中国国航(601111) 中国国航是中国唯一载旗航空公司，已跻身世界航空运输企业第一阵营，拥有广泛的国际航线、均衡的国内国际网络，覆盖了中国经济发达、人口密度高的区域目前中国民用机队规模增速呈“下台阶式”趋势，且受全球供应链扰动等因素影响，主要飞机制造商订单交付能力下降。旅游市场的持续升温则有助于拉动航空出行需求。今年前10月，航空煤油均价较去年同期下降，有利于提升公司的盈利能力。首次覆盖，给予公司增持评级。 支撑评级的要点 中国国航是中国唯一载旗航空公司，已跻身世界航空运输企业第一阵营。2002年10月，中国国际航空公司联合中国航空总公司和中国西南航空公司，成立了中国航空集团公司。2004年12月15日，中国国际航空股份有限公司在香港和伦敦成功上市，2006年8月18日在上海证券交易所上市。公司主营业务为航空客运服务，常态下客运业务占总营收近九成，2024年占比为91%。剔除疫情影响公司运力投放总体呈增长趋势，且RPK位于国内前列。2024年营收1666.99亿元同比增长18.14%，销售毛利率为5.11%；2025年前三季度营收1298.26亿元，同比增长1.31%，销售毛利率为7.06%。 航空行业：近15年航空旅客运输量增长172.8%，航空票价逐渐市场化定价。我国商业航空市场以国航、东航、南航为龙头，2024年三大航运输总周转量比重达62.64%。2024年国内旅客运输量达7.3亿人次，同比增长17.86%，创历史新高，货邮运输量达898.30万吨，同比增长22.15%，近15年航空旅客运输量增长172.8%。同时随着近20年票价改革持续推进，民航客票价格逐步市场化。2020年末，民航局继续放开3家以上（含3家）航企参与运营的国内航线运价，由航企依法自主制定，运价全面市场化已成为大趋势。 关键因素：①飞机供给：中国民用机队规模增速呈“下台阶式”趋势且受全球供应链扰动等因素影响，主要飞机制造商订单交付能力下降。②出行需求：国内人均乘机次数较欧美日韩等发达国家仍有提升空间，同时中国人均GDP稳定上升以及旅游市场持续升温将有助于拉动航空出行需求。③油价和汇率因素：油价和汇率是影响航司盈利能力的两个重要因素，2025年前10月，航空煤油均价为86.01美元/桶，较去年同期下降10.90%。航空煤油价格下降有利于降低公司成本，提升公司的盈利能力。 估值 我们预计公司2025-2027年的营业收入为1747.15/1880.20/2052.45亿元，同比增长4.8%/7.6%/9.2%，实现归母净利润15.61/65.03/102.65亿元，EPS分别为0.09/0.37/0.59元/股，PB分别为3.2/2.8/2.3倍。首次覆盖，给予公司增持评级。 评级面临的主要风险 宏观经济周期扰动、航空需求季节性影响、突发事件风险、替代性交通运输工具竞争、飞行员资源短缺、油价汇率发生不利波动。

     中国国航(601111) 2025年10月30日公司发布2025年三季报：2025Q1-3公司营收1298亿元，同比+1.3%，归母净利18.7亿元，同比+37%，扣非归母净利16.4亿元（2024Q1-3扣非归母净利4.3亿元），上年同期非经常收益主要来自房产土地处置收益。单三季度：25Q3公司营收491亿元，同比+0.9%，归母净利36.8亿元，同比-11%，扣非归母净利36.5亿元，同比-5.8%。25Q3公司盈利同比回落主要受到非油成本持续高位拖累，公司座公里收益同比基本持平，油价下降部分缓解了成本压力。 25Q3公司运力投放同比仅增长2%，主动适应行业以价换量，座公里收益同比基本持平。25Q3国内航线受到行业需求结构变化和竞争影响国内票价承压，我们测算公司国内客公里收益同比-3.0%、客座率同比+1.3pcts，我们认为是公司在价格敏感的行业环境下主动寻求更加平衡的定价组合。25Q3公司座公里投放同比仅增长2%，使得总收入同比基本持平。 或受到发动机停飞影响，25Q3单位非油成本延续高位，油价回落缓解单位成本压力。由于国航和深航普惠发动机机队规模较大，或受到发动机停场维修影响单位非油成本持续高位，我们测算25Q3单位非油成本同比+0.7%，持续处于较高水平；我们测算25Q3单位燃油成本同比-6.7%。整体看公司25Q3单位成本同比-1.9%，油价下降是推动成本端改善的主要原因，单位扣油成本短期内或仍处高位。 财务费用稳步改善，单季度汇兑收益贡献同比下降。25Q3公司资产负债率环比下降1.1pcts至87.9%，同时优化债务结构，压降美元债务，推动短期债务转为长期债务，有助于降低利息支出，2025Q1-3公司利息支出同比下降5.98亿元。此外，25Q3汇率升值虽然推动单季度盈利上升，但同比24Q3汇率涨幅收窄使得单季度汇兑收益贡献同比下降。 拟定增200亿元，或为增资深圳航空储备流动性。子公司深圳航空2022年后持续处于资不抵债状态，截至2025年7月深圳航空净资产-141亿元，此前公司公告将按51%持股比例认购深圳航空本次发行股份（增资总金额不超过81.6亿元），增资完成后将修复深圳航空资产负债表并维持公司控股地位，我们认为本次增发或部分为深圳航空增资储备流动性，将加速优化公司资本结构并提升国航系航司整体航线网络的竞争力。 投资建议：看好行业价格底部回升，我们预测2025-2027年公司归母净利润10.4、59.8、82.2亿元，当前国航A股价对应2025-2027年136、24、17倍市盈率。维持“推荐”评级。 风险提示：公商务需求恢复不及预期；油价大幅上涨；人民币汇率波动；飞机故障造成大面积停飞。

     中国国航(601111) 2025年10月30日，中国国航发布2025年第三季度报告。2025年前三季度公司营业收入为1298亿元，同比增长1.3%；归母净利润为18.7亿元，同比增长37.3%。其中Q3公司实现营业收入491亿元，同比增长0.9%；实现归母净利润36.8亿元，同比下降11.3%。 经营分析 收益水平同比下降，量增推动收入增长。2025Q3公司营业收入同比增长0.9%，主要系量增影响。Q3公司RPK同比增长3.6%，其中国内线增长1%，国际线增长11%，地区线下降0.2%。Q3公司客座率同比增长1pct至82%，暑运期间公商务出行需求受影响，依靠客座率提升及9月票价改善，Q3公司单位座公里营业收入同比仅下降1%。量增影响大于价减，公司仍取得单季度营收增长。 Q3单位成本优化，毛利率同比增长。2025Q3公司毛利率为13.8%，同比增长0.7pct，主要系成本改善，受油价下降及周转提升影响，2025Q3公司单位座公里营业成本为0.43元，同比下降2%。费用率方面，2025Q3公司销售、管理、研发、财务费用率分别为3.5%、2.8%、0.2%、2.6%，合计同比增长0.7pct，其中财务费用率增长0.5pct，主要系去年同期录得汇兑收益。Q3公司录得投资收益8.6亿元，同比小幅下降5%。综上，费用率增长叠加上年同期录得2亿元资产处置收益，2025Q3公司归母净利率为7.5%，同比下降1pct。 发布定增预案，有望提升服务能力。10月30日公司公告定增预案，发行对象为中航集团和中航控股，其中中航集团认购不低于人民币50亿元，中航控股认购不超过人民币150亿元，合计不超过200亿元，发行价格为6.57元/股，扣除相关发行费用后的募集资金净额拟全额用于偿还债务和补充流动资金，有望提升公司航空运输服务能力、优化资产负债结构，控股股东及关联方认购也彰显发展信心。 盈利预测与评级 维持2025年净利预测8亿元，考虑供需优化，上调2026-2027年净利润预测至77亿元、115亿元（原60亿元/93亿元）。维持“买入”评级。 风险提示 需求恢复不及预期风险，汇率波动风险，油价上涨风险，增发摊薄风险，安全事故风险。

     中国国航(601111) 事件：中国国航发布2025年三季报。2025年前三季度，公司实现营业收1298亿元，同比+1.3%；对应录得归母净利润18.70亿元，同比+37.3%。点评： Q3营收微增，归母净利润同比下降。单季度看，2025年Q1/Q2/Q3公司营收分别为400/407/491亿元，同比分别-0.1%/+3.2%/+0.9%，对应归母净利分别为-20.44/2.38/36.76亿元，同比分别-22.07%/+121.51%/-11.31%，三季度利润受票价下跌及成本影响同比有所下降。 运力小幅增长，客座率高位提升，基本恢复到19年水平。 1）运力：25Q3国航总ASK同比+1.9%，其中国内/国际/地区线ASK同比分别-0.6%/+9.3%/-3.6%，国际及地区线ASK恢复到19年同期92.8%。 2）周转量：25Q3公司总RPK同比+3.6%，其中国内/国际/地区线RPK同比分别+1.0%/+11.3%/-0.2%，国际及地区线RPK恢复到19年同期90.2%。 3）客座率：25Q3公司综合/国内/国际/地区线客座率分别为82.3%/83.7%/79.4%/76.8%，同比分别+1.3/+1.3/+1.5/+2.6pct，较19年同期分别-0.2/-0.3/-1.0/+2.2pct。 4）机队规模：截至25Q3末公司机队规模达到946架，前三季度净增长16架飞机。 票价跌幅好于行业，油价下行带动单位成本下降。 1）票价：25Q3国航单位RPK收入实现0.607元，同比-2.6%；实现单位ASK收入0.499元，同比-1.0%，票价跌幅好于行业。 2）成本：25Q3国航单位ASK成本0.431元，同比-1.8%；受益于航油均价下降，公司单位燃油成本下降；但发动机维修停飞问题等拖累了公司非油成本摊薄；单位成本降幅有限。 大股东定增补充资本金，看好公司盈利能力持续改善。 公司披露定增预案，拟向大股东中航集团和控股股东关联方中航控股发行股票，中航集团拟认购不低于人民币50亿元，中航控股拟认购不超过人民币150亿；募集资金净额拟用于偿还债务和补充流动资金，助力公司提升经营效率和盈利能力，提振市场信心。行业未来供给依然偏紧，需求稳增背景下，票价及航司座收有望持续修复，带来业绩高弹性，看好公司盈利水平稳步回升。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2025-2027年实现归母净利12.31、64.34、86.04亿元，同比分别+618.8%、+422.6%、+33.7%，对应每股收益分别为0.07、0.37、0.49元，10月31日收盘价对应PE分别为111.39、21.32、15.94倍。行业供需关系持续修复，同时“反内卷”行动助力竞争格局改善，公司作为行业龙头，有望显著受益。看好座收回升带来的业绩高弹性。综上，维持公司“增持”评级。 风险因素：出行需求不及预期，票价涨幅不及预期，油价大幅上涨风险，人民币大幅贬值风险。