.96%，同比-1.72pct；26年Q1销售费用率为22.49%，同比-1.04pct。后续通过人货场改造，提升人效、优化房租，降本增效仍有望继续推动业绩稳健增长。 盈利预测、估值与评级 预计公司26-28年归母净利润分别为18.9/21.3/23.7亿元，分别同比增长12%/13%/11%，EPS分别为1.56/1.75/1.95元，现价对应PE分别为15/13/12倍，维持“买入”评级。 风险提示 门店提升不及预期；处方外流不达预期；互联网冲击风险；收入地区集中风险等。

     益丰药房(603939) 核心观点 深耕连锁药房赛道二十余年稳步发展至行业第一梯队。公司自2001年成立以来，通过稳健的内生扩张与并购策略，逐步发展为国内领先的连锁药房企业。公司在中南、华东、华南地区拥有较高的市场份额，并通过持续创新及收购，拓展至全国多个省份。截至2025年9月，公司门店数量已超过14666家，服务会员达到1.1亿，涵盖药品、保健品等多种业务板块，展现出强大的市场竞争力与品牌影响力。 连锁药房行业正在经历由规模扩张至质量竞争的深度转型期。根据米内网的数据，2023年我国零售药店市场规模为9293亿元，同比增长6.5%，但增速已明显下滑。零售药店数量自2024年第三季度的70.6万家开始出现下降，至2025年第一季度下降至69.9万家，主要因行业增速放缓以及线上平台冲击和政策监管的多重影响。在行业加速出清的背景下，大型连锁企业相较于中小药店存在成本、管理能力以及资金实力等方面的优势，预计未来会在竞争中占据主动地位，行业集中度和连锁化率将持续提升。 2025年前三季度收入端略有增长，利润增速表现较好。2025年前三季度公司实现营业收入172.86亿元，同比增长0.4%；归母净利润12.25亿元，同比增长10.3%。单三季度来看，公司25Q3实现营业收入55.64亿元，同比增长2.0%，增速环比有所回升；归母净利润3.45亿元，同比增长10.1%。受益于闭店影响的出清以及行业竞争压力的初步缓解，公司在营收及利润端均有边际改善趋势，未来依然存在较大的改善空间。此外，公司以“旗舰—区域中心—中/小型社区店”的舰群型门店网络协同发力，依托会员体系、数字化与O2O/B2C协同提升复购率，毛利率、ROE与单店效率位居行业前列，展现出行业领先的经营与成长韧性。预计未来能够通过精细化运营、新零售体系的建设以及门店有序扩张来维持增长动力。 投资建议：公司为国内领先的连锁药房企业，在中南、华东、华南地区拥有较高市场份额，在行业转型的背景下，公司未来有望通过精细化运营以及新零售体系的发展进一步提升行业地位，维持收入与利润的稳健增长。我们预计公司2025-2027年营业收入245.46/272.92/304.44亿元，同比增速2.0%/11.2%/11.5%；预计公司2025-2027年归母净利润17.25/20.07/23.16亿元，同比增速12.8%/16.4%/15.4%，当前股价对应PE=16.1/13.9/12.0倍。综合两种估值方法，我们认为公司合理市值区间为327.66~344.90亿元，较当前有17.8%~24.0%溢价空间。维持“优于大市”评级。 风险提示：行业政策风险、市场竞争加剧的风险、并购门店经营不达预期风险、公司快速发展人力资源摊薄的风险。

     益丰药房(603939) 投资要点 精细化运营穿越周期，盈利能力保持稳健。公司2025年前三季度实现营业收入172.86亿元（同比+0.39%），归母净利润12.25亿元（同比+10.27%），扣非净利润11.88亿元（同比+8.80%）。Q3单季度实现营业收入55.64亿元（同比+1.97%，环比-2.60%），归母净利润3.45亿元（同比+10.14%，环比-19.98%），扣非净利润3.31亿元（同比+8.08%，环比-21.07%）。报告期内，公司持续关停部分低效门店并放缓新店拓展节奏，得益于同店收入的增长，前三季度收入同比略增；2025年前三季度毛利率为40.41%（同比+0.02pct），净利率为7.64%（同比+0.68pct）；2025Q3单季度毛利率为40.28%（同比-0.85pct，环比-1.06pct），净利率为6.75%（同比+0.55pct，环比-1.17pct）；公司通过降本增效和经营结构优化，利润端实现稳健增长，彰显了公司优秀的精细化管理能力与经营韧性。其他财务指标方面，前三季度经营活动产生的现金流量净额同比下降32.16%，主要系本期承兑汇票到期导致现金净流出增加。 新零售业务延续高增，非药创新战略成效初显。分业务板块来看，公司2025年前三季度实现零售业务收入150.29亿元（同比-1.02%），加盟及分销收入17.38亿元（同比+17.45%）中西成药收入130.98亿元（同比+0.34%），中药收入16.30亿元（同比-1.24%），非药品类收入20.39亿元（同比+4.04%）。新零售业务延续高增，Q3单季同比增长双位数，远超上半年个位数增速，表明公司线上策略调整已见成效。B2C业务表现尤为突出，前三季度同比增长双位数增长，成为线上销售的重要引擎。非药创新战略已取得初步成功，该战略通过引入高频的快消品（护肤、个护、口腔护理等）和功能性食品/用品带动低频药品和保健品的销售，有效提升坪效与人效。非药试点区域的创新门店2025年9月实现产品销售的双位数增长，单店日均销售增加大幅增加。公司于2025年启动调改非药创新门店，2026年将全国性推广，非药业务的成功落地有望为公司打开全新的增长空间。 同店销售改善显著，扩张聚焦并购与加盟。公司内生增长表现强劲，2025年Q3同店销售增速环比大幅提升，主要原因在于医保个人账户改革对行业的冲击已持续近两年，其边际影响正在收窄并接近底部。面对行业变化，公司放缓了门店扩张节奏，更聚焦于高质量发展。截至2025年9月底，公司门店总数为14,666家（含加盟店4,097家），较年初净减少18家。2025年前三季度公司新开门店137家，关闭门店440家，新增加盟店285家；公司全年开店计划更加审慎，将以并购和加盟为主要拓展手段整合存量市场，选择具备长期生存能力的优质小型连锁和单体店，从供应链、品牌、数字化等方面进行全方位的赋能。 投资建议：公司是经营稳健的零售药店龙头，精细化管理能力独树一帜，多元化业务打开长期发展空间。我们维持原先的盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为17.55/19.92/22.45亿元，EPS分别为1.45/1.64/1.85元。维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧的风险；门店扩张不及预期风险；行业政策带来的不确定性风险等。

     益丰药房(603939) 投资要点 事件：公司发布]2025年三季报，前三季度公司实现营收172.9亿元，同比微增0.39%；归母净利润12.2亿元，同比增长10.27%，扣非归母净利润11.9亿元，同比增长8.8%，盈利增长显著优于营收表现。单季度修复态势明确，第三季度营收55.6亿元同比增长2%，归母净利润3.45亿元同比增长10.14%，彰显公司在行业调整期的经营韧性。 网络布局优化，加盟业务成增长补位。公司坚持“区域聚焦、稳健扩张”战略，门店网络向高质量发展转型。2025年前三季度新开门店137家，关闭低效门店440家，同时新增加盟店285家，通过“关停+加盟”组合拳优化网络结构。报告期末，门店总数14,666家（含加盟店4,097家），较上年末减少18家。其中，2025年第三季度，公司新开门店56家，关闭门店168家，新增加盟店77家。加盟及分销业务成为重要增长引擎，前三季度实现收入17.38亿元，同比增长17.45%，毛利率同步提升2.10个百分点至10.88%，有效对冲零售业务短期波动。 零售业务毛利率提升，非药收入同比增长显著。收入结构呈现零售稳基+加盟补增，盈利质量稳步提升。前三季度零售收入150.29亿元，虽同比微降1.02%，但毛利率提升0.55个百分点至41.98%；分品类看，非药收入同比增长4.04%，毛利率高达49.87%，成为品类优化核心亮点；中西成药收入稳健增长0.34%，毛利率保持35.76%的稳定水平。新零售布局成效显著，O2O服务覆盖直营门店超1万家，2025年上半年线上收入达13.55亿元，会员总数突破1.1亿人，会员销售占比84.93%，全渠道服务能力持续强化。 降本增效见效，行业出清下集中度提升。前三季度整体毛利率40.41%，净利率7.64%，核心盈利效率保持行业领先。费用管控成效突出，第三季度销售费用率同比下降1.5pp，管理费用率控制在合理区间，降本增效措施持续落地。公司持续抢占市场份额。加盟模式的快速拓展与区域深耕策略，进一步巩固龙头地位，长期受益于行业集中度提升趋势。 盈利预测：预计2025-2027年EPS分别为1.42元、1.61元、1.77元，对应动态PE分别为17倍、15倍、13倍。 风险提示：经济发展不及预期风险，行业出清不及预期风险。

     益丰药房(603939) 核心观点 2025年前三季度收入端略有增长，利润增速表现较好。2025年前三季度公司实现营业收入172.86亿元，同比增长0.4%；归母净利润12.25亿元，同比增长10.3%。单三季度来看，公司25Q3实现营业收入55.64亿元，同比增长2.0%，增速环比有所回升；归母净利润3.45亿元，同比增长10.1%。受益于闭店影响的出清以及行业竞争压力的初步缓解，公司在营收及利润端均有边际改善趋势，未来依然存在较大的改善空间。 费用率长期保持稳定，利润水平稳中有升。2025年前三季度公司销售费用率25.0%（-1.0pp）；管理费用率4.7%（+0.3pp）；财务费用率0.7%（-0.0pp）；研发费用率0.1%（-0.0pp），公司各项费用率近些年维持在较为均衡稳定的水平，主要得益于公司整体强大的精细化运营能力。公司2025年前三季度毛利率40.4%（+0.0pp），净利率7.6%（+0.6pp）；分业务看，公司零售业务前三季度实现毛利率42.0%（+0.6pp），加盟及分销业务毛利率10.9%（+2.1pp）；分产品看，公司中西成药毛利率35.8%（+0.2pp），中药毛利率48.9%（-0.3pp），非药毛利率49.9%（+0.7pp）。随着公司对高毛利非药产品的重点布局，非药收入占比有望持续提升，带动公司整体毛利率优化。 精细化运营效果渐显，新零售体系建设巩固行业地位。居民医疗健康支出与老龄化共同推升需求，零售药房由“拼规模”转向“拼质量与效率”。同时，处方外流加速背景下，线下药店连锁化与行业集中度持续上行。公司深耕华中/华东/华北，直营+加盟并举，近年来加盟占比提升成为门店增长引擎。公司以“旗舰—区域中心—中/小型社区店”的舰群型门店网络协同发力，依托会员体系、数字化与O2O/B2C协同提升复购与黏性，毛利率、ROE与单店效率位居行业前列，展现出行业领先的经营与成长韧性。 投资建议：公司为国内领先的连锁药房企业，在中南、华东、华南地区拥有较高市场份额，在行业转型的背景下，公司未来有望通过精细化运营以及新零售体系的发展进一步提升行业地位，维持收入与利润的稳健增长。我们预计公司2025-2027年营业收入245.46/272.92/304.44亿元，同比增速2.0%/11.2%/11.5%；预计公司2025-2027年归母净利润17.25/20.07/23.16亿元，同比增速12.8%/16.4%/15.4%，当前股价对应PE=16.3/14.0/12.2倍，首次覆盖，给予“优于大市”评级。 风险提示：行业政策风险、市场竞争加剧的风险、并购门店经营不达预期风险、公司快速发展人力资源摊薄的风险。

     益丰药房(603939) l业绩稳健增长，盈利能力稳中有升 公司发布2025年三季报：2025Q1-3公司实现营业收入172.86亿元（+0.39%），归母净利润12.25亿元（+10.27%），扣非净利润11.88亿元（+8.80%），经营现金流净额22.67亿元（-32.16%）。公司业绩符合预期。 分季度来看，2025Q1、Q2、Q3营业收入分别为60.09亿元（+0.64%）、57.13亿元（-1.36%）、55.64亿元（+1.97%），归母净利润分别为4.49亿元（+10.51%）、4.31亿元（+10.13%）、3.45亿元（+10.14%），扣非净利润分别为4.38亿元（+9.65%）、4.19亿元（+8.49%）、3.31亿元（+8.08%）。 从盈利能力来看，2025Q1-3毛利率为40.40%（+0.01pct），归母净利率为7.08%（+0.63pct），扣非净利率为6.87%（+0.53pct）。 费率方面，2025Q1-3销售费用率为24.96%（-1.03pct），管理费用率为4.69%（+0.30pct），研发费用率为0.12%（-0.02pct），财务费用率为0.65%（-0.06pct）。 l加盟及分销业务实现较快增长，非药品利润率增幅较大 分板块来看，2025Q1-3零售业务营收150.29亿元（-1.02%），毛利率41.98%（+0.55pct）；加盟及分销业务营收17.38亿元（+17.45%），毛利率10.88%（+2.10pct）。零售业务在部分门店关停、放缓新店拓展的调整下营收微降，但毛利率持续提升；加盟及分销业务由于加盟门店数增长较快，营收、毛利率均实现较快增长。 分产品来看，2025Q1-3中西成药营收为130.98亿元（+0.34%），毛利率为35.76%（+0.16pct）。中药营收为16.30亿元（-1.24%），毛利率为48.92%（-0.25pct）。非药品营收为20.39亿元（+4.04%），毛利率为49.87%（+0.72pct）。 l持续优化门店网络及品类结构 门店扩张方面，2025年前三季度公司新开门店137家，关闭门店440家，新增加盟店285家，截至2025年9月30日，门店总数14,666家（含加盟店4,097家），较上年末减少18家。其中，2025年第三季度，公司新开门店56家，关闭门店168家，新增加盟店77家。 公司积极应对行业出清，战略性调整门店扩张策略，依托公司强有力的精细化管理能力，不断深化旗舰店、区域中心店、中型社区店和小型社区店的多层次门店网络布局，深耕区域市场，通过门店网络广度和深度扩展，品牌渗透。此外，公司积极探索品类结构调整的可能性，持续挖掘市场需求，有望维持行业领先的盈利能力。 l盈利预测及投资建议 预计2025-2027年营业收入分别为253.09、278.80、307.92亿元，归母净利润分别为16.82、19.37、22.36亿元，当前股价对 应PE分别为18、16、14倍，维持“买入”评级。 l风险提示： 门店经营不及预期风险，门诊统筹政策落地不及预期风险。

     益丰药房(603939) 投资要点 事件：公司发布2025三季报，2025年前三季度实现营收172.86亿元（+0.39%，同比，下同），归母净利润12.25亿元（+10.27%），扣非归母净利润11.87亿元（+8.80%）。2025Q3实现55.64亿元（+1.97%），归母净利润3.45亿元（+10.14%），扣非归母净利润3.31亿元（+8.08%）。 加盟及非药业务增长较快。分行业看，公司2025前三季度实现零售收入150.29亿元（-1.02%），毛利率41.98%（+0.55pp）；加盟及分销收入17.38亿元（+17.45%），毛利率10.88%（+2.10pp）。分品类看，公司2024前三季度实现中西成药收入130.97亿元（+0.34%），毛利率35.76%（+0.16pp）；中药收入16.30亿元（-1.24%），毛利率48.92%（-0.25pp）；非药收入20.39亿元（+4.04%），毛利率49.87%（+0.72pp）。 精细化运营成效显著，净利率同比提升。公司2025Q3销售毛利率40.28%（-0.85pp）、销售净利率6.75%（+0.55pp）。费用端看，单Q3实现销售费用率25.99%（-0.75pp），管理费用率4.24%（+0.23pp），财务费用率0.68%（-0.10pp）。 坚持“提质增效”的门店网络布局策略。截至2025Q3，门店总数达14666家，其中直营10569家，加盟4097家。其中第三季度新开门店56家，关闭168家，新增加盟店77家。公司在优化门店网络布局及提升整体门店质量的同事，适度调整门店总数，有助于未来门店经营效率的进一步提高。 盈利预测与投资评级：考虑公司拓店放缓，我们将公司2025-2027年归母净利润由17.68/19.82/22.28亿元调整至16.89/19.55/22.63亿元，对应当前市值的PE为18/15/13X，维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧的风险，门店扩张或不及预期的风险，加盟店发展或不及预期的风险。

     益丰药房(603939) 2025年10月29日，公司发布2025年第三季度报告。2025年前三季度，公司实现收入172.9亿元，同比+0.39%；实现归母净利润12.2亿元，同比+10.27%；实现扣非归母净利润11.9亿元，同比+8.8%。 单季度看，2025年Q3公司实现收入55.6亿元，同比+1.97%；归母净利润3.4亿元，同比+10.14%；扣非归母净利润3.3亿元，同比+8.08%。 经营分析 营收同比表现回暖，扩张节奏平稳。公司25Q3营业收入同比+1.97%，较25Q2的同比-1.4%回暖，在消化此前关闭门店影响的同时，营收端呈现平稳增长，我们预计存量老店的表现边际改善。公司整体扩张节奏也比较平稳，25年前三季度，公司新开门店137家，关闭门店440家，新增加盟店285家；25年Q3，公司新开门店56家，关闭门店168家，新增加盟店77家。截至25Q3末，公司门店总数14,666家（含加盟店4,097家）。 降本增效持续推进，加盟分销业务表现优异。25Q3，公司销售费用率为25.4%，同比-1.5pct。25年前三季度，公司零售业务实现收入150.3亿元，同比-1.02%，毛利率为41.98%，同比+0.55pct。加盟及分销业务收入约17.4亿元，同比+17.45%，毛利率为10.88%，同比+2.1pct。分产品来看，中西成药收入约131.0亿元，同比+0.34%，毛利率35.76%，同比+0.16pct。中药收入约16.3亿元，同比-1.24%，毛利率48.92%，同比-0.25pct。非药品收入约20.4亿元，同比+4.04%，毛利率49.87%，同比+0.72pct。公司总体毛利率为40.41%，同比+0.02pct，净利率为7.64%，同比+0.68pct。 盈利预测、估值与评级 我们继续看好公司在行业出清阶段提升市占率，精细化管理下实现业绩稳健增长。预计公司25-27年归母净利润分别为17.0/19.1/21.5亿元，分别同比增长11%/13%/12%，EPS分别为1.40/1.58/1.77元，现价对应PE分别为18/16/14倍，维持“买入”评级。 风险提示 门店提升不及预期；处方外流不达预期；互联网冲击风险；收入地区集中风险等。

     益丰药房(603939) 公司公布25年半年报，上半年公司实现营业收入117.22亿元，同比减少0.35%；实现归母净利润为8.80亿元，同比增长10.32%；实现扣非归母净利润为8.57亿元，同比增长9.08%。公司持续执行降本增效战略，且线上业务多元化创新持续发展，我们看好公司的长期发展，维持买入评级。 支撑评级的要点 25年上半年平稳发展。分行业来看，公司上半年零售业务实现收入101.99亿元，同比减少1.91%，毛利率为41.99%，较去年同期增加1.04个百分点；加盟及分销业务实现收入11.69亿元，同比增长17.20%，毛利率为10.97%，较去年同期增加1.41个百分点。分季度看，公司二季度单季实现营收57.13亿元，同比减少1.36%；归母净利润为4.31亿元，同比增长10.13%。上半年公司营收下降利润增加，主要系公司在2024年和今年上半年根据行业及经济发展状况及时做出策略性调整关停了部分门店，并放缓新店拓展，上半年，公司自建门店81家，关闭门店272家，新增加盟店208家，这导致2025年半年度营收同比略有下降。与此同时，通过部分门店关停、降本增效以及经营策略调整，公司盈利能力持续提升。 坚持“区域聚焦”战略，会员人数不断提升。公司始终坚持“区域聚焦、稳健扩张”的发展战略和“重点渗透、深度营销”的经营方针，公司通过门店网络的合理布局，迅速占领区域市场，截至2025年6月30日，公司在湖南、湖北、上海江苏、江西、浙江、广东、河北、北京、天津十省市拥有连锁药店14,701家。会员方面，公司累计会员人数达1.1亿，同比提升14.59%，会员销售占比为84.93% 线上业务持续发力，多元化创新有望为行业带来新增量。公司加快布局O2O渠道，上半年公司O2O直营门店超过10,000家，覆盖范围包含公司线下所有主要城市，上半年，公司互联网业务实现销售收入13.55亿元（含税），其中，O2O销售收入9.44亿元（含税），B2C销售收入4.11亿元（含税）。2025年4月，商务部、国家卫生健康委、国家药监局等12部门联合印发《促进健康消费专项行动方案》，首次系统规划健康消费领域的发展路径，并将零售药店定位为“健康促进核心场景”，引导零售药店拓展健康促进、营养保健等功能。支持“互联网+”医疗服务模式创新，依托全国统一的医保信息平台，深化医保电子处方应用，推动电子处方在定点医药机构顺畅流转，满足便捷医药服务需求。药品零售行业迎来多元创新的新阶段，看好公司的长期发展。 估值 受宏观经济影响，公司调整开店政策，使收入端受到一定影响，基于此，我们调整了公司的盈利预测，预测25-26年归母净利润为17.52/20.67亿元，原预测为（20.36/25.12）亿元，预计2027年归母净利润为22.72亿元，25-27年EPS分别为1.44/1.70/1.87亿元，对应PE为18.1/15.4/14.0倍，考虑到公司虽然关闭了部分门店，但持续执行降本增效战略，且线上业务、多元化创新持续发展，我们看好公司的长期发展，维持买入评级。 评级面临的主要风险 公司降本增效效果不达预期；公司线上业务销售不达预期。

     益丰药房(603939) 投资要点 事件：公司2025H1实现营收117.22亿元（-0.34%，同比，下同），归母净利润8.80亿元（+10.32%），扣非归母净利润8.57亿元（+9.08%）。2025Q2实现57.13亿元（-1.36%），归母净利润4.31亿元（+10.13%），扣非归母净利润4.19亿元（+8.49%），业绩符合预期。 25H1各业务及产品毛利率提升。分行业看，2025H1公司零售实现收入101.99亿元（-1.91%），毛利率41.99%（+1.04pp）；加盟及分销收入11.69亿元（+17.20%），毛利率10.97%（+1.41pp）。分产品看，2025H1公司中西成药实现收入88.99亿元（+0.24%），毛利率35.62%（+0.77pp）；中药收入11.49亿元（-1.34%），毛利率48.53%（-0.21pp），非药收入13.20亿元（-2.44%），毛利率51.78%（+0.69pp）。 门店网络持续优化。截至2025H1，公司拥有门店14701家，其中加盟4020家，上半年自建门店81家、新增加盟208家（轻资产模式加速网络覆盖）、闭店272家（以低效门店为主，优化资源聚焦高潜力区域）。区域布局聚焦中南（7197家）、华东（5350家）、华北（2154家）三大优势区域，核心市场密度持续提升，进一步强化供应链协同效率与区域竞争壁垒。 线上线下协同发展，多渠道助力营收。2025H1，公司以CRM和大数据为核心完善医药新零售体系，互联网业务实现销售收入13.55亿元（含税）。其中O2O模式上线直营门店超10000家，覆盖线下所有主要城市，凭借供应链优势与精细化运营实现收入9.44亿元，占线上收入比重超70%；B2C模式聚焦慢病用药等长尾需求，贡献收入4.11亿元。累计建档会员达1.1亿人，会员销售占比84.93%，通过慢病管理服务提升复购率，且95.37%的直营门店取得医保定点资质，为营收提供核心保障。 盈利预测与投资评级：考虑公司拓店放缓，我们将公司2025-2027年归母净利润由17.69/20.36/23.39调整为17.68/19.82/22.28亿元，对应当前市值的PE为17/15/13X，维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧的风险，门店扩张或不及预期的风险，加盟店发展或不及预期的风险。

     益丰药房(603939) 投资要点 利润端稳健增长。公司2025年H1实现营业收入117.22亿元（同比-0.34%），归母净利润8.80亿元（同比+10.32%），扣非净利润8.57亿元（同比+9.08%）。Q2单季度实现营业收入57.13亿元（同比-1.36%，环比-4.93%），归母净利润4.31亿元（同比+10.13%，环比-4.21%）扣非净利润4.19亿元（同比+8.49%，环比-4.30%）。报告期内，公司主动进行策略性调整，关停部分低效门店并放缓新店拓展节奏，上半年收入同比略有下降；公司通过降本增效和经营结构优化，利润端实现稳健增长，彰显了公司卓越的精细化管理能力与经营韧性。 加盟及分销业务双位数增长，O2O业务高速发展。分业务板块来看，公司2025年H1实现零售业务收入101.99亿元（同比-1.91%），加盟及分销收入11.69亿元（同比+17.20%），中西成药收入88.99亿元（同比+0.24%），中药收入11.49亿元（同比-1.34%），非药品类收入13.20亿元（同比-2.44%）。公司新零售业务发展迅速，报告期内互联网业务实现销售收入13.55亿元（含税，占营业收入比重为11.56%，环比提升2.72pct），其中O2O业务贡献9.44亿元（含税，占营业收入比重为8.05%，环比提升0.90pct）。截至报告期末，公司O2O多渠道多平台上线直营门店已超过10,000家，会员总量达1.1亿人，会员销售占比达84.93%，为线上业务发展提供了坚实基础。公司全渠道响应需求，拥抱线上业务，预计将通过商品结构与供应链调整实现线上业务的盈利。 门店结构持续优化，扩张聚焦并购与加盟。公司持续贯彻“区域聚焦、稳健扩张”的发展战略。截至2025年6月30日，公司门店总数为14,701家（含加盟店4,020家）。报告期内，公司新增门店289家（其中自建81家、新增加盟208家），同时关闭门店272家，净增门店17家。门店关闭主要系公司顺应行业趋势，对经营效率不佳的门店进行策略性调整，该轮大规模关店调整已于2024年基本结束。未来公司扩张将聚焦并购带动加盟，在已进入的省份深耕市占率的同时积极寻求跨省并购机会，有望在行业出清整合期进一步提升市场份额。 承接处方外流趋势，探索多元化大健康业态。公司积极布局以承接处方外流，截止2025年H1报告期末，已取得各类“医疗保险定点零售药店”资格的门店10,186家，占公司直营门店总数比例为95.37%。商保合作企业达到双位数，覆盖商保业务的门店数量破万，上半年商保业务呈正增长。随着电子处方中心等政策的推进，公司专业药房的渠道价值将持续提升。此外，公司将抓住《促进健康消费专项行动方案》带来的机遇，拓展功能性食品、医美护肤、个人护理等非药品类，通过“主药+辅药+大健康产品”的商品解决方案，丰富门店产品结构，打造新的增长点。公司已搭建非药商品部和非药创新部两只选品团队，通过员工培训、演练等举措提升门店销售能力，目前已具备非药经营的基础条件并持续推进。 投资建议：公司积极拥抱线上销售和处方外流趋势，通过非药品经营调改、大宗并购推进、降本增效、供应链优化、数字化水平提升等多举措提升经营水平。我们维持原先的盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为17.55/19.92/22.45亿元，EPS分别为1.45/1.64/1.85元。维持“买入”评级。 风险提示：门店扩张不及预期风险；行业竞争加剧的风险；行业政策带来的不确定性风险等。

     益丰药房(603939) 事件：公司发布2025年中报，2025H1公司实现营业收入117.22亿元（同比-0.35%），归母净利润8.8亿元（同比+10.32%），扣非归母净利润8.57亿元（同比+9.08%）。其中，2025Q2单季度公司实现营业收入57.13亿元（同比-1.36%），实现归母净利润4.31亿元（同比+10.13%），扣非归母净利润4.19亿元（同比+8.49%）。 点评： 收入端华北、中西成药、加盟业务表现不错，25H1净利率改善明显：①25H1公司收入为117.22亿元（同比-0.35%），其中华北地区、中西成药品类、加盟业务在25H1收入表现较好。从区域销售上看，25H1华中地区收入53.44亿元（同比+0.45%），华东地区收入45.01亿元（同比-2.49%），华北地区收入15.23亿元（同比+4.39%）。从品类上看，25H1中西成药收入达88.99亿元（同比+0.24%），非药品收入达13.2亿元（同比-2.44%），中药收入达11.49亿元（同比-1.34%）。其他业务收入为3.54亿元（同比-3.64%）。从业务类型上看，零售业务收入为101.99亿元（同比-1.91%），加盟及分销业务收入达11.69亿元（同比+17.2%）。②25H1公司归母净利润增速表现强于收入增速，25H1公司毛利率提升0.42个百分点（25H1毛利率达40.47%），销售费用率下降0.82个百分点（25H1销售费用率24.73%），管理费用率提升0.36个百分点（25H1管理费用率4.45%），净利率提升0.76个百分点（25H1净利率达8.07%）。 “区域聚焦&稳健扩张”并行：①坚持“区域聚焦、稳健扩张”的发展策略。25H1公司门店总数14701家（含加盟店4020家），覆盖区域包括湖南、湖北、上海、江苏、江西、浙江、广东、河北、北京、天津十省市。25H1公司拥有10681家直营店，其中中南地区直营店4977家（医保门店占比约95.6%），华东地区直营店3984家（医保门店占比约96.79%），华北地区直营店1720家（医保门店占比约91.4%）。从门店增量变动看，25H1公司自建门店81家，关闭门店272家，新增加盟店208家。②线上业务布局方面，截至2025H1，公司累计建档会员总量1.1亿人，会员销售占比84.93%。O2O多渠道多平台上线直营门店超过10000家，覆盖范围包含公司线下所有主要城市，25H1公司互联网业务实现销售收入13.55亿元（含税），其中，O2O销售收入9.44亿元（含税），B2C销售收入4.11亿元（含税）。 盈利预测：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为258.28亿元、287.26亿元、318.33亿元，同比增速分别约为7%、11%、11%，实现归母净利润分别为17.19亿元、19.72亿元、22.83亿元，同比分别增长约12%、15%、16%，对应2025/9/2股价PE分别约为17倍、15倍、13倍。 风险因素：零售药房市场竞争加剧、医保政策变动风险、税收政策变动风险、门店扩张不及预期、商誉减值风险。

     益丰药房(603939) l业绩符合预期，盈利能力持续提升 公司发布2025年中报：2025H1营业收入117.22亿元（-0.35%），归母净利润8.8亿元（+10.32%），扣非净利润8.57亿元（+9.08%），经营现金流净额15.7亿元（-13.84%）。公司业绩符合预期。上半年度营收同比微降，主要是公司自2024年起根据行业及经济发展状况及时做出策略性调整，关停了部分门店，并放缓新店拓展。 分季度来看，2025Q1、Q2营业收入分别为60.09亿元（+0.64%）、57.13亿元（-1.36%），归母净利润分别为4.49亿元（+10.51%）、4.31亿元（+10.13%），扣非净利润分别为4.38亿元（+9.65%）、4.19亿元（+8.49%）。 通过部分门店关停、降本增效以及经营策略调整，公司盈利能力持续提升。2025H1毛利率为40.47%（+0.42pct），归母净利率为7.51%（+0.73pct），扣非净利率为7.31%（+0.63pct）。 费率方面，依托公司强有力的精细化管理能力，整体费用率稳中有降，展现提质增效成果。2025H1销售费用率为24.73%（-0.83pct），管理费用率为4.45%（+0.35pct），研发费用率为0.13%（-0.02pct），财务费用率为0.68%（+0.06pct）。 l加盟及分销业务实现较快增长，成药、非药品利润率改善 分板块来看，2025H1零售业务营收101.99亿元（-1.91%），毛利率41.99%（+1.04pct）；加盟及分销业务营收11.69亿元（+17.20%），毛利率10.97%（+1.41pct）。零售业务在部分门店关停、放缓新店拓展的调整下营收微降，但毛利率持续提升；加盟及分销业务由于加盟门店数增长较快，营收实现较快增长。 分产品来看，2025H1中西成药营收为88.99亿元（+0.24%），毛利率为35.62%（+0.77pct）。中药营收为11.49亿元（-1.34%），毛利率为48.53%（-0.21pct）。非药品营收为13.20亿元（-2.44%），毛利率为51.78%（+0.69pct）。 l门店网络持续优化，积极推进新零售体系建设 从门店扩张来看，公司坚持“区域聚焦、稳健扩张”的发展战略。截至2025年6月30日，公司在全国十省市拥有14,701家门店，其中自营门店10,681家，加盟店4,020家。2025年H1净增门店17家，其中自建81家，新增加盟店208家，关闭门店272家。 公司持续推进基于会员、大数据、互联网医疗、健康管理等生态化的医药新零售体系建设，截至2025H1公司累计建档会员总量1.1亿人，会员销售占比84.93%。O2O多渠道多平台上线直营门店超过10,000家，2025H1公司互联网业务实现销售收入13.55亿元（含税），其中，O2O销售收入9.44亿元（含税），B2C销售收入4.11亿元（含税）。 l盈利预测及投资建议 预计2025-2027年营业收入分别为255.44、281.40、310.80亿元，归母净利润分别为17.15、19.75、22.80亿元，当前股价对应PE分别为17、15、13倍，维持“买入”评级。 l风险提示： 门店经营不及预期风险，门诊统筹政策落地不及预期风险。

     益丰药房(603939) 利润稳健增长，维持“买入”评级 2025H1公司实现营收117.22亿元（同比-0.35%，下文皆为同比口径）；归母净利润8.80亿元（+10.32%）；扣非归母净利润8.57亿元（+9.08%）。2025Q2单季度公司实现营收57.13亿元（-1.36%）；归母净利润4.31亿元（+10.13%）；扣非归母净利润4.19亿元（+8.49%）。从盈利能力来看，2025H1毛利率为40.47%（+0.42pct），净利率为8.07%（+0.76pct）。从费用端来看，2025H1销售费用率为24.73%（-0.83pct）；管理费用率为4.45%（+0.35pct）；财务费用率为0.68%（+0.06pct）。我们看好公司稳健经营态势，维持原盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为17.60/20.29/23.33亿元，EPS分别为1.45/1.67/1.92元/股，当前股价对应PE分别为16.4/14.2/12.3倍，维持“买入”评级。 零售小幅承压，加盟及分销业务营收增长较快 分行业看，2025H1公司医药零售实现营收101.99亿元（-1.91%），毛利率41.99%（+1.04pct）；加盟及分销营收11.69亿元（+17.20%），毛利率10.97%（+1.41pct）。分产品看，中西成药营收88.99亿元（+0.24%），毛利率35.62%（+0.77pct）；中药营收11.49亿元（-1.34%），毛利率48.53%（-0.21pct）；非药品营收13.20亿元（-2.44%），毛利率51.78%（+0.69pct）。 区域聚焦加强品牌渗透，线上线下协同驱动增长 区域拓展方面，公司稳健扩张，截至2025H1公司门店总数达14,701家（含加盟店4,020家），以“巩固中南华东华北，拓展全国市场”为发展目标立足于中南、华东、华北三大核心区域，以多层次门店网络布局，深耕区域市场，通过门店网络广度和深度扩展，加强品牌渗透。线上业务方面，公司持续推进基于会员、大数据、互联网医疗、健康管理等生态化的医药新零售体系建设，积极推进慢病管理、线上诊疗以及线上线下相结合的健康管家和家庭医生服务，致力于以会员为中心的全渠道、全场景、全生命周期的健康管理，截至2025H1，O2O与B2C双引擎合计实现收入13.55亿元（含税），其中O2O销售收入9.44亿元（含税）。 风险提示：市场竞争加剧，门店销售不及预期，区域拓展不及预期等。