招商银行(600036) 投资要点 事件：招商银行发布2026年半年度报告。 营收改善逐季加快，利润增长仍留有余量。Q2单季度营业收入较Q1进一步加快；归母净利润同比增速亦快于Q1。值得关注的是，Q2拨备前利润同比增长较Q1明显改善，表明核心经营动能正在恢复。利润增速低于营收增速，主要由于公司继续加大风险处置力度。上半年业务及管理费增长低于营业收入增速，成本收入比同比下降，费用管控对利润形成支撑。招行业绩已由依靠拨备调节维持稳定，转向净利息收入、中收和费用效率共同改善。现阶段公司优先考虑利用营收修复加快风险化解，利润弹性释放靠后。 负债降本基本覆盖资产重定价，息差降幅已收窄至低位：2026H1净利息收入同比增长5.60%，其中Q2同比增长6.20%，较Q1的4.99%继续加快。测算Q2单季度净息差为1.82%，环比持平，压力缓解趋势进一步确认。拆分来看，Q2贷款收益率环比下降3bp至3.10%，存款成本率下降4bp至0.95%，贷款与存款之间的利差反而小幅扩大1bp；投资收益率下降4bp至2.64%，同业资产收益率下降较多，是净息差仍有小幅压力的主要原因。Q2利息支出同比降幅大幅高于利息收入降幅，表明负债降本已覆盖大部分资产收益率下行影响。 财富管理延续高增，中收修复展现良好持续性。2026H1净手续费及佣金收入同比增长5.99%，Q2单季度同比增长7.22%，中收修复进一步得到确认。Q2财富管理业务延续强势，其中代理保险、代理基金、代理信托和代理理财收入分别增长63.91%、55.09%、46.11%和26.04%；托管业务佣金收入同比增长21.21%。零售客户AUM增长明显快于贷款增速，表明资本市场改善、客户风险偏好修复与招行自身客群和产品优势正在共同兑现。中收内部仍有分化，传统银行卡和部分资管业务仍受市场及业务结构影响。此外，高度依赖资本市场和一次性因素的合营企业投资收益对Q2营收形成了明显增厚，但往后不宜简单外推。相较之下，财富管理和托管收入的恢复更能代表招行非息业务的内生改善，预计仍将支撑未来业绩弹性。 资产扩张快于信贷，贷款结构继续向对公倾斜。2026Q2末总资产同比增长8.91%，贷款总额同比增长4.73%，金融投资同比增长10.84%，客户存款同比增长7.85%。投资及同业资产扩张明显快于贷款，反映有效信贷需求仍然偏弱。贷款结构延续对公强、零售弱的特征，其中，零售贷款中按揭贷款、信用卡贷款余额环比均有所下降。展望下半年，在零售融资需求尚未明显恢复的情况下，信贷增量预计仍以制造业、科技、绿色及普惠等对公领域为主；零售贷款仍将制约招行资产增速和资产收益率。 对公风险继续出清，零售资产质量仍需观察。2026Q2末不良贷款率为0.94%，环比持平；关注贷款率和逾期贷款率分别为1.53%和1.31%，环比上升5bp和2bp。结构上，对公风险继续改善；风险压力仍主要集中于零售领域，其中，小微贷款不良率上升势头仍在，信用卡不良率维持高位，住房贷款不良率有所回落。公司Q2信用减值损失增长提速，反映公司继续保持较强的确认和处置力度。Q2拨备覆盖率继续小幅下降。总体来看，对公房地产风险持续出清的方向没有改变，零售风险则尚未出现明确拐点；较快增长的拨备前利润和充足拨备，使公司能够在不显著冲击当期利润的情况下继续消化风险。 投资建议：结合半年报经营表现及最新利率预测，我们上调2026年营业收入预测，小幅下调2027—2028年营业收入预测，主要反映2026年息差和非息收入好于此前预期，同时考虑投资资产重定价的滞后影响仍将在后续年度释放。归母净利润预测整体小幅上调，费用管控和中收修复对盈利形成支撑，风险成本假设仍保持审慎。预计公司2026—2028年营业收入分别为3555、3660和3884亿元（原预测分别为3515、3703和3936亿元），同比增长5.31%、2.97%和6.11%；归母净利润分别为1550、1601和1676亿元（原预测分别为1550、1597和1656亿元），同比增长3.22%、3.26%和4.70%。对应EPS分别为6.15、6.35和6.65元，对应期末每股净资产分别为50.27、55.92和61.84元。按2026年9月1日收盘价40.86元计算，对应PB分别为0.81、0.73和0.66倍。招行息差企稳信号增强，财富管理修复延续，营收端改善已逐步由预期转为实际业绩；零售风险仍需消化，但充足拨备和改善中的拨备前利润为风险处置提供了空间，维持“买入”评级。 风险提示：零售贷款资产质量恶化超预期；贷款及投资收益率下行幅度超预期；资本市场波动导致财富管理及交易相关收入不及预期。

     招商银行(600036) 投资要点: 营收和利润同比增速持续改善：1H26，公司实现营收1782亿元，同比增速4.8%；实现归母净利润764亿元，同比增速2%。2Q单季营收和归母净利润同比增速分别5.8%和2.5%，均较1Q有所提升。财富管理优势进一步巩固，1H26，手续费及佣金净收入同比增长6%，增速环比进一步提升。 规模增长稳健，活期存款占比上升：截至1H26末，资产总额达到13.8万亿元，同比增长8.9%，贷款和存款同比增速分别为5%和7.7%。风险加权资产同比增速为7.1%，核心一级资本充足率14.1%。截至1H26末，存款成本率年化值为0.97%，活期存款日均余额占比达到49.6%，较2025年全年上升0.2个百分点。日均净息差1.83%，同比下降5BP，环比持平于1Q。 资产质量整体保持稳健：截至1H26末公司不良贷款率和关注率分别为0.94%和1.53%，不良率环比持平，关注率环比上升5BP；公司贷款和个人贷款的不良率分别为0.78%和1.16%，其中，公司贷款不良率较年初下降0.11个百分点，个人贷款不良率较年初上升0.1个百分点。 盈利预测与投资建议：招商银行规模稳健增长，营收增速改善，资产质量整体保持稳定，以及稳健审慎的拨备计提政策。维持盈利预测不变，我们预计2026-2028年EPS分别为6.06元、6.26元和6.67元。按照最新收盘价，对应2026-2028年PB估值分别为0.85倍、0.78倍和0.72倍，维持增持评级。 风险因素：银行业整体受宏观经济、货币政策以及监管政策的影响较大，经济以及相关政策的变动，都将对银行的经营产生重要影响。包括净息差的变动、资产质量预期等。

     招商银行(600036) 核心观点 营收和利润增速持续提升。2026年上半年，实现营收1782亿元，同比增长4.8%，较一季度增速提升1.0个百分点；实现归母净利润764亿元，同比增长2.0%，较一季度增速提升约0.5个百分点。年化ROAA为1.14%，年化ROAE为13.42%，同比分别下降0.07个和0.43个百分点。中期分红比例35%。净息差边际企稳，净利息收入增速提升。上半年净利息收入同比增长5.6%，较一季度增速提升0.6个百分点。公司披露的上半年净息差1.83%，同比下降5bps，降幅明显收窄；其中二季度单季净息差1.82%，环比下降1bp。公司活期存款占比高，存款到期重定价贡献相对弱于同业，不过公司积极加强负债管理，上半年存款付息率0.97%，计息负债付息率1.05%，同比均下降了30bps。由于重定价冲击持续放缓，二季度贷款收益率3.10%，环比下降3bps，我们判断公司下半年净息差大概率延续企稳态势，同比降幅持续收窄。规模扩张稳健，客群经营能力进一步增强。期末资产总额13.79万亿元，贷款总额7.45万亿元，存款总额10.16万亿元，较年初分别增长5.47%、2.69%和3.32%；零售信贷依然疲软，较年初下降1.1%，对公贷款较年初增长9.1%。期末，公司零售客户数2.31亿户，较年初增长3.31%，管理零售AUM余额18.44万亿元，较年初增长7.96%，高于零售客户存款3.70%增速。其中，金葵花及以上客户数640.74万户，较年初增长8.0%；私人银行客户21.60万户，较年初增长8.36%，客群结构持续优化，彰显招行优异的客户经营能力。大财富管理业务净收入同比增长18.4%，财富管理业务继续领跑同业。上半年非息收入同比增长3.6%，其中手续费净收入同比增长6.0%，其他非息收入同比增长0.1%，较一季度增速分别提高1.8个、1.1个和3.9个百分点。上半年大财富管理业务净手续费247亿元，同比增长18.4%，占营收总额的13.9%。其中，财富管理手续费161.9亿元，同比增长26.5%，代理基金、代理信托、代理证券交易收入都实现了40%以上的高增，代理理财、代理保险也实现了10.6%和7.2%的增长。资产管理业务手续费53.7亿元，同比下降1.5%，托管业务手续费31.4亿元，同比增长20.5%。 信用卡不良持续暴露，但整体可控且处置压力大概率小于同业。公司口径，贷款总额年化不良生成率1.06%，对公不良生成率0.16%，零售不良生成率1.91%。其中，信用卡不良生成率5.15%，372亿公司不良生成总额中63.7%来自于信用卡，对公贷款和按揭资产质量优质。信用卡不良加速暴露属于行业普遍现象，由于招行零售客群优质，并且对于信用卡风险管控严格且处置较早，整体风险可控且优于同业。 整体不良平稳，拨备计提充足。集团口径下，不良率持续稳定在0.94%，测算的加回核销处置后的年化不良生成率0.84%。期末，关注率1.53%，较3月末提升5bps；逾期率1.31%，较3月末提升2bps。公司拨备计提稳健，期末拨备覆盖率385%，较3月初下降3个百分点。 投资建议：公司治理机制、文化体系以及优质客群是其重要的护城河，维持2026-2028年净利润1548/1624/1730亿元的预测，增速3.1%/4.9%/6.5%，对应2026-2028年PB值为0.83x/0.76x/0.70x。维持“优于大市”评级。 风险提示：宏观经济复苏不及预期会拖累公司净息差和资产质量。