海尔智家(600690) 投资要点 推荐逻辑：1）公司在国内市场持续推进品牌高端化，卡萨帝从线下零售额来看，2024年卡萨帝品牌冰箱、空调、洗衣机在中国一万五千元以上市场的份额分别为49%、34%、88%，明显带动公司盈利能力。2）海外市场，公司通过持续并购和品牌孵化，构建了国际化、多品牌生态体系，通过海外生产基地建设、研发中心设立等本土化战略，如今海尔已经在全球设立了10大研发中心、71个研究院、35个工业园、143个制造中心和23万个销售网络，能够有效应对频发的关税风险。3）公司自2015年开始频繁进行品牌收购，从生产成本端、费用端拖累了盈利能力，近年来利润端压力持续缓解，利润空间逐步释放。 内销：品牌高端化。随着人均可支配收入持续上升，中国家电行业的高端化趋势日益显著。海尔在2007年便创立高端子品牌卡萨帝，卡萨帝深耕高端家电近二十载，形成强大的品牌壁垒和口碑优势，在2017年至2024年，卡萨帝营收增速常年高于海尔智家整体，2015-2021卡萨帝销额CAGR达到33.6%，逐步成为其业务增长的核心引擎。从线下零售额来看，2024年卡萨帝品牌冰箱、空调、洗衣机在中国一万五千元以上市场的份额分别为49%、34%、88%。 外销：全球创牌三步走战略下。海尔通过持续并购和品牌孵化，构建了国际化、多品牌生态体系。截至目前，公司已形成包含海尔主品牌、卡萨帝、Leader、GE Appliances、Fisher&Paykel、AQUA和Candy的七大高端品牌矩阵。逆全球化趋势下，公司通过海外生产基地建设、研发中心设立等本土化战略，能够有效应对频发的关税风险。 利润空间逐步释放。自2015年海尔进入海外优质品牌资产收购的高峰期，快速扩大海尔在全球市场份额的同时，因为海外产能效率、费用支出等问题，也拖累了整体的盈利能力，但聚焦近几年，我们可以看到密集收购带来的利润端压力正在逐步缓解，利润空间逐步释放。 盈利预测与投资建议。海尔在全球创牌战略下，国内市场通过卡萨帝+三翼鸟的布局已取得较强的品牌影响力；海外市场目前正处于践行“三步走”战略的实践期，本土化优势明显。因此我们预计公司2025-2027年EPS分别为2.33元、2.70元、3.06元，对应PE分别为11、10、9倍，给予公司2026年12倍PE，对应目标价32.4元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动风险；全球经济增速放缓导致需求下滑的风险；关税政策风险；汇率波动风险等。

     海尔智家(600690) 核心观点 延续良好增长态势，盈利能力稳步提升。公司2025Q1-Q3实现营收2340.5亿/+10.0%，归母净利润173.7亿/+14.7%，扣非归母净利润168.9亿/+15.0%。其中Q3收入775.6亿/+9.5%，归母净利润53.4亿/+12.7%，扣非归母净利润51.9亿/+14.7%。公司内销通过爆款及套系化产品、外销开拓新兴市场，持续实现较快增长；依托运营提效、全球供应链体系建设，盈利进一步提升。国内收入逆势增长，经营韧性凸显。Q3受国补效应减弱影响，我国家电零售规模1988亿元，同比下降3.1%（奥维云网数据）。公司前三季度中国区收入同比增长9.5%，其中Q3同比增长10.8%，实现逆势加速增长。公司借助原创科技与精益智造等体系，持续打造爆款与套系产品竞争力，推出“懒人洗”、“麦浪”等爆款产品，并强化多品牌营销。Q3公司空调收入增长超30%，前三季度卡萨帝品牌收入增长18%，Leader品牌收入增长25%。 海外收入稳健增长，新兴区域持续拉动。公司前三季度海外收入同比增长10.5%，Q3同比增长8.3%。其中北美市场虽然受关税扰动，但依然实现稳健增长；欧洲区域改革成效释放，欧洲暖通收入Q3增长超30%；新兴市场延续较快增长势头，前三季度南亚收入同比增长超25%、东南亚超15%、中东非超60%。公司持续推进本土化运营建设和本土化需求洞察，持续提升份额。持续优化成本及费率，盈利稳步攀升。同口径下，公司Q3毛利率同比+0.1pct至27.9%，其中国内通过全流程运营提效、海外通过产品结构升级及数字化提效，毛利率均有所提升。Q3公司销售/管理/研发/财务费用率同比分别-0.07/-0.11/+0.08/+0.05pct至11.6%/3.7%/4.4%/0.1%，期间费用率稳中有降。Q3公司归母净利率同比+0.2pct至6.9%，降本增效成果持续释放。现金流表现良好。公司前三季度经营性现金流量净额174.9亿元，同比增长26.1%；Q3经营性现金流量净额63.5亿元，同比增长4.9%。 风险提示：行业竞争加剧；原材料价格大幅上涨；行业需求恢复不及预期。投资建议：上调盈利预测，维持“优于大市”评级 公司内销冰洗表现稳健、空调产业变革带动增量，数字化及高端化改善盈利；海外有望受益于降息带动家电需求增长，全球协同优势持续显现。考虑到公司Q3内销实现逆势增长、盈利持续改善，上调盈利预测，预计公司2025-2027年归母利润213/237/263亿（前值为212/234/257亿），同比+14%/11%/11%；EPS=2.27/2.53/2.80元，对应PE=12/11/10x，维持“优于大市”评级。

     海尔智家(600690) 事件 公司发布25Q3财报，实现营收2340.54亿元，同比增长9.98%；实现归母净利润173.73亿元，同比增长14.68%。其中Q3单季度实现营收775.6亿元，同比增长9.51%；实现归母净利润53.4亿元，同比增长12.69%。 点评 公司Q3收入及利润延续上半年良好表现，前三季度整体毛利率为27.2%，同比提升0.1pct，高端品牌战略推进下，盈利能力持续提升。 中国市场方面，公司前三季度累计收入增长达9.5%，Q3单季度中国区收入增长达10.8%，其中空调单三季度收入增速超30%，表现优异。分品牌端，公司前三季度卡萨帝增18%，Leader品牌增长25%，带动整体中国区实现良好表现。 海外市场方面，公司前三季度累计收入增长达10.5%，Q3单季度收入增长达8.3%。公司保持推进全球范围内的本土化运营战略，北美市场表现稳健，产品结构升级，空气与水业务有效扩张。欧洲市场白电业务运营质量及份额持续提升，暖通业务延续强势增长态势。新兴市场方面南亚、东南亚、中东非等市场收入规模均保持较快增长。 估值 公司全球化布局思路明确，本土化运营优势明显，多品牌多品类矩阵完善相互协同。国内业务端，面对市场变化公司始终保持快速响应速度，保障成长动力。海外业务端，公司在新兴市场保持快速增长、欧美成熟市场继续份额提升。我们预计公司25-27年EPS分别为2.26/2.54/2.85元每股，给予公司16xPE估值，对应目标价为36.16元，维持“优于大市”评级。 风险 终端需求不及预期。

     海尔智家(600690) 事件：2025年10月30日，海尔智家发布2025年三季报。2025年前三季度公司营收2340.54亿元（+15.31%），归母净利润173.73亿元（+14.64%），扣非归母净利润168.92亿元（+15.03%）。单季度看，2025Q3公司营收775.60亿元（+15.16%），归母净利润53.40亿元（+12.79%），扣非归母净利润51.90亿元（+14.70%）。 新兴市场收获高增，空调业务发力。1）分区域：2025Q1-Q3公司中国/海外收入分别同比+9.5%/+10.5%，Q3单季度分别同比+10.8%/+8.25%。内销以旧换新拉动效应趋弱，但公司彰显经营韧性；成熟市场优势巩固，GEA向“家生态”龙头演进；新兴市场高增，报告期内在中东非/南亚/东南亚收入增速分别超过60%/25%/15%。2）分品类：传统冰洗优势业务稳居行业头部，空调品类发力值得关注，Q1-Q3全渠道销量同比+31%，累计净收入超过2024全年，成功打造净省电空调爆品（单型号销量130万套+）。3）分品牌：Q1-Q3卡萨帝增长18%、斐雪派克深耕核心市场提升品牌影响力，中国市场累计收入超过100%、Leader收入增长超过25%，懒人三筒洗衣机销量超过20万台，并带动Q3统帅洗衣机零售额同比增长120%，M10进入东南亚市场，未来将进入欧洲、中东非等地区。 AI与数字化深度变革，费用优化运营提效。1）毛利率：2025Q3公司毛利率27.88%（-3.44pct），还原会计准则变动影响后同比稳健。2）净利率：2025Q3公司净利率6.91%（-0.26pct）。3）费用端：2025Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别为11.64/3.74/4.42/0.12%，同比-3.36/-0.15/-0.10/+0.04pct。数字库存模式变革提效，至M9区县专卖店系统上线率86%（累计+15pct），直达用户订单占比由26%提升至74%，数字营销提升全域用户转化率，变革提效有望长期拉动公司盈利能力提升。 投资建议：行业端，全球智慧家居产业加速，海外新兴市场存在结构性机遇。公司端，数字化变革持续推进，卡萨帝持续快速增长，海外本土化布局能力强劲，IP营销赋能，公司收入业绩有望持续增长。我们预计，2025-2027年公司归母净利润分别为212.89/238.42/267.73亿元，对应EPS分别为2.27/2.54/2.85元，当前股价对应PE分别11.81/10.55/9.39倍。维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济不确定性、行业竞争加剧、原材料价格波动、汇率波动、海外业务运营风险等

     海尔智家(600690) 核心观点 公司发布2025年三季度报告：2025Q1-3，公司营业收入2340.5亿元，同比+10%；归母净利润173.7亿元，同比+14.7%；毛利率27.2%，同比+0.1pct；期间费用率18.3%，同比-0.3pct；最终实现归母净利率7.4%，同比+0.3pct；经营性现金流净额174.9亿元，同比+21.2%。分季度来看，Q1/Q2/Q3营业收入分别为791.2/773.8/775.6亿元，同比+10.1%/+10.4%/+9.5%；归母净利润分别为54.9/65.5/53.4亿元，同比+15.1%/+16%/+12.7%；归母净利率分别为6.9%/8.5%/6.9%，同比+0.3/+0.4/+0.2pct。 国内市场，渠道数字化改革，空调产业链提效：1）2025Q1-3，中国区收入同比+9.5%；其中Q3单季度收入同比+10.8%；明显优于市场。随着国补退坡，AVC全渠道推总数据显示，Q3中国家电行业（不含3C）零售额达1988亿元，同比-3.2%。2）海尔数字化变革，进一步提升渠道以及营销竞争力，叠加之前布局的多品牌运营矩阵，实现份额稳步提升；25Q1-3高端品牌卡萨帝增长18%、Leader品牌收入增长25%；Leader分区洗洗衣机抓住年轻人需求，成为爆款，截至9月底累计销量已突破20万台。3）公司推动精益智造，特别是空调产业链一体化能力提升，公司家用空调产业Q3单季度收入增长超30%，实现快速增长。 海外市场，多点开花：1）2025Q1-3，海外收入同比+10.5%；其中Q3单季度收入同比+8.25%。得益于公司海外长期坚持国家化运营，供应链全球化布局的战略，并未受到因美国关税变动导致的明显影响。公司在全球推进“四网合一”（物流网、信息网、服务网和营销网）的体系建设，将进一步提升海外市场竞争力。2）在已经明显领先的北美市场保持稳健。欧洲市场持续改善，包括实现冰箱、洗衣机份额稳步提升，性价比的Candy通过型号迭代不断提升定位，Q3欧洲暖通业务收入同比增长超30%。欧洲低效产能关闭，以土耳其和中国工厂供应。我们预计，欧洲业务盈利能力将持续改善。3）新兴市场保持良好增长趋势。25Q1-3，南亚、东南亚、中东非市场收入分别同比增长超25%、15%、60%。 投资建议：我们预计公司2025-2027年归母净利润为217/246/275亿元；EPS为2.31/2.62/2.93元，对应PE为11.2/9.8/8.8倍，维持“推荐”评级。 风险提示：美国关税风险；市场需求不及预期的风险。

     海尔智家(600690) 2025年10月30日，公司披露2025年三季报，25Q3公司实现营收775.6亿，同比+9.51%，归母净利润53.4亿，同比+12.79%，扣非归母净利润51.9亿，同比+14.70%；前三季度公司实现营收2340.5亿，同比+9.98%，归母净利润173.7亿，同比+14.7%，扣非归母净利润169.0亿，同比+15.03%。 经营分析 国内Q3增长较上半年提速。前三季度中国区收入累计增长9.5%，单Q3收入增长10.8%，其中三季度家用空调产业收入增长超30%。增速环比25H1提速，预计主要受益于1）数字库存、数字营销等变革深化，截至9月底区县专卖店系统上线率达到86%，累计提升15个百分点，区县专卖由公司直配订单占比由26%提升至74%，2）触点加速拓展、用户转化能力提升。此外，国内多品牌战略升级持续深化，协同发力覆盖多层级客群，前三季度卡萨帝增长18%、Leader品牌收入增长25%。 海外本土研产销体系稳步推进，Q3延续稳健增长。前三季度海外收入累计增长10.5%，单Q3增长8.3%。其中美国保持较好经营韧性，本土工厂提效与北美区域产能扩充有望保证后续增长；欧洲持续推进改革提效，通过关停低效产能、优化物流网络等措施提高运营效率，单季度暖通收入同比增长超30%；新兴市场延续较好增长，南亚收入前三季度同比增长超25%、东南亚前三季度收入同比增长超15%、中东非前三季度收入同比增长超60%。 国内数字化改革深化，海外坚持高端战略，盈利能力增强。数字库存+数字营销+制造端降本增强带动盈利能力继续优化，25Q3毛利率为27.9%，同比+0.1pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为11.6%/3.7%/4.4%/0.1%，同比分别-0.07pct/-0.11pct/+0.08pct/+0.05pct。 盈利预测、估值与评级 海尔数字化改革深化带动国内全流程成本优化，海外高端创牌稳步推进，本土化研产销带动新兴市场持续高增，高端化与全球化稳步推进，引领长期增长。预计公司2025/2026/2027年实现归母净利润213.1/236.6/263.0亿元，同比分别+13.7%/+11.1%/11.2%，当前股价对应PE估值为11.4/10.2/9.2倍，维持“买入”评级。 风险提示 汇率波动；海外需求波动；原材料价格波动；关税及贸易政策变化。