凌云股份(600480) 基本情况：主营汽车零部件与市政管路，积极布局全球化与高端化 凌云股份是中国兵器工业集团公司旗下的公司，于2003年正式上市。公司主要从事汽车零部件和市政管路业务，积极布局全球化与高端化。公司于2023年申报了工信部机器人力传感项目，其传感器、智能关节、机械臂等业务有望受益于国内机器人产业发展。 主营业务：“冲压件+电池壳”双轮驱动，传统主业稳中向好 在汽车零部件板块，公司主要从事冲压件与电池壳体。冲压件方面，凌云股份与韩国GNS合作，成立合资公司布局热成型市场，冲压业务的收入体量约为60亿元，位居国内第三方冲压厂商前列。电池壳方面，凌云于2015年收购德国WAG公司，以得高强度、轻量化的汽车零部件核心技术。随着子公司降本增效，有望助力公司电池壳体业务的长期向好。 机器人：公司业务覆盖力传感器、智能关节、机械臂，有望打开第二成长曲线 公司于2023年开始力传感器的研发，入围工信部揭榜挂帅项目，产品矩阵布局完备，涵盖拉压力、关节扭矩、六维力及Mems真空压力传感器等品类，可满足多领域复杂场景的精准力测量需求。此外，公司还积极开拓机器人智能关节及机械臂等关键部件的业务，有望受益于国内机器人产业的爆发。 投资建议：根据公司现有业务和新拓展业务情况，我们选取了科达利、安培龙、祥鑫科技作为可比公司，根据wind一致预期，可比公司25年平均估值水平在33X，考虑公司和三个可比公司的类似程度，我们给予公司25年25XPE，目标价22.5元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：汽车需求不及预期、原材料价格波动超预期、人形机器人发展不及预期、股价波动较大风险。

     凌云股份(600480) 事件概述 公司发布2024年报及2025Q1季报：2024年公司实现营业收入188.37亿元，同比+0.72%，实现归母净利润6.55亿元，同比+3.77%；其中2024Q4单季营业收入54.90亿元，同比+3.63%，归母净利润1.55亿元，同比-18.33%。2025Q1营业收入43.39亿元，同比+0.92%，归母净利润2.15亿元，同比-2.91%。 投资摘要 客户与订单结构持续优化，汽车金属与管路领域突破显著。公司与宝马、奔驰、TSL等全球头部客户持续加强战略合作，2024年新获订单510亿元，其中汽车金属板块生命周期产值超350亿元，优质客户定点占比97%；汽车管路板块生命周期产值超150亿元。公司汽车项目拓展顺利，宝马冲压、热成型产品实现谱系突破，进入一汽红旗、国内某新能源头部车企热成型双门环产品谱系，汽车热管理系统获北奔小批量订单，汽车管路在新能源储能领域新项目订单量大幅增加。传感器开发进展顺利，国际化经营提质增效与基地拓展并行。2024年公司作为牵头方联合相关单位开展的传感器业务入围揭榜挂帅项目，已完成拉压力传感器批量样件送货和小规模产线布局，并进行六维力传感器的设计任务。公司积极改善德国WAG和墨西哥WAM的经营效益，推动宝马G4X等新项目量产。同时持续推进国际化布局，墨西哥亚大顺利投产；2025年2月18日公司拟与豪美新材成立摩洛哥合资公司、上海亚大拟投资成立摩洛哥亚大，分别建设新能源电池壳体等汽车金属件与汽车管路和储能管线基地，辐射欧洲及北非市场。 2024年毛利率实现17.61%，管理、财务费用率略有提升。公司2024年度毛利率为17.61%，同比+1.27个百分点。2025Q1毛利率为17.59%，同比-0.36个百分点。2024年销售、管理、研发费用率分别为1.87%、5.36%、4.26%，同比-0.30、+0.80、+0.07个百分点，其中管理费用受职工薪酬、咨询认证费及折旧费影响同比提升，研发费用提升主要系加大新能源车型产品、热成型产品、高强度汽车轻量化产品投入所致；2025Q1费用率分别为1.95%、4.90%、4.09%，同比-0.11、-0.09、+0.26个百分点。 投资建议 预计公司2025-2027年归母净利润分别为8.29、9.27、10.36亿元，同比分别+26.5%、+11.8%、+11.7%。2025年4月28日收盘价对应PE分别为18.27、16.35、14.63。维持“买入”评级。 风险提示 原材料供应风险，国际化经营风险，募投项目效益未达到预期风险，产业技术路线风险，市场竞争风险。

     凌云股份(600480) 主要观点： 25Q1归母净利润环比大幅增长，略超预期 24年公司实现营收188.37亿元，同比+0.72%，实现归母净利润6.55亿元，同比+3.77%，实现扣非归母净利润5.45亿元，同比-4.14%。25年Q1实现营业收入43.39亿元，同比+0.92%，归母净利润2.15亿元，同比-2.91%，环比+39.10%；实现扣非后归母净利润1.89亿元，同比-5.08%，环比+68%。公司Q1归母净利润略超预期，非经常收益主要是3699万元政府补助。 加强费用管控，管理研发和销售费用率环比下降 25年Q1，公司毛利率17.59%，同环比-0.37/-0.4pct。销售/管理/研发/财务费用率分别为1.95%/4.9%/4.09%/0.17%，同比-0.11/-0.09/+0.26/-0.50pct，环比+0.07/-0.94/-0.50/-1.56pct。公司加强了费用管控，海外减亏有效，国内金属零部件利润率提升，亚大尼龙管路利润率提升。 机器人传感器业务持续推进，有望打开新成长空间 公司设立凌云传感器业务平台，推动力传感器揭榜挂帅项目和MEMS流体传感器项目产业化；设立线控转向产业化平台，拓展汽车智能化产品；积极推进通过吸收合并，实现世东悬置专业化重组，推动整车热管理系统产业化。 投资建议 凌云股份有新能源汽车热成型、电池壳双引擎驱动。公司机器人传感器业务加速推进，有望打开新的成长空间。我们预计25/26/27年归母净利润分别为7.99/8.97/10.18亿元（25-26年原值7.70/9.61亿元），对应PE分别为21/18/16倍，维持公司“买入”评级。 风险提示 下游客户销量不及预期；新业务拓展不及预期；海外业务盈利低于预期。

     凌云股份(600480) 事件：2月17日，公司发布关于对外投资成立合资公司公告与控股子公司对外投资公告。公司拟与广东豪美新材股份有限公司在摩洛哥设立合资公司，作为辐射欧洲及北非市场的生产基地，建设新能源电池壳体、车身结构件、高强度辊压件等配套供货能力。公司控股子公司上海亚大汽车拟在摩洛哥设立子公司，作为辐射欧洲及北非市场的生产基地，建设汽车管路与储能管线配套供货能力。 点评： 新合资公司辐射欧洲及北非市场，打造国际化发展新格局。公司拟将摩洛哥生产基地打造成为欧洲、北美和亚洲全球三大汽车市场的低成本制造基地之一，建设辐射摩洛哥、西班牙、葡萄牙等北非和欧洲市场的属地化生产基地，以STLA、宝马、奔驰、雷诺、福特、大众、TSL等国际车企为目标客户，积极拓展新能源电池产品、车身结构件等传统优势产品的配套能力，一方面可以满足STLA等客户在当地属地化供货的需求，一方面可以辐射欧洲相关区域潜在竞标项目市场。公司与豪美新材开展合作，可以降低汽车零部件产品的铝型材原材料成本，后续将适时延伸产业链，合作共建铝型材生产能力，稳定材料供应，降低产品成本，为全球项目定点的获取提供有力支撑。 设立摩洛哥亚大进一步补齐竞争短板，扩大市场份额。公司此次在摩洛哥建立面向欧洲市场的汽车管路生产基地，与国内、墨西哥形成全球三大汽车市场国内外协同发展新格局。通过建立摩洛哥生产基地，能够满足TSL、彼欧英瑞杰、麦格纳等国际客户属地化、低成本的供货要求。此次在摩洛哥建立辐射欧洲及北非市场的生产基地，补齐公司市场竞争短板，得到了客户支持和定点配套意向，欧洲市场份额有望持续扩大。 母公司参与异构人形机器人训练场启用仪式，公司业务有望外延机器人领域。1月21日，国家地方共建人形机器人创新中心（以下简称“国地中心”）具身智能训练场在上海正式启用，该训练场是全国首个异构人形机器人训练场，面积超过5000平方米，首期部署超100台异构人形机器人，将助力人形机器人技术突破和应用落地。启动仪式上，国地中心与凌云集团等多家知名企业签署了生态场景合作协议，将为具身智能技术应用提供更广阔的空间，加速具身智能技术的落地和推广，实现人形机器人应用落地。根据《凌云股份关于增加经营范围、规范经营范围表述并修订《公司章程》的公告》，公司为满足传感器产品生产、销售的市场监管合规要求，公司需要变更经营范围，增加传感器业务相关内容。 盈利预测：新合资公司打造国际化发展新格局，有望进一步扩大欧洲市场份额，同时公司业务有望外延机器人领域。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为7.1亿元、8.3亿元和10.0亿元，对应PE分别20倍、17倍、14倍。 风险因素：新工厂建设不及预期、上游原材料涨价、新业务推进不及预期等。

     凌云股份(600480) 主要观点： 24Q3业绩短期承压，汇兑损失导致净利润环比下滑 24年前三季度公司实现营收133.48亿元，同比-0.42%，其中Q3实现营收44.10亿元，同比-7.16%，环比-4.92%；24年前三季度实现归母净利润5.01亿元，同比+13.23%，实现扣非归母净利润4.33亿元，同比+3.31%。其中Q3实现归母净利润1.02亿元，同比-15.01%，环比-42.80%；实现扣非归母净利润0.81亿元，同比-28.92%，环比-46.91%；净利润环比下降主要系汇兑损失所致。 毛利率同比改善，费用率有所提升 公司24年前三季度实现毛利率17.44%，同比+1.28pct；实现归母净利率5.23%，同比+0.66pct。其中Q3实现毛利率17.08%，同比+0.48pct，环比-0.20pct；实现归母净利率3.90%，同比+0.14pct，环比-1.69pct。公司费用管理水平较好，24年前三季度销售/管理/研发/财务费用率分别为1.87%/5.16%/4.12%/0.85%，同比分别-0.27/+0.65/+0.26/+0.56pct；其中Q3销售/管理/研发/财务费用率分别为1.89%/5.26%/4.44%/1.34%，同比分别-0.23/+0.41/+0.18/+0.54pct。 机器人业务持续推进，有望打开新成长空间 公司牵头与中科院物理研究所和中科创业中心组成工作团队，在技术、市场推广、工艺及综合协调方面成立专项组。此外，公司与市场上机器人关节公司有交流并提供样件，目前已做好路线图和时间节点，争取年底出一个六维力传感器样件，预计年底形成年产3000个机器人压力传感器的小生产线。 投资建议 凌云股份有新能源汽车热成型、电池壳双引擎驱动。公司机器人业务加速推进，有望打开新的成长空间。我们预计24/25/26归母净利润分别为6.52/7.70/9.61亿元（原值7.63/8.96/10.45亿元），对应PE分别为15/12/10倍，维持公司“买入”评级。 风险提示 下游客户销量不及预期；新业务拓展不及预期；海外业务盈利低于预期。

     凌云股份(600480) 事件 公司发布2024年三季报，公司前三季度实现营收133.5亿元，同比-0.4%，实现归母净利润5.0亿元，同比+13.2%。其中Q3实现营收44.1亿元，同比-7.2%，环比-4.9%，实现归母净利润1.0亿元，同比-15.0%，环比-42.8%。 Q3业绩短期承压，政策叠加旺季Q4有望环比改善 公司Q3实现营收44.1亿元，同比-7.2%，环比-4.9%；实现归母净利润1.0亿元同比-15.0%，环比-42.8%，业绩短期承压。收入下滑我们认为主要与公司客户结构涵盖自主、合资和新势力，部分合资企业销量环比下滑有关，随着政策效果加速显现及行业进入旺季，公司Q4业绩环比有望向上。Q3公司销售毛利率为17.1%，同比+0.5pct，环比-0.2pct，同比提升主要系产品结构改善，环比下降主要系规模效应减弱。Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别为1.9%/5.3%/4.4%/1.3%，同比分别-0.2/+0.4/+0.2/+0.5pct，环比分别+0.2/基本持平/+0.4/+0.8pct，财务费用提升系汇率波动，随着公司加强汇率风险管控，Q4财务费用对公司业绩影响有望减弱。 储能业务开拓顺利，增资WAG加速盈利释放 除在电池壳、热成型等市场加速深耕，公司依托核心技术积累持续开拓新兴业务其中储能业务上半年定点全球领先的通信设备供应商新能源储能柜项目实现谱系突破，定点北美新能源头部企业储能项目实现汽车零部件与储能产品同时供货新兴业务拓展顺利为公司持续成长奠定基础。全球化方面，公司9月12日发布公告，计划对子公司德国WAG增资5500万欧元，以此降低WAG利息费用，提升抗风险能力，加速WAG经营提质增效，进而增厚公司业绩。 轻量化趋势明确，机器人打开估值空间 今年4月以来新能源乘用车批发渗透率已经连续6月在40%以上，9月渗透率达到48.9%，同比+14.4pct，推动轻量化结构件及电池壳需求持续增长，公司作为轻量化龙头有望持续受益。2023年公司揭榜工信部未来产业人形机器人方向力传感器创新任务，目前项目仍在顺利推进中，机器人业务有望成为公司新业务增长点，同时进一步提升公司估值水平。 投资建议 考虑到公司Q3业绩承压，我们预计公司2024-2026年营业收入分别为192/207/224亿元，同比分别+2.5%/8.2%/7.8%，归母净利润分别为6.8/8.4/9.9亿元，同比分别+7.3%/24.3%/17.3%，EPS分别为0.72/0.90/1.05元/股，CAGR-3为16.1%。鉴于公司是轻量化龙头，聚焦战略新兴产业打开成长空间，维持“买入”评级。 风险提示：下游客户销量不及预期；新业务拓展不及预期；汇率波动风险。

     凌云股份(600480) 主要观点： 收入略下滑，费用率提升，24Q2业绩短期承压 24H1公司实现营收89.38亿元，同比+3.27%，其中Q2实现营收46.38亿元，同比-1.13%，环比+7.88%；24H1实现归母净利润3.99亿元，同比+23.69%，实现扣非归母净利润3.52亿元，同比+15.39%。其中Q2实现归母净利润1.78亿元，同比-25.57%，环比-19.85%；实现扣非归母净利润1.53亿元，同比-33.37%，环比-23.10%。24H1公司汽车金属零部件业务实现营收81.56亿元，同比+6.66%；塑料管路系统实现营收5.25亿元，同比-19.48%。我们认为管路业务下滑拖累公司收入增长。 降本增效，Q2毛利率改善，收入同比下滑，期间费用率同比提升公司24H1实现毛利率17.61%，同比+1.69pct，环比+0.90pct；实现归母净利率4.47%，同比+0.74pct，环比+1.39pct。其中Q2实现毛利率17.29%，同比+0.85pct，环比-0.67pct；实现归母净利率3.83%，同比-1.26pct，环比-1.33pct。24H1销售/管理/研发/财务费用率分别为1.86%/5.11%/3.96%/0.60%，同比分别-0.29/+0.80/+0.32/+0.59pct；其中Q2销售/管理/研发/财务费用率分别为1.67%/5.21%/4.08%/0.54%，同比分别-0.65/+0.87/+0.93/+0.81pct。 紧跟市场和客户需求，强化市场开发和品牌推广 24H1公司汽车金属板块累计定点项目137个，汽车管路板块累计定点项目243个。中标项目中保险杠、电池壳、热成型等优势产品占比约81%。比亚迪辊压件和铝制门槛总成项目实现零件平台化应用推广，配套一汽大众、长安、奇瑞、理想、长城等客户的产品结构持续调整升级，定点全球领先的通信设备供应商新能源储能柜项目实现谱系突破，定点北美新能源头部企业储能项目实现汽车零部件与储能产品同时供货。 投资建议 凌云股份有新能源汽车热成型、电池壳双引擎驱动，有望切入机器人领域。2023年公司作为牵头单位，联合揭榜“人形机器人”方向力传感器创新任务，有望打开新的成长空间。我们预计24/25/26归母净利润分别为7.46/8.70/9.97亿元，对应PE分别/10/9/7倍，维持公司“买入”评级。 风险提示 下游客户销量不及预期；新业务拓展不及预期；海外业务盈利低于预期。

     凌云股份(600480) 公司事件： 公司发布2024年半年报，实现营业收入89.4亿元，同比+3.3%，实现归母净利润4.0亿元，同比+23.7%。其中Q2实现营业收入46.4亿元，同比-1.1%，环比+7.9%；实现归母净利润1.8亿元，同比-25.6%，环比-19.9%。 汽车金属业务稳步增长，优势产品持续获取订单 2024H1公司实现收入89.4亿元，同比+3.3%，其中汽车金属及塑料零部件收入81.6亿元，同比+6.7%；塑料管路系统收入5.2亿元，同比-19.6%，受益电池壳、热成型等产品放量，公司营收实现稳步增长。2024H1公司汽车金属件累计定点项目137个，汽车管路累计定点项目243个，中标项目中保险杠、电池壳、热成型等优势产品占比为81.2%，优势产品持续获取定点项目为公司后续成长奠定基础。 规模效应带动盈利能力提升，WAG整合效果初步体现 2024H1公司毛利率17.6%，同比+1.7pct，净利率为5.9%，同比+0.9pct，盈利能力提升主要系汽车金属业务规模放量，带动该业务毛利率达到18.1%，同比+1.8pct。Q2公司归母净利润为1.8亿元，同比-25.6%，环比-19.9%，考虑到2023年Q2存在财务费用正向贡献，2024Q2同比表现比实际更好。Q2公司毛利率为17.3%，同比+0.8pct，环比-0.7pct，环比下滑可能系常规年降落地，随着新项目陆续量产有望企稳回升。Q2公司净利率为5.6%，同比-0.7pct，环比-0.6pct，环比下滑主要系毛利率下滑影响。2024H1子公司瓦达沙夫（WAG）整体亏损约6800万，相比2023年同期已经收窄约4550万，主要系公司持续推进WAG扭亏措施，2024年上半年WAG人工、采购、外部服务等成本指标同比均有所改善，WAG持续改善有望增厚公司业绩。 机器人业务有望打开公司新成长空间 公司2023年揭榜工信部未来产业人形机器人方向力传感器创新任务，根据高工机器人数据，预计2030年人形机器人力传感器市场规模约为328亿元，市场空间广阔，若公司业务拓展顺利有望打开新成长空间。 投资建议 我们预计公司2024-2026年营业收入分别为203/219/237亿元，同比增速分别为8.5%/8.2%/7.8%，归母净利润分别为7.4/9.0/10.6亿元，同比增速分别为16.4%/22.7%/17.2%，EPS分别为0.78/0.96/1.12元/股，CAGR-3为18.7%。鉴于公司是轻量化龙头，聚焦战略新兴产业打开成长空间，维持“买入”评级。 风险提示：下游客户销量不及预期；新业务拓展不及预期。