公牛集团(603195) 投资要点 业绩摘要：公司发布2025年三季报，25年前三季度实现营收122.0亿元，同比-3.2%；实现归母净利润29.8亿元，同比-8.7%；实现扣非净利润27.0亿元，同比-4.9%。单季度25Q3实现营收40.3亿元，同比-4.4％；实现归母净利润9.2亿元，同比-10.3%；实现扣非后归母净利润8.6亿元，同比-8.3%。公司业绩下滑主要受地产后周期及宏观环境影响，传统主业需求承压。 毛利率同比下滑，费用管控显效。25年前三季度公司毛利率为42.1%，同比-1.0pp；总费用率为14.7%，同比-0.9pp，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为7.0%/4.7%/-0.6%/3.6%，同比-1.4pp/+0.9pp/+0.1pp/-0.5pp；净利率为24.4%，同比-1.5pp。单Q3毛利率为41.7%，同比-1.8pp；净利率为22.8%，同比-1.5pp。 多业务协同推进，渠道优势持续深化。25年上半年，公司三大主业电连接/智能电工照明/新能源业务实现收入36.6/40.9/3.9亿元，同比-5.4%/-2.8%/+33.5%，同步推出“隐形轨道插座”“蝶翼Ⅲ超薄开关”“天际”系列充电桩等新产品，新品结构升级带动公司产品力与品牌力双提升，高端化、智能化产品占比持续提升。渠道方面，截止25年上半年，公司已形成覆盖全国城乡超110万家终端网点的销售网络，其中五金/装饰及灯饰/数码配件/新能源产品线下终端门店超75/12/25/3万家。线上渠道，公司在天猫平台转换器、墙壁开关插座、新能源汽车充电桩、充电枪产品均位列销售第一。同时，公司加强TOB业务，在数据中心领域与字节跳动、腾讯等行业客户合作，新能源、数据中心电连接等新业务有望逐步释放增长潜力。 盈利预测与投资建议。预计2025-2027年EPS分别为2.24元、2.39元、2.60元，对应PE分别为19倍、18倍、17倍。考虑到公司业绩增长稳健，新品类成长空间充足，维持“持有”评级。 风险提示：原材料价格大幅波动的风险；市场竞争加剧的风险；新业务拓展不及预期风险。

     公牛集团(603195) 主要观点： 事件：公司发布2025年第三季度报告 公司发布2025年第三季度报告，2025年前三季度实现营业收入121.98亿元，同比下降3.22%；实现归母净利润29.79亿元，同比下降8.72%。单季度来看，2025年第三季度实现营业收入40.3亿元，同比下降4.44%；实现归母净利润9.19亿元，同比下降10.29%。 整体费用率管控得当，利润率有所承压 2025年前三季度公司毛利率为42.11%，同比-1.01pct；销售/管理/研发/财务费用率为7.00%/4.73%/3.63%/-0.62%，同比-1.40/+0.86/-0.46/+0.06pct；归母净利率为24.42%，同比-1.47pct。2025年第三季度公司毛利率为41.68%，同比-1.79pct；销售/管理/研发/财务费用率为7.38%/4.61%/3.90%/-0.46%，同比-1.81/+0.30/+0.30/+0.16pct；归母净利率为22.81%，同比-1.49pct。 积极推进新能源业务发展，构建充电桩全场景方案 新能源业务方面，公司依托在电工领域深厚的产品积淀与技术优势，率先切入家用充电赛道，逐步构建起覆盖充电枪、家用充电桩、光储一体解决方案的产品体系。先后推出公牛风尚、公牛乐享、公牛无极、公牛天际等系列的交流家用充电桩。其中，无极系列家用充电桩作为旗舰产品，凭借卓越的工业设计、稳定可靠的性能与智能便捷的交互体验，成为行业内少数通过中汽研极端环境可靠性认证与五星兼容性认证的产品之一，适配市场上主流新能源车型，在安全性、兼容性与环境适应性方面树立了家用充电的标杆。在2025中国汽车充换电生态大会“商用车补能模式探索”主题论坛中，公司分别与小桔充电、新电途、云快充三家平台签署战略合作协议，旨在全面提升商用充电桩的安全保障、智能水平、运营效率与用户体验。 投资建议 我们看好公司基于转换器和墙开产品积累的民用电工市场份额与渠道，推动电连接业务与智能照明业务稳健增长。伴随LED照明业务进一步的渠道变革与拓展，智能家居生态与无主灯业务有望向好，加之积极推动国际化战略与拓展新能源市场，有望带来中长期业绩增长。我们预计公司2025-2027年营收分别为161.03/169.94/178.81亿元（前值为173.8/184.53/195.8亿元），分别同比变化-4.3%/+5.5%/+5.2%；归母净利润分别为39.05/43.55/46.34亿元（前值为41.79/47.24/50.65亿元），分别同比变化-8.6%/+11.5%/+6.4%；EPS分别为2.16/2.41/2.56元，对应PE分别为20.22/18.13/17.04倍。维持“买入”评级。 风险提示 宏观经济增速放缓风险，市场竞争加剧风险，新业务发展不达预期风险，新渠道、新市场开拓不达预期风险，原材料价格波动风险。

     公牛集团(603195) 核心观点 事件：2025年前9月公司实现营收121.98亿元，同比-3.2%，归母净利润29.79亿元，同比-8.7%，受投资收益减少影响。扣非归母净利润27.0亿元，同比-4.9%；其中单25Q3实现营收40.30亿元，同比-4.44%，归母净利润9.19亿元，同比-10.29%，扣非归母净利润8.6亿元，同比-8.3%。 积极打造智能健康照明生态，产品升级构建传统业务新增量：墙开、电连接等传统领域受地产下行压力影响暂时承压，公司积极推动产品功能升级和创新，通过隐形轨道插、WiFi墙壁路由器等新品为传统业务注入活力，同时积极推动国际化，部分抵消内需负面影响；智能电工照明领域，公司以AI智能+健康照明构建产品竞争优势，沐光品牌持续推新；新能源业务领域，公司充电桩业务在国内市占率持续上升，Q3重卡充电产品上市取得新突破。 内需承压背景下，品牌出海打造第二增长曲线：公司自2024年开始大力推行品牌出海，2025年海外业务已覆盖从东南亚到欧洲、中东、拉美等地区的40多个国家，出海品类从转换器、墙开等延伸至包括新能源产品在内的全品类产品，欧洲储能业务亦进入示范验证阶段。当前公司海外大客户已初步形成可复制的发展模式，伴随大客户数量增加，公司海外业务有望快速成长。 业绩短期承压，但运营能力依然稳健。25年前9月公司毛利率42.1%，同比-1.0pct；管理费用率和销售费用率分别为4.7%/7.0%，同比分别+0.9pct/-1.4pct。25年前9月公司净利率24.4%，同比-1.5pct；其中单25Q3净利率22.81%，同比-1.49pct。公司2025年前9月经营性现金流净额36.21亿元，同比增长+20.1%；单Q3经营性现金流同比+90.2%，收入承压背景下，现金流表现仍优异，体现了公司强劲的现金回笼能力与供应链议价优势。 投资建议：公司持续深化渠道布局，并以用户需求为核心不断创新产品，无主灯、新能源等新业务快速发展，海外业务稳步扩展。考虑下游需求暂时承压，调整公司25-27年EPS至2.20/2.39/2.56元；10月30日收盘价43.7元对应PE分别为20/18/17X，维持“推荐”评级。 风险提示：新业务拓展不及预期的风险，市场竞争加剧的风险。

     公牛集团(603195) 10月30日公司发布2025年三季报，25Q1-Q3实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别-3.22%/-8.72%/-4.87%至121.98/29.79/27.01亿元。单25Q3来看，公司实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别-4.44%/-10.29%/-8.26%至40.30/9.19/8.59亿元。 经营分析 外部经营环境致营收短期承压，海外市场预期推进顺利。25Q3整体营收承压，预计主因受外部压力影响公司传统业务进一步增长。分品类看，预计电连接与智能电工照明等传统优势产品表现不佳营收或有下滑，新能源产品发展势头较好或有增长，数据中心业务产品研发已取得初步进展，预计研发完成后续有望做出实质性贡献。分地区来看，国内市场处于业务调整阶段，新业务、新市场拓展部分抵消外部冲击；海外市场空间广阔，预计插排、充电桩等产品市场反应利好，有望实现较好突破，预期客户拓展情况稳定，相关战略系统推进，未来可期。 毛利率整体承压，单Q3销售费用管控成效相对较优。毛利率方面，公司25年Q1-Q3毛利率同比-1.0pct至42.1%，25Q3毛利率同比-1.8pct至41.7%，毛利率下降预计主因产品结构发生变化。费用率方面，25Q1-Q3销售/管理/研发/财务费用率分别同比-1.4/+0.9/-0.5/0.1pct至7.0%/4.7%/3.6%/-0.6%；其中，25Q3销售/管理/研发/财务费用率同比-1.8/+0.3/+0.3/+0.2pct至7.4%/4.6%/3.9%/-0.5%，销售费用率下降主因市场推广费、广告费投入同比减少。 增量逻辑清晰，期待业绩逐步回暖。公牛集团在传统优势业务迭代升级的基础上，挖掘新增长动力，后续增长要点包括：1）新能源业务持续放量，充电桩与储能业务双线发展，产品矩阵逐步升级，成为集团后续增长新引擎；2）新兴业务继续孵化，数据中心方面以PDU产品为切入点，向数据中心基础设施领域布局；太阳能照明方面，利用已有技术沉淀，推出高性能太阳能照明产品；3）国际化稳步推进，公司的电连接和家装品类向更多新兴市场延伸，提升品牌国际影响力。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司25-27年EPS分别为2.18/2.32/2.48元，当前股价对应PE为20.08/18.83/17.65倍，维持“买入”评级。 风险提示 品类拓展不畅；原材料价格大幅上涨；人民币汇率大幅波动。

     公牛集团(603195) 事件：公司发布2025年第三季度报告。2025Q1-Q3公司实现收入121.98亿元（同比-3.22%），归母净利润29.79亿元（同比-8.72%），扣非归母净利润27.01亿元（同比-4.87%）。2025Q3实现收入40.30亿元（同比-4.44%），归母净利润9.19亿元（同比-10.29%），扣非归母净利润8.59亿元（同比-8.26%）。 点评：电连接业务：短期承压，产品创新与渠道变革并行。受宏观环境影响，家庭、商业及工业活动减弱，作为公司基本盘的转换器业务面临一定下行压力。公司一方面通过产品创新升级，推出“隐形轨道插座”、高颜值年轻化线下“Z世代系列”、全面3C认证的快充移动电源等产品等时尚产品；另一方面，积极孵化太阳能灯、数据中心PDU等与电连接技术相关的新业务，寻求增量空间。尽管短期销量承压，但公司通过精细化运营和产品组合优化，力求维持该业务板块的盈利能力稳定向上。此外，公司快速渗透“闪电仓”等新业态，赋能门店即时零售能力提升，兼顾下沉市场需求、巩固市场份额。同时，公司加快推动电动工具拓展，角磨、锤镐等产品线快速面市，实现了较快增长。 智能电工照明：AI赋能构筑壁垒，渠道变革深化。智能电工照明业务面临地产后周期影响，但公司持续开发“蝶翼III超薄开关”、拨杆开关、“全屋WiFi插座”等新品，同时以“AI智能+健康照明”为核心，升级沐光AI智能健康照明系统，构筑差异化竞争优势。渠道端，公司深化零售变革，大力推动全品类旗舰店建设，围绕送装一体服务能力构建、销售人员包干帮扶角色转换，激发渠道活力；结合新零售直播、精准广告、本地生活等引流工具，提升门店主动营销能力和综合竞争力，促进市场占有率有效提升。 新能源业务：持续创新产品，提高终端服务能力。新能源业务发展趋势良好，预计整体依然保持稳健增长态势。其中，C端充电桩产品方面依托全栈自研能力推出“天际”、“微星”系列充电桩，以智能升级、美学设计巩固市场领先优势，此外，公司累计开发线下终端网点超3万家，渠道覆盖密度持续提升。B端业务围绕重卡、大功率等应用场景构建整体商用解决方案，加速运营桩产品创新和技术突破。储能业务继续推动欧洲为主的海外业务拓展，推进产品本土化验证。 国际化进程加速，“大客户模式”成效显著。公司以“全球到达、全品出海”为牵引，业务已覆盖40多个国家。依托“大客户模式”快速复制，目前电连接和家装品类由东南亚拓展到欧洲、中东、拉美等地区，充分发挥公牛产品安全、高端、时尚的优势；新能源品类由欧洲拓展到新兴市场，从线下拓展到跨境电商，着力推动安装零售业务体系建设，强化本地服务支持能力。 盈利能力基本稳定，费用管控效果显现。2025Q3公司毛利率为41.68%（同比-1.79pct），归母净利率为22.81%（同比-1.49pct），扣非归母净利率为22.2%（同比-0.89pct），主要系高毛利传统核心业务下滑相对较多。费用率方面，25Q3期间费用率（销售/管理/研发）合计为15.44%（同比-1.04pct），其中销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为7.38%/4.61%/3.9%（同比-1.81pct/+0.3pct/+0.3pct）。销售费用率下降主要系品牌推广投入的节奏性安排所致。 经营质量优异，现金流表现强劲。公司经营稳健性依旧，在收入承压背景下，现金流表现亮眼。2025年前三季度公司经营性现金流净额为36.21亿元，同比增长20.12%。同时，公司加强存货管理，报告期末存货为11.68亿元，较年初的15.74亿元显著下降，运营效率保持在较高水平。 盈利预测：我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为40.3/44.7/50.4亿元，对应PE为19.6X/17.7X/15.7X。 风险提示：下游消费需求放缓、新业务推广不及预期、市场竞争加剧。

     公牛集团(603195) 核心观点 二季度业绩短期承压，核心品类市占率提升。2025H1公司实现收入81.7亿元/-2.6%，归母净利润20.6亿元/-8.0%，扣非归母净利润18.4亿元/-3.2%；其中2025Q2收入42.5亿元/-7.4%，归母净利润10.8亿元/-17.2%，扣非归母净利润9.9亿元/-9.0%。上半年消费大环境整体仍承压，公司收入利润均有下滑，其中归母利润下滑幅度更大主要系去年投资理财等非经收益基数较高；上半年公司核心品类市占率进一步提升，彰显经营韧性。 传统主业略有下滑，新能源业务稳步推进。1）电连接：2025H1收入36.6亿元/-5.4%，转换器产品由安全向高端时尚创新升级，加快推动电动工具拓展，角磨、锤镐等产品线快速面市，渠道进一步下沉并快速渗透闪电仓等新业态；2）智能电工照明：2025H1收入40.9亿元/-2.8%，以AI智能和健康照明构建产品优势，装饰渠道全面深化变革，持续推进全品类旗舰店建设；3）新能源业务：2025H1收入3.9亿元/+33.5%，公司在C端市场已累计开发线下终端网点超3万家，线上天猫新能源汽车充电桩/充电枪产品销售第一，B端围绕渠道与场景完善充电解决方案。 积极孵化新业务，加快国际业务拓展。2025H1公司依托PDU积极向数据中心业务布局，目前已与字节跳动、腾讯等客户形成较好的合作关系；同时凭借在照明及新能源领域积累的平台化研发和产品能力，公司积极布局太阳能照明业务，推出一体化路灯头、投光灯等高性能产品，通过线下五金、电商渠道快速触达消费者，实现较好增长。2025H1公司加快国际化业务拓展，电连接和家装品类由东南亚拓展至欧洲、中东、拉美等地区，新能源品类由欧洲拓展至新兴市场，从线下拓展到跨境电商，业务已覆盖40多个国家。 费用率控制优异，毛利率相对平稳。2025Q2毛利率43.5%/-0.1pct，净利率25.5%/-3.0pct，净利率波动主要受非经收益影响；销售费率7.0%/-1.5pct，主要系市场推广费、广告费投入减少；管理费率4.9%/+1.7pct，管理费率提升主要系工资、折旧及摊销增加；研发费率3.0%/-1.1pct，研发项目调整导致研发投入同比减少；财务费用率-0.7%/+0.01pct。 风险提示：新业务与新渠道开拓不及预期；行业竞争加剧；原材料大幅波动。投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级。 公司核心品类稳居行业第一，品牌效应强、渠道布局完善，新老业务及新老渠道协同并进。考虑到消费需求偏弱与地产深度调整，下调盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为43.8/47.0/51.0亿（前值45.7/49.5/55.0亿），同比+2.5%/7.4%/8.5%，摊薄EPS=2.4/2.6/2.8元，当前股价对应PE=19.4/18.1/16.7x，维持“优于大市”评级。

     公牛集团(603195) 事件： 2025年8月28日，公司公布2025年半年报。2025H1公司实现营业收入81.7亿元，同比-2.6%，归母净利润20.6亿元，同比-8.0%，扣非归母净利润18.4亿元，同比-3.2%。2025Q2公司实现营业收入42.5亿元，同比-7.4%，归母净利润10.8亿元，同比-17.2%，扣非归母净利润9.9亿元，同比-9.0%。 点评： 收入自21年以来首次单季度下滑。受新房竣工低迷影响，国内相关行业整体需求疲软，公司收入同样承压，上半年分业务看：（1）电连接业务实现收入36.62亿元，同比-5.37%，预计转换器增速与板块相当，电动工具刚起步预计增速相对较快，公司移动电源产品通过国家3C认证，可适配航空和高铁出行场景，为用户提供更加安全高效的充电解决方案。（2）智能电工照明业务收入40.94亿元，同比-2.78%。（2）新能源业务实现收入3.86亿元，同比+33.52%，截至6月末，公司C端市场累计开发线下终端网点超3万家，并探索开发高功率重卡充电等新应用场景。 理财收益扰动表观业绩增速，盈利能力实际平稳。2025Q2公司毛利率43.5%，同比-0.1pct，毛利率端整体平稳。费用端继续优化，25Q2公司销售/管理/研发/财务费用率分别为7.0%/4.9%/3.0%/-0.7%，同比分别-1.5/+1.7/-1.1/0pct。去年同期产生较多银行理财等投资收益而本期较少，综合影响下，拖累25Q2归母净利率同比-3pct至25.5%，扣非归母净利率则同比-0.4至23.3%。 积极推动数据中心、太阳能照明业务布局。2025年上半年，公司依托PDU（电源分配单元）积极向数据中心业务布局。目前已与字节跳动、腾讯等客户形成了较好的合作关系，大功率直流PDU、高功率小母线等系列新产品受到了广泛好评，微模块等趋势性新产品正在加紧研发中。凭借在照明及新能源领域积累的平台化研发和产品能力，公司积极布局太阳能照明业务，通过不断深化的用户需求洞察，围绕庭院、工厂、乡镇道路照明等场景，推出了“一体化路灯头”、“投光灯”等高性能产品。 投资建议：公司作为电工龙头，长期发展逻辑清晰——优势品类墙开插座、转换器稳健成长穿越周期，龙头地位夯实；新能源业务短时间内实现体系化布局，产业红利有望释放。我们持续看好公牛在民用电工领域的龙头地位以及入局新赛道、新市场的成长性，预计25-27年归母净利润42.4/45.4/49.6亿元（25-27年前值45.2/49.9/55.2亿元，考虑25H1归母净利润下滑，下调预期），对应动态PE分别为20.1x/18.8x/17.2x，维持“买入”评级。 风险提示：新业务发展、新渠道开拓不达预期的风险；原材料价格上涨的风险；房地产市场波动的风险；市场竞争加剧的风险。

     公牛集团(603195) 主要观点： 事件：公司发布2025年中报 公司发布2025年中报，2025H1实现营业收入81.68亿元，同比下降2.6%；实现归母净利润20.6亿元，同比下降8.00%。单季度来看，2025年第二季度实现营业收入42.46亿元，同比下降7.37%；实现归母净利润10.85亿元，同比下降17.16%。 电连接和智能电工照明业务短期承压，新能源业务持续增长 分业务来看，公司电连接产品/智能电工照明产品/新能源产品分别实现营业收入36.62/40.94/3.86亿元，分别同比-5.37%/-2.78%/+33.52%。电连接业务方面，由安全向高端时尚进一步创新升级，推出了“隐形轨道插座”、高颜值年轻化线下“Z世代系列”、全面3C认证的快充移动电源等产品；加快推动电动工具拓展，角磨、锤镐等产品线快速面市，实现了较快增长。智能电工照明业务方面，公司以AI智能+健康照明构建产品竞争优势，推动渠道管理变革和服务能力建设，提升业务领先优势。新能源业务方面，公司依托全栈自研的产品创新能力，推出了“天际”、“微星”系列充电桩等新品；围绕重卡、大功率等高价值应用场景，公司构建了整体商用解决方案，加速运营桩产品创新和技术突破，提升交付、安装、运维全方位的客户服务能力；储能业务持续推动以欧洲家庭储能为核心的产品矩阵升级，加速海外业务拓展。 利润率有所承压，整体费用率管控得当 2025H1公司毛利率为42.33%，同比-0.62pct；销售/管理/研发/财务费用率为6.81%/4.79%/3.50%/-0.70%，同比-1.19/+1.15/-0.85/+0.01pct；归母净利率为25.22%，同比-1.48pct。2025年第二季度公司毛利率为43.51%，同比-0.08pct；销售/管理/研发/财务费用率为7.03%/4.88%/3.04%/-0.72%，同比-1.46/+1.68/-1.15/+0.01pct；归母净利率为25.55%，同比-3.02pct。销售费用率下降主要系市场推广费、广告费同期对比投入减少所致；管理费用率提升主要系工资、折旧及摊销增加所致；研发费用率下降主要系研发项目调整，同期对比投入减少所致；财务费用率提升主要系利息收入下降所致。 聚焦AI和新能源赛道机会，积极推动数据中心、太阳能照明业务布局2025H1，公司依托PDU（电源分配单元）积极向数据中心业务布局。目前，公司已与字节跳动、腾讯等行业客户形成了较好的合作关系，大功率直流PDU、高功率小母线等系列新产品受到了广泛好评，微模块等趋势性新产品正在加紧研发中，同时，推动战略客户拓展与分销渠道建设，取得了较快的增长，为业务的发展构建了良好的基础。此外，凭借在照明及新能源领域积累的平台化研发和产品能力，公司积极布局太阳能照明业务，通过不断深化的用户需求洞察，围绕庭院、工厂、乡镇道路照明等场景，推出了新款“一体化路灯头”、“投光灯”等高性能产品，通过光学、结构、电控、新材料等创新应用，进一步提升了产品性能与安装的便捷性，得到了市场认可。 投资建议 我们看好公司基于转换器和墙开产品积累的民用电工市场份额与渠道，推动电连接业务与智能照明业务稳健增长。伴随LED照明业务进一步的渠道变革与拓展，智能家居生态与无主灯业务有望向好，加之积极推动国际化战略与拓展新能源市场，有望带来中长期业绩增长。我们预计公司2025-2027年营收分别为173.8/184.53/195.8亿元（前值为182.97/200.45/218.12亿元），分别同比增长3.3%/6.2%/6.1%；归母净利润分别为41.79/47.18/50.59亿元（前值为45.21/49.17/53.28亿元），分别同比增长-2.2%/12.9%/7.2%；EPS分别为2.31/2.61/2.8元，截至2025年8月29日，对应PE分别为20.4/18.07/16.85倍。维持“买入”评级。 风险提示 宏观经济增速放缓风险，市场竞争加剧风险，新业务发展不达预期风险，新渠道、新市场开拓不达预期风险，原材料价格波动风险。

     公牛集团(603195) 核心观点 事件：公司发布2025年半年报，25H1年公司实现营业收入81.7亿元，同比-2.6%；归母净利润20.6亿元，同比-8.0%。其中25Q2实现营业收入42.5亿元，同比-7.4%；归母净利润10.8亿元，同比-17.2%。 新能源业务高速增长，成功打造第二增长曲线。25H1公司电连接业务、智能电工照明业务、新能源业务分别实现营收36.6/40.9/3.9亿元，同比分别-5.4%/-2.8%/+33.5%。电连接业务略有下滑，但产品迭代升级带来结构性优化，隐形轨道插座（如GB7系列）“Z世代系列”产品、公牛小魔盒”等系列新品类拓展市场反馈良好。智能电工照明业务表现出更强的韧性，沐光品牌已确立其在“AI智能+健康照明”领域的核心技术与高端品牌形象，推出首款搭载MOSGPT大模型的智能开关C200“超级小沐，产品荣获红点奖等国际权威奖项。新能源业务25H1年涨势强劲，得益于公司推出创新家用充电桩产品，快速扩大市占领先优势，渠道覆盖密度提升，同时加速布局海外市场。伴随新能源汽车渗透率持续提升，该项业务有望进一步放量。 夯实线下根基，赋能全域增长。公司重点推动全品类旗舰店的建设，通过“店效倍增”等专项赋能活动，提升单店产出和品牌体验，带动了终端动销和品牌高端化形象。同时公司加速渗透“闪电仓”等这类贴近社区具有极高便利性的新兴零售业态，通过赋能此类门店的即时零售能力，成功抓住了碎片化、即时性的消费需求，实现了市场的进一步下沉与增量挖掘。 战略清晰，全球布局初见成效。25H1公司境内/境外分别营收80.0/1.4亿元，同比分别-2.8%/+1.9%。海外增速平稳，电连接与家装品类成功从东南亚拓展至欧洲、中东、拉美等市场；新能源品类则从欧洲基础向更多新兴市场延伸。在巩固线下大客户合作的同时，公司积极培育跨境电商新渠道。通过线上平台推广新能源充电枪等产品，多维度触达海外消费者，有效提升品牌的国际认知度，驱动国际化收入占比快速提升，为实现长期战略目标奠定坚实基础。 盈利能力稳健。25H1公司毛利率42.3%，同比-0.6pct；管理费用率/销售费用率分别为4.8%/6.8%，同比+1.1/-1.2pct。25H1公司净利率25.2%，同比-1.5pct；单25Q2净利率25.6%，同比-3.0pct，下游需求低迷背景下业绩短期承压，看好公司多元布局下，长期结构性优化。 投资建议：公司持续深化渠道布局，并以用户需求为核心不断创新产品，无主灯、新能源等新业务快速发展，海外业务稳步扩展。考虑下游需求暂时承压，调整公司25-27年EPS至2.43/2.58/2.76元；8月28日收盘价47.73元对应PE分别为20/18/17X，维持“推荐”评级。 风险提示：原材料价格大幅波动的风险，新业务拓展不及预期的风险，市场竞争加剧的风险。

     公牛集团(603195) 事件：公司发布2025半年报。2025H1公司实现收入81.68亿元（同比-2.6%），归母净利润20.60亿元（同比-8.0%），扣非归母净利润18.42亿元（同比-3.2%）；2025Q2实现收入42.46亿元（同比-7.4%），归母净利润10.85亿元（同比-17.2%），扣非归母净利润9.87亿元（同比-9.1%）。 点评： 电连接：坚持产品创新夯实市场地位，电动工具贡献增量。2025H1电连接业务收入36.62亿元，同比-5.37%，进一步夯实市场地位、提升市占率。电连接业务继续坚持产品创新、向高端时尚升级，推出了“隐形轨道插座”、高颜值年轻化线下“Z世代系列”等创新产品。此外数码业务融合快充与智能技术，推出“公牛小魔盒”、“冰立方”等新品；电动工具产品线不断完善、构建开发能力，渠道端快速覆盖超3万家终端，实现较快增长。 智能照明：积极推动旗舰店建设，市场份额持续提升。2025H1智能电工照明业务收入40.94亿元，同比-2.78%。以AI智能+健康照明构建产品竞争优势，推动渠道零售变革，市占率进一步提升。产品方面，墙壁开关围绕“高端化、国际化、智能化”战略上市“蝶翼Ⅲ超薄开关”、拨杆开关、“全屋WiFi插座”等新品；智能照明升级沐光AI智能健康照明系统、广泛应用紫光技术；生活电器也以“轻薄美学”为核心焕新产品，把握家居美学趋势。渠道方面，公司深化变革深耕零售，装饰渠道推动全品类旗舰店建设并启动“店效倍增”赋能行动，家装渠道夯实市场渗透率，电商渠道则以新品为切入口提升品牌形象。 新能源：综合竞争力持续提升，维持良好增长势能。2025H1新能源业务收入3.86亿元，同比增长33.52%，增长势头良好、产品力&品牌力进一步提升。C端充电桩产品方面依托全栈自研能力推出“天际”、“微星”系列充电桩，以智能升级、美学设计巩固市场领先优势。B端业务围绕重卡、大功率等应用场景构建整体商用解决方案，加速运营桩产品创新和技术突破。储能业务继续推动欧洲为主的海外业务拓展，推进产品本土化验证。 坚定国际化步伐，孵化创新型机会。公司基于自身能力积极寻找市场增量，培育新兴增长曲线：①国际化：2025H1公司以“全球到达、全品出海”为牵引，加快拓展海外业务。电连接和家装品类由东南亚拓展到欧洲、中东、拉美等地区，新能源品类由欧洲拓展到新兴市场，从线下拓展到跨境电商，业务已覆盖40多个国家。②新孵化业务：公司聚焦AI和新能源赛道细分机会，正积极推动数据中心、太阳能照明业务布局。其中数据中心已与字节跳动、腾讯等行业客户形成合作；太阳能照明则推出“一体化路灯头”、“投光灯”等高性能产品，我们预计都将在未来带来业务增量。 盈利能力保持稳定。2025H1公司毛利率42.33%（同比-0.62pct），归母净利率为25.22%（同比-1.48pct），扣非归母净利率22.56%（同比-0.14pct），盈利能力保持相对稳定。费用率方面，2025H1期间费用率为14.40%（同比-0.88pct），其中销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为6.81%/4.79%/3.50%（同比-1.19pct/+1.15pct/-0.85pct）。2025Q2公司毛利率43.51%（同比-0.08pct），归母净利率为25.55%（同比-3.02pct），扣非归母净利率23.25%（同比-0.43pct）。 收益质量优秀，现金流保持充沛。公司经营稳健性依旧，2025H1公司存货周转天数53.53天（同比+1.26天）、应收账款周转天数6.84天（同比+1.14天）、应付账款周转天数87.72天（同比+2.89天）。2025H1公司经营性现金流为23.78亿元（同比+0.17亿元），现金流保持充沛。 盈利预测：我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为42.4/47.8/53.5亿元，对应PE为20.4X/18.1X/16.2X。 风险因素：下游消费需求放缓、新业务推广不及预期、市场竞争加剧。

     公牛集团(603195) 8月28日公司发布2025年中报，25H1实现营业收入/归母净利/扣非归母净利分别为-2.6%/-8.0%/-3.2%到81.68/20.60/18.42亿元。单25Q2来看，公司实现营业收入/归母净利/扣非归母净利分别-7.37%/-17.16%/-9.05%到42.46/10.85/9.87亿元。 经营分析 外部环境致传统优势业务短期承压，新能源+孵化业务表现亮眼。分业务来看，25H1电连接/智能电工照明/新能源产品收入分别同比-5.37%/-2.78%/+33.52%至36.62/40.94/3.86亿元。面对外部挑战，公司传统优势业务确有承压，电连接业务中预计转换器品类有所下滑，而电动工具品类持续丰富国内外产品线进行市场扩张，预计延续快速增长态势。智能电工照明业务方面，虽其收入同比下降，墙开、照明品类均受行业需求偏弱影响，但公司仍实现市占率提升，具备经营韧性。新能源业务表现仍较亮眼，25H1开发超3万家线下终端网点，B端围绕“渠道+场景”已进一步完善业务覆盖。此外，公司正积极孵化新业务，一方面依托PDU（电源分配单元）积极向数据中心业务布局，已与头部客户形成较好合作，另一方面，凭借平台化研发和产品能力，公司积极布局太阳能照明业务，逐步构建后续业绩增长点。 短期业务结构变化影响毛利率，整体费用管控优异。25H1整体毛利率同比-0.6pct至42.3%，25Q2毛利率同比-0.08pct至43.51%，预计主因优势高毛利率产品收入占比下降所致。费用率方面，25H1年销售/管理/研发费用率分别同比-1.19/+1.14/-0.85pct至6.81%/4.79%/3.50%，25Q2销售/管理/研发费用率分别同比-1.46/+1.69/-1.15pct至7.03%/4.88%/3.04%。25H1销售费用率降低主因市场推广费、广告费同期对比投入减少所致；管理费用率提升主要系工资、折旧及摊销增加所致。 战略布局清晰，新业务+国际化将打开后续成长空间。公司传统优势业务依托产品迭代升级叠加渠道门店运营与销售转化效率进一步提升，后续稳健增长仍可期。在此基础上，公司已逐步储备后续增长点，顺应AI及新能源赛道发展趋势，新业务持续孵化，后续有望逐步体现实质贡献。此外国际化方面，截止25H1公司已覆盖40+个国家，依托渠道体系的本土化和销售团队的常驻帮扶，正朝着“全球到达、全品出海”的目标加速拓展，将打开公司成长空间。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司25-27年EPS分别为2.36/2.58/2.81元，当前股价对应PE为20.20/18.48/16.97倍，维持“买入”评级。 风险提示 海外市场扩张不畅；新品类拓展不畅；原材料价格大幅上涨。

     公牛集团(603195) 核心观点 2024年收入利润双增，2025Q1延续稳健增长。公司发布2024年报和2025年一季报，2024年实现收入168.3亿/+7.2%，归母净利润42.7亿/+10.4%，扣非归母净利润37.4亿/+1.0%；其中2024Q4收入42.3亿/+3.4%，归母净利润10.1亿/-4.6%，扣非归母净利润9.0亿/-16.5%。2025Q1收入39.2亿/+3.1%，归母净利润9.7亿/+4.9%，扣非归母净利润8.6亿/+4.6%。2024年在消费疲软与地产压力下行业增长乏力，公司收入利润实现双增，基石主业夯实，新业务快速成长，海外有序拓展；2025Q1延续稳健增长态势。 电连接基本盘业务稳健增长，智能电工照明穿越周期，新能源实现跨越式增长。1）2024年电连接业务收入76.8亿/+4.0%，销量同比-0.98%，电连接作为公司核心业务，持续推动产品焕新与细分场景创新，上市电动工具新品类，均价提升带来收入稳健增长；2）智能电工照明收入83.3亿/+5.4%，销量同比+6.4%，智能电工业务推进旗舰店与新零售渠道变革，抵御了地产下行压力，表现优于行业；3）新能源业务收入7.8亿/+104.8%，销量同比+119.3%，新能源业务快速丰富产品线，在技术、供应链和渠道等方面建立起综合竞争优势，国内电商平台市占率领先。分区域看，2024年公司国内收入165.5亿/+6.8%，海外收入2.4亿/+36.8%，海外业务快速拓展。 费用率有效控制，盈利能力稳健。2024年公司毛利率43.2%/+0.04pct，净利率25.4%/+0.7pct，其中全年投资净收益5.5亿，较2023年增加3.5亿。2025Q1毛利率41.0%/-1.1pct，净利率24.9%/+0.4pct，费用整体控制优异，销售/管理/研发/财务费用率分别为6.6%/4.7%/4.0%/-0.7%，同比-0.8pct/+0.5pct/-0.5pct/+0.01pct。 激励计划强化增长信心。公司发布2025年特别人才持股和限制性股票激励计划，其中特别人才持股计划的股票规模约74.08万股，参与人数30人；激励计划拟授予股票数量309.69万股，激励对象共671人。考核指标均为2025-2027年营业收入或净利润不低于前三年的平均水平且不低于前两年的平均水平的110%。 风险提示：新业务与新渠道开拓不及预期；行业竞争加剧；原材料大幅波动。 投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级。 公司核心品类稳居行业第一，品牌效应强、渠道布局完善，新老业务及新老渠道协同并进。考虑到消费需求偏弱与地产深度调整，下调盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为45.7/49.5/55.0亿（前值46.5/51.5/-亿）同比+6.9%/8.4%/11.1%，摊薄EPS=3.5/3.8/4.3元，当前股价对应PE=20/19/17x，维持“优于大市”评级。

     公牛集团(603195) 事件：2025年4月24日，公牛集团发布2024年年报及2025年一季报。2024年公司实现总营收168.31亿元（+7.24%），归母净利润42.72亿元（+10.39%），扣非归母净利润37.42亿元（+1.04%）。2025Q1公司总营收39.22亿元（+3.14%），归母净利润9.75亿元（+4.91%），扣非归母净利润8.55亿元（+4.56%）。 2024年新能源产品收入增速亮眼，外销实现较快增速。1）分季度：2024Q4公司实现总营收42.27亿元（+3.41%），持续稳健增长；归母净利润10.09亿元（-4.55%），短期承压。2）分产品：2024年公司的智能电工照明/电连接/新能源产品收入分别为83.31/76.83/7.77亿元，分别同比+5.42/+4.01/+104.75%，其中新能源产品实现靓丽增长主系产品矩阵快速丰富叠加技术、渠道等多方面的共同助力。3）分地区：2024年公司境内/境外收入分别实现营收165.52/2.39亿元，同比+6.83/+36.75%，内销表现稳健，外销收入增速转正并实现快速增长。 2024Q4盈利能力短期承压，2025Q1净利率相较毛利率实现逆势提升。1)毛利率:2024Q4/2025Q1毛利率分别为43.62/41.04%，分别同比-3.15/-1.12pct，短期承压或系受到公司产品结构调整叠加原材料价格波动的影响。2)净利率:2024Q4/2025Q1净利率分别为23.82/24.86%，分别同比-1.95/+0.40pct，2025Q1净利率较毛利率实现逆势提升主系期间费用率控制合理叠加其他收益率增加。3)费用率:2024Q4和2025Q1销售/管理/研发/财务费用率分别为7.35/5.78/5.42/-0.75%和6.57/4.70/4.00/-0.69%，分别同比+0.40/+1.29/-0.60/-0.13pct和-0.85/+0.51/-0.54/+0.01pct，其中2024Q4管理费用率提升主因工资薪酬和股权激励费用增加所致，2025Q1期间费用率整体小幅下降。 投资建议：行业端，传统的转换器、墙壁开关插座、LED照明等电工照明产品已进入成熟期，但其中智能生态家居和新能源产品等细分品类正处于成长期，产业红利有望持续释放。公司端，电连接、智能电工照明、新能源三大业务持续创新发展，渠道优势不断巩固，国际化布局战略清晰值得期待，公司收入业绩有望持续增长。我们预计，2025-2027年公司归母净利润分别为46.91/50.75/55.01亿元，对应EPS分别为3.63/3.93/4.26元，当前股价对应PE为19.84/18.34/16.92倍。维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济增速放缓、市场竞争加剧、新业务发展不达预期、新渠道开拓不达预期、主要原材料价格波动等。

     公牛集团(603195) 2024/2025Q1营收稳健增长，保持高分红率，维持“买入”评级 2024年营收168.31亿元（同比+7.24%，下同），归母净利润42.72亿元（+10.39%），扣非归母净利润37.42亿元（+1.04%）。2024Q4营收42.3亿元（+3.41%），归母净利润10.09亿元（-4.55%），扣非归母净利润9.02亿元（-16.48%）；2025Q1营收39.22亿元（+3.14%），归母净利润9.75亿元（+4.91%），扣非归母净利润8.55亿元（+4.56%）。考虑到原材料成本压力等因素，我们下调2025-2026年并新增2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润45.45/49.88/55.19亿元（2025-2026年原值51.35/58.32亿元），对应EPS为5.10/5.59/6.19元，当前股价对应PE分别14.1/12.9/11.6倍，长期看优势品类墙开/转换器或维持稳健增长，新品类新能源/无主灯或继续贡献增量，稳健高分红标的，维持“买入”评级。 2024年核心主业维持稳健增长、新能源持续高增，保持高分红率 分业务，2024年公司电连接/智能电工照明/新能源产品营收同比分别+4.01%/+5.42%/+104.75%，尽管地产表现低迷，但公司营收整体仍呈现较强韧性。公司发布2025年股权激励计划，计划授予671名核心管理人员及核心骨干共计310万股限制性股票，占公司股本总额0.24%，考核目标为2025-2027年营收或净利润不低于前三个会计年度的平均水平且不低于前两个会计年度平均水平的110%。此外，公司拟每10股派发现金红利24元（含税），合计拟派发现金红利31亿元，分红率73%保持较高水平。 2025Q1毛利率降幅收窄，度过高基数后净利率重回上升趋势 2024年公司毛利率分别为43.25%（+0.04pct），其中电连接/智能电工照明/新能源产品毛利率同比分别+0.08/+0.37/+0.65pct。2024Q4/2025Q1毛利率同比分别-3.15/-1.12pct。季度毛利率下降或受原材料成本上涨以及同期高基数影响（同期供应链/采购降本+原材料红利共振致毛利率创季度新高）。费用端，2024/2024Q4/2025Q1公司期间费用率同比分别+1.8/+0.97/-0.87pct，其中2024Q4销售/管理/研发/财务费用率同比分别+0.4/+1.3/-0.6/-0.12pct，2025Q1同比分别-0.85/+0.51/-0.54/+0.01pct。综合影响下2024/2024Q4/2025Q1公司扣非归母净利率同比分别-1.36/-5.08/+0.29pct，2025Q1净利率在度过高基数重回上升趋势。 风险提示：新品类拓展不及预期；地产持续疲软；原材料价格持续上涨等。

     公牛集团(603195) 摘要： 事件：公司发布2024年年报，24年公司实现营业收入168.3亿元，同比+7.2%；归母净利润42.7亿元，同比+10.4%。其中24Q4实现营业收入42.3亿元，同比+3.4%；归母净利润10.1亿元，同比-4.6%。25Q1实现营业收入39.2亿元，同比+3.1%；归母净利润9.7亿元，同比+4.9%。 三大业务板块深化高端产品布局，实现多领域突破。24年公司电连接产品、智能电工照明产品、新能源产品分别实现营收76.8/83.3/7.8亿元，同比分别+4.0%/+5.4%/+104.8%。电连接产品持续推动产品焕新，实现稳健增长；智能电工照明业务LED照明业务立足“健康护眼”，抢占增量市场；新能源业务爆发式增长，2024年新能源业务占比上升2.2pct至4.6%，产品端建设充电枪桩全栈自研能力，渠道端着力拓展大型运营商客户，预计伴随多层次产品生态，该项业务有望进一步放量。 海外业务增长强劲，国内市场增速平稳。公司已布局包括东南亚、美洲、中东等20多个国家，建立十余个优质合作伙伴，在东南亚主要推广开关、灯、浴霸等成熟产品。整体国际化业务平稳增长，未来将在中东、中欧、东欧、美洲等市场发展。24年公司境内/境外分别营收165.5/2.4亿元，同比分别+6.8%/+36.8%。公司加大转换器、强弱电连接、电动工具、智能照明、智能生态品类的海外拓展力度，在新兴市场巩固发展的基础，并实现欧洲市场家庭储能的突破，加快充电业务的拓展。 深化全渠道战略布局，驱动业务高质量增长。五金渠道聚焦增量市场，拓展商照、电动工具等品类专业网络，提升经销商运营效能，实现渠道资源高效协同。数码渠道加速便利店等多元场景渗透，运用数字化营销打通线上线下链路，推动产品销量转化。电商渠道则以创新产品为抓手，巩固传统平台优势，抢占拼多多、抖音等新兴阵地，全方位增强市场竞争力与用户粘性。 盈利能力稳健。24年公司毛利率43.3%，同比+0.1pct；管理费用率/销售费用率分别为4.4%/8.1%，同比+0.4/+0.1pct。24年公司净利率25.4%，同比+0.8pct；单24Q4净利率21.3%，同比-5.1pct，费用上涨导致净利有所下滑;单25Q1净利率21.8%，同比+0.3pct。 公司持续深化渠道布局，并以用户需求为核心不断创新产品，传统业务稳健成长，无主灯、新能源等新业务快速发展，存量与增量空间并具。预计公司24-26年EPS分别为3.58/3.88/4.19元；4月25日收盘价72.02元对应PE分别为20/19/17X，维持“推荐”评级。 风险提示：原材料价格大幅波动的风险，新业务拓展不及预期的风险，市场竞争加剧的风险。

     公牛集团(603195) 主要观点： 事件：公司发布2024年报和2025年第一季度报告 公司发布2024年年报，2024年实现营业收入168.31亿元，同比增长7.24%；实现归母净利润42.72亿元，同比增长10.39%。单季度来看，2024年第四季度实现营业收入42.27亿元，同比增长3.41%；实现归母净利润10.09亿元，同比下降4.55%。2025年第一季度实现营业收入39.22亿元，同比增长3.14%；实现归母净利润9.75亿元，同比增长4.91%。 电连接和智能电工照明业务稳健增长，新能源业务实现跨越式发展分业务来看，公司电连接产品/智能电工照明产品/新能源产品分别实现营业收入76.83/83.31/7.77亿元，分别同比增长4.01%/5.42%/104.75%；毛利率分别为40.97%/46.18%/34.81%，分别同比提升0.08/0.37/0.65pct。电连接产品作为公司的核心业务，持续推动产品焕新，强化公牛时尚、高端的品牌新形象，实现稳健增长。智能电工照明业务打造时高端的产品生态，锐意推进旗舰店+新零售的渠道变革，实现了穿越周期的持续增长。新能源业务快速丰富产品线，在技术、供应链、渠道等方面建立全方位的综合竞争优势，实现了跨越式增长。 24年销售费用率增长，25Q1归母净利率提升 2024年公司毛利率为43.25%，同比+0.04pct；销售/管理/研发/财务费用率为8.14%/4.35%/4.43%/-0.7%，同比+1.32/+0.36/+0.14/-0.01pct；归母净利率为25.38%，同比+0.72pct。单季度来看，2024年第四季度公司毛利率为43.62%，同比-3.15pct；销售/管理/研发/财务费用率为7.35%/5.78%/5.42%/-0.75%，同比+0.4/+1.3/-0.6/-0.12pct；归母净利率为23.86%，同比-1.99pct。2025年第一季度公司毛利率为41.04%，同比-1.12pct；销售/管理/研发/财务费用率为6.57%/4.7%/4%/-0.69%，同比-0.85/+0.51/-0.54/+0.01pct；归母净利率为24.86%，同比+0.42pct。 投资建议 我们看好公司基于转换器和墙开产品积累的民用电工市场份额与渠道，推动电连接业务与智能照明业务稳健增长。伴随LED照明业务进一步的渠道变革与拓展，智能家居生态与无主灯业务有望向好，加之积极推动国际化战略与拓展新能源市场，有望带来中长期业绩增长。我们预计公司2025-2027年实现收入182.97/200.45/218.12亿元，分别同比增长8.7%/9.6%/8.8%；实现归母净利润45.21/49.17/53.28亿元，分别同比增长5.8%/8.7%/8.4%。截至2025年4月24日，对应EPS分别为3.50/3.81/4.12元，对应PE分别为20/19/17倍。维持“买入”评级。 风险提示

     公牛集团(603195) 事件：2024年公司实现营业收入168.3亿元，同比+7.24%；归母净利润42.7亿元，同比+10.39%；扣非归母净利润37.4亿元，同比+1.04%。其中，24Q4公司实现营业收入42.3亿元，同比+3.41%；归母净利润10.1亿元，同比-4.55%；扣非归母净利润9.0亿元，同比-16.48%。25Q1公司实现营业收入39.2亿元，同比+3.14%；归母净利润9.7亿元，同比+4.91%；扣非归母净利润8.6亿元，同比+4.56%。 分红：公司拟每股派发现金红利2.40元（含税），分红现金总额31亿元（含税），占24年归母净利润比例72.6%；同时拟以资本公积金每股转增0.40股。 回购：公司拟以2.5-4.0亿元（含）回购股份用于实施公司股权激励计划及员工持股计划，回购股份价格不超过107元/股，依照回购价格上限测算对应回购股份数量233.6-373.8万股，占总股本比例0.18%-0.29%。 激励：25年限制性股票激励计划（草案）拟授予限制性股票数量310万股（占总股本的0.24%），授予价格35.8元/股，激励对象人数671人（占员工总人数的5%）；25年特别人才持股计划（草案）总人数预计30人左右（含董监高7人），资金规模不超过5300万元，涉及标的股票规模约74万股（占总股本的0.06%），购买公司回购股份价格71.5元/股。解锁目标均为2025-2027年每年营业收入或净利润不低于前3个会计年度平均水平且不低于前2个会计年度平均水平的110%。 经营韧性凸显，新能源跨越式增长。受新房竣工低迷影响，国内家居整装需求整体疲软，公司相关品类增速也有放缓，但依然显示出龙头公司较强的经营韧性，分业务看，24年电连接实现收入76.8亿元，同比+4%；智能电工照明实现收入83.3亿元，同比+5%；新能源业务收入7.8亿元，同比+105%。25Q1公司营业收入39.2亿元，同比+3%，我们预计电连接、智能电工照明延续稳定增长态势。 24年投资收益增厚业绩，Q1盈利能力边际改善。2024年公司毛利率43.2%，同比持平，其中电连接/智能电工照明/新能源分别同比+0.1/+0.4/+0.7pcts至41.0%/46.2%/34.8%，后期毛利率同比逐渐承压更多体现原材料以及产品结构的影响（如低毛利的新能源业务占比提升）；全年销售/管理/研发/财务费用率分别8.1%/4.3%/4.4%/-0.7%，同比+1.3/+0.4/+0.1/-0.01pcts。23年对外捐赠1.9亿元导致营业外支出较多，以及24年投资收益同比提升3.5亿元，最终24年归母净利率同比+0.7pct至25.4%。25Q1公司毛利率同比-1.1pct至41.0%，降幅环较24Q4有所收窄；销售/管理/研发/财务费用率分别为6.6%/4.7%/4.0%/-0.7%，分别同比-0.8/+0.5/-0.5/+0.01pcts；归母净利率同比+0.4pcts至24.9%，逆转下滑趋势。积极推进智能生态、新能源、国际化三大战略。智能生态顺应消费习惯变化推进装饰渠道旗舰店+新零售变革，沐光无主灯专业渠道门店运营效能大幅提升。新能源业务快速丰富产品线，C端累计开发终端网点2.5w余家，B端累计开发运营商客户超3000家，同时电商渠道市占率位居前列。国际化方面24年境外收入同比+37%，在东南亚、中东等区域逐渐完善了团队配置，东南亚经销体系开始有效覆盖；欧美市场形成本土化的销售技术服务能力，24年推出单相、三相家庭储能产品并在欧洲市场开展本土化验证。 投资建议：公司作为电工龙头，长期发展逻辑清晰——优势品类墙开插座、转换器稳健成长穿越周期，龙头地位夯实；新能源+无主灯业务跨越式增长；国际化战略长坡厚雪。预计公司25-27年归母净利润45.2/49.9/55.2亿元，对应PE20.6x/18.7x/16.9x，维持“买入”评级。 风险提示：新业务发展、新渠道开拓不达预期的风险；原材料价格继续上涨的风险；房地产市场波动的风险；市场竞争加剧的风险。

     公牛集团(603195) 事件：公司集团发布2024年及2025年一季报。2024年公司实现收入168.31亿元（同比+7.2%），归母净利润42.72亿元（同比+10.4%），扣非归母净利润37.42亿元（同比+1.0%）；25Q1公司实现收入39.22亿元（同比+3.1%），归母净利润9.75亿元（同比+4.9%），扣非归母净利润8.55亿元（同比+4.6%）。公司聚焦“智能生态、新能源、国际化”三大战略方向，以创新和渠道驱动成长，继续保持行业龙头地位。 电连接：转换器推陈出新挖掘需求，数码&电动工具贡献增量。2024年电连接业务收入76.83亿元，同比增长4.01%；毛利率40.97%，同比增长0.08pct。转换器产品持续创新升级，推出“零缝超薄轨道”轨道插座、针对年轻群体的“Z时代系列”以及针对东南亚市场的本土化新品，巩固高品质形象。立体数显“小电舱”等快充产品以及电动工具产品实现突破，有效打开增量市场，新品快速渗透。 智能电工照明：积极推动旗舰店建设，打造智能家居生态。2024年智能电工照明业务收入83.31亿元，同比增长5.42%；毛利率46.18%，同比增长0.37pct。墙开业务围绕高端化创新推出“蝶翼超薄”、“乐动拨杆”系列产品，LED照明以爱眼健康光为核心完善产品矩阵巩固市场认知，智能无主灯则推出领先的分布式AI语音控制系统。以智能无主灯为核心，公司积极打造全屋用电生态，预计仍有广阔发展空间。渠道端全品类旗舰店+新零售有效推动套系化销售和全触点引流能力，沐光无主灯门店运营效能大幅提升，预计将支撑全屋生态加速成长。 新能源：综合竞争力持续提升，巩固行业领先优势。2024年新能源业务收入7.77亿元，同比增长104.75%；毛利率34.81%，同比增长0.65pct。公司已完成产品+渠道布局，综合竞争力突出：1）产品端：家充领域“无极”系列树立行业标杆，“天际”系列即将上市；快充&储能领域继续发挥全栈自研优势，构建多层次产品矩阵。；2）渠道端：C端累计开发终端网点2.5万余家、B端累计开发运营商客户超3000家。目前公司充电品类已实现主流电商平台市占率显著领先，预计随着新能源汽车行业高速发展将成为公司重要增长极。 国际化：产品共创+渠道共建，构建本土经营能力。2024年境外业务收入2.39亿元，同比增长36.75%；毛利率16.49%，同比下降10.80pct。公司积极构建全球化版图，以精细化渠道管理推动商业模式创新，寻找优质合作伙伴：1）新兴市场：开发符合本土需求产品同时扩充渠道，已覆盖东南亚并向中东、南美延申，与本地头部企业建立合作。2）欧洲市场：持续丰富家庭储能、充电桩产品线同时积极向轨道插座、风扇灯、智能照明等多品类拓展。 盈利能力保持稳定，经营稳健性突出。2024年公司毛利率43.25%（同比+0.05pct），归母净利率为25.38%（同比+0.72pct），保持相对稳定。费用率方面，2024年期间费用率为16.21%（同比+1.80pct），其中销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为8.14%/4.35%/4.43%（同比+1.32pct/+0.36pct/+0.14pct）。公司经营稳健性依旧，截至2025年一季度公司存货周转天数57.59天（同比+2.26天）、应收账款周转天数6.68天（同比-0.38天）、应付账款周转天数86.37天（同比+7.45天） 现金流保持充沛，积极分红回馈股东。2024年公司经营性现金流为37.30亿元（同比-10.97亿元），现金流保持充沛。现金分红+回购合计34.26亿元，派息率提升至80.2%，持续回馈股东。 盈利预测：我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为46.6/52.0/58.4亿元，同比增长9.2%/11.5%/12.3%，对应PE为19.7X/17.7X/15.7X。风险因素：下游消费需求放缓、新业务推广不及预期、市场竞争加剧。

     公牛集团(603195) 业绩简评 4月24日公司发布24年报及25年一季报，24年全年营收/归母净利润分别同比+7.2%/+10.4%至168.3/42.7亿元。其中24Q4公司营收/归母净利润分别同比+3.4%/-4.6%至42.3/10.1亿元。25Q1营收/归母净利/扣非归母净利分别同比+3.1%/+4.9%/+4.6%至39.2/9.7/8.6亿元，整体业绩基本符合预期。分红方案为每10股派息2.4元（含税），以资本公积金每10股转增4股。 经营分析 传统优势业务稳健增长，新能源业务扩张顺利：分业务来看，24年电连接/智能电工照明/新能源产品收入分别同比+4.0%/+5.4%/+104.7%至76.8/83.3/7.8亿元，其中24H2收入分别同比+2.8%/-0.3%/+96.4%。传统优势业务在保证竞争优势、延续较稳健增长的同时，公司着力拓展新能源业务，截止24年底C端开发2.5万余家终端网点、B端累计客户超3000家，充电品类在电商平台保持市占率领先地位。25Q1公司整体收入表现较稳健，预计电连接业务实现稳健发展，墙开业务在地产整体持续承压的外部环境下表现相对稳定，而照明业务依托无主灯品类发展思路逐步理顺，沐光品牌逐步开启贡献，25Q1表现有所改善。新能源业务作为公司培育的主要业绩增长点，预计25Q1仍保持优异增长。 毛利率阶段性有所下降，销售费用率有所提升：24年整体毛利率同比+0.1pct至43.3%，其中电连接/智能电工照明/新能源产品毛利率分别同比+0.1/+0.4/+0.7pct。24Q4与25Q1毛利率分别-1.1/-3.2pct至41.0%/43.6%，预计主因原材料成本上升及相对低毛利的新能源业务营收占比上升。费用率方面，24年销售/管理/研发费用率分别同比+1.3/+0.4/+0.1pct至8.1%/4.4%/4.4%，25Q1销售/管理/研发费用率分别同比-0.9/+0.5/-0.5pct至7.4%/4.2%/4.0%。24年销售及管理费率提升，主因公司在新能源渠道及品牌端市场推广费用及股权激励费用增加所致。 多项业务发展思路越发清晰，国际化迈向正轨，民用电工平台雏形已现：公司电连接业务一方面依托转换器品类的品牌形象从安全向高端、时尚全面升级助力轨道插座、小电舱插座等迭代产品的发展，另一方面加速扩张电动工具品类发展，成长思路清晰。智能电工照明业务方面，公司正积极推动全品类旗舰店和新零售模式的建设，满足消费者一站式购买+体验的需要，助力智能生态业务发展。国际化方面，公司因地制宜，尤其公司目前在新兴市场实现了渠道体系的本土化和销售团队的常驻帮扶，后续加速发展可期。 盈利预测、估值与评级 预计25-27年公司EPS分别为3.67、4.06、4.45元，当前股价对应PE为19/18/16倍，维持“买入”评级。 风险提示 海外市场扩张不畅；新品类拓展不畅；原材料价格大幅上涨。

     公牛集团(603195) 前言 公司是中国民用电工龙头，转换器、墙开利基市场优势稳固，20-23年平均ROE约为29%。近年来公司加速多元化，探索新能源/无主灯/出海三大新兴业务，经营韧性凸显，提出“千亿公牛”目标，本文重点解析新兴业务发展态势及后续ROE水平展望。 投资逻辑 参考丹纳赫经验，BBS支撑多元化发展。公司致力于走远路，积极学习丹纳赫等国际企业先进经验，探索出独有的公牛业务管理体系（BBS），整合生活电器事业部。以利润率、市占率等为考核目标，为公司实现长期战略和各业务线协同发展奠定基础。 后续ROE水平展望：利润率主导节奏，加杠杆大有可为。未来ROE取决于新兴业务利润率爬坡节奏，分情景测算预计中期ROE在28-31%区间。若以分红/回购调整资本结构，则上行空间更大。 新能源业务：蓝海市场空间广阔，有望复制传统品类成功经验。公司21年推出充电枪/桩及储能产品，顺应新能源大趋势且技术积淀和品牌口碑可高效复用。公司产品、渠道布局顺利，推出高端“无极”系列彰显产品力，C端网店已超2.2万家，持续建立竞争力。1H24新能源业务收入2.9亿元，同增120.2%，线上市占率位列第一，增长势头强劲，有望继续保持行业断层领先地位，将成为公司“千亿公牛”目标的重要支撑。 照明（无主灯）业务：聚焦健康照明，无主灯驱动成长。25年以来，公司以“大路灯”为切入点，将产品创新与品牌宣传聚焦于健康照明，期待消费场景从儿童护眼扩展至全场景护眼。公司于22年打造独立品牌“沐光”，以公牛+沐光双品牌运营。公司积极推进全品类家装旗舰店及沐光体验店渠道建设，目前已布局体验店超过300家，无主灯品类正驱动照明业务迎来新增长。 出海业务：因地制宜，加速成长可期。23年公司境外收入仅约1.8亿元，23年成立国际事业部加速出海。目前欧美市场主推新能源产品、东南亚市场重点推进电连接、电工照明等，期待复制中国成功模式。公司海外业务定位清晰，且海外本土化团队搭建完成，在东南亚重点国家拥有近20家本土经销商，有望进入成长快车道。 盈利预测、估值和评级 预计公司24-26年归母净利润为43.0/47.5/51.9亿元，同比+11.0%/+10.7%/+9.2%。公司主业优势稳固，积极开拓新业务。给予公司25年23X估值，目标价84.6元/股，维持“买入”评级。 风险提示 市场竞争加剧；新业务拓展不及预期；原材料价格上涨。