赛伍技术(603212) 财务要点：公司24年全年实现营业收入30.04亿，同比下滑27.89%，实现归母净利-2.85亿元，同比下滑375.0%。25年Q1实现营业收入6.43亿元，同比下滑27.35%，实现归母净利-0.33亿元，同比下滑216.13%。 胶膜、背板盈利能力下滑致业绩表现不佳。24年公司营收下滑主要原因为背板、胶膜单价分别下降24.92%、32.86%；同时TOPCon组件双玻化对背板市场需求产生冲击，公司2024年背板出货量减少35.37%。公司归母净利首次出现亏损，主要原因为1）光伏背板、胶膜等产品因行业同质化竞争导致毛利率下降，从第三季度开始出现亏损；2）原材料及主营产品价格下滑，公司基于审慎原则，计提资产减值8,771万元，应收账款等信用减值1.12亿元。25年一季度随着行业抢装，公司毛利率从负转正修复至2.67%，归母净利环比减亏82.5%。 光伏材料板块将继续优化产品结构。随着TOPCon、HJT、XBC等电池技术的持续成熟和扩大应用规模，钙钛矿单节和叠层技术等前沿技术的加速发展，以及包括激光烧结技术（LECO）、银包铜、0BB在内的新制造工艺的产业化落地，对高分子材料的需求由单一化转向多样化、差异化。公司依托研发优势及市场挖掘能力，通过光转膜、BC组件用光伏辅材、TPO胶膜、MoPro等差异化产品提升公司在光伏行业竞争力。 致力于成为平台化的多元应用领域企业。24年公司新兴业务板块整体收入占比达到21.57%，同比增加8.53个百分点，其中光伏运维材料、锂电和新能源汽车材料、半导体材料板块收入增速分别为6.99%、21.77%、68.53%，新兴业务板块整体保持较高增速。未来公司将继续加大锂电和新能源汽车、消费电子、半导体等新兴业务板块研发和渠道投入，完善产品矩阵，提高下游客户群覆盖度，确保新兴业务在公司体系内占比进一步提升。 盈利预测：预计公司2025-2027年归母净利润分别为-69.86/87.61/126.88亿元，EPS分别为-0.16/0.20/0.29元，当前股价对应2025-2027年PE值分别为-56.68、45.19和31.20倍。鉴于光伏行业产能尚未完成出清，公司今年盈利仍然承压，下调评级至“推荐”。 风险提示：行业贸易壁垒增加；下游需求或不及预期；行业竞争加剧。

     赛伍技术(603212) 投资要点 致力于打造平台型企业，短期光伏阵痛盈利承压：公司为国内胶膜领先企业，主营业务包括胶膜、背板等光伏材料业务、同时积极拓展非光伏业务，如半导体、汽车、消费电子材料等多项业务，公司致力于打造平台型企业。公司2024Q1-3实现营收23.07亿元，同降31%，归母净利润-0.96亿元，同降212%，主要系胶膜、背板等行业竞争压力加剧，盈利下滑，其中24Q3实现营收6.5亿元，同降42%，归母净利润-0.8亿元，同降329%。 胶膜背板承压出货下滑，非光伏材料持续增长拓展新增长极：公司24Q1-3实现胶膜营收12.9亿元，出货1.8亿平，出货同降约9%；背板营收约5.5亿元，出货0.69亿平，出货同降约36%，主要系下游组件需求放缓同时双玻占比提升所致，我们预计Q4需求有所恢复，全年预计胶膜出货约2.5亿平，同比略降，背板出货约0.8-0.9亿平，同降30-40%。在光伏行业处于低点情况下，公司积极拓展非光伏材料业务，消费电子及半导体、交通运输工具材料等业务预计实现营收约5亿元，同增10%，未来有望保持30%左右增速。 费用率略有上升，现金流有所改善：公司24Q1-3期间费用率8.13%，同比+1.6pct，主要系营收下滑较多所致，其中24Q3期间费率为10.4%，同环比+2.2/1.7pct。公司24Q3经营性净现金流为2.51亿元，较去年同期增长2.46亿元，公司24Q3末存货为6.27亿元，较年初下降10%，公司24Q3末合同负债为0.16亿元，较年初增长145%。 盈利预测与投资评级：考虑光伏行业竞争激烈，胶膜背板等盈利承压，我们预计公司2024-2026年归母净利润为-1.20/0.16/0.79亿元，同比-216%/+113%/+403%，考虑公司积极拓展非光伏材料业务，逐步贡献新增长极，首次覆盖，给予公司“增持”评级。 风险提示：竞争加剧，政策不及预期。