爱旭股份(600732) 2026Q1毛利率环比改善 爱旭股份披露2025年年报及2026年一季报，2025年实现营收156.14亿元，同比+39.97%，归母净利润-18.22亿元，同比减亏65.75%；2026年Q1实现营收44.37亿元，同比+7.29%，归母净利润-4.40亿元，环比减亏65.90%，同比亏损有所增加，主要因汇率波动和融资贴息减少导致的财务费用增加。2026年Q1公司毛利率7.20%，环比+11.42pct，毛利率显著改善。考虑到公司TOPCon及PERC电池仍处于亏损状态，我们下调公司2026-2027年盈利预测，并新增2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为2.54/11.96/22.81亿元（原2026/2027年11.34/21.05亿元），EPS分别为0.12/0.56/1.08元，当前股价对应PE为104.0/22.0/11.6。考虑到公司出货高增并具备成本优势，维持"增持"评级。 ABC组件出货高增，海外占比提升 公司ABC组件2025年全年出货14.71GW，同比大幅增长132.19%，在行业整体承压背景下实现逆势放量。2026年Q1公司把握海外市场战略窗口期，加快海外 市场订单获取，ABC组件出货约4GW，其中海外出货占比达到约60%，环比进一步提升。当前ABC组件在手订单超10GW，销售储备充足。凭借近25%的高交付效率、80%±5%高双面率、优异抗衰减性能及耐高温特性，2026年以来在欧洲、非洲、中东、拉美等地已取得多个标杆性较大体量项目订单。 银价高企，无银化技术带来成本优势 国际银价持续高企背景下，公司无银化成本优势显著，珠海基地自2022年投产无银铜互联ABC电池并持续量产优化，义乌基地2025年末至2026年Q1基本完成BC电池低银化工艺导入；济南基地将优先应用最新一代无银铜互联工艺，预计达产后单位生产成本将较现有ABC基地进一步降低，处于行业领先水平。此外，公司已启动对义乌基地PERC生产线、滁州基地TOPCon生产线向ABC电池生产线的技术改造，相关技改产能计划在下半年陆续投产，将进一步提升公司ABC产品的交付能力和经营成果。 风险提示：政策力度不及预期；行业产能出清不及预期；新技术扩产不及预期。

     爱旭股份(600732) 事件描述 事件内容：公司公告2026年一季报，2026Q1实现营业收入44.4亿元，同比增长7.3%，归母净利润-4.4亿元，环比大幅改善；Q1毛利率为7.2%，同比提升6.7pct，环比提升11.4pct。 事件点评 ABC组件出货持续高增长，海外收入占比超50%。公司2025年年报披露，2025年公司N型ABC组件实现营业收入106.6亿元，占公司营收的68%，成为公司穿越行业周期的核心源动力。2025年，公司ABC组件已远销全球70个国家和地区，销售量达14.71GW，同比增长132%。2025年下半年公司海外组件销量占比超50%。2026年一季度ABC组件销量4GW+，在行业国内需求整体低迷的情况下，继续保持满产满销。 无银化成本优势显现，毛利率领先同行。面对国际银价的持续高企，公司无银化和低银ABC技术全面满产，有望重塑行业竞争格局。公司珠海基地10GW的ABC产能完全无银，义乌基地约8GW产能导入低银方案较常规TOPCon产线银耗降低30%左右。公司ABC组件海外售价较常规TOPCon产品保持10%-50%的显著溢价，在2026Q1在光伏组件普遍亏毛利的情况下，公司实现毛利率大幅提升并转正。 海外高端高效组件品牌已经树立，新一代ABC产能继续扩张。公司连续入选彭博新能源财经（BNEF）光伏组件企业可融资性评级Tier1榜单，并荣登伍德麦肯兹（WoodMackenzie）2025年“全球光伏组件制造商排名”的GradeA序列。公司已经连续38个月位居TaiyangNews全球量产效率榜首。公司凭借卓越的可靠性、创新力及全球市场影响力，确立了公司在全球 光伏领域的技术领先地位。4月16日，公司公告正式技改义乌5GW、滁州6GW的PERC和TOPCon电池片产能，预计今年完成技改ABC产能11GW。山东10GW的ABC最新一代技术设备采购已经下定，部分新产能有望在Q3实现出货。 投资建议 公司将继续践行All in BC的战略方针，围绕BC技术实现业务的 转型升级，成为BC时代的领军企业。公司力争2026年在行业内率先实 现可持续性的财务状况好转。我们预计公司2026年-2028年归母净利润 分别为1.6亿元、13.4亿元、23.0亿元，5月18日收盘价12.95元，相当于2027年20.5倍的动态市盈率，维持“买入-A”的评级。 风险提示 汇率波动的风险；全球化贸易经营政策风险；行业需求大幅波动的风险；供应链稳定的风险。

     爱旭股份(600732) 投资要点 事件：公司25年营收156.1亿元，同比+40%，归母净利润-18.2亿，同比+65.7%，扣除非经常性损益后的净利润-22.7亿；毛利率2.6%，同比+12.5pct，归母净利率-11.7%，同比+36pct；其中25Q4营收40.2亿，同环比23.3%/27.5%，归母净利润-12.9亿元，同环比+48.2%/-337.6%，扣除非经常性损益后的净利润-14.6亿元，同环比+24.6%/-285%。公司26Q1营收44.4亿，同比+7.3%，归母净利润-4.4亿，同比-46.4%，扣除非经常性损益后的净利润-4.9亿，同环比-4.86%/+66.56%。 25年组件出货高增、Q1毛利环比改善。公司25年ABC组件出货14.71GW，同增132%，远销全球近70个国家地区；其中25Q4组件出货约3.5GW+、测算单瓦盈利约3分。26Q1组件出货4GW，海外占比60%，我们测算单瓦盈利约5分（海外8-10分），受前期组件低价单+汇兑+减值影响Q1业绩。电池25全年出货约22.29GW，较2024年略有下降；公司Q1毛利率7.2%，同环比+6.7/+11.4pct，环比改善明显。 在手订单充沛、无银化+ABC超额明显。公司集中式+分布式全球开花，在手订单饱满，26Q1合同负债约8.8亿，环比增长60%+，在手订单充足。ABC义乌基地完成低银化导入，BC成本大幅优化、较TOPCon有望形成竞争优势。 汇兑影响费用、经营性现金流保持正流入。公司26Q1期间费用6.4亿元，同环比+70/+45.3pct，费用率14.5%，同环比+5.3/+3.5pct；Q1经营性现金流7亿元，同环比-2.2%/+24.1%；26Q1资本开支2.8亿元，同环比+10.4/+97.6pct；26Q1末存货24.1亿元，较年初-2.8%。 盈利预测与投资评级：考虑前期低价订单、减值及汇兑扰动仍在消化，且电池业务技改爬坡仍需时间，但ABC组件出货高增、海外占比提升，无银化/低银化推动成本下行，我们对2026-2028年盈利修复节奏采取更审慎假设，调整公司2026-2027年归母净利润至3.8/9.3亿元（原预期15.6/24.9亿元），新增28年预期归母净利润16.5亿元，同比+121%/+143%/+77%，鉴于欧洲集中式订单持续落地验证产品溢价和渠道认可度，盈利弹性仍具备向上修复基础，维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧，政策不及预期，海外需求存在不稳定因素，低价订单与汇兑波动或影响盈利修复节奏。

     爱旭股份(600732) 1Q26毛利率大幅改善，财务费用大增拖累业绩：公司4Q25收入40.2亿元（人民币，下同），同/环比增长23%/27%，亏损12.9亿元，同比收窄48%，但环比扩大338%，主要是由于毛利率下降和计提7.0亿元资产减值。1Q26收入44.4亿元，同/环比增7%/10%，亏损4.4亿元，同比扩大46%，环比收窄66%，不及我们预期；期内毛利率7.2%，同/环比大幅提升6.7/11.4个百分点，销售/管理/研发/财务费用率3.0%/3.4%/2.0%/6.0%，同比-0.1/-0.6/+0.2/+5.9个百分点，财务费用大增主要由于融资贴息减少和汇兑损益由去年同期的收益变为损失；计提资产减值1.1亿元。尽管账面亏损较大，但4Q25/1Q26经营活动现金流仍达5.6/7.0亿元。 2H25ABC组件盈利改善，传统电池片拖累较大：公司2H25组件毛利率5.7%，环比提升1.2个百分点，销量6.14GW，环比下降28%，不及我们预期，主要由于抢装结束后中国内地光伏需求回落；传统电池片毛利率-11.2%，环比降5.9个百分点，影响公司业绩。 高银价扩大ABC电池优势：白银价格2025年初至今涨超1.5倍，导致银耗较高的TOPCon电池成本大增，而公司通过长期研发已掌握电镀铜量产技术，业内率先实现无银化，采用该技术的ABC电池成本不受银价影响，在高银价下成本优势明显扩大。 老旧产能改造为ABC后盈利有望大幅改善：公司近期公告拟将义乌基地四厂现有PERC电池产能和滁州基地现有部分TOPCon电池产能升级改造为5GW和6GW ABC电池产能，分别将于3-4Q26陆续投产，合计投资金额16.65亿元。目前ABC电池盈利远优于PERC和TOPCon电池，改造完成后公司老旧产能盈利有望大幅改善。 ABC电池在高银价下有望获取超额利润，维持买入：我们下调盈利预测，基于18倍2027年市盈率，目标价下调至16.25元（原18.80元）。我们看好公司独有的无银ABC电池在高银价下获取超额利润，维持买入。

     爱旭股份(600732) 无银/低银化凸显盈利优势，产能升级加速高溢价BC产品放量 业绩简评 2026年4月28日，公司发布2025年年报及2026年一季报。2025全年公司实现营业收入156.14亿元，同比提升39.97%，实现归母净利润-18.22亿元，同比提升65.75%；2026年第一季度公司实现营业收入44.37亿元，同比增长7.29%，实现归母净利润-4.40亿元，同比下降46.37%，业绩符合预期。 经营分析 差异化优势抵御行业低迷，一季度营收毛利逆势改善：2026年第一季度，国内光伏新增装机规模41GW，同比下滑31%，公司凭借高效BC电池的差异化竞争以及海外业务占比提升，营收端实现逆势增长。盈利端，2026年第一季度毛利率达到7.2%，同比提升6.7PCT，环比提升11.4PCT，考虑到一季度白银价格大幅攀升至历史新高对光伏产品成本造成一定的压力以及在手订单存在交付周期错配情况，在公司无银化和低银技术的成熟应用下（低银技术单耗比Topcon降低30%以上），毛利率表现亮眼。 集中式+分布式全球开花，在手订单饱满：根据公司公众号，除BC产品具备优势的分布式场景外，2026年内公司多次获得海外大型集中式项目ABC组件采购订单，并中标国内华电、中国电建等央国企组件框采项目，当前在手订单充裕，截至2026年一季度末，公司合同负债为8.8亿元，较2025年底增长62.3%，公司当前开工率基本满产，随历史低价订单逐步交付完成，组件利润率有望再上台阶。 存量电池启动改造，先进产能量利双升：2026年4月16日，公司发布公告称，拟将义乌基地四厂、滁州基地现有PERC、TOPCon电池产能升级改造为共11GW ABC电池产能，根据infolink最新价格，国内BC组件较TOPCon溢价约0.9元/W，欧洲户用BC组件价格上涨至0.204美元/W，随着下半年技改项目陆续投产，有望进一步提升公司ABC电池批量供货能力，增强产品竞争力和市场占有率，增厚公司盈利空间。 盈利预测、估值与评级 根据公司ABC组件业务进度，预计公司2026-2028年归母净利润分别为5.1/14.2/24.5亿元，对应2026-2028年EPS为0.24、0.67、1.16元，当前股价对应PE分别为39/27/21倍，维持“买入”评级。 风险提示 产业链价格波动风险；技术推进不及预期；行业竞争加剧风险；毛利率不及预期。