春风动力(603129) 事件概述：公司披露2024年第三季度报告，公司2024Q3实现营业收入39.2亿元，同比+36.1%，环比-12.2%；归母净利润为3.7亿元，同比+48.9%，环比-13.6%；扣非净利润为3.6亿元，同比+46.6%，环比-12.6%。 2024Q3业绩同比高增超市场预期。1）营收端：公司2024Q3实现营业收入39.2亿元，同比+36.1%，我们认为营业收入同比高增主要原因为：中大排摩托车内外销共振向上+全地形车需求回暖，环比小幅下降主要原因为季节性因素。2）利润端：公司2024Q3毛利率为31.6%，同比-2.1pcts，环比+0.8pcts，归母净利3.7亿元，同比+48.9%，环比-13.6%，我们认为是产品结构调优+费用结构优化所致。3）费用端：公司2024Q3销售/管理/研发/财务费用率分别为8.5%/3.3%/7.0%/0.6%，同比分别-2.7/-1.8/-1.5/+2.6pcts，环比分别-0.7/-1.4/+0.9/+2.4pcts，公司业务规模高速增长，规模效应带动销售/管理费用率大幅下降，费用结构持续优化。此外，受人民币升值影响，公司2024Q3出现较大汇兑损失（我们测算为0.6亿元以上），致财务费用率同环比大幅度上升，若还原汇兑损失，则实际经营性利润更优，超市场预期。 中大排摩托车发展提速全地形车新品周期在即。1）中大排摩托车：据中国摩托车商会数据，公司2024年1-8月中大排（250cc以上，不含250cc）摩托车销量10.0万辆，同比+86.0%，市场份额（批发口径）提升至20.1%，较2023年全年+4.9pcts，位居国内中大排行业头名；此外，公司摩托车出口表现亮眼，2024年1-8月实现外销8.2万辆，同比+64.1%。凭借出色的外观设计能力、优异的产品性能，公司在海外市场不断开辟新空间，推动业务稳步扩展。2）全地形车：全地形车海外需求持续回暖，1-8月公司全地形车累计销量11.4万辆，同比+18.7%；2024H2公司针对北美市场推出U10/Z10系列高性能高端新品，看好公司依靠产品线扩充、性价比优势持续提升市场份额，打开成长空间。 股权激励绑定核心人才保障公司长远发展。2024Q3公司发布2024年股票期权激励计划（草案）：拟授予激励对象的股票期权数量为355.0万份，首次授予激励对象共计1,310人，主要包括核心管理及技术人员。公司层面业绩考核要求为2024年营收不低于140亿元；2024-2025年累计营收不低于305亿元；2024-2026年累计营收不低于505亿元。我们认为公司此举有助于吸引和留住优秀人才，充分调动核心人员积极性，保障公司长期发展。 投资建议：长期看好公司摩托车车出口和全地形车高端化布局，上调盈利预测，我们预计公司2024-2026年营收152.8/195.9/239.7亿元，归母净利润14.03/18.38/22.96亿元，EPS为9.26/12.14/15.16元。对应2024年10月17日149.62元/股收盘价，PE分别16/12/10倍，维持“推荐”评级。 风险提示：摩托车市场竞争加剧；海外全地形车需求不及预期；汇率波动等。

     春风动力(603129) 核心观点 全地形车及中大排摩托车国内龙头稳健成长。春风动力是国内全地形车和中大排摩托车龙头企业，出口收入占比较高（2023年出口收入占76%）。公司全地形车出口量及出口金额在国内领先，在欧洲实现市占率第一，北美市占率保持前列；公司在国内中大排摩托车市场上保持市占率前三，从2021年底开始加强摩托车出海布局，有望成为全新增长点。2024年推出新一期股权激励计划，聚焦战略方向，助力稳定长远发展。 高端新品上市，开启全地形车新时代。经测算2028年全球全地形车市场空间有望达158亿美元，其中UTV/SSV市场空间有望达131亿美元，占比83%。全地形车市场集中度高，过往以美系（北极星、庞巴迪等）和日系（本田、雅马哈等）为主，春风动力经过多年积累，在产品及技术、渠道、品牌方面形成竞争壁垒，2023年全球销量市占率超15%。公司产品在应用场景、车型细分、动力性能等方面较头部对手仍有提升空间，2024年公司迎来产品大年，U10PRO/U10XLPRO/Z10/Z10-4等多款重磅新品上市，开启全地形车新时代，新品较原有产品的动力性大幅提升，丰富产品矩阵，较头部竞争对手进一步缩小性能差距，公司有望凭借新品在高端领域实现向上突破。 摩托车爆款频出，有望助力国内市占率提升。2023年中国中大排摩托车销量渗透率不足5%，每万人人均销量3.7辆，较日本及欧美有较大差距，随着消费者对玩乐类摩托接受度增加，渗透率有望提升。国内中大排摩托集中度高，公司具备打造爆款的丰富经验，拥有强大的销售网络及知名度，建立起两轮摩托车领域深厚的护城河。近年来公司的新品上市节奏提速，2024年推出150SC/450MT/500SRVOOM/675SR-R等多款新品，有望拉动国内摩托车市占率提升。公司旗下电动品牌极核逐步构筑包含电自、电轻摩、电摩的完整产品矩阵，产品下沉有望打造第三成长曲线。 出海空间广阔，摩托车出海成长可期。经测算全球的中大排市场空间总计约381万辆，主要来源于北美、南美、欧洲、南亚&东南亚等地，销量空间远高于国内，美国、欧洲、土耳其等重点市场上排量结构差异较大，中国品牌市占率较低。2022年公司摩托车业务从国内为主转向国内及海外并重，借助过往摩托车领域积累的优势，将国内成熟产品导入海外，产品较日系、美系竞品具备较强的性价比优势。公司海外摩托车渠道较竞争对手有一定差距，渠道持续强化布局，摩托车外销有望迎来较快发展，成为重要的支撑点。 盈利预测与估值：考虑到公司摩托车业务国内市占率有望提升，出口成长空间大，全地形车新品上市后持续拓展在高端领域的销量空间，预计2024/2025/2026年公司净利润13.1/16.4/20.4亿元，EPS为8.6/10.8/13.5元，给予24年20-23xPE，对应目标价172.8-198.7元，相较当下具19%-37%空间，首次覆盖，给予“优于大市”评级。 风险提示：新车上市节奏及销量不及预期；汇率、运费等外部环境波动；中美贸易环境变化；库存水平过高。

     春风动力(603129) 深耕Powersport领域，摩托车与全地形车齐驱。公司以中大排量水冷发动机技术为核心，将专注、进取、快乐的企业理念与机车文化相结合，产品聚焦中大排摩托车与全地形车，全线顺应消费升级趋势。近十年公司业绩快速增长，2013-2023年营收CAGR达27.4%，归母净利润CAGR达37.1%。 摩托车内销：结构演变趋势明确，中大排摩托车加速渗透。对标海外，我国中大排（＞250cc）渗透率/人均保有量数据与发达国家均存在5-10倍差距。2024H1中大排摩托车内销渗透率为8.6%，预计2025/2030年中大排内销渗透率分别增长至12%/20%，对应销量分别为60/100万辆。公司作为中大排自主龙头摩企，有望凭借对产品属性更深刻的理解、强劲产品力和性价比优势，持续提升市场份额。预计公司2025/2030年中大排内销份额分别提升至25%/30%，对应销量分别为15/30万辆，2023-2030年CAGR为34.1%；预计公司摩托车内销总量为22/47万辆，2023-2030年CAGR为25.1%，其中中大排（＞250cc）占比为68.2%/63.8%。极核电动品牌定位高端，2024年推出AE4i、AE2等爆品，销量规模再上新台阶，中长期看好极核品牌凭借差异化竞争战略+清晰的产品定位+快速下沉的渠道，打造公司第三成长曲线。 摩托车出海：中大排出海提速，打造全新增长曲线。据我们测算，2023年海外250cc及250cc以上摩托车市场空间为525万辆，为2023年内销销量10倍以上，空间广阔。以公司为代表的自主龙头摩企在国内经历多年的充分竞争，车型产品力和车型矩阵获大幅提升与丰富，较海外竞对在产品力、性价比优势突出，构建自主摩企出海核心竞争优势。公司2023/2024H1摩托车出口销量为9.8/8.6万辆，预计公司2025/2030年250cc及250cc+摩托车海外市场份额为5%/10%，对应销量28/60万辆，2023-2030年CAGR为29.5%。 全地形车：深入挖掘美国市场，看好四轮高端化布局。2023年全球全地形车市场容量约96万辆，其中高端UTV产品占比逐年提升，行业集中度较高，北极星+庞巴迪占六成份额。公司近年来发力北美市场，高附加值产品占比稳步提升。2024H2公司针对北美市场推出U10/Z10系列高性能高端新品，看好依靠产品线扩充、性价比优势持续提升市场份额，从而打开成长空间。预计2025/2030年公司全地形车销量分别为19.0/27.3万辆，2023-2030年销量CAGR为9.3%，ASP从2024H1的4.3万元增至4.8/5.8万元。 投资建议：长期看好公司两轮车出口和四轮高端化布局，预计公司2024-2026年营收152.0/195.9/237.0亿元，归母净利润13.23/17.37/22.34亿元，EPS为8.74/11.47/14.75元，对应2024年9月6日132.89元/股收盘价，PE分别15/12/9倍，维持“推荐”评级。 风险提示：摩托车市场竞争加剧；海运费波动；公司产品销量不及预期等。

     春风动力(603129) 投资要点 24Q2经营持续稳步向好，盈利能力持续改善 公司发布24年半年报，24Q2公司营收44.68亿，同环比+23.2%/+45.96%，营收增长主要系二轮摩托车业务出口/内需持续向好，实现归母净利润4.31亿，同环比+26.35%/+55.40%，扣非归母净利润4.15亿，同环比+28.02%/+52.52%，毛利率30.82%，同比-1.7pct，经营持续稳步向好，盈利能力持续改善。 全地形车稳健发展，二轮摩托车领航破局 分业务来看，24H1全地形车业务营收35.32亿元，同比-1.55%，出口额占行业71.75%，行业收缩背景下，稳健发展且出口龙头地位稳固，作为自主研发出口龙头企业，公司掌握多种形式大排量水冷发动机的自研与生产能力，致力于提供完全符合输出国法规要求的全地形车产品，为公司赢得广泛市场与口碑，全地形车出口业务一直维持较快增长，目前公司在美国与北极星、庞巴迪、本田等一线品牌比肩，市占率呈现逐年提升态势，业绩增速领跑行业，成为美国市场最具成长性品牌；在欧洲市场，公司全地形车市占率排名第一。二轮摩托车营收32.48亿，同比+41.95%，得益于公司始终坚持以用户为中心的理念，精准把握用户核心需求，公司在国内中大排量摩托车赛道中脱颖而出，不断推出爆款产品，产品谱系的完整度和成熟度迅速提升，>250cc大排量摩托车销量已位居国内首位。电动两轮车强势入局高端市场，收入同比+300%； 投资评级：我们预计24-26年公司营收分别为145/174/203亿元，同比增速分别+19.7%/+19.8%/+16.9%；实现归母净利润12.7/15.7/19.4亿元，同比增速分别+26.0%/+23.4%/+23.9%；维持“买入”评级。 风险提示：汇率、运费等海外扰动因素导致盈利不及预期，海外需求不及预期，海外工厂产能爬坡或经营不及预期，研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险等。

     春风动力(603129) 2024H1：1)实现营收75.29亿元，同比+15.73%；实现归母净利润7.09亿元，同比+28.49%；实现扣非归母净利润6.87亿元，同比+32.05%；2)上半年毛利率31.51%，同比-1.07pct；归母净利润率9.41%，同比+0.94pct；扣非归母净利润率9.13%，同比+1.13pct；3)期间费用率为18.78%，同比-2.28pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为9.69%、4.91%、6.08%、-1.9%，同比分别变动-2.95、+0.47、+0.28、-0.08pct。 2024Q2单季度：1)实现营收44.68亿元，同比+23.2%，环比+45.96%；实现归母净利润4.31亿元，同比+26.35%，环比+55.4%；实现扣非归母净利润4.15亿元，同比+28.02%，环比+52.52%；2)Q2单季度毛利率30.82%，同比-0.52pct，环比-1.7pct；归母净利润率9.65%，同比+0.24pct，环比+0.59pct；扣非归母净利润率9.29%，同比+0.35pct，环比+0.4pct。 分产品来看：1）四轮车：24H1，全地形车累计销售8.14万台，实现收入35.32亿元，同比-1.55%；2）两轮车：24H1，两轮车销量15.39万辆，同比+56%，实现收入32.48亿元，同比+41.95%。其中内销6.8万辆，同比+42%，内销收入14.46亿元，同比+38%；外销8.6万辆，同比+69%，外销收入18.02亿元，同比+45%。 1）品牌出海，二轮+四轮进击全球：2024年上半年卡塔尔站首站夺冠，赢得MotoGP这一顶级摩托车系列赛75年历史上，第一座属于中国制造商的冠军奖杯。全地形车出口额占国内同类产品出口额的71.75%，稳居行业龙头地位。美国市场经销网点持续扩展，欧洲市场继续蝉联市占率第一。两轮摩托车出口表现亮眼，累计经销商网络1,500余家。2）国内大排量摩托兴起，具备广阔成长空间：越来越多消费者关注并进入摩托车玩乐队列，成为产业发展的内在驱动力；受益于新一轮的科技革命和产业变革，我国摩托车制造业正加速向高端化、智能化、绿色化转型，大排量摩托车行业不断推陈出新，推动国内摩托车行业进一步增长。公司在国内中大排量摩托车赛道中脱颖而出，不断推出爆款产品，产品谱系的完整度和成熟度迅速提升，>250cc大排量摩托车销量已位居国内首位。3）员工持股计划彰显信心，收入考核指标三年累计不低于305亿元：公司2024年8月7日发布的最新公告显示，计划拟授予激励对象的股票期权数量为355万份，占总股本的2.34%。首次授予股票期权337.25万份，占总股本的2.23%。行权价格为106.00元/份。员工持股计划收入考核下限指标为2024年140亿，2024年2025年两年累计不低于305亿元，2024年至2026年三年累计不低于505亿元，彰显了持续成长的信心。 盈利预测：公司2023年实际利润没有达到我们此前盈利预测，我们下调了盈利预测，预计24-26年归母净利润13.18、16.61、20.78亿元（24-25年前值：15.05、19.19亿元），对应PE为14.73、11.68、9.34倍，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动风险、贸易政策不利变化的风险、市场竞争加剧风险、新产品开发风险

     春风动力(603129) 投资要点： 事件：根据公司公告，2024年上半年公司实现营业收入75.29亿元，同比+15.73%；实现归母净利润7.09亿元，同比+28.49%；单24Q2实现营业收入44.68亿元，同比+23.2%，环比+45.96%，实现归母净利润4.31亿元，同比+26.35%，环比+55.4%。 摩托车出口持续向好，大排量产品结构升级趋势明显，公司摩托车业务实现高增。根据中国摩托车商会数据，今年1-7月，燃油摩托车全行业产销940.11万辆和936.93万辆，同比增长11.81%和10.95%，其中大排量出口增长较快。24H1公司累计销售摩托车15.39万辆，实现销售收入32.48亿元，同比+41.95%，其中内销6.8万台，营业收入14.46亿元，同比+38.25%，250CC以上摩托车销量登顶行业第一，外销8.58万台，营业收入18.02亿元，同比+45.07%；渠道方面，公司国内经销商数量约1000家，海外市场累计经销商网络1500余家，凭借出色的外观设计能力、优异的产品性能和强大的品牌营销能力，摩托车业务稳步扩展。 全地形车业务随行业略微承压，新业务电动两轮车拓宽业务布局。24H1全地形车累计销售8.14万台，实现销售收入35.32亿元，同比-1.55%，在行业下行的背景下，保持了相对稳健态势，全地形车出口额占国内同类产品出口额的71.75%，稳居行业龙头地位。新兴业务电动两轮车以子品牌极核定位于高端市场，上半年，极核成功推出AE2、AE4系列新品，升级AE8S+、CITY产品，覆盖高端电摩到高端电自全系列产品线，目前极核品牌在国内市场聚焦江苏、广东等部分核心市场，海外市场上，产品已覆盖欧洲、亚洲及南美等30余个国家和地区，渠道增长181.25%，极核电动车上半年累计销售2.04万辆，实现销售收入1.16亿元，全球市场份额逐步扩大，正逐步成为春风动力新的增长点。 海外去库走向尾声，净利率改善。24H1毛利率31.51%，同比-1.07pct，净利率为9.85%，同比+0.99pct，单Q2毛利率30.82%，同比-0.52pct，净利率10.09%，同比+0.17pct；费用端，24Q2销售/管理/财务/研发费率分别同比-1.77/+0.86/+1.44/+0.33pct至9.21%/10.7%/-1.74%/6.03%，随北美全地形车库存水平回归正常，公司的销售费用率相应有所下降。 盈利预测：我们预计公司2024-2026年实现营收150.47/180.35/210.22亿元，归母净利润12.68/17.41/20.67亿元，EPS分别为8.37/11.50/13.65元/股，给予公司20-22倍PE，对应合理价格区间167.40-184.14元，首次覆盖，给予公司“买入”评级。 风险提示：汇率波动风险，市场竞争加剧，海运费波动风险。

     春风动力(603129) 投资要点 公告要点：2024Q2公司营业总收入为44.68亿元，同环比分别+23.2%/+46.0%；实现归母净利润4.31亿元，同环比分别+26.4%/+55.4%；实现扣非归母净利润为4.15亿元，同环比分别+28.0%/+52.5%。 春风动力Q2业绩符合预期：1）营收端：①四轮业务：公司持续进行全渠道库存优化，2024H1公司累计销售全地形车8.14万辆，同环比分别为+2.6%/+21.1%，全地形车单车收入为4.34万元，同环比分别-4.10%/-0.01%。②摩托车业务：公司持续深耕消费型细分市场，上半年推出250CLC、450CLC单座、450MT等新品，进一步丰富和完善了产品体系，2024H1共实现两轮车销量15.39万辆，同环比分别+55.9%/+56.6%，两轮车单车收入为2.11万元，同环比分别-8.96%/-5.31%。其中2024H1外销8.58万辆，同比+68.9%，海外累计经销商网络1,500余家，海外业务稳步扩展。③电动两轮：2024H1ZEEHO成功推出AE2、AE4系列新品，升级AE8S+、CITY产品，覆盖高端电摩到高端电自全系列产品线。目前极核品牌在国内市场聚焦江苏、广东等核心市场，同时积极拓展国际渠道，产品已覆盖欧洲、亚洲及南美等30余个国家和地区，2024H1累计销售极核电动车2.04万辆，实现销售收入1.16亿元。2）成本端：国际海运费5月以来上涨较多，中国货代运价指数（中国-北美）Q2环比增长37.8%，运输成本提升。此外由于产品结构调整，公司Q2销售毛利率为30.82%，同环比分别-0.52/-1.70pct。3）费用端：Q2公司期间费用率为18.18%，同环比分别+0.5/-1.5pct。环比改善明显。公司外销占比较高且产品以美元结算为主，Q2以来美元兑人民币汇率整体波动不大，财务费用率环比保持稳定。此外由于公司研发费加计扣除&美国促销费增长，公司Q2所得税率较低，增厚公司利润。4）最终公司Q2实现4.31亿归母净利润，同环比均实现较大增长。 盈利预测与投资评级：综合考虑市场环境影响，我们上调公司2024/2025/2026年归母净利润预期至11.9/15.4/19.3亿元（原为11.1/15.3/18.7亿元），对应PE为16/13/10倍。鉴于公司摩托车业务依托出色的产品力+品牌力成功把握国内消费升级新趋势，借全地形车经验及渠道，出海进展顺利；研发+产品+渠道三轮驱动全地形车全球市占率稳步攀升，同时渠道库存优化完成。我们仍然维持“买入”评级。 风险提示：全球贸易环境不稳定风险；新车型上量不及预期风险；运价/汇率等波动风险等。

     春风动力(603129) 8月15日，公司披露24年中报： 24H1年实现营收75.29亿元，同比+15.73%；归母净利润为7.09亿元，同比+28.49%；销售毛利率为31.51%，同比-1.07PCT；销售净利率为9.85%，同比+0.99PCT。 24Q2实现营收44.68亿元，同比+23.2%；归母净利润为4.31亿元，同比+26.35%；销售毛利率为30.82%，同比-0.52PCT，环比-1.7PCT；销售净利率为10.09%，同比+0.17PCT，环比+0.58PCT。 经营分析 1、利润略超预期，主因汇兑收益提升略超预期。 2、拆分如下： （1）收入：上半年，（1）全地形车销售8.14万台，收入35.32亿元，同比-1.55%；（2）两轮车销售15.39万辆，收入32.48亿元，同比+41.95%，大排量摩托车市占率已登顶第一。 （2）毛利率：二季度毛利率同环比出现下调，预计主要受四轮车产品结构调整和两轮车价格下调导致，今年主要发力车型为去年底上市的X8和X10，均为ATV，毛利率水平较SxS低约10PCT，但预计公司三季度会有多款SxS推出，进而带动毛利率回升。 （3）费用率：二季度四轮车库存水平经前几个季度促销后回归正常水平，因此促销费用和销售费用率下滑。24Q2年销售/管理/财务/研发费用率分别9.21%/10.7%/-1.74%/6.03%，同比-1.77PCT/+0.86PCT/+1.44PCT/+0.33PCT，环比-1.19PCT/-0.7PCT/-0.41PCT/-0.13PCT。 （4）其他：1）汇兑损益在高基数的情况下仍实现较快增长，24H1汇兑6810万元，同比+50%；2）24Q2其他综合收益为-1亿元，主要由于KTM股价二季度持续下跌。 盈利预测、估值与评级 公司业绩超预期，内销两轮增速超越年初预期且明年两轮四轮新平台有望持续发力，因此我们上调24-26年利润预测，分别上调0.5/2.3/1.8亿元，预计24-26年营收分别149.56/175.23/204.17亿元，归母净利润13.01/17.11/20.54亿元，2024/2025年对应PE为16/12倍，公司两轮四轮均领先，维持“买入”评级。 风险提示 美国关税提升风险，海运费提升风险，新品推广不及预期风险

     春风动力(603129) 事件：8月15日，春风动力发布2024年半年报，实现营收75.29亿元，同比+15.73%，实现归母净利润7.09亿元，同比+28.49%。 摩托车业务表现优异，电动两轮车业务逐步发力： 公司2024年Q2实现收入44.68亿元，同比+23.20%，环比+45.96%，同环比均保持高速增长，其中：1）摩托车业务表现优异，2024年H1上市450SR、450CLC、800NK等车型的24年改款，以及250CLC、450CLC单座、450MT等新产品，进一步完善产品谱系与排量覆盖，2024年H1实现销量15.39万辆，实现收入32.48亿元，同比增长41.95%，其中内销6.8万辆，实现收入14.46亿元，同比增长38.25%，中大排摩托车销量登顶行业第一；外销8.58万辆，实现收入18.02亿元，同比增长45.07%。 2）全地形车业务基本持平，2024年H1上市CFORCE1000TOURING、ZFORCE950SPORT等新产品，持续改善产品矩阵，在行业下行背景下仍保持稳健发展态势，2024年H1实现收入35.32亿元，同比减少1.55%； 3）电动两轮车业务逐步发力，2024年H1上市AE2、AE4i、EZ3i三款踏板电自新产品，加速布局主品类航道、主价格航道，2024年H1实现销量2.04万辆，实现收入1.16亿元。 公司2024年Q2实现综合毛利率30.82%，同比-0.52pct，环比-1.70pct，我们预计主要是由于新产品较多，前期毛利率较低。公司2024年Q2的期间费用率为18.17%，同比+0.52pct，环比-1.48pct，环比大幅改善，其中销售费用减少较多主要由于促销费用减少。公司2024年Q2实现归母净利润4.31亿元，同比+26.35%，环比+55.40%。 长期看，四大核心成长逻辑助力公司高成长： 1）全地形车产品结构改善：公司深耕全地形车行业近二十年，已成为欧洲ATV市占率第一，拥有深厚的品牌、技术、渠道积累。未来公司将加速布局空间更大、价值量更高的UTV&SSV产品，这些新产品可以复用公司长期积累的成本管控能力、技术、渠道能力等，未来高端产品市占率有望持续提升。 2）国内中大排摩托车迎来新品周期：公司深耕中大排摩托车多年，强大的产品打磨能力是公司的核心特质，过往推出新产品成功率很高。公司2024年已上市首款四缸仿赛500SR，并即将上市国内首款自主研发的三缸仿赛675SR等重磅新品，国内市占率有望持续提升。 3）中大排摩托车加速出海：全球中大排摩托车市场空间大，公司全球市占率相对较低，仍有较大成长空间。公司中大排摩托车产品力强，在国内市场已得到充分验证，全球化也已取得优异成绩，2024年H1外销8.58万辆，同比增长45.07%。未来随着公司逐步完善海外产品与渠道布局，出口销量有望保持高速增长。 4）电动两轮车业务逐步发力：电动两轮车行业高端化、智能化趋势明确，公司极核品牌以高端电摩入局，两年成为细分赛道第一，公司近期加速布局主品类航道、主价格航道，2024年已上市AE2、AE4i、EZ3i三款踏板电自新产品，价格带从8千元以上逐步下探至4000元左右，未来有望实现热销。此外，公司加速拓展渠道数量，2024年H1国内渠道数量增长81.03%，海外渠道数量增长181.25%。 投资建议：维持“买入-A”评级。我们预计公司2024-2026年净利润分别为13.1/18.3/23.4亿元（上调主要由于公司2024年H1业绩优异），对应当前市值，PE分别为15.6/11.1/8.7倍，我们给予公司2024年20倍PE，对应6个月目标价173.6元/股。 风险提示：新车上市节奏不及预期、汇率及运费等外部环境变化风险、中美贸易环境变化风险。

     春风动力(603129) 事件：公司发布24H1业绩，上半年实现营收75.29亿元，同比+15.73%；归母净利润为7.09亿元，同比+28.49%；扣非归母净利润6.87亿元，同比+32.05%。单季度来看，24Q2实现营收44.68亿元，同比+23.20%；归母净利润为4.31亿元，同比+26.35%；扣非归母净利润4.15亿元，同比+28.02%。 四轮车：基本面迎来拐点，出货量同比转正 四轮车：H1收入35亿元，同比-1.55%，销量8万台，同比+3%，均价4.3万元，同比-4%。预计Q2海外去库进入尾声，出货端同比转正，在行业下行背景下，保持稳健发展态势，全地形车出口额占国内出口额的71.75%。下半年低基数下，全地形车有望延续Q2趋势。 燃油两轮：内外销均呈现高景气，>250CC摩托车销量登顶行业第一燃油两轮：H1收入32亿元，同比+42%，销量15万辆，同比+56%，均价2.1万元，同比-9%。其中，H1两轮内销收入14.46亿元，同比增长38.25%，内销量6.8万台，同比+42%，均价同比-3%，>250CC摩托车销量登顶行业第一。H1两轮外销收入18.02亿元，同比+45%，销量8.58万台，同比+69%，均价同比-14%，均价下降预计系产品结构变动。 电动两轮：成长曲线逐步清晰 电动两轮：H1极核电动车2.04万辆，收入1.16亿元。目前极核品牌在国内市场聚焦江苏、广东等核心市场，渠道增长81.03%。积极拓展国际渠道，产品覆盖欧洲、亚洲及南美等华福证券30余个国家和地区，渠道增长181.25%。 Q2净利率同环比改善 24H1毛利率31.5%，同比-1pct，下降预计主要系两轮占比提升，Q2毛利率30.8%，同比-0.5pct，Q2销售/管理/研发/财务费用率同比-1.8/+0.5/+0.3/+1.4pct，合计+0.5pct，Q2海外四轮车去库尾声，促销费用减少，销售费用率显著下降，预计汇兑收益同比减少导致财务费用率提升。此外，所得税同比减少约0.4亿元。综合来看，H1销售净利率9.85%，同比+1pct，Q2销售净利率10.09%，同比+0.17pct。经营现金流大幅改善。H1经营现金流为14.9亿元，同比+91%，其中Q2单季度13.9亿元，同比+111%，主要系销售规模扩大。 盈利预测与投资建议 鉴于公司Q2业绩超预期，双轮驱动逻辑持续兑现，极核电动品牌成长曲线已现，我们上调盈利预测，预计2024-2026年归母净利润为13.30、16.39、19.45亿元（前值为12.3、14.8、17.2亿元），同比+32%、+23%、+19%，对应EPS为8.78、10.83、12.85元，对应2024-2026年PE分别为15x、13x、11x，维持“买入”评级。 风险提示 宏观经济波动、贸易政策不利变化、汇率变化、市场竞争加剧

     春风动力(603129) 事件: 春风动力于2024年8月15日发布2024年半年报：2024年1-6月，公司实现营业收入75.29亿元，同比增加15.73%；实现归母净利润7.09亿元，同比增加28.49%。其中，全地形车销量8.14万台，同比增加2.6%；摩托车销量15.39万台，同比增加55.9%。 投资要点: 摩托车业务表现亮眼，>250CC销量登顶国内第一2024年H1，公司实现摩托车收入32.48亿元，同比增长41.95%，整体表现亮眼。国内市场方面，公司实现内销6.8万台，营业收入14.46亿元，同比增长38.25%，据公司2024H1财报，>250CC销量登顶行业第一；累计布局渠道600余家，同时积极布局新媒体推广。海外市场方面，公司实现外销8.58万台，营业收入18.02亿元，同比增长45.07%；累计经销商网络1500余家，海外市场稳健增长。 产品谱系持续拓宽，研发实力强劲公司大力布局产品创新，燃油两轮车上市250CLC、450CLC单座等新品，更新迭代24款车型；“450CC”超级平台多款车型畅销国内外市场，影响力比肩头部品牌。四轮车完成CFORCE1000TOURING等产品的研发创新，实现大功率、大排量技术迭代升级。电动车领域推出5款新品，在高端电摩与高端电自领域具备竞争力。 品牌势能逐渐积累，领跑世界顶级赛事公司实施精准品牌传播，CFMOTODAY品牌日活动在罗马尼亚等多地成功举办。2024年上半年，公司在世界顶级摩托车赛事MotoGP中表现出色，是Moto3组别中唯一的中国制造商，并赢得赛事历史上首座中国制造商冠军奖杯。公司在卡塔尔站、法国站、美国站等赛事中取得九站六冠的战绩，领跑赛季积分榜。 股权激励彰显发展信心公司于2024年8月6日发布股权激励计划，拟授予核心管理人员及核心技术（业务）人员等1310人337.25万份股票期权，预留17.75万份；合计355.00万份股票期权，占总股本比例为2.34%。对应2024-2026年收入考核目标分别为140/165/200亿元，同比+15.6%/17.9%/21.2%。 盈利预测和投资评级公司摩托车业务表现亮眼，产品谱系持续拓宽，品牌势能逐渐积累。预测公司2024-2026E营业收入分别为144.85/171.69/204.58亿元，同比+19.61%/+18.53%/+19.16%；归母净利润分别为13.65/17.06/20.92亿元，同比+35.53%/+24.91%/+22.63%；EPS分别为9.02/11.26/13.81元，对应PE分别为14.97/11.98/9.77X；预计公司摩托车业务持续高增，全地形车业务平稳增长，维持“买入”评级。 风险提示下游需求不及预期、行业竞争加剧风险、海外衰退风险、产品推新不及预期、海运费涨价风险、汇率波动风险等。

     春风动力(603129) 事件：公司披露2024年半年度报告，公司24H1营收75.3亿元，同比+15.7%；归母净利润7.1亿元，同比+28.5%；扣非归母净利6.9亿元，同比+32.0%。公司24Q2营收44.7亿元，同比+23.2%，环比+46.0%；归母净利4.3亿元，同比+26.4%；环比+55.4%，超市场预期。 24H1业绩超预期摩托车销量快速增长。1）营收端：24H1公司摩托车销量为15.4万辆，营收为32.5亿元，同比+42.0%，ASP为2.1万元，我们预计24Q2摩托车销量为9.0万台，同比+45.1%，环比+38.8%；四轮车销售8.1万台，实现销售收入35.3亿元，同比微降，ASP为4.3万元，我们预计24Q2四轮车销量4.8万辆，同比+15.8%，环比+46.7%。24Q2公司营收同环比均实现较大幅度增长，我们认为是公司两轮内外销高增+四轮去库存后销量恢复所致。 2）利润端：24H1公司归母净利7.1亿元，同比+28.5%，24Q2归母净利4.3亿元，同比+26.4%，环比+55.4%，净利率为10.1%，同比+0.2pcts，环比+0.6pcts，我们认为是产品结构调优+费用结构优化+汇兑收益增厚净利润所致。 3）费用端：24Q2公司销售/管理/研发/财务费用率为9.2%/4.7%/6.0%/-1.7%同比-1.8/+0.5/+0.3/+1.4pct，环比-1.2/-0.6/-0.1/+0.4pcts，随着北美全地形车去库存收尾，公司销售费用率有所下降，费用结构持续优化。 摩托车：24H1中大排销量首登行业第一出海持续提速。中大排摩托车： 据中国摩托车商会数据，公司24H1中大排（250cc以上）车型销量7.5万台，同比+97.6%，市场份额提升至21.1%，较2023年全年+5.9pcts，首登中大排行业头名；极核品牌：24H1销售极核电动车2.0万辆，实现销售收入1.2亿元，极核品牌积极拓展国际渠道，产品已覆盖欧洲、亚洲及南美等30余个国家和地区，渠道增长181.3%；出口端：公司两轮摩托车出口表现亮眼，上半年实现两轮外销8.6万台，营业收入18.0亿元，同比增长45.1%。凭借出色的外观设计能力、优异的产品性能，公司在海外市场不断开辟新空间，推动业务稳步扩展。 全地形车：深入挖掘美国市场看好四轮高端化布局。24H1公司销售全地形车8.1万台，同比+2.6%，实现销售收入35.3亿元，同比-1.6%，公司保持稳健发展态势，欧洲市场继续蝉联市占率第一，美国市场持续开拓。公司全地形车产品结构持续优化，高附加值产品销售占比稳步提升，看好公司中长期则有望依屏产品线扩充（U/Z系列高端化）、性价比优势持续提升市场份额。 投资建议：长期看好公司两轮车出口和四轮高端化布局，维持盈利预测，我们预计公司2024-2026年营收152.0/195.9/237.0亿元，归母净利润13.23/17.29/20.95亿元，EPS为8.74/11.42/13.83元。对应2024年8月15日134.99元/股收盘价，PE分别15/12/10倍，维持“推荐”评级。 风险提示：摩托车市场竞争加剧；海外四轮需求不及预期；汇率波动等。

     春风动力(603129) 事件：公司发布2024年股票期权激励计划（草案）：拟授予激励对象的股票期权数量为355.0万份，占公司当前总股本的2.3%。首次授予激励对象共计1,310人，主要包括核心管理及技术人员。 公司同时发布2025年至2026年员工持股计划（草案）：方案实施对象范围包括：董事、高级管理人员、公司总经理、中心总经理、总经理助理在内的核心管理人员，预计总人数不超过29人。 股票期权激励方案出炉保障公司长远发展。公司发布2024年股票期权激励计划（草案）：拟授予限制性股票355.0万份，占公司股本总额2.3%，首次授予337.3万份，预留17.8万份；授予价格106.0元/股，相较现价折价17.5%；首次授予对象1,310人，主要包括核心管理人员及核心技术（业务）人员。预计2024-2027年股票期权成本摊销金额将分别为0.13/0.47/0.25/0.11亿元。 公司层面2024-2026年业绩考核要求：2024年营收不低于140亿元；2024-2025年累计营收不低于305亿元；2024-2026年累计营收不低于505亿元。我们认为公司此举有助于吸引和留住优秀人才，充分调动核心人员积极性，保障公司长期发展。 再施员工持股计划绑定人才加速发展。本员工持股计划是中长期的激励政策，计划连续推出两年，于2025年-2026年内滚动设立两期各自独立存续的员工持股计划，参与人数预计不超过29人，覆盖对象包括公司董事、高级管理人员在内的核心管理人员，考核目标为2024年营收不低于140亿元；2024-2025年累计营收不低于305亿元。本次员工持股计划持续时间长，有助于公司充分调动核心骨干、员工积极性，提升经营效率。 剑指全球Powersport龙头两轮四轮齐驱。（1）摩托车：公司以大排量街车起家，深耕仿赛与巡航领域，摩托车出口销量快速增长，2022/2023/2024H1摩托车出口销量分别为4.6、7.5、6.8万辆，同比增长72.0%/63.4%/81.2%。2024年公司有望凭借更加丰富的车型供给，维持较高的出口增速；（2）全地形车：深入挖掘美国市场，产品结构持续优化，高附加值产品销售占比稳步提升，看好公司中长期则有望依屏产品线扩充（U/Z系列高端化）、性价比优势持续提升市场份额。 投资建议：长期看好公司两轮车出口和四轮高端化布局，维持盈利预测，我们预计公司2024-2026年营收152.0/195.9/237.0亿元，归母净利润13.23/17.29/20.95亿元，EPS为8.74/11.42/13.83元。对应2024年8月6日128.41元/股收盘价，PE分别15/11/9倍，维持“推荐”评级。 风险提示：摩托车市场竞争加剧；公司新品销量不及预期；海运费波动；汇率波动等。

     春风动力(603129) 事件：2024年7月13日春风日顺利开幕，本次活动以MotoGP赛事为主题，在浙江国际赛车场正式举行，吸引了近3000名车友的热情参与。活动期间亮点纷呈，包括精彩的产品发布、新技术展示和行业论坛等。此外，第二届CFMOTO天才杯选拔赛如期举行，最终角逐出全国最强少年天才，冲击MotoGP。2024春风日充分展示了公司的摩旅文化及最前沿的硬核技术。 重视大排量与多缸车型布局四缸仿赛500SR VOOM惊艳上市 500SR VOOM具备里程碑意义，标志着春风动力首款四缸仿赛车型正式上市： 500SR最大马力可达61kW；最大扭矩49Nm/10,000rpm，发动机最大转速可达15,700转，最高时速为220km/h；标准版售价34,980元，配备S1轮胎、滑动离合、ABS和TC；高配版售价37,980元，较标准版增加了S3N轮胎、前后可调避震、转向阻尼、快速换挡等功能。竞品车型：包括本田DREAMWING-CBR650R、凯越-450RR、QJMOTOR-赛600、无极-RR525等。产品优势： 500SR VOOM具有强劲动力，在动力性能、扭矩、极限速度等方面具备一定优势，同时定价层面诚意满满，较外资品牌性价比优势显著。 高性能与创新起飞三缸675SR、双缸250SR亮相 1）675SR-R：公司首个搭载55kg的轻量化三缸引擎的车型，具备95匹马力和70N·m的扭矩，兼顾低扭爆发力和高转延展性，带来极致驾驶体验，有望成为1,000cc以下摩托车动力性能“天花板”。675SR-R采用铬钼合金钢管编织车架和高性能复合轮胎，确保精准反馈和稳定性。 2）250SR-R：250SR依靠公司高成熟度的单缸发动机平台，自2020年推出后始终保持畅销。本次250SR-R首次搭载春风全新自研250cc异步双缸引擎，采用270°曲轴设计，具备线性提速和高转速优势。250SR-R实现了超低风阻系数和轻量化车身，起步加速表现出色，最高转速可超14,000转。 世界级公升V4仿赛正在路上春风超跑再提新高度 公升级V4跑车在彩蛋环节亮相，最大功率或超200匹，对标世界级公升超跑。 其他具体细节尚未公开，但春风计划用量产车参加WSBK。我们认为公司两轮仿赛车型产品矩阵持续完善，从单缸机平台持续向双缸机、多缸机升级，排量段亦持续突破，本次公升级别V4超跑惊艳亮相，将公司超跑车型提升至全新高度。 投资建议：长期看好公司两轮车出口和四轮高端化布局，上修盈利预测，我们预计公司2024-2026年营收152.0/195.9/237.0亿元，归母净利润13.23/17.29/20.95亿元，EPS为8.74/11.42/13.83元。对应2024年7月12日148.06元/股收盘价，PE分别17/13/11倍，维持“推荐”评级。 风险提示：国内外摩托车市场竞争加剧；公司新品销量不及预期；海运费波动；汇率波动等。

     春风动力(603129) 报告摘要 公司概况：高端全地形及中大排量二轮摩托车自主龙头；公司专注于四轮全地形车及中大排量两轮摩托车赛道，全地形车属于国内出海龙头（23年出口额占比70.8%），受益于国内大排量摩托消费提升+出口持续高增，带动公司营收（CAGR17-23=36%）+盈利（CAGR17-23=41.6%）持续高增；本质是海外布局前瞻及重视技术研发；后续成长来源：①全地形车经营周期拐点已至，产品谱系拓展&海外产能加速全球替代；②消费升级&海外出口二轮大排量摩托助成长提速。 整体认知：海外布局前瞻且持续深化&深耕技术研发赶超海外巨头；1）海外布局前瞻且持续深化：05年发布首款全地形车CFMOTO ATV500进军海外市场；07年成立海外美国子公司持续完善海外销售服务体系；18年UTV&ATV欧洲份额领先；21&23年陆续布局泰国及墨西哥海外产能进一步巩固成本优势；2）深耕技术研发赶超海外巨头：连续多年高研发投入坚持核心技术自研，已具备发动机(水冷四冲程发动机研发积淀20余年)+车架+变速箱等核心部件自研能力，大排量发动机性能指标赶超海外巨头。 全地形车：经营周期拐点已至，产品谱系拓展&海外产能加速全球替代；1）行业：①总量：百万规模且销量集中于北美但结构持续优化，高盈利UTV&SSV占比提升（23年份额64.9%，较16年+10.4pct）；②格局：历史外资巨头寡头垄断（CR5=80%+）且具较高壁垒（品牌+技术+渠道+认证+先发优势。2）公司：①破局：海外疫情致竞对产能受限（北极星全地形车库存处历史低位水平），公司借力破局（21年销量达15万辆，同比+126%，CAGR19-22=43.8%）；②优势：品牌矩阵精简完善，技术看齐且性价比高；③成长：北美经营周期迎拐点+产品谱系拓展+海外产能落地。 摩托车：二轮大排量玩乐领跑者，消费升级&海外出口成长提速；1）行业：①内需：总量持续修复（23年1655万辆）且玩乐需求促大排量市场快速扩容（23年销量达55.3万辆，CAGR18-22=51%）；②出口：国内品牌全球化+高端化战略持续推进，带动出口销量（23年2673万辆，Cagr15-23=7.4%）、单价（23年434美元，Cagr20-23=12.6%）。2）公司：①优势：①与海外知名品牌KTM深入合作绑定，逐步完成技术积累；②全球顶尖赛事+国宾车深耕品牌建设；②成长：①20年推出大单品爆款250SR后，凭借爆款效应持续完善产品布局；②渠道迅速扩展深化全球布局，23年海外网络超1700家（23年新增超400家）。 投资评级：我们预计24-26年公司营收分别为145/174/203亿元，同比增速分别+19.7%/+19.8%/+16.9%；实现归母净利润12.7/15.7/19.4亿元，同比增速分别+26.0%/+23.4%/+23.9%；以截至2024年7月10日收盘价计算，对应24-26年PE分别为18/14/12X，考虑到公司四轮车和二轮车业务有望充分受益于出口高增&国内消费升级&产品结构优化，业绩&估值端有望共振，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：汇率、运费等海外扰动因素导致盈利不及预期，海外需求不及预期，海外工厂产能爬坡或经营不及预期，研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险等。

     春风动力(603129) 两轮车国内份额提升，外销高歌猛进 春风动力在国产品牌中率先瞄准并切入玩乐类摩托领域，以寻求差异化的发展路径，多年细分市场的深耕使公司具备行业领先的消费者洞察能力、更加贴合年轻用户需求的产品设计能力以及稳定的品控能力，进而持续输出250SR、450SR、XO狒狒等爆款产品，带头在国内进行大排量摩托车的市场教育，逐步提升国产品牌在中高端大排量领域的口碑，让用户和市场看到国产替代的可能性。近年来公司积极拓展两轮车出口业务，渠道扩张、新品上市共同发力，出口持续实现高增长，向世界级中国品牌持续迈进。 全地形车构筑基本盘，结构优化驱动盈利改善 全地形车业务构筑公司基本盘，公司全地形车主要销往欧美，疫情期间凭借供应链优势，公司快速提升市占率。2023年公司全地形车出口额占国内同类产品出口额70.79%，稳居龙头地位；美国市场成长势能强劲，经销网点持续铺开，欧洲稳居市占率第一。与海外品牌相比，公司全地形车产品具有较强性价比，在海外经济下行背景下，有望持续抢占份额。与此同时，公司积极优化全地形车产品结构，重点布局U/Z系列新品，有望驱动全地形车毛利率持续改善。 稳中求进，业绩持续超预期 2023年公司实现收入121.1亿元，同比+6%，归母净利润10.1亿元，同比+44%，扣非净利润9.7亿元，同比+22%。24Q1实现收入30.6亿元，同比+6%，归母净利润2.8亿元，同比+32%，扣非净利润2.7亿元，同比+39%。四轮车方面，23年收入65亿元，同比-5%，销量14.65万台，同比-12%，均价4.44万元，同比+8%；23Q4、24Q1四轮海外去库存，收入端承压，Q1末去库存或进入尾声，后续公司四轮车有望迎来改善。两轮车方面，23年收入45亿元，同比+33%，销量19.7万台，同比+36%，均价2.27万元，同比-2%。其中两轮内销22亿元，同比+5%，内销量9.9万台，同比+8.6%；两轮出口23亿元，同比+78%，出口量9.8万台，同比+81%，两轮内销表现稳健、外销延续高景气。 盈利预测与投资建议 预计2024-2026年归母净利润为12.27、14.77、17.24亿元，同比+22%、+20%、+17%，对应EPS为8.10、9.75、11.39元，对应2024-2026年PE分别为19x、16x、14x。公司具有行业领先的消费者洞察能力、产品设计能力及品牌营销能力，国内大排量摩托车持续打造爆款，全地形车、两轮车出海均占据先发优势，有望在全球范围内持续提升竞争力。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 宏观经济波动、贸易政策不利变化、汇率变化、市场竞争加剧