嘉泽新能(601619)
【投资要点】
公司为低估值民营风电运营商,受益于发电业务项目储备丰富、结构优化、IRR 提升,五大板块布局协同互补,业绩有望维持较快增长。
高成长的风电民企, 五大板块协同发展。 2014-2022 年装机规模快速增长, CAGR 为 21.8%,同期公司营收、归母净利润 CAGR 为 21.4%、 34.3%。截至 2023 年上半年,公司新能源发电并网装机容量 1.99GW,其中风电 1.85GW。围绕新能源发电业务,公司先后拓展电站开发-建设-出售(BT 业务)、资产管理(运维服务)、屋顶分布式光伏、产业基金等板块,五大板块协同互促,构筑企业核心竞争优势。
装机量:现有在建及待建风电项目 1.68GW,并网装机有望翻倍。 截至 2023 年上半年,公司持有在建及待建风电项目 1.68GW,项目储备丰富。根据公司规划, 2023-2025 年计划并网容量 0.6、 0.8、 1.0GW,较现有并网装机有望翻倍。其中,产业配套投资及设立产业基金是公司项目获取的核心手段, BT 业务助力公司快速筹集项目建设资金。
效率提升:项目结构持续优化, 2020-2022 年公司平均上网电价、平均利用小时数分别提升 0.04 元/kWh、 327 小时。 上市初期公司项目集中在宁夏、新疆,之后新增项目向资源优越、消纳良好的区域拓展,2022 年公司非西北地区装机量占比提升至 45%。风电建设成本及融资利率的下降从成本端助力项目回报率上行,上网电价及利用小时数的改善推动公司项目创收效率提升。 2020-2022 年公司单 GW 收入/利润从8.0/1.7亿元提升至10.3/3.1亿元; 2022年人均创收/创利达1283、386 万元/年。
业绩增量:多环节布局助推发电业务发展,有望打造第二增长曲线。1) BT 业务: 央国企购买电站需求大,公司电站出售溢价率高至 125%,3 年内计划出售电站 0.9-1.25GW,投资收益可观; 2)资产管理业务:布局电力后服务市场, 2023 年计划实现在管电站规模较快增长; 3)工商业分布式: 渠道合作开发模式下, 23H1 收入约为 22 年全年的 13倍, 3 年内有望实现 800-1000MW 资源覆盖
【投资建议】
公司为宁夏民营风电龙头,项目开发力度加大、收益率提升,主营发电业务有望快速增长, BT 业务、资产管理、分布式光伏、基金业务有望贡献业绩增量。 我们预计 2023-2025 年公司归母净利润分别为 8.2、 11、 15 亿元,P/E 估值分别为 10、 8、 5 倍,首次覆盖,给予“增持”评级。
【 风险提示】
项目核准、建设、并网不及预期。
电站出售进展不及预期。
电价下降风险。
融资能力下降。