羚锐制药(600285) 收入端稳健增长，利润端表现亮眼。公司发布2023年报及2024年一季报：2023年全年实现营收33.11亿元、归母净利润5.68亿元、扣非净利润5.34亿元，同比分别增长10.3%、22.1%、30.6%；其中第四季度实现营收8.05亿元、归母净利润1.02亿元，同比分别增长11.0%、70.0%；全年业绩符合预期。2024Q1实现营收9.09亿元、归母净利润1.90亿元、扣非净利润1.81亿元，同比分别增加15.3%、32.0%、31.6%。公司整体收入端增长稳健，规模化效应凸显，利润端增速亮眼。 贴剂稳步发展，品牌效应显著。2023年贴剂实现收入20.47亿元(YoY+6.9%)，增速略缓预计主要是Q3零售端销售放缓及22年同期高基数所致；毛利率为75.7%(+1.3pct)，品牌效应显著，规模效应持续显现。从细分品类来看，1）骨科贴剂稳步放量。在品牌及渠道赋能下，公司在消炎镇痛领域的产品形成了双十亿的发展格局，核心产品通络祛痛膏年销售收入超10亿元，“两只老虎”系列年销量超10亿贴，同类产品中保持较高的市占率，带动骨科系列产品整体实现良好增长。2）持续完善儿科产品矩阵。公司持续完善小羚羊系列产品，打造儿科品牌，构建第二增长曲线，小儿退热贴、小儿舒腹贴膏等产品有望在去库后恢复良好增长态势。3）新品销售放量。芬太尼透皮贴剂等新型产品重新制定销售策略，大力推广快速放量。 不断丰富产品矩阵，多品类快速放量。2023年公司多品类实现快速增长：1）胶囊剂实现收入7.12亿元(YoY+15.4%)，主要是培元通脑胶囊销售良好，参芪降糖胶囊快速放量所致；2）片剂实现收入2.62亿元(YoY+34.7%)，主要是丹鹿通督片等产品快速放量所致；3）软膏剂实现收入1.37亿元(YoY-7.9%)；4）其他主营实现收入1.50亿元(YoY+21.0%)，预计是新品在公司的渠道赋能下快速放量所致。 经营效率持续提升。2023年，公司毛利率与净利率分别为73.3%、17.2%，分别较去年同期提升1.0、1.7pct，规模效应持续显现；期间费用率方面，销售、管理、研发费用率分别为45.41%、5.26%、3.31%，分别下降2.7、0.4、0.9pct。2024年Q1延续效率提升态势，公司持续精准控费，盈利能力稳步提升。 投资建议：公司利润端略超预期，我们适当调整2024/2025年盈利预测，新增2026年盈利预测，我们预计公司2024-2026年的归母净利润为6.77/7.90/9.12亿元，对应EPS分别为1.19/1.39/1.61元，对应PE分别21.3/18.3/15.8倍。维持“买入”评级。 风险提示：产品降价风险；中药材价格上涨风险；产品销售不及预期风险等。

     羚锐制药(600285) 【投资要点】 公司业绩实现稳中有进。2023年，公司实现营业收入33.11亿元，同比+10.31%；归母净利润5.68亿元，同比+22.09%；扣非归母净利润5.34亿元，同比+30.61%。公司持续加强“两只老虎”“小羚羊”等品牌建设，加快品类拓展，进一步提升服务质量，主要经营指标再创新高。公司拟向全体股东每股派发现金红利0.80元（含税），拟分配现金股利人民币451,147,133.60元（含税），本次现金分红占合并报表中归母净利润的79.41%。2024Q1公司实现营收9.09亿元（+15.27%），归母净利润1.90亿元（+31.98%），扣非归母净利润1.81亿元（31.55%）。 聚焦中医药治疗优势领域。主要产品线聚焦骨科疾病、心脑血管疾病等中医药治疗优势领域。公司骨科产品主要包括通络祛痛膏、活血消痛酊、壮骨麝香止痛膏、伤湿止痛膏、关节止痛膏、吲哚美辛贴片、丹鹿通督片等。其中通络祛痛膏为公司独家产品（基药+医保）；壮骨麝香止痛膏、舒腹贴膏等健康消费品在同品名产品中销量处于领先地位。心脑血管疾病、糖尿病等慢性病的主要产品包括培元通脑胶囊（独家+医保）、参芪降糖胶囊（基药+医保）、丹玉通脉颗粒等；儿科主要产品包括舒腹贴膏、小儿氨酚黄那敏颗粒、小儿咳喘灵颗粒、蒙脱石散、医用退热贴等；呼吸系统主要产品包括青石颗粒、咳宁胶囊、小柴胡片等；麻醉类产品为锐枢安？芬太尼透皮贴剂。 深化营销管理提高盈利能力。2023年，公司销售、管理、财务、研发费用率分别为45.41%、8.57%、-1.06%，同比分别-2.68pct、-1.24pct、-0.17pct；销售毛利率、销售净利率分别为73.29%、17.16%，同比分别+1.01pct、+1.65pct。未来，公司将继续深化营销管理，进一步优化销售渠道和费效比，提高公司的盈利能力。2024Q1销售、管理、财务、研发费用率分别为45.55%、6.08%、-0.88%，同比分别-2.17pct、-1.05pct、-0.14pct，销售毛利率、销售净利率分别为75.60%、20.94%，同比分别-0.94pct、+2.66pct。 【投资建议】 公司业绩增长基本符合我们的预期。我们略微调整了贴膏剂、胶囊剂的增速，略微调整公司2024/2025年营业收入分别至人民币37.52/42.26亿元，新增2026年营收47.25亿元，2024-2026年归母净利润分别为6.81/7.99/9.38亿元，EPS分别为1.20/1.41/1.65元，对应PE分别为20/17/15倍。公司主要产品线聚焦骨科疾病、心脑血管疾病等中医药治疗优势领域。骨科疾病的患者早期大多自主进行健康管理，鉴于中成药贴膏剂良好的疗效、安全性和依从性，市场规模呈扩张态势。公司骨科用药拥有通络祛痛膏、活血消痛酊等多个独家品种及市场占有率较高的“两只老虎”系列产品，能够满足消费者多样化、多层级的自我诊疗需求。据米内数据，公司通络祛痛膏、壮骨麝香止痛膏、麝香壮骨膏、舒腹贴膏、伤湿止痛膏5款产品入选2023上半年中国城市实体药店终端中成药贴膏剂TOP20品牌。维持“买入”评级。 【风险提示】 行业政策风险； 产品质量风险； 成本波动风险；

     羚锐制药(600285) 营收规模稳健扩张，利润快速增长，维持“买入”评级 公司2023年实现营收33.11亿元（同比+10.31%，下文皆为同比口径）；归母净利润5.68亿元（+22.09%）；扣非归母净利润5.34亿元（+30.61%）。2024Q1实现营收9.09亿元（+15.27%）；归母净利润1.90亿元（+31.98%）；扣非归母净利润1.81亿元（+31.55%）。盈利能力方面，2023年毛利率为73.29%（+1.01pct），净利率为17.16%（+1.65pct）。费用方面，2023年销售费用率为45.41%（-2.68pct）；管理费用率为5.26%（-0.38pct）；研发费用率为3.31%（-0.85pct）；财务费用率为-1.06%（-0.17pct）。我们看好公司贴剂核心业务的发展以及费用管控能力的提高，上调2024-2025年并新增2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为6.87/8.01/9.36亿元（原预计2024-2025年为6.43/7.66亿元），EPS为1.21/1.41/1.65元，当前股价对应PE为20.9/17.9/15.3倍，维持“买入”评级。 贴剂、片剂及胶囊剂产品营收增速亮眼，毛利率进一步提升 分产品来看，2023年公司贴剂产品实现营收20.47亿元（+6.91%）、片剂营收2.62亿元（+34.66%）、胶囊剂营收7.12亿元（+15.44%）、软膏剂营收1.37亿元（-7.93%）、其他产品营收1.50亿元（+20.98%）。毛利率方面，贴剂产品毛利率为75.68%（+1.3pct）、片剂毛利率为65.62%（+6.85pct）、胶囊剂毛利率为74.66%（+0.35pct）、软膏剂毛利率为74.95%（-1.27pct）、其他产品毛利率为46.01%（+0.25pct）。整体来看，贴剂、片剂和胶囊剂产品的营收和毛利率均向好发展。 加强品牌建设打造新势能，渠道创新提升营销效率 2023年公司加快培育“两只老虎”“小羚羊”“虎哥”等子品牌，通过加快运营体系迭代升级、产品运营精细化、坚持学术引领等方式，进一步提升品牌辨识度。此外，公司继续稳步推进渠道创新工作，持续优化营销网络，加大终端资源聚焦力度，推进重点客户的深度合作，加快潜力终端的快速布局。同时通过信息化建设实现数据赋能，推动终端的精细化管理，进而提高运营管理效率。 风险提示：市场竞争加剧，产品销售不及预期，运营管理效率提升不及预期。