华电国际(600027) 投资要点 事件：公司公告筹划发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易事项。 收购资产合计装机约18GW。均为火电并以燃气发电机组为主。公司拟通过发行普通股（A股）及支付现金的方式购买华电江苏公司80%股权，上海华电福新公司51%股权、上海华电闵行公司100%股权、广州大学城华电公司55%股权、华电福新广州公司55%股权、华电福新江门公司70%股权、华电福新清远公司100%股权，以及中国华电集团贵港发电公司100%股权等。 根据公开资料，收购资产合计装机约18GW，几乎均为火电并以燃机为主。具体而言，收购资产主要位于江苏、广东、广西、上海，其中华电江苏公司在运装机1385万千瓦（2023年数据），2022年底煤电497、燃机617、新能源16万千瓦。根据wind资料，华电江苏公司2023年实现归母净利润1.68亿元，归母权益61.5亿元。另有广东四家公司，主要为华电福新广州公司2*67万千瓦、华电福新清远公司2*50.16万千瓦；广西中国华电集团贵港发电公司2*63万千瓦燃机。 长期以来，公司的发展历史为公司打上深刻的“山东烙印”，目前山东装机占比仍超过40%，如果资产注入完成，公司江苏机组占比将超过20%，成为公司第二大经营区域。截至2023年12月底，公司拥有控股装机5845万千瓦，其中煤电4689万千瓦，气电909万千瓦，水电246万千瓦。与五大发电集团其他平台相比，公司虽然也属于全国性火电龙头，但是控股装机分布集中度极高，与公司发展历史关系密切。山东至今仍然是公司煤电最主要的经营区域，装机占比达到43.65%；湖北成为公司第二大经营区域，装机占比达到15.38%；安徽、湖南、河南三个中部省份合计占比达到25%。如果此次资产注入完成，公司在江苏机组占比将超过20%，成为公司第二大经营区域，有利于拓展公司业务版图，分布更均匀化。 从投资的角度看，煤电始终拥有煤价和电价两条博弈主线，目前煤电板块业绩修复基本完成，后续的关键是盈利能力稳定性。受煤价回落影响，2024年一季度煤电板块业绩普遍超预期，但是进入二季度后，受来水大幅改善影响，火电发电量受到一定冲击，且由于业绩基数抬升，结合部分已出业绩预告的公司情况，预计火电板块二季度业绩改善斜率有所降低。然而从绝对值看，我们认为当前煤电板块利润率已经基本回归至历史合理区间，点火价差进一步扩张空间有限。未来进一步表现需要DCF模型分母端发力，即由周期股向真正意义的稳定收益型公用事业股转变，带动折现率下降，核心验证点是盈利能力稳定性。 长期来看，公司大级别投资机会仍在于煤电商业模式转变，山东新能源快速发展，对煤电定位提出新的要求。在新型电力系统下，随着新能源的快速发展，尤其山东发展进度全国领先，煤电定位正在从基础电源向调节性电源过渡，如果未来燃料成本可以更好地传导，容量电价占到煤电收益的主体，公司业绩稳定性将得到大幅提升，周期属性的弱化有望降低公司未来现金流的折现率，进而提升估值水平。角色转变需要底层制度支持，目前全国新一轮电改整体基调已经确立，密切关注相关政策落地情况。 盈利预测与估值：考虑到此次资产注入的价格和具体方案尚未确定，我们暂不考虑此次资产注入，维持公司2024-2026年归母净利润预测分别为58.77、68.90、73.82亿元，扣除公司约10亿元永续债利息（估算值），从普通股东的角度看，当前股价对应PE13、11、10倍，公司作为五大发电集团之一的华电集团火电平台，有望深度受益于煤电机制理顺，维持“增持”评级。 风险提示：煤价波动；电价政策调整。

     华电国际(600027) 投资要点： 事件：近日公司披露2024年一季报。24Q1公司实现营收309.52亿元，同比下降3.21%；实现归母净利润18.62亿元，同比增长64.21%。 点评： 24Q1公司水电发电量同比增速较快。24Q1公司完成发电量561.64亿千瓦时，同比下降约0.19%，其中，煤电/气电/水电的发电量分别为508.63/42.89/10.11亿千瓦时，同比变动-1.02%/+5.38%/+24.81%，水电发电量同比增速较快。 煤价降低促进公司归母净利润同比增长。24Q1公司完成上网电量524.77亿千瓦时，同比下降约0.30%。24Q1公司平均上网电价约为509.31元/兆瓦时，同比下降4.06%，导致公司营收同比下降。由于煤价同比降低24Q1公司营业成本同比下降7.41%，从而促进公司归母净利润同比增长24Q1公司毛利率为8.40%，同比提升4.16个百分点，主要得益于煤价同比降低等；净利率为7.31%，同比提升3.62个百分点。 公司参股华电新能，把握转型机遇。24Q1公司的投资收益为11.48亿元，同比微降。公司参股银星煤业、华电煤业、华电新能等企业。作为最早参与国内新能源发电业务开发与运营的公司之一，华电新能长期深耕新能源发电领域，前瞻性布局三北地区优质资源，积极向具备消纳优势的中东南地区拓展，逐步开拓西南地区“新能源+”等创新业务，全面覆盖国内风光资源丰沛和电力消费需求旺盛的区域。2021-2023年，华电新能的营收从216.68亿元增长至295.43亿元，CAGR为16.77%；归母净利润从78.60亿元增长至101.10亿元，CAGR为13.41%。伴随着我国能源结构转型，华电新能快速成长。公司参股华电新能有助于把握能源结构转型机遇。 投资建议：预计公司2024-2026年EPS分别为0.61元、0.66元、0.72元，对应PE分别为11倍、10倍、9倍，维持对公司“买入”评级。 风险提示：政策推进不及预期；经济发展不及预期；上网电价波动风险动力煤价格波动风险等。

     华电国际(600027) 事件描述 公司发布2024年一季报：报告期内公司实现营业收入309.52亿元，同比-3.21%；归母净利润18.62亿元，同比+64.21%；扣非后归母净利润16.21亿元；经营活动产生的现金流量净额43.69亿元，同比+78.72%；基本每股收益为0.16元；加权平均ROE为4.03%，同比增加1.52个百分点。 事件点评 公司业绩基本符合预期，营收端稳中微降系上网电价略承压，利润端显著提升系成本端大幅改善。 成本端改善带动公司盈利能力显著提升。24年一季度公司基本每股收益实现0.16元，同比增长77.8%；公司盈利能力大幅提升主要系上游原材料端 改善，24年一季度秦港动力末煤Q5500均价901.94元/吨，同比下降20.12%；公司积极拓宽煤炭资源供应渠道，提高燃料煤长协占比，预计盈利端将持续积极推动业绩增长。 煤电发电及上网电量稳健，水电发电量高增。公司24年一季度累计完成发电量561.64亿千瓦时，较上年同期下降约0.19%；其中，煤电发电量为508.63亿千瓦时，同比-1.02%；气电发电量为42.89亿千瓦时，同比+5.38%；水电发电量为10.11亿千瓦时，同比+24.81%。完成上网电量524.77亿千瓦时，较上年同期下降约0.30%；其中煤电上网电量为472.95亿千瓦时，同比-1.21%；气电上网电量41.82亿千瓦时，同比+5.66%；水电上网电量为9.97亿千瓦时，同比+24.47%。 上网电价整体微降。24年一季度，公司平均上网电价约为人民币509.31元/兆瓦时，较23年全年平均上网电价下降1.45%。 容量电价有望进一步增强业绩稳定性从而提升分红能力。公司机组先进性及持续推进的灵活性改造，有望受益于容量电价政策的实行，公司业绩稳 定性增强。同时，央企加强市值管理，公司作为中国华电上市平台，资产注入预期仍强（2023年，中国华电对非上市常规能源发电资产是否符合注入条件进行核查，并由华电国际进行披露）。2023年利润分配方案拟派发股息每股人民币0.15元（含税），以总股本为基数，合计派发15.34亿元（含税），分红比率高达43.65%。随着市值管理考核加强及公司盈利继续增强，预计公司后期分红能力仍有提升空间。 投资建议 预计公司2024-2026年EPS分别为0.60\0.64\0.65元，对应公司5月8日收盘价6.79元，2024-2026年PE分别为11.2\10.7\10.4，维持“增持-A” 评级。 风险提示 宏观经济增速不及预期风险；燃料煤价格超预期风险；电价市场波动风险。

     华电国际(600027) 事件：公司发布2024年一季报。2024年一季度公司实现营收309.52亿元，同比下降3.21%；实现归母净利润18.62亿元，同比增长64.21%；实现扣非归母净利16.21亿元，同比增长66.9%。 点评： 一季度电量同比基本持平，营收同比下降3% 2023年公司投产电源项目3695.54兆瓦，包括3020兆瓦的高效燃煤发电机组和675.54兆瓦的燃气发电机组。截至3月28日，公司控股装机容量为58.4GW，主要包括燃煤46.9GW，燃气9.1GW，水力发电2.5GW。从2024年一季度运营情况来看，公司累计完成发电量561.64亿千瓦时，同比下降0.2%；其中煤电同比下降1%，气电同比增长5.4%，水电同比增长24.8%；公司一季度平均上网电价约为509.31元/兆瓦时，同比下降22元/兆瓦时。综合来看，公司一季度营收同比下降3%。 煤价下行提高公司盈利能力，一季度扣非归母净利同比+67% 公司一季度营业成本同比下降7.4%至283.5亿元，或系煤价同比下行。成本下行带动公司盈利能力提升，一季度毛利率为8.4%，同比提高了4.2个百分点。公司一季度投资净收益11.48亿元，其中对联营企业和合营企业的投资收益11.44亿元，同比微降。此外，公司实现资产处置损益3.86亿元，增厚业绩。综合来看，公司一季度实现归母净利润18.62亿元，同比增长64.21%；实现扣非归母净利16.21亿元，同比增长66.9%。 控股煤电盈利或进一步改善，参股新能源业绩贡献有望提升 煤电调整为两部制电价，价格机制逐步完善，从2024年来看我们预计多数省份年度长协电价有望维持较高上浮比例，成本端，煤价仍有望处于较低水平。综合来看，公司煤电盈利能力仍有望进一步改善。参股新能源方面，公司持有华电新能31%的股权，十四五期间华电集团规划新增新能源装机75GW，业绩贡献有望进一步增长。 投资建议： 预计公司2024-2026年归母净利润为64、72、81亿元，对应PE11、10、9倍，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济大幅下行的风险、煤炭价格大幅上升、电价下调的风险、下游需求低于预期、行业竞争过于激烈的风险、补贴持续拖欠的风险、项目建设进度不及预期等

     华电国际(600027) 事件：4月26日，公司发布2024年一季度报告，报告期内实现营业收入309.52亿元，同比下降3.21%；归母净利润18.62亿元，同比增长64.21%；扣非归母净利润16.21亿元，同比增长66.90%。 量平价降，营收承压：1Q24公司完成发电量561.64亿千瓦时，同比下降0.2%，其中火电发电量551.52亿千瓦时，同比下降0.5%；公司电量下滑料因重要的湖北区域因水电挤压，火电出力下降，单季度同比减发20.9亿千瓦时，电量降幅24.1%。此外，对公司利润贡献较大的山东莱州电厂单季度同比减发12.70亿千瓦时，降幅27.0%，因此尽管有新机组投产，但核心的山东区域单季度完成发电量202.00亿千瓦时，同比基本持平；年初以来山东区域现货电价疲弱以及湖南区域燃煤电价政策性波动，多重因素影响公司平均上网电价，Q1公司综合平均上网电价同比下降2.16分/千瓦时至0.5093元/千瓦时，降幅4.1%。Q1公司水电发电量10.11亿千瓦时，同比增长24.8%；整体而言，单季度公司电量基本平稳，但电价的同比下降影响营收表现。 煤价下行，业绩修复趋势不改：2024Q1秦皇岛港Q5500动力末煤平仓价均值约902元/吨，同比下降20.1%；受益于燃料成本改善，Q1公司整体毛利率同比提高4.16个百分点至8.40%，销售净利率上修至7.31%。3月中旬以来港口煤价迎来快速下行，4月均价（4月1日-4月25日）约814元/吨，若假设5月份单价环比持平4月均值，若以3、4、5三个月煤价口径衡量Q2燃料成本，我们测算秦皇岛港Q5500动力末煤平仓价均值约833元/吨，同比下降191元/吨，降幅18.6%，港口电煤价格下降明显叠加长协覆盖率的提升，我们判断公司煤电业绩修复趋势不改。 参股煤矿复产，投资收益有望企稳：公司投资收益主要来自参股煤矿企业与华电新能，2023年业绩交流会上，公司表示上海庙区域4座煤矿已经复工，按照年内生产安排，对其投资收益预计逐步改善；考虑Q1全国风光利用小时同比均降以及新能源电价的波动或在一定程度上抵消新能源新增装机带来的增量，Q1公司实现投资净收益11.48亿元，同比减少0.35亿元，但降幅收窄。 投资建议：考虑近期煤价走势，展望24年公司火电板块业绩有望持续改善，参股煤矿风险已经充分释放，投资收益有望趋稳。维持对公司盈利预测，扣除永续债利息后，预计24/25/26年EPS分别为0.49/0.61/0.68元，对应04月26日A股收盘价PE分别为14.0/11.1/10.1倍，H股收盘价PE分别为7.9/6.4/5.7倍。参考公司历史估值水平，给予公司2024年A/H股15.0/10倍PE，目标价7.35元（人民币）/5.33元（港币），维持“谨慎推荐”评级。 风险提示：1）燃料价格上涨提高运营成本；2）电力市场竞争降低上网电价；3）供应结构调整压制机组出力。

     华电国际(600027) 投资要点 事件：公司发布2024年一季报，公司实现营业收入309.52亿元，实现归属母公司净利润18.62亿元，同比增长64.21% 受益于成本端动力煤价格的回落，2024Q1公司归母净利润显著增长64.21%：2024Q1受益于成本端煤价的同比大幅下行，公司2024Q1实现归母净利润18.62亿元，同比增长64.21%。截至2024年3月31日，秦皇岛港5500动力煤平仓价实现827元/吨，同比-23.07%，成本端大幅下降。 2024Q1公司上网电量-0.3%，上网电价-4.1%：2024Q1公司完成上网电量524.77亿千瓦时，同比-0.3%；实现平均上网电价509.31元/兆瓦时，同比-4.1% 2024年关注受益于AI和电动车的带动下全社会用电量的超预期，推荐火电板块。关注全球维度AI算力、电动车对用电需求的增量拉动情况，我们预计2024年算力贡献全社会用电量的1-2%，电动车贡献全社会用电量1%。2024Q1全社会实现用电量23373亿千瓦时，同比增长9.8%，发电量同比实现快速增长，在全社会用电量拉动下，我们预计火电由于其顶峰出力能力将带动板块业绩超预期增长。 2024年关注火电板块预期分红率的改善。火电行业因其业绩的强波动性不是传统意义上的高分红率行业，但是我们关注到受益于煤电行业资本开支退坡趋势，叠加2024-2025年动力煤价格下行通道，我们预计2024年价格中枢下降100-200元/吨至800-900元/吨，火电板块有望出现行业公司分红率提升的现象。国家发改委确定了煤电三步走规划：十四五时期“增容控量”，十五五“控容减量”，十五五后“减容减量”，我们判断随着煤电行业控容减量时代的到来，煤电行业资本开支下行趋势基本确定，行业分红比例有望显著提升。2023年公司实现现金分红比例43.65%，继续关注预期2024/2025年火电板块业绩和分红持续双改善。 盈利预测与投资评级：考虑煤价下行影响，我们维持预计2024-2026年公司归母净利润64.40亿元、73.17亿元、82.53亿元，同比增长42.40%、13.62%、12.79%，对应PE为11、9、8倍，维持“买入”评级。 风险提示：电力需求超预期下降的风险，减值风险等

     华电国际(600027) 华电集团旗舰上市平台，控股装机聚焦火电，通过参股华电新能参与新能源业务。公司为华能集团旗舰上市平台，截至2023年12月底，公司拥有控股装机5845万千瓦，其中煤电4689万千瓦，气电909万千瓦，水电246万千瓦，为五大发电集团主要平台中唯一一个装机均为传统电源的公司。公司通过参股华电新能参与新能源业务，目前持股31.03%。截至2022年底，华电新能拥控股装机3491万千瓦，其中风电2209万千瓦，光伏1282万千瓦，如果IPO成功将成为我国最大的新能源上市公司。 公司的发展历史为公司打上深刻的“山东烙印”，目前山东装机占比仍超过40%。与五大发电集团其他平台相比，公司虽然也属于全国性火电龙头，但是控股装机分布集中度极高，与公司发展历史关系密切。山东至今仍然是公司煤电最主要的经营区域，装机占比达到43.65%；湖北成为公司第二大经营区域，装机占比达到15.38%；安徽、湖南、河南三个中部省份合计占比达到25%。 华电新能规模快速扩张，2023年业绩体量超过龙源电力与三峡能源；同时参股多家煤矿公司，煤矿投资收益与公司煤电业务形成一定对冲。华电新能2022-2023年分别实现净利润90.3、101.1亿元，利润体量超过龙源电力与三峡能源，中性预期华电新能业绩稳步增长，按照31.03%股权计算，公司2023年从华电新能获得的权益法核算投资收益可达30亿元量级。除电力资产外，公司还参控股多家煤炭企业，权益产能超过1200万吨/年。 投资收益仍然贡献主要业绩，控股资产盈利能力逐步回升。自2021年剥离新能源资产开始，叠加当时双碳战略下全球一次能源价格飙升，公司控股资产（煤电为主）持续亏损，投资收益（新能源+煤矿）贡献主要业绩。但是进入2023年后，受益电价顶格上浮以及煤炭价格逐步回落，公司控股资产实现扭亏，前三季度盈利能力逐季上升。公司2023年全年实现归母净利润45.22亿元，由此计算四季度基本盈亏平衡，主要与煤电资产计提减值损失有关。 从投资的角度看，煤电始终拥有煤价和电价两条博弈主线，公司作为控股口径“较为纯粹”的煤电公司，以行业Beta性机会为主，同时受到山东、湖北供需格局影响。站在当前时点，由于大量省份2024年度长协电价已定，市场博弈的焦点再次转移到煤价。按照公司每年2000亿千瓦时量级煤电发电量计算，5500大卡入炉煤价每下降100元/吨，对应归母净利润增厚50.68亿元。受益于2023年较低的煤电盈利基数，如果2024年煤价回落，公司有望释放较大盈利弹性，潜在alpha性机会取决于山东、湖北供需格局演变。 长期来看，公司大级别投资机会仍在于煤电商业模式转变，山东新能源快速发展，对煤电定位提出新的要求。在新型电力系统下，随着新能源的快速发展，尤其山东发展进度全国领先，煤电定位正在从基础电源向调节性电源过渡，如果未来燃料成本可以更好地传导，容量电价占到煤电收益的主体，公司业绩稳定性将得到大幅提升，周期属性的弱化有望降低公司未来现金流的折现率，进而提升估值水平。角色转变需要底层制度支持，目前全国新一轮电改整体基调已经确立，密切关注相关政策落地情况。 盈利预测与估值：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为58.77、68.90、73.82亿元，扣除公司约10亿元永续债利息（估算值），从普通股东的角度看，当前股价对应PE14、12、11倍，公司作为五大发电集团之一的华电集团火电平台，有望深度受益于煤电机制理顺，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：煤价波动；电价政策调整。

     华电国际(600027) 投资要点： 事件：近日公司披露2023年年报。2023年，公司实现营收1171.76亿元，同比增长9.45%；实现归母净利润45.22亿元，同比增长3789.00%。 点评： 公司受益于燃料价格下降及新项目投产等。2023年，公司营收同比增长主要因为煤炭贸易量同比增加；公司归母净利润大幅增长，主要因为（1燃料价格同比下降，（2）新投产项目贡献增量效益等。单季度来看，2023Q4公司实现营收264.51亿元，同比下降3.49%；实现归母净利润0.24亿元，同比扭亏为盈。 盈利能力明显提升主要得益于燃料价格下降等。2023年，公司毛利率为6.43%，同比提升6.00个百分点；净利率为4.10%，同比提升4.70个百分点，盈利能力明显提升主要得益于燃料价格同比下降等。单季度来看2023Q4公司毛利率为4.74%，同比提升9.85个百分点；净利率为-0.42%同比提升9.55个百分点。 公司为我国大型的综合性能源企业之一。公司在运营的控股发电资产分布在全国十二个省、市，主要处于电力负荷中心、热力负荷中心或煤炭资源丰富区域，地理位置较为优越。目前公司已投入运行的控股发电企业共计45家，控股装机容量达58449.78兆瓦，其中，煤电/气电/水电的控股装机容量分别为46890兆瓦/9094.59兆瓦/2459兆瓦，公司已成为我国大型的综合性能源企业之一。 公司参股华电新能，把握转型机遇。公司持有华电新能31.03%股份。作为最早参与国内新能源发电业务开发与运营的公司之一，华电新能长期深耕新能源发电领域，前瞻性布局三北地区优质资源，积极向具备消纳优势的中东南地区拓展，逐步开拓西南地区“新能源+”等创新业务，全面覆盖国内风光资源丰沛和电力消费需求旺盛的区域。2021-2023年，华电新能的营收从216.68亿元增长至295.43亿元，CAGR为16.77%；归母净利润从78.60亿元增长至101.10亿元，CAGR为13.41%。伴随着我国能源结构转型，华电新能快速成长。公司参股华电新能有助于把握能源结构转型机遇。 投资建议：预计公司2024-2026年EPS分别为0.60元、0.69元、0.74元，对应PE分别为11倍、10倍、9倍，维持对公司“买入”评级。 风险提示：政策推进不及预期；经济发展不及预期；上网电价波动风险动力煤价格波动风险等。