德邦股份(603056) 投资新要点 公司发布2023年年度报告及2024年第一季度报告。2023年，公司总收入同比增长15.6%至362.8亿元，归母净利润同比增长13.3%至7.5亿元。2024年第一季度，公司总收入同比增长25.3%至93.0亿元，归母净利润同比增长27.7%至0.9亿元。 聚焦大件配送市场，网络融合持续推进。公司定位为货物重量3kg以上大件货物的综合物流服务商，持续聚焦大件配送市场，将快运业务作为核心业务，并为满足部分客户全公斤段发货需求，为低票重、小件货提供标准快递服务。2024年第一季度，公司在通过内外部资源整合，带动自身业务收入发展的同时，持续推进与京东物流的网络融合项目，由此实现快运业务收入同比增长29.6%至83.7亿元，占总收入比例达90.1%；同期，快递业务收入同比减少22.0%至5.4亿元，占总收入比例为5.8%；其他业务主要为仓储与供应链业务，收入同比增长44.5%至3.8亿元，占总收入比例为4.1%。 强化精细化管理，优化成本与费用管控。公司在经营策略上，持续致力于通过服务提升等措施为客户提供极致的体验，通过销售变革等方式实现极强的销售，以及通过流程优化和精益管理实现运营极低的成本。2024年第一季度，公司人工成本占收入的比例同比下降7.4个百分点，主要受益于各操作环节效率持续提升；同期运输成本占收入的比例同比上升11.3个百分点，预计未来伴随路由优化、运力集采等措施，运输效能将持续提升，运输成本有望实现优化。此外，受益于科技赋能和管理效能提升，公司期间费用占收入的比例同比下降1.2个百分点。 估值 我们预计公司24/25年营收为405.0/452.2亿元，并新增26年预测为500.6亿元；预计公司24/25年归母净利润为10.7/13.5亿元，并新增26年预测为16.5亿元，当前股价对应24年PE为16倍，维持“强于大市”评级。 风险提示 行业价格竞争加剧风险；人工成本和燃油成本波动风险

     德邦股份(603056) 事件: 2024年4月26日德邦股份发布2024年一季报： 2024Q1，公司完成营业收入92.95亿元，同比增长25.31%，实现归母净利润9279万元，同比增长27.74%，实现扣非归母净利润1558万元，同比增长254.03%。 分产品看，2024Q1，快递业务完成收入5.42亿元，同比减少22.04%；快运业务完成收入83.73亿元，同比增长29.64%；其他业务完成收入3.80亿元，同比增长44.45%。 投资要点: 内外资源整合+网络融合，公司收入有望实现全年高速增长 2024Q1公司收入同比增长25.31%，主要由快运业务增长拉动。公司主动尝试和探索新的运营模式，通过内外部资源的整合，带动自身业务收入实现平稳的增长，同时，叠加网络融合项目的有序推进，促进快运收入进一步的增长。 2023年12月1日公司发布《关于公司2024年度日常关联交易预计的公告》，2024年公司预计向京东集团及其控制企业提供78.00亿元的劳务，占2023年公司收入的21.50%，结合公司稳定的内生增长，我们预计公司2024年收入将增长20%以上，全年保持较高收入增速。 在京东持续加码的背景下，一方面公司收入有望保持较高增速；另一方面，关联交易为公司日常行为，交易以市场价格为依据，遵循了公平、公正、公允的定价原则，也将为公司带来可观的利润增厚。 精细化管理+网络融合项目推进，有望催化成本下行，释放业绩弹性 2024Q1，公司毛利率为6.42%，同比下降1.24pct，主要因成本波动影响。2024Q1，公司营业成本为86.98亿元，同比增长26.99%，增速略高于收入增长。但同时，公司通过管理优化，三费（销售、管理、财务费用）占收入比同比下降1.16pct，有效对冲了成本波动对净利润率影响，最终2024Q1公司归母利润率为1.00%，同比提升0.02pct。 公司2024Q1毛利率及成本波动主要因运输成本同比增长72.93%至38.23亿元，占收入比同比提升11.33pct所致。该成本波动主要受两方面因素影响，一方面，随着双网融合项目推进，以运输成本为主的整拼车、联运业务体量提升，叠加油价上涨影响了运输成本；另一方面，公司为提高产品竞争力，主动增加了运输资源投入，主营产品全程履约率同比提升6.9pct，但资源投入短期冲击成本。随着双网融合下货量配载，以及前置投资车辆装载率的提升，公司运输成本占收入比有望持续环比下行，短期成本波动不改长期降本趋 势，更是给长期降本打开空间。 此外公司2024Q1的人工成本为36.63亿元，同比增长5.57%，占收入比同比下降7.37pct。主要为公司持续推进各项精益管理举措、文职人员转型以及双网融合项目推进。剔除网络融合项目影响后，人工成本占收入比同比仍持续改善。随着网络融通项目+精益管理举措持续推进，公司收派、中转等环节操作效率有望持续提升，人工成本节降仍有看点。 目前公司与京东物流“网络融合”工作正稳步推进中，资源整合包括场地整合、路由规划、车辆/分拣设备投入等。随着网络融合的推进，将有效催化公司成本下行，有望带来额外业绩弹性。 盈利预测和投资评级根据公司2023年年报及2024年一季报，我们调整了盈利预测，预计德邦股份2024-2026年营业收入分别为443.85亿元、486.49亿元、525.66亿元，归母净利润分别为11.52亿元、15.13亿元、18.13亿元，2024-2026年对应PE分别为15 倍、11倍、9倍。基于公司与京东集团业务合作加速将催化公司收入及利润增长，维持“买入”评级。 风险提示宏观经济增长放缓；整合进度不及预期；协同效应与规模效应不及预期；价格战重启；成本优化推进放缓。

     德邦股份(603056) 核心观点 24年一季度公司业绩实现较快增长。2023年全年营收362.8亿元（+15.6%），归母净利润7.46亿元（+13.3%）；23年四季度单季营收108.4亿元（+26.4%），归母净利润2.74亿元（-17.3%）；2024年一季度单季营收93.0亿元（+25.3%），归母净利润0.93亿元（+27.7%）。 京东物流贡献较大的收入增量，德邦原始业务的收入内生增长仍然稳健。2023年下半年，公司推进与京东物流的网络融合项目：1）通过资产收购，全面接管京东物流83个转运中心的部分资产，实现快运网络的进一步拓展；2）京东物流将原独立运营的快运业务的中转、运输环节交由公司操作。2023年京东物流贡献了32.4亿元的收入，从而带动公司全年收入实现了15.6%的较快增速。剔除京东物流影响，在宏观经济增长承压的背景下，2023年全年以及2024年一季度德邦原始物流业务也仍然实现了个位数的稳健增长。分业务来看，新口径下，公司快运业务成为核心业务（2023年快运和快递收入占比分别为89%和7.5%），2023年全年和2024年一季度快运业务分别实现322.8亿元和83.7亿元，同比增速分别为18.2%和29.6%。 网络融合项目初期对德邦毛利率有所拖累，管理优化带动费用率明显下降。由于德邦与京东物流的网络融合项目于2023年下半年刚开始推进，项目初期由于需要新增投入以及面临磨合成本，导致德邦2023年全年及2024年一季度毛利率分别为8.57%和6.42%，同比分别减少1.63pct和1.0pct。2023年全年和2024年一季度管理费用率同比分别减少1.89pct和0.74pct，主要得益于公司持续推进科技赋能、流程优化，促进管理效率不断提升，职能组织持续扁平化，实现了管理费用有质量的下降，从而使得德邦2023年全年和2024年一季度归母净利率同比均实现基本持平。2024年公司将有序推进与京东物流快运业务中转、运输环节的网络融合，此举有利于双方分拣、运输环节的资源整合，最终有望实现降本增效、盈利能力提升。 风险提示：宏观经济增长低于预期，网络融合效果不及预期。 投资建议：微幅调整盈利预测，维持“买入”评级。

     德邦股份(603056) 2024年4月27日，德邦股份发布2023年年度报告以及2024年一季度报告。2023年公司实现营业收入362.8亿元，同比增长15.6%；实现归母净利润13.3亿元，同比增长5.7%。1Q2024公司实现营业收入92.95亿元，同比增长25.3%；实现归母净利润0.93亿元，同比增长27.7%。 经营分析 营收保持增长，快运业务为主要增长驱动。2023年及1Q2024公司营业收入同比增长，主要系快运业务收入同比大幅增长。分业务看：（1）快递业务2023年营业收入为27.28亿元，同比减少11.22%；1Q2024营收为5.42亿元，同比减少22.04%。（2）快运2023年营业收入为322.80亿元，同比增长18.2%，1Q2024营业收入为83.73亿元，同比增长25.3%，主要系公司主动尝试和探索新的运营模式，通过内外部资源的整合，带动自身业务收入实现平稳的增长。 毛利率同比下降，费用率同比下降。2023年公司实现毛利率8.6%，同比下降1.6pct，主要由于毛利率更小的整拼车业务体量提升，以及公司加大运输资源投入带来运输成本上升。费用率方面，2023年公司期间费用率为6.57%，同比下降2.24pct，其中销售费率为1.32%，同比下降0.02pct；管理费用率为4.30%，同比下降1.89pct，主要系去年同期预提奖金造成基数较大；研发费用率为0.63%，同比下降0.03pct；财务费用率为0.32%，同比下降0.30pct。毛利率同比下降叠加费用率同比下降，2023年公司归母净利率为2.06%，同比下降0.01pct。 成本管控成效显著，盈利有望持续改善。公司持续推进成本管控，成本节降效果显著，预计未来盈利有望持续改善：（1）人工成本：占收入比下降3.42pct，源于公司通过调整网点区位、优化人员布局、提升收派人员四轮车占比、提升自动化设备占比等精益管理举措的推进（2）折旧摊销：占收入比下降0.66pct，源于自2022年长期资产布局基本完成，后续主要进行维稳性支出，故现阶段折旧摊销费用保持相对稳定。 盈利预测、估值与评级 考虑到快递快运市场竞争持续，调整2024-2025年归母净利预至11.1亿元、13.7亿元，新增2026年归母净利润预测16.5亿元。维持“买入”评级。 风险提示 行业价格竞争激烈；租金、人力成本、油价大幅增加；公司业务量增长不及预期。

     德邦股份(603056) 事件: 2024年3月6日，德邦股份发布2023年度业绩快报： 2023年，公司实现营业收入362.79亿元，同比增长15.57%，完成归母净利润7.46亿元，同比增长13.32%，完成扣非归母净利润5.68亿元，同比增长76.85%。 据此，我们测算其中公司2023Q4实现营业收入108.36亿元，同比增长26.37%；完成归母净利润2.74亿元，同比下降14.92%；完成扣非归母净利润2.86亿元，同比增长34.67%。 投资要点: 扣非归母利润实现高速增长，公司降本增效效果显著 2023年公司扣非归母净利润增速远高于归母利润增速，主要因公允价值变动的影响，公司日常经营正常向好。2023年公司收入规模稳步提升，成本费用端控制得当，主营业务盈利能力持续提升，归母净利润同比增长13.32%，增速略低主要由金融资产公允价值下降&政府补助减少等导致非经常性损益同比下降47.23%所致。若考虑扣非归母净利润则同比增长76.85%，业绩录得高增。 公司扣非归母利润实现高速增长，主因降本增效效果显著。一方面，公司通过调整网点、快递员区位布局提升收派、分拣等环节操作效率，通过“小车换大柜”、干支线融合、线路拉直等举措提升运输效能；另一方面，公司持续推进科技赋能、流程优化，促进职能组织架构扁平化，实现管理费用有质量的下降。 京东持续导流，公允定价下，公司有望增收又增利 根据公司2023年3月16日发布的《2023年度日常关联交易预计的公告》，2023年公司预计向京东集团及其控制企业提供金额22.83亿元的劳务。2023年10月31日公司发布《关于增加2023年度日常关联交易预计的公告》，本次增加2023年度关联交易预计不含税金额不超过13.62亿元，增加后2023年预计交易金额为36.46亿元。 2023年12月1日公司发布《关于公司2024年度日常关联交易预计的公告》，2024年公司预计向京东集团及其控制企业提供78.00亿元的劳务，占2023年公司收入的21.50%，结合公司自身增长，我们预计公司2024年收入将增长20%左右。 在京东持续加码的背景下，一方面公司收入有望保持较高增速；另一方面，关联交易为公司日常行为，交易以市场价格为依据，遵循了公平、公正、公允的定价原则，也将为公司带来可观的利润增厚。 网络融合+产能爬坡，成本节降有望带来额外业绩弹性 目前公司与京东物流“网络融合”工作正稳步推进中，第一阶段：转运场接管工作已于2023年8月完成，公司已全面接管京东物流快运业务的83个转运中心。 公司与京东物流“网络融合”工作即将进入第二阶段：资源整合，包括场地整合、路由规划、车辆/分拣设备投入等。随着网络融合的推进，将有效催化公司成本下行，有望带来额外业绩弹性。 盈利预测和投资评级 根据公司业绩快报，我们调整盈利预测，预计德邦股份2023-2025年营业收入分别为361.44亿元、443.89亿元与488.76亿元，归母净利润分别为7.45亿元、12.24亿元与15.90亿元，2023-2025年对应PE分别为19.34倍、11.76倍与9.05倍。基于公司与京东集团业务合作加速，将催化公司收入增长和降本增效，维持“买入”评级。 风险提示 宏观经济增长放缓；整合进度不及预期；协同效应与规模效应不及预期；价格战重启；成本优化推进放缓。

     德邦股份(603056) 核心观点 德邦是零担快运市场的龙头企业，主营大件快递和快运两大业务。德邦股份成立于1996年，以直营模式深耕零担物流市场十余年，目前已经成为高端快运市场的龙头企业。公司现在收入增长主要通过“快运+大件快递”两大业务双轮驱动，快运业务负责运输单票60公斤以上的货物，大件快递业务负责运输单票3-60公斤的货物。公司收入自2017年的203.5亿元增长至2022年的313.9亿元，年复合增速为9.1%；2022年快运和大件快递两大业务的收入占比分别为31%和66%。 我国零担物流市场规模庞大且竞争分散，但细分领域快运市场正处成长期且竞争格局优化。根据艾瑞咨询数据，2021年我国零担市场规模达到1.6万亿元左右，2015-2021年市场规模的年复合增速为6.2%，该行业竞争格局分散，我们估计2022年行业CR10集中度仅约7.5%。其中，服务能够覆盖全国的零担企业被称为快运服务商，我国快运在零担行业的渗透率提升带动了快运市场规模呈较快增长态势，2020年快运市场规模估计达到910亿元，艾瑞咨询预计2020-2025年该细分市场年复合增速有望超过25%，且该市场集中度较高，我们估计该细分领域的CR10超过70%。我们认为我国零担快运行业正处于加速整合期，且高端快运市场通过整合已经形成“德邦+顺丰”双寡头竞争格局。 公司经营网络完成优化升级，与京东物流的协同效应也开始逐步显现，盈利能力有望提升。近两年公司通过提高自有运力占比、优化线路布局、末端网点整合等措施优化升级网络，提高了公司的经营效率和服务质量。2022年9月京东物流成为了德邦的新控股股东，协同效应开始逐步显现，一方面公司预计2023年京东物流有望贡献约30亿元左右的增量收入，另一方面我们认为未来公司与京东物流的网络融合有望带来成本优化。 对比美国零担市场，我国零担龙头公司规模及利润均具有很大的提升空间。2021年，美国零担行业规模约3700亿元，CR10超过70%，而我国零担行业规模约1.6万亿元，CR10约6%；美国零担龙头公司ODFL2022年的收入和净利润规模分别达到436亿元和96亿元，而德邦2022年的收入和净利润规模分别为314亿元和6.5亿元。 盈利预测与估值：预计23-25年归母净利润8.2/10.9/13.8亿元（+27%/+33%/+26%），EPS分别为0.80/1.06/1.34元。通过PE估值，预计公司合理估值19.1-20.2元，相对目前股价有29%-36%溢价，给予买入评级。 风险提示：国内经济增长不及预期，激烈竞争导致产品价格下降。