春风动力(603129) 投资要点 公告要点：公司发布2023年年报及2024年一季报：2023Q4公司营业总收入为27.24亿元，同环比分别-0.90%/-5.45%；实现归母净利润2.06亿元，同环比分别+57.00%/-17.71%；实现扣非归母净利润为2.03亿元，同环比分别+99.70%/-18.06%。实际业绩表现略低于公司业绩预告中值。2024Q1公司营业总收入为30.61亿元，同环比分别+6.31%/+12.38%；实现归母净利润2.78亿元，同环比分别+31.97%/+34.85%；实现扣非归母净利润为2.72亿元，同环比分别+38.70%/+34.27%，Q1业绩表现好于预期。 Q4业绩符合预期：1）营收端：四轮业务方面公司持续优化产品结构，高附加值U\Z系列产品销售持续提升，2023H2公司累计销售全地形车6.72万辆，同环比分别为-23.11%/-15.26%，全地形车单车收入为4.52万元，同环比分别-2.90%/-4.10%。分区域看，美国市场增长势能强劲；欧洲市场市占率继续保持行业第一。两轮业务方面公司持续深耕消费型细分市场，在各排量段均积极推新，2023H2共实现两轮车销量9.83万辆，同环比分别+22.26%/-0.41%，两轮车单车收入为2.23万元，同环比分别-6.71%/-3.85%。其中2023H1外销4.69万辆，同比-7.58%。2）成本端：公司在成本端强化管理，降本增效成果显著。国际海运费在Q4仍保持下探，较上年同期回落明显，中国货代运价指数（中国-北美）Q4环比回落16.8%。2023H1公司运费为1.27亿元，环比-44.9%。公司Q4销售毛利率为35.53%，同环比分别+4.61/+1.86pct。3）费用端：Q4公司费用率同环比均改善。Q4公司销售费用率环比回落4.17pct。细拆半年度变化，2023H2公司美国市场促销费用为0.93亿元，同环比分别-21.58%/-68.22%。此外公司外销占比较高且产品以美元结算为主，Q4以来美元兑人民币汇率整体处于较高位置，公司Q4财务费用为-0.17亿。出口业务稳步增长&控费效果显著，Q1业绩好于预期：1）Q1毛利率32.52%，同环比分别-1.64/-3.01pct，主要原因为中国货代运价指数（中国-北美）Q1环比提升53%，运输成本提升。2）费用率同环比均显著改善。同比而言海外库存压力降低销售费用率改善；Q1研发费用率环比-4.9pct。此外Q1财务费用同环比均下滑较多。 盈利预测与投资评级：综合考虑市场环境影响，我们下调公司2024/2025年归母净利润预期至11/15亿元（原为13/20亿元），我们预期2026年公司归母净利润为19亿元，对应PE为18/13/11倍。鉴于公司摩托车业务依托出色的产品力+品牌力成功把握国内消费升级新趋势，借全地形车经验及渠道，出海进展顺利；研发+产品+渠道三轮驱动全地形车全球市占率逐年攀升，同时渠道库存优化完成。我们仍然维持“买入”评级。 风险提示：全球贸易环境不稳定风险；新车型上量不及预期风险；运价/汇率等波动风险等。

     春风动力(603129) 事件：4月15日，公司发布2023年报及2024年一季报。2023年实现营收121.10亿元，同比+6.4%，归母净利润10.08亿元，同比+43.7%；2024年一季度实现营收30.61亿元，同比+6.31%，归母净利润2.78亿元，同比+31.97%。 四轮车产品结构持续改善、两轮车出口亮眼，2023年稳健成长： 公司2023年营收121.10亿元，同比+6.4%，保持稳健增长，其中：1）四轮车销售收入为65.04亿元，同比-4.88%，主要由于公司延迟新品发货节奏，调节库存，销量同比下降-12.1%；2）两轮车内销收入为21.89亿元，同比+8.63%，主要由于公司两轮车产品力较强，在国内中大排摩托车销量下滑的背景下，仍然实现了逆势增长；3）两轮车外销收入为22.91亿元，同比+78.22%，主要由于公司积极完善海外渠道及产品布局，出口销量实现高速增长。公司2023年综合毛利率为33.50%，同比+8.13pct，主要由于：1）四轮车产品结构持续改善，高端U/Z系列占比提升，公司2023年四轮车单车平均售价为4.44万元，同比+8.2%；2）国内两轮车产品结构升级，公司2023年陆续推出450SR S/450NK/450CLC等大排量新品，带动毛利率改善；3）汇率影响，2023年人民币贬值产生了一定正贡献。公司2023年期间费用率21.81%，同比+5.73pct，同比增长较多主要是销售及研发费用率的增加。公司2023年实现归母净利润10.08亿元，同比+43.7%。 分季度来看，公司2023Q4实现营收27.24亿元，同比-0.9%，环比-5.4%，主要由于公司去库存，调整新品出货节奏。公司2023Q4实现综合毛利率35.53%同比+4.61%，环比+1.86%，主要是由于产品结构影响。公司2023Q4期间费用率为22.5%，同比-3.8pct，环比-0.3pct，同比下降较多主要是销售及财务费用率下降。公司2023Q4实现归母净利润2.06亿元，同比+57.0%，环比-17.7% 两轮及四轮业务放量、降本增效效果显著，2024Q1业绩优异： 公司2024Q1实现营收30.61亿元，同比+6.31%，保持稳健增长，主要由于：1）海外两轮热销趋势延续，两轮出口维持高增长；2）公司以450SR、450CLC800NK等竞争力较强的拳头产品为支点，国内两轮销量保持较快增长。 公司2024Q1实现综合毛利率32.52%，同比-1.64pct，主要由于两轮车热销导致产品结构变化。公司2024Q1期间费用率为19.65%，同比-5.71pct，环比-2.16pct，大幅改善，其中销售费用率与财务费用率分别为10.40%/-2.15%，分别同比-4.33pct/-2.05pct，销售费用率下降主要由于库存回到健康水平、促销活动减少，财务费率下降主要由于汇兑损益影响。公司2024Q1实现归母净利润2.78亿元，同比+32.0%，环比+34.8%，业绩优异。 深耕全地形车与中大排摩托车，高端化、全球化助力公司高成长： 我们认为，多重因素将驱动公司未来业绩高增长：1）公司在发动机、车架等领域形成较强技术积累，未来将加速四轮车高端产品布局，加快新产品投放速度这些新产品具有较强竞争优势，未来四轮车高端产品市占率有望持续提升；2）中大排摩托车产品力强，全球化已取得优异成绩，全球中大排摩托车市场空间大，公司全球市占率相对较低，仍有较大成长空间，随着公司逐步完善海外产品与渠道布局，出口销量有望维持高速增长；3）强大的产品打磨能力是公司的核心特质，过往推出新产品成功率很高，2024年随着150SC/450MT/500SR/675SR等新品放量，公司将迎来两轮车产品周期，国内市占率有望持续提升。 投资建议：我们预计公司2024-2026年净利润分别为11.6、15.2、18.4亿元，对应当前市值，PE分别为18X、14X、12X。考虑到公司2024年Q1业绩优异，并且2024年是公司的产品大年，新产品有望热销，我们给予公司2024年25倍PE，对应6个月目标价192.5元/股，维持“买入-A”投资评级。 风险提示：新车上市节奏不及预期、汇率及运费等外部环境变化风险、中美贸易环境变化风险。

     春风动力(603129) 事件概述。公司披露2023年年度报告及2024年第一季度报告，2023年营收121.1亿元，同比+6.4%；归母净利润10.1亿元，同比+43.7%；扣非归母净利9.7亿元，同比+21.8%。公司2024Q1营收30.6亿元，同比+6.3%，环比+12.4%；归母净利2.8亿元，同比+32.0%；环比+35.0%，超预期。 24Q1业绩超预期量价利三重共振。1）营收端：2023年公司两轮摩托车内外销全面开花，销量分别9.9/9.8万辆，同比分别+8.6%/+70.2%，我们测算ASP分别2.2/2.3万元；四轮车结构持续优化，2023年ASP提升至4.4万元，同比+8.3%，我们预计主要源于U/Z系列占比提升（单价约ATV两倍）。2024Q1公司营收同环比均实现增长，我们认为是公司两轮出口高速增长+四轮去库存收尾所致。2）利润端：2023年公司归母净利润10.1亿元，处于前期业绩预告中枢水平。公司23Q4归母净利润2.1亿元；24Q1归母净利润2.8亿元，同比+32.0%，环比+35.0%，超预期。我们认为是四轮结构改善+海运费回落+汇兑收益（2023年正向收益0.49亿元）增厚净利润所致。3）费用端：2024Q1销售/管理/研发/财务费用率分别10.4%/5.2%/6.2%/-2.2%，环比分别+3.3/+0.3/-4.9/-1.5pct。 摩托车：中大排长期逻辑不改出口进程提速。1）内销：据中国摩托车商会数据，公司2023年250cc+车型销量3.9万台，同比+54%，大排量占比持续提升，市场份额提升至11.8%，同比+5.4pcts。产品方面，2024年将推出675SR、500SR、450MT等新品，关注对于后续销量拉动及产品结构调优。2）出口：公司2023年摩托车出口增长近七成，其中绝大部分车型均为250cc（含）及以上，据中国摩托车商会数据，公司2024年1-2月累计出口1.6万辆，同比+70.8%，全年我们预计将维持高速增长。 全地形车：深入挖掘美国市场产品结构持续优化。美国是全球最大的全地形车市场，近年来公司集中资源开拓美国市场。公司全地形车产品结构持续优化，高附加值产品销售占比稳步提升，看好公司中长期则有望依屏产品线扩充（U/Z系列）、性价比优势持续提升市场份额。此外，公司全地形车产品去库存进程已进入尾声，建议关注批售数据边际变化。 投资建议：长期看好公司摩托车强劲品牌力+矩阵扩充带来的销量提振作用，以及全地形车业务性价比优势+渠道扩展+结构改善带来的量价齐升机遇，我们预计公司2024-2026年营收150.2/185.5/229.0亿元，归母净利润12.68/16.03/19.74亿元，EPS为8.43/10.65/13.12元。对应2024年4月15日140.00元/股收盘价，PE分别17/13/11倍，维持“推荐”评级。 风险提示：国内摩托车市场竞争加剧；海外四轮需求不及预期；汇率波动；公司新品销量不及预期等。

     春风动力(603129) 深耕全地形车与中大排摩托车，全球化助力公司高成长。公司是国内全地形车和中大排摩托车龙头，其中：1）全地形车主要外销欧美市场，公司已成为欧洲市占率第一，并深挖美国市场，U/Z系列在美国市场的销量快速提升；2）中大排摩托车从内销为主转向内外销并重，公司于2022年重返美国市场，逐步完善海外产品及渠道布局，有望打造公司全新增长曲线。 公司发力高端全地形车产品，打开长期成长空间。2023年，全球全地形车销量约为95.5万台，其中UTV&SSV销量约为65万台，我们预计到2030年，全地形车全球规模有望达144亿美元（其中UTV&SSV规模占比约81%），2023~2030年期间的CAGR约为4.7%。全地形车行业的主要参与者包括北极星、庞巴迪、本田等，行业集中度较高，CR2超过60%，2023年公司市占率在9.3%左右。公司深耕全地形车行业近二十年，在发动机、车架等领域形成了较强的技术积累，并持续完善产品、渠道布局。公司ATV产品已成为欧洲市占率第一，未来公司将加速高端产品领域的布局，并加快新产品的投放速度，这些新产品与竞品相比，动力更强、配置更高，具有很强的竞争优势，未来高端产品市占率有望持续提升。我们预计到2030年，公司全地形车的全球市占率有望达15%。 深耕中大排摩托车，产品出海打造全新增长曲线。过去几年国内中大排摩托车渗透率快速提升，2023年销量达52.4万台（内销32.6万+出口19.8万台）。参考日本摩托车行业成长历史，我们预计我国中大排摩托车销量2030年有望达150万台，其中内销约80万台。中大排摩托车行业的主要壁垒在于技术、品牌、设计等综合实力，目前国内主要参与者是钱江、春风和隆鑫，三家份额合计超过50%。公司深耕中大排摩托车多年，积累深厚，强大的产品打磨能力是公司的核心特质，过往推出的新产品成功率很高。2023年公司中大排内销销量达3.9万台，市占率达11.8%，同比提升6pct。未来，公司将推出更多有竞争力的车型，市占率有望持续提升。公司中大排摩托车产品力强，全球化已取得优异成绩，2023年出口销量达4.1万台，同比增长28.2%。全球中大排摩托车市场空间大，公司全球市占率相对较低，仍有较大成长空间，随着公司逐步完善海外产品与渠道布局，出口销量有望维持高速增长。 投资建议：首次覆盖，给予“买入-A”评级。公司加速布局高端U/Z系列、积极推动中大排摩托出海，未来有望持续高增长。我们预计公司2023-2025年净利润分别为10.3/11.6/15.2亿元，对应当前市值，PE分别为17.1/15.3/11.6倍。首次覆盖，给予“买入-A”评级,给予2024年20倍PE，对应6个月目标价154元/股。 风险提示：新车上市节奏不及预期、汇率及运费等外部环境变化风险、中美贸易环境变化风险、盈利预测及假设不及预期的风险。

     春风动力(603129) 事件概述。公司披露2023年度业绩预增公告，公司预计2023年实现归属于上市公司股东的净利润为9.6亿元到10.6亿元，同比增长36.9%~51.1%。其中非约0.36亿元，主要系政府补助。预计2023年实现归属于上市公司股东的扣非净利润为9.2亿元到10.2亿元，同比增长16.0%~28.5%。 单季度业绩同比高增环比小幅下滑。按照业绩预告中值计算，公司2023Q4单季度预计实现归母净利润2.08亿元，同比+58.9%，环比-16.7%；实现扣非净利润2.06亿元，同比+103.3%，环比-16.6%。公司2023年全年业绩高速增长，我们预计主要原因为：1）销售端：公司两轮车出口高速增长+四轮产品结构升级（U/Z系列占比提升）共同带动盈利向上；2）汇率端：受全年美元兑人民币汇率升值影响，汇兑受益增厚全年利润；3）海运费端：核心指标CCFI综合指数2022/2023年均值分别为2792/945，回落明显，驱动公司利润进一步释放。公司2023Q4利润环比小幅下滑，我们判断主要原因为：1）国内两轮车市场处于淡季，内销季节性承压；2）公司北美全地形车业务目前正处于去库存阶段，致批发销量阶段性承压。 摩托车：中大排长期逻辑不改出口进程提速 1）内销稳健增长：据中国摩托车商会数据，公司2023年摩托车内销数量约为8.9万台，同比+8.8%；其中250cc以上车型销量3.9万台，同比+54%，大排量占比持续提升。产品方面，公司产品矩阵逐步完善，23年7月发布450NK；8月首款巡航车450CL-C上市，2024年将推出675SR、500SR、450MT等新品，建议关注对于后续销量拉动及产品结构调优。 2）出口进程提速：据中国摩托车商会数据，公司2023年摩托车出口销量约为7.5万台，同比+63.4%，其中绝大部分车型均为250cc（含）及以上。公司两轮业务加速向海外市场拓展，开启新增长极。 全地形车：全年销量相对稳健产品结构持续优化。美国是全球最大的全地形车市场，近年来公司集中资源开拓美国市场。据中国摩托车商会数据，公司2023年全地形车出口13.6万辆，同比-12.7%，公司全地形车产品结构持续优化，高附加值产品销售占比稳步提升，看好公司中长期则有望依屏产品线扩充（U/Z系列）、性价比优势持续提升市场份额。 投资建议：长期看好公司摩托车强劲品牌力+矩阵扩充带来的销量提振作用，以及全地形车业务性价比优势+渠道优势+结构改善带来的量价齐升机遇，我们预计公司2023-2025年营收119.5/150.2/185.5亿元，归母净利润10.06/12.68/16.03亿元，EPS为6.68/8.43/10.66元。对应2024年1月30日85.33元/股收盘价，PE分别13/10/8倍，首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示：国内市场竞争加剧；海外四轮需求不及预期；汇率波动等。

     春风动力(603129) 事件概述。公司披露2023年度业绩预增公告，公司预计2023年实现归属于上市公司股东的净利润为9.6亿元到10.6亿元，同比增长36.9%~51.1%。其中非约0.36亿元，主要系政府补助。预计2023年实现归属于上市公司股东的扣非净利润为9.2亿元到10.2亿元，同比增长16.0%~28.5%。 单季度业绩同比高增环比小幅下滑。按照业绩预告中值计算，公司2023Q4单季度预计实现归母净利润2.08亿元，同比+58.9%，环比-16.7%；实现扣非净利润2.06亿元，同比+103.3%，环比-16.6%。公司2023年全年业绩高速增长，我们预计主要原因为：1）销售端：公司两轮车出口高速增长+四轮产品结构升级（U/Z系列占比提升）共同带动盈利向上；2）汇率端：受全年美元兑人民币汇率升值影响，汇兑受益增厚全年利润；3）海运费端：核心指标CCFI综合指数2022/2023年均值分别为2792/945，回落明显，驱动公司利润进一步释放。公司2023Q4利润环比小幅下滑，我们判断主要原因为：1）国内两轮车市场处于淡季，内销季节性承压；2）公司北美全地形车业务目前正处于去库存阶段，致批发销量阶段性承压。 摩托车：中大排长期逻辑不改出口进程提速 1）内销稳健增长：据中国摩托车商会数据，公司2023年摩托车内销数量约为8.9万台，同比+8.8%；其中250cc以上车型销量3.9万台，同比+54%，大排量占比持续提升。产品方面，公司产品矩阵逐步完善，23年7月发布450NK；8月首款巡航车450CL-C上市，2024年将推出675SR、500SR、450MT等新品，建议关注对于后续销量拉动及产品结构调优。 2）出口进程提速：据中国摩托车商会数据，公司2023年摩托车出口销量约为7.5万台，同比+63.4%，其中绝大部分车型均为250cc（含）及以上。公司两轮业务加速向海外市场拓展，开启新增长极。 全地形车：全年销量相对稳健产品结构持续优化。美国是全球最大的全地形车市场，近年来公司集中资源开拓美国市场。据中国摩托车商会数据，公司2023年全地形车出口13.6万辆，同比-12.7%，公司全地形车产品结构持续优化，高附加值产品销售占比稳步提升，看好公司中长期则有望依屏产品线扩充（U/Z系列）、性价比优势持续提升市场份额。 投资建议：长期看好公司摩托车强劲品牌力+矩阵扩充带来的销量提振作用，以及全地形车业务性价比优势+渠道优势+结构改善带来的量价齐升机遇，我们预计公司2023-2025年营收119.5/150.2/185.5亿元，归母净利润10.06/12.68/16.03亿元，EPS为6.68/8.43/10.66元。对应2024年1月30日85.33元/股收盘价，PE分别13/10/8倍，首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示：国内市场竞争加剧；海外四轮需求不及预期；汇率波动等。

     春风动力(603129) 投资要点 公司发布2023年业绩预增公告，2023年预计实现归母净利润约9.60~10.60亿元，同比+36.88%~51.13%，预计扣非归母净利润为9.24~10.24亿元，同比+15.97%~28.52%。单季度来看，预计23Q4实现归母净利润1.58~2.58亿元，同比+20.75%~97.04%，预计23Q4扣非归母净利润约1.56~2.56亿元，同比+54.04%~152.56%。 燃油两轮车：预计23Q4外销恢复快速增长，内销淡季预计表现平稳。根据摩托车商会，2023年大排量摩托车（排量250cc以上，不含250cc）销量52.54万辆，同比下降5.06%，Q4大排量（排量250cc以上，不含250cc）销量为11.67万辆，同比+20.93%，Q4大排量行业景气度明显提升，预计主要系外销带动，Q4两轮摩托车整体出口量同比+24.31%。近年来公司持续发力两轮外销业务，2023上半年公司两轮外销5.08万台，实现营业收入12.42亿元，同比增长132.43%，23Q3受订单节奏影响，海外两轮增速或有放缓，预计23Q4两轮外销订单恢复，有望实现快速增长。淡季背景下，预计23Q4两轮内销表现平稳。 全地形车：海外去库存+高基数，预计23Q4全地形车同比承压。海外四轮车渠道库存水平偏高，前三季度公司在海外市场促销去库存，导致销售费用率提升，预计23Q4公司全地形车业务仍在去库存，叠加22Q4为高基数，预计23Q4全地形车业务同比仍有压力，随着海外去库存结束、新品发货，全地形车业务有望逐步恢复稳健增长。 利润端：预计Q4延续盈利能力改善趋势，主要系产品结构优化、生产效率和成本管理能力提升、美元兑人民币汇率升值、国际海运费同比回落等因素驱动。展望2024年，四轮车去库有望结束+海外U/Z系列新品陆续推出，四轮车有望恢复稳健增长，两轮车海外持续拓展，新品+渠道共同发力，2024年增长确定性较强。此外，两轮、四轮业务均有产品结构升级逻辑，有望驱动毛利率维持较高水平。 投资建议：预计2023-2025年公司归母净利润为10.00、12.01、14.24亿元，同比分别+42.6%、+20.1%、+18.6%，对应2023-2025年PE分别为13x、11x、9x，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动、贸易政策发生不利变化、汇率波动、市场竞争加剧

     春风动力(603129) 公告要点：公司发布2023年Q3季度业绩，2023Q3公司营业总收入为28.81亿元，同环比分别为-22.68%/-20.56%；实现归母净利润2.50亿元，同环比分别为-5.45%/-26.73%；实现扣非归母净利润为2.47亿元，同环比分别-31.41%/-23.71%。 Q3业绩表现略低于预期，Q4有望得到改善。1）营收方面：四轮业务方面环比下滑，主要原因为美国市场承压，影响公司Q3车型零售及新款车型批发节奏；行业竞争较为激烈背景下公司两轮业务内销表现良好。2）盈利方面：公司Q3毛利率为33.67%，同环比分别+7.28/+2.33pct，主要原因为两轮中大排销量占比提升；四轮非美地区毛利率水平相对平稳。3）费用率方面：费用率方面，期间费用率为22.85%，同环比分别+9.8/+5.2pct。其中销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为11.27%/5.02%/8.49%，同比分别+2.82/+1.49/+1.57pct，环比分别+0.30/+0.87/+2.80pct。4）最终公司实现归母净利润2.50亿元，同环比分别为-5.45%/-26.73%。展望Q4：两轮外销/四轮美国外销量增可期，公司整体营收/盈利能力有望得到改善。 盈利预测与投资评级：摩托车业务依托出色的产品力+品牌力成功把握国内消费升级新趋势，借全地形车经验及渠道，出海重启；研发+产品+渠道三轮驱动全地形车全球市占率逐年攀升。四季度海外批售节奏预计将好于三季度，因此我们维持公司业绩预期，预计公司2023-2025年营业总收入135/170/213亿元，归属母公司净利润10/13/20亿元，同比+41%/+35%/+52%，对应PE为18/13/9倍。鉴于公司摩托车业务布局完善+品牌力强劲，全地形车业务研发+渠道优势赋能产品，我们维持“买入”评级。 风险提示：全球贸易环境不稳定风险；新车型上量不及预期风险；运价/汇率等波动风险等。

     春风动力(603129) 投资要点 公司发布2023年三季报，2023年前三季度实现收入93.86亿元，同比+8.77%，归母净利润8.02亿元，同比增长40.58%，扣非后归母净利润7.68亿元，同比增长10.41%。对应2023Q3实现收入28.81亿元，同比-22.68%，归母净利润2.50亿元，同比-5.45%，扣非后归母净利润2.47亿元，同比-31.41%。 燃油两轮车：450CLC等新款热度较高，预计内销表现平稳，受订单节奏影响，预计外销有所放缓。根据摩托车商会，7-8月行业250以上大排量摩托销量约10万辆，同比-27%，Q3行业需求有所放缓，今年以来公司陆续发布XO狒狒、800NK、450NK、首款复古巡航车450CLC等新品，三季度450NK、450CLC正式上市，热度较高，预计两轮内销有望延续平稳表现。受订单节奏影响，海外两轮增速或有放缓，未来渠道拓展+新品发力，两轮出口有望实现改善。 全地形车：海外去库存影响新款切换，预计Q3全地形车同比下滑。上半年公司在海外市场持续去库存，导致销售费用率提升，上半年销售费用率同比+6.4pct，根据公司半年报测算，上半年美国市场促销费占收入比重同比+3.4pct，Q3公司销售费用率为11.27%，同比+2.81pct，环比+0.29pct，Q3销售费用率保持高位，预计系海外市场仍在去库存，影响公司新款产品切换，随着海外旧款产品库存消化结束、新款产品切换发货，全地形车业务有望恢复稳健增长。 结构优化+降本增效+美元汇率升值+海运费回落，盈利能力持续改善。公司持续进行产品结构优化、降本增效，叠加美元汇率升值、海运费大幅回落，毛利率持续改善，Q3公司毛利率为33.67%，同比+7.28pct，环比+2.33pct，预计毛利率同比改善主要系：1）产品结构调优、高附加值U/Z系列占比提升；2）海外建厂节约关税、海运费；3）海运费同比大幅下降；4）美元汇率升值。费用端来看，Q3公司销售/管理/研发/财务费用率同比分别+2.8pct/+1.5pct/+1.6pct/+3.9pct，合计+9.8pct，销售费用率提升预计主要系海外促销费用增加，财务费用率提升预计主要系汇兑收益同比减少。综合来看，Q3公司销售净利率为9.10%，同比+1.65pct，Q3扣非净利率为8.59%，同比-1.09pct。 投资建议：预计2023-2025年公司归母净利润为10.54、13.96、16.70亿元，同比分别+50.2%、+32.5%、+19.7%，对应EPS分别为7.00、9.28、11.10元，基于2023年10月17日收盘价131.2元，对应2023-2025年PE分别为19x、14x、12x，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动、贸易政策发生不利变化、汇率波动、市场竞争加剧

     春风动力(603129) 事件 2023年10月17日，公司发布2023年第三季度报告 投资要点 2023年前三季度业绩同比增长41%，Q3归母净利润同比小幅下滑5% 根据公司2023年三季报，2023年前三季度公司实现营收93.9亿元，同比增长8.7%；实现归母净利润8亿元，同比增长40.6%；实现扣非归母净利润7.7亿元，同比增长10.4%；拆分来看：2023年Q3公司实现营收28.8亿元，同比下降23%，环比下降21%；2023年Q3实现归母净利润2.5亿元，同比下降5.5%，环比下降27%。我们预计主要原因为美国利率持续走高背景下，北美四轮车行业终端消费有所承压，公司四轮车新旧款切换等因素导致收入有所下滑。 预计2023前三季度公司业绩增长主要原因为：1）公司市占率提升，规模效益凸显；2）产品结构优化，高附加值产品销售占比提升；3）强化生产效率和成本管理，费用端持续改善；4）人民币贬值叠加海运费持续下降，成本端改善明显，利润空间进一步释放。 Q3单季度毛利率/净利率同比提升7.3/1.7pcts，盈利能力有所提升 盈利能力：公司2023年前三季度毛利率32.9%，同比+9.3pcts，净利率8.9%，同比+2pcts；公司2023Q3毛利率33.7%，同比+7.3pcts，环比+2.3pcts；净利率9.1%，同比+1.7pcts。2023年公司盈利能力持续修复，我们判断主要为公司产品结构升级及国际海运费持续下降所致，影响公司盈利端的压制因素持续改善。成本端：2022年受原材料价格及海运费逐渐回落影响，盈利拐点已至。公司2022年主营业务成本为82.2亿元，同比增长37%，增幅小于收入增长。其中原材料成本64亿元，占总成本的79.7%。国内运费为1.3亿元，国际运费6.9亿元，美国进口关税为3.2亿元，三者合计11.4亿元，占2022年总成本的比重的14%。 四轮车产品升级+两轮车国际化、高端化，国内外市占率持续提升 四轮车：2023年上半年公司全地形车累计实现销量7.9万辆，实现销售收入35.9亿元，同比增长22.4%，全地形车出口额占同类产品比例73.1%。上半年高附加值U/Z系列产品持续提升带来产品结构优化，盈利能力不断提升，欧洲市占率持续保持第一，美国市场新增渠道31家，累计585家，网点持续铺开带来强劲增长力，业绩领跑行业。 两轮车：①燃油两轮车：上半年累计销售9.9万辆，实现销售收入22.9亿元，同比增长58.9%，海外新增渠道275家，累计经销商网络1445家，通过渠道扩张、新品上市共同发力，出口延续了较快增长，两轮外销5.1万台，营业收入实现12.4亿元，同比增长132.4%。②电动摩托车： 渠道+产品全面布局构建第三成长曲线。渠道方面，上半年新增门店15家，累计渠道总量202家；大力布局全球网络，截止报告期末，已在欧洲、南美、东南亚等20余个国家出货。产品方面，“ZEEHO”发布第二款电摩产品AE6，造型轻巧、灵活、年轻化，凭借时尚的外观设计及行业领先的性能配置，获得市场广泛关注和好评 盈利预测及估值：未来三年净利润CAGR为26%，维持“买入”评级 预计2023-2025年归母净利润为10.4、12.1、14.0亿元，同比增长48%、16%、16%，PE为19、16、14倍。2022~2025年归母净利润CAGR为26%。基于公司四轮车和两轮车市占率逐步提升、对消费者深度理解并且擅长打造爆款车型的基因，维持买入评级。 风险提示：海外开拓不达预期；国内竞争加剧；原材料、海运费、汇率波动风险

     春风动力(603129) 事件：公司发布2023年中报。 2023H1： 1）实现营收65.06亿，同比+32.67%；实现归母净利润5.52亿元，同比+80.41%；实现扣非归母净利润5.2亿元，同比+55.47%。 2）毛利率32.58%，同比+11.09pct；归母净利润率8.48%，同比+2.24pct；扣非归母净利润率8%，同比+1.17pct。期间费用率为21.06%，同比+8.4pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为12.64%/4.44%/5.8%/-1.82%，同比分别+6.38/+0.39/-0.23/+1.85pct。 2023Q2： 1）实现营收36.26亿，同比+37.27%，环比+25.95%；归母净利润3.41亿，同比+70.33%，环比+62.3%；实现扣非归母净利润3.24亿，同比+30.21%，环比+65.25%。 2）Q2单季度毛利率31.34%，同比+8.19pct，环比-2.82pct；归母净利润率9.41%，同比+1.83pct，环比+2.11pct；扣非归母净利润率8.94%，同比-0.48pct，环比+2.13pct。我们认为毛利率及净利率提升主要系结构改善拉动及汇兑、海运费利好等。 1）全地形车均价稳步提升，23H1摩托车海外价格＞国内。 全地形车：23H1销量7.93万辆，营收35.88亿，同比+22.37%。 摩托车：23H1销量9.87万辆，营收22.88亿，同比+58.87%。其中：摩托车外销：5.08万台，营收12.42亿，同比+132.43%。 2）公司持续加大渠道建设力度，全球化战略持续推进。 A.公司稳步推进门店布局，大力布局全球网络。目前公司在国际市场已拥有4000余家经销网点；国内市场拥有超650家“CFMOTO”经销网点，“KTMR2R”经销网点38家（销售进口KTM及春风凯特摩合资工厂产品），ZEEHO经销网点200余家。全地形车：23H1美国市场新增渠道31家，累计渠道585家。摩托车：23H1国内经销商门店数量超650家；海外新增渠道275家，累计经销商网络1445家。电动摩托车：23H1新增门店15家，累计渠道总量202家。Zeeho已在欧洲、南美、东南亚等20余个国家出货，构建第三业务成长曲线。B.公司持续完善多平台线上渠道体系。公司通过天猫、京东等主流电商平台和抖音、小红书、B站等新兴平台，发挥流量导入和新客获取重要功能，凭借数智化赋能平台和覆盖全国的服务网络，为消费者提供全面全时、售后便捷的消费体验。 3）公司产品力优秀，全地形车市占率稳步提升。 A.摩托车矩阵式爆款策略清晰：国产中排仿赛450SR、“百匹空气刀”800NK一经上市，超高人气得到广大消费者高度青睐，市场呈现供不应求局面；国产最大排量豪华巡航休旅车型1250TR-G，刷新消费者对中国品牌大排量摩托车新的定义。 B.全地形车：在美国市场，目前公司在美国与北极星、庞巴迪、本田等一线品牌比肩，业绩增速领跑行业，成为美国市场最具成长性品牌；在欧洲市场，公司全地形车市占率排名第一。 盈利预测：我们预计公司23-25年归母净利润分别为11.42/15.05/19.19亿（前值为10.14/13.71/18.18亿，主要系公司出口超预期且汇率变动等影响），对应PE分别为18.72/14.21/11.14X，持续重点推荐，维持“买入”评级！ 风险提示：汇率波动风险；四轮车海外需求不及预期；两轮车国内景气度下行；公司产能投放不及预期等

     春风动力(603129) 投资要点 公司发布2023年半年报，半年度业绩基本处于预告中值。2023上半年公司实现营收65.06亿元，同比+32.67%，实现归母净利润5.52亿元，同比+80.41%，实现扣非归母净利润5.20亿元，同比+55.47%；单季度来看，Q2营收36.26亿元，同比+37.27%，实现归母净利润3.41亿元，同比+70.33%，实现扣非归母净利润3.24亿元，同比+30.21%。 燃油两轮车：出海持续放量，内销稳健增长，两轮出口占比超过内销。上半年公司燃油两轮车实现收入22.88亿元，同比+58.87%，销量9.87万辆，同比+52%，均价为2.32万元，同比+4%。分地区来看，内销实现收入10.46亿元，同比+14%，内销量为4.79万辆，内销均价为2.18万元，外销实现收入12.42亿元，同比+132%，外销量为5.08万辆，外销均价为2.44万元，外销表现亮眼主要系渠道扩张+新品上市，上半年燃油两轮车出口收入占比约54%，超过内销占比，实现内外销双轮驱动。产品端，今年以来公司陆续发布XO狒狒、800NK、450NK、首款复古巡航车450CLC等新品，其中XO狒狒、800NK晋升今年爆款，三季度450NK、450CLC正式上市，有望延续此前250SR、450SR爆款热度。渠道端，国内采取渠道下沉策略，报告期末国内经销商门店数量超650家，线下提升门店形象、运营及服务能力，线上协同公司营销措施，完善多平台线上渠道体系，从而发挥引流、获客作用；公司大力拓展海外两轮渠道，海外新增渠道275家，累计经销商网络1445家，未来渠道拓展+新品继续发力，两轮出口有望延续高增。 全地形车：上半年稳健增长，产品结构持续调优，增速领跑行业。上半年公司全地形车实现收入35.88亿元，同比+22.37%，销量为7.93万辆，同比持平，均价为4.52万元，同比+22%，均价上涨主要系产品结构调优、高附加值U/Z系列占比提升。分地区来看，美国市场凭借拓展渠道、完善产品矩阵，增速领跑行业，欧洲市场稳居龙头。下半年在新品+渠道驱动下，公司四轮车业务预计延续产品结构调优，收入端有望保持稳健增长。 电摩：渠道、产品加速布局，全力构建第三条曲线。电摩品牌“ZEEHO”发布第二款电摩产品AE6及新产品系列C!TY，获得市场广泛关注和好评；强化市场拓展，国内聚焦于核心城市，上半年新增门店15家，累计渠道总量202家；同时以高性能电摩大力布局海外市场，截至报告期末，公司电摩已在欧洲、南美、东南亚等20余个国家出货，有望构建第三成长曲线。 结构优化+降本增效+汇率贬值+海运费回落，盈利能力持续改善。公司持续进行产品结构优化、降本增效，叠加美元汇率升值、海运费大幅回落，毛利率持续改善，上半年公司毛利率为32.58%，同比+11.08pct，预计毛利率同比改善主要系：1）产品结构调优、高附加值U/Z系列占比提升；2）海外建厂节约关税、海运费；3）海运费同比大幅下降；4）人民币汇率贬值。费用端来看，上半年公司销售/管理/研发/财务费用率同比分别+6.4pct/+0.4pct/-0.2pct/+1.9pct，合计+8.4pct，销售费用率提升主要系促销费用增加，据我们测算，美国市场促销费占收入比重同比+3.4pct，经销商+消费者贴息费用占收入比重同比+1.66pct，广告费占收入比重同比+0.86pct，财务费用率提升主要系汇兑收益同比减少。综合来看，上半年公司净利率为8.87%，同比+2.33pct。 Q2费用端优化，净利率进一步改善。单季度来看，Q2毛利率为31.34%，同比+8.19pct，环比-2.82pct，我们预计毛利率环比下滑主要系公司业务结构变动，Q2两轮车提速增长、收入占比提高，但两轮车毛利率低于全地形车，费用端来看，Q2公司销售/管理/研发/财务费用率同比分别+3.9pct/-0.2pct/-1.2pct/+4.0pct，合计同比+6.5pct，环比-7.7pct。综合来看，Q2公司净利率为9.92%，同比+1.84pct，环比+2.38pct。展望下半年，公司持续进行产品结构优化、海运费有望维持低位、墨西哥工厂首期产能投产，下半年毛利率有望延续改善趋势，费用端来看，Q2销售费用率环比下降3.75pct，随着海外去库存结束，销售费用率有望进一步收敛，下半年公司盈利端有望延续改善趋势。 投资建议：预计2023-2025年公司归母净利润为11.50、14.92、18.34亿元，同比分别+63.9%、+29.8%、+22.9%，对应EPS分别为7.64、9.92、12.19元，基于2023年8月17日收盘价146.07元，对应2023-2025年PE分别为19.1x、14.7x、12.0x，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动、贸易政策发生不利变化、汇率波动、市场竞争加剧

     春风动力(603129) 投资要点 公告要点：公司发布2023年半年报，2023Q2公司营业总收入为36.26亿元，同环比分别为+37.27%/+25.95%；实现归母净利润3.41亿元，同环比分别为+70.33%/+62.30%；实现扣非归母净利润为3.24亿元，同环比分别+30.21%/+65.25%。实际业绩表现基本与公司业绩预告中值一致。 产品结构改善，成本费用双重利好下公司盈利能力改善明显。1）营收端：四轮业务方面公司持续优化产品结构，高附加值U\Z系列产品销售持续提升，2023H1公司累计销售全地形车7.93万辆，同环比分别为-0.38%/-9.27%，全地形车单车收入为4.52万元，同环比分别+22.84%/+1.24%。分区域看，美国市场增长势能强劲，上半年新增渠道31家，累计渠道585家；欧洲市场市占率继续保持行业第一。两轮业务方面公司在各排量段均积极推新，XO狒狒、800NK等车型陆续上市，完善公司产品矩阵，同时渠道数量持续拓展，截至2023H1国内经销商数量超650家。此外出口延续高增长，2023H1海外新增渠道275家，2023H1两轮外销5.08万辆。推新+出口推动下两轮销量稳步增长，2023H1共实现燃油两轮车销量9.87万辆，同环比分别+52.08%/+22.76%。2）成本端：公司在成本端强化管理，降本增效成果显著。国际海运费较上年同期回落明显，中国货代运价指数（中国-北美）Q2约回落15.2%。2023H1公司运费为2.30亿元，同环比分别-37.96%/-48.83%。公司Q2整体毛利率为10.74%，同环比分别+0.35/+2.90pct。3）费用端：Q2海外去库压力降低，销售费用率环比回落3.76pct。此外公司外销占比较高且产品以美元结算为主，Q2以来美元兑人民币汇率整体处于升值趋势，升值幅度约为5.02%（按照季度末和季度初的汇率进行计算），公司Q2财务费用为-1.15亿。4）Q2公司实现归母净利润3.41亿元，同环比分别为+70.33%/+62.30% 盈利预测与投资评级：摩托车业务依托出色的产品力+品牌力成功把握国内消费升级新趋势，借全地形车经验及渠道，出海重启；研发+产品+渠道三轮驱动全地形车全球市占率逐年攀升。我们维持公司业绩预期，预计公司2023-2025年营业总收入135/170/213亿元，归属母公司净利润10/13/20亿元，同比+41%/+36%/+52%，对应PE为22/16/11倍。鉴于公司摩托车业务布局完善+品牌力强劲，全地形车业务研发+渠道优势赋能产品，我们维持“买入”评级。 风险提示：全球贸易环境不稳定风险；新车型上量不及预期风险；运价/汇率等波动风险等。

     春风动力(603129) 事件概述 公司发布2023年半年报：23H1实现营收65.1亿元，同比+32.7%，归母净利5.5亿元，同比+80.4%，扣非归母净利5.2亿元，同比+55.5%。其中23Q2实现营收36.3亿元，同比+37.3%，环比+25.9%，归母净利3.4亿元，同比+70.3%，环比+62.3%，扣非归母净利3.2亿元，同比+30.2%，环比+65.2%。 分析判断: 23Q2：业绩再超预期快乐春风加速 收入端：23H1公司总体延续高速增长趋势，营收65.1亿元，同比+32.7%。分业务板块看，两轮/四轮收入分别22.9/35.9亿元，同比分别+58.9%/+22.4%，产品周期驱动下两轮增速更优。量价关系看，23H1两轮/四轮销量同比分别+52.1%/+0.0%，ASP同比分别+3.7%/+22.4%，体现两轮量增、四轮结构升级的新发展趋势，预计后续仍将延续。 利润端：23Q2归母净利3.4亿元，同比+70.3%，环比+62.3%，扣非归母净利3.2亿元，同比+30.2%，环比+65.2%，处于前期业绩预告中游水平。23Q2毛利率31.3%，同比+8.2pct，预计主要受海外四轮产品结构升级（U/Z系列占比提升，关税较ATV节约17.5pct）、汇率同比提升、海运费下降拉动，环比-2.8pct，预计主因两四轮收入结构变化，即23Q2两轮收入占比提升后带动总体毛利率下行，净利率9.4%，同比+1.8pct，环比+2.1pct。 费用端：23Q2公司汇兑收益0.7亿元，主要源于美元汇率提升，期末美元货币1.3亿美元，后续汇兑损益可控。单季销售、管理、研发、财务费率分别11.0%、4.2%、5.7%、-3.2%，同比分别+3.9、-0.2、-1.2、+4.0pct，环比分别-3.8、-0.7、-0.2、-3.1pct，销售费用环比大幅走低，接近正常区间。 中大排摩托车引领消费升级产品大年开启 摩托车销量和业绩贡献快速增长，2020年以来公司深入挖掘增量领域，重磅车型不断催化。展望后续，建议关注内销、出口的双重增长以及排量升级所带来的产品结构调优： 1）内销：仿赛新车450SR对标川崎Ninja400，2022年6月开启交付（据商会数据，1-6月内外销合计出货分别0.11、0.37、0.37、0.28、0.32、0.49万辆）；2023年公司迎来产品大年，800NK、XO狒狒已于春季发布会发布并开启交付，5月北京摩展6款新车重磅发布/亮相，发布2023款1250TR-G、800MT探险版、单摇臂450SRS、XO狒狒冒险家，同时亮相450NK及旗下首款巡航太子车型450CL-C，主要供给集中于450cc，建议关注对于后续销量拉动及产品结构调优； 2）出口：据摩托车商会数据，2021年、2022年、2023年1-6月250cc(含)及以上出口分别2.33、4.35、3.76万辆，同比分别+227%、+87%、+73%。 全地形车深入挖掘美国市场需求相对稳健 公司是国内第一大全地形车生产商，出口龙头地位稳固。美国是全球最大的全地形车市场，近年来公司集中资源开拓美国市场，目前公司在美国可与北极星、庞巴迪、本田等一线品牌比肩，我们预计2022年公司北美市占率提升至约10%，中长期则有望依屏产品线扩充（U/Z系列）、渠道扩充、性价比优势提升至20+%。据摩托车商会数据，2023年1-6月公司四轮累计出口7.10万辆，同比-7.2%，体现海外四轮需求仍然稳健（据行业龙头北极星23Q1季报预计，2023年四轮车行业将同2022年持平）。2021年公司同步受到关税加征、海运费及原材料价格上涨、人民币对美元升值等多重因素影响，致2021年公司利润未充分释放，利润增速低于营收增速约61pct。2022年至23Q2扰动因素明显改善，公司盈利能力明显向好。 投资建议 公司中大排量摩托车业务受益于爆款车型投放及市场扩容，销量持续向上；全地形车业务深入挖潜美国市场，出口龙头地位不断强化；ZEEHO电动品牌针对科技出行需求，与CFMOTO品牌互补。维持盈利预测，预计公司2023-2025年营收150.4/189.8/233.1亿元，归母净利12.4/16.3/21.2亿元，EPS为8.25/10.80/14.08元。对应2023年8月17日146.07元/股收盘价，PE分别18/14/10倍，维持“买入”评级。 风险提示 禁、限摩政策收紧导致国内摩托车需求下滑；国内市场竞争加剧；海外四轮需求不及预期；汇率波动。

     春风动力(603129) 事件：公司发布2023年半年度业绩预增公告，预计2023年半年度实现归母净利润5.1~5.9亿元，与上年同期相比，将增加2.04亿元至2.84亿元，同比增加66.79%至92.95%。预计2023年半年度实现扣非归母净利润4.79亿元到5.59亿元，与上年同期相比，将增加1.44亿元至2.24亿元，同比增加43.03%至66.93%。 全球化产业布局叠加产品结构优化，利润进一步释放：2023年上半年，公司推进全球化布局，积极拓展新市场，扩大产品市场份额，规模效益有望增强；公司持续优化产品结构，高附加值产品销售占比稳步提升，同时强化生产效率和成本管理，助力销售及利润的稳步增长。此外，公司外销产品以美元结算为主，受美元兑人民币汇率升值影响，叠加国际海运费较上年同期回落明显，公司利润得到进一步释放。 多板块稳健发展，科技赋能创新不断：公司全地形车板块深耕欧美市场。出口占国内同类产品首位，美国市场占有率持续提升，欧洲市场保持行业第一。两轮车板块深耕消费型摩托市场，250cc以上跨骑式摩托车销量领先，积极国际化，重新进入北美市场。电动摩托车业务抢占新能源市场，进军全球出行蓝海。2022年以来公司聚焦核心技术，深化三电领域及智能化布局，推出“C-LINK”智能化平台。2023年第一季度，公司研发投入1.71亿元，占营收5.93%，同比+51.07%，有效授权专利达1080项，为公司未来发展奠定基础。 投资建议：盈利能力不断改进，产品矩阵日趋完善，我们预计公司2023-2025年实现营业收入145.49/179.44/218.92亿元，归母净利润10.82/14.26/20.57亿元，对应PE为21.6/16.4/11.4倍，给予“增持”评级。 风险提示：汇率、原材料价格波动及人力成本上涨风险、禁限摩政策收紧导致国内摩托车需求下滑、外资品牌导致市场竞争加剧；海外需求不及预期等

     春风动力(603129) 投资要点T 公告要点：公司发布2023年半年度业绩预增公告，公司预计2023H1归母净利润为5.1-5.9亿元，同比+66.79%至92.95%；扣非归母净利润为4.8-5.6亿元，同比+43.03%至66.93%。2023Q2归母净利润预计为3~3.8亿元，同比+49.5%~89.5%，环比+42.5%~80.5%；23Q2扣非归母净利润预计为2.8~3.6亿元，同比+13.5%~45.6%，环比+44.0%~84.8%。 规模效应增强，产品结构改善，成本/费用双重利好。营收端：四轮业务方面公司持续优化产品结构，高附加值产品销售占比提高；两轮业务方面公司在各排量段均积极推新，XO狒狒赛车手、800NK等车型陆续上市，完善公司产品矩阵，推动两轮销量稳步增长。费用&成本端：公司在成本端强化管理，降本增效成果显著。此外公司外销占比较高且产品以美元结算为主，Q2以来美元兑人民币汇率整体处于升值趋势，升值幅度约为5.02%（按照季度末和季度初的汇率进行计算）；同时国际海运费较上年同期回落明显，中国货代运价指数（中国-北美）Q2约回落15.2%。双重利好因素驱动下公司利润持续释放。 未来核心看点：产品谱系进一步完善+ASP提升+出口布局深化。1）摩托车：消费型大排量摩托车国内及出口双增行业大背景下，公司积极在各排量发布新品，补齐产品谱系，迎合消费者新需求，销量及ASP齐升；公司摩托车出口业务重新启动，依托在全地形车外销方面积累的渠道优势及相关经验，有望在较短时间内贡献新增量；2）全地形车：U/Z系列高附加值产品占比提升，带动ASP增长；自主研发及渠道布局的优势显现，高性价比且精简完善的产品矩阵赋能增长，市占率逐步提升。 盈利预测与投资评级：摩托车业务依托出色的产品力+品牌力成功把握国内消费升级新趋势，借全地形车经验及渠道，出海重启；研发+产品+渠道三轮驱动全地形车全球市占率逐年攀升。我们维持公司业绩预期，预计公司2023-2025年营业总收入135/170/213亿元，归属母公司净利润10/13/20亿元，同比+41%/+36%/+52%，对应PE为24/18/12倍。鉴于公司摩托车业务布局完善+品牌力强劲，全地形车业务研发+渠道优势赋能产品，我们维持“买入”评级。 风险提示：全球贸易环境不稳定风险；新车型上量不及预期风险；运价/汇率等波动风险等。

     春风动力(603129) 事件概述 公司发布2023年半年度业绩预增公告，预计23H1实现归母净利5.1-5.9亿元，同比+66.8%至+93.0%，预计实现扣非归母净利4.8-5.6亿元，同比+43.0%至+66.9%。其中23Q2预计实现归母净利3.0-3.8亿元，同比+49.6%至+89.5%，环比+42.5%至+80.5%，预计实现扣非归母净利2.8-3.6亿元，同比+13.5%至+45.6%，环比+44.0%至+84.8%。 分析判断: 23Q2：利润再超预期快乐春风加速 据公司2023年半年度业绩预增公告推算，23Q2预计实现归母净利3.0-3.8亿元，同比+49.6%至+89.5%，环比+42.5%至+80.5%，预计实现扣非归母净利2.8-3.6亿元，同比+13.5%至+45.6%，环比+44.0%至+84.8%，我们预计23Q2单季净利率达到10+%，利润兑现再超此前预期，预计主要受产品结构升级、汇率同环比提升、海运费下降和销售费率回归拉动： 1）产品结构升级：海外四轮结构升级，U/Z系列占比提升，关税较ATV节约17.5pct； 2）汇率同环比提升：公司海外占比较高且多以美元结算，22Q2/23Q1美元平均汇率6.61/6.85，23Q2为7.01，一方面提振毛利率，另一方面亦产生一定汇兑收益（单季美元汇率提升0.35元，我们预计23Q2单季汇兑收益0.4-0.5亿元）； 3）海运费下降：2022年2月中旬起海运费呈现回落趋势，23Q1起已回落至运费爆涨前2019-2020H1水平； 4）销售费率下行：23Q1销售费率14.7%，同环比分别+9.5pct和+5.5pct，预计23Q2回归相对正常。 展望2023全年，我们判断产品结构升级、汇率、海运费带来的利润促进仍将得以延续，叠加海外建厂（泰国、墨西哥）关税节约，全年展望30%毛利率、8.5%净利率水平。 中大排摩托车引领消费升级产品大年开启 摩托车销量和业绩贡献快速增长，2020年以来公司深入挖掘增量领域，重磅车型不断催化。展望后续，建议关注内销、出口的双重增长以及排量升级所带来的产品结构调优： 1）内销：仿赛新车450SR对标川崎Ninja400，2022年6月开启交付（据商会数据，1-5月内外销合计出货分别0.11、0.37、0.37、0.28、0.32万辆）；2023年公司迎来产品大年，800NK、XO狒狒已于春季发布会发布并开启交付，5月北京摩展6款新车重磅发布/亮相，发布2023款1250TR-G、800MT探险版、单摇臂450SRS、XO狒狒冒险家，同时亮相450NK及旗下首款巡航太子车型450CL-C，主要供给集中于450cc，建议关注对于后续销量拉动及产品结构调优； 2）出口：据摩托车商会数据，2021年、2022年、2023年1-5月250cc(含)及以上出口分别2.33、4.35、3.03万辆，同比分别+227%、+87%、+73%，2023全年我们预计50+%增长。 全地形车深入挖掘美国市场需求相对稳健 公司是国内第一大全地形车生产商，出口龙头地位稳固。美国是全球最大的全地形车市场，近年来公司集中资源开拓美国市场，目前公司在美国可与北极星、庞巴迪、本田等一线品牌比肩，我们预计2022年公司北美市占率提升至约10%，中长期则有望依屏产品线扩充（U/Z系列）、性价比优势提升至20+%。据摩托车商会数据，2023年1-5月公司四轮累计出口6.19万辆，同比+4.2%，体现海外四轮需求仍然稳健（据行业龙头北极星23Q1季报预计，2023年四轮车行业将同2022年持平）。2021年公司同步受到关税加征、海运费及原材料价格上涨、人民币对美元升值等多重因素影响，致2021年公司利润未充分释放，利润增速低于营收增速约61pct。2022年至23Q2扰动因素明显改善，公司盈利能力明显向好。 投资建议 公司中大排量摩托车业务受益于爆款车型投放及市场扩容，销量持续向上；全地形车业务深入挖潜美国市场，出口龙头地位不断强化；ZEEHO电动品牌针对科技出行需求，与CFMOTO品牌互补。鉴于23Q2盈利超出预期，上调盈利预测，预计公司2023-2025年营收150.4/189.8/233.1亿元维持不变，归母净利由11.2/15.4/20.5亿元调整为12.4/16.3/21.2亿元，EPS由7.47/10.26/13.60元调整为8.25/10.80/14.08元。对应2023年7月12日166.39元/股收盘价，PE分别20/15/12倍，维持“买入”评级。 风险提示 禁、限摩政策收紧导致国内摩托车需求下滑；外资品牌导致市场竞争加剧；海外四轮需求不及预期；海运费、汇率波动。

     春风动力(603129) 事件 2023年7月12日，公司发布2023年上半年业绩预告 投资要点 2023年中报公司业绩预增66.8%-93.0%超预期 根据业绩预告，2023H1公司预计实现归母净利润5.1-5.9亿元，同比大幅增长66.8%-93.0%；预计实现扣非净利润4.8-5.6亿元，同比增长43.0%-66.9%，公司本次业绩预增非经常性损益影响金额约3115.60万元，主要系本期收到政府补助等事项所致。2023Q2公司归母净利润区间预计为3.0-3.8亿元，中值为3.4亿，环比增长43%-81%，同比增长50%-90%。 我们认为2023H1公司业绩大增的原因主要包括：1）公司市占率提升，规模效益凸显；2）产品结构优化，高附加值产品销售占比提升；3）强化生产效率和成本管理，费用端持续改善； 4）人民币贬值叠加海运费持续下降，成本端改善明显，利润空间进一步释放。 盈利能力持续恢复；成本端压制因素持续改善，盈利能力迈入上升通道 盈利能力：公司2022年整体毛利率25.4%，同比提升3.8pct；净利率6.5%，同比提升1.3pct。2023年Q1公司毛利率34.2%，同比增加14.6pct，环比增加3.2pct；净利率7.5%，同比提升2.8pct，环比增加2.4pct。2023年Q1盈利能力较2022年Q4持续修复，我们判断主要为公司产品结构升级及国际海运费持续下降所致，影响公司盈利端的压制因素持续改善。成本端：2022年受原材料价格及海运费逐渐回落影响，盈利拐点已至。公司2022年营业成本为82.2亿元，同比增长37%，增幅小于收入增长。其中原材料成本64亿元，占总成本的79.7%。国内运费为1.3亿元，国际运费6.9亿元，美国进口关税为3.2亿元，三者合计11.4亿元，占2022年总成本的比重的14%。 四轮车产品升级+两轮车国际化、高端化，国内外市占率持续提升 四轮车：公司2022实现四轮车销量16.7万台，同比增长11%；实现销售收入68.34亿，同比增长40.1%。受益于国内稳定的供应链优势+公司高附加值UZ系列销量稳步提升，公司四轮车海外市占率持续提升：欧洲市占率持续保持第一，美国市场与北极星、庞巴迪、本田等一线品牌比肩，市占率稳步提升，并加速迈向全球第一梯队。 两轮车：公司2022实现两轮车销量14.5万台，同比增长31%；实现销售收入33.72亿元，同比增长46.7%。公司两轮车海外销售数据亮眼，国内中大排量车型持续热销。公司相继推出250SR单摇臂版、250CL-X、450SR等新品，产品谱系和排量段不断完善。250cc排量段车型位列行业前茅，450SR一上市呈现热销效应。海外业务公司时隔十年重新进入北美市场，打开全球化新格局。电动摩托车版块，公司首款高性能电摩AE8、MINI跨骑车上市。 盈利预测及估值：未来三年净利润CAGR为34%，维持“买入”评级 预计2023-2025年归母净利润为10.2、13.6、17.0亿元，同比增长45%、34%、25%，PE为25、18、15倍。2022~2025年归母净利润CAGR为34%。基于公司四轮车和两轮车市占率逐步提升、对消费者深度理解并且擅长打造爆款车型的基因，维持买入评级。 风险提示：海外开拓不达预期；国内竞争加剧；原材料、海运费、汇率波动风险

     春风动力(603129) 投资要点 公司发布 2023 年半年度业绩预增公告， 2023 上半年公司实现归母净利润 5.1-5.9亿，同比+66.79%~+92.95%， 2023 上半年实现扣非归母净利润 4.8~5.6 亿，同比+43.03%~+66.93%；单季度来看， Q2 实现归母净利润 3.0-3.8 亿，同比+49.55%~+89.48%，实现扣非归母净利润 2.8~3.6 亿，同比+13.50%~+45.62%。 两轮车出海贡献增量，预计保持快速增长。 根据摩托车商会， 4-5 月燃油摩托车销量 255 万辆，同比+11%，环比 Q1 增速显著回暖， 250 以上大排量摩托车销量 10.3万台，同比+4%，环比 Q1 略有放缓。受疫情影响，公司去年 Q2 新品交付延迟，今年 Q2 恢复正常， 与此同时，今年以来公司陆续推出 XO 狒狒、 800NK、 450NK等新品，有望延续此前 250SR、 450SR 爆款热度， 另外，公司持续拓展两轮出海业务，预计海外两轮贡献较大增量， Q2 公司两轮车业务有望延续快速增长。 海外需求回暖， 四轮车预计延续结构改善。 Q2 海外消费回暖，公司四轮车业务有望保持稳健增长，公司持续进行产品结构优化，高附加值的 U/Z 系列产品销售占比稳步提升，预计四轮车出货均价延续上涨趋势，助力四轮车业务稳健增长。 结构优化+降本增效+汇兑收益+海运费回落， Q2 业绩超预期。 公司持续进行产品结构优化、降本增效，叠加美元汇率升值、海运费大幅回落，毛利率持续改善，Q1 毛利率同比+15pct 至 34%， Q2 利好因素延续，且 Q2 美元汇率进一步升值（ 20230331 美元兑人民币汇率为 6.8713， 20230630 美元兑人民币汇率为7.2620），预计 Q2 毛利率延续改善趋势，且汇率变动预计贡献一定汇兑收益，进一步增厚利润。 投资建议： 预计 2023-2025 年公司归母净利润为 10.97、 14.93、 18.30 亿元，同比分别+56.4%、 +36.1%、 +22.5%，对应 EPS 分别为 7.29、 9.92、 12.16 元，对应 2023-2025 年 PE 分别为 22.8x、 16.8x、 13.7x， 维持“买入”评级。 风险提示： 宏观经济波动、贸易政策发生不利变化、汇率波动、市场竞争加剧

     春风动力(603129) 投资要点 公司情况：专业高端动力运动装备品牌，摩托车+全地形车齐发展。春风动力是一家依托水冷发动机技术，业务体系以全地形车、摩托车及后市场用品的研发、制造和销售为主的动力设备公司。公司深耕摩托车及全地形车板块，国内出口并重，目前公司仍处快速发展时期，销量及ASP提升显著，收入增长稳健，盈利能力持续改善。 行业情况：消费型大排量摩托前景广阔，全地形车出口导向显著。大排量摩托：1）政策：牌照政策及路权管控政策严格，整体无明显松动迹象；2）产品属性：兼具悦己性及强社交属性带动摩托车文化流行及行业销量增长；3）出口端：大排量摩托贡献行业整体主要增量；4）总量预测：大排量摩托车行业总量核心驱动因素为社会经济发展水平，以摩托车成熟市场日本为参考，我国大排量摩托车行业空间依旧广阔。全地形车：1）产品结构：以UTV为主并贡献主要增量；2）地区结构：全球市场集中于北美地区，行业总量与北美消费力联系显著；3）竞争结构：以产品及品牌优势显著的美日生产商为主；4）国内：业务出口导向显著且行业集中度高。 未来核心看点：产品谱系进一步完善+ASP提升+出口布局深化。1）摩托车：消费型大排量摩托车国内及出口双增行业大背景下，公司积极在各排量发布新品，补齐产品谱系，迎合消费者新需求，销量及ASP齐升；公司摩托车出口业务重新启动，依托在全地形车外销方面积累的渠道优势及相关经验，有望在较短时间内贡献新增量；2）全地形车：U/Z系列高附加值产品占比提升，带动ASP增长；自主研发及渠道布局的优势显现，高性价比且精简完善的产品矩阵赋能增长，市占率逐步提升。 盈利预测与投资评级：摩托车业务依托出色的产品力+品牌力成功把握国内消费升级新趋势，借全地形车经验及渠道，出海重启；研发+产品+渠道三轮驱动全地形车全球市占率逐年攀升。我们预计公司2023-2025年营业总收入135/170/213亿元，归属母公司净利润10/13/20亿元，同比+41%/+36%/+52%，对应PE为24/18/12倍，可比公司估值均值为19/14/10倍。鉴于公司摩托车业务布局完善+品牌力强劲，全地形车业务研发+渠道优势赋能产品，我们认为春风动力应该享受更高估值，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：全球贸易环境不稳定风险；新车型上量不及预期风险；运价/汇率等波动风险等。