蔚蓝生物(603739) 核心观点 公司2024年及2025Q1收入稳步增长，酶制剂、微生态等业务板块系统化产能布局基本完成。公司2024年营收同比+10.16%至13.21亿元，归母净利同比-22.39%至0.63亿元；2025Q1营收同比+8.16%至3.1亿元，归母净利同比-24.73%至0.1亿元。由于动保产业园转固后，折旧费用增加，公司2024年业绩有所承压。2024年公司持续提升核心客户的服务水平与效率，积极拓展食品益生菌、植物提取等食品产业新赛道；各大业务板块系统化的产能布局也基本搭建完成。蔚蓝生物技术中心、植物用微生态制剂项目、动保产业园均已投入生产运营；潍坊康地恩精制酶系列产品生产线建设项目正顺利推进，预计2025年8月投产。至此，公司各大业务板块的系统化产能布局基本完成。我们预计公司产品、产能、市场占有率、渠道等方面实力或将在新建产能投产运营后得到进一步提升，看好公司未来发展。 研发驱动酶制剂产品毛利持续提升，形成“产业+服务”的综合赋能平台。公司酶制剂业务表现亮眼，受益酶制剂技术持续升级，2024年酶制剂收入同比+14%至5.05亿元，毛利率同比+2.89pct至63.69%。公司坚持技术创新战略，致力于打造以技术创新和全球化驱动的工业生物平台公司，2024年研发投入1.18亿元，占营业收入8.95%，同比+6.81%，在行业中处于较高水平，2024年，新增国内授权发明专利36件，美国专利1项。同时，公司的VLAND-PCP定制酶方案（基于饲料酶应用大数据系统的精准定制）平台，已积累上百种饲料原料用酶数据库，并且持续更新，可以有效解决不同原料的消化吸收和加工的问题，提高饲料转换效率，为用户降本增效提供系统解决方案。 饲料替抗+原料替代+养殖规模化，公司主业有望受益市场扩容。我们认为，自上而下来看，饲料替抗政策落地后，替抗产品需求正在增加，目前主流替抗方案以酶制剂、微生态制剂和药用植物提取物的组合应用为主，同时新型替代大豆蛋白的开发或将进一步推动酶制剂发展，未来公司有望受益市场扩容。自下而上来看，公司依靠持续的研发投入和核心技术突破已在酶制剂和微生态领域确立了领先地位，且现有销售模式以直销为主，依靠技术和产品优势有望在养殖规模化进程中分享规模成长红利。 风险提示：爆发大规模不可控畜禽疫病的风险，原材料价格波动风险。 投资建议：公司是酶制剂龙头，成长边际有望逐步打开。我们维持盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利0.91/0.97/1.01亿元，对应EPS为0.36/0.38/0.40元，PE分别为35/33/31倍，维持“优于大市”评级。

     蔚蓝生物(603739) 投资要点 事件：2024年，蔚蓝生物实现营业收入13.21亿元，同比增长10.16%。归属于上市公司股东的净利润为0.63亿元，同比下降22.39%。2025年Q1公司实现营业收入3.10亿元，同比增长8.16%；归母净利润957.68万元，同比下降24.73%。 点评：营收稳健增长，利润承压。利润端下滑主要原因包括：1）动保产业园转固后折旧费用增加，导致动物保健品业务毛利率下降；2）管理费用同比增长17.49%，部分受动保产业园转固影响；3）财务费用同比增长46.48%，主要系上期固定资产转固后相关借款利息支出从资本化转为费用化所致。 酶制剂业务：增长稳健，毛利提升，技术驱动成效显现。2024年酶制剂业务实现收入5.05亿元，同比增长14.34%，是公司营收增长的主要驱动力。毛利率达到63.69%，同比提升2.89个百分点。这主要得益于公司持续的技术创新投入，通过蛋白质工程改造提升产品性能，优化表达系统提高表达量，改进发酵及后处理工艺降低生产成本。公司在饲料酶领域依托VLAND-PCP精准定制平台巩固优势，同时积极拓展工业酶（洗涤、纺织、造纸）、食品酶（功能糖、啤酒、淀粉糖）、生物催化与医药用酶（生物柴油、医药中间体）等领域。公司已成立AI技术开发及应用实验室，探索AI在酶蛋白优化、菌株改造及智能发酵中的应用，有望进一步提升研发效率和产品竞争力。酶制剂作为生物制造的“芯片”，在国家推动绿色发展和生物制造产业背景下，国产替代和新应用领域拓展空间广阔。 动物保健品业务：收入微增，毛利承压。2024年动物保健品业务实现收入3.08亿元，同比增长3.56%。毛利率为33.51%，同比下降8.23个百分点。毛利率下滑主要受动保产业园转固后折旧大幅增加影响。公司动保业务研发实力较强，截至报告期末拥有45项新兽药证书。动保产业园已投产，短期内折旧对利润产生压力，但长期看有助于优化产品结构、提升产品质量和降低生产成本。公司未来将聚焦生物制品，重点布局猪用疫苗和进口仿制药，并持续拓展宠物药品领域。随着新产能利用率提升及新产品逐步放量，动保业务盈利能力有望修复。 研发持续投入，布局完成。公司坚持技术创新战略，2024年研发投入1.18亿元，同比增长6.81%，占营收比重达8.95%，研发人员266人，占总人数17.33%。公司已构建六大技术中心和两大重点实验室。产能方面，蔚蓝生物技术中心、植物用微生态制剂项目、动保产业园均已投产，潍坊康地恩精制酶项目预计2025年8月投产，各大业务板块产能布局基本完成，为未来增长奠定基础。 盈利预测与投资建议。预计2025-2027年EPS分别为0.44元、0.51元、0.60元，对应动态PE分别为29/24/21倍，维持“持有”评级。 风险提示：研发进度不及预期；产品销售情况不及预期等风险。

     蔚蓝生物(603739) 事件。2025年4月26日，公司发布2024年年报。2024年全年，公司实现营收13.21亿元，同比增长10.16%；实现归母净利润0.63亿元，同比下降22.39%；实现扣非后归母净利润0.25亿元，同比下降40.36%。其中4Q2024，公司实现营收3.75亿元，同比增长17.50%，环比增长11.52%；实现归母净利润0.22亿元，同比下降14.16%，环比增长89.56%；实现扣非后归母净利润0.02亿元，同比下降74.02%，环比下降76.28%。2025年一季度，公司实现营收3.10亿元，同比增长8.16%，环比下降17.31%；实现归母净利润0.10亿元，同比下降24.73%，环比下降56.05%；扣非后归母净利润0.05亿元，同比增长45.44%，环比增长180.08%。 分业务经营情况。2024年，酶制剂、微生态、动物保健品、其他产品分别实现收入5.05亿元、1.93亿元、3.08亿元、2.76亿元；毛利率水平分别为63.69%、37.29%、33.51%、26.46%。公司全年归母净利润同比下降22.39%，主要原因系（1）下游行业集中度进一步提升，同行业竞争加剧；（2）公司动保产业园转固后，折旧费用增加。2025年一季度，酶制剂、微生态、其他产品分别实现收入1.20亿元、0.50亿元、0.54亿元，综合毛利率、净利率分别实现44.36%、5.35%。 聚焦创新核心战略，夯实研发投入增长根基。2024年，公司研发投入达到1.18亿元，营收占比为8.95%，同比增加6.81%。截至2024年年底，公司已申请益生菌相关发明专利81项和实用新型专利17项、PCT专利6项，目前已授权专利54项，发表文章32篇，相关SCI文章29篇，累计影响因子83.34，研究主题涵盖益生菌膳食补充剂、护肤品功能性原料、食品安全预测技术和产品应用设计创新等领域，基于以上科研成果的积累，加之AI智能改造技术的赋能，公司营养与健康相关业务的竞争实力有望持续增强。 产能布局基本完成，强化多业务协同优势。截至2024年年末，蔚蓝生物技术中心、植物用微生态制剂项目、动保产业园都已投入运营；公司与赢创共同设立的合资公司也已于2024年1月正式投入运营；潍坊康地恩精制酶系列产品生产线建设项目正在顺利推进，预计2025年8月投产。至此，蔚蓝生物各大板块系统化的产能布局已基本搭建完成。 投资建议： 酶制剂及益生菌行业壁垒高、国产替代趋势明显，蔚蓝生物是国内较早布局酶制剂及益生菌相关领域的代表性企业，技术研发及平台优势突出。我们预计公司 2025-2027 年归母净利润分别为 0.74、 0.81、 0.90 亿元， EPS 分别为 0.29、 0.32、 0.35 元，现价（2025/4/29）对应 PE 分别为 43X、 39X、 35X。我们看好公司未来成长空间，维持“推荐”评级。 提示： 市场竞争加剧、原材料价格波动、养殖疾病及自然灾害等。