新凤鸣(603225) 主要观点： 事件描述 事件一：4月24日，新凤鸣发布2024年报，全年实现营收670.91亿元，同比+9.15%，实现归母净利润11.00亿元，同比+1.32%；实现扣非净利润9.64亿元，同比+7.05%。Q4单季度实现营收178.94亿元，同比/环比+3.62%/-0.17%；实现归母净利润3.55亿元，同比/环比+77.92%/+151.84%；实现扣非净利润3.26亿元，同比/环比+100.42%/+232.89%。 事件二：4月28日，公司发布2025年一季报，Q1单季度实现营收145.57亿元，同比/环比+0.73%/-18.65%；实现归母净利润3.06亿元，同比/环比+11.35%/-13.66%；实现扣非净利润2.60亿元，同比/环比+13.13%/-20.34%。 2024全年经营稳健，四季度盈利改善明显，25Q1业绩符合预期2024全年年经营稳健。全年POY/FDY/DTY/短纤/PTA销量实现524.7/149.9/80.8/130.4/48.5万吨，同比+13.4%/+5.5%/+5.6%/11.8%/-1.9%，除PTA外均实现增长。盈利指标方面，POY/FDY/DTY/短纤/PTA毛利率4.34%/10.86%/7.75%/2.77%/-1.25%，同比-0.57/-0.32/+2.27/+0.40/-0.89pct。 产销提升，四季度公司盈利同比环比改善明显。销量方面，24Q4POY/FDY/DTY/短纤/PTA销量分别为144.1/41.1/24.5/37.4/14.8万吨，环比-2.6%/+5.8%/+20.8%/+21.8%/+33.7%，产销提升得益于2024年9月投放36万吨聚酯装置以及2024年底投放的PTA三期装置。价格方面，24Q4POY/FDY/DTY/短纤/PTA均价环比-5.8%/-7.1%/+2.6%/-2.3%/-9.6%。四季度金九银十需求不及预期叠加原油价格回落，企业库存重压下被迫进行优惠促销，价格下跌。季度后期，企业修复现金流意愿增强，逐步收紧优惠幅度，长丝市场重心有所回升。 春节因素影响销量，一季度整体盈利符合预期。销量方面，25Q1POY/FDY/DTY/短纤/PTA销量分别为97.1/27.1/18.5/29.4/49.3万吨，环比-32.6%/-34.1%/-24.3%/-21.5%/+233.9%，聚酯长丝销量下降主要由于春节因素，PTA产能释放销量大幅提升。价格方面，25Q1POY/FDY/DTY/短纤/PTA均价环比+1.4%/-2.7%/-6.8%/-2.7%/+1.6%。一季度，长丝供需矛盾仍较为严重，但公司价格维持相对稳定，有效抵抗市场压力。 涤纶长丝行业中长期行业竞争趋于理性，公司产能稳步增长 目前涤纶长丝投产高峰期已经结束，预测未来国内涤纶长丝产量将会有序扩张。2024-2025年行业增速较过去几年大幅放缓，供给格局改善明显。公司新产能有序投放，截止目前公司已拥有民用涤纶长丝产能805万吨，2025下半年公司预计新增40万吨长丝产能。同时，近期密集政策引导下经济有望企稳复苏，带动涤纶长丝需求回暖。 PTA项目投产，一体化程度加深 2024年，公司PTA一二期年度产量目标超额达成，优等率同比提升，醋酸耗用等指标持续下降，行业领先，整体生产更加稳定；PTA三期也于2024年年底开始试生产，PTA产能再创新高，目前公司PTA产能已达到770万吨，为公司聚酯生产提供了强有力的稳定的原材料供应。PTA三期项目采用KTS公司PTAP8++技术，在成本、能耗、产品性能等方面具有较强的技术优势。预计到2025年年底，公司PTA产能将突破1,000万吨，公司独山能源PTA基地也将成为规模性的PTA-聚酯一体化基地，大大提升了公司资源配置效率和效益。 投资建议 预计公司2025-2027年归母净利润分别为13.44、18.45、22.34亿元（2025-2026原值为13.97、18.08亿元），对应PE分别为12.30、8.96、7.40倍，维持“买入”评级。 风险提示 （1）项目建设不及预期； （2）产品及原料价格大幅波动； （3）涤纶长丝、短纤及PTA行业竞争加剧； （4）宏观经济下行。

     新凤鸣(603225) 核心观点 公司2025年一季度归母净利润同比提升。公司2024年营收670.9亿元（同比+9.1%），归母净利润11.0亿元（同比+1.3%）；2025年一季度营收145.6亿元（同比+0.7%，环比-18.6%），归母净利润3.1亿元（同比+11.4%，环比-13.7%），2024年及2025年一季度净利均同比提升。 公司主营产品涤纶长丝产销量提升。2024年公司涤纶长丝POY/FDY/DTY销量524.70/149.85/80.84万吨（同比+13.4%/+5.5%/+5.6%），新增产能放量叠加需求增长助力销量同比提升，贡献利润增量。2025年一季度POY/FDY/DTY销量97.14/27.08/18.51万吨，同环比有所下滑。目前公司拥有涤纶长丝产能805万吨，预计到2025年底公司涤纶长丝总产能将达到845万吨。 涤纶长丝DTY盈利修复。2024年公司POY/FDY/DTY不含税平均售价6670/7527/8801元/吨（同比-1.9%/-1.9%/+3.6%），毛利率4.3%/10.9%/7.8% （同比-0.6/-0.3/+2.3pct），2025年一季度售价及原材料价格继续同比下滑。涤纶长丝行业供给增速放缓，下游服装、家纺和产业用纺织品需求稳步增长。2024年，社会消费品零售总额中服装类同比增长12.5%，带动涤纶长丝需求提升。 PTA大部分自供，盈利承压。公司PTA产能达到770万吨，大部分作为原料自供。公司2024年PTA销量48.47万吨（同比-1.9%），毛利率-1.3%（同比-0.9pct），盈利仍承压。2025年一季度PTA产销量因新增产能而提升，不含税平均售价4381万元/吨（同比-16%，环比+2%），供需宽松致毛利下滑，总体亏损。未来PTA上游PX产能提升，PTA落后产能出清，格局优化，低成本PTA龙头企业盈利有望回升。公司稳步推进PTA建设项目，确保原材料稳定供应，PTA总产能将突破1000万吨。 2024年公司涤纶短纤量价齐升。公司涤纶短纤产能为120万吨，国内首位。2024年短纤销量130.4万吨（同比+11.8%），售价6559元/吨（同比+0.6%），实现量价齐升。2025年一季度产销量同比略增，售价略降。 风险提示：项目投产不及预期；原材料价格上涨；下游需求不及预期等。 投资建议：公司涤纶长丝规模逐步扩大，具备较强的市场竞争力和成本控制能力，但由于2024年行业供给增速仍大于需求增速，涤纶长丝景气度依然处于历史较低分位，公司盈利能力受限，我们下调公司2025-2026年公司归母净利润预测为13.55/13.72亿元（原值为22.23/24.68亿元），新增2027年归母净利润预测为14.26亿元，对应2025-2027年EPS为0.89/0.90/0.93元，当前股价对应PE为12.1/12.0/11.5X，维持“优于大市”评级。

     新凤鸣(603225) 摘要： 事件：公司发布2024年年报和2025年一季报，2024年和25Q1分别实现营业收入670.91、145.57亿元，同比分别增长9.15%、0.73%；分别实现归母净利润11.00、3.06亿元，同比分别增长1.32%、11.35%。 价差回升对冲销量冲击，25Q1业绩平稳增长。2024年国内纺织服装需求率先迎来复苏，全年社会消费品零售总额中服装类同比增长12.5%，带动纤维需求显著提升。2024年公司分别实现POY、FDY、DTY和涤纶短纤销量524.70、149.85、80.84、130.40万吨，同比分别增长13.35%、5.47%、5.56%、11.82%。其中，以涤纶长丝与PX、MEG价差计算，POY、FDY价差窄幅回落，主要系PX-PTA环节拖累；DTY、涤纶短纤价差分别回升12.71%、11.35%。25Q1公司分别实现POY、FDY、DTY和涤纶短纤销量97.14、27.08、18.51、29.36万吨，同比分别变化-10.21%、-17.24%、9.46%、2.12%，或与纺织服装出口需求表现不佳致使下游谨慎备货有关。价差层面，除FDY外，POY、DTY、涤纶短纤价差分别同比增长11.91%、6.73%、40.59%。行业自律加强之下，多数主营产品盈利能力仍保持较好状态。整体来看，25Q1价差同比回升对冲了销量同比下降的不利影响，周期弹性助力公司业绩稳步增长。 涤纶长丝短期需求或受贸易摩擦拖累，长期竞争格局趋于改善。短期来看，受国际贸易摩擦影响，终端纺织服装行业对美出口面临一定的压力，叠加国际油价重心回落，涤纶长丝下游加弹、织造企业心态承压。期间，具备优秀成本控制能力的涤纶长丝企业有望脱颖而出。长期来看，受环保政策趋严和行业整合加速，部分小型企业面临淘汰或转型升级的压力。2021年以来，我国涤纶长丝行业每年淘汰落后产能上百万吨，行业结构进一步优化。据隆众资讯预测，在2024-2025年期间，涤纶长丝行业或将淘汰200-250万吨/年的落后产能，未来涤纶长丝行业的有效产能有望迎来负增长。我们认为，在行业自律行为加强之下，长期来看我国涤纶长丝竞争格局有望改善，行业景气有望逐步回升。 深化一体化经营格局，合理推进涤纶长丝产能建设。经过多年发展，公司已形成了“PTA-聚酯-纺丝-加弹”产业链一体化和规模化的经营格局。目前，公司拥有涤纶长丝产能805万吨/年、涤纶短纤产能120万吨/年、PTA产能770万吨/年。在产能增量方面，2025年下半年公司预计新增40万吨/年涤纶长丝产能。作为化纤头部企业之一，公司拥有清晰的能耗指标，建设要素充足，未来涤纶长丝产能投放计划根据行业整体需求情况稳步推进，并着力于差别化涤纶长丝品种及结构改善。此外，预计2025年年底，随着PTA四期项目的投产，公司PTA产能将突破1000万吨/年，未来PTA外销量或有所增加。 投资建议：预计2025-2027年公司营收分别为634.81、707.82、772.19亿元；归母净利润分别为13.67、18.26、20.44亿元，同比分别变化-5.38%、11.50%、9.09%；EPS分别为0.90、1.20、1.34元，对应PE分别为12.03、9.00、8.04倍，维持“推荐”评级。 风险提示：国际贸易摩擦加剧的风险，原料价格大幅上涨的风险，产品景气度下滑的风险，新建项目达产不及预期的风险等。

     新凤鸣(603225) Q1业绩同比小幅增长，维持“买入”评级 公司发布2025年一季报，2025Q1实现营收145.57亿元，同比+0.73%，环比-18.65%，实现归母净利润3.06亿元（其中2025Q1计提资产减值损失1.00亿元），同比+11.35%，环比-13.66%。公司业绩符合预期，我们维持公司2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润16.09、20.49、25.52亿元，EPS为1.06、1.34、1.67元，当前股价对应PE为10.4、8.2、6.6倍。我们看好需求稳步增长背景下，供给格局优化带来长丝盈利修复，维持“买入”评级。 2025Q1长丝价差同环比表现优异，但减值损失对公司业绩有所拖累 产销量方面，据公司公告，2025Q1公司长丝、短纤产量分别为195.0、32.3万吨，同比+5.4%、+4.3%，销量分别为142.7、29.4万吨，同比-9.6%、+2.1%，产销率分别为73.18%、90.95%，受春节假期影响，2025Q1公司长丝与短纤呈整体累库态势。从产品结构来看，2025Q1公司POY、FDY、DTY产品销量分别为97.1、27.1、18.5万吨，分别占长丝总销量的68%、19%、13%。盈利方面，2025Q1公司销售毛利率、净利率分别为6.51%、2.11%，较2024Q1分别同比+0.61pcts、+0.21pcts，较2024Q4分别环比+0.83pcts、+0.13pcts。从价差来看，2025Q1涤纶长丝POY价差季度均值为1330元/吨，较2024Q1同比+21.1%，较2024Q4环比+8.4%。尽管2025Q1公司长丝价差同环比表现优异，但油价下跌带来的部分减值损失仍对公司业绩有所拖累。当前美国关税政策背景下，长丝下游终端需求短期内受到一定程度的影响，且原油价格大幅波动使其进一步加剧。但中长期来看，国内长丝及下游纺织服装行业产业链完备、成本控制能力优异，依旧具备强有力的竞争优势，在全球产业链中起到主导作用。目前长丝行业新增产能增速已回到合理水平，未来伴随需求的稳步增长，长丝盈利有望逐步修复，公司盈利弹性与长期价值有望进一步凸显。 风险提示：油价大幅波动、下游需求疲软、产能投放不及预期、其他风险详见第三页标注。1 财务摘要和估值指标

     新凤鸣(603225) 事件：2025年4月24日晚，新凤鸣发布2024年年度报告。2024年公司实现营业收入670.91亿元，同比增长9.15%；实现归母净利润11.00亿元，同比增长1.32%；实现扣非后归母净利润为9.64亿元，同比增长7.05%；实现基本每股收益0.73元，同比增长1.39%。其中，2024年四季度公司实现营业收入178.94亿元，同比增长3.62%，环比下降0.17%；实现归母净利润3.55亿元，同比增长77.92%，环比增长151.84%；实现扣非后归母净利润3.27亿元，同比增长100.42%，环比增长232.90%。 2025年4月28日晚，公司发布2025年一季度报告。2025年一季度公司实现营业收入145.57亿元，同比增长0.73%，环比下降18.65%；实现归母净利润3.06亿元，同比增长11.35%，环比下降13.66%；实现扣非后归母净利润为2.60亿元，同比增长13.13%，环比下降20.49%；实现基本每股收益0.21元，同比增长16.67%。 点评： 供需格局持续优化，2024年经营业绩稳步提升。油价端，2024年国际油价中高位震荡运行，上半年油价呈现冲高后回落企稳态势；下半年受全球宏观经济形势转弱、地缘担忧情绪放缓影响，国际油价震荡下行。2024年布伦特平均油价为79.86美元/桶，较2023年中枢下移2.31美元/桶。2024年公司产品主要原料PX、MEG、PTA平均进价分别同比-5.90%、+12.54%、-6.77%，成本中枢有所下移。需求端，2024年社会消费品零售总额中服装类同比增长12.5%，带动涤纶长丝需求显著提升。2024年我国涤纶长丝表观消费量达4200万吨，同比增长8.7%。供给端，2024年涤纶长丝行业新增产能仅128万吨（2023年385万吨），净增产能仅105万吨，增速降至2%，产能增速明显放缓。从公司经营层面看，根据我们测算，2024年公司产品POY、FDY、DTY、短纤、PTA平均毛利为289、817、682、182、-60元/吨，分别同比-44、-41、+215、+27、-42元/吨，POY和FDY产品毛利微降，DTY毛利明显提升；在增量产能方面，2024年公司新增江苏新拓XCP03聚酯装置。2024年，公司在行业供需格局转好，成本中枢小幅下移和增量产能释放背景下，经营业绩稳步提升。 一季度盈利稳健运行，涤丝龙头或持续受益于行业供给结构调整。进入2025年后，一季度国际油价高位回落，涤纶长丝成本端支撑偏弱，其主要原材料PX、MEG、PTA平均进价分别同比-15.67%、+2.02%、-15.49%，原料价格中枢下行。从产品价格角度看，一季度公司POY、FDY、DTY、短纤产品平均售价分别变化-6.77%、-12.39%、-4.68%、-3.21%，整体跌幅小于成本端，一季度公司盈利整体保持稳健运行。从库存角度看，4月长丝行业平均库存为30天左右，较一季度明显升高，主要系春节后下游纺织企业复工复产脚步明显慢于涤纶长丝，供需不匹配导致涤纶长丝库存压力增加，叠加近期关税政策影响，终端需求增速有限。我们认为，关税影响相对偏短期，且国内直接出口至美国占比微小，主要是短期纺服出口受阻带来的间接传导；从中长期看，在短期行业供需不匹配的背景下，或加速行业落后产能出清，2021年以来，我国涤纶长丝行业每年淘汰落后产能上百万吨，行业结构进一步优化。根据隆众资讯预测，在2024-2025年期间，涤纶长丝行业可能会淘汰200-250万吨的落后产能，未来涤纶长丝行业的有效产能或迎来负增长，公司作为涤丝龙头，有望优先受益于行业供给结构调整与集中度提升。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为13.02、17.51和19.80亿元，归母净利润增速分别为18.3%、34.5%和13.1%，EPS（摊薄）分别为0.85、1.15和1.30元/股，对应2025年4月28日的收盘价，2025-2027年PE分别为12.86、9.56和8.45倍。我们看好公司长丝板块盈利修复，伴随行业供给结构优化，我们认为公司未来仍有较高业绩增长空间，我们维持公司“买入”评级。 风险因素：上游原材料价格上涨的风险；公司新建产能投产不及预期的风险；下游需求修复不及预期的风险；原油和产成品价格剧烈波动的风险。

     新凤鸣(603225) 事件 新凤鸣发布2024年度业绩报告：2024全年实现营业总收入670.91亿元，同比+9.15%；实现归母净利润11.00亿元，同比+1.32%。其中2024Q4单季度实现营业收入178.94亿元，同比+3.62%、环比-0.17%，实现归母净利润3.55亿元，同比+77.92%、环比+151.84%。 投资要点 主要产品产量增长，营业收入稳步上升 2024年公司主要产品实现产量提升助力营收实现增长。分产品产销情况来看：1）涤纶长丝：2024年产量为754.24万吨，同比增长10.90%，销量为755.39万吨，同比增长10.83%；2）聚酯切片：2024年产量为4.12万吨，同比下降59.00%，销量为4.18万吨，同比下降58.65%；3）涤纶短纤：2024年产量为127.01万吨，同比增长8.27%，销量为130.40万吨，同比增长11.82%；4）PTA：2024年产量为51.17万吨，同比增长4.28%，销量为48.47万吨，同比下降1.94%。此外，江苏新拓XCP03聚酯装置于2024年9月投产，至2024年末已达产。 财务费用率上升，主因汇兑损失增加 期间费用方面，2024年公司销售/管理/财务/研发费用率分别同比-0.01/-0.07/+0.10/-0.15pct，财务费用率提升主要系本期汇兑损失增加所致。现金流方面，2024年公司经营活动产生的现金流量净额为67.90亿元，较上年增加85.57%，主要系公司销售商品收到的现金增加所致。 PTA三期已于2024年底进入试生产，四期将于2025年底释放 截至2024年底公司涤纶长丝产能达805万吨，市占率超12%，国内民用涤纶长丝行业位居第二；拥有涤纶短纤产能120万吨，为国内涤纶短纤产量第一。横向高质量布局的同时，公司努力完善上游产业链，积极推进PTA项目配套建设，截至2024年底，公司PTA实际总产能已达770万吨，目前公司持续推进PTA扩产，PTA三期项目已于2024年底进入试生产，预计到2025年底随公司四期PTA产能投放，公司PTA总产能将突破1000万吨。 盈利预测 公司为化纤行业头部企业之一，新产能有望快速释放，业绩增长预期强，投资性价比凸显。预测公司2025-2027年归母净利润分别为15.86、20.56、24.67亿元，当前股价对应PE分别为10.5、8.1、6.7倍，维持“买入”投资评级。 风险提示 下游需求波动风险；产品价格下跌风险；原材料价格上涨风险；新建项目不及预期等风险。

     新凤鸣(603225) 2024年公司实现归母净利润11.0亿，同比+1.32% 2024年公司实现营业收入670.91亿元，同比+9.15%；实现归母净利润11.0亿，同比+1.32%，扣非归母净利润9.64亿元，同比+7.05%。其中，Q4实现营收178.94亿元，同比+3.62%，归母净利润3.55亿元，同比+77.92%，环比+151.84%，Q4业绩实现大幅改善。 主要产品量增价减，毛利率相对平稳 产品销量大幅增长：2024年公司实现POY/FDY/DTY/短纤销量525/150/81/130万吨，同比+13%/+5%/+6%/+12%。 原料及产品价格：主要原料PX/MEG价格7010/4046元/吨，同比-6%/+13%；主要产品POY/FDY/DTY/短纤售价6670/7527/8801/6559元/吨，同比-2/-2%/+4%/+1%。 重点项目如期推进，组织管理模式创新 截至目前，公司已拥有涤纶长丝产能805万吨，涤纶短纤120万吨，今年下半年公司预计新增40万吨长丝；公司PTA扩产项目也在持续推进中，目前已规划了540万吨的PTA，其中PTA三期已于2024年年底开始试生产，PTA产能达到770万吨，预计到2025年年底，公司PTA产能将突破1000万吨，持续强化一体化优势。 随着四大基地的打造，公司推进高效的“总部统筹＋基地自治”组织管理新模式：洲泉基地明确成立、湖州基地率先“自治”考核、平湖基地组织架构优化、徐州基地管理强化，公司围绕“两洲两湖”基地为主线，稳步推进主业发展，有望充分调动各基地存量资源，优化配置，打造新的成长突破点。 龙头扩张放缓，行业自律性有望强化 2024-2025年，长丝行业进入低速增长期，2024年长丝新产能122万吨，预计2025年新产能为182万吨（不含重启项目），本轮产能扩张速度明显低于2020-2023年水平，行业更加有序扩张；我们认为，短期关税事件虽然可能会对出口造成一定扰动，但不改龙头企业中长期竞争优势和韧性。 盈利预测与评级：受二季度需求的扰动，我们将公司2025/2026年归母净利润预测由20/25亿下调至15/20亿，新增2027年归母净利润预测26亿，2025年4月24日股价对应的PE分别为11/8/6倍；鉴于公司股价此前已出现较大回调，当前PB估值处于历史偏低区间，上调至“买入”评级，目标价14.27元。 风险提示：需求不及预期风险；行业竞争加剧风险；原材料大幅波动风险

     新凤鸣(603225) Q4业绩同环比大幅增长，维持“买入”评级 公司发布2024年年报，全年实现营收670.91亿元，同比+9.15%，实现归母净利润11.00亿元，同比+1.32%，2024Q4公司归母净利润3.55亿元，同比+77.92%，环比+151.84%。同时，公司拟每股派发现金红利0.225元（含税）。由于长丝景气提升不及预期，我们下调公司2025-2026并新增2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润16.09（-4.71）、20.49（-3.12）、25.52亿元，EPS为1.06（-0.30）、1.34（-0.21）、1.67元，当前股价对应PE为10.2、8.0、6.4倍。我们看好需求稳步增长背景下，供给格局优化带来长丝盈利修复，维持“买入”评级。 2024年公司长丝及短纤产品盈利同比基本稳定，但产销量均有一定增幅分季度业绩来看，2024年Q1-Q4公司归母净利润分别为2.75、3.29、1.41、3.55亿元，其中2024Q3因油价处于下跌通道导致部分减值使得公司单季度业绩承压。产销量方面，据公司公告，2024年公司POY、FDY、DTY及短纤产量分别为518、152、83、127万吨，同比+11.5%、+8.0%、+12.7%、+8.3%，销量分别为525、150、81、130万吨，同比+13.4%、+5.5%、+5.6%、+11.8%。盈利方面，2024年公司POY、FDY、DTY及短纤销售单价（不含税）分别为6670、7527、8800、6559元/吨，同比-1.8%、-1.9%、+3.6%、+0.5%，吨毛利分别为290、817、682、182元，同比-44、-41、+216、+27元，毛利率分别为4.34%、10.86%、7.75%、2.77%，分别-0.6pcts、-0.3pcts、+2.3pcts、+0.4pcts。总体来看，2024年公司长丝及短纤细分产品盈利同比涨跌互现，但盈利水平整体基本稳定且各个细分产品的产销量均呈现一定幅度的增长。当前美国关税政策背景下，长丝下游终端需求短期内受到一定程度的影响，且原油价格大幅波动使其进一步加剧。但中长期来看，国内长丝及下游纺织服装行业产业链完备、成本控制能力优异，依旧具备强有力的竞争优势，在全球产业链中起到主导作用。目前长丝行业新增产能增速已回到合理水平，未来伴随需求的稳步增长，长丝盈利有望逐步修复，公司盈利弹性与长期价值有望进一步凸显。 风险提示：油价大幅波动、下游需求疲软、产能投放不及预期、其他风险详见第三页标注。1 财务摘要和估值指标

     新凤鸣(603225) 核心观点 公司公告：2024年前三季度公司实现归母净利润约为7.46亿元，同比下滑约16%，实现扣非归母净利润约为6.37亿元，同比下滑约14%，其中Q3实现归母净利润约1.41亿元，环比下滑约57%，实现扣非归母净利润约0.98亿元，环比下滑约68%。 产销增长价差缩小，短期业绩承压。截至24H1，公司涤纶长丝产能为740万吨，是国内规模最大的涤纶长丝制造企业之一。2024年前三季度，公司POY/FDY/DTY/短纤的产量分别约为386/112/60/95万吨，同比增速分别约为15%/7%/9%/12%。价格方面，2024年前三季度，公司POY/FDY的不含税平均售价分别为6809/7714元/吨，同比变化分别约为-0.4%/0.67%，而主要原材料MEG价格同比提升11.71%，导致产品差价减小，公司短期业绩承压。 新增产能整体减少，行业有望景气向上。长丝行业未来两年的扩张速度明显放缓，同时，随着环保政策趋严，规模小的企业及落后产能将逐步被市场淘汰退出，行业竞争格局有望改善，长丝行业有望景气复苏。从产业链利润分布来看，根据公司公告引用的《中国石化市场预警报告（2023）》数据，2023-2027年国内PX拟在建产能共计1270万吨/年，2023-2027年大量PTA产能投产，国内PTA处于供大于求状态。未来原材料供给偏宽松，有利于产业利润向聚酯端转移。 推进四大基地建设，未来增长可期。公司稳步推进主业发展，布局“两洲两湖”即桐乡洲泉、湖州东林、平湖独山、徐州新沂这四大基地。随着新增产能释放，以及公用工程等系列管理精细化水平的提升，公司成本控制能力有望加强。同时，公司将持续优化产品结构、增加产品综合竞争力，打造新的成长突破点。 投资建议 我们认为公司作为国内长丝行业龙头之一，有望在长丝行业景气复苏中充分受益。同时，公司将推进四大基地建设，优化产品结构，未来增长可期。考虑到行业需求短期承压，相关产品价格有所下滑，我们下调2024-2026年公司归母净利润分别为11.01、15.68、20.28亿元，对应的PE分别为16、11、8倍（对应10月30日收盘价），维持“买入”评级。 风险提示 原料价格波动、宏观环境变化、汇率波动等风险等。

     新凤鸣(603225) 投资要点： 公司公布2024年三季报，前三季度营收491.97亿元，同比+11.31%；营业成本464.36亿元，同比+10.50%；归母净利润7.46亿元，同比-15.91%；扣非归母净利润6.37亿元，同比-13.60%。单三季度来看，公司营收179.24亿元，同比+11.91%；归母净利润1.41亿元，同比-65.41%。费用率方面，前三季度费用率4.18%，较去年同期的4.24%减少0.05pcts，其中销售费用率、管理&研发费用率和财务费用率分别为0.14%、3.00%、1.04%，较去年同期分别-0.02pcts、-0.14pcts、+0.12pcts。盈利能力方面，前三季度毛利率5.61%，同比-0.74pcts。 公司前三季度实现POY\FDY\DTY\短纤销量分别为 15.23%\4.39%\3.72%\12.61%。前三季度公司POY\FDY\DTY\短纤销售均价分别为6809\7713\8746\6584元/吨，同比分别变化-0.4%\0.67%\3.05%\1.23%。三季度国际原油价格出现下跌趋势，WTI原油均价为75.20美元/桶，环比下跌6.81%。油价的下跌带动了涤纶长丝原料的下挫，3季度PTA季度均价下跌8.34%，导致行业普遍出现库存损失。三季度下游消费疲软，叠加产业链成本支撑不足，进一步弱化了三季度的需求。外需方面，受航运费用上涨以及印度、土耳其出口下滑的影响，涤纶长丝出口增速下滑。需求低迷的背景下，头部企业仍然维持了较好的挺价策略。从现货市场来看，涤纶长丝的价格降幅低于整体原材料的价格降幅，行业价差反而扩大，Q3涤纶长丝的价差相比Q2扩大155元/吨至350元/吨，对冲了一部分高库存带来的负面影响。 盈利预测。我们调整公司盈利预测，预计公司2024-2026年实现营业收入分别为681.99、727.07、770.63亿元，实现归母净利润分别为11.18、13.31、15.41亿元，EPS分别为0.73、0.87、1.01元，BPS分别为11.45、12.18、13.02元，给予公司2024年1.0-1.2倍PB，对应股价区间为11.45-13.74元，维持公司“增持”评级。 风险提示：下游需求不及预期，行业竞争加剧。

     新凤鸣(603225) 事件: 2024年10月28日，新凤鸣发布2024年第三季度报告：2024年前三季度公司实现营业收入491.97亿元，同比+11.31%；实现归属于上市公司股东的净利润7.46亿元，同比-15.91%；加权平均净资产收益率为4.39%，同比减少1.10个百分点。销售毛利率5.61%，同比减少0.74个百分点；销售净利率1.52%，同比减少0.49个百分点。 其中，公司2024Q3实现营收179.24亿元，同比+11.91%，环比+6.56%；实现归母净利润1.41亿元，同比-65.41%，环比-57.23%；ROE为0.83%，同比减少1.66个百分点，环比减少1.10个百分点。销售毛利率4.92%，同比减少2.72个百分点，环比减少1.19个百分点；销售净利率0.79%，同比减少1.75个百分点，环比减少1.17个百分点。 投资要点: 原材料波动拖累价差表现，2024Q3现金流大幅提升 2024Q3，公司实现营业收入179.24亿元，同比+19.08亿元，环比+11.04亿元；毛利润8.81亿元，同比-3.42亿元，环比-1.46亿元；归母净利润1.41亿元，同比-2.67亿元，环比-1.89亿元；资产减值损失0.66亿元，损失同比增加0.49亿元，环比增加0.60亿元。三季度，国际油价震荡大跌，聚酯成本端支撑不足，涤纶长丝价格重心环比走低，长丝价差走弱影响公司整体利润规模。2024Q3，公司POY销量147.93万吨，环比+18.83%，均价6690.11元/吨，环比-3.19%，FDY销量38.82万吨，环比+4.30%，均价7568.56元/吨，环比-2.66%，DTY销量20.24万吨，环比+5.20%，均价8696.66元/吨，环比-1.35%；PTA销量11.05万吨，环比-4.58%，均价4773.29元/吨，环比-8.68%。期间费用方面，2024Q3公司销售/管理/研发/财务费用分别为2756/19210/31838/17609万元，同比+50/+22/-5699/+625万元，环比+189/+1360/-2163/+662万元。2024Q3，公司经营活动产生的现金流量净额为47.45亿元，实现同环比大幅增长。进入四季度，海内外电商节以及圣诞节来临，秋冬季订单逐步下达，预计对长丝需求形成带动，看好全年公司业绩增长。 一体化、低成本、高附加值，涤纶长丝龙头行稳致远 截至2023年底，我国涤纶长丝产能4286万吨，同比增长9.98%。行业CR6产能占全国总产能近7成。未来，大型龙头企业将凭借其规模和技术优势持续扩张，行业集中度也将逐步提升，涤纶长丝行业有望进入强者恒强的发展阶段。 经过二十年的发展积累，公司已形成“PTA—聚酯—纺丝—加弹”产业链一体化和规模化的经营格局，成为全国化纤行业的龙头企业之一。截至2023年底，公司涤纶长丝产能达到740万吨，市场占有率超12%，国内民用涤纶长丝行业第二。公司将根据市场行情等相关因素调整投产计划，预计未来1-2年每年有1-2套的差别化长丝进行品种、结构改善，公司产能规划指标清晰，建设要素充足，综合竞争力有望得到进一步的提升；涤纶短纤120万吨，国内涤纶短纤产量位居第一，短纤效益也在销售市场逐步开拓以及产能逐步释放、工艺技术的不断改进中稳步提升，后续公司将利用原材料自供、设备后发优势以及基地化规模等优势进一步提升短纤效益，以巩固和提高化纤行业地位。截至2024年年中，公司拥有26套熔体直纺生产线，其中24套熔体直纺生产线系2010年后投产，所采用的生产设备可靠、技术先进、自动化程度高、工艺技术稳定，与国产装置相比，在生产效率、生产稳定性、物耗能耗等方面都享有明显优势。 盈利预测和投资评级 综合考虑公司主要产品价格价差情况、整体宏观需求情况，我们适度调整公司业绩预期，预计公司2024-2026年营业收入分别为636.51、708.54、774.78亿元，归母净利润分别为10.83、14.47、17.11亿元，对应PE分别16、12、10倍，目前聚酯纤维行业供需边际底部改善的阶段，随着国内稳增长政策持续发力，聚酯纤维消费有望持续向好，公司是国内涤纶长丝龙头企业，未来将着重在优化产品结构、增加产品综合竞争力，看好公司成长性，维持“买入”评级。 风险提示 宏观经济波动风险；产能投放不及预期；产品价格波动风险；原材料价格波动的风险；未来需求下滑；新项目进度不及预期。

     新凤鸣(603225) 事件：2024年10月28日，公司发布2024年第三季度报告。2024年前三季度，公司实现营业收入491.97亿元，同比增长11.31%；归属于上市公司股东的净利润为7.46亿元，同比下滑15.91%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为6.37亿元，同比下滑13.60%。 24Q3归母净利润同环比下降。2024年第三季度，公司实现营业收入179.24亿元，同比增长11.91%，环比增长6.56%；归属于上市公司股东的净利润为1.41亿元，同比下降65.41%，环比下降57.23%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为0.98亿元，同比下降73.41%，环比下降68.23%。 24Q1~Q3主产品产销高增。2024年前三季度，公司实现POY产/销量分别为386.2/380.6万吨，同比+14.8%/+15.2%；实现FDY产/销量分别为111.7/108.8万吨，同比+7.4%/+4.4%；实现DTY产/销量分别为59.6/56.4万吨，同比+9.3%/+3.7%；实现短纤产/销量分别为95.0/93.0万吨，同比+12.3%/+12.6%；实现PTA产/销量分别为34.2/33.7万吨，同比-3.7%/-6.9%。 24Q1~Q3主产品价格基本稳定，POY价差收窄。2024年前三季度，公司POY/FDY/DTY的不含税平均售价分别为6809/7714/8746元/吨，同比分别变化-0.4%/+0.7%/+3.1%；短纤/PTA不含税平均售价分别为6585/5067元/吨，同比分别变化+1.2%/-1.8%。原料方面PTA/MEG的不含税平均售价分别为5090/4010元/吨，同比分别变化-2.3%/+11.7%。价差方面，产量份额最高的POY价差为1069元/吨，同比-6.0%；FDY价差为1973元/吨，同比+0.5%；DTY价差为3006元/吨，同比+7.8%。 24Q3主产品销量环比增长，价格环比下降。2024年第三季度，公司实现POY产/销量分别为127.1/147.9万吨，环比-2.2%/+18.8%；实现FDY产/销量分别为37.7/38.8万吨，环比+1.1%/+4.3%；实现DTY产/销量分别为20.8/20.2万吨，同比+6.0%/+5.2%。POY/FDY/DTY的不含税平均售价分别为6690/7568/8699元/吨，环比分别变化-3.2%/-2.7%/-1.3%。 投资建议：我们预计公司2024~2026年归母净利润分别为9.52/12.44/14.88亿元，EPS分别为0.62/0.82/0.98元/股，对应2024年10月29日的PE分别为18/14/12倍。考虑长丝市场目前相对疲软，因此下调评级，给予“谨慎推荐”评级。 风险提示：原材料价格波动的风险；下游需求不及预期的风险；在建项目进度不及预期的风险。

     新凤鸣(603225) 主要观点： 事件描述 10月28日，新凤鸣发布2024年三季报，三季度实现营收491.97亿元，同比+11.31%，实现归母净利润7.46亿元，同比-15.91%；实现扣非净利润6.37亿元，同比-13.60%。Q3单季度实现营收179.24亿元，同比/环比+1.19%/+6.56%；实现归母净利润1.41亿元，同比/环比-65.41%/-57.23%；实现扣非净利润0.98亿元，同比/环比-73.41%/-68.23%。 需求不及预期叠加成本端拖累，三季度涤纶长丝承压明显 三季度公司盈利同比环比承压。销量方面，Q3POY/FDY/DTY/短纤/PTA销量分别为147.9/38.8/20.2/30.7/11.1万吨，环比+18.8%/+4.3%/+5.2%/-8.4%/-4.6%，POY销量环比增长明显，短纤PTA销量有所下降。价格方面，Q3POY/FDY/DTY/短纤/PTA价格分别为 2.2%/-2.7%/-1.3%/+1.1%/-8.8%，除短纤外均有回落，PTA回落较为明显。三季度涤纶长丝呈现宽幅下行，季度初头部大厂挺价态度坚决，市场价格维持稳定，但金九银十需求不及预期，虽有减产加持，但累库仍在持续，企业库存重压下被迫进行优惠促销，价格下跌，季度后段需求担忧升温导致原油价格下挫进一步拖累价格。PTA走势总体跟随原油价格下跌，致使公司存在库存损失影响。 涤纶长丝行业中长期行业竞争趋于理性，公司产能稳步增长 根据百川盈孚的数据显示，2023年涤纶长丝总产能为4316万吨。我国涤纶长丝行业已形成集中度较高的格局，涤纶长丝CR6目前已达到81.5%，集中度高。目前涤纶长丝投产高峰期已经结束，预测未来国内涤纶长丝产量将会有序扩张，预计2024年新增产能120万吨左右（其中新凤鸣下半年有40万吨新产能落地），2025年行业新增预计在95万吨，增速较过去几年大幅放缓，供给格局改善明显。公司新产能有序投放。同时，近期密集政策引导下经济有望企稳复苏，带动涤纶长丝需求回暖。 投资建议 由于原油波动超预期，预计公司2024-2026年归母净利润分别为9.72、13.97、18.08亿元（原值为15.51、19.88、24.11亿元），对应PE分别为18.56、12.91、9.98倍，维持“买入”评级。 风险提示 （1）项目建设不及预期； （2）印尼项目未获得审批； （3）产品及原料价格大幅波动； （4）涤纶长丝、短纤及PTA行业竞争加剧；

     新凤鸣(603225) 事件：2024年10月28日晚，新凤鸣发布2024年三季度报告。2024年前三季度公司实现营业收入491.97亿元，同比增长11.31%；实现归母净利润7.46亿元，同比下降15.91%；实现扣非后归母净利润为6.37亿元，同比下降13.60%；实现基本每股收益0.50元，同比下降15.25%。 其中，2024年第三季度公司实现营业收入179.24亿元，同比增长11.91%，环比增长6.56%；实现归母净利润1.41亿元，同比下降65.41%，环比下降57.23%；实现扣非后归母净利润为0.98亿元，同比下降73.41%，环比下降68.23%；实现基本每股收益0.09元，同比下降65.32%。 点评： 淡季产品毛利收窄+库存贬值，单季度盈利有所回落。油价端，2024年前三季度国际油价震荡运行，上半年油价呈现冲高后回落企稳态势；进入第三季度，北半球驾驶旺季支撑国际油价上行，随后石油需求季节性回落，叠加全球宏观经济形势转弱、地缘担忧情绪放缓，国际油价快速下行。2024年前三季度布伦特平均油价为81.6美元/桶，与去年同期基本持平，第三季度平均78.7美元/桶。2024年前三季度公司产品主要原料PTA、MEG、PX平均进价分别同比-2.28%、+11.71%、-1.75%，成本中枢有所抬升。需求端，根据国家统计局数据，前三季度全国居民人均衣着消费支出同比增长5.1%；前三季度我国限额以上服装、鞋帽、针纺织品类商品零售额同比增长0.2%，需求端偏稳运行。从产业运行来看，7、8月为涤纶长丝传统淡季，7月中上旬长丝工厂在头部企业一口价政策下，价格持稳运行，7月下旬开始，出于对库存压力释放的考虑，叠加成本中枢下移，大厂降价促销；8-9月由于原料端价格下行，涤丝继续促销出货，叠加9月应季需求推迟兑现，产品价格及毛利收窄，并伴随一定库存贬值，公司第三季度盈利有所回落。2024年前三季度公司产品毛利率为5.6%，同比-1pct，其中第三季度毛利率为4.9%，同比-3pct，环比-1pct。 产能增量整体放缓，涤纶长丝盈利可期。根据我们测算，第三季度新凤鸣新拓36万吨产能新增，第四季度约50万吨产能待投，从全年来看，今年整体新增产能约110万吨，而2023年全年新增约346万吨产能，今年增量产能较去年明显缩减。进入10月以后，库存方面，根据我们测算，经历三季度降价促销以后，10月以来涤纶长丝行业平均库存为18天左右，环比9月下降10%；盈利方面，根据我们测算，10月以来POY、FDY、DTY产品单吨盈利较三季度平均分别变化+53、+23、+30元/吨，产品盈利性有所改善；下游方面，根据CCF数据，10月江浙织机开工率、加弹开机率平均分别为83%、93%，相较9月月均环比+7pct、+1pct，织机开工修复明显。考虑到“金九”传统旺季推迟，下游开工负荷明显提升，叠加行业产能供给增量明显放缓，未来长丝盈利可期。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为10.09、14.64和17.62亿元，归母净利润增速分别为-7.1%、45.0%和20.4%，EPS（摊薄）分别为0.66、0.96和1.16元/股，对应2024年10月28日的收盘价，2024-2026年PE分别为17.81、12.28和10.20倍。我们看好公司长丝板块盈利修复，伴随行业供给扩能减缓，我们认为公司未来仍有较高业绩增长空间，我们维持公司“买入”评级。 风险因素：上游原材料价格上涨的风险；公司新建产能投产不及预期的风险；下游需求修复不及预期的风险；原油和产成品价格剧烈波动的风险。

     新凤鸣(603225) Q3业绩环比承压，看好供给格局优化背景下，长丝盈利有望迎来修复 公司发布2024年三季报，Q1-Q3实现营收491.97亿元，同比+11.31%，实现归母净利润7.46亿元，同比-15.91%。其中2024Q3公司实现营收179.24亿元，同比+11.91%，环比+6.56%，实现归母净利润1.41亿元，同比-65.41%，环比-57.23%。由于长丝景气度修复不及预期，我们下调公司2024-2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润为11.43（-9.10）、20.80（-4.56）、23.61（-3.57）亿元，EPS为0.75（-0.60）、1.36（-0.30）、1.55（-0.23）元，当前股价对应PE为15.7、8.6、7.6倍。我们看好供给格局优化带来长丝盈利修复，维持“买入”评级。 Q3公司长丝产品量增价减，库存损失对业绩有所拖累 销量方面，2024Q3公司长丝销量合计206.99万吨（其中POY、FDY、DTY占比分别为71%、19%、10%），较Q2环比+14.39%。价格方面，2024Q3公司POY、FDY、DTY产品不含税售价分别为6690、7568、8699元/吨，较Q2分别-3.19%、-2.67%、-1.31%。价差方面，以主流品种POY为例，据Wind数据，2024Q3涤纶长丝POY即期价差均值为1265元/吨，较Q2环比提升192元/吨。尽管Q3公司长丝产品销量、价差均环比有所提升，但利润依旧环比承压，这主要系库存损失有所拖累。一方面，Q3报告期内，油价整体呈下降趋势（据百川盈孚数据，截至9月30日，原油价格68.17美元/桶，较7月1日-22.31%），在此过程中，公司原料PX、PTA及长丝、短纤的在产品、产成品均面临库存损失。另一方面，三季度末，公司统一计提资产减值损失0.66亿元。 2024年起长丝新增产能增速显著放缓，看好长丝中长期供给格局优化 根据我们的统计，预计2024年长丝行业新增产能90万吨，若考虑到现有部分产能搬迁、落后产能进一步出清等情况，则预计2024年实际净新增产能或将更少；同时预计2025年行业新增产能240万吨，而实际当年可以贡献产量可能更少。我们认为未来长丝行业供给格局有望显著改善，后续伴随内需与直接出口的稳步增长以及终端纺服出口的边际改善，龙头企业有望充分享受长丝价格弹性。 风险提示：油价大幅波动、下游需求疲软、产能投放不及预期、其他风险详见第三页标注。1

     新凤鸣(603225) 事件 新凤鸣于2024年10月28日发布2024年第三季度业绩报告，2024年前三季度公司实现营业收入491.97亿元，同比增加11.31%，实现归母净利润7.46亿元，同比减少15.91%。其中，2024Q3实现营业收入179.24亿元，同比增加11.91%，环比增加6.56%，实现归母净利润1.41亿元，同比减少65.41%，环比-57.23%。 金九银十消费旺季，涤纶长丝消费需求持续修复 2024Q3涤纶长丝累计表观消费量为838万吨，同比增加5.53%，涤纶长丝消费需求持续修复。涤纶长丝下游织机开工率自8月低点（58.95%）回升，截至10月24日织机开工率达68.72%。与此同时，涤纶长丝库存得到有效去库，以POY为例，2024年7-10月库存天数均值分别为26.1天/17.9天/15.5天/13.7天，如果消费需求持续改善，涤纶长丝行业景气度有望回升。 政策陆续落地实施，涤纶长丝消费需求有望进一步改善 中共中央政治局9月26日召开会议，对房地产和消费提出了针对性的政策促进措施，国新办10月12日举办关于“加大财政政策逆周期调节力度”发布会，指出近期将有一揽子扩张政策陆续推出，伴随近期政策的落地实施和央行降准降息，涤纶长丝产品终端需求有望进一步改善。 涤纶长丝盈利能力有望持续修复 2024Q3涤纶长丝价差持续修复，2024Q3POY/DTY/FDY-PTA/MEG价差分别为1164元/2492元/1628元/吨，分别环比走阔16.94%/10.95%/13.75%，如果消费需求改善，有望拉阔涤纶长丝价差，公司盈利能力或进一步改善。 盈利预测、估值与评级 我们认为公司有望在终端需求稳中有升的情况下获得业绩改善，但目前仍处于需求恢复初期，我们预计2024-2026年公司归母净利润10亿元/30亿元/40亿元，对应EPS为0.67元/1.95元/2.60元，对应PE为17.1X/5.8X/4.4X，维持“买入”评级。 风险提示：批不通过或审批时间过长风险；油价单向大幅波动风险；终端需求恢复不及预期风险；地缘政治风险；聚酯项目建设进度不及预期；美元汇率大幅波动风险；不可抗力影响。

     新凤鸣(603225) 新凤鸣是涤纶长丝行业龙头企业之一，看好涤纶长丝行业景气度修复，以及公司布局炼化一体化业务的发展模式，首次覆盖，给予买入评级。 支撑评级的要点 新凤鸣是国内规模最大的涤纶长丝制造企业之一，实控人为庄奎龙先生，截至2024年半年报，公司拥有860万吨/年的聚酯产能（长短丝），其中涤纶长丝产能达740万吨，国内市场占有率超12%，公司的产业布局集中于“两洲两湖”四大基地，2012-2023年，公司营业收入从94.48亿元增长至614.69亿元，复合增长率达18.56%。2024年上半年公司实现营业收入312.72亿元，同比增长10.96%，归母净利润6.05亿元，同比增长26.17%。 涤纶长丝扩产压力减缓，行业景气度逐步提升。供应端，新增产能明显减少，根据百川盈孚统计数据，2024年行业新增产能预计90万吨，仅为2023年新增产能的18.87%，同时，行业的落后产能正在出清，隆众资讯预期2024-2025年涤纶长丝淘汰产能将在200-250万吨之间。需求端，内需方面，我国人均衣着消费显著低于发达国家，随着我国经济高质量发展以及人民生活水平提高，我国纺织服装消费需求仍有增长空间。外需方面，随着全球经济复苏，同时海外纺服去库拐点临近，涤纶长丝出口有望增长。随着供需关系改善，长丝行业盈利有望逐步修复。公司产能规模位居行业前列，业绩弹性较大。以2023年末产能推算，长丝价差提升100元/吨，公司利润将增加5.55亿元，随着新产能释放以及在建产能投产，公司的业绩弹性有望进一步增大。 产品矩阵丰富，产业链一体化可期。公司现有涤纶短纤产能120万吨，有效丰富公司涤纶产品结构，并在独山能源500万吨PTA产能基础上又合理规划了540万吨PTA产能，依托新产能的技术后发优势以及原材料配套优势，具有较强的行业竞争力。此外，公司坚定向上游产业链扩展，与桐昆股份计划在印尼合资建设炼化一体化项目。随着公司新产品产能释放，业绩稳定性逐步增强，一体化的发展模式未来可期。 估值 预测公司2024-2026年归母净利润为15.38亿元、19.65亿元、26.16亿元，对应EPS(摊薄)为1.01元、1.29元、1.72元，对应市盈率为9.8倍、7.7倍、5.8倍，每股净资产分别为11.7元、12.5元和13.6元，对应市净率分别为0.8倍、0.8倍、0.7倍。看好涤纶长丝行业景气度修复，以及炼化一体化发展方向，首次覆盖，给予买入评级。 评级面临的主要风险 全球经济增长不及预期、原材料价格大幅波动、汇率大幅波动、环保和安全监管风险。

     新凤鸣(603225) 投资要点： 2024年上半年，公司实现营业收入312.72亿元，较上年同期增长10.96%；归属于母公司的净利润6.04亿元，较上年同期增长26.17%；每股收益0.40元，同比增长25.00%；扣除非经常性损益后每股收益0.36元，同比增长50.00%。 随着国内经济弱复苏，下游需求保持稳定增长。上半年，公司产品整体实现正增长，POY/FDY/DTY/短纤/PTA的销量分别为232.68/69.94/36.15/62.27/22.65万吨，分别同比增长8.7%/2.8%/2.1%/25.7%/-4.6%。产品价格整体提升，上半年POY/FDY/DTY/短纤/PTA的售价分别为6885/7793/8772/6554/5211，同比分别增长1.99%/3.01%/4.80%/1.88%/2.13%。展望后市，随着行业自律限产的执行，叠加金九银十需求旺季的来临，下半年涤纶业务的利润有望持续提升。 公司已拥有民用涤纶长丝产能740万吨，以及涤纶短纤产能120万吨。稳居国内民用涤纶长丝行业第二位。公司聚酯产能的持续增长与一体化建设的深化，构建了自上游PTA至下游涤纶长丝的稳固、高效的供应链体系。目前，公司正加速推进PTA扩产计划，已确立的540万吨产能扩建项目正稳步前行，预计至2025年底，PTA总产能将跃升至1,000万吨。届时，独山能源PTA基地将蜕变为集规模与效率于一身的PTA-聚酯一体化标杆，显著提升公司的资源调配效率与整体经营效益。 公司推出2024年股权激励计划，拟向291名公司高层和技术骨干授予1,303.30万股限制性股票，占总股本的0.85%。计划业绩考核要求为：以2023年营业收入和2021-2023年平均净利润为基础，2024-2026年营业收入和净利润增长率分别不低于5%/10%、10%/20%、15%/30%。激励计划一方面深度绑定核心管理层与公司利益一致，另一方面也体现了公司对未来发展的信心。 盈利预测。预计公司2024-2026年实现营业收入分别为665.15，728.00，796.80亿元，实现归母净利润分别为17.23、22.95、28.68亿元，EPS分别为1.13，1.51，1.88元，给予公司2024年10-13倍PE，对应股价区间为11.30-14.69元/股，维持“增持”评级。 风险提示：受全球经济大环境影响，下游需求不及预期；原油价格出现大幅波动，扰动产业链。

     新凤鸣(603225) 投资要点 事件1：8月28日，公司发布2024年中报。2024H1公司实现营收312.7亿元，同比+11.0%；归母净利6.0亿元，同比+26.2%；扣非归母净利5.4亿元，同比+46.3%。2024Q2单季实现营收168.2亿元，同比+7.3%，环比+16.4%；归母净利3.3亿元，同比+13.7%，环比+19.7%；扣非归母净利3.1亿元，同比+21.2%，环比+34.3%。 事件2：8月27日，公司发布关于以集中竞价交易方式回购股份的回购报告书（修订稿），将回购股份资金总额由原1-1.5亿元（含）调整为2.5-5亿元（含），彰显远期发展信心。 一口价模式保障盈利，二季度经营环比向上。销量方面，2024H1公司长丝销量合计为338.77万吨，同比+6.7%；单二季度销量180.95万吨，同比-0.8%、环比+14.7%；产销率96.8%，同比-8.2pct、环比+11.5pct。单价方面，自5/23国内聚酯龙头企业开始实施一口价模式以来，行业成交价存较好支撑。2024H1，POY、FDY、DTY均价6885、7794、8773元/吨，同比+2.0%、+3.0%、+4.8%；单二季度均价6911、7776、8814元/吨，环比+0.8%、-0.5%、+1.0%。收入端看，2024Q2公司POY、FDY、DTY营收86.03、28.94、16.96亿元，环比+16.0%、+13.2%、+14.9%。 横纵一体化布局，龙头企业话语权强化。截至2024年6月底，公司已具备涤纶长丝740万吨，国内市占率超12%，是我国最大的长丝企业之一。1）横向布局涤纶短纤：现有年产能120万吨，是目前国内短纤产量最大的制造企业。2）向上延伸原料PTA：公司在独山能源现有500万吨PTA产能的基础上合计规划540万吨新产能。根据百川盈孚，2024年8月，公司徐州基地40万吨长丝装置已投产，后续仍有65万吨差别化长丝投产计划，在夯实龙头地位的同时，不断丰富长丝品类、提高产品附加值。 行业扩产趋于理性，看好旺季下的景气提升。根据我们统计，2024年国内长丝行业预计仅新增3套合计95万吨产能，考虑到部分装置因锅炉改造等环保因素停产/减产，实际产量增量或更低。需求方面，根据Wind，国内方面，2024年1-7月国内服装鞋帽针织品类和服装类社零累计同比+0.5%和+0.1%；海外方面，截至2024年6月，美国服装及服装面料批发商库存和库销比分别为289.07亿美元和2.26，较高点已下降121.44亿美元和0.72。伴随内外需的边际改善，行业长周期格局改善的背景下，我们看好长丝盈利中枢抬升。 盈利预测与投资建议：基于公司半年报披露数据及2024年长丝市场预期，我们调整盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为15.0、20.4、25.7亿元（前次预测2024-2026年归母净利润分别为18.1、23.9、27.3亿元），当前股价对应PE分别为10.8、7.9、6.3倍，对应PB分别为0.9、0.8、0.7倍，维持“买入”评级。 风险提示：项目建设不及预期；油价大幅波动；需求不及预期；信息更新不及时等。

     新凤鸣(603225) 事件: 2024年8月29日，新凤鸣发布2024年半年度报告：2024年上半年公司实现营业收入312.72亿元，同比增长10.96%；实现归属于上市公司股东的净利润6.05亿元，同比增长26.17%；加权平均净资产收益率为3.55%，同比增长0.54个百分点。销售毛利率6.01%，同比增长0.39个百分点；销售净利率1.93%，同比增长0.23个百分点。 其中，公司2024Q2实现营收168.20亿元，同比+7.32%，环比+16.38%；实现归母净利润3.29亿元，同比+13.70%，环比+19.73%；ROE为1.93%，同比增加0.13个百分点，环比增加0.31个百分点。销售毛利率6.11%，同比增加0.33个百分点，环比增加0.21个百分点；销售净利率1.96%，同比增加0.11个百分点，环比增加0.05个百分点。 投资要点: 产品价差同比扩大，2024年上半年业绩同比稳步增长 2024年上半年公司实现营业收入312.72亿元，同比增长10.96%；实现归母净利润6.05亿元，同比增长26.17%，实现毛利润18.80亿元，同比+2.96亿元。公司业绩增长主要得益于公司产品较去年同期差价增大，总体盈利能力增强。分版块来看，公司POY实现营业收入160.21亿元，同比增长10.90%，毛利率5.05%；FDY实现营业收入54.51亿元，同比增长5.95%，毛利率11.70%；DTY实现营业收入31.72亿元，同比增长7.07%，毛利率7.33%；短纤产品实现营业收入40.82亿元，同比增长28.12%，毛利率0.93%；切片等其他实现营业收入0.81亿元，同比下降75.32%，毛利率2.67%；PTA实现营业收入11.80亿元，毛利率0.96%。2024年上半年，公司POY平均单价6885.30元/吨；FDY平均单价7793.80元/吨；DTY平均单价8772.99元/吨；PTA平均单价5211.51元/吨。期间费用方面，2024年上半年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为0.14%/1.17%/1.92%/1.07%，同比-0.03/+0.05/+0.13/+0.23pct，财务费用增加主要系汇兑损失增加所致。2024年上半年，公司经营活动产生的现金流量净额为-6.60亿元，同比下降202.89%，主要系本期产品产销率降低，存货增加所致。 2024Q2涤纶长丝环比量价齐升，看好金九银十旺季需求增长 2024Q2，公司实现归母净利润3.29亿元，同比+13.70%，环比+19.73%；其中实现毛利润10.27亿元，同比+1.22亿元，环比+1.74亿元。2024Q2，公司POY均价为6910.79元/吨，同比+1.79%，环比+0.80%；FDY均价为7775.57元/吨，同比+1.76%，环比-0.5%；DTY均价8815.94元/吨，同比+4.99%，环比+1.02%；PTA均价5227.03元/吨，同比+0.66%，环比+0.65%。期间费用方面，2024Q2公司销售/管理/研发/财务费用分别为0.26/1.79/3.40/1.69亿元，同比-0.01/+0.18/+0.39/+0.84亿元，环比+0.08/-0.09/+0.79/+0.05亿元。 2024年5月，多家涤纶长丝企业联合降负，行业供需格局逐步优化。据百川盈孚统计，2024年8月涤纶长丝企业平均开工率约为83.10%。需求端，截至8月27日，江浙地区化纤织造综合开机率为64.32%。8月下游纺织市场处于淡旺季过度阶段，随着天气逐渐转凉，下游织机开机率有所回升，秋冬季节订单逐步刚需下达，看好金九银十旺季涤纶长丝销量增长。 一体化、低成本、高附加值，涤纶长丝龙头行稳致远 截止2023年底，我国涤纶长丝产能4286万吨，同比增长9.98%。行业CR6产能占全国总产能近7成。未来，大型龙头企业将凭借其规模和技术优势持续扩张，行业集中度也将逐步提升，涤纶长丝行业有望进入强者恒强的发展阶段。 经过二十年的发展积累，公司已形成“PTA—聚酯—纺丝—加弹”产业链一体化和规模化的经营格局，成为全国化纤行业的龙头企业之一。截至目前公司涤纶长丝产能达到740万吨，市场占有率超12%，国内民用涤纶长丝行业第二。公司将根据市场行情等相关因素调整投产计划，预计未来1-2年每年有1-2套的差别化长丝进行品种、结构改善，公司产能规划指标清晰，建设要素充足，综合竞争力有望得到进一步的提升；涤纶短纤120万吨，国内涤纶短纤产量位居第一，短纤效益也在销售市场逐步开拓以及产能逐步释放、工艺技术的不断改进中稳步提升，后续公司将利用原材料自供、设备后发优势以及基地化规模等优势进一步提升短纤效益，以巩固和提高化纤行业地位。目前，公司拥有26套熔体直纺生产线，其中24套熔体直纺生产线系2010年后投产，所采用的生产设备可靠、技术先进、自动化程度高、工艺技术稳定，与国产装置相比，在生产效率、生产稳定性、物耗能耗等方面都享有明显优势。 盈利预测和投资评级 预计公司2024-2026年营业收入分别为670、709、775亿元，归母净利润分别为16、21、25亿元，对应PE分别10、8、7倍，公司是国内涤纶长丝龙头企业，看好公司成长性，维持“买入”评级。 风险提示 宏观经济波动风险；产能投放不及预期；产品价格波动风险；原材料价格波动的风险；未来需求下滑；新项目进度不及预期。