厦门钨业(600549) 事件：公司发布2025年半年报，本报告期内，公司实现总营业收入191.78亿元，同比增长11.75%；实现归母净利润9.72亿元，同比减少4.37%。利润同比下降主要原因是上年同期公司完成成都滕王阁地产与成都滕王阁物业股权处置及金龙稀土冶炼分离业务处置，确认投资收益1.92亿元，而本期无该事项；报告期内权属矿山公司洛阳豫鹭补缴从尾矿资源综合回收利用的钨精矿资源税事项0.63亿元；剔除上述影响，公司利润总额同比增长3.61%，归属于上市公司股东的净利润同比增长7.75%。 公司拟实施2025年中期现金分红，每10股派发现金股利1.84元（含税），共计派发2.92亿元，占公司2025年半年度归属于上市公司股东净利润的30.05%。 点评： 钨系列产品一体化发展，行业领先。公司拥有三家在产钨矿企业（洛阳豫鹭、宁化行洛坑、都昌金鼎）和一家在建钨矿企业（博白巨典），现有钨精矿（65%WO3）产能12,000吨/年，为后端钨的深加工提供了稳定的资源保障。公司APT、钨粉产量位居国内前列，是最主要的APT、钨粉供应商之一；硬质合金、数控刀片产品市场份额进一步提升，处于国内前列；光伏用细钨丝渗透率进一步提升，市场份额超80%，全球领先。公司是国内首家具备核聚变装置用ITER偏滤器钨探针组件研发和生产能力的企业，具备大尺寸ITER级钨材料的精密机加工成型能力，可满足EAST、ITER等不同磁约束聚变装置部件的高标准需求，为ITER等国内外聚变客户提供多款钨产品及部件。2025H1，国内65%黑钨精矿均价为15万元/吨，同比上涨12.11%；APT均价为22.29万元/吨，同比上涨12.23%。供给方面，2025钨矿实行开采总量控制；根据自然资源部和工信部公布的数据，2025年全国钨精矿（65%WO3）第一批开采总量控制指标58,000吨，同比减少4000吨。需求方面，根据安泰科数据，2025H1中国钨消费合计3.59万金属吨，同比增长2.1%。受关税和出口管制的影响，2025年1-6月国内钨出口量6,063金属吨，同比下降32.44%。 钼价上涨，公司钼产品经营稳健。公司钼系列产品主要有钼酸铵、钼粉、钼条、钼片、钼坩埚制品、钼丝等。钼作为战略性金属，市场规模和应用领域不断扩大，钢铁领域消费占比60%。全球钼资源的分布和开采主要集中在中国、美国、智利等。据报道，2025H1，全国钼精矿累计产量163,580吨，同比增长4%，供给增速放缓。中国钼制品进口量累计为41,101.50吨，同比增长22.19%。中国钼制品出口量累计为19,220.53吨，同比下降3.86%。钼精矿均价3,543元/吨度，同比上涨1.1%；氧化钼均价3,648元/吨度，同比上涨1.07%；钼粉均价414元/千克，同比下降4.17%。 积极布局稀土保障供应，稀土永磁快速增长。公司参股中稀厦钨，共同开发福建稀土资源，同时与赤峰黄金合作开发海外稀土资源；在稀土冶炼分离方面，公司与中国稀土集团、北方稀土合作建设、运营稀土冶炼分离产业，为公司稀土产业提供原料保障。2025H1，镨钕氧化物均价43.14万元/吨，同比增长12.58%；氧化镝平均价格166.45万元/吨，同比下降14.77%；氧化铽平均价格663.2万元/吨，同比增长11.82%。公司稀土永磁发展态势良好，2024年，稀土永磁产量9095吨，同比增长16.25%。 锂电正极材料和新型材料技术和规模行业领先。公司通过控股厦钨新能布局锂电材料，主要产品有钴酸锂、三元正极、磷酸铁锂正极和其他锂电材料等。2025H1，公司电池材料业务实现营业收入75.34亿元，同比增长18.04%；实现利润总额3.39亿元，同比增长35.47%。钴酸锂销量2.88万吨，同比增长57%，稳居龙头地位。高电压、高功率三元材料领域技术优势和水热法磷酸铁锂的差异化竞争优势，实现销量3.19万吨，同比增长21%；磷酸铁锂产品依靠兼顾高低温和循环性能的优势，聚焦高端车用市场，已连续数月实现千吨级以上出货。积极布局固态电解质，涵盖氧化物和硫化物等路线，以及其他重要的材料等。 投资建议：公司钨钼、稀土和锂电材料三大主业同步发展，参与了众多战略技术，以及锂电材料，将充分受益产品涨价和新技术的发展。我们看好公司的发展前景，预测2025-2027年公司归母净利润分别为20.15亿元，25.11亿元和31.03亿元，对应的PE分别为23倍，18倍和15倍，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：战略金属资源价格受地区政策影响明显；新能源汽车和储能的发展情况对锂电材料需求有较大影响；宏观经济情况和其他风险。

     厦门钨业(600549) 投资要点： 聚焦发展钨钼、稀土、能源新材料三大核心业务。公司形成钨钼、稀土、能源新材料三大核心业务协同发展的产业生态，技术、资源与产业链的协同效应显著。公司拥有完整的钨产业链，稀土业务已实现从矿山到高端磁材的闭环运营，并持续巩固在新能源电池材料领域的领先地位。 钨钼业务。公司具有前端钨矿山采选，中端钨钼冶炼及钨钼粉末生产、后端硬质合金、切削刀具等深加工应用及回收的完整产业链。公司直接和间接控制的钨矿山金属储量近200万吨，占全国30%左右；公司在硬质合金领域已跻身国际先进行列，硬质合金出口量占全国30%以上。切削工具定位中高端，产品覆盖3C、航空航天等领域。光伏钨丝方面，公司主流产品线径已达30μ以下，自主研发的光伏用高强度钨丝渗透率超50%，2024年销量达1070亿米。未来公司将推进产品细线化，推出强度更高、 性能更好的钨丝产品，满足多样定制化需求。此外，公司积极布局核聚变装置用钨材等高端应用，形成技术壁垒与市场竞争力。 稀土业务。公司构建了覆盖稀土全产业链的协同体系，前端通过战略参股方式布局矿山开采及冶炼分离环节，后端以自主控股形式深度开发高附加值领域。采矿及冶炼端，公司与中国稀土展开合作，力争将福建省内采矿证下可开采储量长期维持在20万吨REO（稀土氧化物）以上。国外方面，赤金厦钨预计在2025年扩大稀土矿半成品产出规模。公司磁材产品下游应用领域包括新能源汽车主驱电机、家用电器、风力发电、工业电机，并且能够满足人形机器人用电机等下一代应用领域的规格及性能要求。产能方面，金龙稀土已实现15000吨年产能的落地，目前长汀、包头两地项目正稳步推进。 能源新材料业务。公司能源新材料业务主要由控股子公司厦钨新能运营，主要产品包括面向3C消费电子领域的钴酸锂、面向动力电池领域的三元材料，面向储能和动力电池领域的磷酸铁锂等。2024年公司锂离子正极材料销量9.86万吨，稳居国内行业前列；氢能材料销量0.39万吨，巩固贮氢合金国内领先地位。公司是钴酸锂领域的全球龙头，市场份额位居 世界第一。三元材料方面，公司是高电压、高功率细分市场的技术龙头，聚焦深度研发，赋能高端纯电汽车、低空经济等领域。 维持对公司“买入”评级。在政策支持与需求升级共振下，厦门钨业凭借全产业链布局、技术壁垒与产能优势，有望充分受益于三大行业的长期增长。预计2025—2027年公司EPS分别为1.33/1.59/1.79元，对应PE分别为18.62/15.65/13.84倍。 风险提示：宏观经济波动风险、原材料价格及供应安全风险、行业政策风险、安全生产及环保风险、产品技术路线选择风险、项目推进不达预期的风险等。