招商轮船(601872) 事件: 2024年4月29日，招商轮船发布2024年一季报：公司2024年一季度实现营业收入62.54亿元，同比上升6.30%；归属于上市公司股东的净利润为13.75亿元，同比上升22.62%。 分板块来看，油轮运输净利润8.70亿元，同比+13.87%；散货船运输净利润3.57亿元，大幅增长，同比+275.79%；集装箱运输净利润1.04亿元，同比-50.94%；滚装船运输净利润0.80亿元，同比+116.22%。 投资要点: 油运向上散运复苏，2024Q1归母净利润同比大涨2024年一季度公司归母净利润13.75亿元，较上年同期上升22.62%，油运和散运业务贡献核心增量。根据公司一季报，1）油轮市场：2024Q1，中国原油进口低于公司预期，但油轮运输市场供需格局继续稳中向好，现货运费保持健康水平，远期（期租）运费及船舶资产价格稳步走高。1-3月TD3C航线TCE均值为44,424美元/天。根据公司一季报，2）干散货船市场：年初表现超预期，淡季需求相对较好。1-3月BDI均值为1,833点，同比增长84.68%，BDI指数出现近8年同期最高点。好望角型散货船表现尤其亮眼，为2010年以来最佳的一季度。3）集装箱船市场：截至2024年3月29日，受红海绕行影响，中国集装箱出口运价指数（CCFI）为1,208.42，同比上升26%；上海集装箱出口运价指数（SCFI）为1,730.98，同比上升87%。东北亚航线暂未受益，日本航线指数767.95，环比上升3%；中国台湾海峡两岸航线指数1,255.75，环比下降8%。4）汽车滚装 船市场：内贸季节性低迷，但外贸出口未受春节因素明显影响，持续畅旺，运价稳中有升，继续保持高景气。 油散共振正在验证，中期分红5成显红利油运向上散运复苏，油散共振逻辑正在验证。油运市场供需差持续拉大，市场或继续处于景气上行和延长阶段，油运业务有望成为公司未来三年业绩弹性的主要来源。散运市场在运力环保出清下，供需关系逐步向好，强预期导致即期市场活跃度提升，加之金融属性推动，市场未来预计易涨难跌。公司计划开展2024年度中期分红，不超过当期归母净利润的50%，凸显公司红利属性。 盈利预测和投资评级招商轮船是全球综合航运龙头，初步成长为弱周期成长航运平台。基于行业最新的供需关系和宏观因素，我们调整了公司盈利预测，预计招商轮船2024-2026年营业收入分别为294.69、322.14与335.21亿元，归母净利润分别为75.36、101.63与108.30亿元，对应PE分别约为9、7、6倍。由于油运业务向好，同时散货市场正在复苏，有望散油共振，维持“买入”评级。 风险提示分红不及预期；美联储降息不及预期；中国经济增长不及预期；环保及节能减排政策不及预期；航运市场波动；经济制裁和出口管制；地缘政治风险；汇率波动风险。

     招商轮船(601872) 核心观点 招商轮船发布2024年一季报。招商轮船2024年一季度实现营业收入62.54亿元，同比提升6.30%，实现归母净利润13.75亿元，同比提升22.62%，实现扣非归母13.59亿元，同比提升23.31%。 油轮业务表现优异，同比实现双位数增长。一季度，OPEC+延续减产，中国原油进口低于预期，但油轮运输市场供需格局继续稳中向好，现货运费保持健康水平，远期（期租）运费及船舶资产价格稳步走高，2023年12月-2024年2月，VLCC TD3C运价均值为41747美元/天，同比增加21%。受到行业运价的提振以及公司运营天的增长，招商轮船2024Q1油轮实现营业收入25.53亿元，同比增长5.37%，实现毛利8.70亿元，同比增长13.87%。展望全年，2024年仅剩1艘VLCC可以交付，供给侧的刚性收缩有望带来运价持续高景气，有望迎来“淡季不淡、旺季更旺”的周期上行阶段。 干散货运价强劲，招商轮船散货业绩弹性有望释放。散货市场年初以来表现强劲，淡季需求相对较好，地缘、气候变化等持续带来扰动，运价大幅波动。1-3月BDI均值为1833点，同比增长84.68%，BDI指数出现近8年同期最高点。好望角型散货船表现尤其亮眼，为2010年以来最佳的一季度。招商轮船散运2024Q1实现营业收入18.96亿元，同比增长17.33%，实现毛利3.57亿元，同比增长275.79%。随着淡水河谷的扩产，散运有望维持较高景气度。滚装船队成长逻辑兑现，LNG维持稳定，集运静待行业修复。一季度，招商滚装实现毛利0.80亿元，同比增长116.22%，外贸船队的扩张带来公司业绩高增，LNG的投资收益保持相对稳定，但是集运板块仅实现利润1.04亿元，同比下滑50.94%，但是考虑到当前红海局势仍不稳定，我们认为公司集运板块的业绩有望修复。 招商轮船公告中期分红计划，大力汇报投资者。4月29日，招商轮船董事会审议通过2024年中期分红计划，拟以截止2024年6月30日的总股本为基数，派发现金红利总金额不超过当期实现的归属上市股东净利润的50%（合并报表口径），有望实现公司上市以来首次中期分红，彰显公司增强投资者回报的决心。 风险提示：宏观经济超预期下滑、安全事故、环保公约影响不及预期等。投资建议：2024年招生轮船油散双核有望实现共振，旺季弹性有望充分释放，维持招商轮船2024-2026的盈利预测68.40/73.82/79.30的净利润预测不变，对应PE估值为9.9/9.1/8.5倍，维持“买入”评级。

     招商轮船(601872) 公司披露2023年全年业绩，公司全年营业收入实现258.81亿元，同比下降12.88%；归母净利润实现48.37亿元，同比下降4.92%，受干散货市场和集装箱运输市场行情回落影响，干散货船队和集装箱运输船队收入同比减少，同时油轮运输市场行情回升，油轮运输船队收入同比增幅较大。分业务看，油运业务30.83亿元净利润，较去年同期大幅增长249.18%，散运/集运/滚装业务净利润分别实现8.99/8.73/2.66亿元，同比-58.44%/-58.21%/+206.43%。在干散和集运拖累公司业绩的情况下，2023年公司油运业务明显贡献业绩增量，我们看好今年公司油散双周期向上，维持公司增持评级。 支撑评级的要点 美湾及俄罗斯原油出口量走高，油运运价走高贡献业绩增量。公司全年油轮业务实现营业毛利38.37亿元，净利润为30.83亿元，净利润同比去年上升249.18%。业绩同比上升较大主要是由于国际原油运输市场上升明显，全球原油吨海里需求在大西洋地区对亚洲出口大幅增长下增长6.8%。根据克拉克森数据，2023年1-12月TD3C航线TCE均值为35,459美元/天，同比增长111%，VLCC日均TCE同比涨幅64%，Aframax同比涨幅50%。另一方面，尽管去年以来部分船东大量下单Suezmax油轮和VLCC油轮，但目前全球油轮手持订单占船队比例仍处于过去30年来的偏低水平。同时公司整体经营表现高于市场表现，2023年公司现货市场经营的VLCC油轮四个季度表现比较均衡，即期日均TCE接近5万美元。 2023年集散景气度整体承压，盈利能力有所下降。公司散运业务全年实现收入71.08亿元，同比减少39.55%，净利润实现8.99亿元，同比减少58.44%，集运业务全年收入实现55.39亿元，同比减少22.16%，净利润实现8.73亿元，同比减少58.21%。散运方面，全年干散货市场总体比较低迷，BDI均值仅1,378点，同比跌28%。全年公司船队实现日均TCE约1.7万美元，全年散货船队实现营业毛利13.14亿元，净利润8.99亿元。集运方面，受需求减弱叠加新船交付影响，主干航线即期运价均值回落明显，已低于2019年同期水平，1-12月CCFI均值同比下降66%，公司集运船队盈利能力明显下降。 展望后市，2024年油运供需格局持续改善，中长期油运运费中枢有望提升，集运散运静待经济回暖驱动需求向上。过去一年多来，二手船、新造船资产价格持续稳步上升，2024年在大西洋和美湾对亚洲原油出口趋势扩张、俄罗斯及欧洲海运贸易长程化、红海局势等多重影响因素下，我们预计2024年原油吨海里需求增长将继续保持2023年趋势。同时2024年由于EEXI、CII等减排措施导致的船舶降速和船舶因节能改造（EST）、加装脱硫塔等暂时离开市场等影响，船队运力供给将呈现收缩趋势，中长期在美湾、俄罗斯出口量走高，新船订单有限的情况下油运运价中枢有望提升。集运散运在2023年经济复苏缓慢，需求疲软的情况下表现低迷，2024有望随着全球宏观经济的恢复回暖。 估值 2023年公司集散业务拖累公司业绩，2024年我们看好公司油散双周期向上为公司贡献业绩弹性，我们调整此前公司盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润为69.52/77.40/84.34亿元，同比增长43.7%/11.3%/9.0%，EPS为0.85/0.95/1.04元/股，对应PE分别10.3/9.2/8.5倍，维持公司增持评级。 评级面临的主要风险 油运需求不及预期、燃油价格大幅上涨、散运和集运需求不及预期。

     招商轮船(601872) 投资要点： 事件：招商轮船发布2023年年报，公司实现营业收入258.8亿元，同比减少12.9%；归母净利润48.4亿元，同比减少4.9%；扣非归母净利润46.4亿元，同比减少3.5%。单四季度公司实现营业收入68.6亿元，环比增加13.7%，同比减少15.6%；归母净利润10.8亿元，环比增加9.2%，同比减少11.6%；扣非归母净利润10.2亿元，环比增加15.9%，同比减少11.9%。 点评： 油运行业景气延续，干散集运复苏动力不足。2023年公司营业收入同比减少12.9%，主要系干散及集运业务受全年需求低迷拖累，运价下跌明显，导致营收同比分别下滑39.5%、22.2%。业务结构看，油运/干散/集运/滚装营收占比分别为37%/28%/21%/8%，毛利占比分别为57%/20%/15%/8%。 油运运价表现强劲，业绩创历史新高。2023年公司油轮船队实现净利润30.8亿元，同比增加249.2%；其中四季度实现净利润7.4亿元，环比增加38.1%，同比减少19.2%。2023年受上半年中国原油补库、下半年OPEC+额外减产影响，运价全年表现均衡；但油轮供需紧平衡下，运价中枢持续上移，2023年VLCC日均TCE同比涨幅达64%，受利于此公司油轮船队业绩实现历史新高，同时VLCC船队继续跑赢市场及船队结构优于公司的欧美同行，管理层营运能力优异。 干散集运需求低迷，年底多重情绪带动运价翘尾。2023年公司干散及集运船队分别贡献净利润9.0、8.7亿元，同比分别减少58.4%、58.2%；其中四季度净利润分别为3.3、2.4亿元，环比分别增加57.8%、34.9%，同比分别增加195.9%、减少3.2%。公司干散及集运船队效益受堵港缓解、欧美高利率及对中国房地产相关需求的担忧影响，2023年整体运价低位运行，利润大幅缩水。但四季度在红海危机、巴拿马通行受限、巴西农业大丰收及大宗集中提前发货等多重因素影响下，干散及集运市场均出现了短期错配的情况，对年底运价形成有力支撑。 外贸汽滚景气持续，航线策略双突破。2023年公司滚装船队实现净利润2.7亿元，同比+206.1%；其中四季度净利润为0.49亿元，环比减少46.2%，同比增加0.2%。公司PCTC船队内外贸兼营的灵活优势凸现，2023年调整5艘内贸船到外贸市场，新开辟多条自营航线，实现滚装业务爆发式增长，并完成货代到船舶自营的突破。 盈利预测：VLCC租金波动较大，受主要产油国产量影响，在OPEC+维持减产以支撑油价高位的背景下，我们调整公司2024-2026年油轮船队营收水平至107.2/118.7/128.1亿元（此前24-25年预测为120.7/125.4亿元）。受中国房地产需求疲弱影响，我们同时调整公司2024-2026年干散船队营收水平至86.7/87.6/100.7亿元（此前24-25年预测为109.1/110.2亿元）。据此我们调整公司2024-2026年归母净利润至67.4/71.1/82.4亿元（此前24-25年预测为77.4/82.8亿元），折合EPS0.83/0.87/1.01元。截至2024年4月5日公司收盘价为8.22元，对应24-26年PB分别为1.6/1.5/1.3倍。我们持续看好公司多元平台攻守兼备，静待需求复苏油散共振，按照24年净资产规模给予其1.9倍市净率估值，对应目标价9.69元，维持“买入”评级。 风险提示 主要国家地缘政治冲突风险、俄乌冲突迅速缓和风险、主要产油国减产风险、全球经济低迷风险、环保政策实行力度不及预期风险

     招商轮船(601872) 核心观点 招商轮船发布2023年报。2023全年实现营业收入258.8亿元，同比下降12.9%，实现归母净利润48.4亿元，同比下降2.814.9%，实现扣非归母46.4亿元，同比下降3.5%。Q4单季度，公司实现营业收入68.6亿元，同比下降15.6%，实现归母净利润10.8亿，同比下降11.6%。 油轮业务表现优异，实际实现TCE明显高于行业。招商轮船2023全年油轮实现毛利38.4亿，净利润30.8亿，同比增长249.2%，即期日均TCE接近5万美元/天，同期TD3C航线（中东-东亚）TCE运价均值为35416美元/天，较去年增长110%。Q4单季度，净利润7.4亿元，环比Q3的5.3亿元环比提升38.0%，但是9-11月TD3C均值仅为29016美元/天，较6-8月均值30905美元/天下降约6.1%，或与Q3公司油轮集中进坞影响了运营天有关。 干散货全年运价较为低迷，但是2023年12月以来表现强劲，2024年或值得期待。2023年全年BDI指数均值为1378.4，同比下降28.7%，导致招商轮船干散货船队全年净利润仅为9.0亿元，同比下降58.4%，全船队实现日均TCE为1.7万美元/天。值得注意的是，2023年12月以来，BDI指数快速上涨，截至3月28日，2024年均值约为1823.8，同比提升80.5%，或对一季度业绩形成拉动。 汽车船队成长逻辑兑现。招商滚装全年实现净利润2.7亿元，同比增长206.4%。截至2023年末，公司已部署5艘船舶投入国际航线运营，外贸船队实现TCE29815美元/天，实现了国际外贸从货代到船舶自营的历史性突破。 集装箱船队风险管控能力优异，客户数和运量快速增长。虽2023年集运行业景气度快速回落，但是招商轮船累计承运3.9万TEU，同比增长127.6%；新增客户1142家，同比增长86.9%，并实现了2.7亿元净利润，符合预期。 展望2024，油散中枢有望双双上行，分红提升有望支撑价值。2024年起，CII对行业的影响逐步加大，当前VLCC和Cape船型均面临老龄化且船台不足、造价过高的困境，随着全球宏观经济好转、环保公约制约运力，供需格局有望进一步改善，运价有望继续提升，且招商轮船将股利支付率由原先约30%的水平提升至40%，股息率提升有望对公司价值形成支撑。 风险提示：宏观经济超预期下滑、安全事故、环保公约影响不及预期等。 投资建议：考虑到OPEC+当前仍在减产可能影响油运需求，将招商轮船2024-2025年盈利预测由75.1/86.9亿元下调至68.4/73.8亿元，并引入2026年盈利预测79.3亿元，对应PE估值为9.2/8.5/7.9倍，维持“买入”评级。