华电国际(600027) 华电集团旗舰上市平台，控股装机聚焦火电，通过参股华电新能参与新能源业务。公司为华能集团旗舰上市平台，截至2023年12月底，公司拥有控股装机5845万千瓦，其中煤电4689万千瓦，气电909万千瓦，水电246万千瓦，为五大发电集团主要平台中唯一一个装机均为传统电源的公司。公司通过参股华电新能参与新能源业务，目前持股31.03%。截至2022年底，华电新能拥控股装机3491万千瓦，其中风电2209万千瓦，光伏1282万千瓦，如果IPO成功将成为我国最大的新能源上市公司。 公司的发展历史为公司打上深刻的“山东烙印”，目前山东装机占比仍超过40%。与五大发电集团其他平台相比，公司虽然也属于全国性火电龙头，但是控股装机分布集中度极高，与公司发展历史关系密切。山东至今仍然是公司煤电最主要的经营区域，装机占比达到43.65%；湖北成为公司第二大经营区域，装机占比达到15.38%；安徽、湖南、河南三个中部省份合计占比达到25%。 华电新能规模快速扩张，2023年业绩体量超过龙源电力与三峡能源；同时参股多家煤矿公司，煤矿投资收益与公司煤电业务形成一定对冲。华电新能2022-2023年分别实现净利润90.3、101.1亿元，利润体量超过龙源电力与三峡能源，中性预期华电新能业绩稳步增长，按照31.03%股权计算，公司2023年从华电新能获得的权益法核算投资收益可达30亿元量级。除电力资产外，公司还参控股多家煤炭企业，权益产能超过1200万吨/年。 投资收益仍然贡献主要业绩，控股资产盈利能力逐步回升。自2021年剥离新能源资产开始，叠加当时双碳战略下全球一次能源价格飙升，公司控股资产（煤电为主）持续亏损，投资收益（新能源+煤矿）贡献主要业绩。但是进入2023年后，受益电价顶格上浮以及煤炭价格逐步回落，公司控股资产实现扭亏，前三季度盈利能力逐季上升。公司2023年全年实现归母净利润45.22亿元，由此计算四季度基本盈亏平衡，主要与煤电资产计提减值损失有关。 从投资的角度看，煤电始终拥有煤价和电价两条博弈主线，公司作为控股口径“较为纯粹”的煤电公司，以行业Beta性机会为主，同时受到山东、湖北供需格局影响。站在当前时点，由于大量省份2024年度长协电价已定，市场博弈的焦点再次转移到煤价。按照公司每年2000亿千瓦时量级煤电发电量计算，5500大卡入炉煤价每下降100元/吨，对应归母净利润增厚50.68亿元。受益于2023年较低的煤电盈利基数，如果2024年煤价回落，公司有望释放较大盈利弹性，潜在alpha性机会取决于山东、湖北供需格局演变。 长期来看，公司大级别投资机会仍在于煤电商业模式转变，山东新能源快速发展，对煤电定位提出新的要求。在新型电力系统下，随着新能源的快速发展，尤其山东发展进度全国领先，煤电定位正在从基础电源向调节性电源过渡，如果未来燃料成本可以更好地传导，容量电价占到煤电收益的主体，公司业绩稳定性将得到大幅提升，周期属性的弱化有望降低公司未来现金流的折现率，进而提升估值水平。角色转变需要底层制度支持，目前全国新一轮电改整体基调已经确立，密切关注相关政策落地情况。 盈利预测与估值：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为58.77、68.90、73.82亿元，扣除公司约10亿元永续债利息（估算值），从普通股东的角度看，当前股价对应PE14、12、11倍，公司作为五大发电集团之一的华电集团火电平台，有望深度受益于煤电机制理顺，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：煤价波动；电价政策调整。

     华电国际(600027) 投资要点： 事件：近日公司披露2023年年报。2023年，公司实现营收1171.76亿元，同比增长9.45%；实现归母净利润45.22亿元，同比增长3789.00%。 点评： 公司受益于燃料价格下降及新项目投产等。2023年，公司营收同比增长主要因为煤炭贸易量同比增加；公司归母净利润大幅增长，主要因为（1燃料价格同比下降，（2）新投产项目贡献增量效益等。单季度来看，2023Q4公司实现营收264.51亿元，同比下降3.49%；实现归母净利润0.24亿元，同比扭亏为盈。 盈利能力明显提升主要得益于燃料价格下降等。2023年，公司毛利率为6.43%，同比提升6.00个百分点；净利率为4.10%，同比提升4.70个百分点，盈利能力明显提升主要得益于燃料价格同比下降等。单季度来看2023Q4公司毛利率为4.74%，同比提升9.85个百分点；净利率为-0.42%同比提升9.55个百分点。 公司为我国大型的综合性能源企业之一。公司在运营的控股发电资产分布在全国十二个省、市，主要处于电力负荷中心、热力负荷中心或煤炭资源丰富区域，地理位置较为优越。目前公司已投入运行的控股发电企业共计45家，控股装机容量达58449.78兆瓦，其中，煤电/气电/水电的控股装机容量分别为46890兆瓦/9094.59兆瓦/2459兆瓦，公司已成为我国大型的综合性能源企业之一。 公司参股华电新能，把握转型机遇。公司持有华电新能31.03%股份。作为最早参与国内新能源发电业务开发与运营的公司之一，华电新能长期深耕新能源发电领域，前瞻性布局三北地区优质资源，积极向具备消纳优势的中东南地区拓展，逐步开拓西南地区“新能源+”等创新业务，全面覆盖国内风光资源丰沛和电力消费需求旺盛的区域。2021-2023年，华电新能的营收从216.68亿元增长至295.43亿元，CAGR为16.77%；归母净利润从78.60亿元增长至101.10亿元，CAGR为13.41%。伴随着我国能源结构转型，华电新能快速成长。公司参股华电新能有助于把握能源结构转型机遇。 投资建议：预计公司2024-2026年EPS分别为0.60元、0.69元、0.74元，对应PE分别为11倍、10倍、9倍，维持对公司“买入”评级。 风险提示：政策推进不及预期；经济发展不及预期；上网电价波动风险动力煤价格波动风险等。

     华电国际(600027) 事件描述 公司发布2023年年度报告：报告期内公司实现营业收入1171.76亿元，同比+9.45%；归母净利润45.22亿元，同比+3789%；扣非后归母净利润38.03亿元；经营活动产生的现金流量净额132.52亿元，同比+37.26%；基本每股收益为0.35元；加权平均ROE为9.34%，同比增加11.41个百分点。 事件点评 动力煤中枢下行叠加长协保供，公司度电成本下降，盈利增加。2023年秦港动力末煤Q5500均价965.34元/吨，同比-23.99%；动力煤年度长协均价713.83元/吨，同比-1.09%；同时，2023年煤炭保供政策执行力度较大，公司公司通过积极拓宽煤炭资源供应渠道，落实长协煤兑现工作，提高了公司燃料煤长协占比，有效降低了成本。2023年公司火电平均度电成本0.4327元/千瓦时，同比-7.31%。公司整体燃料成本约为人民币754.62亿元，同比-8.93%；电力业务毛利率8.7%，同比提高6.38个百分点。 火电装机布局及结构优越，竞争力较强。公司是中国装机容量最大的上市发电公司之一，截止2023年底，公司控股发电企业共计45家，控股装机容量为58449.78兆瓦，其中燃煤发电控股装机46890兆瓦，燃气发电控股装机9094.59兆瓦，水力发电控股装机2459兆瓦。公司的火力发电机组中，90%以上是300兆瓦及以上的大容量、高效率、环境友好型机组，其中600兆瓦及以上的装机比例约占50%，远高于全国平均水平。同时，公司主要机组分布于山东、四川、河南、安徽、湖北、广东等电力调入省份，公司上网电价平均516.98元/兆瓦时，比2023年全国33地（除西藏）电网企业代理平均购电价格高出20.57%；公司2023年火电发电量为2144.59亿千瓦时，同比+1.55%，售电量为2003.13亿千瓦时，同比+1.46%，收入为942.61亿元，同比+0.89%，新增火电装机369.55万千瓦。 容量电价增强业绩稳定性；央企加强市值管理或提振估值。公司机组先进性及持续推进的灵活性改造，有望受益于容量电价政策的实行，公司业绩稳定性增强。同时，央企加强市值管理，公司作为中国华电上市平台，资产注入预期仍强（2023年，中国华电对非上市常规能源发电资产是否符合注入条件进行核查，并由华电国际进行披露）。2023年利润分配方案拟派发股息每股人民币0.15元（含税），以总股本为基数，合计派发15.34亿元（含税），占可供分配归母净利润的43.65%。随着市值管理考核加强及公司盈利继续增强，预计公司后期分红能力仍有提升空间。 投资建议 预计公司2024-2026年EPS分别为0.61\0.66\0.67元，对应公司4月17日收盘价7.39元，2024-2026年动态PE分别为12.0\11.2\11.0倍。预计2024年动力煤价中枢下移，看好公司电力板块盈利能力继续提高，公司分红能力仍有提升空间，具备一定的投资价值。首次覆盖，给予“增持-A”投资评级。 风险提示 1）宏观经济增速不及预期风险；目前国际环境复杂严峻，国内经济修复若不及预期可能带来用电量增速降低风险；2）电力市场风险；我国新能源装机比例提供，火电发电空间进一步被压减，公司存在电量下降的风险。电力现货交易市场全面推开，电价及利用小时数都存在一定的不确定性；3）燃料煤价格超预期风险；2024年以来保供政策放松，长协覆盖率要求降低，若后期公司长协煤覆盖率降低、或煤炭需求或进口减少等超预期，则煤价仍有可能上涨，带来燃料煤成本提高风险；4）项目发展风险；公司部分抽水蓄能项目的纳规仍存在较大不确定性，短期很难形成规模效应；其他如新型储能、地热、制氢与氢能利用等新领域发展速度存疑；5）安全生产风险；电力生产存在一定的危险因素；6）环保风险；随着双碳战略推进，火电需求或碳排放要求或将提高，可能带来环保成本提升。

     华电国际(600027) 事件：公司发布2023年年报。2023年公司实现营收1172亿元，同比增长9.45%；实现归母净利润45.22亿元，同比增长3789%。 点评： 控股：火电盈利能力大幅改善，毛利率同比提高6.69pct 火电方面，收入端，2023年火电发电量同比增长1.55%至2145亿千瓦时，火电综合电价微降；成本端，公司燃料成本约为754.62亿元，同比减少约8.93%，主要系煤炭价格下降。综合来看，公司火电业务盈利能力大幅提升，2023年实现毛利75.89亿元，同比大幅增长；毛利率为8.05%，同比提高了6.69pct。截至2023年末，公司已获核准及在建煤电机组约2.66GW，燃气机组3.58GW。水电方面，2023年公司水电利用小时数同比下降189小时，带动水电发电量同比下降4.2%。因而，公司水电毛利在2023年同比下滑了18%至7.79亿元。 参股：投资新能源、煤炭增厚业绩，23年投资收益达38亿元 公司2023年投资净收益37.76亿元，其中对联营企业和合营企业的投资收益37.59亿元。新能源方面，公司持有华电新能31%的股权，全年其权益法下确认的投资收益约29.5亿元。十四五期间华电集团规划新增新能源装机75GW，业绩贡献有望进一步增长。煤炭方面，公司持有华电煤业、银星煤业等的股权，2023年业绩贡献有所下滑。 展望：预计24年全年发电量同比基本持平，盈利能力有望进一步提高2024年公司预计完成发电量约2200亿千瓦时左右，与上年相比基本持平，发电设备利用小时预期将保持基本稳定或略有下降。从2024年来看我们预计多数省份年度长协电价有望维持较高上浮比例，成本端，煤价仍有望处于较低水平。综合来看，公司火电盈利能力仍有望进一步改善。此外，资本开支方面，根据各项目的实际进展情况，公司计划2024年将投入约97亿元，用于电源项目建设，环保和节能技术改造及参股投资等。 投资建议： 考虑到公司全年业绩以及煤价、电价变动情况，下调2024-2025年盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润为64、72、81亿元（2024-2025年前值为75、87亿元），对应PE11、10、8倍，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济大幅下行的风险、煤炭价格大幅上升、电价下调的风险、下游需求低于预期、行业竞争过于激烈的风险、项目建设进度不及预期等

     华电国际(600027) 投资要点 事件：公司发布2023年年度报告。全年实现营收1171.76亿元，同比+9.45%；归母净利润45.22亿元，同比+3789.00%。 点评： 业绩大幅提升，盈利能力修复。公司2023年实现营收1171.76亿元，同比+9.45%；归母净利润45.22亿元，同比+3789.00%，实现了大幅增长。其中，2023Q4实现收入264.51亿元，同比-3.49%；实现归母净利润0.24亿元，同比+101.06%。2023年，本公司经营活动产生的现金净流入额约为人民币132.52亿元，同比+37.26%；毛利率为6.43%，同比+6.00pct，主要系公司发电业务毛利率增加所致。分业务来看，2023年公司发电业务实现收入961.52亿元，同比+0.69%，实现毛利率8.70%，同比+6.38pct。供热业务实现收入96.24亿元，同比+7.28%，实现毛利率-18.53%，同比+10.60pct；售煤业务实现收入106.01亿元，同比+609.59%，实现毛利率4.53%，同比+0.43pct。公司全年发电量完成2,237.95亿千瓦时，较上年同期增长约1.30%；供热量完成1.72亿吉焦，较上年同期增长约3.27%，发电量与供热量均稳定提升。 政策东风频吹，火电盈利有望持续改善。国家能源局近日印发《2024年能源工作指导意见》，指出要强化化石能源安全兜底保障，建立煤炭产能储备制度，提升煤炭供给体系弹性；推动煤炭、煤电一体化联营，合理布局支撑性调节性煤电，加快电力供应压力较大省份已纳规煤电项目建设，力争尽早投产。深化能源重点领域改革，24年将制定《电力辅助服务市场基本规则》等三项规则，落实煤电两部制电价政策。在电力保供与消纳双重压力背景下，火电作为我国关键能源保供电源，在新型电力系统的建设推进中仍将发挥关键作用，辅助服务市场细则的落地也将完善火电盈利模式。意见同时提出退役机组按需转为应急备用电源，意味着火电机组将在设计寿命结束后可继续发挥余热，从而提升火电机组生命周期内的盈利能力。公司2023年火电发电量为2144.59亿千瓦时，同比+1.55%，售电量为2003.13亿千瓦时，同比+1.46%，收入为942.61亿元，同比+0.89%，新增火电装机369.55万千瓦。且公司的火力发电机组中，90%以上是300兆瓦及以上的大容量、高效率、环境友好型机组，其中600兆瓦及以上的装机比例约占50%，处于全国领先地位，竞争能力强劲。2024年1-2月规上工业火电增速加快，发电量达到10802亿千瓦时，同比增长9.7%，今年来看预计多数省份年度长协电价有望维持较高上浮比例，结合24Q1煤炭价格运行走势，看好公司火电盈利能力的进一步改善。 投资收益稳健，分红比例可观。2023年公司管理费用率和财务费用率分别为1.42%、3.08%，同比-0.11pct、-0.7pct，财务费用下降主要系公司加大资金运作，融资成本降低。2023年，本公司投资收益约为人民币37.76亿元，同比-21.41%，主要原因系本年参股煤炭企业收益的减少。其中，华电新能带来的投资收益为29.50亿元，占总投资收益的78.13%。华电新能是中国最大的新能源发电运营商之一，2020年至2022年，华电新能净利润分别为40.79亿元、72.51亿元、84.58亿元，CAGR为44.00%。公司持有华电新能31.03%股份，有助于带来稳定的投资收益。此外，公司拟每股派发现金红利0.15元人民币（含税），2023年公司现金分红比例为43.65%，保持可观比例。公司分红率和股息率处于电力行业较高水平，此外公司背靠头部电力央企，集团仍有较大电力资产注入预期。在新一轮央国企改革深化提升行动下，电力运营商兼具业绩稳定性与成长性，具备稳健的基本面以及持续分红的能力，有望成为市场回归的方向之一。 投资建议：在电力保供与消纳双重压力背景下，火电在新型电力系统的建设推进中仍将发挥关键作用，电力体制改革持续深化，火电盈利模式有望进一步得到完善。公司作为华电集团旗下常规电源整合平台，有序推进火电机组改造，预计将受益于动力煤价格回落及容量电价政策。此外，公司参股新能源头部企业华电新能，带来稳定收益。我们预测公司2024-26年归母净利润分别为69.00、75.54和86.09亿元，对应EPS为0.67、0.74和0.84元，PE为10.0、9.1、8.0倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：1、上网电价下调风险。2、煤价回落低于预期。3、投资收益波动风险。

     华电国际(600027) 核心观点 营业收入稳步提升，归母净利润同比大幅增长。2023年，公司实现营业收入1171.76亿元（+9.45%），归母净利润45.22亿元（+3789.00%），扣非归母净利润38.03亿元。营业收入增加主要原因是煤炭贸易量增加的影响，公司归母净利润大幅增长主要是燃料成本下降影响，2023年公司燃料成本约为754.62亿元（-8.93%）。投资收益方面，2023年公司投资收益约为37.76亿元（-21.41%），投资收益同比下降的原因是参股煤炭企业收益减少影响。投资收益中，持有华电新能源股权确认的投资收益为29.50亿元（+13.7%）火电装机容量进一步增加，驱动公司业绩增长。截至2023年，公司控股装机容量为58.45GW，主要包括煤电46.89GW，气电9.09GW，水电2.46GW。2023年，公司投产电源项目3.70GW，其中煤电机组3.02GW、气电机组0.68GW。目前，公司已获核准及在建机组装机容量为6.54GW，其中煤电3.32GW，气电2.92GW，抽水蓄能0.30GW，未来公司火电项目投运将驱动公司业绩增长。 电价趋稳以及煤价下行有望驱动火电盈利进一步改善。煤炭消费增速有望放缓，政策保障下电煤中长期合同签约履约有望提升，煤价中枢将有所下移，同时电价趋稳，公司火电盈利将进一步改善。同时，煤电容量电价执行使得燃煤发电企业固定成本可通过容量电价进行疏导，新型电力系统建设推进背景下火电辅助服务、容量电价等收入增加，未来火电盈利、现金流趋于稳定，分红水平有望提升。 多措并举提升经营效益，盈利能力有望持续提升。电价方面，加强能源产业政策研究和市场形势研判，量价统筹开展市场交易，夯实盈利基础；煤炭方面，加强煤炭市场研判与政策分析，拓展进煤渠道、优化进煤结构，增加有价格优势的年度长协合同量，燃料成本有望进一步下降。资金成本方面，通过存量置换、提前还贷等方式，完成高利率贷款置换及降低财务费用，有效压降资金成本。 风险提示：电量下降；电价下滑；煤价上涨；火电项目投运不及预期；行业政策变化。 投资建议：由于公司煤电装机增长及煤价下降，上调盈利预测。预计2024-2026年公司归母净利润分别为68/75/81亿元（2024/2025年原预测值为63/68亿元），分别同比增长50%/10%/8%；EPS分别为0.66、0.73、0.79元，当前股价对应PE为9.4/8.9/8.8X。给予公司2024年11-12xPE，公司合理市值为748-816亿元，对应7.31-7.98元/股合理价值，较目前股价有9%-18%的溢价空间，维持“买入”评级。

     华电国际(600027) 投资要点 事件：公司发布2023年年报，实现营收1171.76亿元，同比增长9.5%；实现归母净利润45.2亿元，同比增长44.2亿元。23Q4公司实现营收264.5亿元；实现归母净利润0.2亿元，营收环比Q3下降15.4%，归母净利润环比下降19亿元，主要系上网电价环比下降1.5%； 量增价减火电营收稳定，煤价低位运行盈利有望持续修复。分业务看，火电/水电板块分别实现营收943/18.9亿元，同比分别+0.9%/-8.5%。报告期内，火电/水电完成发电量2145/93亿千瓦时，完成上网电量2003/92亿千瓦时，同比分别+1.5%/-4.0%，火电上网电量增速略高于营收增速。报告期内公司燃料成本为754.6亿元，同比减少8.9%，主要受煤炭价格下降影响，当前秦皇岛Q5500煤价维持在800-850元，火电板块盈利有望持续修复。 大力发展优质常规能源，多点布局抽蓄蓄能。报告期内公司新增发电机组3.7GW，其中燃煤/燃气分别新增装机3.0/0.7GW；截至报告期末，公司控股装机容量达58.4GW，其中燃煤/燃气/水电发电控股装机分别为46.9/9.1/2.5GW；已获核准及在建机组6.5GW，其中燃煤/燃气/抽水蓄能分别为2.7/3.6/0.3GW。 参股煤炭企业收益下降，投资净收益同比下滑10.4亿元。报告期内公司实现投资收益37.8亿元，同比下滑21.4%，主要系报告期内煤价大幅下滑，公司参股煤炭企业收益减少。报告期内公司参股企业华电新能投资收益为29.5亿元，同比增加3.6亿元。 盈利预测与投资建议：预计24-26年EPS分别为0.59元/0.66元/0.74元，归母净利润分别为60.2/67.5/75.2亿元，维持“买入”评级。 风险提示：煤价上涨风险、电价下跌风险、项目建设或不及预期等。

     华电国际(600027) 事件：公司发布2023年年报，2023年公司实现营业收入1171.76亿元，同比增长9.45%；实现归母净利润45.22亿元，同比增长3789%。单Q4看，Q4实现营业收入264.51亿元，同比增长-3.49%；实现归母净利润0.24亿元，同比增长101.06%。值得注意的是，在当前利润水平下，公司实现2023年现金分红比例43.65%。 2024年关注火电板块预期分红率的改善。火电行业因其业绩的强波动性不是传统意义上的高分红率行业，但是我们关注到受益于煤电行业资本开支退坡趋势，叠加2024-2025年动力煤价格下行通道，我们预计2024年价格中枢下降100-200元/吨至800-900元/吨，火电板块有望出现行业公司分红率提升的现象。国家发改委确定了煤电三步走规划：十四五时期“增容控量”，十五五“控容减量”，十五五后“减容减量”，我们判断随着煤电行业控容减量时代的到来，煤电行业资本开支下行趋势基本确定，行业分红比例有望显著提升。2023年公司实现现金分红比例43.65%，继续关注预期2024/2025年火电板块业绩和分红持续双改善。 公司受益于成本端煤炭价格下行，公司2023年归母净利润大增3789%：2023年我国动力煤供需由紧平衡向宽松转变，动力煤价格下行，但依然处于历史相对高位。23年11月-24年2月维持910-950元/吨，3月以来淡季跌破900元/吨。截至2024/3/26，秦皇岛港动力煤5500大卡价格为834元/吨，同比-23%。 2023年公司实现上网电量同比+1.21%、上网电价-0.44%：2023年公司累计完成上网电量2095.46亿千瓦时，同比增长1.21%；实现上网电价516.98元/兆瓦时，同比-0.44%。分电源品种来看，公司火电实现售电量2003.13亿度，同比增长1.46%；水电实现售电量92.33亿度，同比增长-4.01%。2023年，全社会用电量增长带动公司发电量同比上升。公司火电继续发挥顶峰出力和支撑调节作用，发电量同比继续增长。 实现投资收益37.76亿元，其中华电新能源贡献29.5亿元。2023年公司实现投资收益37.76亿元，同比-21.41%，主要原因是本年参股煤炭企业收益减少的原因。2023年公司参股华电新能源获得投资收益29.5亿元，煤炭板块5.49亿元，其他板块2.77亿元。 盈利预测与投资评级：考虑煤价下行影响，我们调整公司2024-2025年公司归母净利润从39.82亿元、40.42亿元至64.40亿元、73.17亿元，预计公司2026年归母净利润为82.53亿元，同比增长42.40%、13.62%、12.79%，对应PE为11、9、8倍，维持“买入”评级。 风险提示：电力需求超预期下降的风险，减值风险等

     华电国际(600027) 事件: 2024年3月27日，华电国际发布2023年年报： 1）2023年公司实现收入1171.8亿元，同比+9.45%；实现归母净利润45.2亿元，上年同期为1.0亿元。2023Q4实现收入264.5亿元，同比-3.5%；实现归母净利润0.2亿元，上年同期为-22.3亿元。 2）分红：2023年度，公司每股派发现金红利人民币0.15元（含税），合计分红15.3亿元，以扣除永续债利息后的归母净利润计算，分红比例44%。 投资要点: 2023Q4煤价同比下降+减值减少拉动公司业绩同比扭亏为盈。2023年公司归母净利润大幅改善，主要是因为火电业绩改善。根据我们测算，若不考虑水电业务，2023年火电（含燃机）净利润或约15亿元（2022年为-41亿元），度电净利0.7分/度（2022年为-2.1分/度）。2023Q4公司归母净利润0.2亿元，同比扭亏为盈，一是因为火电业绩改善，公司整体毛利率4.7%，较2022Q4的-5.1%大幅改善；二是因为减值减少，资产减值损失5.3亿元，较2022Q4的10.1亿元大幅减少。根据我们测算，若不考虑水电业务，2023Q4公司火电净利润或约-5.2亿元（2022Q4为-26.5亿元），度电净利约-0.8分/度（2022Q4为-5.5分/度），同比大幅减亏，较2023Q3的2.0分/度转亏，或是因为煤价环比上涨以及资产减值（上述分业务利润 数据均为测算值）。 华电新能业绩稳健增长，煤炭板块影响2023年投资收益。2023年公司投资收益37.8亿元，同比-21%，主要是因为煤炭投资收益同比-31%。具体来看，华电新能贡献投资收益29.5亿元，同比+14%；煤炭企业贡献的投资收益9.3亿元，同比-31%，其中华电煤业为5.8亿元，同比-41%。2023Q4公司投资收益6.4亿元，同比-26.5%，其中华电新能4.1亿元，煤炭等参股企业2.2亿元（2022年煤炭等参股企业的投资收益均为测算值）。 2023年公司经营性现金净流入132.5亿元，同比+37.3%，主要是因为经营业绩改善。随着煤电业绩的改善，公司现金流有望继续修复。 盈利预测和投资评级：根据最新业绩，我们调整盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为65.0/69.3/73.3亿元，对应PE分别为11/10/9倍。展望2024年，公司火电业绩有望进一步改善；华电新能绿电装机有望进一步贡献成长性，维持“买入”评级。 风险提示：政策推进不及预期；新增装机不及预期；煤炭价格大幅上涨；电价下调；来水偏枯；测算可能存在误差，以实际值为准；行业竞争加剧；减值风险等。

     华电国际(600027) 事件：3月27日，公司发布2023年度报告，报告期内实现营业收入1171.76亿元，同比增长9.45%（经重述）；归母净利润45.22亿元，同比增长3789.00%（经重述）；扣非归母净利润38.03亿元，同比扭亏为盈（经重述）；公司拟向全体股东每股派发现金股利0.15元，合计派发现金红利15.34亿元，分配总额占可供分配归母净利润的43.65%。 装机增长消弭电价风险，火电营收仍有望增长：2023年公司完成火电上网电量2003.12亿千瓦时，同比增长1.5%；但因综合售电价微降，全年火电发电收入同比增加7.78亿元至942.07亿元，增幅0.8%，略低于电量增速；折度电营收约0.4703元，同比下降0.6%。展望2024年，年度长协落地后平均电量电价或同比回落，但一方面，煤电容量电价补充下全年综合电价或能持平；另一方面，2023年公司新增火电装机369.55万千瓦，其中煤机、燃机分别新增319、50.55万千瓦，装机增长推动电量增长，公司全年火电营收仍有望增长。成本端，煤价中枢下移，2023年全年燃料成本同比下降约74.04亿元至754.62亿元，降幅8.9%；折度电燃料成本约0.3767元，同比下降10.3%，考虑1Q24国内煤价走势，公司火电板块盈利有望进一步提升。 财务费用下行、减值收窄抵消投资收益影响：2023年公司财务费用率下降0.7个百分点至3.1%，全年财务费用同比减少4.43亿元，降幅11.0%；全年公司资产减值计提5.27亿元，同比收窄4.89亿元；同时公司冲回应收账款坏账准备，全年信用资产减值-2.21亿元。公司投资收益主要来自参股华电新能与煤矿企业，公司参股的煤矿部分停产检修，2023年公司实现投资净收益37.76亿元，同比减少10.29亿元，其中，华电新能贡献投资收益29.50亿元，同比增加3.56亿元；同期参股煤矿企业投资收益合计4.72亿元，同比减少15.00亿元。 投资建议：考虑近期煤价走势，展望24年公司火电板块业绩有望持续改善，参股煤矿风险已经充分释放，投资收益有望趋稳。根据电量、电价以及煤价调整对公司盈利预测，扣除永续债利息后，预计24/25/26年EPS分别为0.49/0.61/0.68元，对应03月27日A股收盘价PE分别为13.9/11.0/10.0倍，H股收盘价PE分别为8.0/6.4/5.8倍。参考公司历史估值水平，给予公司2024年A/H股15.0/10倍PE，目标价7.35元（人民币）/5.33元（港币），维持“谨慎推荐”评级。 风险提示：1）燃料价格上涨提高运营成本；2）电力市场竞争降低上网电价；3）供应结构调整压制机组出力。

     华电国际(600027) 投资要点： 公司是华电集团重要的常规能源平台。截至2023年6月末，公司已投入运行的控股发电企业共计45家，控股装机容量达57.28GW，其中，燃煤发电控股装机约为46.23GW，占比为80.70%；燃气发电控股装机约为8.59GW，占比为14.99%；水力发电控股装机约为2.46GW，占比为4.29%。公司发电资产主要为火电、水电机组。2014年，公司控股股东华电集团为解决存在的同业竞争情况而做出承诺，华电集团将按照有利于解决同业竞争、避免发生实质性同业竞争的原则，原则上以省（或区域）为单位，将同一省内（或区域内）的相关资产注入公司。目前华电集团已向公司注入华电湖北发电有限公司82.56%股权等资产。部分资产因不满足注入条件而尚未注入上市公司，截至2022年末，华电集团控股的发电企业中，已投运非上市常规能源发电资产装机达63.25GW。华电集团将在非上市常规能源发电资产满足资产注入条件后三年内，完成向公司注入资产的工作。背靠强大能源央企，公司发展值得期待。 公司参股华电新能，把握转型机遇。公司持有华电新能31.03%股份。作为最早参与国内新能源发电业务开发与运营的公司之一，华电新能长期深耕新能源发电领域，前瞻性布局三北地区优质资源，积极向具备消纳优势的中东南地区拓展，逐步开拓西南地区“新能源+”等创新业务，全面覆盖国内风光资源丰沛和电力消费需求旺盛的区域。2020-2022年，华电新能营收从165.07亿元增长至244.53亿元，CAGR为21.71%；归母净利润从40.79亿元迅速增长至84.58亿元，CAGR为43.99%。伴随着我国能源结构转型，华电新能快速成长。公司参股华电新能有助于把握能源结构转型机遇。 公司有序推进火电机组改造。2022年，公司发行低碳转型公司债券募集15亿资金，其中70%（10.50亿）用于“煤炭资源综合利用”及“天然气清洁高效开发利用”类低碳转型项目的建设及偿还项目有息负债，具体包括湖南华电常德发电有限公司厂内供热热源改造工程等。此期低碳转型公司债券募投项目年总供电量为358.39亿千瓦时，供热量为7448.12万吉焦。经测算，相比同等供电量的处于基准水平的机组，募投项目涉及机组每年预计可节约标准煤149.81万吨，减排CO2331.07万吨。截至2023年6月末，此期低碳转型公司债券已投项目年总供电量为165.69亿千瓦时，供热量为5717.94万吉焦。经测算，相比同等供电量的处于基准水平的机组，已投项目涉及机组每年可节约标准煤62.63万吨，减排CO2138.41万吨。火电机组持续改造升级将有助于公司提高燃料使用效率，降低发电能耗，提升市场竞争力。 投资建议：维持公司“买入”评级。公司背靠强大能源央企，有序推进火电机组改造，预计将受益于动力煤价格回落及容量电价政策。另外，公司参股新能源企业华电新能，有望把握我国能源结构转型机遇。预计公司2023-2025年每股收益分别为0.45元、0.62元、0.63元，对应PE估值分别为14倍、10倍、10倍。维持公司“买入”评级。 风险提示：政策推进不及预期；经济发展不及预期；上网电价波动风险；动力煤价格波动风险等。

     华电国际(600027) 事件概述：1月30日，公司发布2023年业绩预告，全年预计实现归母净利润41.50-49.80亿元，同比增加40.34-48.64亿元，增幅3477.6%-4193.1%（经重述）；扣非归母净利润34.20-42.50亿元，同比增加39.80-48.10亿元，同比扭亏为盈（经重述）。根据业绩预告数据我们测算，Q4公司归母净利润亏损3.49亿元到盈利4.81亿元，同比增加24.95-33.25亿元，同比减亏到扭亏为盈（经重述）；扣非归母净利润亏损7.42亿元到盈利0.88亿元，同比增加17.04-25.34亿元，同比减亏到扭亏为盈（经重述）。 电量下滑叠加费用结算影响4Q24业绩：4Q23公司火电完成发电量487.97亿千瓦时，同比下降4.7%，其中，煤电、气电分别完成发电量453.11、34.86亿千瓦时，同比分别下降3.8%、14.5%；同期水电发电量22.84亿千瓦时，同比下降11.7%；我们测算Q4平均上网电价约0.513元/千瓦时，较上年同期下降1.40分/千瓦时，降幅2.7%。发电业务量缩价降，单季营收或受影响；此外电量下降推高度电成本叠加费用结算，Q4业绩虽环比下降但同比仍是延续改善。 投资收益影响全年业绩改善幅度：公司投资收益主要来自参股华电新能与煤矿企业，公司参股的煤矿部分停产检修，2023年前三季度公司实现投资净收益31.36亿元，同比减少8.00亿元，其中对联营/合营企业投资收益31.21亿元，同比减少8.08亿元，投资收益表现不佳影响全年业绩修复幅度。 投资建议：4Q24电量下滑叠加费用结算影响单季度业绩改善力度，伴随煤价下行，展望24年公司火电板块业绩有望持续改善；参股的华电新能高速发展释放业绩，投资收益仍是公司利润安全垫。根据电量、电价调整对公司盈利预测，预计23/24/25年EPS分别为0.45/0.56/0.59元（前值为0.52/0.56/0.59元），对应01月30日A股收盘价PE分别为12.9/10.4/9.9倍。参考公司历史估值水平，给予公司2024年A/H股12.0/7.0倍PE，目标价6.72元（人民币）/4.31元（港币），维持“谨慎推荐”评级。 风险提示：1）宏观经济承压降低用电需求；2）燃料价格上涨提高运营成本；3）电力市场竞争降低上网电价；4）供应结构调整压制机组出力。