航发动力(600893) 事件：公司8月27日发布了2025年中报，实现营收141.0亿元，YoY-24.0%；归母净利润0.9亿元，YoY-84.6%；扣非归母净利润0.4亿元，YoY-93.0%。公司2025年上半年收入同比下降主要是客户需求变化，交付不及预期；净利润下降主要是受收入减少、财务费用增加等因素共同影响。但公司25Q2末合同负债为62.5亿元，较年初增长39.4%，或说明需求已经在逐步恢复，未来发展值得期待。具体点评如下： Q2单季度业绩有所波动，合同负债较年初增长39%需求逐步回暖单季度看，公司2Q25实现营收79.3亿元，YoY-35.4%；归母净利润0.8亿元，YoY-80.8%。毛利率同比增加0.79pct至11.9%，净利率同比减少2.40pct至1.5%。2025年上半年综合毛利率同比减少0.31pct至11.0%，净利率同比减少2.48pct至1.1%。费用端，2025年上半年期间费用率为9.1%，同比增加2.01pct。其中：1）销售费用率0.9%，同比减少0.67pct；2）管理费用率4.9%，同比增加1.16pct；3）研发费用率1.5%，同比增加0.51pct，主要是研制任务增加，研发投入增加导致；4）财务费用率1.8%，同比增加1.01pct；财务费用2.6亿元，同比增长71.1%，主要是带息负债规模增加，利息费用增加。截至25Q2末，公司：1）应收账款及票据391.2亿元，较年初减少3.7%；2）存货407.6亿元，较年初增长28.6%，主要是根据生产需要，产品投入增加；3）合同负债62.5亿元，较年初增长39.4%，主要是收到客户预付款；4）经营活动净现金流-91.7亿元，上年同期为-103.8亿元，主要是销售商品收到的现金增加。 子公司黎阳动力发展态势较为积极，积极发展通航等新质生产力分产品看，1H25：1）航空发动机及衍生产品实现收入128.9亿元，YoY-24.9%；2）外贸出口转包业务收入8.7亿元，YoY-13.5%；3）非航空产品及其他业务收入3.2亿元，YoY-10.9%。分子公司来看，1H25：1）黎明公司营收94.3亿元，YoY-19.7%；2）南方公司营收17.5亿元，YoY-17.0%；3）黎阳动力营收16.1亿元，YoY+16.7%，保持积极发展态势。此外，2025年上半年，南方公司把握通用航空发动机市场发展机遇，AES100发动机取得民航局颁发的生产许可证，标志着该型号完成研发到批量生产的转化。同期，南方公司与深圳联合飞机科技有限公司签订了6台AES100发动机销售合同，标志着该型发动机正式进入市场，为低空装备发展提供支撑；南方公司向白鲸航线（北京）科技有限公司交付2台AEP100发动机，助力W5000大型货运无人机飞机在2025年下半年实现首飞，目前双方正联合开展飞行验证，加速抢占低空干支线物流市场。国产大飞机业务方面，公司深度参与国产商用发动机研制，是核心零部件的供应商，未来或有望充分受益于国产大飞机的发展。 盈利预测与评级：公司是国内目前唯一能够研制涡喷、涡扇、涡轴、涡桨、活塞等全谱系航空发动机龙头，秉持“军机民机、国内国际、航机燃机”协同发展的思路，整体发展态势积极。我们根据公司下游需求节奏的变化，调整公司2025-2027年归母净利润为6.17/9.02/12.25亿元（此前预测值为6.90/8.88/11.70亿元），对应PE为173.74/118.90/87.52x，维持“买入”评级。 风险提示：产品价格波动；军品业务波动；民机业务发展不及预期等。

     航发动力(600893) 事件：公司发布2025年中报。公司2025年上半年实现营业收入140.98亿元，同比去年-23.99%；归母净利润9177.79万元，同比去年-84.57%。投资要点 航空发动机及衍生产品交付不及预期：2025年上半年，中国航发动力实现营业收入约140.98亿元，同比下降23.99%；归属于母公司净利润仅0.92亿元，同比大幅下滑84.57%。业绩显著下滑，主要系客户需求变化导致产品交付不及预期，叠加财务费用同比大增所致。从主营构成看，2025年上半年航空发动机及衍生产品收入128.88亿元；外贸出口收入8.68亿元；非航空产品及其他收入3.21亿元，占比维持2%左右，整体结构未出现重大偏移，但规模均随总收入同步收缩。公司解释，军品订单节奏调整、民品市场爬坡及国际转包项目延迟交付，共同造成收入端承压。 主要因收入规模缩减及财务费用增加，盈利能力相对承压：2025年上半年，公司销售毛利率下降至10.96%，期间费用率上升至13.9%，其中财务费用因带息负债增加而显著抬升，侵蚀了毛利改善空间。经营活动现金流净流出91.68亿元，仍保持大额负值，主因存货增加286.31亿元、应收项目回收放缓所致。期末合同负债62.54亿元，显示新签军品及民机订单预收款增加；存货407.58亿元，环比大增，反映为后续交付而提前备货。 2025年上半年，公司在技术与市场两端均有突破性进展，核心竞争力持续增强：AES100民用涡轴发动机获民航局生产许可证，并签订首批6台销售合同；AEP100发动机完成2台交付，配套W5000大型货运无人机，抢占低空物流先机。报告期内，公司新增发明专利271件、授权120件，技术护城河进一步加深。资本运作方面，公司完成2024年度现金分红2.59亿元，分红比例30.06%，并修订《市值管理规则》，强化投资者关系管理；同时通过国拨专项及自筹资金继续推进XX发动机研制保障、批产能力建设等重大项目，在建工程余额增至24.45亿元，为未来产能扩张奠定基础。 盈利预测与投资评级：公司业绩承压，我们下调先前的预期，预计公司2025-2027年归母净利润分别为6.26/9.04/9.43亿元，前值8.94/9.78/11.47亿元，对应PE分别为169/117/112倍，但考虑到公司的航发链长主导地位，因此维持“买入”评级。 风险提示：1）宏观经济发展风险；2）生产和运营风险；3）国防预算不及预期的风险。

     航发动力(600893) 事件：8月27日，公司发布2025年半年报，1H25实现营收141.0亿元，YOY-24.0%；归母净利润0.92亿元，YOY-84.6%。业绩表现符合预期。营收端下滑主要系客户需求变化，公司交付不及预期影响所致；利润端下滑主要系营收减少、财务费用增加等影响所致。我们点评如下： 2Q25业绩承压；1H25营收/利润完成度30%/16%。1）单季度：公司2Q25实现营收79.3亿元，YOY-35.4%；归母净利润0.84亿元，YOY-80.8%。 2）利润率：公司1H25毛利率同比下滑0.3ppt至11.0%；净利率同比下滑2.5ppt至1.1%。其中，2Q25毛利率同比提升0.8ppt至11.9%；净利率同比下滑2.4ppt至1.5%。3）经营计划：2025年，公司预计实现营收476.63亿元，1H25完成度为29.6%，其中航空发动机及衍生产品收入445.26亿元，1H25完成度为28.9%。预计实现归母净利润5.92亿元，1H25完成度为15.5%。 外贸出口毛利率提升；黎阳动力营收增长17%。1H25，分产品看，公司：1）航空发动机及衍生产品：实现营收128.9亿元，YOY-24.9%，占总营收91%；毛利率同比下滑0.35ppt至10.0%。2）外贸出口：实现营收8.7亿元，YOY-13.5%，占总营收6%；毛利率同比提升5.45ppt至21.8%。3）非航空产品及其他：实现营收3.2亿元，YOY-10.9%，占总营收2%；毛利率同比下滑19.66ppt至19.0%。分子公司看，1）黎明公司：营收94.35亿元，YOY-19.7%；净利润1.5亿元。2）南方公司：营收17.54亿元，YOY-17.0%；净利润0.5亿元。 3）黎阳动力：营收16.10元，YOY+16.7%；净利润-1.4亿元。 期间费用率较为稳定；合同负债增加39%。1H25，公司期间费用率同比增加2.0ppt至9.1%：1）销售费用率同比减少0.7ppt至0.9%；2）管理费用率同比增加1.2ppt至4.9%；3）财务费用率为1.8%，去年同期为0.8%；4）研发费用率同比增加0.5ppt至1.5%。截至2Q25末，公司：1）应收账款及票据391.2亿元，较年初减少3.7%；2）预付款项15.4亿元，较年初减少50.2%；3）存货407.6亿元，较年初增加28.6%；4）合同负债62.5亿元，较年初增加39.4%。2025年上半年，公司经营活动净现金流为-91.7亿元，去年同期为-103.8亿元。 投资建议：公司是我国覆盖全谱系航空发动机产研能力的龙头企业，当前处于新老型号过渡期业绩阶段性承压，但我们看好公司长期发展潜力。民用产品方面，公司深度参与国产商用发动机研制，是国产商用航空发动机核心零部件的供应商；积极拓展低空经济及通用航空市场，重点发展AES100、AEP50/60E、AEP100系列、AEP500等涡轴、涡桨发动机。我们预计，公司2025~2027年归母净利润分别为5.96亿元、10.53亿元、13.86亿元，对应PE分别为 180x/102x/77x。考虑到公司的航发链长主导地位，维持“推荐”评级。 风险提示：下游需求不及预期、产品价格波动、新产品研发不及预期等。

     航发动力(600893) 事件：公司发布2024年报，2024年实现营业收入478.80亿元，同比9.48%；归母净利润8.60亿元，同比-39.48%。 投资要点 技术创新和市场拓展方面投入增加，同时也面临外部市场环境和投资收益波动的挑战：航发动力2024年实现营业收入478.80亿元，同比增长9.48%，其中航空发动机及衍生产品业务收入达449.94亿元，同比增长10.03%，外贸出口转包业务收入20.74亿元，同比增长6.45%。然而，公司归属于母公司股东的净利润为8.60亿元，同比下降39.48%。这一业绩变化主要受以下因素影响：首先，研发费用显著增加，公司在航空发动机关键技术领域的持续高研发投入导致成本上升；其次，原材料价格波动及供应链压力对生产成本造成一定冲击；此外，非航空产品及其他业务收入同比减少24.91%，拖累了整体盈利能力。 持续推进技术创新，加速追赶超越，不断提升航空发动机和燃气轮机研发制造水平：公司在军用航空发动机方面，已具备涡喷、涡扇、涡轴、涡桨、活塞等全谱系发动机的自主研发能力，成为国内唯一覆盖全品类军用航空发动机的企业，进一步巩固了其在国防装备领域的战略地位。民用航空动力领域，长江系列发动机配套能力持续提升，特别是长江-1000发动机的研制进展顺利，标志着公司在大涵道比涡扇发动机技术上取得关键突破。此外，公司通过联合科研院所成立通航动力产品事业部，加速布局低空经济与通用航空产业，成功推出多款中小型航空发动机产品，满足通航飞机及无人机市场的多样化需求。 市场拓展方面取得积极进展：2024年公司与法国赛峰集团、英国罗尔斯·罗伊斯等国际航空巨头深化合作，签订多项长期零部件转包生产协议，涉及金额超15亿元，标志着其在全球航空产业链中的地位进一步提升。同时，公司完成对贵州黎阳航空发动机有限公司的技术整合，加速了航空发动机维修保障体系的能力建设，全年维修服务收入同比增长18%。此外，公司积极响应国家军民融合战略，通过定增引入国家军民融合产业投资基金，募集资金10亿元用于航空发动机智能化生产线建设。在技术创新方面，公司牵头组建“航空发动机与燃气轮机”国家重大专项联合攻关团队，为新一代航空发动机研发奠定基础。 盈利预测与投资评级：公司业绩相对承压，因为公司业务处于调整期，我们下调先前的预测，预计公司2025-2026年归母净利润分别为8.94/9.78亿元，前值19.98/25.54亿元，新增2027年预期11.47亿元，对应PE分别为110/100/85倍，但考虑到航空发动机高消耗水平以及公司在行业的核心地位，因此维持“买入”评级。 风险提示：1）宏观经济发展风险；2）生产和运营风险；3）国防预算不及预期的风险。

     航发动力(600893) 事件：公司4月1日发布了2024年报，全年实现营收478.8亿元，YoY+9.5%；归母净利润8.6亿元，YoY-39.5%；扣非归母净利润7.9亿元，YoY-35.2%。公司2024年收入表现基本符合市场预期，完成了年度预算的96.22%；归母净利润表现低于市场预期，完成了年度预算的56.88%，主要是研发费用和财务费用增加、投资收益减少等共同导致。 Q4单季度收入历史最高；新产品成熟度不高影响综合利润率水平 单季度看，公司4Q24实现营收219.2亿元，YoY+25.8%；归母净利润1.3亿元，YoY-65.7%。2024年全年综合毛利率为10.1%，同比减少1.03ppt；净利率为2.1%，同比减少1.42ppt。毛利率下降主要是收入占比较多的航空发动机及衍生产品毛利率同比有所下降，新产品成熟度有待提升导致。 费用端，2024年期间费用率为6.9%，同比增加0.45ppt。其中：1）销售费用率0.6%，同比减少0.47ppt；2）管理费用率3.3%，同比减少0.28ppt；3）研发费用率2.1%，同比增加0.81ppt，主要是研制任务增加；4）财务费用率1.0%，同比增加0.39ppt，主要是带息负债规模增加，利息费用增加。 航空发动机主业稳健发展；子公司南方公司利润下降幅度较大 分产品看，1）航空发动机及衍生产品实现收入449.9亿元，YoY+10.0%，主要是客户需求增加，产品交付增加；毛利率为9.5%，同比减少0.48ppt，主要是新产品成熟度有待提升；2）外贸出口转包业务收入20.7亿元，YoY+6.5%，主要是出口订单增加；毛利率为19.7%，同比增加5.30ppt，主要是订单增加，边际贡献增加；3）非航空产品及其他业务收入2.0亿元，YoY-24.9%；毛利率为18.4%，同比减少1.32ppt。分子公司来看，2024年：1）黎明公司营收274亿元，YoY+4.3%；利润总额4.6亿元，YoY-31.9%；2）南方公司营收77亿元，YoY-1.3%；利润总额1570万元，YoY-96.5%，下滑幅度较大；3）黎阳动力营收51亿元，YoY+3.8%；利润总额435万元，上年同期为-0.7亿元，整体发展态势较为积极。 业绩阶段性承压；看好公司军机、大飞机事业长期发展 截至24Q4末，公司：1）应收账款及票据406.1亿元，较年初增长55.2%；2）存货317亿元，较年初增长6.9%；3）合同负债44.9亿元，较年初减少62.2%，主要是交付产品确认收入；4）经营活动净现金流-143.1亿元，上年同期为-67.4亿元，主要是销售回款减少。业务发展方面，公司深度参与国产商用发动机研制，是核心零部件的供应商，未来或有望深度受益于国产大飞机产业发展；同时积极拓展低空经济及通航市场，2024年第十五届珠海航展中，公司全资子公司南方公司与客户签署了1500台通用航空动力产品意向采购合同，总金额超100亿，取得较大突破。 盈利预测与评级：公司是国内目前唯一能够研制涡喷、涡扇、涡轴、涡桨、活塞等全谱系航空发动机龙头，秉持“军机民机、国内国际、航机燃机”协同发展的思路，整体发展态势积极。我们考虑到公司下游需求节奏的变化，调整公司2025-2027年营业收入分别为476.88/533.15/589.67亿元（此前25~26年预测值为574.86/655.9亿元）；调整归母净利润为6.90/8.88/11.70亿元（此前25~26年预测值为19.02/22.01亿元），对应PE为126.21/98.12/74.46x，维持“买入”评级。 风险提示：产品价格波动；军品业务波动；民机业务发展不及预期等。

     航发动力(600893) 事件：4月1日，公司发布2024年报，全年实现营收478.8亿元，YOY+9.5%；归母净利润8.6亿元，YOY-39.5%；扣非净利润7.9亿元，YOY-35.2%。业绩表现较市场预期略低，年报中披露主要原因是研发费用增加以及未按预期处置股票导致。我们点评如下： 4Q24收入同比增长26%；加大研发投入布局未来。1）单季度：公司4Q24实现营收219.2亿元，YOY+25.8%；归母净利润1.34亿元，YOY-65.7%。2）利润率：24年整体有所下降，公司毛利率同比下降1.0ppt至10.1%，净利率同比下降1.4ppt至2.1%。3）费用方面，24年公司期间费用率同比提升0.94ppt至6.95%，保持平稳。公司整体研发投入10.5亿元（YOY+72.1），其中费用化研发支出10.0亿元（YOY+79.8%），资本化研发支出5717万元。公司加大研发投入满足研制任务，为长期发展提前布局。财务费用同比提升84.3%至4.6亿元，财务费用率同比提升0.39ppt至0.95%，主要是负债规模增加推高利息费用。销售费用同比增长12.7%至2.9亿元，主要是售后保障任务增加。 西航公司延续较快增长；南方公司利润大幅下滑。分产品看，2024年，1） 航发及衍生产品收入同比增长10.0%至449.9亿元，毛利率同比下降0.5ppt至9.5%；2）外贸出口转包收入同比增长6.5%至20.7亿元，毛利率同比提升5.3ppt至19.7%；3）非航空产品及其他收入同比下降24.9%至2.0亿元，毛利率同比下降1.3ppt至18.4%。分主机厂看，1）西航公司收入同比增长23.6%至160.3亿元，利润总额同比下降6.0%至6.14亿元；2）黎明公司收入同比增长4.3%至273.7亿元，利润总额下降31.9%至4.62亿元；3）南方公司收入同比下降1.3%至76.7亿元，利润总额下降96.5%至1570万元，利润大幅下滑主要是24年研发支出同比增长109.5%至3.7亿元；4）黎阳动力收入同比增长3.8%至50.9亿元，利润总额436万元，23年同期为-0.69亿元。 新老型号过渡业绩阶段性承压。2025年公司经营计划预计实现收入476.6亿元，与24年收入基本持平；预计归母净利润5.92亿元，较24年同比下滑31.2%。根据航发控制2024年报描述“持续多年量产的部分型号阶段性达峰，部分新研产品尚在逐步上量阶段”。我们认为2025年处于航发新老型号的过渡期，航发动力作为产业链链长，同样面临着新旧型号过渡的问题，同时公司承担较多前期研发任务，研发投入较大，这些对短期业绩均带来影响。 投资建议：公司是我国覆盖全谱系航空发动机产研能力的龙头企业，当前处于新老型号过渡期业绩阶段性承压，但我们看好公司长期发展潜力。我们预计公司2025~2027年归母净利润分别为5.97亿元、10.66亿元、15.72亿元，对应PE分别为164x/92x/62x。考虑到公司的航发链长主导地位，维持“推荐”评级。 风险提示：下游需求不及预期、新产品研发不及预期、产品价格下降等。