安井食品(603345) 事件：公司发布2024年年报及2025年一季报，24年实现营业收入151.3亿元，同比+7.7%；归母净利润14.9亿元，同比+0.5%；扣非净利润13.6亿元，同比-0.4%。单季度看，24Q4实现营业收入40.5亿元，同比+7.3%；归母净利润4.4亿元，同比+22.8%；扣非净利润3.6亿元，同比+5.6%。25Q1实现营业收入36.0亿元，同比-4.1%；归母净利润4.0亿元，同比-10.0%；扣非净利润3.4亿元，同比-18.3%。 24年收入增长稳健，聚焦培养战略大单品。分产品看，24年调制食品实现收入78.4亿元，同比+11.4%，主因锁鲜装增长带动，量/价分别+13.5%/-1.8%，价盘相对稳定；菜肴制品实现收入43.5亿元，同比+10.8%，主因小酥肉、虾滑等高增带动，量/价分别+24.9%/-11.3%，单价下滑主因虾尾等产品降价；面米制品实现收入24.6亿元，同比-3.1%，量/价分别+4.2%/-7.1%，主因行业低价竞争拖累单价表现。25Q1调制/菜肴/面米分别实现收入20.1/8.4/6.6亿元，同比-2.4%/-12.5%/+3.2%，24Q4+25Q1合并看收入同比+1.6%。 BC兼顾、全渠发力，新零售渠道表现亮眼。分渠道看，24年经销商收入123.8亿元，同比+8.9%；特通直营收入10.2亿元，同比-4.5%，主因下游客户自身营业额下滑；商超收入8.3亿元，同比-2.4%；新零售收入5.8亿元，同比+33.0%，主因拓展渠道新客户及原客户贡献增量；电商收入3.1亿元，同比-2.3%，主因24H2逐步关停盈利偏低的新柳伍电商业务。25Q1经销商/特通直营/商超/新零售/电商收入同比-3.9%/-6.5%/-6.5%/+22.3%/-14.5%。 24年净利率维稳、25Q1高基数下略有下滑，盈利能力彰显韧性。24年/25Q1公司毛利率分别为23.3%/23.3%，同比+0.1/-3.2pcts，25Q1下滑主因：1）成本端部分原料价格上涨；2）促销折让力度加大。费用端，24年销售费用率6.5%，同比-0.1pcts；管理费用率3.3%，同比+0.6pcts，主因股份支付费用增加；25Q1销售/管理费用率同比-0.7/-0.4pcts。综合影响下24年实现归母/扣非净利率9.8%/9.0%，同比-0.7/-0.7pcts；25Q1实现归母/扣非净利率11.0/9.5%，同比-0.7/-1.7pcts。 投资建议：外部需求相对疲软下公司积极调整应对、顺应行业发展变化，多品类多渠道布局，属地化转型持续推进，我们看好公司在品类及渠道开拓下的持续增长能力。我们预计2025-2027年公司营业收入分别为162.1/176.0/191.1亿元，同比+7.2%/8.5%/8.6%；归母净利润分别为16.1/17.7/19.4亿元，同比+8.6%/9.6%/9.9%，当前股价对应P/E分别为14/13/12x，维持“推荐”评级。 风险提示：新品拓展不及预期，原材料价格大幅上涨，行业竞争加剧，食品安全风险等。

     安井食品(603345) 投资要点 事件：2024年实现营收151.3亿元，同比+7.7%；实现归母净利14.9亿元，同比+0.46%；实现扣非归母净利润13.6亿元，同比-0.45%。24Q4实现收入40.5亿元，同比+7.3%；实现归母净利4.4亿元，同比+22.8%；实现扣非归母净利润3.6亿元，同比+5.9%。25Q1实现收入36.0亿元，同比-4.1%，实现归母净利3.9亿元，同比-10.0%。实现扣非归母净利3.4亿元，同比-18.3%。 火锅料制品体现出龙头韧性，表现好于行业大盘。2024年速冻调制食品/速冻米面制品/速冻菜肴制品/农副产品分别实现营收78.4/24.6/43.5/4.5亿元，同比+11%/-3%/+11%/-12%。2025Q1分别实现营收20.1/6.6/8.4/0.9亿元，同比-2%/+3%/-12%/-4%。2024年火锅料依旧保持不错的增速，2025Q1有错期的影响。2024年新宏业、新柳伍合计实现营收25.9亿元，同比基本持平；新宏业净利率从5.3%下降至2.6%，新柳伍净利率维稳。 盈利表现好于预期，2025Q1扣非净利率环比提升。2024年毛利率23.3%，同比+0.1pct；销售/管理费用率同比-0.1/+0.6pct，管理费用主要受激励费用影响。实现销售净利率10.0%，同比-0.7pct；实现扣非归母净利率9.0%，同比-0.7pct。2025Q1实现毛利率23.3%，同比-3.2pct；销售/管理费用率同比-0.7/-0.3pct。毛利率受促销影响，销售费用有所控制，管理费用主要是激励费用同比减少。实现销售净利率10.9%，同比-0.8pct；实现扣非归母净利率9.6%，同比-1.7pct。2025Q1扣非净利率相比2024年提升0.5pct。 产品思路清晰，利润率保持稳健。2024年火锅料及锁鲜装的表现体现出龙头的韧性，2025年的产品规划也相对清晰（比如烤肠、嫩鱼丸等）。；利润方面，虽然原材料成本、促销有一定压力，但是积极推进结构升级（锁鲜装保持高增长、烤肠也积极推出C端产品等）。 盈利预测与投资评级：我们基本维持2025-2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润分别为16.2/18.3/19.6亿元，同比+9%/+12%/+7%，对应PE为13/12/11X。维持“买入”评级。 风险提示：食品安全风险，原材料价格波动，行业竞争加剧。

     安井食品(603345) 事项： 公司发布2024年报，全年实现营业收入151.27亿元，同比增长7.70%；归母净利润14.85亿元，同比增长0.46%；实现扣非归母净利13.60亿元，同比下降0.45%。拟向全体股东每股派发现金红利1.015元（含税）。公司同时披露2025年一季报，25Q1实现营业收入36.00亿元，同比减少4.13%%；实现归母净利润3.95亿元，同比减少10.01%。 平安观点： 毛利率基本持平，净利率略有下降。公司2024全年实现毛利率23.30%，同比上升0.09个百分点；销售/管理/财务费用率分别为6.52%/3.34%/-0.47%，同比分别下降0.07个百分点/上升0.60个百分点/上升0.17个百分点，管理费用率上升主要系本期分摊之前股份支付费用增加所致；实现净利率10.01%，同比下降0.68个百分点。 产品矩阵丰富，战略大单品逐步培育。分产品来看，2024全年公司速冻调制食品实现营收78.39亿元，同比增长11.41%，火山石烤肠等单品贡献显著；速冻菜肴制品实现营收43.49亿元，同比增长10.76%；速冻面米制品实现营收24.65亿元，同比下降3.14%。休闲食品营收94.97万元，同比下降80.44%，主要系控股子公司功夫食品产品结构调整导致常温休闲食品业务收入下降所致。 渠道多元化发展，新零售渠道拓展成效显著。分销售模式来看，2024年经销商渠道营收123.82亿元，同比增长8.91%；特通直营渠道营收10.23亿元，同比下降4.54%；商超渠道营收8.27亿元，同比下降2.35%；新零售渠道营收5.82亿元，同比增长32.97%，主要系公司拓展渠道新客户及原客户增量所致；电商渠道营收3.13亿元，同比下降2.29%。 华东主导地位稳固，境外业务增速突出。分地区来看，2024全年公司华东地区实现收入64.80亿元，同比增长6.36%；华北地区实现收入22.17 亿元，同比增长5.36%；华中地区实现收入19.28亿元，同比增长7.44%；东北地区实现收入12.96亿元，同比增长7.01%；华南地区实现收入12.65亿元，同比增长9.12%；境外实现收入1.68亿元，同比增长30.76%，增幅最大，主要系公司控股子公司新宏业、新柳伍、功夫食品境外业务增量所致。 财务估值与预测：公司需求端依然承压，仍需关注餐饮行业的恢复情况，根据公司2024年报，我们下调对公司的盈利预测，预计公司2025-2027年的归母净利润分别为15.80亿元（前值为16.56亿元）、17.32亿元（前值为18.06亿元）、18.92亿元（新增），EPS分别为5.39/5.91/6.45元，对应4月28日收盘价的PE分别为13.7、12.5和11.4倍。公司占据B端速冻食品高成长赛道，优质的管理层、稳定的经销商和不断积累的规模优势共筑龙头壁垒，看好其在预制菜肴领域的持续发力。维持“推荐”评级。 风险提示：1）新品推广不达预期。若公司新品接受程度低，新品推广或不达预期，将影响公司业绩增长。2）渠道开拓不达预期。若公司经销商开拓及培育不及预期，或竞争对手加大渠道开拓投入，公司渠道开拓或不达预期。3）预制菜业务发展不达预期。若公司优势不能很好地迁移至预制菜领域，或市场竞争格局恶化，公司预制菜发展或不达预期。4）原材料成本波动。

     安井食品(603345) 事件：安井食品与鼎味泰实控人、控股股东以及员工持股平台等主体就收购鼎味泰70%股份正式签订了股份收购协议，本次拟以4.445亿元收购鼎味泰70%股权。 收购标的情况： 鼎味泰主营高端速冻和冷冻烘焙产品，23年销售额突破5个亿，2022年鼎味泰扩建了产能，全部投产后将实现年产6万吨高端海洋食品产品的规模。①速冻产品（主原料为深海鳕鱼）：铺向山姆和盒马等精品商超，海底捞、凑凑和左庭右院等连锁餐饮以及7-11、罗森和全家等便利店渠道；②冷冻烘焙：2024年3月，鼎味泰收购百卡弗集团旗下中国冷冻烘焙业务，主要覆盖瑞幸等咖啡奶茶连锁渠道、奥乐齐超市等商超渠道以及零售店渠道；目前已有部分烘焙产品随瑞幸渠道出口至中国香港。 收购背景与意义： 1）赛道拓展：鼎味泰在速冻调制食品和冷冻烘焙领域具有显著优势，此次收购将帮助安井快速填补在速冻调制食品领域的空白。 2）协同效应：安井食品在速冻火锅料、速冻面点等品类已占据龙头地位，而鼎味泰的速冻调制食品和冷冻烘焙业务与安井现有业务高度互补。 此前安井通过收购新宏业、新柳伍等企业，已展现出强大的产业链整合能力，此次收购鼎味泰将进一步巩固其在速冻食品领域的龙头地位，预计未来将继续受益于内生增长与外延并购的双轮驱动，有望实现业绩持续增长。 投资建议：我们认为，公司在收并购方面展现出高效产业链整合能力，不断稳固行业龙头地位。除此之外，公司有望凭借产品、渠道及产业链把控优势实现市占率稳步提升。我们预计，随着公司第二成长曲线发力，及餐饮行业估值修复，有望迎来戴维斯双击！我们预计2024-2026年公司归母净利润17.15/19.28/21.44亿元，同比增长16.00%/12.43%/11.24%，维持“买入”评级。 风险提示：预制菜行业竞争加剧；食品质量安全风险；原材料价格变动风险。

     安井食品(603345) 投资要点 事件：公司与江苏鼎味泰食品股份有限公司实际控制人谭国林、其控股股东上海海鳕润食品有限公司以及员工持股平台连云港莱卡尔咨询管理合伙企业（有限合伙）等主体就收购鼎味泰70%股份正式签订了股份收购协议，拟以4.445亿元收购鼎味泰70%股权。 并购标的在产品和渠道上均和公司有较强互补性。渠道方面，鼎味泰以大B渠道为主，包括山姆超市、盒马超市等精品商超，海底捞、凑凑、左庭右院等连锁餐饮以及便利店渠道；已经拥有出口资质，主要面向澳洲、日本、新加坡等国家；以上都是公司目前在积极发力的渠道。产品方面，鼎味泰火锅料产品以高端鳕鱼为主，与公司的火锅料产品互为补充，同时鼎味泰拥有冷冻烘焙业务，主要覆盖瑞幸等咖啡奶茶连锁渠道、奥乐齐超市等商超渠道以及零售店渠道。根据外部数据，鼎味泰2024年营收超过5亿元。 基本面企稳，估值触底。2024Q4-2025Q1，公司在高基数下仍有韧性，表现好于行业大盘。展望2025年，针对行业竞争公司的费用投放灵活有余力，面点产品通过差异化应对竞争，烤肠增加C端产品提升盈利水平，同时小龙虾价格企稳，综合考虑以上因素，我们认为公司基本面已经触底，估值也充分反映此前悲观预期。 盈利预测与投资评级：我们维持此前盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润分别为14.3/16.2/18.3亿元，同比-3.0%/+13.3%/+12.6%，对应PE为17/15/13X。我们认为公司基本面企稳，估值触底，并购催化出台，维持“买入”评级。 风险提示：食品安全风险，原材料价格波动，行业竞争加剧。

     安井食品(603345) 事件：公司官媒发布消息，安井食品与鼎味泰实际控制人谭国林、其控股股东上海海鳕润食品有限公司以及员工持股平台连云港莱卡尔咨询管理合伙企业（有限合伙）等主体就收购鼎味泰70%股份正式签订了股份收购协议，本次拟以4.445亿元收购鼎味泰70%股权。 拟收购鼎味泰70%股权，产品扩张、产业整合再进一步。3月12日公司官媒发布消息，安井食品拟以4.445亿元收购江苏鼎味泰70%股权，以期实现产品、渠道和品牌的优势互补、赋能增效。本次收购落地后有望继续做强安井速冻主业、推进品牌中高端化路线、丰富完善销售渠道，产品扩张、产业整合再进一步。 国内鳕鱼制品龙头，23年销售额5.12亿元，达产年产能6万吨。鼎味泰系国内鳕鱼制品及速冻食品头部企业，主营高端速冻关东煮产品和速冻火锅料产品，渠道覆盖山姆超市、盒马超市等精品商超，海底捞、凑凑、左庭右院等连锁餐饮以及7-11、罗森、全家等便利店渠道。鼎味泰成立于2009年，主营阿拉斯加狭鳕鱼为原料的鱼糜制品，包括鳕鱼竹轮、鳕鱼松叶蟹味柳、鳕鱼鱼籽包等，定位高端市场，主要原料为进口的阿拉斯加深海鳕鱼，2023年公司实现销售额5.12亿元，达产产能可年生产6万吨高端海洋食品。 渠道布局丰富，覆盖餐饮、商超便利店、休食、茶饮、出口等： 1）餐饮：为海底捞、呷哺呷哺、捞王、左庭右院等头部火锅品牌提供高端火锅食材（如鳕鱼竹轮、鳕鱼豆腐等）； 2）商超便利店：覆盖山姆会员店、盒马鲜生、奥乐齐等高端商超，以及7-11、罗森、全家等便利店，提供关东煮、即食食品等产品； 3）休食大B：与三只松鼠、良品铺子、来伊份等休闲零食品牌合作，推出鳕鱼肠、冷藏即食蟹柳等零食化产品； 4）咖啡茶饮：2024年收购百卡弗（太仓）的冷冻烘焙业务，进入瑞幸咖啡、星巴克等咖啡奶茶连锁渠道，提供软欧包、贝果、吐司、司康和德式硬面包等冷冻烘焙产品； 5）出口：产品出口至澳大利亚、日本、新加坡等国家，并通过在日本大阪设立研发中心，吸收国际技术与市场资源，强化全球化供应链能力。 投资建议：预计公司24-26年营收分别为152/171/190亿元，同比+9%/12%/11%；归母净利润分别为14.4/16.2/17.9亿元，同比-3%/+12%/+11%，当前股价对应P/E分别为17/15/14X，维持“推荐”评级。 风险提示：并购进展不及预期，行业竞争加剧，行业需求不及预期，原材料价格大幅上涨等。

     安井食品(603345) 事件：2024年12月20日公司召开了2024年第四次临时股东大会，审议《关于公司发行H股股票并在香港联合交易所有限公司上市的议案》等议案，并进行了投资者现场交流。 国际化战略：“两进两出”走国际化道路，同时夯实国内竞争力 “两进两出”，两个引进来，一个是引进国外的管理和技术；另一方面是从原材料角度，不同国家、不同地域的资源禀赋不一样，引进优质的原材料对食品企业来说很重要。两个走出去，一个是把本土生产的东西卖到海外；另一个是资本输出，在当地建立供应链、企业、渠道，把品牌影响扩大。 产品端：丸子/小龙虾已具备明显优势；预制菜增速稳定，竞争实力有望提升①米面产品/锁鲜装：均有升级的计划和新品计划； ②火山石烤肠：市场规模很大，但竞争激烈，公司会采取差异化竞争的策略；③虾滑：考虑到生鲜原材料还未到季节，新品会等到季节了再安排量产。 渠道端：大B渠道表现出了较为显著的抗风险能力。公司紧跟渠道发展趋势，主动积极地向大B渠道靠拢。目前，大B渠道已取得明显进展，产品已在部分区域开展试销工作。 并购方向：收并购是必然的，出海首选东南亚市场。具体来看：1）出海首选东南亚市场，综合考虑了人口、市场、饮食习惯、消费意愿等因素；2）欧美市场对火锅有喜爱，希望在满足准入前提下将火锅食材推广至欧美；3）雀巢多品牌是通过在消费市场所在地并购形成，地方品牌/食品企业更懂当地消费习惯和口味，所以当地主流产品、主流品牌是并购考虑方向。 前三季度分红：公司前三季度利润分派拟向股权登记日在册的A股股东每股派发现金红利0.95元（含税）。公司2024年中期分红（含半年度、前三季度、回购）合计743,544,532.56元（含税），占公司2024年前三季度合并报表归属于上市公司股东净利润（未经审计）的比例为71.01%；其中，现金分红合计680,670,663.56元，占公司2024年前三季度合并报表归属于上市公司股东净利润（未经审计）的比例为65.01%。 投资建议：我们认为，H股相对A股收并购等流程更灵活，利于公司实现国际化。除此之外，公司有望凭借产品、渠道及产业链把控优势实现市占率稳步提升。我们预计，随着公司第二成长曲线发力，及餐饮行业估值修复，有望迎来戴维斯双击！我们预计2024-2026年公司归母净利润17.15/19.28/21.44亿元，同比增长16.00%/12.43%/11.24%，维持“买入”评级。 风险提示：预制菜行业竞争加剧；食品质量安全风险；原材料价格变动风险。