恒力石化(600346) 主要观点： 事件描述 4月16日晚，恒力石化发布2024年报，实现营收2364.01亿元，同比+0.65%，实现归母净利润70.44亿元，同比+2.01%；实现扣非净利润52.09亿元，同比-13.14%。Q4单季度实现营收585.44亿元，同比/环比-5.12%/-10.29%；实现归母净利润19.39亿元，同比/环比+61.03%/+78.39%；扣非归母净利润5.82亿元，同比/环比-42.91%/-46.30%。 炼化承压，PTA改善，新材料放量盈利贡献提升 2024年原油价格同比回落，炼化整体承压，PTA转正，聚酯改善。炼化产品是公司最重要的盈利来源，2024年全年炼化贡献毛利141.98亿元，同比减少36.11%；PTA板块贡献毛利23.12亿元，较2023年盈利大幅转正；聚酯板块实现毛利58.92亿元，同比增长66.10%。子公司口径来看，恒力炼化/恒力石化（大连）/恒力化纤/恒力化工分别实现净利润19.82/3.54/11.49/23.69亿元。 2024全年，恒力新材料科创园一期全面建成并投入运营带来新材料板块产销量大幅提升，炼化产品/PTA/新材料销量同比-7.73%/-3.85%/+37.93%。价格价差方面，炼化产品价差收窄，尽管原油/煤炭/PX平均进价+0.16%/-14.69%/-6.04%，但下游化工品需求孱弱叠加供应端仍有压力，价差进一步压缩。PX及聚酯环节供需改善盈利回升，新材料板块随恒力新材料科创园一期投产盈利贡献增加。 盈利能力指标方面，2024年整体销售毛利率9.86%，同比下降1.39pct；净利率2.98%，同比增长0.04pct。ROE为11.41%，同比下降0.82pct。 费用方面，2024全年销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为0.14%/0.93%/2.21%。三费整体控制良好。研发费用率0.72%，同比+0.14pct，公司研发投入保持稳定增长。 借助平台化成本优势，新材料项目全面开花 基于炼化一体化良好现金流，公司持续增加资本开支，保证公司未来成长性。公司基于自身的C2-C4全产业链的大化工原料平台优势以及多年的研发积累，选择布局当前我国紧缺的高端涤纶、功能性薄膜、可降解材料、新能源化学品等新材料，加速“卡脖子”和“产能瓶颈”等受限环节的国产替代。 报告期内，公司160万吨/年高性能树脂及新材料项目、年产40万吨高性能工业丝智能化项目、苏州汾湖基地12条线功能性薄膜项目实现全面投产，实现从原料供给到工艺技术到消费市场的高效渗透与深度链接，降低公司大宗化工品比例，提升精细化学品与新材料产品产出。 此外，公司目前在建拟建项目中，南通基地另外12条线功能性薄膜项目和锂电隔膜项目稳步推进中，项目预计2025年逐线投产。汾湖基地和南通基地相关项目的建成投产，将为康辉新材成为全球产能规模最大和工艺技术最领先的功能性膜材料企业打下坚实的基础。 维持高分红积极回馈股东，打造价值“成长+回报”型上市企业从2024年下半年开始，公司基本结束本轮投资建设与资本开支的高峰期，后续经营重心将更加突出精细化成本管控下的“优化运营、降低负债和强化分红”，持续打造价值“成长+回报”型上市企业。本报告期现金分红（含税）31.68亿元，股利分配率达到44.97%，按照2025/4/21收盘股价计算，股息率2.88%。按照公司的经营目标，后续分红潜力较大。 投资建议 由于近期原油价格波动增大以及需求不及预期等因素，我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为84.70亿元、88.30亿元、92.68亿元（2025-2026原值111.91亿元、114.66亿元），对应当前股价PE分别为12.91X/12.38X/11.80X，维持“买入”评级。 风险提示 原油和煤炭价格大幅波动； 项目建设不及预期； 不可抗力； 宏观经济下行。

     恒力石化(600346) 投资要点 事件：公司发布2024年报和2025年一季报。2024年，公司实现营业总收入2364亿元（同比+0.65%）；实现归母净利润70.4亿元(同比+2.01%)。2025Q1，公司实现营业总收入570.24亿元（同比-2.34%，环比-2.56%）；实现归母净利润20.51亿元（同比-4.13%，环比+5.79%）。 无惧行业竞争加剧，公司经营情况保持稳健：2025Q1，行业处于供需淡季且延续去年下半年以来宏观整体需求复苏转弱的影响，下游新材料产品的价格价差承压，内卷式竞争加剧，导致下游产品盈利同比有所下滑。上游炼化和PTA产品盈利则相对稳定，且公司灵活调整产品结构，加强成本管控，应对市场价格波动影响，净利润仍然保持行业内较高水准。 在建项目稳步推进，实现产业“优链、延链、补链”：2024年，1）公司160万吨/年高性能树脂及新材料项目全面建成投产；2）恒力化纤年产40万吨高性能特种工业丝智能化生产项目全线投产，工业丝总产能达80万吨/年；3）功能性薄膜苏州汾湖基地12条线全面投产，可年产47万吨，南通基地另外12条线功能性薄膜项目和锂电隔膜项目稳步推进中，预计2025年逐线投产。汾湖和南通基地的建成投产，将推动康辉新材成为全球产能规模和工艺领先的功能性膜材料企业。 现金流稳健，资本开支进入尾声，保持高分红回馈股东：2025Q1，公司经营活动现金净流量77亿元（2024Q1为79亿元），公司投资活动现金净流量-35亿元（2024Q1为-88亿元），现金流水平稳健。2024年，公司拟每股派发现金红利0.45元，预计2024年派发现金红利约31.7亿元，分红比例约45%。公司后续经营重心将更加突出精细化成本管控下的“优化运营、降低负债和强化分红”，持续打造价值“成长+回报”型上市企业。 盈利预测与投资评级：基于公司产能投放进度以及后续战略规划，我们调整公司2025-2026年归母净利润分别至80、93亿元（此前为106、123亿元），新增2027年归母净利润预测值为107亿元。按2025年4月24日收盘价，对应PE分别14、12、10倍。考虑公司仍具有成长性，后续资本开支较少，且保持高分红政策，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动和油价大幅波动风险；行业竞争加剧；下游需求不及预期；项目建设进度不及预期。

     恒力石化(600346) 2025Q1公司归母净利润同比下降4.13%，维持“买入”评级 4月21日，公司发布2025年一季报，实现营收570.24亿元，同比-2.34%；实现归母净利润20.51亿元，同比-4.13%；实现扣非归母净利润12.39亿元，同比-31.88%。我们看好公司作为炼化龙头的成本优势和业绩弹性，维持公司2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为91.42、113.95、123.24亿元，EPS分别为1.30、1.62、1.75元，当前股价对应PE分别为12.0、9.6、8.9倍。我们长期看好公司成本端和需求端的盈利弹性，维持“买入”评级。 2025Q1公司扣非归母净利润环比+112.75%，较2024Q4大幅改善 2025Q1公司实现扣非归母净利润12.39亿元，环比+112.75%，较2024Q4改善明显。销量方面，2025Q1炼化产品、PTA及新材料产品销量分别为543.09、410.67、133.54万吨，环比-2.5%、37.6%、-25.1%。销售均价方面，2025Q1炼化产品、PTA及新材料板块销售均价分别为5,181.99、4,391.90、6,963.22元/吨，环比+0.2%、+1.1%、19.8%，各板块销售均价呈现提升态势。原料端，2025Q1公司主要原材料煤炭、丁二醇、原油及PX平均进价分别为603.72、7,018.05、4,056.30、6,219.78元/吨，一季度煤炭、原油价格有所回落。资产负债率方面，截至2025Q1公司资产负债率为76.55%，预计未来将继续优化。我们认为，公司2025Q1业绩环比改善明显主要得益于成本下降和产品价格回暖，公司作为行业龙头具备优秀的成本控制能力和经营管理水平，净利润仍保持行业内较高水准。 看好炼化景气度持续向好，以及燃料油关税政策下炼油边际产能或逐步退出 目前公司已经结束本轮资本开支高峰期，后续经营重心将更加突出精细成本管控、降低负债和强化分红。进入2025年炼化景气度已经有所提升，2025年至今炼油裂解价差较2024Q4提升明显。同时在2025年初，燃料油进口关税上调，这使得部分山东地炼套利空间压缩，开工率走低，我们认为这将使得较为落后的边际产能逐步退出，长期利好炼油行业高质量发展，公司作为炼化龙头的优质资产价值将逐步显现。 风险提示：下游需求不及预期、油价大幅波动。

     恒力石化(600346) 公司发布2024年年报，全年实现营业总收入2364.01亿元，同比增长0.65%，归母净利润70.44亿元，同比增长2.01%。其中，第四季度营收同比降低5.12%至585.44亿元，归母净利润同比增长61.03%至19.39亿元。 公司发布2025年一季度报告，实现营业总收入570.46亿元，同比降低2.34%，归母净利润20.51亿元，同比降低4.13%，扣非归母净利润12.39亿元，同比降低31.88%公司经营业绩持续稳健，实控人坚定增持提升市场信心，维持买入评级。 支撑评级的要点 经营管理稳中有进，财务指标逐步优化。2024年公司炼化产品/PTA/新材料产量分别为2549.55万吨/1683.59万吨/650.93万吨，同比+3.41%/+16.56%/+51.73%，销量1996.97万吨/1367.47万吨/564.17万吨，同比-7.73%/-3.85%/+37.93%。2024年公司销售毛利率为9.86%，同比降低1.39pct，期间费用率（销售+管理+研发+财务）为4.00%，同比增加0.16pct，资产负债率为76.78%，同比降低0.20%，截至2025年一季度末，公司资产负债率为76.55%，环比降低0.23pct。 新材料产能快速释放，研发投入持续加大。2024年公司160万吨/年高性能树脂及新材料项目全面建成投产；恒力化纤年产40万吨高性能特种工业丝智能化生产项目全线投产，工业丝总产能达80万吨/年；苏州汾湖基地12条线功能性薄膜生产线全面投产，可年产高端功能性聚酯薄膜47万吨。南通基地另外12条线功能性薄膜项目和锂电隔膜项目稳步推进中，项目预计2025年逐步投产。2024年公司持续在差异化功能性材料的前沿技术和尖端产品的研发上发力，全产业链多项技术和产品突破“卡脖子”瓶颈，恒力化工高密度聚乙烯管材专用料23050，取得PE100等级认证，恒力化纤超细纤维27D/144f实现量产，9000米的单丝重量仅0.18g，纤度指标达国际领先水平。公司创新动能持续增强，新材料业务快速增长，产品附加值有望稳步提升。 分红比例保持高位，增持计划提升信心。公司拟派发2024年年末股息，每股派发现金红利人民币0.45元，合计现金分红31.68亿元，分红比例为44.97%，高于公司五年分红规划40%的承诺水平。此外，公司实际控制人之一陈建华计划自2025年4月9日起12个月内以集中竞价交易方式增持公司股份不低于5亿元，不超过10亿元。公司实际控制人坚定增持，提升市场信心，同时分红金额及比例保持高位，长期投资价值凸显。 估值 基于石化行业受部分产品下游需求不足，市场竞争加剧等因素影响，行业景气度提升缓慢，调整盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为85.57亿元、91.55亿元、107.16亿元。预计公司2025-2027年每股收益分别为1.22元、1.30元、1.52元，对应的PE分别为12.8倍、12.0倍、10.2倍。公司经营业绩持续稳健，实控人坚定增持提升市场信心，维持公司买入评级。 评级面临的主要风险 原油价格剧烈波动；经济大幅下行；政策风险导致生产受限；下游需求不及预期等。

     恒力石化(600346) 投资要点 2024年净利润微增， 2025年一季度环比改善： 2024年，公司实现营业总收入2364.01亿元，同比+0.65%；实现归母净利润70.44亿元，同比+2.01%，扣非归母净利润52.09亿元，同比-13.14%。 公司2025年第一季度营收为570.24亿元，同比-2.34%，环比-2.56%； 归母净利润为20.51亿元，同比-4.13%，环比+5.78%， 扣非归母净利润12.39亿元，同比-31.88%，环比+112.89%。 能源成本下降， 有助发挥公司“油煤化”融合综合成本优势： 2024年原油价格呈现前高后低、宽幅震荡走势。全年布伦特原油均价80美元/桶，同比下降2.8%； WTI原油均价76美元/桶，同比下降2.3%。全年煤炭供需处于宽松状态，库存维持高位，价格震荡下行。 2024年公司采购原油/煤炭均价分别同比+0.16%/-14.69%， 公司成本有效降低。 预计2025年原油价格中枢同比下行，煤炭继续供需宽松，公司“油煤化”综合成本优势凸显。 聚酯新材料产品放量，盈利贡献突出： 2024年， 公司160万吨/年高性能树脂及新材料项目、恒力化纤年产40万吨高性能特种工业丝智能化生产项目、苏州汾湖基地12条线功能性薄膜生产线均全面投产。 2024年公司聚酯新材料板块产品销量达564.17万吨，同比+38%； 板块营业收入达417.66亿元，同比+22%；板块毛利率达14.11%，同比+3.71pct。南通基地另外12条线功能性薄膜项目和锂电隔膜项目稳步推进中，项目预计2025年逐线投产， 康辉新材有望成为全球产能规模最大和工艺技术最领先的功能性膜材料企业。 现金流稳健，资本开支减少，具备长期优质分红能力： 公司2024年和2025年一季度经营活动现金流量净额分别达227.33亿元和77.46亿元，经营韧性十足。 2024年股利支付率44.97%，分红金额31.68亿元。 随着公司本轮资本开支高峰渐进尾声，我们预计2025年公司资本开支或将进一步减少，后续公司经营重心将更加突出精细化成本管控下的“优化运营、降低负债和强化分红”，持续打造价值“成长+回报”型上市企业。 盈利预测与投资评级： 根据最新季报及审慎原则，我们调整2025年-2026年公司EPS分别为1.10元、 1.57元（原值为1.50元、 1.80元），新增预测2027年EPS为1.83元。对应PE（以2025年4月22日收盘价计算）分别为14.15倍、 9.90倍和8.52倍。 油价在下跌过程中，下游的石化企业会有一定的库存跌价损失，但是以需求带动的底部上涨的过程中，下游价差则会扩大；公司作为民营大炼化龙头，产业链全、具有一体化成本优势，有望未来受益炼化新一轮景气周期。我们看好公司分红持续增强的龙头属性， 维持“买入”评级。 风险提示： 下游需求不及预期； 能源原料价格剧烈波动；项目建设不及预期等

     恒力石化(600346) 事件：公司近期发布2024年年报及2025年一季报，2024年实现营业总收入2364亿元，同比增长0.65%；实现归母净利润70.44亿元，同比增长2.01%；拟每股派发现金红利0.45元（含税），约占2024年归母净利润的44.97%。2025年Q1实现营收570亿元，同比下降2.34%；归母净利润20.51亿元，同比下降4.13%。 油价中枢下行、原料成本降低，需求端企稳，叠加规模+工艺+配套优势，炼化板块盈利有望修复。公司是行业内首家实现从“原油-芳烃、烯烃-PTA、乙二醇-聚酯新材料”全产业链一体化经营发展的企业，主营业务囊括从“一滴油到万物”。将全球标杆级的2000万吨炼化、500万吨煤化工、150万吨乙烯和1200万吨PTA四大产能集群布置在同一个产业园区内，并配套了国内最大的煤制氢装置、自备电厂，2个30万吨级原油码头、600万吨自备原油罐区，实现了产能一体化布局，规模优势、配套优势明显。 据年报，2024年布伦特原油均价80美元/桶，同比下降2.8%；WTI原油均价76美元/桶，同比下降2.3%，煤炭价格震荡下行。在需求端，据国家统计局最新数据，2024年石化行业实现营业收入16.28万亿元，同比增长2.1%；油气板块表现稳健，营业收入1.49万亿元，同比增长1.5%；纺织需求保持稳定增长，芳烃-PTA-聚酯产业链产品均不同程度受益。 2024年公司的炼化产品/PTA/聚酯新材料产品营收分别为1081/681/418亿元，同比增速分别为-9.85%/-6.18%/+22.43%；毛利率分别为13.13%/3.39%/14.11%，同比分别为-5.4%/+4.75%/+3.71%。2025Q1扣非后归母净利润12.39亿元，环比增长112.75%。随着油价中枢下移，叠加公司的规模、配套优势，炼化板块盈利有望修复。 持续打造“平台化+新材料”的价值成长性企业，新材料产能逐步投放。公司下游聚酯与化工新材料产品种类丰富，定位于中高端市场需求，涵盖民用涤纶长丝、工业涤纶长丝、BOPET、PBT、PBS/PBAT等聚酯与化工新材料产品，应用于纺织、医药、汽车工业、环保新能源、电子电气、光伏产业、光学器材等规模化、差异化、高附加值的工业制造与民用消费的广泛需求领域。 公司持续延伸化工材料价值产业链，实现产业“优链、延链、补链”，四大经营主体企业恒力化纤、德力化纤、恒科新材料、康辉新材料均为国家高新技术企业。 2024年，公司160万吨/年高性能树脂及新材料项目全面建成投产；恒力化纤年产40万吨高性能特种工业丝智能化生产项目全线投产，工业丝总产能达80万吨/年，恒力化纤成为全球产能最大的高性能工业丝生产基地。苏州汾湖基地12条线功能性薄膜生产线全面投产，可年产高端功能性聚酯薄膜47万吨，持续提升康辉新材料在中高端功能性薄膜领域的行业竞争力。南通基地另外12条线功能性薄膜项目和锂电隔膜项目稳步推进中，项目预计2025年逐线投产。随着汾湖基地和南通基地相关项目的建成投产，康辉新材将成为全球产能规模最大和工艺技术最领先的功能性膜材料企业。 投资建议：公司炼化板块有望修复，新材料产能逐步释放；我们预计公司2025/2026/2027年归母净利润分别为76/85/97亿元，对应当前股价PE分别为14/13/11倍，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动、产品价格波动、项目进展不及预期、行业产能过剩风险、需求下滑、行业竞争加剧等。

     恒力石化(600346) 事件：2025年4月21日晚，恒力石化发布2025年一季度报告。2025年一季度公司实现营业总收入570.24亿元，同比下降2.34%，环比下降2.54%；实现归母净利润20.51亿元，同比下降4.13%，环比增长5.78%；实现扣非后归母净利润12.39亿元，同比下降31.88%，环比增长112.75%；实现基本每股收益0.29元，同比下降3.33%，环比增长3.57%。 点评： 公司盈利环比改善，现金流优异彰显经营韧性。油价端，2025年一季度国际油价整体呈现先跌后涨的两阶段态势，第一阶段受特朗普新政、美国计划提升原油产量、俄乌冲突缓和等因素影响，国际油价震荡下跌；第二阶段受美国加强对伊朗和委内瑞拉等产油国的制裁影响，国际油价有所反弹。2025年一季度布伦特平均油价为75美元/桶，同比下降8%，环比增长1%。公司产品价格方面，2025年一季度公司炼化产品、PTA、新材料产品价格分别同比-2.5%、-16.6%、-16.5%，一季度行业处于供需淡季且延续去年下半年以来宏观需求复苏转弱的影响，下游新材料产品的价格价差承压，公司炼化板块盈利相对较稳健，产品销售价同比降幅小于油价降幅。公司产销方面，2025年一季度公司炼化产品、PTA、新材料产品产销率分别为91%、98%、87%，同比+8、+13、+7pct，亦较去年全年水平明显改善。现金流方面，2025年一季度公司经营现金流净额为77.46亿元，公司现金流创造能力优异，彰显经营韧性。 炼化行业进入存量竞争时代，先进龙头产能或持续受益。2024年5月，国务院发布《2024—2025年节能降碳行动方案》，到2025年底国内原油一次加工能力控制在10亿吨以内，全面淘汰200万吨/年及以下常减压装置，生产成本较高、装置老旧的小型炼厂或逐步被淘汰，炼化行业逐步进入存量产能竞争时代，炼化行业集中度及大型先进炼厂竞争力有望提升。公司旗下拥有2000万吨先进炼油产能，在成本控制、原料协同、一体化耦合等方面优势突出，公司在园区内自备了国内最大的煤制氢装置，每年低成本自供25万吨稀缺的纯氢原料，建造了行业能效领先的合计520MW的高功率自备电厂，为炼厂提供了大量的低成本电力和各级蒸汽，自营2个30万吨级别的原油码头、600万吨自备原油罐区以及其他各类齐备的原料、成品码头、罐区、储存等公用工程设施，显著降低了各类生产与运行成本。 技术突破提升产品竞争实力，高端化工产品增量空间可期。公司下游聚酯与化工新材料产品种类丰富，定位于中高端市场需求，2024年公司160万吨/年高性能树脂及新材料项目、年产40万吨高性能特种工业丝智能化生产项目、苏州汾湖基地12条线功能性薄膜生产线等项目全面建成投产，受益于高端化工品产能陆续落地，公司化工板块业绩贡献可观。展望未来，公司年产80万吨功能性聚酯薄膜、功能性塑料项目、年产60万吨功能性聚酯薄膜、功能性薄膜及30亿平方米锂电隔膜等项目在逐步推进中，增量高端产能释放仍在半途，化工新材料有望推动公司业绩更上一层。 盈利预测与投资评级：我们预测公司2025-2027年归母净利润分别为81.12、90.90和102.87亿元，同比增速分别为15.2%、12.0%、13.2%，EPS（摊薄）分别为1.15、1.29和1.46元/股，按照2025年4月21日收盘价对应的PE分别为13.57、12.11和10.70倍。考虑到公司受益于自身先进产能优势和行业整合有望加速，2025-2027年公司业绩空间有望打开，维持对公司的“买入”评级。 风险因素：原油价格短期大幅波动的风险；聚酯纤维盈利不及预期风险；炼化产能过剩的风险；新增产能投产不及预期风险。

     恒力石化(600346) 2024年归母净利润同比增长2.01%，维持“买入”评级 4月16日，公司发布2024年年报，实现营收2362.73亿元，同比+0.63%，实现归母净利润70.44亿元，同比+2.01%。2024Q4公司实现归母净利润19.39亿元，同比+61.0%，环比+78.4%。结合当前炼化景气度，我们下调公司2025-2026年、新增2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为91.42（-21.48）、113.95（-21.61）、123.24亿元，EPS分别为1.30（-0.30）、1.62（-0.31）、1.75元，当前股价对应PE分别为11.7、9.4、8.7倍。我们长期看好公司成本端和需求端的盈利弹性，维持“买入”评级。 受高成本和需求景气度影响，2024年扣非归母净利润同比下滑13.14%2024年受成本端高油价和下游需求景气度影响，公司实现扣非归母净利润52.09亿元，同比下降13.14%，其中大部分非经常性损益为政府补助。销量方面，2024年炼化产品、PTA及新材料产品销量分别为1,996.97、1,367.47、564.17万吨，同比-7.7%、-3.8%、+37.9%，其中新材料产品销量大幅增长，主要得益于160万吨高性能树脂项目、40万吨特种工业丝、12条薄膜产线等全面建成投产。盈利方面，2024年炼化产品、PTA及新材料板块营收分别为1,081.39、681.22、417.64亿元，毛利率分别为13.13%、3.39%、14.11%，较2023年-5.4pcts、由负转正、+3.71pcts。原料端，2024公司主要原材料煤炭、丁二醇、原油及PX平均进价分别为692.98、8,058.55、4,208.28、6,981.94元/吨，较2023分别-14.69%、-15.49%、+0.16%、-6.04%，主要原料原油价格依旧在高位。我们认为，公司在行业底部展现出较强的盈利韧性和优秀的成本控制能力，未来公司具备较强的业绩弹性。 未来关注公司分红潜力，以及燃料油关税政策下炼油边际产能或将逐步退出目前公司已经结束本轮资本开支高峰期，后续经营重心将更加突出精细成本管控、降低负债和强化分红，2024年，公司现金分红金额（含税）达到31.68亿元，分红比例为44.97%。同时，进入2025年，燃料油进口关税上调，这使得部分山东地炼套利空间压缩，开工率走低，我们认为这将使得较为落后的边际产能逐步退出，长期利好炼油行业高质量发展，公司的优质资产价值将逐步显现。 风险提示：下游需求不及预期、油价大幅波动。

     恒力石化(600346) 事件描述 公司发布2024年报，实现营业收入2362.73亿元，同比增长0.63%；实现归属于上市公司股东的净利润70.44亿元，同比增长2.01%。其中，Q4实现营业收入585.44亿元，同比-5.12%，环比-10.29%，实现归母净利润为19.39亿元，同比+61.03%，环比+78.39%。 事件点评 原油走低带动公司成本降低，纺服链复苏带动民用丝需求快速增长。从成本端来看，原油价格有所回落，2024年原油价格呈现前高后低、宽幅震荡走势。全年布伦特原油均价80美元/桶，同比下降2.8%；WTI原油均价76美元/桶，同比下降2.3%。全年煤炭供需处于宽松状态，库存维持高位，价格震荡下行，2024公司煤炭平均进价692.68元/吨，同比-14.69%。在居民收入及消费信心趋稳、国家促消费政策逐步显效等因素的支撑下，我国纺服内销市场稳中有增，2024年1-12月限额以上服装鞋帽针纺织品类商品零售额同比增长0.3%。从产品销量来看，全年公司炼化产品、PTA、新材料分别同比-7.73%、-3.85%、+37.93%。 主要产品价格有所降低，新材料等核心技术持续突破。根据百川，24 4.3%/-7%/-7.12%/+12.5%/+1.16%/-0.79%。公司炼化产品、PTA、新材料销售均价分别-2.3%、-2.42%、-11.24%。24年毛利率为9.86%，同比下降1.39pct；期间费用率4.01%，同比提升0.17pct；经营活动现金净流量为227.33亿，同比下滑3.41%。2024年，公司全产业链多项技术和产品突破了“卡脖子”瓶颈，弥补了行业短板，填补了行业空白。恒力化工高密度聚乙烯管材专用料23050，取得PE100等级认证，标志着恒力化工管材专用料达到国内一流水平。恒力化纤超细纤维27D/144f实现量产，9000米的单丝重量仅0.18g，纤度指标达国际领先水平。 新材料产能逐步投放，实现产业“优链、延链、补链”。公司160万吨/年高性能树脂及新材料项目全面建成投产。恒力化纤年产40万吨高性能特种工业丝智能化生产项目全线投产，工业丝总产能达80万吨/年。苏州汾湖基地12条线功能性薄膜生产线全面投产，可年产高端功能性聚酯薄膜47万吨，持续提升康辉新材料在中高端功能性薄膜领域的行业竞争力。南通基地另外12条线功能性薄膜项目和锂电隔膜项目稳步推进中，项目预计2025年逐线投产。汾湖基地和南通基地相关项目的建成投产，将为康辉新材成为全球产能规模最大和工艺技术最领先的功能性膜材料企业。 投资建议 我们调整公司2025-2027年归母净利润分别为84.5/88.42/94.29亿元，对应4月16日总市值1091亿，PE分别为12.9\12.3\11.6倍，维持“买入-B”评级。 风险提示 原油价格波动风险：原油价格大幅波动的形势下，会引起下游产品价格波动，进而影响行业内企业盈利能力的稳定性。

     恒力石化(600346) 事件：2025年4月16日晚，恒力石化发布2024年年度报告。2024年公司实现营业总收入2362.73亿元，同比增长0.63%；实现归母净利润70.44亿元，同比增长2.01%；实现扣非后归母净利润52.09亿元，同比下降13.14%；实现基本每股收益1.00元，同比增长2.04%。 其中，2024年第四季度公司实现营业总收入585.44亿元，同比下降5.12%，环比下降10.29%；实现归母净利润19.39亿元，同比增长61.03%，环比增长78.39%；实现扣非后归母净利润5.82亿元，同比下降42.91%，环比下降46.30%；实现基本每股收益0.28元，同比增长64.71%。 点评： 炼化板块短期承压，高端化工品盈利贡献突出。油价端，2024年国际油价中高位震荡运行，上半年油价呈现冲高后回落企稳态势；下半年受全球宏观经济形势转弱、地缘担忧情绪放缓影响，国际油价震荡下行。2024年布伦特平均油价为79.86美元/桶，较2023年中枢下移2.31美元/桶。各板块盈利方面，2024年公司旗下主要子公司恒力炼化、恒力石化（大连）、恒力化纤、恒力化工分别实现净利润19.82、3.54、11.49、23.69亿元，同比-13.76、+1.92、-4.9、+10.65亿元。采购成本方面，2024年公司原油采购成本同比持平，其它原料成本有所下滑。产销率方面，2024年公司炼化产品、PTA和新材料产品产销率分别同比-9pct、-17pct、-9pct。从行业盈利角度看，根据百川盈孚数据，2024年主要炼化产品汽油、柴油、煤油、聚乙烯、聚丙烯、PX、纯苯单吨理论毛利变化分别为+21、+2、-364、-431、-599、-818、+352元/吨，炼化板块盈利下滑主要系行业供需偏弱，产品价差收窄影响，但公司受益于恒力新材料科创园一期全面建成并投入运营，高端化工新材料产品的业绩贡献突出。 炼化行业进入存量竞争时代，先进龙头产能或持续受益。2024年5月，国务院发布《2024—2025年节能降碳行动方案》，到2025年底国内原油一次加工能力控制在10亿吨以内，全面淘汰200万吨/年及以下常减压装置，生产成本较高、装置老旧的小型炼厂或逐步被淘汰，炼化行业逐步进入存量产能竞争时代，炼化行业集中度及大型先进炼厂竞争力有望提升。公司旗下拥有2000万吨先进炼油产能，在成本控制、原料协同、一体化耦合等方面优势突出，公司在园区内自备了国内最大的煤制氢装置，每年低成本自供25万吨稀缺的纯氢原料，建造了行业能效领先的合计520MW的高功率自备电厂，为炼厂提供了大量的低成本电力和各级蒸汽，自营2个30万吨级别的原油码头、600万吨自备原油罐区以及其他各类齐备的原料、成品码头、罐区、储存等公用工程设施，显著降低了各类生产与运行成本。 技术突破提升产品竞争实力，高端化工产品增量空间可期。公司下游聚酯与化工新材料产品种类丰富，定位于中高端市场需求，2024年公司160万吨/年高性能树脂及新材料项目、年产40万吨高性能特种工业丝智能化生产项目、苏州汾湖基地12条线功能性薄膜生产线等项目全面建成投产，受益于高端化工品产能陆续落地，公司化工板块业绩贡献可观。展望未来，公司年产80万吨功能性聚酯薄膜、功能性塑料项目、年产60万吨功能性聚酯薄膜、功能性薄膜及30亿平方米锂电隔膜等项目在逐步推进中，增量高端产能释放仍在半途，化工新材料有望推动公司业绩更上一层。 盈利预测与投资评级：我们预测公司2025-2027年归母净利润分别为77.39、85.62和95.36亿元，同比增速分别为9.9%、10.6%、11.4%，EPS（摊薄）分别为1.10、1.22和1.35元/股，按照2025年4月16日收盘价对应的PE分别为14.10、12.74和11.44倍。考虑到公司受益于自身先进产能优势和行业整合有望加速，2025-2027年公司业绩空间有望打开，维持对公司的“买入”评级。 风险因素：原油价格短期大幅波动的风险；聚酯纤维盈利不及预期风险；炼化产能过剩的风险；新增产能投产不及预期风险。

     恒力石化(600346) 2024年公司实现归母净利润70亿，同比+2% 2024年，公司实现营业收入2364亿元，同比+0.65%；实现归母净利润70亿，同比+2%，扣非归母净利润52亿元，同比-13%。其中，Q4公司实现归母净利润19亿，扣非净利润6亿，主要为计提库存减值损失导致。 煤炭让利，产品价格下跌 公司24年原油/煤炭采购价4208/693元/吨，同比+0.16%/-15%；炼化/PTA/新材料产品平均售价5415/4982/7403元/吨，同比-2.3%/-2.4%/-11.2%。进入2025年，原油及动力煤价格明显回落，炼厂端有望充分受益。 资本开支高峰结束，重视股东分红回报 从2024年下半年开始，公司基本结束本轮资本开支高峰期，后续经营重心将更加突出精细化成本管控下的“优化运营、降低负债和强化分红”，持续打造价值“成长+回报”型上市企业。2024年公司分红比例45%，分红金额32亿。 行业供给侧改革生效，助力周期底部回升 近年来，成品油市场整顿力度逐渐加大，包括核查原油配额、征收调和原料消费税、加强税收监管、加大环保督查力度等，成品油市场规范化程度提高；特别是进入2025年，原油及燃料油进口关税调整、原料消费税抵扣新模式等，进一步对供给端形成较强约束，山东地炼开工率从2021年的70%一路下滑至2025年2月下旬的43%左右，创下2021年以来新低，成品油裂解价差有所回升。 丙烷关税或助力烯烃提价：随着对美丙烷关税的提升，PDH工艺丙烯的供应或将收窄，进而带动烯烃产品价差改善，公司石脑油路线制烯烃或将充分受益。 盈利预测与估值：受芳烃价差回落的影响，我们将公司2025/2026年归母净利润预测由120/130亿下调至90/110亿，给予2027年归母净利润预测130亿，2025年4月16日收盘价对应PE分别为12/10/8倍，维持“买入”评级。 风险提示：需求不及预期风险；原油大幅波动风险；行业竞争加剧风险；关税波动风险

     恒力石化(600346) 全产业链一体化布局，业绩支撑公司分红潜力提升。公司前身为吴江化纤织造厂，在经营发展过程中不断向上游拓展，形成了“油、煤、化”深度融合的大化工平台。全产业链一体化布局也为公司贡献持续的经营业绩，2023年公司营业收入达到了2349亿元，同比增长5.62%，即使在2022年面临油价高企、需求承压的极端外部环境，公司也能实现正向的业绩表现；资本开支端，公司上游炼厂和下游新材料平台基本搭建完成，我们预计未来公司的资本开支强度有望逐渐走低，公司的分红潜力有望提升。 重油进料比例更高，炼厂复杂度却也更高，公司炼厂装置行业领先。不同品质的原油成分和物理性质存在差别，轻油中短链烃的占比会更高，重油中长链烃占比更高，后道深加工的难度就越大。根据多个炼厂的环评报告计算，公司进料中重质油的比例比较高，达到60%，但公司炼厂的复杂程度和加工深度仍领先于同行，主要是因为公司应用了包括沸腾床渣油加氢裂化技术在内的多项先进技术，将渣油裂化成价值量更高的石脑油等组分进一步加工以实现更高的经济效益，未转化的部分也可以灵活加工成低硫燃料油或者去到焦化装置，实现炼厂效益最大化。 公司产品盈利能力有望持续改善。芳烃产品上，催化重整是获取芳烃的主要方式，得益于沸腾床等技术，公司芳烃产能较大，以PX计可达到450万吨/年的产能，各芳烃产品的盈利能力相对比较分化；炼厂轻烃主要来自各装置所产生的干气与液化气，烯烃板块产品的盈利能力提升空间较大，大部分的烯烃类产品毛利润分位数水平没有达到3成，随着下游需求走暖，烯烃板块产品盈利有望回升；聚酯产品板块上，行业的供给增速已经显著下滑，产业链的库存天数相对处于低位，随着需求持续释放，公司聚酯板块的盈利能力也有望持续改善。 子公司康辉新材产业链完善齐备，把握涌现的应用场景。康辉新材2011年落户于营口，目前拥有营口、大连、南通、苏州四个产研基地，是恒力石化下属重点打造高端化、差异化、绿色环保型的功能性膜材料、高性能工程塑料和生物可降解材料的子公司。康辉新材一方面可以借助炼厂获得原料，另一方面也依托强大的产研团队，针对相应的场景开发对应的材料，提升了公司的综合竞争力。 投资建议：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为65.69、80.93、89.37亿元，EPS分别为0.93、1.15与1.27元，04月09日收盘价对应PE分别为16、13和12倍。考虑到公司炼厂装置全球领先，产品盈利有望改善，分红潜力有望提升，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：原油等原材料价格大幅波动风险、地缘政治关系恶化的风险、下游需求不及预期的风险。

     恒力石化(600346) 投资要点： 公司公布2024年三季报，前三季度营收1777.64亿元，同比+2.69%；营业成本1593.48亿元，同比+1.94%；归母净利润51.05亿元，同比-10.45%；扣非归母净利润46.27亿元，同比-7.04%。费用率方面，前三季度费用率4.21%，较去年同期的4.18%增加0.03pcts，其中销售费用率、管理&研发费用率和财务费用率分别为0.18%、1.62%、2.41%，较去年同期分别+0.05pcts、+0.08pcts、-0.10pcts。盈利能力方面，前三季度毛利率10.36%，同比-1.63pcts；净利率2.88%，同比-0.42pcts。单三季度来看，公司营收652.25亿元，同比+2.42%、环比+20.46%；营业成本601.51亿元，同比+9.27%、环比+27.11%；归母净利润10.87亿元，同比-59.01%、环比-42.14%；扣非归母净利润10.85亿元，同比-59.86%、环比-37.05%。 三季度原油价格震荡下行，给石化产业带来了一定压力。需求端部分产品存在旺季不旺的情形，行业景气度静待回暖。前三季度，公司产品销售承压，炼化产品\PTA\新材料的销量分别为1440\1069\385万吨，分别同比-13.41%/12.42%/35.25%。产品价格整体持平，前三季度炼化产品\PTA\新材料的售价分别为5509\5159\8138元/吨，同比分别为-1.69%\1.49%\-3.60%。三季度原料端的压力对利润产生一定程度负面影响，预计随着高成本原料的消耗，四季度产品利润有望回升。 公司160万吨/年性能树脂及新材料项目预计2024年年底前实现投产，项目聚焦树脂的差别化品质提升，全面提升PC、POM等树脂材料产品在阻燃、增强、耐磨等方面产品性能。同时，汾湖基地12条功能性薄膜项目已陆续投产，南通基地12条功能性薄膜项目和锂电隔膜项目预计2025年上半年建成投产，该项目的投产将成为公司后续重要利润增长点。 盈利预测。我们调整公司盈利预测，预计公司2024-2026年实现营业收入分别为2545、2695、2854亿元，实现归母净利润分别为81.86、101.56、119.17亿元，EPS分别为1.16、1.44、1.69元，BPS分别为9.29、10.24、11.36元，给予公司2024年2.0-2.2倍PB，对应股价区间为 18.58-20.43元，维持公司“增持”评级。 风险提示：下游需求不及预期；项目进度不及预期。

     恒力石化(600346) 事件: 2024年10月24日，恒力石化发布2024年三季报：2024年前三季度公司实现营业收入1778.6亿元，同比+2.7%；实现归母净利润51.0亿元，同比-10.5%；扣非后归母净利润46.3亿元，同比-7.0%；经营活动现金流量净额为201.2亿元。 2024Q3公司实现营业收入652.3亿元，同比+2.4%，环比+20.5%；实现归母净利润为10.9亿元，同比-59.0%，环比-42.1%；扣非后归母净利润10.8亿元，同比-59.9%，环比-37.1%；经营活动现金流净额为75.8亿元。销售毛利率为7.78%，同比-5.78个pct，环比-4.83个pct。销售净利率为1.67%，同比-2.50个pct，环比-1.81个pct。 投资要点: 受宏观需求及原油价格波动影响，2024Q3盈利同比下滑 2024Q3，公司归母净利润为10.9亿元，同比减少15.6亿元，环比减少7.9亿元，实现毛利润为50.7亿元，同比减少35.6亿元，环比减少17.5亿元，我们认为主要受宏观需求走弱及原油价格震荡下行影响，公司主要产品价差同比下滑，2024Q3布伦特原油均价为78.6美元/桶，同比-8.4%，环比-7.6%，三季度油价呈现震荡下行，2024年9月30日布伦特原油价格为71.8美元/桶，与7月初相比，油价下跌14.8美元/桶。分板块来看，2024Q3炼化产品实现营收333亿元，同比+9%，其中销量 同比+10%至585万吨，价格同比-1%至5700元/吨；PTA实现营收164亿元，同比-17%，其中销量同比-14%至335万吨，价格同比-4%至4908元/吨；新材料产品实现营收103亿元，同比+14%，其中销量同比+17%至126万吨，价格同比-3%至8211元/吨。此外，2024Q3，公司税金及附加同比减少9.6亿元，环比增加0.7亿元；管理费用同比减少2.5亿元，环比减少2.2亿元；公允价值变动净收益同比增加2.4亿元，环比增加1.0亿元，资产减值损失同比减少0.5亿元，环比减少4.2亿元。 据Wind，自2024年10月以来，布伦特原油价格在75美元/桶上下震荡，在30天原油库存假设基础上，截至2024年10月27日，2024Q4柴油-原油平均价差为973元/吨，较2024Q3扩大142元/吨。PX-原油平均价差2672元/吨，较2024Q3收窄132元/吨；纯苯-原油平均价差2839元/吨，较2024Q3收窄249元/吨；PTA-PX平均价差66元/吨，较2024Q3扩大110元/吨；乙二醇平均价差974元/吨，较2024Q3扩大539元/吨；POY平均价差为1105元/吨，较2024Q3收窄15元/吨。HDPE-原油平均价差1735元/吨，较2024Q3扩大667元/吨；PP平均价差2094元/吨，较2024Q3扩大715元/吨。 新材料产能逐步投放，成长性充足 据公司2024年半年报，公司160万吨/年高性能树脂及新材料项目预计2024年下半年实现全面投产，主要包括双酚A、聚碳酸酯、电子级DMC、异丙醇、乙醇胺、乙撑胺、聚甲醛、醋酸、PTMEG等产品。苏州汾湖基地12条线功能性薄膜项目已陆续投产，南通基地另外12条线功能性薄膜项目和锂电隔膜项目稳步推进中，预计2025年上半年全部建成投产。随着新材料项目的逐步落地，公司将呈持续成长趋势。 完成2023年现金分红，注重股东回报 公司完成了2023年年度权益分派，每股派发现金红利0.55元（含税），共计派发现金38.71亿元（含税），股利支付率56.07%。截至2024年三季度末，公司在建工程451亿元，相较于2024年一季度末减少115亿元，据公司2024年中报，未来随着在建项目的陆续竣工投产，公司将统筹好业绩增长与股东回报的动态平衡，增强股东获得感。 盈利预测和投资评级综合考虑公司主要产品价格价差情况、整体宏观需求情况，我们调整公司盈利预测，预计公司2024-2026年营业收入分别为2557、2677、2749亿元，归母净利润分别为70.15、90.48、106.23亿元，对应PE分别14、11、9倍，考虑公司多项目驱动未来成长，维持“买入”评级。 风险提示政策落地情况；新产能建设进度不达预期；新产能贡献业绩不达预期；原材料价格波动；环保政策变动；经济大幅下行；原油价格大幅波动。

     恒力石化(600346) 投资要点 2024年前三季度营收同比微增，盈利同比下滑：2024年前三季度公司实现营业总收入1778.57亿元，同比增长2.71%；实现归母净利润51.05亿元，同比下降10.45%；第三季度公司实现归属于上市公司股东的净利润为10.87亿元，同比下降59.01%，环比下降42.14%，低于市场预期。 原油波动影响产品价差及企业库存：2024年第三季度随着石油需求季节性回落，全球宏观经济形势转弱，原油价格波动下行，布伦特原油期货均价为78.82美元/桶，环比下降6.21美元/桶（降幅达7.30%），同比下降7.1美元/桶（降幅达8.26%）。前高后低的原油价格影响炼化企业库存账面价值。分板块来看，2024年前三季度炼化产品实现营收793.46亿元同比-15%，销量同比-13%至1440.11万吨，价格同比-1.69%至5509.68元/吨；PTA实现营收551.65亿元，同比+14%，销量同比+12%至1069.29万吨，价格同比+1.49%至5159.03元/吨；新材料产品实现营收314.03亿元，同比+30%，销量同比+35%至385.84万吨，价格同比-3.6%至8138.92元/吨。 “优链、延链、补链”打造第二增长极：1）公司160万吨/年高性能树脂及新材料项目，主要包括双酚A、聚碳酸酯、电子级DMC、异丙醇、乙醇胺、乙撑胺、聚甲醛、醋酸、PTMEG等产品，预计2024年下半年实现全面投产；2）尽管拆分康辉新材上市终止，但不影响旗下项目投产推进，康辉新材有望成为全球产能规模最大和工艺技术最领先的功能性膜材料企业，其中，苏州汾湖基地12条线功能性薄膜项目已陆续投产，南通基地另外12条线功能性薄膜项目和锂电隔膜项目稳步推进中，项目预计2025年上半年全部建成投产。 现金流回报良好：恒力大炼化具有先发优势，装置产能运行稳定，带来现金流回报良好，2019年以来货币资金150亿元以上，2024前三季度达276.92亿元。公司自2016年重组上市以来，恒力石化共计支付现金分红总额223.71亿元，占2016-2023年度合计归母净利润的41.08%。 积极推进海外强强合作：今年9月11日，恒力集团与沙特阿美签署战略合作协议，旨在重申双方对于之前签署的谅解备忘录所涉及的拟议股权交易及商业合作的坚定承诺。根据谅解备忘录，沙特阿美拟向恒力集团收购其持有的恒力石化的10%股权。恒力集团亦将支持和促使“恒力石化”（及或其控制的关联方）与沙特阿美（及或其控制的关联方）在原油供应、原料供应、产品承购、技术许可等方面进行战略合作。 盈利预测与投资评级：根据最新三季报及审慎原则，我们调整2024年-2026年公司EPS分别为1.01元、1.50元、1.80元（原值为1.19元、1.57元和1.90元）。对应PE（以2024年10月29日收盘价计算）分别为13.88倍、9.31倍和7.80倍。公司在周期低谷展现营业韧性，且分红率较高，我们看好公司长期现金流稳定分红持续增强的龙头属性，维持“买入”评级 风险提示：原材料价格剧烈波动；下游需求不及预期；项目建设不及预期等。

     恒力石化(600346) 事件：2024年10月24日晚，恒力石化发布2024年三季度报告。2024年前三季度公司实现营业总收入1778.57亿元，同比增长2.71%；实现归母净利润51.05亿元，同比下降10.45%；实现扣非后归母净利润46.27亿元，同比下降7.04%；实现基本每股收益0.73元，同比下降9.88%。 其中，2024年第三季度公司实现营业总收入652.61亿元，同比增长2.44%，环比增长20.46%；实现归母净利润10.87亿元，同比下降59.01%，环比下降42.14%；实现扣非后归母净利润10.85亿元，同比下降59.86%，环比下降37.05%；实现基本每股收益0.15元，同比下降59.01%。 点评： 成本端冲高回落，公司盈利回落主要受化工品毛利收窄影响。油价端，2024年前三季度国际油价震荡运行，上半年油价呈现冲高后回落企稳态势；进入第三季度，北半球驾驶旺季支撑国际油价上行，随后石油需求季节性回落，叠加全球宏观经济形势转弱、地缘担忧情绪放缓，国际油价震荡下行。2024年前三季度布伦特平均油价为81.6美元/桶，与去年同期基本持平，第三季度平均78.7美元/桶。从公司产品价量角度看，采购成本方面，前三季度公司原油采购成本同比增长约3%，其它原料成本有所下滑；价格和产销率方面，前三季度公司炼化产品、PTA和新材料产品价格同比分别-1.69%、+1.49%、-3.60%，产销率分别同比-6pct、-22pct、-9pct。从盈利角度看，根据百川盈孚数据，2024年前三季度主要炼化产品汽油、柴油、煤油、聚乙烯、聚丙烯、PX、纯苯单吨毛利变化分别为+47、+14、-39、-595、-766、-641、+417元/吨。我们认为，公司盈利回落主要源于供需格局偏弱，化工产品盈利收窄影响。 炼化产能增长有望触顶，公司低成本和产品高端化布局有望受益。根据国家发展改革委指导意见，到2025年国内原油一次加工能力控制在10亿吨以内，千万吨级炼油企业产能占比55%左右。根据金联创数据，截止2023年国内总炼能为9.53亿吨，距离规定的上限约有4700万吨增量空间。2025年前在建及待建的炼化一体化项目、改扩建项目约6900万吨。我们认为，未来小规模炼厂淘汰进程有望加速，行业或进入存量竞争时代，在行业供给侧峰值来临与结构深化调整背景下，拥有低成本和深加工的炼化一体化龙头有望优先受益。在成本控制方面，公司具备1200万吨重油加工能力，占原油年加工量60%，其原油采购成本更低；同时公司通过自备煤制氢装置，每年低成本自供25万吨稀缺的纯氢原料；此外，公司还拥有520MW的高功率自备电厂，有效优化了生产能耗成本。在高端化产品布局方面，公司旗下布局160万吨/年高性能树脂及新材料项目、功能性薄膜项目和锂电隔膜等项目，产品覆盖锂电池隔膜、电池电解液、复合集流体基膜、光伏背板基膜等领域，未来有望降低公司大宗化工品比例，提升精细化学品与新材料产品产出，增强产品盈利能力。 盈利预测与投资评级：我们预测公司2024-2026年归母净利润分别为70.65、80.34和101.85亿元，同比增速分别为2.3%、13.7%、26.8%，EPS（摊薄）分别为1.00、1.14和1.45元/股，按照2024年10月24日收盘价对应的PE分别为14.36、12.63和9.96倍。考虑到公司受益于自身竞争优势和行业整合有望加速，2024-2026年公司业绩空间有望打开，维持对公司的“买入”评级。 风险因素：原油价格短期大幅波动的风险；聚酯纤维盈利不及预期风险；炼化产能过剩的风险；新增产能投产不及预期风险。

     恒力石化(600346) 主要观点： 事件描述 10月24日晚，恒力石化发布2024年三季报，实现营收1777.64亿元，同比+2.69%，实现归母净利润51.05亿元，同比-10.45%；实现扣非净利润46.27亿元，同比-7.04%。Q3单季度实现营收652.25亿元，同比/环比+2.42%/+20.46%；实现归母净利润10.87亿元，同比/环比-59.01%/-42.14%；扣非归母净利润10.85亿元，同比/环比-59.86%/-37.05%。 原油波动及芳烃价差回落影响单季度盈利 盈利能力指标方面，2024年Q3毛利率7.78%，同比/环比-5.78pct/-4.83pct；净利率1.67%，同比/环比-2.50pct/-1.81pct。ROE为1.79%，盈利同比环比有所收窄。 费用方面，2024年三季度销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为0.22%/0.67%/1.86%，同比+0.07pct/-0.39pct/-0.46pct，三费控制良好。研发费用率0.69%，同比+0.12pct，公司研发投入增长。 量方面，三季度炼化产品/PTA/新材料销量同比+9.7%/-13.5%/+16.7%，环比-9.2%/+62.6%/-11.9%。Q2检修造成的低基数原因，炼化产品销量环比增加明显，PTA和销量环比有所下降。 三季度，原油受中美经济数据疲软因素承压，尽管10月地缘冲突升级带来原油企稳回升，但总体呈现下跌态势。2024年三季度，WTI原油均价为75.20美元/桶，环比下跌6.81%，同比下跌8.17%；布伦特原油均价为78.39美元/桶，环比下跌7.82%，同比下跌8.54%。炼化企业普遍有库存损失影响。价差来看，烯烃价格供需尚可价差相对稳定，终端旺季需求不及预期芳烃盈利明显下滑，成品油、煤化工产品、新材料盈利稳定。前三季度煤炭/ 13.40%/-21.91%/+3.02%/-2.36%。 借助平台化成本优势，新材料项目全面开花 基于炼化一体化良好现金流，公司持续增加资本开支，保证公司未来成长性。公司基于自身的C2-C4全产业链的大化工原料平台优势以及多年的研发积累，选择布局当前我国紧缺的高端涤纶、功能性薄膜、可降解材料、新能源化学品等新材料，加速“卡脖子”和“产能瓶颈”等受限环节的国产替代。 公司160万吨/年高性能树脂及新材料项目，预计2024年下半年实现全面投产，该精细化工项目侧重于碳二产业链下游延伸以及煤化工相关产能完善，主要包括双酚A、聚碳酸酯、电子级DMC、异丙醇、乙醇胺、乙撑胺、聚甲醛、醋酸、PTMEG等产品，实现从原料供给到工艺技术到消费市场的高效渗透与深度链接，降低公司大宗化工品比例，提升精细化学品与新材料产品产出。 此外，公司目前在建拟建项目中，苏州汾湖基地12条线功能性薄膜项目已陆续投产，南通基地另外12条线功能性薄膜项目和锂电隔膜项目稳步推进中，项目预计2025年上半年全部建成投产。汾湖基地和南通基地相关项目的建成投产，将为康辉新材成为全球产能规模最大和工艺技术最领先的功能性膜材料企业打下坚实的基础。 投资建议 由于近期原油价格波动增大以及旺季需求不及预期等因素，我们预计公司2024年、2025年和2026年归母净利润分别为72.45亿元、111.91亿元、114.66亿元（原值89.67亿元、129.40亿元、131.88亿元），对应当前股价PE分别为14.00X/9.06X/8.85X，维持“买入”评级。 风险提示 原油和煤炭价格大幅波动； 项目建设不及预期； 不可抗力； 宏观经济下行。

     恒力石化(600346) 事件 恒力石化于2024年10月24日发布2024年三季度报告，2024年前三季度公司实现营业总收入1778.57亿元，同比增加2.71%，实现归母净利润51.05亿元，同比下降10.45%。其中，2024Q3公司实现营业总收入652.61亿元，同比增加2.44%，环比增长20.44%；实现归母净利润10.87亿元，同比下降59.01%，环比下降42.14%。 化工品仍处于磨底状态拖累Q3业绩 2024Q3聚烯烃-原油价差均值3211元/吨，同比增加16.10%，环比增加9.39%，但仍处于底部磨底阶段。与此同时，2024Q3PTA-PX价差均值为315元/吨，同比增加66.57%，环比基本持平。公司拥有150万吨/年乙烯装置和1660万吨/年PTA产能，如果化工产品消费需求回暖，公司化工品盈利能力或将继续改善。 成品油表观消费量同比下降，炼油板块盈利能力下滑 2024Q3成品油表观消费量为0.97亿吨，同比下降4.87%，炼油板块分化延续，Q3柴油/汽油/航煤裂解价差均值分别为1099元/1619元/1416元/吨，分别同比减少9.19%/增加7.53%/增加29.24%。与此同时，PX-原油价差均值为2760元/吨，同比下降16.91%，公司现有2000万吨/年原油加工能力和以及520万吨/年PX产能，炼油产品价差收窄，板块盈利能力有所下滑。 煤炭价格下行，成本端得到优化 2024Q3煤炭价格均值848元/吨，同比下降2.09%，环比基本持平，公司拥有500万吨/年煤炭加工能力，煤炭原料价格持续维持在较低水平，公司成本端优势凸显，具有较强的市场竞争力。 新材料陆续投产有望打开成长空间 2024年下半年公司160万吨/年高性能树脂及新材料项目有望全面投产，南通基地的12条线功能性薄膜及锂电隔膜项目按计划推进，项目预计2025年上半年实现全面投产。伴随公司新材料产能逐步释放，产业“优链、延链、补链”成效显现，如果下游消费需求好转，公司未来有望打开成长空间。 盈利预测、估值与评级 我们持续看好公司业绩伴随经济逐步回暖以及高附加值新材料的陆续投产，但由于当前化工品仍在磨底，我们预计公司2024-2026年归母净利润为68亿元/98亿元/123亿元，对应EPS分别为0.97元/1.40元/1.75元，对应PE为14.9X/10.3X/8.2X，维持“买入”评级。 风险提示：原油价格变动影响公司盈利测算；终端需求不景气风险；项目建设不及预期风险；美元汇率大幅波动风险；不可抗力风险。

     恒力石化(600346) 事件: 2024年8月22日，恒力石化发布2024年中报：2024Q2公司实现营业收入541.5亿元，同比+1.6%，环比-7.3%；实现归母净利润为18.8亿元，同比-7.4%，环比-12.2%；扣非后归母净利润17.2亿元，同比+1.9%，环比-5.3%；经营活动现金流净额为46.6亿元。销售毛利率为12.61%，同比-0.37个pct，环比+1.45个pct。销售净利率为3.48%，同比-0.34 个pct，环比-0.20个pct。 投资要点: 2024Q2公司部分炼化装置完成检修，整体经营稳健 2024Q2，公司归母净利润为18.8亿元，同比减少1.5亿元，环比减少2.6亿元，实现毛利润为68.3亿元，同比减少0.8亿元，环比增加3.1亿元，一方面，公司二季度炼化装置进行检修影响到部分经营；另一方面，公司及时结合原材料价格波动和市场需求变化，灵活调整原料、装置、产品结构，优先增产高效益产品。分板块来看，2024Q2炼化产品实现营收197亿元，同比-42%，环比-25%，其中销量同比-39%、环比-27%至360万吨，价格同比-4%、环比+3%至5469元/吨；PTA实现营收195亿元，同比+41%，环比+1%，其中销量同比+32%，环比+1%至369万吨，价格同比+6%、环比+0.4%至5283元/吨；新材料产品实现营收113亿元，同比+61%，环比+16%，其中销量同比+72%、环比+22%至143 万吨，价格同比-7%、环比-5%至7911元/吨。此外，2024Q2，公司税金及附加同比减少5.3亿元，环比减少2.7亿元；管理费用同比增加1.9亿元，环比增加1.4亿元；研发费用同比增加1.3亿元，环比增加1.0亿元；公允价值变动净收益同比减少2.0亿元，环比减少1.1亿元，资产减值损失同比和环比均增加3.8亿元。成本端，2024H1煤炭平均进价710元/吨，同比下降20%；原油平均采购价格为4323元/吨，同比略升5.5%。 据Wind，2024年7月以来，原油价格震荡下行，在30天原油库存假设基础上，截至2024年8月23日，2024Q3汽油-原油价差为1606元/吨，较2024Q2收窄48元/吨；HDPE-原油价差为986元/吨，较2024Q2收窄22元/吨；PTA-PX价差为-20元/吨，较2024Q2收窄125元/吨。PX-原油价差3058元/吨，较2024Q2扩大11元/吨；POY价差为1094元/吨，较2024Q2扩大144元/吨；PP价差为1266元/吨，较2024Q2扩大11元/吨；乙二醇价差373元/吨，较2024Q2扩大250元/吨。 新材料产能逐步投放，成长性充足 据公司2024年半年报，公司160万吨/年高性能树脂及新材料项目预计2024年下半年实现全面投产，主要包括双酚A、聚碳酸酯、电子级DMC、异丙醇、乙醇胺、乙撑胺、聚甲醛、醋酸、PTMEG等产品。苏州汾湖基地12条线功能性薄膜项目已陆续投产，南通基地另外12条线功能性薄膜项目和锂电隔膜项目稳步推进中，预计2025年上半年全部建成投产。随着新材料项目的逐步落地，公司将呈持续成长趋势。 完成2023年现金分红，注重股东回报 公司完成了2023年年度权益分派，每股派发现金红利0.55元（含税），共计派发现金38.71亿元（含税），股利支付率56.07%。截至2024年上半年，公司在建工程524亿元，其中年产160万吨高性能树脂及新材 料项目、年产500万吨PTA项目合计314亿元的资本投入已处于尾声，未来随着在建项目的陆续竣工投产，公司将统筹好业绩增长与股东回报的动态平衡，增强股东获得感。 盈利预测和投资评级综合考虑公司主要产品价格价差情况、整体宏观需求情况，我们调整公司盈利预测，预计公司2024-2026年营业收入分别为2569、2657、2747亿元，归母净利润分别为91.62、110.89、130.57亿元，对应PE分别10、9、7倍，考虑公司多项目驱动未来成长，维持“买入”评级。 风险提示政策落地情况；新产能建设进度不达预期；新产能贡献业绩不达预期；原材料价格波动；环保政策变动；经济大幅下行；原油价格大幅波动。

     恒力石化(600346) 主要观点： 事件描述 8月21日晚，恒力石化发布2024年半年报，实现营收1125.96亿元，同比+2.87%，实现归母净利润40.18亿元，同比+31.77%；实现扣非净利润35.42亿元，同比+55.69%。Q2单季度实现营收541.84亿元，同比/环比+1.65%/-7.24%；实现归母净利润18.78亿元，同比/环比-7.44%/-12.20%；扣非归母净利润17.23亿元，同比/环比+1.89%/-5.27%。 检修影响产销，烯烃盈利回升 盈利能力指标方面，2024年Q2毛利率12.61%，同比/环比增长-0.37pct/+1.45pct；净利率3.48%，同比/环比增长-0.33pct/-0.19pct。ROE为3.07%，盈利同比环比基本维持稳定。 费用方面，2024年二季度销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为0.13%/1.22%/2.96%，同比0pct/+0.34pct/-0.13pct。管理费用略增，销售费用财务费用控制良好。研发费用率0.85%，同比+0.24pct，公司研发投入增长。 2024Q2单季度盈利口径同比环比有所收窄，主要由于公司对部分装置进行了检修，对二季度产销产生一定影响，二季度炼化产品/PTA/新材料产量环比-15.6%/-5.8%/+2.8%，销量环比-27%/+0.9%/+22%。Q2行业检修供给收缩，烯烃价格价差有所提振，芳烃盈利略有下滑，成品油、部分煤化工产品盈利坚挺。上半年煤炭/丁二醇/原油/PX四大主要原料同比-19.90%/-24.41%/+5.51%/+1.48%，煤炭、丁二醇的大幅下跌带来成本端压力的减轻。 借助平台化成本优势，新材料项目全面开花 基于炼化一体化良好现金流，公司持续增加资本开支，保证公司未来成长性。公司基于自身的C2-C4全产业链的大化工原料平台优势以及多年的研发积累，选择布局当前我国紧缺的高端涤纶、功能性薄膜、可降解材料、新能源化学品等新材料，加速“卡脖子”和“产能瓶颈”等受限环节的国产替代。 公司160万吨/年高性能树脂及新材料项目，预计2024年下半年实现全面投产，该精细化工项目侧重于碳二产业链下游延伸以及煤化工相关产能完善，主要包括双酚A、聚碳酸酯、电子级DMC、异丙醇、乙醇胺、乙撑胺、聚甲醛、醋酸、PTMEG等产品，实现从原料供给到工艺技术到消费市场的高效渗透与深度链接，降低公司大宗化工品比例，提升精细化学品与新材料产品产出。 此外，公司目前在建拟建项目中，苏州汾湖基地12条线功能性薄膜项目已陆续投产，南通基地另外12条线功能性薄膜项目和锂电隔膜项目稳步推进中，项目预计2025年上半年全部建成投产。汾湖基地和南通基地相关项目的建成投产，将为康辉新材成为全球产能规模最大和工艺技术最领先的功能性膜材料企业打下坚实的基础。 投资建议 我们看好公司基于全种类原料平台优势，通过资本开支扩大规模优势，实现强者恒强，同时积极开拓下游新材料，提高产品的差异化和附加值。由于近期原油价格波动增大以及检修等因素，我们预计公司2024年、2025年和2026年归母净利润分别为89.67亿元、129.40亿元、131.88亿元（原值101.91亿元、135.44亿元、142.53亿元），对应当前股价PE分别为10.38X/7.19X/7.06X，维持“买入”评级。 风险提示 原油和煤炭价格大幅波动； 项目建设不及预期； 不可抗力； 宏观经济下行。