中国平安(601318) 核心观点 2025年前三季度，公司业绩稳健增长，盈利能力显著修复。公司2025年前三季度归母营运利润1162.64亿元，同比增长7.2%，增速逐季提升。受益于资本市场回暖，前三季度归母净利润1328.56亿元，同比增长11.5%。从单季度来看，公司三季度单季度实现营业收入3328.64亿元，同比增长18.7%；实现归母净利润648.09亿元，同比大幅增长45.4%；扣非后归母净利润684.86亿元，同比激增81.5%。利润增长主要受益于资本市场表现强劲，投资收益显著提升。剔除出售汽车之家、并表平安好医生等一次性非经营性事项后，单季度可比口径净利润增速高达82%。 寿险NBV增长强劲，价值率大幅提升。前三季度公司寿险及健康险新业务价值同比增长46.2%至357.24亿元，增速较上半年加快，其中Q3单季NBV同比增速达58.3%。同时，公司新业务价值率同比提升9.0个百分点至30.6%，主要得益于产品结构优化及“报行合一”政策红利。合同服务边际余额较年初增长0.3%，企稳回升为未来利润释放奠定坚实基础。从渠道表现来看，代理人渠道改革成效显现，人均NBV同比增长29.9%。银保渠道NBV同比大幅增长170.9%，成为NBV增长的核心驱动力，非代理人渠道NBV占比已提升至35.1%。 财险经营稳健，承保利润改善。前三季度，公司原保费收入同比增长7.1%至2,562.47亿元。综合成本率同比优化0.8个百分点至97.0%，带动承保利润稳健增长，营运利润同比增长8.3%。三季度受台风多发影响，公司审慎计提准备金导致单季COR有所抬升，但整体承保盈利能力依然强劲。展望未来，非车险“报行合一”政策的落地，将有利于市场竞争格局优化，利好平安等在品牌、服务和风控上具备优势的头部公司。 综合收益显著改善，灵活调整权益仓位。前三季度保险资金投资组合实现非年化综合投资收益率5.4%，同比提升1.0个百分点，表现优异；非年化净投资收益率2.8%，同比下降0.3个百分点，主要受新增固收资产收益率下行影响。公司抓住市场机遇，主动加大权益配置，增厚净资产与投资收益。同时，资管板块亏损收窄，地产风险敞口持续压降。 投资建议：公司践行“综合金融+医疗养老”战略，叠加AI科技赋能，巩固中长期发展壁垒。资产端方面，公告持续加大优质中长期资产投资力度，匹配负债端资金需求。因此，我们维持公司2025年至2027年盈利预测，预计2025年至2027年公司EPS为7.72/8.57/9.26元/股，当前股价对应P/EV为0.71/0.65/0.59x，维持“优于大市”评级。 风险提示：保费不及预期；自然灾害导致COR上升；资产收益下行等。

     中国平安(601318) 投资要点： 事件：中国平安披露2025年三季度业绩，集团单季度归母OPAT和归母净利润分别同比增长15.2%和45.4%至385和648亿元，拉动2025年累计归母OPAT和归母净利润同比增长7.2%和11.5%；单季度归母净资产增加425亿元，主要是今年三季度长端利率上行后保险合同负债准备金转回1184亿元，但被集团的债券OCI的浮亏抵消较多，截至9月末集团归母净资产较年初增加6.2%；寿险NBV的增速由中报的39.8%提升至三季报的46.2%，财险综合成本率同比优化0.8pct至97%，整体业绩表现良好； 点评： 整体和分部角度： 1、2025Q3单季度平安集团净利润较OPAT多265亿元，我们预计主要是寿险短期投资波动正向贡献了302亿（超过运营利润中4%的长期投资回报率假设的部分），但汽车之家出售或带来24亿亏损（体现在财险板块一次性影响），其余的差异项或主要来自于平安医保科技合并入表和集团可转换债券的转股权价值重估损益； 2、2025Q3单季度中国平安的寿险、财险、银行板块的归母OPAT同比增速分别为0.6%，26.2%和-2.8%，分别占比68.3%，13.1%和20.3%，寿险板块仍是核心业务；3、2025Q3单季度资管小幅亏损0.7亿元，较去年同期的36亿亏损大幅收窄，金融赋能板块已经完成对陆金所、汽车之家和平安好医生等非经常性的资本处理，我们预计后续集团的非经常性项目对财务报表的影响或大幅减少。 寿险业务： 1、中国平安2025年前三季度寿险NBV增速较中报的39.8%进一步扩大至46.2%，其中代理人渠道和银保渠道的NBV增速分别由中报的17.0%和168.6%加快至前3 季度的23.3%和170.9%，我们预计驱动力可能主要是8月末的预定利率切换带来的停售效应和公司继续扩大深化银保网点展业； 2、我们预计平安寿险在当前“产品+（医疗养老）服务”的策略驱动下，叠加差异化的有竞争力的分红险账户体系，2026年代理人渠道或能继续实现较好的NBV增长。 投资情况： 1、中国平安前三季度综合投资收益率较去年同期提升1pct至5.4%（非年化），我们预计主要是因为集团的权益资产规模增加较多（从24H1的6164亿元提升至25H1的9421亿元），且可能在25年3季度加配了新质生产力个股； 2、平安寿险2025Q3末的核心偿付能力环比下降32.5pct至135%，主要是由于最低资本占用由25Q2末的4697亿元大幅增加至25Q3末的5700亿元，我们预计可能是加配权益规模所致。 盈利预测与评级：中国平安25年3季报的利润、净资产、寿险nbv增长和投资收益均表现较好，我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为1494/1785/2018亿元，同比增速分别为18.0%/19.5%/13.0%，25-27年每股内含价值为87.6/94.2/101.7元，当前股价对应PEV估值为0.66/0.61/0.57倍，维持“买入”评级。 风险提示。1、长期国债利率大幅下降；2、权益市场大幅向下波动；3、新单保费大幅下降。

     中国平安(601318) 增配权益带动业绩超预期，NBV增速进一步扩张 （1）2025年前3季度集团归母营运利润1163亿，同比增长7.2%，较2025H1的+3.7%明显扩张，主要受益于资管和财险分部同比增速的改善。前3季度归母净利润1329亿，同比+11.5%，第3季度当季同比大幅增长45.4%，投资收益高增驱动业绩同比增速明显扩张。利源分拆看，保险服务业绩784亿，同比+0.4%，投资服务业绩956亿，同比+23.3%，受益于股市上涨和权益增配。（2）归母营运利润与归母净利润的差异，主要来自短期投资波动+261亿和一次性重大项目及其他-93.5亿，后者主要受平安好医生和平安医保科技纳入合并报表、出售汽车之家带来一次性损益，及公司发行美元、港元可转换债券转股权价值重估损益影响。剔除一次性重大项目影响后，调整后公司归母净利润同比+27%。（3）加回分红后3季度末归母净资产环比+6.0%，较年初+9.4%，主要受净利润释放、长端利率上行和股市上涨影响。（4）我们上调集团2025-2027年归母净利润预测至1389/1512/1680亿（调整前1346/1504/1648亿元），分别同比+9.7%/+8.8%/+11.1%。公司3季报业绩和NBV增长均超预期，医疗和养老服务优势突出，分红险转型持续推进，非保险业务持续改善，当前股价对应2025-2027年PEV分别为0.69/0.64/0.59倍，股息率(TTM)4.46%，维持“买入”评级。 NBV同比增速进一步扩张，个险人均产能同比提升 2025年前3季度人身险NBV达成357亿元，同比+46.2%（可比口径），非可比口径+1.6%。用来计算NBV的首年保费1418亿，同比+2.3%，较中报的-7.2%改善明显。可比口径下看，NBV改善主要来自价值率提升，NBV margin(标保口径)30.6%，同比+9.0pct，预定利率调降和产品结构优化共同推动新业务价值率提升。个险渠道NBV同比+23.3%，代理人人均新业务价值同比+29.9%，产能持续提升。银保渠道NBV同比+170.9%，银保渠道、社区金融服务及其他等渠道，贡献了平安寿险新业务价值的35.1%。 财险非车险保费增速更优，COR环比提升，综合投资收益率同比提升明显（1）2025年前3季度平安产险保险服务收入2534亿元，同比+3.0%；整体综合成本率97.0%，同比优化0.8pct，较中报的95.2%有所提升，预计受大灾赔付增加影响。平安产险原保险保费收入2562亿，同比+7.1%，其中车险原保险保费收入1661亿，同比+3.5%，非车原保费收入901亿，同比+14.3%，增速优于车险。（2）2025年前3季度，平安保险资金投资组合实现非年化综合投资收益率5.4%，同比+1.0pct；非年化净投资收益率2.8%，同比-0.3pct。截至2025年9月30日，公司保险资金投资组合规模超6.41万亿元，较年初增长11.9%。公司加大权益配置，积极增加优质另类资产布局，在适应市场趋势的同时，保证长期稳健投资收益、拓展资产和收益来源。 风险提示：长端利率超预期下降；公司负债端增长弱于预期。

     中国平安(601318) 投资要点 【事件】中国平安披露2025年三季报：1）前三季度归母净利润1329亿元，同比+11.5%，Q3单季同比+45.4%。若剔除平安好医生并表、出售汽车之家等一次性方面影响，则前三季度归母净利润同比+27%，Q3单季同比+82%。2）前三季度归母营运利润1163亿元，同比+7.2%，Q3同比+15.2%。3）Q3末归母净资产9864亿元，较年初+6.2%，较年中+4.5%。 利润：三大主业营运利润表现良好，资管板块大幅减亏。寿险/产险/银行/资管/金融赋能业务前三季度归母营运利润同比分别+2%、+8%、-4%、扭亏为盈、+202%，Q3单季分别+1%、+26%、-3%、减亏、+291%。其中资管板块Q3单季归母营运利润-0.7亿元，上年同期为-36亿元。 寿险：Q3单季NBV高增，银保业务贡献突出。1）前三季度NBV同比+46.2%，Q3单季同比+58.3%。其中，个险、银保渠道前三季度NBV分别同比+23.3%、+170.9%，银保、社区金融服务及其他渠道NBV占比达35.1%。2）前三季度用于计算NBV的首年保费同比+2.3%，Q3单季同比+21.1%。前三季度按首年保费计算的NBV margin同比+7.6pct提升至25.2%。3）Q3末代理人数量35.4万人，较年初-2.5%，较年中+4.1%。前三季度代理人人均NBV同比+29.9%。 产险：保费稳健增长，综合成本率同比改善。1）前三季度车险、非车险保费分别同比+3.5%、+14.3%，Q3单季分别同比+3.2%、+15.6%。2）前三季度综合成本率同比-0.8pct至97.0%。 投资：股市反弹带动综合投资收益率明显提升。1）截止Q3末，公司总投资规模超6.41万亿，较年初增长11.9%。2）前三季度非年化净投资收益率2.8%，同比-0.3pct；非年化综合投资收益率5.4%，同比+1.0pct，预计主要是股市上涨所致。3）债权计划及理财产品占投资资产比重较年初-1.2pct至5.2%。不动产投资占比3.2%，较年初-0.3pct，其中物权、债权、股权分别占比83%、10%和7%。 盈利预测与投资评级：结合公司2025年前三季度经营情况，我们上调2025-2027年归母净利润至1419/1564/1773亿元（前值为1297/1427/1638亿元）。当前市值对应2025E PEV0.69x、PB1.07x，维持“买入”评级。 风险提示：长端利率趋势性下行；新单保费增长不达预期。

     中国平安(601318) 事件：中国平安发布2025年半年报。报告期内，公司实现营业收入5,000.76亿元，同比+1.0%，实现归母净利润680.47亿元，实现归母营运利润777.32亿元，同比+3.7%，加权平均ROE（非年化）为7.2%，EV较期初+5.54%达15,013.49亿元，NBV达263.88亿元。 寿险提质，价值抬升。2025H1，公司实现营收5,000.76亿元，其中寿险及健康险实现营收2,288.31亿元，占比45.76%，财险和银行口径分别占比34.46%、13.87%。寿险及健康险方面，NBV达223.35亿元，同比+39.8%。13个月继续率为96.9%（+0.3pct）、25个月继续率为95.0%（+4.1pct），续期质量稳健。渠道端多点发力，代理人渠道NBV达143.97亿元，同比+17.0%、人均NBV+21.6%；银保渠道NBV达59.72亿元，同比+168.6%，占比抬升，与个险形成互补，共同拉动高价值新单与长期期交占比提升。 综合协同，成本优化。财产保险业务方面，规模与质效同步改善，报告期内，原保险保费收入1,718.57亿元、保险服务收入1,656.61亿元，同比分别+7.1%、+2.3%，综合成本率为95.2%，同比-2.6pct，主要得益于车险费用优化及保证保险扭亏为盈。银行业务方面保持稳健，平安银行上半年实现净利润248.70亿元，不良率1.05%、拨备覆盖率238.48%，风险抵补能力充足，截至报告期末，企业贷款余额较年初增长4.7%，AUM和个人存款余额分别为42,128.39亿元和13,273.38亿元，较年初分别+0.4%、+3.1%。集团综合金融协同与医养服务渗透，持续支撑客户经营与交叉销售效率提升。 资本充足，分红稳定。在利率中枢下行与权益波动环境中，公司保险资金投资维持稳健。截至报告期末，公司保险资金投资规模超6.2万亿元，较年初+8.2%。其中，债券型金融资产、股权型金融资产和定期存款投资分别占比70.9%、15.2%和4.9%。非年化综合投资收益率3.1%，同比+0.3pct。近10年，公司实现平均净投资收益率5.0%，平均综合投资收益率5.1%，长期回报韧性良好。集团综合偿付能力充足率225.2%，较上年末+21.1pct，资本弹性充足。中期股息每股0.95元持续兑现股东回报，内在价值与分红稳定性共同构成估值支撑。 投资建议：公司上半年经营稳健，随着银行、科技等多元金融板块协同发展，和“综合金融+医疗养老”战略深化，公司内含价值有望持续增长。预计公司2025-2027年营业收入为10838.73、11448.12、12204.36亿元，归母净利润为1334.73、1471.79、1672.46亿元，每股净资产为53.95、58.82、64.37元，对应10月17日收盘价的PB估值为1.06、0.97、0.89倍。维持“买入”评级。 风险提示：资本市场波动超预期、渠道改革推进不及预期、自然灾害频发

     中国平安(601318) 投资要点： 事件：中国平安公布2025年中报，营收和归母净利润分别同比+1.0%和-8.8%至5001亿和680亿，归母营运利润OPAT同比增长3.7%至777亿元，归母净资产较年初增加1.7%至9440亿元，寿险NBV同比增长39.8%，财险COR改善2.6pps至95.2%，非年化综合投资收益率同比改善0.3pps至3.1%，中期每股分红同比增长2.2%至0.95元，6月末可动用资金656亿元，各项指标均符合市场预期；9月2日公司公告将于9月3日注销1.03亿股A股，约占注销前总股本的0.56%，注销完成后将进一步提升每股指标。 点评： 环比财务指标角度：中国平安Q2单季度归母净利润和归母OPAT同比增长8.2%和4.9%，均较1季度走好，Q2末归母净资产较Q1末增加0.45%； 分部角度： 1.25H1中国平安的寿险、财险、银行、资管和金融赋能板块的OPAT增速分别为2.5%，1.0%，-3.9%，110%和179%，分别占比67.5%，12.9%，18.5%，3.5%和1.0%，寿险板块依然是核心业务； 2.中国平安的财险利润的改善是因为综合成本率实现了2.6pps的优化，主要来自于车险和保证保险业务的好转，其中车险的COR由24上半年的98.1%下降至25上半年的95.5%，这主要源于24年车险报行合一监管的进一步强化以及新准则下手续费的滞后体现，同时平安在25上半年实现保证保险的承保盈利，这一趋势和众安在线等同业一致，我们认为这可能和金融市场流动性变好、催收力度加强有关； 3.中国平安资管业务的归母净利润增加了14.3亿元，主要是财务费用减少29.4亿，减值计提较去年同期略增3.4亿元至27.5亿； 4.中国平安的科技业务归母净亏损26亿元，主要源于好医生并表产生的34.14亿元的 一次性损失，后续观察金融一账通或有私有化的会计处理影响； 寿险业务情况： 1.25上半年平安寿险的NBV增长主要由银保渠道贡献，银保期缴新单增长149%，新业务价值率margin达到28.6%的高盈利状态，两者共同拉动银保实现169%的NBV高增长，我们预计这和平安银保网点的有效扩张、集团和银行的综合合作等有关，预计未来或将保持较快增速； 2.25上半年平安寿险个险渠道的代理人数量和活动率继续下降，其中活动率同比下降6pps至49.9%，上半年个险的主要增长动力来自于“金越”分红司庆产品和面向临退休人群的“御享天年”两款产品销售情况较好； 3.寿险NBV的CSM表现较好，同比实现了6.2%的增长，我们预计主要和预定利率下降以及增额终寿增加有关；6月末CSM余额已经较年初微增，年末有望迎来公共卫 生事件后的首个正增长； 投资业务情况： 1.从寿险短期投资波动仍为负可以看到上半年寿险投资收益率还没达到年化4%的总投资收益率假设；财险在承保利润大幅增加126%的情况下净利润只同比增加1%，主要由于投资收益下降30.2%，整体来看，平安上半年总投资收益情况平平； 2.从资产配置来看，中国平安25上半年对TPL账户的债券仓位从年初的16.9%降至15.2%，二级权益资产（股票+权益基金）比重较年初大幅增加2.6pps至12.6%，其中大幅增持1611亿OCI股票，当前OCI股票占股票比重为65%，较年初增加了5.2pps； 3.中国平安25上半年OCI权益投资情况相对交易性投资表现更好，使得综合投资收益同比增加24.5%，非年化综合投资收益率同比增加0.3pps至3.1%。 盈利预测与评级：整体来看中国平安25年中报符合预期，特别是主业的寿险业务CSM开始走稳，后续盈利能力或将体现，上半年投资端主要靠OCI权益贡献，TPL投资较为普通。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为1306/1480/1732亿元，同比增速分别为3.2%/13.3%/17.0%，25-27年每股内含价值为85.1/91.1/97.8元，当前股价对应PEV估值为0.68/0.63/0.59倍，维持“买入”评级。 风险提示。1、长期国债利率大幅下降；2、权益市场大幅向下波动；3、新单保费大幅下降。

     中国平安(601318) 核心观点 2025年上半年，公司归属于母公司股东的营运利润同比增长3.7%。公司持续深化“综合金融+医疗养老”战略，整体业绩表现稳健。集团基本每股营运收益4.42元，同比增长4.5%。公司归母净利润受资本市场波动及平安好医生并表影响，同比下降8.8%至223.35亿元。受此前平安好医生出表估值较高等因素影响，一季度并表产生减值影响，但剔除短期因素后的营运利润增长仍反映出公司主营业务表现稳健。 寿险新业务价值大幅增长39.8%，新业务价值率显著提升9.0个百分点。2025年，公司各渠道综合实力持续夯实，其产品结构优化和渠道转型成效显著。（1）个险：构建客户服务场景、拓展“产品+服务”等举措持续提升代理人人均产能。截至年中，公司代理人渠道人均新业务价值同比增长21.6%。（2）银保：公司加大银保多元化布局，通过“加强与国有行、头部股份行及城商行的增量机会。截至6月末，公司银保渠道NBV实现168.6%的高速增长。（3）社区金融：公司已在全国198个城市铺设301个网点，组建近3万人销售团队，上半年渠道价值率大幅增长。 财险COR同比显著优化，意健险及农险增速领先。截至2025年中期，公司实现财险原保险保费收入1718.57亿元，同比增长7.1%。其中，意外伤害险、健康险、农险分别实现保费增速25.6%/22.5%/15.7%。上半年，受益于车险费用优化及保证保险扭亏影响，平安财险实现综合成本率95.2%，同比优化2.6pt。截至年中，公司财险业务实现净利润100.56亿元，同比增长1.0%。公司不断加大股票直投规模，上半年实现非年化综合投资收益率3.1%，同比增长0.3pt。今年上半年，债券市场波动，导致公司固定收益类资产投资收益承压。截至6月末，公司非年化净投资收益率为1.8%，同比下降0.2pt。资产配置结构方面，公司持续加大港股优质高分红股票直投规模，把握FVOCI资产布局机会。上半年，公司股票投资规模达6492.94亿元，占总投资资产比例达10.5%，占比同比提升2.9pt。公司不动产投资余额206.07亿元，占总投资资产的3.3%，其中物权投资占比为81.8%，采用成本法计量，匹配负债端久期及现金流需求。 投资建议：公司践行“综合金融+医疗养老”战略，叠加AI科技赋能，巩固中长期发展壁垒。资产端方面，公告持续加大优质中长期资产投资力度，匹配负债端资金需求。因此，我们维持公司2025年至2027年盈利预测，预计2025年至2027年公司EPS为7.72/8.57/9.26元/股，当前股价对应P/EV为0.71/0.65/0.59x，维持“优于大市”评级。 风险提示：保费不及预期；自然灾害导致COR上升；资产收益下行等。

     中国平安(601318) 财险COR改善明显，持续增配高股息资产，维持“买入”评级 2025年上半年归母净利润实现680.5亿元，同比-8.8%，其中保险服务业绩549亿，同比+2.0%，投资服务业绩325亿，同比-19%，债券票息下降对净投资收益带来压力，拖累投资收益同比下降。归母净资产较年初+1.7%表现稳健。集团归母营运利润777.3亿元，同比+3.7%，营运ROE为12.2%。期末人身险EV9034亿，较年初+8.2%（回溯口径）。我们预测2025-2027年NBV同比增速分别为+35.5%/+4.0%/+9.7%，对应集团EV同比+7.0%/+8.0%/+9.0%；基于中报数据，我们调整集团2025-2027年归母净利润预测至1346/1504/1648亿元（调整前1354/1485/1721亿元），分别同比+6.3%/+11.7%/+9.6%，对应EPS分别为7.4/8.3/9.0元。公司中期股息每股0.95元，同比增长2.2%。当前股价对应2025-2027年PEV分别为0.72/0.67/0.62倍，公司负债端表现稳健，分红险占比持续提升，增配高股息资产有望为投资收益带来支撑，维持“买入”评级。 个险承压，银保渠道高增，分红险占比提升 （1）2025H1人身险NBV达成223.4亿元，同比增长39.8%（回溯口径），不回溯口径下人身险NBV同比持平。用来计算NBV的首年保费856亿，同比-7.2%，上半年新单保费同比-5.4%，主要受个险新单同比-20.1%拖累。平安寿险保单继续率保持较高水平，13个月保单继续率同比上升0.3个百分点，业务品质稳步改善。分红险总保费499亿，同比+41%，占比明显提升。（2）个险渠道：代理人渠道整体承压，代理人数量下滑，2025H1末代理人规模34.0万人，较年初-6.3%，代理人活动率下降6.0pct，代理人人均月均收入下降17.3%。整体人力中大专以上学历人员占比同比+1.5pct。代理人渠道NBV同比+17.0%(回溯口径)；（3）银保渠道：聚焦价值经营，新单同比+75%，银保期缴新单同比+149%。新业务价值同比明显增长，增速达168.6%（回溯口径），非可比口径下增速达126%。 COR改善超预期，投资端明显增配OCI高股息类资产 （1）2025H1财险保险服务收入1656亿元、同比+2.3%，车险服务收入同比+3.8%。综合成本率同比改善2.6pct至95.2%，赔付率/费用率分别-1.4pct/-1.2pct均有优化，车险COR同比-2.6pct至95.5%，COR改善驱动财险承保利润同比显著增长125.9%，总投资收益同比下滑30.2%对整体利润带来一定拖累，营运利润同比+1.0%。（2）25H1保险资金组合规模较年初+8.2%至6.20万亿元，公司披露非年化净/综合投资收益率1.8%/3.1%，分别同比-0.2pct/+0.3pct。总投资收益同比-1.8%，对应测算总投资收益率为1.6%，同比-0.3pct。相较年初，公司权益类资产占比15.3%，较年初+2.4pct，其中OCI较年初+2.2pct至6.8%，持续提升高股息资产占比。 风险提示：长端利率超预期下降；公司负债端增长低于预期。

     中国平安(601318) 投资要点 【事件】中国平安披露2025年中报：1）归母净利润680亿元，同比-8.8%，Q1/Q2分别同比-26.4%、+8.2%。2）归母营运利润777亿元，同比+3.7%，Q1/Q2分别同比+2.4%、+4.9%。3）归母净资产9440亿元，较年初+1.7%，较Q1末+0.4%。4）NBV同口径下同比+39.8%。集团EV较年初+5.5%，寿险EV较年初+8.2%。5）中期每股股息0.95元/股，同比+2.2%。 核心板块盈利稳定，寿险合同服务边际较年初正增长。1）若剔除平安好医生并表与可转债转股权价值重估损益的影响（约55.7亿元），上半年归母净利润同比仅-1.3%。2）分业务来看，寿险、产险、银行、资产管理、科技板块归母净利润分别同比-5%、+1%、-4%、+110%、由盈转亏，寿险及科技板块归母营运利润分别同比+2%、+179%。2）寿险业务保险服务业绩448亿元，同比-4.7%，投资服务业绩129亿元，同比+24.3%，合同服务边际7332亿元，较上年末+0.3%。 寿险：NBV同比增长40%，银保渠道贡献显著。1）上半年用于计算NBV的首年保费同比-7.2%，个险和银保新单期缴规模保费分别同比-21%、+149%。2）NBV可比口径下同比+39.8%，Q1/Q2分别同比+34.9%、+47.0%；其中个险、银保、其他渠道分别同比+17%、+169%、+43%。首年保费口径NBV margin为26.1%，可比口径下同比+8.8pct。个险、银保渠道NBV margin分别为35.9%、28.6%，同比+13.5pct、+9.7pct。3）代理人规模达34万人，较年初-6.3%，较Q1末+0.6%。代理人活动率49.9%，同比-6pct，人均月收入和人均NBV分别同比-17.3%、+21.6%。 产险：保费增速快于行业，综合成本率显著改善。1）上半年产险原保费收入同比+7.1%（行业增速为5.1%），其中车险、非车险分别同比+3.6%、+13.8%。2）承保利润80亿元，同比+126%。综合成本率95.2%，同比-2.6pct，费用率同比-1.2pct至26.0%，赔付率同比-1.4pct至69.2%。承保盈利提升主要得益于车险费用优化与保证保险扭亏为盈。车险综合成本率95.5%，同比-2.6pct，主要由于深化报行合一与费用精细化管理。 投资：减配债券、基金，增配股票；综合投资收益率同比提升。1）总投资规模达6.2万亿，较年初+8.2%。其中，债券投资、股票投资占比分别-0.9pct、+2.8pct至60.8%、10.5%，基金则-0.8pct至3.4%。股票中OCI占比65.3%，较年初+5.2pct。不动产投资占比3.3%，较年初-0.2pct。2）非年化净投资收益率1.8%，同比-0.2pct，主要受存量资产到期和新增固收资产收益率下降影响。综合投资收益率3.1%，同比+0.3pct，主要因均衡资产配置和提前布局高股息权益资产。 盈利预测与投资评级：结合公司2025上半年经营情况，我们略下调2025-2027年归母净利润至1297/1427/1638亿元（前值为1352/1544/1770亿元）。当前市值对应2025E PEV0.73x、PB1.13x，维持“买入”评级。 风险提示：长端利率趋势性下行；新单保费增长不达预期。