科沃斯(603486) 核心结论 公司2023年业绩触底，2024-25H1已迎经营拐点，如何看待未来潜力空间？把握①产品周期&全球化/②平台化/③产业链三重预期差。 行业步入“活水洗地”全新渗透周期，公司先发优势之外另有方案聚焦+布局全面+迭代迅速三重比较优势，25H1滚筒线上零售份额73%遥遥领先，Q3份额环比仍有走高。下一阶段公司跑赢行业的增长抓手在于渗透增量（产品周期对抗国补基数）+出海增量（出海周期打开更多空间）；我们提示未来预期差在于滚筒出海（类比21年基站出海的量价齐升），对应收入追赶（科沃斯/石头扫地机海外贡献预计存年化50亿元整体追赶空间）及毛利提升空间（海外均价显著提升，滚筒及海外盈利水平皆高于整体）。 公司第三曲线已从早期亏损步入盈利阶段，平台化助力公司“成长性”之上的“确定性”。我们初步测算公司第三曲线（割草/擦窗等消费级机器人赛道正值爆发），远期有望带来公司50+亿元规模空间以及5+亿元盈利空间。 公司机器人产业链孵化开花结果提供未来进一步Option弹性。CR4头部标的中以科沃斯最早开启前瞻机器人生态孵化、战略投资相对成功，布局历时长达10年之久（自2016年起），合计投资孵化超百家技术公司，未来可能①除地平线上市外，全新优质项目带来直接业绩增厚，②更多外溢合作空间（投资赋能+研产降本+产业合作）。 核心结论：我们预计公司2025-27年收入198/229/257亿、同比+19/16/12%；归母净利21/26/30亿、同比+155/27/16%当前PE30/23/20X。我们认为公司2027年可看扫地&洗地机利润25亿元+第三曲线5亿元，同时机器人产业链布局提供进一步额外 风险提示：三方数据失真、数据测算偏差、产品不及预期、品牌竞争加剧、渠道扩展不及预期、财务风险

     科沃斯(603486) 事件： 2025年8月15日，科沃斯公布2025年半年报，业绩略超业绩预增中枢。公司25H1实现收入86.8亿元，同比+24.4%；归母净利润9.8亿元，同比+60.8%；归母净利率11.3%。公司25Q2实现收入48.2亿元，同比+37.6%；归母净利润5亿元，同比+62.2%；归母净利率10.5%。 点评： 品牌端：25H1科沃斯/添可的营收分别为48.1/36.6亿元，同比+41.5%/+9%，占公司营收比例分别为55.4%/42.2%，同比+6.7/-6pcts。全球出货量分别为187.6/197.4万台，同比+55.5%/+17.5%。海外方面，25Q2科沃斯品牌海外业务增速亮眼，同比+66.6%，所有海外区域均实现较好增长，尤其在欧洲市场中，借助滚筒活洗等新品，同比+89.2%。国内方面，受益于国补政策的有效实施，25Q2科沃斯扫地机和添可洗地机线上内销销额分别同比+51%/+6.8%，市占率分别为26.5%/32.5%，分列第二/第一。渠道端：2025H1公司线上/线下分别实现收入57.2/29.5亿元，同比分别+31.7%/+12.3%，占公司营收比例分别为66%/34%。海外方面，在欧洲市场持续深化与高端零售商的合作，优化渠道架构；在美国市场加速布局，打通了海外产线至美国的供货渠道。国内方面，受益于国补及公司产品矩阵的均衡布局，推动了线上收入增长，线下已合计铺设超8100家线下零售网点、双品牌旗舰店近170家，公司持续强化线上线下协同，全方位拓展市场渠道。 利润端：公司25Q2归母净利率10.5%，同比+1.6pcts，环比-1.8pcts。拆分看：（1）毛利率49.7%，同比-0.4pct，环比不变，可能为公司Q2国内线上扫地机和洗地机均价同比均-3.9%所致。（2）期间费用率同比-3.8pcts，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别-0.2/-1.1/-0.8/-1.7pcts。公司费用率的全面压降是净利率提升的主要因素之一，公司持续优化营销投资模型并提高投放效率，从而实现降本增效与利润改善。（3）公允价值变动净收益减少导致净利率-1.5pcts。（4）非经常性损益相比同期减少约4000万元。2025年5月公司通过国家重点软件企业评估，享受五年免征企业所得税的优惠政策，将对未来非经损益产生正向影响。 投资建议：我们看好公司内销活水洗地产品迭代升级解决更多用户痛点、持续放量。海外持续深化高端零售商合作关系，叠加公司新品上市，有望补足短板和拉动盈利能力结构性提升。同时，公司积极投入下一代具身服务机器人，有望拓展全新应用场景。据公司半年报，我们适当上调了毛利率并下调费率，预计25-27年公司归母净利润为20.6/24.1/27.4亿元（前值为17.7/20.8/23.7亿元），对应动态PE为24.9x/21.3x/18.7x，维持“买入”评级。 风险提示：新品销售不及预期风险、行业竞争加剧风险、线下渠道修复不及预期风险、新业务盈利不及预期风险、原材料价格大幅波动风险等。

     科沃斯(603486) 主要观点： 公司发布25Q2业绩预告： 25Q2：收入48.18亿（+37.6%），归母5.05亿（+62.2%），扣非5.04亿（+86.3%）； 25H1：收入86.76亿元（同比+24.4%），归母净利润9.79亿元（同比+60.8%）；扣非归母净利润8.60亿元（同比+54.3%）；略超此前中报预告25Q2归母净利润/扣非归母净利润中枢（预告中枢分别同比+61%/+84%）。 收入分析：外销高增，中高端拉动 科沃斯品牌：我们预计Q2同比+60%+较Q1同比+20%提速。 分地区：外销快于内销、量价齐升。其中我们预计Q2内销/外销同比分别+58%/+67%（Q1同比+11%/+35%），其中Q2欧洲/美国市场同比分别+89%/+87%。我们预计高增更多由中高端带动、外销量价齐升，未来公司新品X11在海外亦有较大空间（大风机+瞬时超充针对海外地毯/大户型）。 新品类：另预计擦窗机、割草机等新品类亦贡献增长弹性；添可品牌：我们预计Q2同比+10%+较Q1同比+7%提速。 分地区：我们预计Q2内销/外销同比分别+9%/+14%（Q1同比+5%/+11%），预计美国受关税影响弱于欧洲。 竞争优势：高中低多价格带+线上线下/国内海外多维度布局。 利润分析：结构提升/费效优化 毛/净利率：Q2净利率为10.5%同/环比+2/-2pct；扣非净利率10.5%同/环比+3/+1pct，盈利改善趋势向好。其中Q2毛利率49.7%同/环比-0.4/+0.05pct，我们预计洗地机受美国关税影响环比略降/扫地机受产品结构提升环比有所提升。 我们总结核心受益：1）24年起公司产品策略导向低成本平台，后续T系列和X系列新品毛利表现较优，持续拉动整体毛利水平；2）公司导向增长质量及费率提效，Q2销售/管理/研发/财务费用率同比分别-0.1/-1.1/-0.8/-1.7pct。 投资建议： 我们的观点： 石头当期更重规模、科沃斯更重经营改善（两者经营周期显著不同）：公司24Q1起初现改善趋势，至25Q2扣非净利率进一步抬升验证公司上下一致对降本提效的坚持。我们认为后续看点：1）短期竞争利好扫地洗地双龙头经营提效释放；2）公司第三曲线擦窗机/割草机/泳池机等产品组合打造/管理能力优化。3）机器人供应链布局赋能主业创新+成本提效。公司对标上轮周期高点21年20亿利润有望突破，对标21年净利率15%仍有空间。关注公司主业持续超预期可能+机器人布局向上提估值。 盈利预测：我们维持前次盈利预测。预计2025-2027年公司收入198.47/220.69/241.58亿元，同比+20.0%/+11.2%/+9.5%，归母净利润20.86/24.39/27.19亿元，同比+158.8%/+16.9%/+11.5%；对应PE25/22/19X，维持“买入”评级。 风险提示： 行业竞争加剧，新品不及预期。

     科沃斯(603486) 核心观点 收入加速增长，盈利持续改善。公司2025H1实现营收86.8亿/+24.4%，归母净利润9.8亿/+60.8%，扣非归母净利润8.6亿/+54.3%。其中Q2收入48.2亿/+37.6%，归母净利润5.0亿/+62.2%，扣非归母净利润5.0亿/+86.3%。公司产品节奏步入正轨，洗地机器人成为爆款，带动公司营收实现加速增长；在高端新品及内部降本增效下，公司盈利能力同比持续修复，经营稳步向上。科沃斯品牌内外销高增，新品类海外翻倍增长。2025H1科沃斯品牌收入同比增长41.5%至48.1亿，其中内外销分别+34.7%/+51.9%至27.8/20.3亿。公司创新新品洗地机器人成功引爆市场，带动内外销收入实现快速增长。内销方面，奥维云网数据显示，H1洗地机器人线上零售额同比增长1593%，占扫地机行业24.4%的零售额份额；科沃斯则在占据洗地机器人线上份额的73.1%。公司Q2外销收入增速达到66.6%，其中欧洲增长89.2%，美国市场增长86.5%，海外实现加速增长。公司割草机器人、擦窗机器人等新品类H1海外收入同比增长120.6%，延续翻倍增长趋势。 添可国内外增长良好，预计盈利有所改善。H1添可品牌收入同比增长9.0%至36.6亿，其中内外销分别+6.3%/+13.1%至21.5/15.1亿。H1添可洗地机销量同比增长17.5%至197.4万台，预计洗地机均价依然有所下降。公司子公司添可智能科技（约占添可70%的收入）H1净利率为17.8%，同比提升7.0pct，预计添可盈利能力有所改善。 新品拉升毛利率，降本增效成果显现。同口径下，公司H1毛利率同比+2.0pct至49.7%，其中科沃斯品牌毛利率+5.3pct，预计系洗地机器人高端产品销售占比提升、供应链降本；Q2毛利率同比-0.4pct至49.7%。公司费用率显著优化，Q2销售/管理/研发/财务费用率同比分别-0.2/-1.1/-0.8/-1.7pct至29.7%/2.9%/5.6%/-2.9%。Q2公司归母净利率同比提升1.6pct至10.5%。风险提示：行业竞争加剧；行内需求不及预期；海外拓展不及预期投资建议：上调盈利预测，维持“优于大市”评级 经历内部变革及运营提效后，公司凭借洗地机器人重回高增轨道，扫地机及洗地机龙头地位稳固。考虑到公司新品销售较好、内部经营持续改善、线下渠道布局广受益于国补政策，上调盈利预测，预计2025-2027年归母净利润19.1/22.9/26.4亿（前值为15.8/17.7/22.5亿），同比+137%/+20%/+15%，对应PE=28/23/20x，维持“优于大市”评级。

     科沃斯(603486) 事件：2025年8月15日，科沃斯公司发布2025年半年报。2025H1公司实现营收86.76亿元（+24.37%），归母净利润9.79亿元（+60.84%），扣非归母净利润8.60亿元（+54.34%）。 2025Q2利润高增收入增速较快，2025H1科沃斯品牌全球出货增长强劲。1）分季度看：2025Q2公司实现营收达48.18亿元（+37.58%），收入端增速环比显著提升；归母净利润达5.05亿元（+62.19%），实现高速增长。2）分业务看：2025H1公司服务机器人/智能生活电器/其他产品收入分别为48.49亿元（+42.76%）、37.27亿元（+6.26%）、1.00亿元（+39.02%），其中科沃斯品牌服务机器人和添可品牌洗地机全球出货分别达187.6万台（+55.5%）和197.4万台（+17.5%）；3）分地区看：2025H1公司境内、境外收入分别为51.45亿元（+24.54%）、35.32亿元（+24.13%）；境内外市场协同发力，共同驱动公司业务规模快速扩张。 2025Q2净利率实现逆势提升，期间费用端整体控制合理。1）毛利率：2025Q2公司毛利率达49.73%（同比-1.32pct），出现小幅下滑。2）净利率：2025Q2公司净利率达到10.48%（同比+1.59pct），相较毛利率实现逆势提升，主系期间费用率得到合理控制。3）费用端：2025Q2公司销售/管理/研发/财务费用率分别为+29.71%/+2.91%/+5.64%/-2.86%，分别同比-1.14%/-1.10%/-0.80%/-1.73%，公司费用端整体优化效果较明显。 割草机等新业务进入收获期，机器人领域协同效应持续释放。1）新品类：公司擦窗和割草机器人等新兴业务已陆续进入收获期，2025H1公司新品类海外收入实现同比+120.6%的靓丽增长。2）机器人：公司围绕机器人及人工智能产业链进行长期战略布局，被投企业包括地平线、仙工智能、睿尔曼机器人、南京芯视界、感图科技、因时科技等，逐步构建了覆盖核心部件、感知技术、运动控制及场景应用的完整生态体系，协同效应也在持续释放；2025年7月28日公司正式签约计划投资2亿元的“机器人核心部件及机器人本体制造项目”，同时在8月于浙江设立擎鼎具身智能公司，公司在机器人技术链、产业链的布局持续完善。 积极推进业务全球化布局，2025Q2欧美市场均实现高速增长。公司2025Q2海外业务增速实现环比提升，其中科沃斯品牌增速达+66.6%。分区域看：a）欧洲：通过推出滚筒活洗等系列新品提升高端市场份额，并持续优化渠道结构，2025Q2收入同比+89.2%。b）美国：面对关税加征政策反复的外部因素影响，公司在加速完善海外供应链布局的同时聚焦中高价格段市场，助力2025Q2收入实现同比+86.5%的高速增长。c）亚太：公司覆盖澳新、东南亚等多个市场，并持续推进渠道和品牌端建设，助力业务规模快速扩张。 投资建议：行业端，国补政策对扫地机行业的拉动作用持续显现；同时随着全能型基站产品性能优化和价格下探，扫地机销量有望不断增长；洗地机行业发展态势持续向好。公司端，作为扫地机和洗地机行业龙头有望分享行业红利，科沃斯+添可品牌双轮驱动，产品覆盖多价格段，全域布局线上线下渠道，市场份额或将进一步提升；同时割草机器人等新品类逐步进入规模化收获期；公司在机器人产业链的完整生态布局的协同效应也在持续释放，有望为公司中长期收入业绩增长提供助力。我们预计，2025-2027年公司归母净利润分别为18.18/21.18/25.20亿元，对应EPS分别为3.16/3.68/4.38元，当前股价对应PE分别为28.96/24.86/20.89倍。维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧、海外扩展不及预期、关税加征政策反复、原材料价格波动、汇率波动等。

     科沃斯(603486) 2025Q2业绩延续高增，产品矩阵高端化改善盈利，维持“买入”评级2025年H1公司实现营收86.8亿元（同比+24.4%，下同），归母净利润9.8亿元（+60.8%），扣非归母净利润8.6亿元（+54.3%）。单季度看，2025Q2实现营业收入48.2亿元（+37.6%），归母净利润5.1亿元（+62.2%），扣非归母净利润5.0亿元（+86.3%）。公司内销受益于新品滚筒活水洗地产品放量和国补推动高增、外销方面欧洲等海外地区拓展顺利且产品结构优化，我们上调2025-2027年盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润为20.2/22.0/23.2亿元（原值为13.9/17.2/19.6亿元），对应EPS分别为3.5/3.8/4.0元，当前股价对应PE为26/24/23倍，公司产品矩阵丰富，海外渠道完善，有望持续高速成长，维持“买入”评级。 科沃斯品牌在境内外均实现高增，以滚筒活洗等新品加速向中高端市场渗透分品牌看，2025年H1科沃斯品牌实现收入48.1亿元（+41.4%），添可品牌收入36.6亿元（+9.0%）。从出货量看，科沃斯服务机器人/添可洗地机全球出货量同比分别+55.5%/17.5%。根据奥维云网数据，2025Q2科沃斯品牌扫地机/添可品牌洗地机内销线上销额同比分别+57.5%/+11.4%。科沃斯品牌滚筒活水洗地产品（X系列与T系列等）巩固领先优势，加速中高端市场渗透，实现收入高增。分地区看，2025年H1公司境内实现收入51.4亿元（+24.5%），境外收入35.3亿元（+24.1%），其中2025Q2科沃斯品牌海外业务同比增长66.6%，在所有海外区域均实现较好的增长，主要系：（1）滚筒活洗新品上市放量，提高中高端产品市占率；（2）欧洲市场加强与高端零售商合作，2025Q2欧洲市场同比增长89.2%；（3）保障海外产线向美国市场的供货交付，同时发力中高价格段市场，2025Q2美国市场同比增长86.5%。此外，公司积极推进亚太地区渠道拓展及品牌建设，覆盖澳新、东南亚等多个市场。分销售模式看，线上实现收入57.2亿元（+31.7%），线下实现收入29.5亿元（+12.3%）。截至2025Q2，科沃斯和添可品牌于全国合计铺设超8100家线下零售网点，其中双品牌旗舰店数量近170家，覆盖核心城市的购物中心、电器超体、家居体验馆等多个业态。根据奥维云网数据，科沃斯和添可品牌在国内线下市场占有率均达60%左右。 盈利能力显著提高，经营效率有所改善 2025年H1公司毛利率49.7%（其中科沃斯品牌+5.3pct），科沃斯品牌毛利率显著提高，主要系高端产品矩阵的持续扩容与推进全链降本等因素。2025Q2公司毛利率为49.7%，销售/管理/研发/财务费用率同比分别-1.1/-1.1/-0.8/-1.7pct，归母净利率为10.5%（+1.6pct），扣非净利率为10.5%（+2.7pct）。现金流量方面，2025Q2公司经营活动产生的现金流量净额为5.6亿元（+236.7%）。存货方面，2025Q2公司存货为28.6亿元（-12.5%），存货周转天数为108天（-47天）。 风险提示：新品销售不及预期、原材料价格大幅波动、市场竞争加剧等。

     科沃斯(603486) 核心观点 公司发布2025年中期报告：2025H1营业收入为86.8亿元，同比+24.4%；归母净利润为9.8亿元，同比+60.8%；归母净利率为11.3%，同比+2.6pct。其中，2025Q1/Q2营业收入分别为38.6/48.2亿元，同比+11.1%/+37.6%；归母净利润分别为4.8/5.1亿元，同比+59.4%/+62.2%；归母净利率分别为12.3%/10.5%，同比+3.7/+1.6pct。2025H1，公司计提资产减值准备对利润端构成1.37亿元的影响。 受益于国补刺激以及滚筒活洗洗地机产品力，公司25H1经营明显改善：1）营业收入86.8亿元，同比+24.4%；其中科沃斯品牌48.05亿元，同比+41.5%；添可品牌36.61亿元，同比+9%。科沃斯品牌份额提升，添可份额有所下降，但是盈利能力明显改善。公司摆脱了2023-2024年的经营压力，特别是2024年产品减值等负面影响。2）2025H1毛利率同比略有提升，管理费用率、研发费用率略有下降，最终归母净利润率11.3%，同比提升2.6pct；经营活动现金流量净额14.56亿元，情况良好。3）成本控制能力提升，2025H1科沃斯产品出货量187.6万台，同比+55.5%；添可产品出货量197.4万台，同比+17.5%；出货均价分别同比-9%、-7.2%，但维持了毛利率的稳中有升。 市场竞争趋缓：1）6月、7月追觅、石头以提价或者减少费用投放的方式改善盈利，市场竞争格局趋缓，公司受益。2）AVC零售监测，7月线上零售市场，科沃斯扫地机零售额占比31%，相比2025Q2，与第二名份额差距拉开；添可洗地机零售额占比36.9%，相比2025Q2，来自第二名的竞争压力减弱。3）公司首创滚筒活洗洗地机，市场反馈良好，引领市场模仿。滚筒活洗洗地机器人占科沃斯品牌2025H1收入60%。4）近期大疆进入扫地机市场，但并非滚筒活洗洗地机，我们预计对市场格局影响有限。 投资建议：公司是全球扫地机、洗地机、智能割草机市场龙头，考虑清洁电器市场竞争趋缓，叠加公司创新与降本改善经营质量，我们上调公司2025-2027年归母净利润预测至21.2/24.8/28.8亿元；EPS分别为3.7/4.31/5元，对应PE分别为24.8/21.3/18.3倍，维持“推荐”评级。 风险提示：市场竞争加剧的风险：原材料价格上涨的风险：关税政策的风险。

     科沃斯(603486) 推荐科沃斯：公司是全球扫地机、洗地机、智能割草机市场龙头。科沃斯在2022-2024年连续3年表现低于预期。2024年四季度以来，除国补刺激外，科沃斯新品恒压活水滚筒洗地扫地机，通过创新技术方案和差异化用户体验赢得市场的正面反馈。相比过去几年，新业务研发投放精确度提升，减少了新业务投入亏损。智能割草机产品快速升级，表现亮眼。 公司业务：1）2024年公司营业收入165亿元，22-24CAGR3.9%；智能生活电器业务、服务机器人业务营业收入分别83亿元、81亿元。2）智能生活电器业务收入规模22-24CAGR6.7%，添可内销受市场竞争影响份额下降。3）服务机器人业务收入规模22-24CAGR1.3%。科沃斯内销此前面临竞争压力，份额下降。但2024Q4以来受益于国补政策实施，以及恒压活水系列新品畅销，科沃斯内销快速增长，份额提升。AVC零售监测数据，2025H1扫地机线上零售市场，科沃斯零售额20.4亿元，同比+52.3%；零售额市场份额26.3%，同比+1.2pct。海外市场，SensorTower的APP海外下载量看，2025年上半年增速明显改善。2023、2024年仅同比+17%、+20%，2025Q1、Q2分别同比+88%、+82%。 清洁电器市场快速增长，但主要龙头竞争激烈：1）扫地机、洗地机渗透率较低，价格偏贵。2024年9月以来，受国补刺激，需求弹性大。奥维云网数据，2025H1扫地机、洗地机线上零售额分别同比+45.5%、+41%。消费者示范效应下，预计未来会有更多消费者接受扫地机、洗地机。2）海外市场，根据IDC数据，2025Q1海外扫地机市场出货量391万台，同比+9.3%，其中中国品牌份额快速提升。3）扫地机进入门槛高，新进入者不易，大疆长期尝试进入该市场而不及预期。目前市场有竞争力的龙头有石头、科沃斯、追觅，此外云鲸有一定竞争力；海外市场，iRobot缺乏竞争力，市场份额长期下降；Shark在美国有渠道品牌优势，善于运用中国供应链，美国份额较高。4）目前追觅重点开拓海外市场，欧洲表现最好，在欧洲的下载量超过石头；追觅国内市场注重提升盈利能力，2025H1追觅扫地机、洗地机零售均价整体呈上升趋势，减缓了市场竞争。石头2024Q3改变策略以后，扫地机、洗地机市场份额快速提升，但利润率有所牺牲。 智能割草机市场成长潜力巨大：1）庭院割草是欧美家庭的刚需，智能割草机器人有望快速渗透，据灼识咨询，2024年全球智能割草机器人销量为38.4万台，渗透率为1.9%，预计2029年销量将达到339.7万台，2024~2029CAGR为54.7%，对应17%渗透率。中国企业通过激光雷达、RTK定位、AI算法等技术创新，成功推动割草机市场发展，并抢占市场份额。2）科沃斯是割草机龙头之一，自2022年发布第一代产品以来，持续迭代创新。2024年割草机器人海外收入和销量分别同比+186.7%、271.7%。 投资建议：我们预计公司2025-2027年归母净利润为19.4/22.7/26.3亿元，2024-2027CAGR48.4%；EPS分别为3.38/3.95/4.58元，PE分别为20.1/17.2/14.8。首次覆盖，给予公司“推荐”评级。 风险提示：市场竞争加剧的风险；原材料价格上涨的风险；关税政策的风险。

     科沃斯(603486) 事件 公司发布2025年半年度业绩预增公告，预计2025年半年度实现归母净利润9.6亿元-9.9亿元，同比增长57.64%-62.57%。扣非后归母净利润8.4亿元-8.7亿元，同比增长50.71%到56.09%。 点评 公司2025上半年线上及线下渠道并重发展，实现国内业务稳步增长带动公司收入同比增长25%，25Q2实现收入增速达40%，参考公司25Q1实现归母净利润4.74亿元，同比增长59%，预计25Q2单季度实现归母净利润4.86亿元-5.16亿元，同比增长56.3%至65.9%，25Q2延续一季度良好表现，其中科沃斯品牌业务延续24Q4至今优异表现，25Q2同比增长超60%。清洁电器行业方面，参考奥维云网数据，25H1扫地机器人线上/线下零售额增速分别达45%/113%，洗地机线上/线下增速达41%/35%。 估值 公司科沃斯品牌自24Q4起优异表现，X系列和T系列恒压活水滚筒洗地机器人市场认可度高，添可品牌进一步巩固自身中高端市场业绩表现，我们预计25-27年公司EPS达3.17/3.49/3.97元，给予公司25年25xPE估值，对应目标价79.25元，维持“优于大市”评级。 风险 终端需求不及预期，地缘政治风险。

     科沃斯(603486) 主要观点： 公司发布25Q2业绩预告： 25Q2：收入约49亿元（同比+40.0%），归母净利润4.85~5.15亿元（同比+55.9%~+65.6%）；扣非归母净利润4.84~5.14亿元（同比+78.8%~+89.9%）； 25H1：收入约88亿元（同比+25.6%），归母净利润9.6-9.9亿元（同比+57.6%~+62.6%）；扣非归母净利润8.4-8.7亿元（同比+50.7%~+56.1%）； 25Q2归母净利润/扣非归母净利润中枢分别同比+61%/+84%，超普遍预期。 收入分析：Q2+40%较Q1+11%显著提速 科沃斯品牌：预计Q2同比+60%+较Q1同比+20%显著提速，预计外销增速高于内销。参考奥维科沃斯扫地机内销线上25Q2额/量/价同比分别+51%/+57%/-4%维持25Q1（额/量/价同比+55%/+58%/-2%）增速，其中科沃斯Q2份额26.3%维持Q1（26.1%）水平，另预计擦窗机、割草机等新品类亦贡献增长弹性； 添可品牌：预计Q2同比+10%+较Q1同比+7%环比亦有提速，预计外销增速高于内销。参考奥维添可洗地机内销线上销额25Q2同比+7%较25Q1+10%略有放缓，其中添可Q2份额32.5%较Q1（35.2%）基本稳定。 利润分析：高毛利新品提升结构/费效 以中值计，Q2归母净利率10.2%，同/环比分别+1.3/-2.1pct；扣非归母净利率10.2%，同/环比分别+2.5/+1.0pct，盈利改善趋势向好，我们分析主要原因来自： 24年起公司产品策略导向低成本平台，后续T系列和X系列新品毛利表现较优，持续拉动整体毛利水平； 公司导向增长质量及费率提效，Q2大促国补叠加之下运营/费投效率不断优化。 投资建议： 我们的观点： 石头当期更重规模、科沃斯更重经营改善（两者经营周期显著不同）：公司24Q1起初现改善趋势，至25Q2扣非净利率进一步抬升验证公司上下一致对降本提效的坚持。我们认为后续看点：1）短期竞争利好扫地洗地双龙头经营提效释放；2）公司第三曲线擦窗机/割草机/泳池机等产品组合打造/管理能力优化。公司对标上轮周期高点21年20亿利润有望突破，对标21年净利率15%仍有空间。 盈利预测：基于公司最新业绩表现，我们调整盈利预测。预计2025-2027年公司收入198.47/220.69/241.58亿元（前值189.71/208.31/225.84亿元），同比+20.0%/+11.2%/+9.5%，归母净利润20.86/24.38/27.19亿元（前值20.85/23.86/26.73亿元），同比+158.8%/+16.9%/+11.5%；对应PE16/14/12X，维持“买入”评级。 风险提示： 行业竞争加剧，新品不及预期。

     科沃斯(603486) 事件：2025年4月25日，科沃斯发布2024年年报及2025年一季报。2024年公司实现总营收165.42亿元（+6.71%），归母净利润8.06亿元（+31.70%），扣非归母净利润7.16亿元（+48.09%）。2025Q1实现总营收38.58亿元（+11.06%），归母净利润4.75亿元（+59.43%），扣非归母净利润3.56亿元（+24.17%）。 2024Q4业绩端迅速修复，海外擦窗/割草机器人收入增速靓丽。1）分季度：2024Q4收入达63.16亿元（+27.07%），归母净利润1.91亿元（+2178.04%），收入快速增长或系受益于国补政策，业绩端迅速修复。2）分产品：2024年公司服务机器人/智能生活电器/其他产品收入分别达80.82亿元（+4.39%）/83.19亿元（+8.58%）/1.41亿元（+43.40%），其中添可品牌收入达80.61亿元（+10.87%），实现双位数增长。3）分地区：2024年公司境内/境外收入分别为94.30/71.12亿元，分别同比+5.00/+9.06%；其中擦窗/割草机器人海外收入分别增长214.8%/186.7%，均实现亮眼增速。4）分渠道：2024年公司线上/线下收入分别为111.02/54.40亿元，分别同比+14.72%/-6.60%，线上实现双位数增长。 2024Q4毛利率受会计准则变更影响短期承压，2025Q1净利率持续快速增长。1）毛利率：2024Q4/2025Q1公司毛利率分别为43.50%/49.68%，分别同比-2.96/+2.51pct，其中2024Q4毛利率下滑或系受会计准则变更影响；2025Q1环比+6.18pct，盈利能力相较2024Q4有显著修复。2）净利率：2024Q4/2025Q1公司净利率分别为3.02%/12.30%，分别同比+2.86/+3.72pct，盈利能力持续快速恢复。3）费用端：2024Q4和2025Q1公司销售/管理/研发/财务费用率分别为28.58/2.85/3.60/0.91%和30.35/3.61/6.11/-0.67%，分别同比-0.16/-0.50/-0.82/+1.10pct和+4.51/+0.25/-0.23/-1.20pct，其中2025Q1销售费用率同比提升较明显。 投资建议：行业端，扫地机行业以价换量逻辑逐步兑现，随着全能型基站产品性能优化和价格下探，其对扫地机销量的拉动作用有望在未来逐步凸显；同时洗地机行业增长态势良好。公司端，作为扫地机和洗地机行业龙头有望分享行业红利，科沃斯+添可品牌双轮驱动，产品覆盖多价格段，全域布局线上线下渠道，市场份额或将进一步提升；同时割草机器人和商用清洁机器人业务持续推进，收入业绩有望持续增长。我们预计，2025-2027年公司归母净利润分别为14.32/16.91/19.80亿元，对应EPS分别为2.49/2.94/3.44元，当前股价对应PE分别为21.36/18.10/15.45倍。维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧、海外扩展不及预期、原材料价格波动、汇率波动等。

     科沃斯(603486) 投资要点 事件：2025年4月25日，公司发布2024年年度报告及2025年一季报。 受益于国补带动需求扩张，Q4收入及利润实现大幅增长 2024年公司实现营业收入165.4亿元，同比+6.7%，归母净利润8.1亿元，同比+31.7%，单Q4公司实现收入63.1亿元，同比+27.1%，归母净利润1.9亿元，同比+2178%，Q4公司受益于国补带来的市场需求扩张，公司收入利润均实现大幅增长。分国内外来看，2024年公司实现国内收入94.3亿元，同比+5.0%，2024年全年来看国内需求较弱，内销温和增长；海外收入71.1亿元，同比+9.1%，欧洲市场表现优于其他地区，擦窗机器人与割草机器人在海外销量营收增长强劲，2024年科沃斯和添可在欧洲地区收入同比分别+52%/+64%。分产品看，①服务机器人：2024实现收入80.8亿元，同比+4.4%。X8系列为代表的新品推出，不断扩大高端市场领先地位。②智能生活电器：2024实现收入83.2亿元，同比+8.6%，高端市场渗透不断加速。2025Q1公司实现营业收入38.6亿元，同比+11.1%，实现归母净利润4.7亿元，同比+59.4%，超市场预期。展望2025年，我们预计随着以旧换新政策深入实施，国内家电行业需求有望迎来明显复苏，公司作为行业龙头有望充分受益。 2025Q1销售净利率同比提升4pct，盈利改善逻辑开始兑现 2024年公司销售毛利率为46.52%，同比+1.9pct，销售净利率为4.87%，同比+1.0pct，分国内外来看，2024年公司国内毛利率44.5%，同比+3.4pct；海外毛利率49.27%，同比-0.1pct，海外收入占比提升带动毛利率持续提升。分产品看，①服务机器人业务毛利率44.5%，同比+4.3pct。②智能生活电器业务毛利率48.6%，同比-0.3pct。费用端来看，2024年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为30.3%/3.4%/5.4%/0.2%，同比-3.84/-0.36/+0.03/+0.33pct，费用控制表现优异。我们预计随着公司降本增效持续推进、高端新品占比逐渐提升，盈利能力有望继续提升。2025Q1公司销售毛利率49.7%，同比提升4.4pct，环比提升6.2pct；销售净利率实现12.3%，同比+3.7pct，环比提升9.3pct，我们判断主要系T80/X8/X9等高毛利新品占比提升，盈利改善逻辑开始兑现。 国内关注政策刺激弹性，出口关注全球产能布局 国内：2024Q4国补大幅提振市场需求，根据奥维云网数据，2024Q4扫地机行业整体线上销量/销额分别同比+76%/+87%；洗地机行业整体线上销量/销额分别同比+42%/+32%。2025年以旧换新政策深入实施后行业有望延续需求高景气，公司作为龙头充分受益。此外，公司继续积极推出新品以应对加剧的市场竞争，产品结构日益改善。海外：公司积极布局全球产业链，越南基地建成后将有效规避关税风险。 盈利预测与投资评级：考虑到关税影响，我们下调公司2025-2026年归母净利润预测至12.02/14.84亿元（原值为14.32/17.04亿元），新增2027年归母净利润预测为18.20亿元，对应当前市值PE分别为25/21/17x，维持“买入”评级。 风险提示：国内行业需求不及预期，政策不及预期，出海不及预期

     科沃斯(603486) 事件：公司2024年全年实现营业收入165.42亿元，同比+6.71%，归母净利润8.06亿元，同比+31.7%；其中2024Q4实现营业收入63.16亿元，同比+27.07%，归母净利润1.91亿元，同比+2178.04%。公司2025年Q1全年实现营业收入38.58亿元，同比+11.06%，归母净利润4.75亿元，同比+59.43%。公司向全体股东每股派发现金红利0.45元（含税），分红比例32.12%。国补+大促带动内销增长，公司大力发展海外市场 国补+大促带动公司24Q4快速增长。分品牌看，24A科沃斯/添可/代工收入同比+5.2%/+10.9%/-34%，其中24H2收入同比+12.2%/+17.8%/-32.4%。自有品牌24H2在大促+国补的带动下环比加速增长。从量价看，24A科沃斯品牌服务机器人产品全球出货达295万台，同比+16.9%，添可品牌洗地机全球出货达414万台，同比+28.3%；其中，受益于国补政策的有效实施，科沃斯和添可品牌24Q4出货量分别同比+47.5%/+32.7%。科沃斯品牌旗舰扫地机器人T50和X8系列新品在四季度更分别实现29.4万台和20.6万台销售，推动品牌在中高价格市场份额的显著提升。公司大力发展海外市场。分区域看，24A内外销收入同比+5%/+9.1%。海外市场中，欧洲市场作为公司海外业务的重要组成部分，为公司贡献了主要的海外营收增长。科沃斯和添可品牌在欧洲市场营业收入同比+51.6%/+64.0%。公司积极推动多品类发展，打造新的海外业务增长引擎。擦窗机器人海外收入和销量同比分别+214.8%/+133.9%，割草机 器人海外收入和销量同比分别+186.7%/+271.7%，均展现出强劲的发展势头。 扫地机产品结构提升显著改善利润，公司增加销售费用投入 2024年公司毛利率为46.52%，同比-0.98pct，净利率为4.87%，同比+0.93pct；其中2024Q4毛利率为43.5%，同比-2.96pct，净利率为3.02%，同比+2.86pct。分产品看，24A服务机器人/智能生活电器毛利率同比+4.27/-0.29pct，我们推断扫地机业务毛利率受益于产品结构提升显著改善；分地区看，24A内外销毛利率同比+3.37/-0.12pct，内销毛利率提升主要是扫地机新品成交情况较好带动毛利率改善所致。我们推断整体毛利率下降主要是收入占比较高，收入增速更快的智能生活电器毛利率下降所致。公司2025年Q1毛利率为49.68%，同比+2.51pct，净利率为12.3%，同比+3.72pct。主要由于毛利率提升以及投资收益增加所致。其中科沃斯苏州因上海仙工董事会改组，不再占有董事会席位，丧失对上海仙工的重大影响，因此由按权益法计量的长期股权投资变更为以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产，导致2025年第一季度报告净利润增加11,080.84万元。若剔除这部分贡献，25Q1归母净利润同比+22.2%。公司2024年销售、管理、研发、财务费用率分别为30.33%、3.4%、5.35%、0.16%，同比-3.84、-0.36、+0.03、+0.32pct；其中24Q4季度销售、管理、研发、财务费用率分别为28.58%、2.85%、3.6%、0.91%，同比-9.28、-0.5、-0.82、+1.1pct。24A销售费用率同比显著下降，主要由于收入增速快于销售费用增速所致。公司2025年Q1销售、管理、研发、财务费用率分别为30.35%、3.61%、6.11%、-0.67%，同比+2.66、+0.24、-0.24、-1.21pct。销售费用率同比提升，主要由于投入的广告营销及平台服务费、租赁及仓储费增加所致。投资建议：24年面对国内外新的经济环境和竞争态势，持续推动海外业务成长和占比提升。在积极降本增效同时，大力丰富主营业务产品矩阵和价格段覆盖，引导并满足不同消费群体需求，在确保产品技术功能领先基础上，通过更有效的降本举措在产品均价下行周期内提升 综合毛利率水平，推动公司经营业绩显著改善。根据年报和一季报情况，我们适当提升了扫 地机的收入增速和毛利率，预计25-27年归母净利润为17.7/20.8/23.7亿元（前值25-26年14.7/16.5亿元），对应动态PE为17.2x/14.7x/12.9x，维持“买入”评级。 风险提示：新品销售不及预期，行业竞争加剧，线下渠道修复不及预期，新业务盈利不及预期，原材料价格大幅波动等。

     科沃斯(603486) 投资要点 事件：公司发布2024年年报及2025年一季报。2024年公司实现营收165.4亿元，同比增长6.7%；实现归母净利润8.1亿元，同比增长31.7%；实现扣非净利润7.2亿元，同比增长48.1%。单季度来看，2024Q4公司实现营收63.2亿元，同比增长27.1%；实现归母净利润1.9亿元，同比增长2178%；实现扣非后归母净利润1.9亿，同比增长583.8%。2025Q1公司实现营收38.6亿元，同比增长11.1%；实现归母净利润4.7亿元，同比增长59.4%；实现扣非后归母净利润3.6亿，同比增长24.2%。 24Q4内销增长强劲，欧洲市场表现亮眼。分产品来看，公司2024年服务机器人/智能生活电器/其他产品分别实现营收80.8亿元/83.2亿元/1.4亿元，分别同比+4.4%/+8.6%/+43.3%，智能生活电器中添可品牌智能生活电器实现营收80.6亿元，同比增长10.9%，OEM/ODM实现营收2.6亿元，同比减少34%。受益于国补政策，Q4科沃斯和添可品牌出货量同比分别增长47.5%和32.7%；分地区来看，内外销分别实现营收94.3亿元/71.1亿元，分别同比+5%/+9.1%，海外营收增长主要系欧洲市场贡献，科沃斯和添可品牌在欧洲市场营收分别同比增长51.6%和64%；分渠道来看，线上线下分别实现营收111亿元/54.4亿元，分别同比+14.7%/-6.6%，线上增速较快。截至2024年底，科沃斯和添可品牌于全国合计铺设超8,000家线下零售网点，公司国内线下销售收入达24.9亿元人民币，占国内业务收入的26.7%。 竞争加剧导致毛利率承压，降本举措效果明显。2024年公司毛利率同比减少1pp至46.5%，其中服务机器人/智能生活电器/其他产品毛利率分别为45%/48.6%/13.4%，分别同比+4.3pp/-0.3pp/-0.4pp，预计服务机器人毛利率提升系新品占比逐季提高所致，智能生活电器则主要受行业竞争加剧影响；分销售模式来看，线上线下毛利率分别为50.7%/38.1%，分别同比+1.3pp/+1.5pp；费用率方面，2024年公司销售/管理/财务/研发费用率分别为30.3%/3.4%/0.2%/5.3%，分别同比-3.8pp/-0.4pp/+0.3pp/0pp，从研发、采购和制造全链条落实降本举措，控费效果良好；净利率方面，2024年公司净利率同比增长0.9pp至4.9%。 25Q1毛利率同比改善，盈利能力继续提升。2025年Q1公司毛利率同比增长2.5pp至49.7%。费用率方面，2025年Q1公司销售/管理/财务/研发费用率为30.4%/3.6%/-0.7%/6.1%，分别同比+2.7pp/+0.2pp/-1.2pp/-0.2pp；净利率来看，2025年Q1公司净利率同比增长3.7pp至12.3%。 盈利预测与投资建议。公司作为清洁电器双龙头，2024年通过产品结构优化、降本增效和全球化拓展，经营业绩呈现回暖态势。2025年公司将推出更多新产品。预计公司2025-2027年EPS分别为2.53元、3.05元、3.68元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格反弹、海外需求不及预期、汇率波动等风险。

     科沃斯(603486) 主要观点： 公司发布24A&25Q1业绩报告： 25Q1：收入38.6亿元（同比+11.1%），归母净利润4.7亿元（同比+59.4%）；扣非归母净利润3.6亿元（同比+24.2%）； 24Q4：收入63.2亿元（同比+27.1%），归母净利润1.9亿元（同比+2178.0%）；扣非归母净利润1.9亿元（同比+583.8%）； 24年：收入165.4亿元（同比+6.7%），归母净利润8.1亿元（同比+31.7%）；扣非归母净利润7.2亿元（同比+48.1%）。 25Q1单季净利率12%创近两年新高。 25Q1归母净利润和扣非归母净利润差异主要来自非经项公允价值变动损益/资产处置损益1.4亿元（去年同期-711万元）； 24Q4归母净利润和扣非归母净利润差异主要来自非经项少数股东权益141元（去年同期-8172万元）。 收入分析：国补+新品持续带动 25Q1： 科沃斯品牌：参考奥维科沃斯扫地机内销线上25Q1额/量/价同比分别+55%/+58%/-2%较24Q4(额/量/价同比分别+55%/+44%/+8%)维持高增且主要为量增加速带动； 添可品牌：参考奥维添可洗地机内销线上25Q1额/量/价同比分别+10%/+23%/-5%较24Q4(额/量/价同比分别+1%/+12%/-10%)量价均加速。 24A： 国补带动+前季部分大促收入集中确认下24Q4（收入同比+27%）较24Q3（收入同比-4%）明显加速，我们拆分品牌业务（科沃斯+添可品牌）预计Q4内销/外销同比分别+35%/+12%（预计Q3内销/外销同比分别-6%/+4%）内外销均加速； 科沃斯品牌：全年收入同比+5%/我们预计Q4同比+29%。海外欧洲高增全年收入同比+52%，内销参考科沃斯扫地机奥维线上24Q4额/量/价同比分别+55%/+44%/+8%（24Q3额/量/价同比分别-20%/-12%/-9%）量价均加速； 添可品牌：全年收入同比+11%/我们预计Q4同比+22%。海外欧洲高增全年收入同比+64%，内销参考添可洗地机奥维线上24Q4额/量/价同比分别+1%/+12%/-10%（24Q3额/量/价同比分别-8%/+24%/-26%）主要为量增带动且价格降幅收窄。 利润分析：高毛利新品抬结构 25Q1：净利率12.3%同/环比+3.7/+9.3pct，我们分析主要由新品结构提升拉动毛利率贡献：1）新品T80/X8/X9等高毛利新品占比提升带动毛利率抬升至49.7%同/环比+4.4/+6.2pct；2）四费合计同比+3pct（销售/管理/研发/财务费用率同比分别+4.5/+0.2/-0.2/-1.2pct），新品持续投入下销售费用率抬升。3）归母净利润另有公允价值变动损益/处置损益等非经项贡献。 24Q4：净利率3.0%同/环比+2.9/+2.9pct，其中毛利率和费用率均优化：1）T50/X8等高毛利新品占比提升带动毛利率修复至43.5%同/环比+6/-3pct，环比波动主因Q4京东平台占比提升；2）四费合计同比-0.4pct，销售/管理/研发/财务费用率同比分别-0.2/-0.5/-0.8/+1.1pct，其中部分费用Q3已错期确认；3）归母净利润贡献另有少数股东权益等非经项影响去年同期基数。 分红：公司24年拟每股派发现金红利0.45元（含税），分红率32%（上年28%）。 投资建议： 我们的观点： 公司国内看国补+推新下产品结构持续抬升，公司25Q1已发布T/X系列升级中高端新品T80/X9提结构，同时下沉新品地宝mini助加速抢份额；海外关注产品准备（升级新品海外推新进度）+关税应对（海外供应链布局）；不同于石头，科沃斯内销为主、25年核心看盈利抬升，公司24Q4/25Q1已现改善趋势，25Q1单季净利率12%创近两年新高。 盈利预测：基于公司最新业绩表现，我们调整25-26年盈利预测，并新增27年盈利预测。预计2025-2027年公司收入189.71/208.31/225.84亿元（25-26年前值179.29/196.80亿元），同比+14.7%/+9.8%/+8.4%，归母净利润20.85/23.86/26.73亿元（25-26年前值16.50/18.54亿元），同比158.7%/+14.4%/+12.0%；对应PE15/13/11X，维持“买入”评级。 风险提示： 行业竞争加剧，新品不及预期。

     科沃斯(603486) 2025Q1毛利率持续修复，财务及公允价值对净利率有所贡献，维持买入评级2024年公司实现营收165.4亿元（同比+6.7%，下同），归母净利润8.1亿元（+31.7%），扣非归母净利润7.2亿元（+48.1%）。单季度看，2024Q4实现营业收入63.2亿元（+27.1%），归母净利润1.9亿元（+2178.0%），扣非归母净利润1.9亿元（+583.8%）。2025Q1实现营业收入38.6亿元（+11.1%），归母净利润4.7亿元（+59.4%），扣非归母净利润3.6亿元（+24.2%）。公司内销受益于国补、外销欧洲地区拓展顺利，我们上调2025-2026年、新增2027年盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润为13.9/17.2/19.6亿元（2025-2026年原值为13.7/16.5亿元），对应EPS分别为2.41/2.99/3.41元，当前股价对应PE为22.1/17.8/15.6倍，公司渠道布局完善，有望持续享受行业红利，维持“买入”评级。 2024年欧洲地区实现较快增长，割草机/擦窗机新品类快速放量 分品牌看，2024年科沃斯品牌实现收入80.8亿元（+5.2%），添可品牌收入80.6亿元（+10.9%）。从出货量看，科沃斯服务机器人/添可洗地机全球出货量同比分别+16.9%/28.3%，其中2024Q4同比分别+47.5%/+32.7%。根据奥维及久谦数据，2025Q1科沃斯品牌扫地机/添可品牌洗地机内销线上销额同比分别+55%/+10%，外销预计保持较快增长；分地区看，2024年境内实现收入94.3亿元（+5.0%），境外收入71.1亿元（+9.1%），其中科沃斯/添可品牌欧洲营收同比分别+51.6%/64.0%，擦窗机器人/割草机器人收入同比分别+214.8%/+186.7%。此外，公司积极开拓亚太、俄罗斯、中东等新市场，2024年实现了较为显著的营收增长；分销售模式看，线上实现收入111.0亿元（+14.7%），线下实现收入54.4亿元（-6.6%）。截至2024年底，科沃斯和添可品牌于全国合计铺设超8000家线下零售网点，其中约60%分布于国内三、四、五线城市。科沃斯和添可各自在国内线下市场占有率均接近60%，其中高价格段产品市占率均接近70%。 2024年毛利率有所修复，2025Q1持续提升，财务及公允价值有所贡献2024年毛利率46.5%（还原后+2pct，其中科沃斯+4.1pct）。2024Q4毛利率43.5%（-3pct），销售/管理/研发/财务费用率同比分别-9.3/-0.5/-0.8/+1.1pcts，其他收益/公允价值变动净收益/资产减值损失对净利率同比分别负向影响0.7/0.7/1.5pct，所得税正向影响0.8pct，综合影响下净利率为3.0%（+2.9pct），归母净利率为3.0%（+2.9pct），扣非净利率为2.9%（+3.7pct），非经对净利润同比正向影响主系同期单独进行减值测试的应收款项减值准备转回影响（2023Q4为负）。2025Q1毛利率49.7%（+2.5pct），销售/管理/研发/财务费用率同比分别+2.7/+0.2/-0.2/-1.2pct，公允价值变动净收益/资产减值损失因素对净利率同比分别正向3.7pct/负向影响0.8pct，综合影响下净利率为12.3%（+3.7pct），归母净利率为12.3%（+3.7pct），扣非净利率为9.2%（+1pct），非经中公允价值变动同比正向影响净利率3.8pct。 风险提示：新品销售不及预期、海外拓展不及预期、市场竞争加剧等。

     科沃斯(603486) 收入错期、费用前置下业绩承压，看好以旧换新拉动改善，维持买入评级2024Q1-3公司实现营业收入102.3亿元（同比-2.9%，下同），归母净利润6.2亿元（+1.9%），扣非归母净利润5.3亿元（+1.7%）。2024Q3看，公司实现营业收入32.5亿元（-4.1%），归母净利润0.1亿元（-69.2%），扣非归母净利润-0.3亿元（-264.9%）。公司收入错期、费用前置下业绩有所承压，我们下调2025-2026年盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润为11.2/13.7/16.5亿元（原值为13.8/16.2/17.5亿元），对应EPS分别为1.97/2.41/2.89元，当前股价对应PE为21.3/17.4/14.5倍，公司渠道布局完善，有望持续享受行业红利，维持“买入”评级。 2024Q3扫地机品类有所承压，洗地机内销低基数下实现较快增长 分品类看，（1）扫地机：2024Q3有所承压，预计主系内销大促提前导致收入错期程度提升、海外慢动销产品去库所致，2024Q3科沃斯品牌扫地机在2000元以下/4000-5000元/5000元+价位段销量市占率分别达14.3%/20.1%/24.0%，分别位列第二/第二/第三。当前国补+大促刺激下扫地机各行业及头部品牌表现亮眼，根据奥维云网，2024Q4线上渠道中，行业累计（9.30-10.20）量/价同比分别+509%/+22%，其中科沃斯同比分别+480%/+18%，预计将有效承接行业红利。（2）洗地机：2024Q3实现较快增长，预计主系内销低基数+欧洲地区加速拓展所致。2024Q4添可品牌洗地机品类线上渠道累计（9.30-10.20）销额同比+96%。 2024Q3毛利率在新品占比下有所增加，销售投放提升下盈利能力有所承压2024Q3毛利率46.8%（+0.9pct），提升预计主系新品占比提升所致，期间费用率46.0%（+1.3pct），其中销售/管理/研发/财务费用率分别为36.0%/3.8%/6.5%/-0.3%，同比分别+3.0/-0.3/+0.2/-1.5pct，销售费率提升较大预计主系公司产品组合逐渐完备下，公司大促前加大费用投放所致，且前置程度受到大促提前影响。综合影响下2024Q3净利率为0.2%（-0.4pct），归母净利率为0.2%（-0.4pct），扣非净利率为-0.8%（-1.3pct），非经常性损益中，政府补助增加同比正向影响0.5pct、公允价值变动收益转正同比正向影响0.8pct，营业外收支净额同比负向影响0.5pct。 风险提示：新品销售不及预期、海外拓展不及预期、市场竞争加剧等。

     科沃斯(603486) 报告摘要 公司披露2024年三季报： 24Q3：收入32亿（-4%），归母0.06亿（-69%），扣非-0.3亿（-265%）24Q1-3：收入102亿（-2.9%），归母6亿（+1.9%），扣非5.3亿（+1.7%） Q3收入利润：内销偏弱，关注竞争影响 Q3收入：内销表现持续偏弱。我们预计科沃斯品牌收入约-13%（国内-25%，海外0%）、添可约+12%（国内+20%，海外+6%）。国内表现持续偏弱，添可内销存在低基数影响增长相对较好；海外短期存在去老品库存影响，增速边际走弱，分区域看预计欧洲表现优于其他地区。 Q3利润率：盈利环比走弱。Q3毛利率47%（同比+1pct，环比-4pct），净利率0.2%（同比-0.4pct，环比-9pct）。其中销售费用率环比变化明显：Q3为36%（同比+3pct）。 净利率下滑一方面存在短期影响：①今年双十一提前，公司部分费用前置到Q3投放，同时Q3新品预售更多在Q4确认收入，导致费用率增加。②海外Q3集中去老品库存，影响短期毛利率表现。 一方面存在中期竞争变化：竞争对手开始加大费用投放巩固份额；科沃斯投放力度亦可见应对竞争有所加大。竞争烈度的变化可能对中期盈利产生一定影响。 中期展望：国内看景气、海外看竞争 对于国内，关注景气度变化。Q4国补下，扫地机价格出现大幅下探，带动行业需求迅 速提升。内销景气来源目前看核心变量就是产品价格，若国补延续，低价推动下国内停滞的扫地机渗透率有望重启。关注国内景气度边际反转机会。 对于海外，关注竞争问题。海外在基站类驱动价增的逻辑暂缓后，产品价格带的占位将成为下一个关注点（类似国内22-24年）。先发者石头布局有领先，但行业创新目前仍在阶段性平台期，对后发者而言仍存在模仿、追赶机会。云鲸、追觅等当前也持续逐鹿海外，关注竞争烈度变化对行业利润率的影响。 投资建议：买入评级 考虑海外潜在的竞争变化，我们调整盈利预测，预计24-26年归母净利润12、15、18亿（前值14、17、19亿），对应估值24、20、16x。 风险提示：海外需求不及预期，内销景气不及预期，竞争加剧

     科沃斯(603486) 投资要点 科沃斯发布2024年三季报：2024年前三季度，科沃斯实现营业收入102.26亿元同比-2.90%，实现归母净利润6.15亿元，同比+1.88%，实现扣非净利润5.31亿元，同比+1.69%；其中，2024Q3实现营业收入32.50亿元，同比-4.06%，实现归母净利润0.06亿元，同比-69.21%，实现扣非净利润-0.27亿元，同比-264.92%。 当季收入承压，后续内销有望改善 2024Q3公司收入小幅下滑，符合我们此前预期。分内外销看，我们预计公司内销扫地机、洗地机销售7-8月仍有承压，但进入9月内销线下或受益于以旧换新政策，奥维云网数据显示2024Q3公司扫地机与洗地机合计线上、线下零售额分别同比-14%、+10%，均为量增价减，我们认为主要是与产品结构变化相关；公司外销有望在新品陆续上市、积极去化老品及割草机器人上市的共同推动下实现较快增长。 费用投入错期，盈利修复进程波折 2024Q3公司毛利率同比+0.90pct；公司销售费用率同比+2.97pct，公告表明一方面公司为预售加大市场费用投入，而新品主要在2024Q4交付，投入与产出错期，另一方面公司为海外新品上市奠定基础、积极行动，加速去化海外慢动销产品，导致毛利有所减少；而2024Q3公司管理、研发、财务费用率分别同比-0.28/+0.18/-1.51pct，叠加资产减值损失与所得税增加，当季公司归母净利率同比-0.39pct 高频数据转好，静待四季度业绩反转 10月以来以旧换新政策在全国铺开，奥维云网数据显示2024W40-W42（9.30-10.20公司线上、线下销售额分别同比+261%、+115%，且呈现量价齐升趋势，四季度内销改善确定性高。新品方面，一方面公司性价比扫地机T50Pro补齐边刷外扩功能取得较好销售成绩，另一方面公司高端扫地机X8系列凭借较为独特的洗地功能，尝试“换道超车”，叠加海外渠道持续拓展，公司年末海内外大促成绩值得期待。 维持公司“买入”评级 科沃斯三季度营收表现符合预期，但费用投入加大影响盈利表现；随着公司新品上市、加强海外布局，叠加政策催化，四季度收入与盈利改善可期。我们预计公司2024-2026年营收分别为161/174/187亿元，同比分别为+4%/+8%/+7%；归母净利润分别为11.99/13.55/15.16亿元，同比分别为+96%/+13%/+12%，对应EPS分别为2.11/2.38/2.66元，对应PE分别为27.0/23.9/21.3，维持公司“买入”评级。 风险提示：政策兑现不及预期；原材料价格及汇率波动；外需改善不及预期

     科沃斯(603486) 事件：公司2024年前三季度实现营业收入102.26亿元，同比-2.9%，归母净利润6.15亿元，同比+1.88%；其中2024Q3实现营业收入32.5亿元，同比-4.06%，归母净利润0.06亿元，同比-69.21%。 内销错期确认收入对整体收入略有影响，四季度以旧换新拉动显著 收入端，整体收入增速同比略下滑，主要由于公司新品销量相比去年主要交付于四季度，带来的收入确认错期所致。根据奥维线上数据显示，24W41(24/10/7-10/13)科沃斯扫地机销额同比+416%，24W42(24/10/14-10/20)扫地机销额同比+1840%，虽然有一定销售错期的影响，但扫地机销售增速表现已属亮眼。公司在Q3已开始积极备货双十一，叠加国内以旧换新政策落地，期待内销在Q4有更好的表现。 海外去化老机库存影响利润水平 2024年前三季度公司毛利率为48.39%，同比+0.4pct，净利率为6.01%，同比+0.28pct；其中2024Q3毛利率为46.82%，同比+0.9pct，净利率为0.18%，同比-0.4pct。毛利率同比略有提升，但环比显著下降，主要由于为海外新品上市奠定良好基础，公司采取更加积极的行动，加速去化海外慢动销产品，导致毛利减少所致。 公司加大新品费用投入 公司2024年前三季度销售、管理、研发、财务费用率分别为31.41%、3.74%、6.43%、-0.31%，同比-1.02、-0.22、+0.68、-0.16pct；其中24Q3季度销售、管理、研发、财务费用率分别为36%、3.83%、6.51%、-0.33%，同比+2.97、-0.28、+0.18、-1.51pct。公司销售费用率同比提升，主要由于科沃斯及添可品牌多款新品启动预售，公司加大市场费用投入力度所致。 投资建议：24年面对国内外新的经济环境和竞争态势，公司在总结2023年经营得失基础上，将持续推动海外业务成长和占比提升。在积极降本增效同时，大力丰富主营业务产品矩阵和价格段覆盖，引导并满足不同消费群体需求，在确保产品技术功能领先基础上，通过更有效的降本举措在产品均价下行周期内提升综合毛利率水平，推动公司经营业绩显著改善。根据公司三季报的情况，预计24-26年归母净利润为12.8/14.7/16.5亿元，对应动态PE为23.0x/20.1x/17.9x，维持“买入”评级。 风险提示：新品销售不及预期，行业竞争加剧，线下渠道修复不及预期，新业务盈利不及预期，原材料价格大幅波动等。