爱旭股份(600732) 投资要点 事件：2023年公司实现营业收入271.7亿元，同比减少22.54%，实现归属上市公司股东净利润7.57亿元，同比减少67.54%，实现扣非净利润3.23亿元，同比减少85.11%。2024Q1公司实现营业收入25.14亿元，同比下降67.55%，实现归属上市公司股东净利润-0.91亿元，同比减少113%，实现扣非净利润-7.59亿元，同比减少215.54%。 产业链价格波动及供需格局变化影响公司盈利能力。2023年下半年以来，随着行业短期大量产能的投产以及不同质量水平的产品集中进入市场，行业供需格局发生显著恶化，全产业链产能阶段性过剩问题愈发凸显，各环节产品价格波动下行趋势显著加大。电池价格和下游组件价格的快速下跌，给公司现有主营业务盈利带来阶段性经营压力，并且价格的大幅下滑对公司部分原材料、产成品等库存带来减值压力，同时，公司ABC组件海外业务开拓加速，市场推广、销售费用等支出大幅增长，造成公司业绩承压。 公司ABC类产品矩阵不断完善。截止2023年末，公司ABC电池平均量产转换效率已达27%，组件量产交付转换效率最高可达24.2%。在追求正面极致效率的同时，公司克服了过去XBC类别组件因双面率较低而无法广泛应用于集中式等场景的产品痛点，通过深度研发攻克了ABC组件双面率提升的途径，进一步使ABC组件双面率可以达到70%，从而以此为契机向集中式场景推出适用于地面电站的北极星系列、适用于水面场景的天狼星系列ABC双面组件，持续拓宽ABC生态的产品矩阵。 不断推进ABC类产能建设和产品销售，有望在N型时代差异化竞争。得益于ABC组件高转换效率、高可靠性、高美观性、低衰减等特点，公司搭建了海内外的销售团队，并在2023年实现ABC组件收入确认销量489.24MW，实现国内外ABC组件销售不含税收入合计5.98亿元。截至2024年3月，公司ABC组件产品已在超过18个国家和地区形成销售，签署的各类协议涉及到的销售规模已超过10GW，初步建立了ABC高品质的高端产品及品牌形象。 投资建议：公司作为光伏电池片头部企业，业务布局逐步完善，ABC产品有望获得较高受益，预计公司2024-2026年归母净利润为11.33/21.37/32.27亿元，对应PE为20X/11X/7X。维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧风险、原材料价格波动风险、光伏行业需求不及预期。

     爱旭股份(600732) 投资要点 事件：公司2023年实现营业收入271.7亿元，同比下滑22.54%，归母净利润7.57亿元，同比下滑67.54%，扣非归母净利润3.23亿元，同比下滑85.11%。2024年Q1实现营业收入25.1亿元，同比下滑67.55%，归母净利润-0.91亿元，同比下滑113%，扣非归母净利润-7.59亿元，同比下滑215.54%。受行业整体需求下滑影响及公司计提资产及存货的影响，公司近两季度业绩出现亏损。 行业需求下滑，PERC电池亟需升级。2023年公司电池出货38.2GW，同比增长11%。由于Q4开始行业需求迅速下滑，及TOPCon产能投放，行业电池片盈利能力开始下滑，影响了公司下半年及2024年Q1的利润。为保证公司电池片行业地位，公司Perc产能陆续开始改造升级，并新建15GWTOPCon产能。预计公司Q3将有TOPCon产能约35GW达产。我们认为，下游光伏需求恢复后，N型电池片产能将会出现紧张，需求及盈利能力将会出现反转，预计2024年全年公司电池出货30GW，单瓦盈利能够达到0.02元水平。 ABC持续领先，完成0-1过程。公司ABC电池量产平均效率进一步达到27%，ABC组件量产交付效率达到24.2%，持续大幅领跑行业。公司近期新推出的0BB技术，将进一步提高公司产品效率及稳定性。ABC组件能够在单位面积实现6%-9%的额外功率，显著帮助客户摊薄了开发和建设成本，ABC组件单瓦价格在分布式场景较TOPCon组件竞品平均溢价10%-40%左右，在国内市场可以给客户带来0.15-0.20元/W的直接价值。2023年实现收入确认销量489.24MW，实现国内外ABC组件收入合计5.98亿元，完成了0-1过程。 ABC下游应用场景扩展，在手订单充足。公司陆续开发适应不同下游应用场景的ABC组件产品。ABC双面组件在地面、水面桩基式、水面漂浮式场景中能相较TOPCon双面组件实现5.1%-5.7%的综合功率提升，并在同等面积生命周期下相较TOPCon双面组件实现7%以上的发电量增益。此外还推出了农村户用组件、轻质组件、BIPV等多种类型组件产品。目前，ABC组件产品已在超过18个国家和地区形成销售，供不应求，合计约有10GW订单，在手订单充足。 ABC产能持续投产，加速1-10过程。截至目前，广东珠海一期10GWABC电池及组件项目已经达产，浙江义乌首期15GWABC电池及组件项目正在加紧搬入设备、安装调试并已实现首批产线试生产，山东济南首期10GWABC电池及组件项目已拍得项目用地并筹划开工建设初期工作。公司未来还将新增国内生产基地1-2处，每个基地规划不低于30GW电池、组件的一体化产能。 盈利预测与投资建议：公司电池片盈利能力将逐季度恢复，且公司ABC组件发电效率全球领先，未来有望顺利转型能源互联网产品提供商，依据目前电池片盈利水平及未来供需情况的分析，我们预计公司2024-2026年利润分别为18.35/31.70/50.72亿元，维持“买入”评级。 风险提示：下游装机需求受国际形势变化影响突然下滑的风险；公司Perc产能升级进度不及预期的风险。

     爱旭股份(600732) 2024年一季度净利环比改善，业绩符合预期。2023年公司实现营业收入271.7亿元，同比降低22.5%，实现归母净利润7.6亿元，同比降低67.5%；四季度实现营收45.5亿元，同比降低50.8%；实现归母净利润-11.31亿元，环比由盈转亏，主要由于计提资产减值约11.5亿元。2024年一季度，公司实现营业收入25.1亿元，同比降低67.6%；实现归母净利润-0.91亿元，同比降低113%，业绩符合预期。 PERC电池销量稳步增长，计划技改升级至TOPCon产能。2023年，公司P型PERC电池业务稳健运营，全球市场份额不断提升，海外电池销售增长率超过50%；全年实现PERC电池出货38.2GW，同比增长11%，位居全球电池出货榜单第二位。当前PERC电池产能步入技术生命力周期末期，公司计划于2024年上半年启动对义乌现有PERC电池产能进行技改升级，并升级为TOPCON项目路线；此外，公司拟在安徽滁州投资新建首期15GW TOPCON电池产能以更好满足客户需求，有望持续保持行业竞争力与盈利能力。 ABC组件转换效率持续突破，24年ABC有望放量。截至2024年4月末，公司ABC电池平均量产转换效率已达27%，组件量产交付转换效率最高可达24.2%；克服了过去XBC类别组件因双面率较低而无法广泛应用于集中式等场景的产品痛点，进一步使ABC组件双面率可以达到70%。截至2023年末，公司珠海一期10GW ABC电池及组件项目已经达产，浙江义乌首期15GW ABC电池及组件项目已实现首批产线试生产，山东济南首期10GW ABC电池及组件项目已拍得项目用地并筹划开工建设初期工作，24年ABC组件有望实现放量。 盈利预测及投资建议：基于产业链价格下行及投产节奏变化，我们下调2024-2025年归母净利润60%/49%，2024-2026年预计为17.9/31.5/40.9亿元，摊薄EPS分别为0.98/1.72/2.24元。我们给予公司20倍PE，目标价为19.60（原为32.98元，2023年17倍PE，-41%），维持“优于大市”评级。 (cid:13)风险提示：投产进度不及预期；行业竞争加剧；原材料价格上涨高于预期。

     爱旭股份(600732) 投资要点 2024年一季度盈利能力已获改善。2023年公司实现营业收入271.7亿元，同比减少22.5%，实现归母净利润7.6亿元，同比减少67.5%，实现扣非归母净利润3.2亿元，同比减少85.1%；2024Q1公司实现营收25.1亿元，同比减少67.6%，实现归母净利-0.9亿元，同比减少113.0%，实现扣非归母净利润-7.6亿元，同比减少215.5%。2023年公司实现产品出货38.7GW，其中23Q4电池片出货量10.9GW，单位亏损0.1元/w，考虑到23Q4计提资产减值11.5亿元及其他收益和减值等，剔除后实现经营端亏损5.6亿元，24Q1同口径实现经营端亏损3.7亿元，经营端盈利压力已获得改善。 高性能ABC产品现已放量，有望贡献盈利弹性。公司ABC产品优势显著，电池平均量产转换效率已达27%，组件量产交付转换效率最高可达24.2%，公司通过深度研发攻克了ABC组件双面率提升的途径，推出双面率达70%的地面电站产品，持续拓宽ABC生态的产品矩阵，优秀的产品性能具备更强的盈利能力，以欧洲市场为例，ABC组件单瓦价格在分布式场景较TOPCon组件竞品平均溢价10%-40%，优势显著。2023年公司已实现ABC组件批量交付，全年确认出货达0.49GW；截至2024年3月，公司ABC组件签署的各类协议涉及到的销售规模已超过10GW，未来随着产能持续提升，销售规模将显著扩大，成为公司未来业绩增长的全新动力。 产能升级正在进行，TOPCon+ABC双轮驱动。ABC产能方面，截至2023年末，公司珠海一期10GW的ABC项目已达产，义乌一期15GW的ABC项目已实现试生产；济南一期10GW的ABC项目持续推进中；TOPCon产能方面，公司义乌25GW的perc产能将升级改造为TOPCon，预计2024年下半年陆续投产；此外，公司拟在滁州建设年产15GW的TOPCon电池产能，预计2024年底前陆续投产，预计至2024年末，公司将具备40GW的TOPCon电池产能+25GW的ABC电池组件产能，产品结构进一步优化。 投资建议:考虑到当前产业链价格大幅下降，我们将公司2024/2025年预测营收下调至293/403亿元（前值394/502亿元），预计2026年营收491亿元；2024/2025年预测归母净利下调至26/36亿元（前值38/56亿元），预计2025年归母净利46亿元；以当前总股本计算的2024/2025/2026年的摊薄EPS1.41/1.97/2.51，公司当前股价对应2024/2025/2026年PE倍数分别为9/6/5倍，考虑公司为全球光伏电池片头部企业，随着ABC电池组件批量化销售，有望成为公司第二业绩增长极，维持“买入”评级。 风险提示：产能扩张不及预期；行业竞争加剧；新增订单不及预期等风险。

     爱旭股份(600732) 事件：2024年4月26日，公司发布2023年年年报和2024年一季报。根据公司年报，2023年全年公司实现收入271.70亿元，同比-22.54%，归母净利润7.57亿元，同比-67.54%，实现扣非归母净利润3.23亿元，同比-85.11%；23Q4公司实现收入45.53亿元，同比-50.76%，归母净利润-11.31亿元，扣非归母净利润-15.13亿元。 根据公司2024年一季报，公司24Q1实现收入25.14亿元，同比-67.55%，实现归母净利润-0.91亿元亿元，扣非归母净利润-7.59亿元。 电池片出货稳居行业前列，ABC实现小批量出货，24年有望放量。2023年公司电池片业务市占率稳步提升，海外销售增速超过50%，全年P型PERC电池实现销量38.2GW，同比+11%，位居全球电池出货榜单第二位。BC方面，公司实现收入确认销量489.24MW，实现国内外ABC组件销售不含税收入合计5.98亿元，截至24Q1，公司ABC组件已签署超过10GW销售协议，已陆续交付至18个国家和地区，为公司24年ABC组件放量打下坚实基础。 ABC技术持续突破，产能持续扩张。公司持续进行技术迭代，在效率、功率、温度系数和双面率均取得良好进展，截至2023年底ABC电池转换效率达到27%，组件量产交付转换效率达到24.2%。此外，公司已推出了适用于集中式场景的ABC产品，双面率达到70%，根据公司测算，与TOPCon双面组件相比，该产品可实现5.1%-5.7%的综合功率提升和7%的发电量增益，进一步拓宽了公司产品的下游应用场景。产能方面，公司ABC产能建设持续推进，截至23年底，珠海10GW项目已经达产，义乌15GW处于设备进场阶段，济南10GW处于筹划开工建设阶段。 加码TOPCon产能，有望为业绩提供有力支撑。当前PERC已接近效率瓶颈，N型占比持续提升，公司顺应行业发展，计划投资27.15亿元将义乌25GWPERC产能改造为TOPCon产能，预计24年下半年投产。此外，公司拟投资60亿元在安徽滁州建设15GW TOPCon产能，预计年底投产。技改+新投产项目落地后，公司TOPCon产能将达到40GW，有望为公司业绩提供有力支撑。 投资建议：我们预计公司24-26年营收分别为279.42/365.03/464.43亿元，归母净利润分别为11.99/19.39/24.17亿元，对应PE分别为18x/11x/9x。公司深耕光伏行业多年，ABC、TOPCon产品放量有望增厚公司盈利，维持“推荐”评级。 风险提示：下游需求不及预期、市场竞争加剧、海外市场开拓不及预期等。

     爱旭股份(600732) 事件：公司发布2023年业绩预告，报告期内实现归母净利润7.35~7.75亿元，同比减少66.71%~68.43%；实现扣非净利润3.00~3.40亿元，同比减少84.30%~86.14%。其中，第四季度实现归母净利润-11.52~-11.12亿元，实现扣非净利润-15.35~-14.95亿元，由盈转亏。 减值计提影响业绩，电池片业务表现优异。受四季度主产业链价格下跌及部分老旧产能退出影响，预计公司四季度计提存货及资产减值超10亿元。公司四季度Perc电池片出货约9.5~10GW，继续保持满产满销状态，全年出货约38GW。2023年10月、11月210电池片供需紧张，公司210产能占比超50%，订单需求旺盛，12月电池片行业逐步陷入深度亏损，公司凭借领先的电池片功率继续保持高开工率，我们预计公司四季度电池片业务整体微亏。预计公司2024年将逐步把Perc电池片升级改造为TOPCon生产线，继续保持较强竞争力。 ABC业务小幅亏损，技术不断进步提升产品竞争力。预计2023年公司ABC组件出货约0.7~0.8GW，由于初期产能爬坡，以及四季度欧洲库存高企影响出货量，ABC整体开工率偏低，对成本端造成较大影响，预计全年ABC业务亏损约3~4亿元。随着公司ABC组件持续提效、提升双面率，产品竞争力不断增加，2024年1月公司与天津能源投资集团签下2.5GW大型订单，国内市场取得突破。海外市场方面，随着欧洲组件库存压力减少，公司ABC组件海外销售有望持续起量，公司未来成长性将愈发突显。 投资建议：基于行业产能过剩竞争加剧，我们下调盈利预测，预计2023-2025年归母净利润7.51/18.71/28.45亿元（2023-2025年前值35.25/44.49/60.39亿元），同比-67.74%/149.16%/52.05%。考虑公司在BC电池及组件的领先地位，维持“买入”评级。 风险提示：ABC推进不及预期、行业竞争恶化、价格波动加剧。

     爱旭股份(600732) 核心提要 深耕光伏十四年，技术创新引领行业发展。爱旭股份是全球领先的新能源科技企业，核心业务包括光伏电池、组件研发制造与提供光储用一体化整体解决方案。2022年电池出货超34GW，全球市占率12.5%，2018-2022年，电池销量稳居行业全球前二，电池龙头地位稳固。公司是管式PERC技术发明者，引领上一轮PERC技术迭代。2021年创新发明N型ABC电池，再次引领电池技术变革，我们预计2023年底公司将具备10GWABC电池组件满产产能，全年ABC组件出货有望超2GW，并另建设、规划义乌、济南两地合计45GW的ABC产能。 XBC行业：高壁垒的高效路线，龙头押注加速迭代蜕变。IBC（叉指式背接触电池）是一种将正面的金属栅线放到电池背面减少阳光遮挡从而提高转换效率电池结构，具备高效、美观优势。XBC技术历史悠久，原本聚焦“小而美”的高端分布式市场，其高效、高壁垒的特点吸引了爱旭、隆基的共同押注。在龙头企业巨额投入、行业关注度迅速提升的背景下，有望迎来降本迭代从而的走向广阔市场的蜕变。BC结构与主流的TOPCon、HJT叠加后可带来1%+的效率提升，对应组件端同版型获得20-40W功率优势摊薄电站端BOS成本获取更高溢价。XBC行业当前双龙头格局稳固，是产能集中度高，不内卷的稀缺赛道格局。同时，多家光伏龙头厂商在XBC技术均有储备，未来有望成为各家TOPCon、HJT产能提效升级的方向。 三年积淀铸就ABC组件，大功率优势驰骋高价值市场。爱旭2021年发明ABC技术到今年底珠海10GW产能满产，三年时间成功打造电池效率26.5%，组件交付效率24%的大功率产品，美观、高功率的优势在海外高价值市场给予了ABC高额溢价，2023H1ABC组件不含税均价约2.20元/W，较欧洲地区PERC组件销售溢价约30%。根据我们测算，在国内地面电站市场，大功率及发电增益优势也给与ABC超0.26元/W的理论溢价，而在BOS成本更高海外分布式及地面电站溢价将更为可观。未来随着良率、效率、双面率逐步提升，ABC组件在维持高盈利的同时有望开拓更为广阔的地面电站市场。我们预计2023年公司ABC组件出货超2GW，国内占比超50%。2024年ABC组件出货超15GW，海外占比持续提升，有望贡献利润超20亿元。 核心逻辑：公司是PERC电池龙头，发明高效ABC技术持续引领行业创新，产能加速扩张出货增速显著，未来有望持续受益于新技术溢价带来的超额利润。我们预计2023年公司PERC电池出货36GW，ABC组件出货2GW。基于光伏行业竞争加剧、产业链价格大幅下滑，我们调整盈利预测，预计公司2023/24/25年收入301/346/524亿元，归母净利24/33/46亿元，对应PE13X/10X/7X。公司是N型BC先锋，看好公司受益于新技术溢价带来的超额利润，维持“买入”评级。 风险提示：下游行业需求增长不及预期、国际贸易摩擦与壁垒加强、新技术进展低于预期、关键原材料出现供应不足风险、专利风险、产能规划进展不及预期。

     爱旭股份(600732) 公司三季度净利环比下滑， 业绩符合预期。 2023 年前三季度，公司实现营业收入 226.17 亿元，同比降低 12.43%；实现归母净利润 18.87 亿元，同比增长 35.77%。三季度，公司实现营业收入63.68 亿元，同比降低 35.30%，环比降低 25.11%；实现归母净利润5.79 亿元，同比降低 27.14%，环比降低 4.71%。 此外，三季度产业链价格持续下行，公司资产及信用减值约 1.5 亿元。 业绩符合预期。 公司 ABC 组件保持高转换效率，海外签单顺利。 目前， ABC组件转换效率约为 24%，组件全生命周期发电量相较目前同等面积 PERC 组件可提高 15%以上，有望大幅降低客户 LCOE。公司技术领先水准得到认可， 10 月 17 日，爱旭与英国最大的光伏经销商 Segen 签署 100MW 的 ABC 组件产品分销协议，双方达成战略合作。 公司有序扩充先进产能，年底 ABC 预计形成产能 25GW。在产能扩充方面，目前珠海二期组件已经投产；义乌 15GW 电池及配套组件项目进展顺利，预计年底逐步开始投产；济南 10GW电池及配套组件项目已经开展筹备工作。预计到 2023 年末，公司将形成 25GW ABC 组件产能，大幅提升产品交付能力。 盈利预测及投资建议： 基于公司业绩表现及订单情况符合预期，我们维持 2023-2025 年盈利预测， 预计公司 2023-2025 年营业收入分别为 383.6/535.6/693.1 亿元，归母净利润分别为35.4/44.3/61.3 亿元，摊薄 EPS 分别为 1.94/2.43/3. 35 元。 我们给予公司 2023 年 17 倍 PE， 维持 32.98 元的目标价，维持 “优于大市” 评级。 风险提示： 新技术研发不及预期；产能投产进度不及预期；行业竞争格局恶化；原材料价格上涨高于预期等。

     爱旭股份(600732) 投资要点 公司发布2023年三季度报告：2023年前三季度，公司实现营业收入226.2亿元，同比减少12.4%，实现归母净利润18.9亿元，同比增长35.8%，实现扣非归母净利润18.4亿元，同比增长44.2%；2023年第三季度，公司实现营收63.7亿元，同比减少35.3%，实现归母净利润5.8亿元，同比减少27.1%，实现扣非归母净利润5.7亿元，同比减少20.9%。 传统产品满产满销，ABC产能扩张持续推进。公司为光伏电池片领域头部企业，现有36GW的perc电池片产品满产满销；ABC电池产能方面，公司珠海6.5GW ABC电池项目已实现投产,配套组件产能正在按计划建设并陆续投产;义乌15GW电池及配套组件项目正在建设中，预计2024年二季度建成投产;此外，公司在山东济南布局10GW ABC电池配套组件项目正在前期筹备中；公司总体规划珠海10GW+义乌30GW+济南30GW的ABC电池组件产能按计划推进中。 在手订单充裕，ABC产品即将放量。公司ABC产品订单充足,已有不低于4.3GW的在手订单。公司与德国Memodo集团签订1.3GW ABC组件供货协议,与荷兰LIBRA集团签订650MW ABC组件供货协议,近期又与荷兰VDH Solar签订了520MW的供货协议,此外还与捷克25Energy、也门Sahara等签署了供货协议。公司ABC产品在售订单充裕，产品供不应求,未来随着产能持续提升，销售规模将显著扩大，成为公司未来业绩增长的全新动力。 实施股份回购，体现公司增长信心。11月16日，公司发布公告，截止当日，公司以集中竞价交易方式已累计回购公司股份2,634,940股，已回购股份占公司总股本的比例为0.1441%，购买的最高价为19.30元/股，最低价为18.68元/股，已累计支付的总金额约5000万元。本次股份回购体现公司对未来经营业绩的增长信心。 投资建议:我们将公司2023-2024年预测营业收入调整至283.7/394.4亿元（前值311.3/360.0亿元），预计2025年实现营业收入502.3亿元；2023-2024年预测归母净利润下调至23.0/37.9亿元（前值27.7/38.4亿元），预计2025年归母净利润56.4亿元；以当前总股本计算的2023-2025年的摊薄EPS1.26/2.07/3.08，公司当前股价对应2023-2025年PE倍数分别为15/9/6倍，考虑公司为全球光伏电池片头部企业，随着ABC电池组件批量化销售，有望成为公司第二业绩增长极，维持“买入”评级。 风险提示：产能扩张不及预期；行业竞争加剧；新增订单不及预期等风险。