中国海油(600938) 投资要点 事件：2024年前三季度，公司实现营业收入3260.2亿元（同比+6.3%），归母净利润1166.6亿元（同比+19.5%），扣非归母净利润1158.7亿元（同比+21.1%）。其中，2024Q3实现营业收入992.5亿元（同比-13.5%），归母净利润369.3亿元（同比+9%），扣非归母净利润366.7亿元（同比+9.9%）。公司加大油气勘探开发力度，油气净产量稳步增长，成本竞争优势巩固。 原油实现销售价格同比增加：2024年前三季度国际布伦特油价同比略有下滑：2023年前三季度布油均价81.9美元/桶，2024年前三季度布油均价81.8美元/桶。而公司原油实现销售价格从2023年前三季度76.8美元/桶，提升到2024年前三季度的79.0美元/桶，同比+3%，与布油折价从5美元/桶缩窄到3美元/桶。 项目顺利投产&新项目签约，油气产量继续增长：2024年前三季度，公司实际油气净产量542.1百万桶油当量（同比+8.5%）。其中，石油净产量422.4百万桶（同比+8%），天然气197亿立方米（同比+10%）。公司年初制定的2024年油气当量产量目标为700-720百万桶油当量，产量的同比增速为3%至6%。中国净产量上升主要得益于渤中19-6和恩平20-4等油气田的产量贡献，海外净产量上升主要得益于圭亚那Payara项目投产带来的产量增长。此外，公司新签订巴西4个海上勘探区块石油合同。 资本支出同比增加：2024年前三季度，公司资本开支共计953亿元，同比+59亿元（+7%），主要原因是在建项目及调整井工作量同比有所增加。其中，勘探/开发/生产资本化/其他分别138/618/180/17亿元，同比-2/+45/+8/+8亿元。公司年初制定的2024年资本开支为1250-1350亿元，资本开支的同比增速为-4%至+4%。 桶油成本控制优异：2024年前三季度，公司桶油主要成本28.14美元/桶，同比-0.23美元/桶（-0.8%）。其中，作业费用7.21美元/桶，同比-0.11美元/桶（-1.5%）；折旧、折耗及摊销13.96美元/桶，同比+0.11美元/桶（-4.1%）；弃置费0.83美元/桶，同比-0.09美元/桶（-9.8%）；销售及管理费用2.06美元/桶，同比-0.17美元/桶（-7.6%）；除所得税以外的其他税金4.08美元/桶，同比+0.03美元/桶（+0.7%）。 公司注重股东回报：根据我们的预测，预计公司2024年净利润1500亿元，按照2024年全年分红比例43%，合计派息645亿元，按2024年10月28日收盘价，中海油A股股息率为5.0%；中海油H股税前股息率为7.9%，按10%扣税，税后股息率为7.1%，按28%扣税，税后股息率为5.7%。 盈利预测与投资评级：根据公司增储上产&新项目推进情况，我们维持2024-2026年归母净利润分别1500、1635、1729亿元，按2024年10月28日收盘价对应A股PE分别8.7、8.0、7.5倍，对应H股PE分别5.4、5.0、4.7倍。公司盈利能力显著，成本管控优异，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动；油价波动；公司增储上产速度不及预期

     中国海油(600938) 核心观点 公司第三季度实现归母净利润369亿元，业绩符合预期。公司2024年前三季度实现营业收入3260.2亿元（同比+6.3%），归母净利润1166.6亿元（同比+19.5%），经营性净现金流1827.7亿元（同比+14.9%），自由现金流874.3亿元（同比+25.6%）。公司2024年第三季度实现营业收入992.5亿元（同比-13.5%，环比-13.9%），主要由于贸易收入减少所致，归母净利润369.3亿元（同比+9.0%，环比-7.7%），扣非归母净利润为366.7亿元（同比+9.9%，环比-7.7%），业绩符合预期。 公司油气净产量再创新高，桶油成本持续优化。公司2024年前三季度油气销售收入为2714.3亿元（同比+13.9%），油气净产量达到542.1百万桶油当量（同比+8.5%），其中国内净产量369.2百万桶油当量（同比+6.8%），得益于渤中19-6和恩平20-4等油气田的产量贡献，海外净产量172.9百万桶油当量（同比+12.2%），得益于圭亚那Payara项目投产的产量贡献。公司前三季度石油液体平均实现价格79.0美元/桶（同比+2.9%），与布伦特原油均价贴水2.8美元/桶，较去年同期收窄2.3美元/桶，一方面受益于国内油价与布伦特油价价差收窄，另一方面受益于加拿大油砂折价大幅收窄。 持续增加资本开支力度，勘探开发生产稳步推进，新签署4个巴西海上勘探区块石油合同，看好公司长期成长。公司2024年资本开支目标为1250-1350亿元，前三季度资本开支为953.4亿元，同比增加58.8亿元（+6.6%）。勘探方面，前三季度共获得9个新发现，成功评价23个含油气构造；开发方面，渤中19-2油田开发项目、流花11-1/4-1油田二次开发项目、深海一号二期天然气开发项目等7个新项目顺利投产，其他新项目正稳步推进。公司2024-2026年中国净产量目标分别为700-720、780-800、810-830百万桶油当量，中值增速分别为5%/11%/4%，中长期净产量增速有望维持6%-7%。2024年10月17日，公司宣布签署了4个巴西海上勘探区块的矿税制石油合同，总面积约2600平方公里，水深600米至3000米。其中公司拥有桑托斯盆地S-M-1813区块100%的作业者权益，分别拥有佩罗塔斯盆地P-M-1737/39/973个区块20%的非作业者权益。 风险提示：原油价格大幅波动的风险；自然灾害频发的风险；地缘政治风险；政策风险等。 投资建议：维持盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润为1498/1564/1633亿元，摊薄EPS为3.15/3.29/3.43元，对于当前A股PE为8.7/8.3/8.0x，对于H股PE为5.5/5.3/5.0x，维持“优于大市”评级。

     中国海油(600938) 投资要点： 事件 中国海油发布公司24年三季度报告，公司Q1-Q3实现营业收入3260.24亿元，同比去年上升6.3%；归属于上市公司股东的净利润为1166.59亿元，同比增加19.5%，基本每股收益2.45元。Q3单季度实现营业收入992.54亿元，同比下滑13.5%，，归母净利润369.28亿元，同比增加9%。 增储上产持续见成效 公司实现油气销售收入人民币2714.3亿元，同比上升13.9%，主要原因是销量增加、实现价格上涨以及汇率变动的综合影响。2024年前三季度，绥中36-1/旅大5-2油田二次调整开发项目、深海一号二期天然气开发项目和渤中19-2油田开发项目等顺利投产，其他新项目正稳步推进。 前三季度油气净产量达542.1百万桶油当量，同比上升8.5%，三季度单季油气产量为179.6百万桶油当量，同比上升7%。分区域来看，中国净产量369.2百万桶油当量，同比上升6.8%，主要得益于渤中19-6和恩平20-4等油气田的产量贡献；海外净产量172.9百万桶油当量，同比上升12.2%，主要得益于圭亚那Payara项目投产带来的产量增长。从产品类别来看，前三季度实现石油产量422.4百万桶，同比增长8.36%，天然气产量696.5十亿立方英尺，同比增长8.95%。 公司持续推进增储上产，2024年前三季度，公司共获得9个新发现，并成功评价23个含油气构造。第三季度，公司共获得2个新发现并成功评价5个含油气构造。其中，中国海域获得新发现文昌10-3东，展现了珠江口盆地西部中深层天然气良好勘探前景；并成功评价曹妃甸23-6，储量规模持续扩大，有望成为大中型油田。 桶油成本管控良好，资本支出符合预期 前三季度，国际油价冲高回落，布伦特原油期货均价为81.82美元/桶，同比基本持平。公司前三季度平均实现油价79.03美元/桶，同比上升2.9%，平均实现气价为7.78美元/千立方英尺，同比下降1.8%。桶油主要成本管控良好，前三季度桶油主要成本为28.14美元，略高于上半年，同比基本持平。公司资本支出约人民币953.4亿元，同比增加6.6%，2024年预算资本开支1250-1350亿元。 公司盈利预测及投资评级：由于油气价格变动，我们调整公司24-26年归母净利润至1459/1550/1636亿元（前值为1492、1551、1636），每股EPS分别为3.07/3.26/3.44元。维持“买入”评级。 风险提示:油价大幅波动风险、资源勘探及投产进度不及预期风险、汇率波动风险

     中国海油(600938) 中国海油2024Q3业绩符合预期 2024Q3归母净利润369亿元，同比+9%，基本符合市场预期。业绩简单拆分：1）产量同比+7%；2）桶油成本几乎持平；3）平均实现价格同比-6.5%，原油实现价格同比-8.2%，天然气实现价格同比+2.6%；4）汇率同比升值。 产量同比+7%，主要来自南美payara项目投产贡献 2024Q3净产量179.6MMBOE，同比+7%，公司推广运用台风模式远程遥控，减少台风期间产量损失，符合年初给的产量增长指引，其中国内同比+6.9%，海外同比+12.2%。海外增长更高主要得益于南美洲原油产量同比+30%，来自圭亚那Payara投产贡献。 此外公司签订了巴西4个海上勘探区块石油合同（矿税制），其中S-M-1813区块公司拥有100%的作业者权益，P-M-1737/39/97区块公司拥有20%的非作业者权益，我们认为这将为未来增产奠定坚实的储量基础。 桶油成本同比几乎持平 成本方面，2024Q3桶油主要成本28.93美金/桶，环比提升1.02美金/桶，同比基本持平。 实现油价较Brent折价有所收窄 2024Q3原油实现价格76.41美元/桶，比布油折价约2.3美金/桶，折价有所改善。天然气实现价格同比+2.6%。 盈利预测与投资评级:维持2024-2026年归母净利润预测为1504/1664/1715亿元。A股对应PE8.7/7.8/7.6倍，H股对应PE5.4/4.9/4.8倍。按照分红比例44%我们测算2024年分红收益率预期A股5.1%/H股8.1%。维持“买入”评级。 风险提示：经济衰退带来原油需求下降，从而导致油价大幅跌落的风险；未来新项目投产不及预期的风险。

     中国海油(600938) 事件：2024年10月28日，公司发布2024年第三季度报告。2024年前三季度，公司实现营业收入3260.2亿元，同比增长6.3%；实现归母净利润1166.6亿元，同比增长19.5%；实现扣非归母净利润1158.7亿元，同比增长21.1%。 24Q3归母净利润同比增长。24Q3，公司实现营业收入为992.5亿元，同比下降13.5%，环比下降13.9%；归母净利润为369.3亿元，同比增长9.0%，环比下降7.7%；扣非归母净利润为366.7亿元，同比增长9.9%，环比下降7.7%。 24Q3油气产量同比增长7%。24Q3，公司油气净产量为179.5百万桶油当量（包含权益法核算的5.2百万桶油当量），同/环比+6.9%/-1.6%。分区域来看，24Q3国内产量实现121.6百万桶油当量，同/环比+6.3%/-2.3%；国外实现58.1百万桶油当量，同/环比+8.8%/+0.2%。分品种来看，24Q3公司石油产量实现139.0百万桶，同/环比+7.4%/-2.4%；天然气产量实现2355亿立方英尺，同/环比+5.2%/+1.8%。 原油价格同环比下降，成本管控能力突出。据wind数据，24Q3布伦特原油期货价格为78.71美元/桶，同/环比-8.4%/-7.4%。在此背景下，24Q3公司的石油液体平均实现价格为76.41美元/桶，同比-8.2%；天然气平均实现价格为7.75美元/千立方英尺，同比+2.6%。公司成本端管控能力依然突出，24年前三季度的桶油主要成本为28.14美元/桶，同比-0.8%；其中，桶油的作业费、折旧折耗及摊销、弃置费、销售管理费、除所得税以外的其他税金同比-1.5%、+0.8%、-9.8%、-7.6%、+0.7%。 新签4个巴西海上勘探区块石油合同，增储上产持续向前。公司于10月新签订4个巴西海上勘探区块石油合同，分别是桑托斯盆地S-M-1813（该盆地此前已获得Libra和Buzios）、佩罗塔斯盆地P-M-1737/39/97，共计4个区块，总面积约2600平方公里，前者由中国海油拥有100%的作业者权益，后三者由巴西国家石油公司拥有50%的作业者权益、中国海油和壳牌拥有20%和30%的非作业者权益。公司在产巴西油气项目效益明显：①Mero油田：权益比重10%，已投产2期项目，到2025年预计将有4期项目运行，Mero1~2高峰日产量为36万桶油当量，预计2028年高峰日产量将达60万桶油当量，年化权益量相当于2023年净产量的3.2%；②Buzios油田：权益比重7.34%，已投产5期项目，到2027年预计将有11期项目运行，Buzios1~5期项目高峰日产量为87万桶油当量，预计2029年高峰日产量达150万桶油当量，年化权益量相当于2023年净产量的5.8%。因此我们预计巴西新项目潜力可期。 投资建议：公司储产空间高，成本管控能力强，兼具成长性和高分红的特点，且随着国资委将上市公司价值实现和市值管理分别纳入到公司绩效评价体系和央企负责人考核中，央企被低估的估值有望实现理性回归。我们预计，公司2024-2026年归母净利润分别为1469.82/1565.09/1649.86亿元，EPS分别为3.09/3.29/3.47元/股，对应2024年10月28日的PE分别为9/8/8倍，维持“推荐”评级。 风险提示：油气勘探建设不及预期，国际局势变动对原油价格造成冲击，宏观经济不及预期，能源政策变动风险。

     中国海油(600938) 事件 中国海油于2024年10月28日发布公司2024年三季报报告，公司前三季度实现营业收入3260.24亿元，同比增加6.3%；实现归母净利润1166.59亿元，同比增加19.5%。其中，2024Q3公司实现营业收入992.54亿元，同比减少13.5%，环比减少13.9%；实现归母净利润369.28亿元，同比增加9.0%，环比减少7.7%。 Q3油价同环比下行，业绩维持稳健 2024Q3布伦特原油期货结算价均值为78.71美元/桶，同比下降8.40%，环比下降7.43%，但公司2024Q3业绩仍持续维持稳健，归母净利润同比增加9.0%，环比下降7.7%，受益于国内外新项目投产并释放产量对冲油价下行。 公司持续增储上产，油气产量稳中有升 公司持续推动油气增储上产，油气产量稳步提升。2024年前三季度公司油气总产量达542.1亿桶油当量，同比增加8.5%，其中国内油气产量同比增加6.8%，主要得益于渤中19-6项目和恩平20-4等油气田的贡献；海外油气产量同比增加12.2%，主要得益于圭亚那Payara项目。 资本支出维持高位，项目稳步推进 2024年前三季度公司资本支出达953.39亿元，同比增加6.6%，持续维持在较高水平。2024年9月乌石17-2油田群开发项目、流花11-1/4-1油田二次开发项目、深海一号二期天然气开发项目投产，10月渤中19-2油田开发项目、西江30-2油田西江30-1区开发项目投产，其他项目建设有序推进，公司未来成长性值得期待。 盈利预测、估值与评级 我们认为在原油价格维持稳健中枢的前提下，公司盈利确定性较强，我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为1560亿元/1601亿元/1653亿元，对应EPS为3.28元/3.37元/3.48元，对应PE为8.3X/8.1X/7.9X，维持“买入”评级。 风险提示：油气田投产进度不及预期；OPEC+减产执行强度不及预期风险；原油供需受到异常扰动；能源政策及制裁对企业经营的影响；汇率风险；其他不可抗力风险。

     中国海油(600938) 事件：2024年10月28日，中国海油发布2024年三季度报告。2024年前三季度，公司实现营业收入3260.24亿元，同比+6.26%；实现归母净利润1166.59亿元，同比+19.47%；实现扣非后归母净利润1158.68亿元，同比+21.07%；实现基本每股收益2元，同比+19.42%。公司加权平均净资产收益率为16.43%，同比+0.98pct。 其中，2024年第三季度，公司实现营业收入992.54亿元，同比-13.51%，环比-13.92%；实现归母净利润369.28亿元，同比+8.98%，环比-7.71%；实现扣非后归母净利润366.71亿元，同比+9.85%，环比-7.68%；实现基本每股收益0.78元，同比+9.86%，环比-7.14%。 点评： 2024Q3，尽管国际油价同比下跌，公司归母净利润仍实现同比正增长，且增幅高于产量增幅。环比看，受油价下跌、台风期间油气产量损失、桶油成本小幅抬升影响，公司归母净利润出现一定程度下降。 公司平均销售油价随国际油价回调有所下跌，但与布油折价继续收窄：2024Q3，受原油供需基本面预期及宏观预期偏弱影响，布伦特原油均价降至78.71美元/桶，同比-7.22美元/桶（-8.4%），环比-6.32美元/桶（-7.43%）。Q3公司实现油价76.41美元/桶，同比-8.2%，环比-6.7%，较布油平均折价2.30美元/桶，同环比均继续收窄，主要和国内标杆油价与布油价差收窄、加拿大跨山管道开通使得油砂价差收窄、产品销售结构变化等因素有关。公司实现气价7.75美元/千立方英尺，同比+2.7%，环比-1.8%。 油气产量同比增长7%，环比受台风影响下降：2024Q3，公司油气净产量179.6百万桶油当量，同比+7%，符合公司产量增速目标指引；环比-1.6%，环比下降主要受台风期间产量损失影响。分区域看，Q3国内产量121.6百万桶，同比+6.4%，环比-2.33%；海外产量58百万桶，同比+8.4%，环比持平，主要得益于圭亚那Payara项目投产。Q3公司签订巴西4个海上勘探区块石油合同，S-M-1813区块拥有100%权益，P-M-1737/39/97区块拥有20%权益，或有望贡献海外产量增长。全年来看，巴西Mero3、深海一号二期、渤中19-2等新投产项目有望为公司后续产量增长贡献力量。 Q3桶油成本出现季度性小幅上涨：2024Q3公司桶油主要成本计算得28.93美元（同比+0.16美元，环比+1.02美元），桶油成本上涨或和公司作业量安排有关。其中桶油作业费用上涨明显（同比+0.38美元，环比+1.31美元）。 资本支出保持高水平，开发支出占比提升：2024前三季度，公司实现资本开支953亿元，同比+6.6%，其中2024Q3，公司实现资本开支322亿元，同比-2.2%，环比-5.6%，勘探、开发、生产资本化支出比例分别为14.3%、66.9%、17.0%，开发支出占比同环比均有所提升（2024Q2为66.7%，2023Q3为66.1%）。 盈利预测与投资评级：我们预测公司2024-2026年归母净利润分别为1545.42、1631.20和1697.60亿元，同比增速分别为24.8%、5.6%、4.1%，EPS分别为3.25、3.43和3.57元/股，按照2024年10月28日A股收盘价对应的PE分别为8.42、7.98和7.67倍，H股收盘价对应的PE分别为5.28、5.00、4.80倍。考虑到公司受益于原油价格高位和产量增长，2024-2026年公司有望继续保持良好业绩，H股估值仍有修复空间，我们维持对公司A股和H股的“买入”评级。 风险因素：经济波动和油价下行风险；公司增储上产速度不及预期风险；经济制裁和地缘政治风险。

     中国海油(600938) 主要观点： 事件描述 10月17日，中国海洋石油有限公司宣布，旗下全资子公司CNOOCPetroleum Brasil Ltda与巴西国家石油管理局及佩罗塔斯盆地的合作伙伴就4个巴西海上勘探区块分别签订了矿税制石油合同。 签订4个矿税制石油合同，持续发力海外区块勘探开发 此次签订的合同涉及巴西第四轮开放区块（矿税制）招标中标的桑托斯盆地S-M-1813、佩罗塔斯盆地P-M-1737/39/97，共计4个区块，均位于巴西海域，总面积约2,600平方公里，水深600米至3,000米。CNOOCPetroleum Brasil Ltda拥有S-M-1813区块100%的作业者权益，并分别拥有P-M-1737/39/97三个区块20%的非作业者权益。巴西国家石油公司担任P-M-1737/39/97三个区块的作业者并拥有50%的权益，壳牌持有30%的非作业者权益。 巴西原油增长快速，中海油深耕已久。巴西是目前原油主要增长来源地之一，根据IEA数据，2019-2023近5年复合增速达到4.0%，产量全球排名第八。挪威能源咨询公司Rystad表示，年初巴西国家石油公司的油田检修和其他非计划停工已经恢复，7月巴西原油和凝析油产量增加了10.7万桶/日，达到352万桶/日，且今年剩余时间将继续增加，年底原油和凝析油产量将达到376万桶/日。此外，明年巴西原油平均产量将超过390万桶/日。2013年10月，中国海油携手巴西国家石油公司、道达尔、壳牌、中国石油组成联合投标体，中标全球第三大盐下超深水油田里贝拉区块，十多年以来，中国海油与合作伙伴密切合作对当地石油资源进行勘探开采，同时在交流中积累技术经验。此后，中国海油成功持股全球最大的深水盐下油田巴西布济乌斯项目，又在2022年顺利完成布济乌斯项目权益增持，成为巴西国家石油公司在该油田的最大合作伙伴。目前，中国海油在巴西拥有里贝拉区块10%的权益和布济乌斯项目7.34%的权益，两个项目均位于桑托斯盆地。2024年7月31日，巴西盐下石油管理公司（PPSA）举办2025年度原油招标，中国海油成功中标2号标1200万桶里贝拉油田梅罗原油。这是中资公司在巴西首次以现场公开竞价形式中标PPSA巴西政府权益油。 积极资本开支推进增储上产，储量产量增速行业领先 近年来，中国海油持续践行积极的资本开支以保证增储上产战略目标的实现，坚持增储上产，布局全球的战略，自2016年起资本持续增长，过去8年公司资本开支CAGR达13.01%。2023年全年资本支出1296亿元，为历史新高。2024年上半年资本开支631.25亿元，较去年同期上涨11.7%。2024年预算资本开支1250-1350亿元。在持续资本开支保障下，公司储量与产量增长速度行业领先。2023年油气产量为678百万桶油当量，连续5年创历史新高，2024-2026年油气产量目标为700-720，780-800，810-830百万桶，2024-2025年产量目标较上年指引大幅提升。 投资建议 预计公司2024-2026年归母净利润分别为1494.49、1598.93、1720.77亿元，同比增速为20.7%、7.0%、7.6%。对应PE分别为9.04、8.45、7.86倍，维持“买入”评级。 风险提示 （1）新项目进度不及预期； （2）原油天然气价格大幅波动； （3）行业政策变化。

     中国海油(600938) 事件1：2024年8月28日，公司发布2024年半年报。2024H1公司实现营业总收入2268亿元，同比+18%，实现归母净利润797亿元，同比+25%。2024Q2单季，公司实现营业总收入1153亿元，同比+22%，环比+3.44%；实现归母净利润400亿元，同比+26%，环比+0.74%。 事件2：公司发布2024年中期股息分配方案的公告，拟向全体股东派发中期股息每股0.74港元（含税）。 在油价中枢维持中高位背景下，24H1归母净利润实现强劲增长，创历史同期新高。2024H1，受中东地区地缘政治局势紧张、供给端减产，OPEC+对原油供给端的话语权增强，同时，随着国内经济的缓慢修复，对原油的需求逐步提升，Brent原油现货价格整体上涨，在中枢高位，均价是83.47美元/桶。2024年上半年，公司实现归母净利润797.31亿元，同比增长25.05%，公司始终聚焦油气主业，持续增储上产，提质降本增效，油气销量上升和国际油价上涨的综合影响，自2024Q1归母净利润创上市以来历史新高后，2024Q2再次突破历史同期最好水平。 现金流实现大幅增长，保持持续健康。公司上半年由于国际油价上升带来的油气销售现金流入增加，经营性现金流净额同比增加19%至1185亿元；再叠加购买定期存款导致现金流出增加等综合影响，投资活动现金流量净流出额788亿元，同比增加56.8%；同时由于本期偿还债券同比增加，融资活动产生的现金流量净流出额为人民币303亿元，同比增加39.1%。受以上综合影响，公司半年度现金及现金等价物净增加95.2亿至1429.6亿元，现金流持续健康。公司坚持审慎的财务政策，截至24年6月底的资产负债率为33.0%，同比下降3.2pct。 油气产量保持高速增长，2024H1油气净产量再创历史同期新高。2024年上半年，公司实现油气销售收入人民币1,851.12亿元，同比上升22.0%；油气净产量达362.6百万桶油当量，同比上升9.3%。从区域看：中国油气净产量为247.6百万桶油当量，同比上升7.1%，主要得益于垦利6-1和渤中19-6等油气田产量贡献。海外油气净产量114.9百万桶油当量，同比上升14.2%，主要由于圭亚那Payara项目投产带来产量增长。从品类看：公司石油液体和天然气产量占比分别为78.2%和21.8%。石油液体产量同比增长8.8%，主要得益于渤中19-6及圭亚那Payara项目投产；天然气产量同比上升10.8%，主要原因是番禺34-1及陆上天然气产量贡献。 公司增加资本开支，持续推进“增储上产”，高成长性值得期待。上半年积极响应“增储上产”资本支出631亿元，同比增加11.7%。中国海域获6个新发现，分别为秦皇岛29-6、龙口7-1、惠州19-6、陆丰15-9、陵水36-1和涠洲6-7。在海外，圭亚那Stabroek区块加快推进中深层勘探，再获1个亿吨级新发现Bluefin。成功签署莫桑比克5个区块石油勘探与生产特许合同，进一步拓展了海外勘探潜力。展望2024年，全球经济有望保持弱增长，中国经济长期向好的基本趋势不变，公司将坚持油气增储上产，有多个新项目顺利投产，主要包括中国的渤中19-2油田开发项目、深海一号二期项目、惠州26-6油田开发项目以及海外的巴西Mero3项目等，高成长性值得期待。 公司持续维持高股息，股东投资回报率高。董事会已决定派发2024年中期股息每股0.74港元（含税），年化股息率超过4%。2023年中国海油、中国海洋石油分红率分别为43.50%、43.50%。假设2024年-2026年分红率分别维持不变，若按照该股利分配率乘以2024-2026年盈利计算未来3年股息率，则中国海油、中国海洋石油2024-2026年预计平均股息率分别为4.34%和6.50%，未来随着盈利的逐步扩大，股息率仍将继续提升，且股息率在高股息板块中亦处于较高位置。 公司盈利预测及投资评级：我们看好油价中枢稳健下的未来公司储产空间高，成本管控能力强，具有业绩稳定性，由于产量超预期，上调我们预测，公司2024-2026年营业收入为4349.88/4612.20/4876.00亿元，归母净利润分别为1459.4/1550.39/1679.29亿元（2024-2026原预测值为1312.10/1478.85/1554.54亿元），对应EPS分别为3.07/3.26/3.53元。当前股价对应2024-2026年PE值分别为8.53/8.03/7.41倍。维持“强烈推荐”评级。 风险提示：（1）国际政治经济因素变动风险；（2）原油及天然气价格波动产生的风险；（3）汇率波动及外汇管制的风险；（4）油气价格前瞻性判断与实际出现偏离的风险。

     中国海油(600938) 事项： 根据中国海油官网报道，2024年9月4日，公司宣布乌石17-2油田群开发项目投产；2024年9月10日公司宣布超深水天然气勘探再获重大突破。 国信化工观点： 1）乌石17-2油田群开发项目投产，2026年产量有望达到9900桶油当量/日：乌石17-2油田群开发项目位于北部湾海域，平均水深约28米，主要生产设施包括新建1座井口平台和1座油气处理终端。计划投产开发井43口，其中采油井28口，注水井14口，评价井兼水源井1口。预计2026年将实现日产约9900桶油当量的高峰产量，油品性质为轻质原油。公司拥有该项目80%的权益，并担任作业者。 2）荔湾4-1构造超深水海域钻获高产天然气井，标志着超深水碳酸盐岩领域勘探首次取得重大突破：公司在珠江口盆地荔湾4-1构造超深水海域钻获一口天然气井，测试日产天然气无阻流量43万立方米，标志着中国超深水碳酸盐岩领域勘探首次取得重大突破。该井位于珠江口盆地面积最大的富烃凹陷——白云凹陷，距深圳东南约300公里、水深近1640米、垂深近3000米、完钻井深近4400米，在水平段钻遇气层约650米，揭示了中国超深水抱球虫灰岩领域广阔的勘探前景。该发现距离荔湾3-1已有开发设施较近未来设施设备可共享共用，对于经济高效释放珠江口盆地深水天然气产能具有重要意义。 3）油价受到宏观经济与地缘冲突反复拉锯，OPEC+延长自愿减产时间，油价有望触底企稳：8月份以来，国际油价呈现宽幅震荡下跌趋势。我们认为供给端OPEC+将220万桶/日自愿减产目标再延长2个月至2024年11月底，同时俄罗斯、伊拉克、哈萨克斯坦等国有望在年内剩余时间执行补偿性减产；美国战略石油储备进入补充阶段，且页岩油资本开支不足，增产有限。随着降息周期开启，石油需求有望温和复苏。 4）公司未来天然气占比提升，业绩稳定性大幅增强：2024年8月，公司宣布陵水36-1气田天然气探明地质储量超1000亿立方米，为全球首个超深水超浅层大型气田。至此，公司在南海北部莺歌海、琼东南、珠江口三个盆地累计探明天然气地质储量超过1万亿立方米，提前实现“南海万亿方大气区”建设。根据公司发展规划，公司将于2028年左右建成陆上鄂东－沁水万亿大气区，2030年左右建成渤海万亿大气区。2024年上半年，公司天然气产量为4610亿立方英尺，同比增长10.8%（油气净产量同比增长9.3%），主要由于番禺34-1及陆上天然气产量贡献，油气当量占比为21.8%。未来随着三个万亿大气区的建成投产，公司天然气占比有望持续提升，业绩稳定性大幅增强。 5）公司高度重视股东回报，2024年中期分红率为40%，积极回购维护合理市值水平：2024年7月，公司发布《关于2024年度“提质增效重回报”行动方案的公告》，将进一步推动公司高质量发展和投资价值提升，增强投资者回报。公司拟向全体股东派发中期股息每股0.74港元（含税），合人民币每股0.676元（含税），分红率约40%，与往年中期分红率基本持平。公司于9月4日-11日累计斥资3.95亿港元通过集中竞价交易回购2044.4万股H股股份，占总股本0.043%，每股回购价格区间为18.46-20.40港元。 6）投资建议：我们维持对公司2024-2026年归母净利润1498/1564/1633亿元的预测，对应EPS分别为3.15/3.29/3.43元，对应A股PE分别为8.2/7.9/7.5x，对应H股PE分别为5.6/5.3/5.0x，维持“优于大市”评级。 评论： 乌石17-2油田群开发项目投产，2026年产量有望达到9900桶油当量/日 乌石17-2油田群开发项目位于北部湾海域，平均水深约28米，主要生产设施包括新建1座井口平台和1座油气处理终端。计划投产开发井43口，其中采油井28口，注水井14口，评价井兼水源井1口。预计2026年将实现日产约9900桶油当量的高峰产量，油品性质为轻质原油。公司拥有该项目80%的权益，并担任作业者。 荔湾4-1构造超深水海域钻获高产天然气井，标志着超深水碳酸盐岩领域勘探首次取得重大突破公司在珠江口盆地荔湾4-1构造超深水海域钻获一口天然气井，测试日产天然气无阻流量43万立方米，标志着中国超深水碳酸盐岩领域勘探首次取得重大突破。该井位于珠江口盆地面积最大的富烃凹陷——白云凹陷，距深圳东南约300公里、水深近1640米。该井垂深近3000米，完钻井深近4400米，在水平段钻遇气层约650米。该井揭示了中国超深水抱球虫灰岩领域广阔的勘探前景，有力推动了白云凹陷天然气勘探进程。该发现距离荔湾3-1已有开发设施较近，未来设施设备可共享共用，对于经济高效释放珠江口盆地深水天然气产能具有重要意义。 油价受到宏观经济与地缘冲突反复拉锯，OPEC+延长自愿减产时间，油价有望触底企稳 8月份以来，国际油价呈现宽幅震荡下跌趋势。我们认为供给端OPEC+将220万桶/日自愿减产目标再延长2个月至2024年11月底，同时俄罗斯、伊拉克、哈萨克斯坦等国有望在年内剩余时间执行补偿性减产；美国战略石油储备进入补充阶段，且页岩油资本开支不足，增产有限。随着降息周期开启，石油需求有望温和复苏。 公司未来天然气占比提升，业绩稳定性大幅增强 2024年8月，公司宣布陵水36-1气田天然气探明地质储量超1000亿立方米，为全球首个超深水超浅层大型气田。至此，公司在南海北部莺歌海、琼东南、珠江口三个盆地累计探明天然气地质储量超过1万亿立方米，提前实现“南海万亿方大气区”建设。根据公司发展规划，公司将于2028年左右建成陆上鄂东－沁水万亿大气区，2030年左右建成渤海万亿大气区。2024年上半年，公司天然气产量为4610亿立方英尺，同比增长10.8%（油气净产量同比增长9.3%），主要由于番禺34-1及陆上天然气产量贡献，油气当量占比为21.8%。未来随着三个万亿大气区的建成投产，公司天然气占比有望持续提升，业绩稳定性大幅增强。 公司高度重视股东回报，2024年中期分红率为40%，积极回购维护合理市值水平 2024年7月，公司发布《关于2024年度“提质增效重回报”行动方案的公告》，公司将进一步推动公司高质量发展和投资价值提升，增强投资者回报。公司拟向全体股东派发中期股息每股0.74港元（含税），合人民币每股0.676元（含税），分红率约40%，分红率与往年中期分红率基本持平。公司于9月4日-9月11日累计斥资3.95亿港元通过集中竞价交易回购2044.4万股H股股份，占总股本0.043%，每股回购价格区间为18.46-20.40港元。 投资建议：维持盈利预测，维持“优于大市”评级 我们维持对公司2024-2026年归母净利润1498/1564/1633亿元的预测，对应EPS分别为3.15/3.29/3.43元，对应A股PE分别为8.2/7.9/7.5x，对应H股PE分别为5.6/5.3/5.0x，维持“优于大市”评级。 风险提示 原油价格大幅波动的风险；自然灾害频发的风险；新项目投产不及预期的风险；地缘政治风险；政策风险等。

     中国海油(600938) 事件: 2024年8月29日，中国海油发布2024年半年度报告：2024年上半年公司实现营业收入2267.70亿元，同比增长18.07%；实现归属于上市公司股东的净利润797.31亿元，同比增长25.05%；加权平均净资产收益率为11.27%，同比增长1.11个百分点。销售毛利率53.71%，同比增长2.43个百分点；销售净利率35.17%，同比增长1.98个百分点。 其中，公司2024Q2实现营收1153.02亿元，同比+22.20%，环比+3.44%；实现归母净利润400.12亿元，同比+26.43%，环比+0.74%；ROE为5.61%，同比增加0.60个百分点，环比减少0.17个百分点。销售毛利率53.99%，同比增加0.58个百分点，环比增加0.57个百分点；销售净利率34.71%，同比增加1.18个百分点，环比减少0.93个百分点。 投资要点: 石油销售实现量价齐升，桶油作业成本同比下降 2024年上半年，全球经济增长分化，中国经济延续回升向好态势。国际油价宽幅震荡，布伦特原油均价同比增幅4.4%。2024年上半年，公司实现归母净利润797.31亿元，同比增长25.05%，主要是公司持续增储上产，提质降本增效，油气销量上升和国际油价上涨的综合影响。公司石油液体产品实现营业收入1612.56亿元，同比增长24.1%；天然气产品实现营业收入238.56亿元，同比增加9.7%。 石油液体产品销量达到28210万桶，同比增长10.9%；天然气产品销量达到4311亿立方英尺，同比增长11.7%。石油液体产品平均实现价格80.32美元/桶，同比+6.75美元/桶，天然气产品平均实现价格7.79美元/千立方英尺，同比-0.33美元/千立方英尺。桶油作业成本方面，桶油主要成本为27.75美元/桶油当量，保持良好竞争优势，其中桶油作业成本为6.81美元/桶油当量，同比下降4.9%；折旧，折耗和摊销比上年同期增长11.3%，主要受新油田投产，产量上升的影响。 期间费用方面，2024年上半年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为0.76%/1.50%/0.34%/0.56%，同比-0.15/-0.08/-0.06/0.15pct，销售及管理费用上升主要是公司油气销量上升带来的相关成本的增加；研发费用主要用于公司及其子公司节能减排技术改进、推进能效提升、降低碳排放，核心技术创新及储备，油气领域重点发展方向技术攻关和优化产业结构等方面的研究及开发活动。2024年上半年，公司经营活动产生的现金流量净额为1185.54亿元，同比增加19.00%。 持续推进增储上产，2024Q2净利润环比再增 面对复杂多变的外部环境，公司始终聚焦油气主业，持续推进增储上产，提质降本增效，自2024Q1归母净利润创上市以来历史新高后，2024Q2再次突破历史同期最好水平。2024年上半年，公司桶油净产量达362.6百万桶当量，同比上升9.3%，国内外油气产量均突破历史最好成绩，我们预计公司有望达成2024年净产量700-720百万桶油的目标。2024Q2，公司实现归母净利润400.12亿元，同比+83.64亿元，环比+0.74%；其中实现毛利润622.54亿元，同比+118.57亿元，环比+27.00亿元。据公司公告，2024Q2石油液体产品均价达到80.32美元/桶，同比上涨9.17%，环比上涨1.99%；天然气产品均价达到7.79美元/千立方英尺，同比下降4.06%，环比上涨1.30%。期间费用方面，2024Q2公司销售/管理/研发/财务费用分别为8.35/17.69/4.27/15.79亿元，同比-0.41/+0.62/+0.20/+7.36亿元，环比-0.49/+1.47/+0.91/+18.89亿元。 2024年上半年，公司资本支出631.25元，同比增长11%，其中2024Q2资本支出341.11亿元，环比上升17.57%公司上半年在中国海域获6个新发现，并成功评价18个含油气构造，其中Q2获4个新发现，成功评价14个含油气构造。在海外，圭亚那Stabroek区块加快推进中深层勘探，再获1个亿吨级新发现Bluefin。Bluefin-1井DST测试获得高产，进一步扩大了该区块东南部储量规模。还与莫桑比克能矿部及莫桑比克国家石油公司就莫桑比克的5个海上区块分别签订了石油勘探与生产特许合同。 拟派发2024年中期股息0.74港元/股，股息创历史同期新高 公司是中国最大的海上原油和天然气生产商，具备丰富的油气勘探开发经验，在中国海域拥有较高的勘探成功率。目前，公司在产油气田超过120个，已在中国海域建成完善的海上生产设施和海底管网系统。 2024年8月29日，公司发布2024年中期股息分配方案，为积极回报股东，与股东分享公司发展的经营成果，结合公司的实际情况，公司拟以总股本475.50亿基数，向全体股东每股派发0.74港元（含税），其中A股股息以人民币支付，折算汇率后0.68元人民币，合计派发现金红利311.18亿元，股利支付率达40.28%，创历史同期新高。 盈利预测和投资评级 预计公司2024-2026年营业收入分别为4534、4908、5073亿元，归母净利润分别为1537、1591、1645亿元，对应PE分别9.1、8.8、8.5倍，公司是中国最大的海上原油和天然气生产商，看好公司成长性，维持“买入”评级。 风险提示 宏观经济波动风险；产能投放不及预期；产品价格波动风险；原材料价格波动的风险；未来需求下滑；新项目进度不及预期。

     中国海油(600938) 主要观点： 事件描述 事件1：8月28日，中国海油发布2024年半年报，实现营业收入2267.70亿元，同比上升18.1%，实现归母净利润797.31亿元，同比上升25.1%；实现扣非净利润791.97亿元，同比上升27.0%；基本每股收益1.68元。其中，第二季度实现营业收入1153.02亿元，同比+22.20%，环比+3.44%；实现归母净利润400.12亿元，同比+26.43%，环比+0.74%；实现扣非净利润397.22亿元，同比+28.70%，环比+0.63%。 事件2：8月28日，公司发布2024年中期股息分配方案的公告，截至2024年6月30日，公司未分配利润（母公司报表口径）为人民币1,973.31亿元，拟向全体股东派发中期股息每股0.74港元（含税），实际派发的中期股息总额将根据实施权益分派股权登记日的已发行股份总数确定。 油气产量达到历史新高，桶油成本持续下行 受油气产销量上升和国际油价上涨综合影响，业绩大幅增长。量方面，2024年上半年公司净产量达到362.6百万桶油当量，同比上升9.3%，国内外油气产量均突破历史最好成绩，其中石油液体和天然气产量占比分别为78.2%和21.8%。石油液体产量同比增长8.8%，主要得益于渤中19-6及圭亚那Payara项目投产；天然气产量同比上升10.8%，主要原因是番禺34-1及陆上天然气产量贡献。分区域来看，中国油气净产量为247.6百万桶油当量，同比上升7.1%，主要得益于垦利6-1和渤中19-6等油气田产量贡献。海外油气净产量为114.9百万桶油当量，同比上升14.2%，主要由于圭亚那Payara项目投产带来产量增长。价格方面，石油液体实现价格80.32美元／桶，同比上升9.2%；天然气价格7.79美元/千立方英尺，同比下跌4.1%。原油价格上涨主要是由地缘政治紧张局势升温所导致，量价的上涨助力公司上半年营业收入和归母净利润创同期新高。 桶油成本继续下行，凸显核心竞争优势。中国海油凭借较低的桶油生产成本、国际领先的生产技术、精简高效的人员配置降本增效，盈利能力在行业内处于领先水平。2024上半年桶油成本为27.75美元，较去年全年28.83美元/桶水平上继续下降。其中，桶油作业费用为6.81美元／桶，较去年同期的7.16美元／桶减少4.9%，得益于公司的成本管控成效日益显著；桶油折旧、折耗和摊销费用为13.94美元／桶，比去年同期的14.14美元／桶减少1.4%，处于行业平均水平且呈下降趋势。 积极资本开支推进增储上产，储量产量增速行业领先 近年来，中国海油持续践行积极的资本开支以保证增储上产战略目标的实现，坚持增储上产，布局全球的战略，自2016年起资本持续增长，过去6年公司资本开支CAGR达13.09%。2023年全年资本支出1296亿元，为历史新高。2024年上半年资本开支631.25亿元，较去年同期上涨11.7%。2024年预算资本开支1250-1350亿元。在持续资本开支保障下，公司储量与产量增长速度行业领先。2023年油气产量为678百万桶油当量，连续5年创历史新高，2024-2026年油气产量目标为700-720，780-800，810-830百万桶，2024-2025年产量目标较上年指引大幅提升。 2024H1，公司在中国海域获6个新发现，并成功评价18个含油气构造，攻坚火山岩、中深层、超深水超浅层等新区新领域；在海外，圭亚那项目加快推进中深层勘探，再获亿吨级油田，以上项目为公司未来产量增长奠定基础。上半年，绥中36-1／旅大5-2油田二次调整开发项目、渤中19-6气田13-2区块5井区开发项目、恩平21-4油田开发项目和乌石23-5油田群开发项目已成功投产，深海一号二期天然气开发项目和流花11-1/4-1油田二次开发项目等建设稳步推进。 重视股东回报，维持高分红率和股息率 2023年中期/末期，公司每股分派0.59/0.66元港币，总派息额594.58亿港元，支付率达到43.6%。2024年中期，公司拟每股分派0.74元港币，股利支付率40.4%。公司此前承诺，2022-2024年公司全年股息支付率预计将不低于40%；全年股息绝对值预计不低于0.70港元／股（含税），预计2024年将维持高分红策略。 投资建议 由于产量超预期，预计公司2024-2026年归母净利润分别为1494.49、1601.23、1723.09亿元（2024-2026原预测值为1408.26、1577.10、1875.14亿元），同比增速为20.7%、7.1%、7.6%。对应PE分别为9.42、8.79、8.17倍，维持“买入”评级。 风险提示 （1）新项目进度不及预期； （2）原油天然气价格大幅波动； （3）行业政策变化。

     中国海油(600938) 投资要点 事件：8月28日，公司发布2024年中报。2024H1公司实现营收2267.7亿元，同比+18.1%；归母净利797.3亿元，同比+25.0%；扣非归母净利792.0亿元，同比+27.1%。2024Q2单季实现营收1153.0亿元，同比+22.2%，环比+3.4%；归母净利400.1亿元，同比+26.4%，环比+0.7%；扣非归母净利397.2亿元，同比+28.7%，环比+0.6%。2024年中期股息每股0.74港元（含税），创历史新高。 上游勘探量价齐升，业绩表现符合预期。1）价上看，根据Wind，2024H1Brent油价均价83.4美元/桶，同比+4.4%。2024H1，公司石油液体实现价格80.32美元/桶，同比+9.2%；对应到折价上看，2024H1公司原油实现价格相较Brent原油折价约3.1美元/桶，较2023H1的6.3美元/桶显著改善。天然气价方面，2024H1，公司天然气实现价格7.79美元/千立方英尺，同比-4.1%。2）量上看，公司增储上产持续突破，得益于国内垦利6-1和渤中19-6等油气田产量的贡献及海外圭亚那Payara项目投产带来的量增，2024H1公司油气净产量362.6百万桶油当量，同比+9.3%，再创历史新高（国内+7.1%、海外+14.2%）。其中，石油液体和天然气产量同比+8.8%和+10.8%。整体看，2024H1公司石油液体和天然气销售收入1612.56和238.56亿元，同比+24.1%和+9.7%。 资本开支持续加码，桶油成本持续下降。2024H1，公司资本开支合计631.25亿元，同比+11.7%。其中，勘探投资、开发投资、生产资本化和其他支出92.4、402.21、125.11、11.53亿元，同比-5.9%、+13.3%、+17.0%、+126.7%，开发和生产资本化开支同比大幅提升意味着公司正处快速上产阶段。结果上看，在国内，公司先后发现渤中26-6和蓬莱9-1等七个亿吨级油田群，推动渤中8-3南成功评价；成功探获首个超深水超浅层千亿方大气田陵水36-1，标志着南海万亿大气区率先实现。在海外，圭亚那Stabroek区块获得亿吨级新发现Bluefin；成功签署莫桑比克5个区块石油勘探与生产特许合同，进一步拓展海外勘探潜力。成本上看，2024H1，公司桶油主要成本27.75美元/桶，较2023年同期的28.17美元/桶相比下降0.42美元/桶，成本竞争优势突出。具体看，桶油作业费/桶油作业、折耗和摊销（不含油田拆除费）/桶油拆除费/桶油销售及管理费用6.81/13.94/0.86/2.04美元/桶，同比-4.9%/-1.4%/-10.4%/-6.8%。 自由现金流同比提升，高分红回报股东。良好的现金流充分保障公司的远期发展和股东回报，2024H1，公司经营性现金流净额1185.54亿元，同比+19.0%，主要是国际油价上升带来的油气销售现金流入增加。分红表现上看，2024年中期股息每股0.74港元（含税），创历史同期新高；对应分红总额351.87亿港元（含税，折含税321.39亿元），分红比例约40.3%。按此分红比例，假设2024年公司归母净利1501.7亿元，对应8/28日A/H股股息率约4.3%/6.5%。 盈利预测与投资建议：基于公司半年报披露数据及油价判断，我们维持盈利预测，预 1- 计公司2024-2026年归母净利润分别为1501.7、1544.9、1604.6亿元，当前股价对应PE分别为9.4、9.1、8.8倍，对应PB分别为1.7、1.4、1.2倍，维持“买入”评级。 风险提示：油价波动；宏观经济波动；地缘政治因素；汇率风险；油田开发不及预期；信息更新不及时等。

     中国海油(600938) 中国海油2024H1业绩及分红符合预期 2024上半年公司实现归母净利润797亿元，Q1/Q2归母净利润分别397/400亿元，Q2净利润环比几乎持平，基本符合我们预期。上半年每股分红0.676元，中期分红比例约40%与往年同期基本一致。 油气产量保持高速增长 2024年Q2净产量182.5MMBOE，同环比分别为+8.7%/+1.3%，其中原油产量达到143MMBOE，同环比分别为+8.1%/+1.4%，主要得益于渤中19-6和圭亚那payara油田投产；天然气产量231.5bcf，同环比分别为+11.3%/+0.9%。主要系番禺34-1及陆上天然气产量贡献增量。 Q2成本环比略有增长 成本方面，2024Q2桶油主要成本27.91美金/桶，比去年同期略降0.21美金/桶，环比+0.32美金/桶，其中折旧摊销/作业费/除所得税之外其他税费/弃置费/销售管理费环比分别为+0.34/-0.2/+0.1/-0.02/+0.1美金/桶。单位折旧摊销成本上涨可能系新油田投产。 实现油价折价回归正常折价水平 2024Q2原油实现价格81.9美元/桶（同比+12.2%/环比+4.0%），比布油折价约3.2美金/桶，相比去年同期折价4.7美金/桶显著改善，基本回到历史正常折价水平。天然气2024Q2实现价格同比-0.3%/环比+2.6%。 盈利预测与投资评级:维持2024-2026年归母净利润预测为1504/1664/1715亿元。A股对应PE9.4/8.5/8.2倍，H股对应PE6.2/5.6/5.4倍。按照分红比例44%我们测算2024年分红收益率预期A股4.7%/H股7.2%。维持“买入”评级。 风险提示：经济衰退带来原油需求下降，从而导致油价大幅跌落的风险；未来新项目投产不及预期的风险；国际政治经济因素变动风险；气候变化及环保政策风险。

     中国海油(600938) 核心观点 公司上半年归母净利润同比增长25.1%，业绩符合预期。公司2024年上半年实现营业收入2267.7亿元（同比+18.1%），归母净利润797.3亿元（同比+25.1%），扣非归母净利润为792.0亿元（同比+27.1%），经营性净现金流1185.5亿元（同比+19.0%），自由现金流554.3亿元（同比+28.6%）。公司2024年第二季度实现营业收入1153.0亿元（同比+22.2%，环比+3.4%），归母净利润400.1亿元（同比+26.4%，环比+0.7%），扣非归母净利润为397.2亿元（同比+28.7%，环比+0.6%），业绩符合预期。 公司油气净产量再创新高，油价上涨增强盈利能力，桶油成本持续优化。公司2024年上半年油气销售收入为1851.1亿元（同比+22.0%），油气净产量达到362.6百万桶油当量（同比+9.3%），其中国内净产量247.6百万桶油当量（同比+7.1%），海外净产量114.9百万桶油当量（同比+14.2%），主要得益于圭亚那Payara项目投产的产量贡献。公司2024年上半年石油、天然气产量分别同比增长8.8%和10.8%，产量占比分别为78.2%和21.8%。石油液体平均实现价格80.3美元/桶（同比+9.2%），与布伦特原油均价贴水3.1美元/桶，桶油成本为27.75美元/桶油当量（同比-1.5%），较2023年平均成本降低1.08美元/桶油当量（-3.7%）。 持续增加资本开支力度，勘探开发生产稳步推进。公司2024年资本开支目标为1250-1350亿元，上半年资本开支为631亿元，同比增加66亿元（+11.7%）。勘探方面，中国海域共获得6个新发现，成功评价4个含油气构造，海外圭亚那获得亿吨级新发现Bluefin；开发方面，绥中36-1／旅大5-2油田二次调整开发项目、渤中19-6气田13-2区块5井区开发项目、恩平21-4油田开发项目和乌石23-5油田群开发项目已成功投产，深海一号二期天然气开发项目和流花11-1/4-1油田二次开发项目等建设稳步推进。公司2024-2026年中国净产量目标分别为700-720、780-800、810-830百万桶油当量，中值增速分别为5%/11%/4%，中长期净产量增速有望维持6%-7%。公司重视股东回报，中期股息每股0.74港元（含税），创历史同期新高。公司拟向全体股东派发中期股息每股0.74港元（含税），合人民币每股0.676元（含税），分红率约40%，分红率与往年中期分红率基本持平。 风险提示：原油价格大幅波动的风险；自然灾害频发的风险；地缘政治风险；政策风险等。 投资建议：维持盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润为1498/1564/1633亿元，摊薄EPS为3.15/3.29/3.43元，对于当前A股PE为9.4/9.0/8.6x，对于H股PE为6.3/6.0/5.5x，维持“优于大市”评级。

     中国海油(600938) 投资要点： 事件 中国海油发布公司24年半年度报告，公司实现营业收入2267.70亿元，同比去年上升18.10%，主要受到油气销量上升以及国际市场油价上涨的影响；归属于上市公司股东的净利润为797.31亿元，同比上年同期637.61亿元增加25%，主要是公司持续增储上产，提质降本增效及国际油价上涨的综合影响，同期Brent原油现货均价比上年同期的79.66美元/桶上升5.5%至84.06美元/桶。公司为积极回报股东，董事会已决定派发2024年中期股息每股0.74港元（含税）。 增储上产见成效，油气产量再创新高 上半年油气净产量再创历史同期新高。2024年上半年，公司实现油气销售收入人民币1,851.12亿元，同比上升22.0%；油气净产量达362.6百万桶油当量，同比上升9.3%。从不同区域来看：中国油气净产量为247.6百万桶油当量，同比上升7.1%，主要得益于垦利6-1和 渤中19-6等油气田产量贡献。海外油气净产量114.9百万桶油当量，同比上升14.2%，主要由于圭亚那Payara项目投产带来产量增长。从产品类别来看：公司石油液体和天然气产量占比分别为78.2%和21.8%。石油液体产量同比增长8.8%，主要得益于渤中19-6及圭亚那Payara项目投产；天然气产量同比上升10.8%，主要原因是番禺34-1及陆上天然气产量贡献。 公司加强勘探力度为后半年产量增长提供支撑。中国海域获6个新发现，分别为秦皇岛29-6、龙口7-1、惠州19-6、陆丰15-9、陵水华福证券36-1和涠洲6-7。在海外，圭亚那Stabroek区块加快推进中深层勘探， 再获1个亿吨级新发现Bluefin。 桶油成本保持良好竞争优势 2024年上半年桶油主要成本为27.75美元/桶油当量，保持良好的成本竞争优势。其中，桶油作业费为6.81美元/桶油当量，较去年同期7.16美元/桶油当量减少4.9%；桶油折旧、折耗和摊销（不含油田拆除费）为13.94美元/桶油当量，比去年同期的14.14美元/桶油当量减少1.4%；桶油拆除费为0.86美元/桶油当量，比上年同期的0.96美元/桶油当量减少10.4%；桶油销售及管理费用为2.04美元/桶油当量，比去年同期的2.19美元/桶油当量减少6.8%。 公司盈利预测及投资评级：由于原油价格上涨及销量增加，我们上调公司24-26年归母净利润至1492/1551/1636亿元（前值为1439/1550/1636亿元），每股EPS分别为3.14/3.26/3.44元。维持“买入”评级。 风险提示:油价大幅波动风险、资源勘探及投产进度不及预期风险、汇率波动风险

     中国海油(600938) 投资要点 事件：公司发布2024年半年度报告：实现营业收入2268亿元（同比+18%，环比+1%），归母净利润797亿元（同比+25%，环比+33%），扣非归母净利润792亿元（同比+27%，环比+26%）。其中，24Q2实现营业收入1153亿元（同比+22%，环比+3%），归母净利润400亿元（同比+26%，环比+1%），扣非归母净利润397亿元（同比+29%，环比+1%）。公司加大油气勘探开发力度，油气净产量稳步增长，成本竞争优势巩固，24Q2单季度归母净利润创历史新高。 原油实现销售价格增加超预期：24H1国际布伦特油价同比增加：23H1布油均价79.9美元/桶，24H1布油均价83.4美元/桶。而公司原油实现销售价格从23H1的73.6美元/桶提升到24H1的80.3美元/桶，同比+9%，与布油折价从6美元/桶缩窄到3美元/桶。 项目顺利投产，产量增加超预期：24H1，公司实际净产量363百万桶油当量（同比+9.3%），24H1产量超预期。其中石油净产量283百万桶（同比+8.8%），天然气130亿立方米（同比+10.8%）。公司年初制定的2024年油气当量产量目标为700-720百万桶油当量，产量的同比增速为3%至6%。项目进度方面，渤中19-6气田13-2区块5井区开发项目、绥中36-1／旅大5-2油田二次调整开发项目和乌石23-5油田群开发项目等顺利投产。此外，“深海一号”二期和巴西Mero3项目等顺利推进。 资本支出同比增加：24H1，公司资本开支共计631亿元，同比+66亿元（+12%），其中勘探/开发/生产资本化/其他分别92/402/125/12亿元，同比-6/+47/+18/+6亿元。公司年初制定的2024年资本开支为1250-1350亿元，资本开支的同比增速为-4%至+4%。 桶油成本控制优异：24H1，公司桶油主要成本27.75美元/桶，同比-0.42美元/桶（-1.5%）。其中，作业费用6.81美元/桶，同比-0.35美元/桶（-4.9%）；折旧、折耗及摊销13.94美元/桶，同比-0.20美元/桶（-4.1%）；弃置费0.86美元/桶，同比-0.10美元/桶（-10.4%）；销售及管理费用2.04美元/桶，同比-0.15美元/桶（-6.8%）；除所得税以外的其他税金4.1美元/桶，同比+0.38美元/桶（+10.2%）。 公司注重股东回报：公司24H1分红0.74港元/股，对应上半年分红比例约40%。根据我们最新预测，预计公司2024年净利润1500亿元，按照2024年全年分红比例43%，合计派息645亿元，按2024年8月28日收盘价，中海油A股股息率为4.6%；中海油H股税前股息率为7.0%，按10%扣税，税后股息率为6.3%，按28%扣税，税后股息率为5.0%。 盈利预测与投资评级：根据公司增储上产&新项目推进情况，我们维持2024-2026年归母净利润分别1500、1635、1729亿元，按2024年8月28日收盘价对应A股PE分别9.4、8.6、8.1倍，对应H股PE分别6.2、5.66、5.35倍。公司盈利能力显著，成本管控优异，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动；油价波动；公司增储上产速度不及预期

     中国海油(600938) 事件：2024年8月28日，中国海油发布2024年半年度报告。2024年上半年，公司实现营业收入2267.7亿元，同比+18.07%；实现归母净利润797.31亿元，同比+25.05%；实现扣非后归母净利润791.97亿元，同比+27.07%；实现基本每股收益1.68元，同比+25.37%。 其中，2024年第二季度，公司实现营业收入1153.02亿元，同比+22.20%，环比+3.44%；实现归母净利润400.12亿元，同比+26.43%，环比+0.74%；实现扣非后归母净利润397.22亿元，同比+28.70%，环比+0.63%；实现基本每股收益0.84元，同比+25.37%，环比基本持平。 点评： 2024Q2，公司毛利率为53.99%，环比24Q1（53.43%）提升；公司净利率为34.71%，环比24Q1（35.64%）下降，我们认为主要原因是公司财务费用支出增加所致，2024Q2公司财务费用为15.79亿元，环比+18.89亿元，同比+7.36亿元。 公司实现油价提升，与布油价差同比收窄：2024Q2，国际油价在地缘政治风险和OPEC减产支撑下维持高位震荡，布伦特原油均价85.03美元/桶，同比+7.30美元/桶（+9%），环比+3.27美元/桶（+4%）。我们推算得二季度公司实现油价81.87美元/桶，同比+12%，环比+4%，较布油平均折价3.16美元/桶，环比基本持平，较去年同期4.74美元/桶的折价继续收窄，实现气价7.89美元/千立方英尺，同比几乎持平。展望下半年，我们认为OPEC+四季度退出减产或使原油供给端有所承压，但油价整体仍能保持高位运行，公司桶油盈利能力仍然可观。 油气产量保持高速增长：2024H1，公司油气产量为362.6百万桶当量，同比+9%。其中，2024Q2，公司油气净产量182.5百万桶油当量，同比+9%，环比+1%，一方面得益于公司新项目投产，另一方面公司在产油田自然递减率降至历史最好水平。分板块看，天然气产量增速更快：2024Q2石油产量142.7百万桶（占比78%），同比+8%，环比+1%，主要来自渤中19-6等项目贡献；天然气产量2315亿立方英尺（占比22%），同比+11%，环比+1%，主要得益于番禺34-1及陆上天然气产量贡献。分区域看，海外特别是南美地区产量增速更快：2024Q2国内产量同比+8%至124.5百万桶，海外产量同比+11%至58百万桶，主要得益于圭亚那Payara项目投产。下半年，随着深海一号二期天然气开发项目和流花11-1/4-1油田二次开发项目等新项目建设投产，公司油气产量有望进一步增长。 大型勘探发现为增储上产夯实资源基础：2024上半年，在中国海域，公司成功探获首个超深水超浅层千亿方大气田陵水36-1，标志着南海万亿大气区率先实现；在渤海、南海东部海域分别探获秦皇岛27-3和开平南两个亿吨级油田；成功评价渤中8-3南，测试日产量创中国海域深层探井最高纪录。在海外，圭亚那Stabroek区块获得新发现Bluefin，进一步扩大区块东南部储量规模；成功签署莫桑比克5个区块石油勘探与生产特许合同，进一步拓展了海外勘探潜力。 桶油成本保持下降态势：2024H1，公司桶油主要成本为27.75美元（同比-0.42美元），我们推算得2024Q2桶油主要成本为27.91美元（同比-0.21美元，环比+0.32美元），桶油成本同比下降可能部分受美元汇率上涨影响。其中桶油作业费用下降明显（H1同比-0.35美元，Q2同比-0.61美元、环比-0.20美元），我们认为可能得益于公司工程建设及开发生产效率提高。此外，桶油折旧折耗摊销、弃置费和销售及管理费用等均呈下降态势。 资本支出持续增加，开发支出占比提升：2024H1，公司实现资本开支631亿元，同比+12%，其中2024Q2，公司实现资本开支341亿元，同比+18%，环比+7%，勘探、开发、生产资本化支出比例分别为13%、67%、28%，开发支出占比较2024Q1（60%）进一步提升。 积极进行股东回报：2024年7月公司回购H股股份1636.6万股并于8月注销。此次公司宣布派发2024年中期股息每股0.74港元（含税），同比+25.4%，分红比例为40.21%。以2024年8月28日股价和汇率为准，公司A股中期股息率为2.28%，H股中期股息率为3.47%。 盈利预测与投资评级：我们预测公司2024-2026年归母净利润分别为1580.36、1684.11和1796.56亿元，同比增速分别为27.6%、6.6%、6.7%，EPS分别为3.32、3.54和3.78元/股，按照2024年8月28日A股收盘价对应的PE分别为8.91、8.36和7.83倍，H股收盘价对应的PE分别为5.86、5.49、5.15倍。考虑到公司受益于原油价格高位和产量增长，2024-2026年公司有望继续保持良好业绩，H股估值仍有修复空间，我们维持对公司A股和H股的“买入”评级。 风险因素：经济波动和油价下行风险；公司增储上产速度不及预期风险；经济制裁和地缘政治风险。

     中国海油(600938) 事件：2024年8月28日，公司发布2024年半年度报告。2024年上半年，公司实现营业收入2267.7亿元，同比增长18.1%；实现归母净利润797.3亿元，同比增长25.0%；实现扣非归母净利润792.0亿元，同比增长27.1%。 24Q2归母净利润同环比增长。24Q2，公司营业收入为1153.0亿元，同比增长22.2%，环比增长3.4%；归母净利润为400.1亿元，同比增长26.4%，环比略增0.7%；扣非归母净利润为397.2亿元，同比增长28.7%，环比略增0.6%。 资源基础不断夯实，24Q2产量延续高增长。24H1，公司持续推动增储上产。在中国海域，成功探获首个超深水超浅层千亿方大气田陵水36-1，在渤海、南海东部海域分别探获秦皇岛27-3和开平南两个亿吨级油田；在海外，圭亚那Stabroek区块获得新发现Bluefin扩大区块东南部储量规模；成功签署莫桑比克5个区块石油勘探与生产特许合同。24H1，公司实现油气产量362.6百万桶油当量，同比增长9.3%；其中，国内产量同比增长7.1%，国外同比增长14.1%。24Q2，公司产量延续24Q1的高增速，单二季度油气净产量实现182.5百万桶油当量，同比增长8.7%，环比增长1.3%；分区域来看，24Q2国内产量实现124.4百万桶油当量，同环比增长7.4%/1.0%，国外实现58.0百万桶油当量，同环比增长11.3%/1.9%；分品种来看，24Q2公司石油产量实现142.5百万桶，同环比增长7.9%/1.1%，天然气产量实现2313亿立方英尺，同环比增长11.3%/0.7%。 原油价格同比增长，天然气价格同比下滑，成本端加强降本增效。24H1，公司石油液体平均实现价格为80.32美元/桶，同比增长9.2%；天然气平均实现价格为7.79美元/千立方英尺，同比下滑4.1%，但考虑24Q1实现价格为7.69美元/千立方英尺，预计天然气价格环比实现增长。同时，公司成本端加强降本增效，24H1的桶油主要成本为27.75美元/桶，同比下降0.42美元/桶，下降幅度为1.49%；其中，桶油作业费、桶油折旧摊销以及桶油销售管理费用下降幅度角度，同比分别下降0.35、0.20、0.15美元/桶，此外，桶油所得税外税金同比提高了0.38美元/桶，我们预计主要是受2023年发布的《矿业权出让收益征收办法》影响。 分红率40%，A/H股半年度股息率分别为2.3%/3.5%。公司拟派发2024年中期股息每股0.74港元（含税），以24H1港元兑人民币中间价汇率的平均值0.9087计算，公司24H1的分红率为40.0%，以2024年8月28日的收盘价计算，A股半年度股息率为2.3%，H股半年度股息率为3.5%。 投资建议：公司储产空间高，成本管控能力强，兼具成长性和高分红的特点，且随着国资委将上市公司价值实现和市值管理分别纳入到公司绩效评价体系和央企负责人考核中，央企被低估的估值有望实现理性回归。我们预计，公司2024-2026年归母净利润分别为1509.88/1584.61/1648.28亿元，EPS分别为3.18/3.33/3.47元/股，对应2024年8月28日的PE均为9倍，维持“推荐”评级。 风险提示：油气勘探建设不及预期，国际局势变动对原油价格造成冲击，宏观经济不及预期，能源政策变动风险。

     中国海油(600938) 事件 中国海油于2024年8月28日发布2024年半年度报告，2024H1公司实现营业收入2267.7亿元，同比增加18.07%，实现归母净利润797.31亿元，同比增加25.05%。其中，2024Q2实现营业收入1153.02亿元，同比增加22.20%，环比增加3.44%，2024Q2实现归母净利润400.12亿元，同比增加26.43%，环比增加0.74%。 油价中高位震荡，公司盈利能力有所提升 2024H1布伦特原油价格均值为83.42美元/桶，同比增加4.38%，在此情况下，2024H1公司原油实现价格为80.32美元/桶，同比增加9.17%。油价中高位震荡，公司盈利能力有所提升，2024H1毛利率/净利率分别为53.71%/35.17%，同比+2.43pct/+1.98pct。 上游油气产量维持较高增速 2024H1公司勘探开发资本支出达631.25亿元，同比增加11.7%。资本支出维持较高水平保障了公司油气产量维持较高增速，渤中19-6气田13-2区块5井区开发项目、绥中36-1/旅大5-2油田二次调整开发项目和乌石23-5油田群开发项目顺利投产，2024H1公司原油产量达2.83亿桶，同比增加8.8%；天然气产量达4610亿立方英尺，同比增加10.8%，公司油气产量维持较高增速，且仍有众多项目持续推进当中，公司高成长性值得期待。 持续维持高股利政策，股东投资回报丰厚 公司2024H1现金分红共计321.69亿人民币（以1港元=0.9128人民币计算），股利支付率达40.35%。公司股息率同样维持较高水平，2024年半年度现金股利达0.74港元/股（含税，折合0.68人民币/股，以1港元=0.9128人民币计算），以2024年8月28日收盘价计算，公司TTM股息率为4.32%（TTM股息率=（2023年期末股息+2024年中期股息）/8月28日收盘价），股东投资回报丰厚。 盈利预测、估值与评级 我们认为在原油价格维持稳健中枢的前提下，公司盈利确定性较强，我们预计2024-2026年公司归母净利润1550亿元/1600亿元/1653亿元，对应EPS为3.26元/3.37元/3.48元，对应PE为9.1X/8.8X/8.5X，维持“买入”评级。 风险提示：（1）油气田投产进度不及预期；（2）OPEC+减产执行强度不及预期风险；（3）原油供需受到异常扰动；（4）能源政策及制裁对企业经营的影响；（5）汇率风险；（6）其他不可抗力风险。