中材国际(600970) 投资要点 事件：公司披露2024年中报，上半年实现营业总收入208.95亿元，同比+1.7%，实现归母净利润13.99亿元，同比+2.3%。Q2单季实现营业总收入106.07亿元，同比+0.7%，实现归母净利润7.63亿元，同比+1.6%。 上半年收入维持平稳，业务结构转型提速。（1）公司上半年工程、装备、运维分别实现收入120.99、29.16、56.73亿元，同比分别+4.8%、-23.1%、+22.2%。上半年境内外分别实现营业收入114.38、93.53亿元，分别同比-7.2%、+15.2%。（2）在国内水泥行业大面积亏损的背景下，国内收入占比较高的装备业务以及国内工程收入受到明显拖累，但公司境外工程订单维持平稳增长，装备业务中来自境外、来自外行业的收入比重分别提升至32%、49%，反映境外和外行业开拓成效良好。（3）此外公司加速工程向服务转型，运维业务提质增速效果显著，矿山运维、水泥及其他运维业务维持较快增长，分别实现营业收入35.95、20.78亿元，同比分别+27.9%、+13.5%。 经营质量继续提升，毛利率延续上升态势，经营性现金流同比改善。（1）公司上半年毛利率为19.4%，同比提升1.0pct，其中工程、装备、运维业务毛利率分别为15.5%、23.3%、21.9%，同口径同比分别+0.6pct、-0.5pct、+3.2pct。（2）公司上半年期间费用率为10.5%，同比+0.9pct，主要因财务费用率同比增加0.7pct至1.1%，源于尼日利亚奈拉、埃磅汇率波动形成汇兑损失2.17亿元。（3）公司上半年实现经营活动现金净流入8.85亿元，同口径同比改善18.25亿元，得益于公司加强合同结算，积极督促项目回款。（4）公司中报资产负债率62.5%，同比下降1.5pct。 2024-2026年持续提升现金分红比例回报股东，海外基础建材投资进入落地期。（1）公司发布《2024年度“提质增效重回报”行动方案》，公司管理层拟向董事会建议，2024年-2026年现金分红分别不低于可供分配利润的44%、48.40%、53.24%”（对应股利支付率约为39.6%、43.56%、47.92%）。（2）公司参股协同中材水泥拓展境外基础建材投资，有望形成新一成长曲线，首次并购落地非洲，收购突尼斯CJO及其所属GJO公司100%的股权，目前已订立股份购买协议。 盈利预测与投资评级：公司立足水泥工程产业链优势，装备、运维业务形成新增长极，一核双驱+国际化打开长期成长空间，积极提升分红回报股东。基于国内水泥行业景气超预期下行影响公司境内营收表现，我们调整公司2024-2026年盈利预测为32.6亿元（-3%）、36.8亿元（-6%）、41.9亿元（-7%），对应市盈率8/7/6倍，维持“买入”评级。 风险提示：水泥工程需求不及预期、订单转化不及预期的风险、业务结构优化调整速度不及预期、海外经营风险。

     中材国际(600970) 投资要点 事件：2024年8月23日，公司发布2024年半年度报告，24H1公司实现营收约208.95亿元，同比+1.68%，实现归母净利润约13.99亿元，同比+2.28%，实现扣非归母净利润约14.02亿元，同比+5.97%；单季度来看，24Q2公司实现营收约106.07亿元，同比+0.68%，环比+3.10%，实现归母净利润约7.63亿元，同比+1.61%，环比+19.87%，实现扣非归母净利润约7.48亿元，同比+0.95%，环比+14.37%。 毛利率持续提升，汇兑损失增加影响财务费用。24上半年在内需不足、外需不稳、小币种汇率波动等情况下公司结算收入保持小幅增长，其中工程技术服务、高端装备制造、生产运营服务分别实现收入约120.99、29.16、56.73亿元，分别同比+4.82%、-23.07%、+22.22%。盈利情况来看，24H1公司综合毛利率约19.39%，同比+1.04pct，其中工程技术服务、高端装备制造、生产运营服务毛利率分别为15.54%、23.25%、21.93%，分别同比+0.62、-0.51、+3.18pct，盈利能力持续稳步提升。24H1公司费用率约10.49%，同比+0.93pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为1.17%/4.80%/3.46%/1.05%，分别同比-0.07/+0.59/-0.32/+0.74pct，财务费用上升较多主要系23年上半年美元及欧元升值产生汇兑收益所致，24H1公司汇兑损失约2.17亿元，同比+295.35%。我们认为，随着公司加强对小币种的汇率风险管理有望减少汇率波动对业绩的影响。 24H1新签订单增速下降主要系基数影响，境外新签维持稳定增长。2024年上半年公司新签合同金额约370.90亿元，同比-9%，其中境内新签合同金额约136.28亿元，同比-28%，境外新签合同金额约234.62亿元，同比+9%，截至24年6月底公司未完合同额约592.44亿元，较上期增长6.89%；二季度新签订单增速有所放缓，24Q2公司整体新签合同金额约158.74亿元，同比-16%，环比-25%，其中境内新签合同金额约67.04亿元，同比+18%，环比-3%，境外新签合同金额约91.70亿元，同比-30%，环比-36%。我们认为，公司上半年新签订单同比增速为负或主要系去年高基数原因，23H1公司新签订单金额约405.99亿元，同比+68%，较高基数情况下24H1同比仅下降9%，境外订单维持较高增速，而境内工程技术服务和高端装备制造是主要拖累项，主要系上半年国内水泥行业盈利承压。 看好中材水泥出海带来的业绩弹性。23年12月公司增资中材水泥后持有中材水泥40%股权，中材水泥作为中建材基础建材国际化业务平台，当前在境外拥有赞比亚、蒙古以及尼日利亚3个生产运营项目。我们认为在增资成为中材水泥股东后，中材水泥有望依托中材国际积累的客户优势加速拓展海外市场。24年7月，公司公告中材水泥拟在阿联酋新设SPV公司收购突尼斯CJO及其所属GJO公司100%股权，标的公司运营稳定且地理位置靠近港口，区位条件优越，是区域市场的成熟综合水泥企业，收购后有利于推进中材水泥业务国际化布局进程。我们认为，中材水泥加速推进海外布局，有利于和公司水泥工程和装备业务形成有效协同，根据公告中材水泥发展过程中涉及技术、装备、工程、运维等服务，同等条件下优先选用中材国际提供服务，此外公司还有望按股比享有中材水泥投资收益。 投资建议：我们认为，公司作为传统业务水泥工程龙头优势明显，增资中材水泥后有望加速中材水泥国际业务落地进度，有望为公司带来业务协同和投资收益。考虑到今年国内水泥盈利持续承压对公司装备业务形成拖累，我们小幅下调公司盈利预测，预计公司24-26年归母净利润分别为32.82、37.14和42.68亿元，现价对应PE分别为7.69、6.79和5.91倍，维持“买入”评级。 风险提示：“一带一路”相关事件或政策落地不及预期，导致海外业务拓展不及预期；海外经营风险或汇率大幅波动：业务转型不及预期。

     中材国际(600970) 事件 24H1营业收入208.9亿，yoy+1.7%，归母净利润14.0亿，yoy+2.3%，扣非归母净利润14.0亿元，yoy+6.0%；单24Q2收入106.1亿元，yoy+0.7%，归母净利润7.6亿元，yoy+1.6%，扣非归母净利润7.5亿元，yoy+1.0%。收入增长受境内水泥业务拖累，净利润增长放缓主要系汇兑损失增长较多（24H1为2.2亿，同增1.6亿） 工程基本盘稳健，运维及境外延续快速增长 24H1工程/装备/运维收入为121.0/29.2/56.7亿元，yoy+4.8%/-23.1%/+22.2%。工程基本盘稳健，运维延续高增，装备受国内水泥低迷景气度影响，“两外”拓展有效，下滑或偏阶段性。24H1末在执行矿山运维项目348个，其中境外6个；完成供矿量3.1万吨，yoy+9%，水泥供矿市占率提升，在执行水泥运维生产线62条24H1境内外收入为114.4/93.5亿元，yoy-7.2%/+15.2%。境外收入快速增长，国内水泥企业资本开支能力偏弱，阶段影响境内收入增长。 Q2毛利率小幅承压，汇兑损失影响净利率 24H1毛利率19.4%，yoy+1.0pct；单Q2毛利率19.3%，yoy-0.4pct。24H1工程/装备/运维毛利率为15.5%/23.3%/21.9%，yoy+0.6/-0.5/+3.2pct。期间费用率yoy+0.9pct至10.5%，主要系汇兑损失较多致财务费用率yoy+0.7pct至1.1%。减值损失减少，24H1归母净利率6.7%，同比持平；单Q2归母净利率7.2%，yoy+0.1pct 资产负债表持续夯实，经营现金流大幅改善 24H1末资产负债率62.5%，yoy-1.5pct。有息负债比率12.2%，yoy-0.8pct。24H1两金周转天数204天，yoy+33天。24H1经营性现金流同比多流入18.3亿至净流入8.9亿，主要得益于公司加强项目结算回款；投资性现金流同比多流出9.7亿至净流出9.7亿，主要系支付中材水泥投资款。 竞争力持续提升商业模式持续优化，维持“买入”评级 我们预计公司24-26年收入分别为505/564/638亿元，同比分别+10%/12%/13%；归母净利润分别为33/37/43亿元，同比分别为+13%/14%/14%。EPS分别为1.25/1.42/1.62元/股。公司为全球水泥产业服务龙头，运维/装备/工程“三足鼎立”态势初显，数字化/智能化/绿色化引领水泥产业变革，维持“买入”评级。 风险提示：水泥行业下行超预期、海外拓展不及预期、运维和装备发展不及预期、汇率波动

     中材国际(600970) 利润增速。公司公告提升分红比例，预计24年分红对应当前股价股息率达5.06%，高股息提升投资吸引力。考虑到国内水泥行业下行，我们下调公司24-26年归母净利润至32.2、35.8、40.0亿（前值为32.8、37.9、43.8亿），认可给予公司24年12倍PE，目标价为14.9元，维持“买入”评级。 运维业务增速亮眼，装备业务加速“两外”拓展 24年上半年公司工程技术服务、高端装备制造、生产运营服务分别实现收入120.99、29.16、56.73亿，同比+4.82%、-23.07%、+22.22%，毛利率分别为15.54%、23.25%、21.93%，分别同比+0.62pct、-0.51pct、+3.18pct。运维业务表现亮眼，矿山运维、水泥及其他运维实现营收35.95、20.78亿元，同比+27.88%、+13.54%，毛利率分别为16.59%、31.19%，同比+3.38pct、+3.92pct。装备业务积极实行“两外”拓展，装备境外业务收入占比提升至32%，外行业收入占比提升至49%。属地化经营步伐加快，24H1公司实现境外收入93.53亿，同比+15.23%；境外业务毛利率22.61%，同比+3.65pct。 装备、运维业务加速海外拓展，在手订单充足保障中长期发展潜力 上半年公司新签订单370.9亿，同比-9%。其中，境外新签订单234.62亿，同比+9%。境外新签工程服务订单197.26亿，同比+4%，获取了捷克、沙特、菲律宾、伊拉克等15个水泥整线项目；境外新签装备、生产运营服务订单为12.41、23.22亿，同比+58%、+37%。境内上半年新签订单136.28亿，同比-28%，境内新签工程服务、装备制造、生产运营订单分别同比-58%、-33%、+42%。运维业务较年初新增6条在执行水泥运维服务生产线，在执行矿山项目增加67个，境外新增1个矿山项目。截至24H1公司有效结转合同额为592.44亿，较上期+6.89%。 H1毛利率小幅提升，现金流同比改善 24H1公司综合毛利率为19.4%，同比+1.04pct，Q2单季毛利率为19.31%，同比-0.4pct。24H1期间费用率小幅上行0.93pct至10.49%，销售、管理、研发、财务费用率分别同比-0.07pct、+0.59pct、-0.32pct、+0.74pct，管理费用同比增加1.37亿，财务费用同比增加1.55亿。资产及信用减值损失为0.86亿，较去年同期减少0.35亿。综合影响下公司净利率为7.11%，同比-0.05pct，Q2单季净利率7.62%。24H1公司CFO净额为8.85亿，同比转正，多流入18.25亿；收、付现比分别变动+4.55pct、-4.06pct。CFI净额为-9.67亿，同比多流出9.74亿，主要系支付中材水泥投资款所致。风险提示：海外经营风险；运维及装备业务增长不及预期、订单转化不及预期；国内水泥行业下行超预期。

     中材国际(600970) 事件: 2024年8月23日，中材国际发布2024年半年报：2024H1，公司实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润208.9/14.0/14.0亿元，分别同比+1.7%/+2.3%/+6.0%；2024Q2，公司实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润106.1/7.6/7.5亿元，分别同比+0.7%/+1.6%/+1.0%。 投资要点: 装备“两外”拓展顺利，海外运维提质加速：2024H1工程/运维/装备收入为121.0/56.7/29.2亿元，同比+4.8%/+22.2%/-23.1%；收入占比为57.9%/27.1%/14.0%，同比+1.7/+4.6/-3.4pct；毛利率分别为15.5%/21.9%/23.3%，同比+0.6/+3.2/-0.5pct。装备业务下滑主要系国内水泥需求拖累，但目前境外、水泥行业外收入占比达32%/49%，较2023年末分别+7/+17pct，或可支撑装备未来增长。运维业务增长较快，其中矿山运维/水泥运维收入为36.0/20.8亿元，同比+13.5%/+15.3%。此外，2024H1二者毛利率分别为16.6%/31.2%，同比+3.4/+3.9pct。2024H1末矿山运维在执行项目348个，其中境外6个，分别较2023年末增加67/1个；水泥运维产线62条，较2023年末增加6条。 高基数下海外订单延续增长，订单结构持续优化：2024H1新签订单370.9亿元，同比-9%。分区域看，国内/海外新签136.3/234.6亿元，同比-26%/+9%，海外订单2023H1增速为205%，高基数下海外订单延续增长。分业务，2024H1工程/装备/运维新签241.5/33.4/89.0 亿元、同比-18%/-15%/+41%，占总体新签比例为65%/9%/24%、同比-8/-1/+8pct，运维订单量及占比提升主要得益于矿山运维以及海外订单增长。2024H1公司矿山运维/海外运维新签55.3/23.2亿元，同比+47%/+37%。 现金流改善明显，汇兑损益扰动短期费率：2024H1公司毛利率/归母净利率分别为19.4%/6.7%，分别同比+1.0pct/持平，期间费用率10.5%，同比+0.9pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为1.2%/4.8%/3.5%/1.1%，同比-0.1/+0.6/-0.3/+0.7pct。其中，管理费用率提升主要系折旧摊销增长所致；财务费用率提高主要系海外汇率波动，导致汇兑损失2.2亿元、同比+295.4%。2024H1公司资产负债率/有息负债率为62.5%12.1%，同比-1.5/-4.7pct。2024H1公司经营性净现金流8.9亿元，同比+18.3亿；同期，收现比为82.6%，同比+4.6pct。单季度来看，2024Q2毛利率/归母净利率为19.3%/7.2%，同比-0.4+0.1pct、环比-0.2/+1.0pct。2024Q2经营性净现金流20.7亿元，同比+97.2%；同期，收现比93.0%、同/环比+3.9/+21.1pct。 海外水泥布局进一步落地，分红比例持续提升。2024年7月27日，公司参股的中材水泥（持股比例40%）拟以1.30-1.45亿美元为对价收购CJO及其所属GJO公司。本次收购完成后，有利于中材水泥扩大资产规模，增强未来盈利能力，提高可持续经营能力，公司有望通过投资收益共享成长。2024年7月12日，公司提出《提质增效重回报》方案，其中提出在现有不低于当年实现的可供分配利润的40%的基础上，每年现金分红比例同比增长不低于10%，即2024年-2026年度以现金方式分配的利润分别不低于当年实现的可供分配利润的44%、48%、53%。根据我们2024年的盈利预测进行测算，对应2024年8月23日的收盘价，股息率有望达到5.9%。 盈利预测与投资评级：受益于非洲、中东等地水泥高景气度，公司工程主业稳健增长，同时加码布局装备与运维业务，经营质量与盈利能力持续改善。未来，随着中材水泥海外布局逐步落地，有望贡献业绩弹性，我们预计公司2024-2026年营业收入为549.9/611.8/668.7亿元，归母净利润为33.7/38.7/44.5亿元，EPS为1.3/1.5/1.7元，对应PE为7.5/6.5/5.7倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：国内水泥需求超预期下滑，海外汇率波动风险，海外水泥景气度下滑，订单转化不及预期，装备与运维业务开拓不及预期。

     中材国际(600970) 出海先锋，境外订单占比过半 2023年公司新签合同金额616.44亿元，同比+18%。在手订单充裕，截至24H1期末，公司有效合同结转余额达592.44亿元，环比24Q1期末增长6.89%。分地区看，2023年境内/境外新签合同分别为283.37/333.07亿元，同比分别-8%/+55%。24H1境内/境外新签合同分别为136.28/234.62亿元，同比分别-28%/+9%，境外新签合同占比达63%。 携手出海，公司拟与天山股份共同对中材水泥以现金方式增资共计82.3亿元。 其中，公司增资40.9亿，增资完成后公司将持有中材水泥40%股权。中材水泥定位是中国建材集团境外水泥投资平台，联合出海、发挥“1+1＞2”。中材水泥海外第一条产线收购方案出台，2024年7月中材水泥以阿联酋SPV为主体、收购突尼斯CJO及其控股子公司GJO100%的股权，拟收购标的公司2023年收入9100万美元，税后利润1800万美元、同比+50%，2023年净利率达19.8%，ROE达30.5%，收购价格对应2023年PE约7.2-8.1X。 业务结构继续优化，运维服务规模持续扩大 三大业务全年新签合同2023年均同比增长，运维服务规模持续扩大。分业务看，2023年公司工程技术服务/高端装备制造/生产运营服务订单分别为390.67/74.12/135.86亿元，同比分别+21%/+14%/+14%。24H1公司工程技术服务/高端装备制造/生产运营服务订单分别为242/33/89亿元，同比分别-18%/-15%/+41%，其中运维服务规模持续扩大，24H1公司矿山运维/水泥运维订单分别为55/14亿元，同比分别+47%/+6%。 出海先锋，属地深耕完善全球布局 2023年公司新签订单金额按照区域拆分，中东30.2%、非洲27.4%、欧洲16.3%、亚洲其它地区15%、东南亚6.7%、美洲4.4%，其中非洲为传统优势区域，中东市场突出，欧洲、美洲高增。复盘公司出海历程，2011-2016年公司海外收入占比逐年提升，但同时伴随着坏账计提金额上升明显、侵蚀利润。经历过“大风大浪”，2022-2023年公司海外业务重回增长趋势，未来无惧出海波动。坚持“全球化、属地化、多元化”发展定位，建立完善属地区域型服务网络，2023公司建成1亿元属地化利润平台3家、5000万元利润平台1家、3000万元利润平台1家。 投资建议：我们看好公司①“一核双驱”成长凸显，未来规划运维、装备业务收入占比提升，②明确提升分红率，估值及股息率角度具备较强性价比，③增资中材水泥，集团协同出海，海外第一条突尼斯产线收购方案出台。我们预计公司2024-2026年归母净利分别为34.42、39.05和43.38亿元，现价对应PE分别为8、7、6倍，维持“推荐”评级。 风险提示：国际经商环境变化、新业务开展不及预期；汇率波动风险。

     中材国际(600970) 公司发布重要参股公司对外投资（海外）的公告，中材国际重要参股公司中材水泥拟通过全资子公司中材水泥（香港）投资有限公司在阿联酋设立SPV公司，以阿联酋SPV公司为主体收购突尼斯CJO及其所属GJO公司100%的股权。此次交易以1.3亿美元作为基础对价，最高不超过1.45亿美元，7月26日，中材水泥与交易对方订立股份购买协议。 CJO及其控股子公司GJO，主要从事水泥及骨料的生产，2023年CJO总资产为1.02亿美元，营收/税后利润分别为0.91亿、0.18亿美元，同比分别+7%、+50%。中材水泥本次收购符合集团国际化发展规划，本次标的公司具备长久经营历史、运营稳定、靠近港口区位优越，有利于中材水泥扩大资产规模，增强未来盈利能力，推进水泥业务的国际化布局。 董事会提议提高分红比例，高比例现金分红重视股东回报 根据公司发布的《关于2024年度"提质增效重回报"行动方案的公告》，公司分红有望持续提升，董事会建议未来三年（2024年-2026年），在保证公司能够持续经营和长期发展的前提下，如公司无重大投资计划或重大现金支出等事项发生，公司在足额提取法定公积金、任意公积金以后，公司每年以现金方式分配的利润，在现有不低于当年实现的可供分配利润的40%的基础上，每年现金分红比例同比增长不低于10%，即2024年-2026年度以现金方式分配的利润分别不低于当年实现的可供分配利润的44%、48.40%、53.24%。若按照24年12.6%的归母净利润增速以及44%的分红比例预测，根据最新收盘价，24年股息率或有望达5.72%，高比例现金分红提升投资回报率。 在手订单充足业绩增长可期，运维订单实现较快增长 公司发布二季度经营数据，24H1新签订单370.9亿，同比-9%，Q2新签订单158.7亿，同比-16%，工程技术服务/装备制造/运维业务分别同比-26%、-28%、+38%，Q2单季度订单下滑主要系工程及装备业务订单下滑所致，境外业务在去年高基数下同比下滑30%，公司未完成合同额为592.4亿，同比+6.9%，我们认为在手订单充足未来成长可期。 深耕海外聚焦主业，维持“买入”评级 公司继续聚焦主业，强化海外市场开拓和精益管理，持续巩固行业领先优势；深化高端装备“两外一服”拓展，加快建设全球统一的运维服务平台；加快数智转型，构建智能工厂产品体系和整体解决方案，打造更加敏捷高效的产品交付与服务能力。我们预计公司24-26年实现归母净利润为32.8、37.9、43.8亿，认可给予公司24年12倍PE，对应目标价为14.9元。 风险提示：交易能否完成、分红比例能否提高尚存在一定的不确定性；海外经营风险；运维及装备业务增长不及预期、订单转化不及预期；经营数据为初步统计数据，与定期报告披露的数据存在差异。

     中材国际(600970) 事件： 公司披露2024Q2经营数据公告，2024H1公司新签合同额371亿，yoy-9%，单2024Q2新签159亿，yoy-16%。2024H1国内水泥行业景气低迷，水泥企业资本开支能力较弱，导致国内新签较多下滑；叠加较高的境外新签基数，表观新签增速边际有一定压力。截止2024H1末，公司未完合同额592亿，qoq+7%，为2023年收入的1.3倍，在手订单充足。 运维新签高增长，工程/装备同比延续承压 分业务，2024H1工程/运维/装备新签分别为241/89/33亿元，分别yoy-18%/+41%/-15%，单2024Q2新签分别为96/44/16亿元，分别yoy-26%/+38%/-28%。运维新签延续高速增长，2024H1水泥/矿山运维分别yoy+6%/+47%。工程及装备因2023H1较高的基数及偏低的国内水泥产业景气度增长承压，运维保持较好增长强度，其中矿山运维高增。 境外新签稳步增长，运维/装备增速亮眼 分区域，2024H1境内/境外新签分别为136/235亿元，分别yoy-28%/+9%，单2024Q2境内外新签分别yoy+18%/-30%。2023H1境外新签基数较高（yoy+205%），2024H1新签绝对规模维持较好水平，境外工程/运维/装备新签分别yoy+4%/37%/58%；境内新签同比延续下滑，主要受国内水泥行业低迷景气度影响，目前水泥企业盈利水平处于历史低位，近期部分区域水泥开始涨价，预计H2水泥企业资本开支能力或修复向上，公司境内新签同比下滑幅度或逐步收窄。H1国内运维新签高增贡献境内新签主要增量。 竞争力持续提升商业模式持续优化，维持“买入”评级 公司为全球水泥产业服务龙头，运维、装备及工程服务“三足鼎立”态势基本形成，业务间互动及各自贡献不断加强。数字化智能化绿色化持续推进引领水泥产业变革进步，公司竞争力持续提升、商业模式不断优化。预计公司2024-2026年收入分别为505/564/638亿，分别yoy+10%/12%/13%，归母净利预测为33/38/43亿，yoy分别+13%/14%/14%，EPS分别为1.25/1.42/1.62元/股。我们预计现价对应公司动态股息率约4.9%（按照2024年预测盈利及40%分红率计算），维持“买入”评级。 风险提示：水泥行业景气下行超预期、海外业务拓展不及预期、运维和装备业务发展不及预期、汇率波动风险

     中材国际(600970) 核心观点 全球水泥技术装备及工程服务市场唯一具有完整产业链的企业，拥有全球竞争力。公司是全球最大水泥技术装备工程系统集成服务商，通过并购合肥院/中材矿山，业务范围拓展至高端装备制造和矿山运营服务。23年收入/归母净利润458/29亿，YoY+6.9/14.8%，工程/装备/运营板块收入占比分别为58%/16%/23%。未来看点一，新签合同稳步增长，收入和利润体量相应提升；看点二，在业务整合以及工程业务带动下，装备/运营收入占比有望持续增加，这两个板块毛利率中枢高于工程板块毛利率6-10pct；看点三，海外新签合同加速放量（公司23FY/24Q1海外新签合同YoY+55/70%），远高于国内（23FY/24Q1国内新签合同YoY-8/-48%），而海外业务毛利率相对更高（23FY海外/国内毛利率21.2%/17.8%），也将提升公司整体盈利能力。 工程技术板块，海外新建需求依旧旺盛，国内受益老线节能降碳改造。据Onfield预测，2024年境外水泥需求和价格较2023年总体保持稳定，作为全球市占率65%的水泥EPC业务龙头，公司将充分受益海外水泥需求的增长。国内市场，根据中国水泥网大数据研究院《2023年水泥市场运行总结与分析》预计，23年至25年，水泥需求降幅平均每年在2%—3%，但对产线的改造需求依然不容小觑。国家发展改革委等五部门印发《水泥行业节能降碳专项行动计划》，到25年底，能效标杆水平以上产能占比达到30%。据公司23年年报，截止到22年底，全国新型干法水泥生产线累计共有1572条，其中运转10年以上的线占比80%，公司承接了国内90%以上的新型干法水泥线的设计或建设，国内存量水泥线绿色智能技术改造有较大需求。 高端装备制造板块，强强联合，EPC业务带动装备业务发展。23年，公司股权结构上完成合肥院收购，成为水泥领域规模最大/品种最全的装备业务。24年，公司将继续深化合肥院的人员/业务线整合，协同效应有望逐步体现。据麦肯锡预测，到25年水泥装备全球市场规模预计每年约350-400亿元，按照公司23年装备业务收入测算，水泥装备全球市占率约20%，相比水泥EPC业务全球市占率65%，装备业务仍有较大提升空间。 矿山运维和水泥运维业务空间巨大。目前，公司主要矿山运维服务集中在国内的水泥石灰石和骨料矿，持续向其他品类矿延伸，受益于国内水泥走出去步伐加快和公司工程业务带动，境外市场未来有望进一步打开增长空间。据麦肯锡预测，25年国内水泥石灰石和骨料矿第三方工程运维市场规模约280-300亿/年。在水泥运维业务方面，一方面，受益于公司在海外新建水泥EPC项目的持续获单，水泥运营线有望持续增加；另一方面，全球水泥熟料生产线存量规模较大，考虑到设备使用寿命限制和替换材料升级需求，售后和备品备件市场规模可观。据麦肯锡预测，未来5年备品备件及运维服务市场规模400-450亿/年。 投资建议 作为水泥工程/装备/运营全产业链央企，公司在全球竞争力不断增强。业务结构的变化也将带来盈利能力的持续提升，看好公司持续成长。我们预计公司24-26年归母净利润33.5/38.1/43.1亿元，按7月5日收盘价，对应EPS1.27/1.44/1.63元，对应PE9.26/8.14/7.19，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示 汇率波动风险，境外经营风险，海外项目建设不及预期风险；