华电国际(600027) 投资要点： 事件：1）公司发布2025年中报，2025年上半年实现营收600亿元，同比下降8.98%（调整后数据，下同）；归母净利润39.04亿元，同比增长13.15%；扣非后归母净利润37.54亿元，同比增长13.37%。公司单二季度实现营收333.8亿元，同比下降4.42%；归母净利润19.73亿元，同比增长24.27%；扣非后归母净利润18.58亿元，同比增长9.99%，二季度业绩基本符合市场预期。2）公司发布2025年中期现金分红方案，拟每股派发现金0.09元（含税），较2024年中期现金分红方案提升0.01元/股。 业绩增长受益于煤价下跌，上网电价表现依旧稳健。公司上半年营收下滑主要系电量下滑，根据公告，公司2025年上半年实现上网电量1133亿千瓦时，同比下降6.46%，主要系区域电力供需宽松，其中煤电、气电、水电利用小时数分别变动-9.11%、-3.18%、+17.48%。公司单二季度主业利润（营业利润减去投资净收益）18.35亿元，同比增长49%，主要受益于煤价下降，根据公告，公司上半年入炉标煤单价为850.74元/吨，同比下降12.98%，即127元/吨。其中单二季度对联合营的投资收益同比增长44%，主要系2024年上半年内蒙古福城矿业（参股35%）造成7.2亿投资损失。值得注意的是，公司上半年平均上网电价516.8元/兆瓦时，同比下降1.44%，约7.6元/兆瓦时，公司电价表现依旧稳健。 其他经营数据方面，上半年控股装机7744万千瓦（6月1日完成集团火电资产收购），其中煤电、气电、水电分别为5440、2058、246万千瓦，上半年新增1762万千瓦火电装机，其中煤电、气电分别为748、1014万千瓦。截至2025年6月底，公司核准在建装机1197万千瓦，其中煤电、气电、抽蓄分别为468、159、570万千瓦。 华电集团常规能源整合平台，完成集团16GW火电收购，拟等股比增资华电金上。公司通过发股及支付现金购买华电集团旗下8家电力公司合计16GW火电装机，交易总价71.67亿元，其中股份支付34.28亿元，现金支付37.38亿元，股份支付为向华电集团定向发股价格5.05元/股，发股数量6.79亿股。定向增发完成后，华电国际于8月完成社会资金配套募资34.28亿元，其中发股价格4.86元/股，发股数量7.05亿股，用于火电建设（20亿元）与支付重组现金（14.28亿元）。本次资产注入乃华电集团践行华电国际常规能源（火电、水电）整合平台的承诺，同时，公司发布增资集团重要水电公司公告，拟按12%股权比例向关联方华电金沙江上游水电开发有限公司（华电金上）增资6亿元，华电金上注册资本将由100亿元增至150亿元。增资后股权比例将保持不变（中国华电48%、华电国际12%、其他股东40%）。 根据华电金上官网，华电金上主要负责开发建设金沙江上游7级水电站共917.60万千瓦，以及沿江区域可再生能源超3000万千瓦，预计到2027年基地运行装机1200万千瓦，2035年基本建成金沙江上游流域水风光一体化示范基地。 盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为68、73、78亿元，剔除永续债利息约6.4亿元后，当前股价对应的PE分别为10、9、9倍，维持“买入”评级。 风险提示：煤价波动超出预期，电价出现不利变化，计提大额减值损失。

     华电国际(600027) 事件：公司披露2025年中报。上半年公司实现营业收入599.53亿元，同比下降8.98%；实现归母净利润39.04亿元，同比增长13.15%。 点评 华电江苏等公司已并表，公司控股装机达77GW 公司通过发行普通股（A股）及支付现金的方式购买华电江苏能源有限公司80%股权、上海华电福新能源有限公司51%股权、上海华电闵行能源有限公司100%股权等。相关标的公司于2025年6月1日纳入公司合并报表范围。截至2025年8月29日，公司控股装机容量为7,744.46万千瓦，主要包括燃煤发电控股装机5,440万千瓦，燃气发电控股装机2,057.81万千瓦，水力发电控股装机245.90万千瓦。 电量下降+煤炭贸易业务模式优化，H1营收同比有所下滑 电量方面，上半年公司发电机组平均利用小时为1,595小时，比追溯调整后的上年同期数据下降约115小时；其中燃煤发电下降约182小时；燃气发电下降约32小时；水力发电增长约237小时。上半年公司完成发电量1,206.21亿千瓦时，比追溯调整后的上年同期数据下降约6.41%。电价方面，上半年公司上网电价为516.80元/兆瓦时，比追溯调整后的上年同期数据下降约1.44%。叠加煤炭贸易业务模式优化，实现营业总收入599.53亿元，同比减少约8.98%。 煤价下行带动盈利改善，H1归母净利同比+13% 成本端，上半年公司入炉标煤单价为850.74元/吨，比追溯调整后的上年同期数据下降约12.98%。叠加耗煤量减少及煤炭贸易业务模式优化等影响，营业成本约为535.25亿元，同比减少约11.18%。公司加大资金运作且融资成本降低，上半年财务费用约为16.35亿元，同比减少约14.63%。公司实现投资收益24.81亿元，同比增长约9.25%，主要系上年同期公司参股公司福城矿业列为被执行人，致投资收益科目减少6.97亿元。此外，公司资产处置收益同比减少97.21%至0.11亿元，主要系上年同期子公司土地使用权处置贡献收益。综合来看，公司实现归母净利润39.04亿元，同比增长13.15%。 盈利预测与估值：考虑到收购资产已并表、上半年煤价下滑幅度等，上调盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润为69、71、73亿元（前值为64、70、74亿元），对应PE为9.0、8.8、8.6倍，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济大幅下行的风险，煤炭价格大幅上升，电价下调的风险，下游需求低于预期，行业竞争过于激烈的风险，项目建设进度不及预期等

     华电国际(600027) 投资要点： 事件：近日公司披露2025年中报。2025H1公司实现营收599.53亿元，同比下降8.98%；归母净利润39.04亿元，同比增长13.15%。 点评： 公司利润受益于煤价同比下降等因素。2025H1，公司累计上网电量为1132.89亿千瓦时，同比下降约6.46%；上网电价为516.80元/兆瓦时同比下降约1.44%；入炉标煤单价为850.74元/吨，同比下降约12.98%受益于煤价同比下降等因素，2025H1公司归母净利润同比增长13.15% 火电利用小时下降，水电利用小时增长。2025H1公司发电机组平均利用小时为1595小时，同比下降约115小时，其中燃煤发电机组利用小时为1815小时，同比下降约182小时；燃气发电机组利用小时为973小时，同比下降约32小时；水力发电机组利用小时为1593小时，同比增长约237小时。公司已投入运行的控股发电企业共计55家，控股装机容量为7744.46万千瓦，其中燃煤发电装机容量占比约为70.24%，燃气发电、水力发电等清洁能源发电装机容量占比约为29.76%。 顺利完成资产重组。公司通过发行普通股及支付现金的方式购买中国华电集团有限公司持有的江苏公司80%股权，福建华电福瑞能源发展有限公司持有的上海公司51%股权、闵行公司100%股权、大学城公司55%股权、广州公司55%股权、江门公司70%股权、清远能源100%股权，以及中国华电集团北京能源有限公司持有的贵港公司100%股权等，并募集配套资金。该项目相关资产已于2025年6月1日完成过户，公司新增机组包括：江苏公司机组容量1275.86万千瓦、上海公司机组容量2.64万千瓦、闵行公司机组容量18.74万千瓦、大学城公司机组容量18.53万千瓦、广州公司机组容量133.86万千瓦、江门公司机组容量23万千瓦、清远能源机组容量7.5万千瓦、贵港公司机组容量126万千瓦。该重组有助于提升公司的资产规模和经营业绩。 投资建议：预计公司2025-2027年EPS分别为0.59元、0.66元、0.74元，对应PE分别为9倍、8倍、7倍，维持对公司“买入”评级。 风险提示：政策推进不及预期；经济发展不及预期；上网电价波动风险动力煤价格波动风险等。

     华电国际(600027) 投资要点 事件：公司发布2025年半年报，2025年上半年公司实现营业收入599.53亿元，同比-9.0%，略低于市场预期；实现归母净利润39.04亿元，同比+13.2%，符合市场预期。 2025年上半年煤电板块实现利润总额27.48亿元，同比+25.9%。2025年上半年煤电、气电、水电三大板块均全面盈利。其中，煤电实现利润总额27.48亿元，同比+25.9%；燃机实现利润总额3.18亿元，剔除2024年上半年浙江半山一次性资产处置收益13.86亿元，利润增加2.45亿元；水电实现利润总额1.09亿元，同比+119.5%。 发电量、上网电价及煤耗：2025H1完成发电量1206.21亿千瓦时，同比-6.4%；实现上网电价516.80元/兆瓦时，同比-1.4%：发电量：2025H1发电量完成1206.21亿千瓦时，同比-6.4%。其中，煤电发电量979.77亿千瓦时，同比-9.0%；燃机发电量187.29亿千瓦时，同比+4.0%；水电发电量39.16亿千瓦时，同比+17.5%。上网电价：实现综合上网电价516.80元/兆瓦时，同比-1.4%。其中，煤电上网电价为466.29元/兆瓦时，同比-3.8%；燃气机组上网电价为821.95元/兆瓦时，同比+3.5%。煤耗：2025H1供电煤耗完成280.04克/千瓦时，同比-1.8%；入炉煤折标煤单价完成850.74元/吨，同比-13.0% 容量电价对冲发电量下滑因素，公用事业属性提升：受益于山东省容量电价较高因素，总计约0.0991元/千瓦时，叠加成本入炉煤单价同比-13.0%，虽发电量同比-20%，利润同比大幅提升。2025年全年资本性支出计划约178亿元，其中基建及前期项目约98.80亿元，技改支出约79.25亿元。资本开支增加主要因新并入资产带来约50多亿资本开支（原有资产计划约120亿）。技改投入主要集中在节能、安全、灵活性改造三大方向，包括未完成的灵活性改造、降低机组能耗以及设备安全检修等。 盈利预测与投资评级：我们维持公司2025-2027年归母净利润预测为64.5/68.1/77.4亿元，对应PE为10/9/8倍，维持“买入”评级。 风险提示：并购进度不及预期的风险，电力需求超预期下降的风险，减值风险等

     华电国际(600027) 核心观点 电价、电量下降使得营业收入同比下降，归母净利润实现增长。2025年上半年，公司实现营收599.53亿元（-8.98%），归母净利润39.04亿元（+13.15%），扣非归母净利润37.54亿元（+13.37%）。2025年第二季度，公司营业收入333.76亿元（-4.42%），归母净利润19.73亿元（+24.27%），扣非归母净利润18.58亿元（+9.9%）。公司营业收入同比下降主要原因是发电量减少、电价下降及煤炭贸易业务模式优化等影响，2025年上半年，公司发电量1206.21亿千瓦时，追溯调整后同比下降6.41%；上网电价516.80元/兆瓦时，追溯调整后同比下降1.44%。公司归母净利润同比增长主要系燃料成本下降影响，2025年上半年，公司入炉标煤单价为850.74元/吨，追溯调整后同比下降12.98%；同期内，公司燃料成本约379.52亿元（-13.28%）。2025年上半年，公司经营性净现金流为154.62亿元（+87.09%），主要系燃料采购支出减少的影响。 资产注入工作完成，装机规模明显增长。公司通过发行普通股及支付现金的方式购买华电集团持有的江苏公司80%股权，华电福瑞持有的上海公司51%股权、闵行公司100%股权、大学城公司55%股权、广州公司55%股权、江门公司70%股权、清远能源100%股权，以及华电北京持有的贵港公司100%股权等，并募集配套资金。该项目相关资产于2025年6月1日完成过户，公司新增机组包括：江苏公司1275.86万千瓦、上海公司2.64万千瓦、闵行公司18.74万千瓦、大学城公司18.53万千瓦、广州公司133.86万千瓦、江门公司23万千瓦、清远能源7.5万千瓦、贵港公司126万千瓦。 核准及在建项目规模较大，未来装机有望进一步增长。截至2025年6月，公司核准及在建机组装机容量1196.6万千瓦，其中煤电468万千瓦，气电158.8万千瓦，抽水蓄能569.8万千瓦。公司持续推进火电、抽水蓄能电源项目建设，未来公司在建项目逐步投运，装机容量实现进一步增长，有望驱动公司业绩稳步增长。 风险提示：电量下降；电价下滑；煤价上涨；项目投运不及预期。 投资建议：由于煤价下降影响，上调盈利预测。预计2025-2027年公司归母净利润分别为70.1/72.0/74.7亿元（原预测值为63.9/66.1/69.4亿元），分别同比增长22.9%/2.7%/3.8%；EPS分别为0.60/0.62/0.64元，当前股价对应PE为8.8/8.6/8.2X。维持“优于大市”评级。

     华电国际(600027) 业绩简评 8月28日公司发布2025年中报，1H25年实现营收599.5亿，调整后同比-8.98%；实现归母净利39.0亿，调整后同比+13.15%。计划中期每股派发现金红利0.09元人民币（含税）。 经营分析 新能源挤压致电量下滑，但受益于容量电价和发电结构调整，电价降幅较小。1H25公司共完成上网电量1132.9亿千瓦时、调整后同比-6.5%，平均上网电价约517.1元/MWh、调整后同比-1.4%。分区域看，1H25可比口径下公司煤电发电量降幅前三的省份分别为山东、河南和安徽，主要受到新能源发电量增加和外来电新机组投产的影响。但得益于山东、河南煤电容量电价补偿比例较高，且报告期内公司新投产156.5万千瓦气电机组登因素带动电价较高的气电发电量显著提升，公司平均上网电价仅同比-7.2元/MWh。 煤价下行降低燃料成本，点火价差继续走阔。1H25公司入炉标煤单价为850.74元/吨，追溯调整后较上年同期下降12.98%。实现供电煤耗280.05g/kWh、同比-5.23g/kWh。煤价与煤耗双降，公司火电度电燃料成本同比下降12.18元/MWh至约347.43元/MWh，降幅约3.4%。度电燃料成本降幅小于入炉标煤价降幅，或因新机组投产+资产注入致气电装机占比提升。1H25公司实现销售毛利率10.72%，同比提升2.1pcts，环比基本持平。 3Q25电量增速有望回升，长期看新增机组将陆续贡献增量。短期看，3Q25高温天气带动用电需求复苏将提升火电资产利用小时数，尤其1H25火电发电量降幅较大的省份，7、8月受极端高温天气的影响更大，如河南7月火电发电量同比+32.7%。中长期看，资产注入后公司已获核准及在建机组数量达到1196.6万千瓦，其中火电机组626.8万千瓦、抽水蓄能机组569.8万千瓦。新机组稳定投产将为公司带来长期增量。 盈利预测 预计公司2025~2027年分别实现归母净利润69.8/72.9/93.2亿元，EPS分别为0.60/0.63/0.80元，公司股票现价对应PE估值分别为9倍、8倍和7倍，维持“买入”评级。 风险提示 电力需求不及预期，煤价下行不及预期，参股项目业绩不及预期，大额资产减值。

     华电国际(600027) 投资要点： 事件：5月以来，华电国际接连披露了《关于发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易事项获得中国证券监督管理委员会同意注册批复的公告》《华电国际电力股份有限公司发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书》《华电国际电力股份有限公司收购报告书》等资产重组相关公告。 点评： 资产重组已顺利完成所需履行的决策和审批程序。5月16日，公司收到中国证监会出具的《关于同意华电国际电力股份有限公司发行股份购买资产并募集配套资金注册的批复》（证监许可〔2025〕1033号）。中国证监会批复文件的主要内容包括（1）同意公司向中国华电集团有限公司发行6.79亿股股份购买相关资产的注册申请，（2）同意公司发行股份募集配套资金不超过34.28亿元的注册申请等。截至目前，该重组已顺利完成所需履行的决策和审批程序。 公司规模优势有望进一步突出。公司是我国装机容量最大的上市发电公司之一，在运营的控股发电资产遍布全国十二个省、市，机组类型多样产业链布局完善，具备显著的规模优势。重组完成后，公司将实现江苏上海、广西区域零的突破，提升江苏、上海、广东、广西区域装机规模和市场份额，规模优势有望进一步突出。目前公司控股装机容量为5981.86万千瓦，重组标的公司合计拥有火电装机1606万千瓦。重组完成后，公司控股装机容量将达到7587.86万千瓦。 该重组将有助于提升公司的资产规模和经营业绩。参考《华电国际电力股份有限公司发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书》的分析数据，假设以2024年12月31日为基准日，重组完成后公司总资产将增长18.37%；假设以2024年度经营数据为基准，重组完成后公司营业收入将增长25.07%、归母净利润将增长5.93%。综合来看该重组将有助于提升公司的资产规模和经营业绩。 投资建议：维持对公司“买入”评级。公司为我国装机容量最大的上市发电公司之一，该重组将有助于提升公司的资产规模和经营业绩，后续公司发展可期。预计2025-2027年EPS分别为0.64元、0.69元、0.73元，对应PE分别为9倍、9倍、8倍，维持对公司“买入”评级。 风险提示：政策推进不及预期；经济发展不及预期；上网电价波动风险动力煤价格波动风险等。

     华电国际(600027) 事件：公司发布2025年一季报。2025年一季度公司实现营收265.77亿元，同比下降14.14%；实现归母净利润19.3亿元，同比增长3.66%；实现扣非归母净利润18.96亿元，同比增长17.01%。 点评： 电量下滑叠加电价微降，一季度营收有所下滑 一季度累计完成发电量513.84亿千瓦时，同比下降约8.51%；完成上网电量480.15亿千瓦时，同比下降约8.50%，主要系公司所在区域电量供需宽松，新能源装机容量持续增加，煤电机组利用小时数下降，特别是山东区域受外电入鲁及新增装机挤占存量机组发电空间。电价方面，公司一季度平均上网电价约为505.71元/兆瓦时，同比下降约0.71%。电量下滑叠加电价微降，一季度公司营收同比下滑14.14%。 煤机下行带动盈利能力提升，扣非归母净利同比+17% 成本端，考虑30天库存，2025年一季度秦皇岛港动力末煤（5500K）平仓价均值为760元/吨，同比下降164元/吨，预计公司燃料成本一季度显著降低。煤价下行带动公司盈利能力提升，一季度公司毛利率为10.7%，同比提高2.3pct。此外，公司投资收益约11.83亿元，同比微增3.0%。综合来看，一季度公司实现归母净利润19.3亿元，同比增长3.66%；实现扣非归母净利润18.96亿元，同比增长17.01%。 拟注入集团优质火电资产，标的资产在运装机约16GW 公司拟通过发行股份的方式向中国华电购买其持有的江苏公司80%股权，拟通过支付现金的方式向华电福瑞收购上海福新51%股权、上海闵行100%股权、广州大学城55.0007%股权、福新广州55%股权、福新江门70%股权、福新清远100%股权，向运营公司收购贵港公司100%股权，并向不超过35名特定投资者发行股份募集配套资金。本次重组交易对价为71.67亿元，其中江苏公司80%股权的交易对价34.28亿元，其他标的资产交易对价为37.38亿元。本次拟注入标的资产合计在运装机规模约为1606万千瓦，占华电国际2024年末的装机比例为26.85%。 投资建议：考虑到公司全年业绩以及煤价、电价、电量变动情况，下调2025-2026年盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润为64、70、74亿元（2025-2026年前值为70、80亿元），对应PE9.1、8.4、8.0倍，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济大幅下行的风险，煤炭价格大幅上升，电价下调的风险，下游需求低于预期，行业竞争过于激烈的风险，项目建设进度不及预期，重组可能被暂停、中止或者取消等

     华电国际(600027) 投资要点 事件：公司发布2025年一季报，2025年一季度公司实现营业收入265.77亿元，同比-14.1%，略低于市场预期；实现归母净利润19.30亿元，同比+3.7%，符合市场预期。 2025Q1山东地区核电、太阳能发电量超预期，火电发电量略低于市场预期。2025Q1山东省实现总发电量1202.3亿千瓦时，同比-4.9%；水力发电量13.5亿千瓦时，同比增长-7.1%；风力发电量162.5亿千瓦时，同比增长-6.6%；太阳能发电量54.5165亿千瓦时，同比增长27.3%；核电发电量80.2亿千瓦时，同比增长52%。 拟进行火电资产注入，增厚资产、利润规模：华电集团规划大规模的气电、煤电资产注入上市公司，注入资产集中在华南、江苏、上海地区。本次资产注入是华电集团对上市公司支持的重要举措，我们预计此次沿海城市的火电资产注入将进一步丰厚公司资产、利润和EPS，未来集团资产的整合有望进一步加速。 2024年上网电量略降0.52%，新投产机组均为优质气电：截至2024/12/31，公司控股装机容量59818.62MW，燃煤发电约占控股装机容量的78.15%，燃气发电、水力发电等约占21.85%。2024年公司投产1508.84MW，增量均为燃气机组。2024年公司完成上网电量2084.53亿千瓦时，同比下降约0.52%，煤电1823亿千瓦时，同比-0.7%，占比为87%；气电177亿千瓦时，同比+5.9%，占比9%；水电84亿千瓦时，同比-9.5%，占比4%。利用小时数来看，公司发电机组平均利用小时为3,746小时，同比下降210小时；其中燃煤发电机4,086小时，同比下降215小时；燃气发电机组2,152小时，同比下降35小时；水力发电机组3,363小时，同比下降431小时。整体利用小时数下降，新机组投产驱动电量增长。 盈利预测与投资评级：我们维持公司2025-2027年归母净利润预测为64.5/68.1/77.4亿元，对应PE为9/9/8倍，维持“买入”评级。 风险提示：并购进度不及预期的风险，电力需求超预期下降的风险，减值风险等

     华电国际(600027) 投资要点： 事件：公司发布2025年一季报，2025年一季度实现营收265.77亿元，同比下降14.14%；归母净利润19.3亿元，同比增长3.66%；扣非后归母净利润18.96亿元，同比增长17.01%，基本符合市场预期。 业绩增长受益于煤价下跌，扣非利润高增系去年处置资产一次性获利。公司一季度营收下滑主要系电量电价下滑，根据公告，公司2025年一季度实现上网电量480亿千瓦时，同比下降8.5%；其中煤电、气电、水电上网电量分别为423、46、11亿千瓦时，分别同比变动-10%、+10%、+9%，煤电电量下滑主要系行业层面煤电利用小时数下滑而公司无新增装机。值得注意的是，公司一季度平均上网电价505.71元/兆瓦时，同比下降0.71%，约3.6元/兆瓦时，或主要系度电容量电价提升与火电在现货中市场力的表现。 公司一季度利润增长系煤价下跌带来的成本变动大于收入变动，根据公告，公司一季度营业总成本同比下降16%，主要系煤价下降，根据wind，一季度秦皇岛（5500大卡）现货煤下降181元/吨。一季度扣非利润增速远高于归母口径，主要系公司2024年一季度资产处置获得一次性损益3.86亿元。 参股收益稳健，公司2025年一季度经营性现金流净额创历史新高。公司一季度实现投资净收益11.83亿元，较去年同期增加0.35亿元，考虑到公司参股收益主要为煤矿与新能源，预计投资收益增加主要系参股新能源业绩增长。公司财务费用持续下降，一季度财务费用7.05亿元，同比下降1.43亿元。值得注意的是，公司一季度经营性现金流净额为90.65亿元，较去年同期增加47亿，同比增长107%，创上市以来新高。现金流净额增长主要系购买商品支付的现金减少，或系煤价下降以及减少库存影响，考虑到3月、4月煤价下行且低位运行，预计公司二季度入炉煤价环比向下，点火价差有望走阔。 在煤价快速下跌过程中，关注电价稳定性，考虑到公司机组位置，重点关注山东和湖北竞争格局。在电力市场化不断加深背景下，煤电投资价值更多取决于煤炭和电力两个市场供需格局在时间和空间上差异，集中表现在电价长协一年一签，而煤价在更大程度上随行就市；以及电价受区域格局影响更大，而煤价受全国供需影响。落实到华电国际，公司在山东和湖北等地占比较高，受新能源和外来电冲击较大，因此火电利用小时数和电价稳定性对本地用电需求更为敏感，建议密切关注两省用电需求。 盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为65.3、71.6、77.4亿元，当前股价对应的PE分别为9/8/8倍，维持“买入”评级。按照2025年4月29日港股股价计算，公司港股2024年度分红对应股息率将达到5.04%（人民币兑港元取1:1.08），建议关注港股华电国际电力股份。 风险提示：煤价波动超出预期，电价出现不利变化，计提大额减值损失。

     华电国际(600027) 投资要点： 事件：近日公司披露2024年年报。2024年公司实现营收1129.94亿元，同比下降3.57%；归母净利润57.03亿元，同比增长26.11%。 点评： 公司营收受电力量价齐跌及煤炭贸易减少影响。电量方面，2024年公司完成发电量2226.26亿千瓦时，同比下降约0.52%；完成上网电量2084.53亿千瓦时，同比下降约0.52%。电价方面，2024年公司平均上网电价约为511.74元/兆瓦时，同比下降约1.46%。煤炭贸易方面，2024年公司实现售煤收入79.05亿元，同比下降25.43%。 公司归母净利润受益于煤价同比下降等。2024年秦皇岛港动力煤（Q5500）平仓价的均值为855.50元/吨，同比下降11.43%。2024年，公司燃料成本约为705.67亿元，同比减少约6.49%。综合来看，受益于煤价同比下降等因素，公司燃料成本同比下降，2024年公司归母净利润同比增长26.11%。 资产注入持续推进，有望扩大公司装机规模。公司拟通过发行A股及支付现金的方式购买控股股东中国华电持有的江苏公司80%股权，华电福瑞持有的上海福新51%股权、上海闵行100%股权、广州大学城55%股权福新广州55%股权、福新江门70%股权、福新清远100%股权，以及中国华电集团北京能源有限公司持有的贵港公司100%股权等。控股股东中国华电本次拟注入常规能源资产，注入后将扩大公司控股装机规模，有利于提升公司在电力领域的市场竞争力。 公司的火电机组性能优良。公司的火力发电机组中，90%以上是300兆瓦及以上的大容量、高效率、环境友好型机组，其中600兆瓦及以上的装机比例约占51%，远高于全国平均水平。公司102台燃煤机组已全部达到超低排放要求。所有300兆瓦及以下的机组都经过了供热改造，供热能力好。公司的火电机组性能优良，单位能耗较低，在节能发电调度中持续保持较高的竞争力，并在行业中始终保持领先水平。 投资建议：预计公司2025-2027年EPS分别为0.63元、0.67元、0.71元，对应PE分别为9倍、9倍、8倍，维持对公司“买入”评级。 风险提示：政策推进不及预期；经济发展不及预期；上网电价波动风险动力煤价格波动风险等。

     华电国际(600027) 投资要点 事件：公司发布2024年年报，实现营收1129.9亿元，同比下降3.6%；实现归母净利润57.0亿元，同比增长26.1%；根据公告，公司2024年度拟现金分红0.21元/股，分红比例约45.7%。 燃料成本持续下行，火电盈利维持改善。2024年火电板块实现营收926.9亿元，同比下降1.48%，完成发电量/上网电量2143/2002亿千瓦时，同比分别-0.3%/-0.02%；燃煤机组的利用小时为4086小时（同比-215小时），燃气机组的利用小时为2152小时（同比-35小时），报告期内发电量下降主要系受新能源装机容量持续增加和上半年全国大部分区域水电来水情况较好共同影响，煤电机组上网电量空间被挤占。燃料成本方面，2024年公司入炉标煤单价为965.2元/吨，同比下降7.0%。 装机规模增长，新增获核准抽蓄项目。报告期内公司新增发电机组1.5GW，均为燃气机组；截至报告期末，公司控股装机容量达59.8GW，其中燃煤/燃气/水电发电控股装机分别为46.8/10.6/2.5GW；已获核准及在建机组9.3GW，其中燃煤/燃气/抽水蓄能分别为2.7/2.2/4.5GW。 投资净收益同比下滑3.0亿元。报告期内公司实现投资收益34.8亿元，同比下滑3.0亿元，其中华电新能源实现投资收益26.5亿元（同比-3.1亿元），华电煤业实现投资收益5.3亿元（同比持平），银星煤业实现投资收益2.0亿元（同比-1.5亿元），福城矿业实现投资收益-7.2亿元（同比-5.5亿元）。 盈利预测与投资建议：预计25-27年EPS分别为0.66元/0.69元/0.72元，归母净利润分别为68.0/71.1/74.0亿元，维持“买入”评级。 风险提示：煤价上涨风险、电价下跌风险、项目建设或不及预期等。

     华电国际(600027) 投资要点： 事件：公司发布2024年度报告。2024年实现营收1129.9亿，同比-3.6%；实现归母净利57.0亿，同比+26.1%。2024年度计划现金分红0.21元/股，分红比例约45.7%。 受益煤价下行，主营业务盈利大幅增长；受新能源以及用电需求影响，全年煤电利用小时数下降明显。公司2024年完成上网电量2084.5亿千瓦时，同比减少0.52%，平均上网电价约511.7元/MWh，同比减少1.01%；燃煤发电机组的利用小时为4086小时，同比下降215小时。煤电利用小时数下降明显，预计主要受新能源以及用电需求影响，公司机组占比较高的山东和湖北当地火电均受外来电冲击较大。但是受煤价下行影响，公司全年入炉标煤单价为965.16元/吨（未披露2023年同期数据），总燃料成本下降6.49%，系公司主营业务利润增长主因。 投资收益同比减少，参股煤炭和新能源业务同时承压。公司2024年投资收益约为人民币34.78亿元，同比减少约7.89%。具体来看，华电新能源实现投资收益26.45亿元，2023年同期为29.5亿元，同比减少约3亿元，预计与风电利用小时数和新能源电价有关。参股煤炭方面，华电煤业实现投资收益5.74亿元，2023年同期为5.8亿元；宁夏银星煤业实现投资收益2.02亿元，2023年同期为3.54亿元。内蒙古福城矿业因计提减值损失，2024年投资收益为-7.24亿元，2023年同期为-1.73亿元，系公司参股煤炭业务最大的负向边际变化。 在煤价快速下跌过程中，关注电价稳定性，考虑到公司机组位置，重点关注山东和湖北竞争格局。2024年11月中旬以来，我国煤价出现一轮超预期下跌，今年3月以来秦皇岛5500大卡动力煤价格跌破700元/吨。在电力市场化不断加深背景下，煤电投资价值更多取决于煤炭和电力两个市场供需格局在时间和空间上差异，集中表现在电价长协一年一签，而煤价在更大程度上随行就市；以及电价受区域格局影响更大，而煤价受全国供需影响。落实到华电国际，公司在山东和湖北等地占比较高，受新能源和外来电冲击较大，因此火电利用小时数和电价稳定性对本地用电需求更为敏感，建议密切关注两省用电需求。 盈利预测与估值：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为65.3、71.6、77.4亿元，当前股价对应的PE分别为9/8/7倍，考虑到当前股价处于相对低位，同时如果煤价进一步下行，公司有望释放更大业绩弹性，从“增持”评级上调至“买入”评级。按照2025年3月28日港股股价计算，公司港股2024年度分红率将达到5.1%，建议关注港股华电国际电力股份。 风险提示：煤价波动超出预期，电价出现不利变化，计提大额减值损失。

     华电国际(600027) 核心观点 电价、电量下降使得营业收入同比下降，归母净利润实现增长。2024年，公司实现营收1129.94亿元（-3.57%），归母净利润57.03亿元（+26.11%），扣非归母净利润53.52亿元（+40.74%）。公司营业收入同比下降主要系发电量和煤炭贸易量减少、上网电价下降的影响，2024年公司量2226.26亿千瓦时（-0.52%）上网电量2084.53亿千瓦时（-0.52%），平均上网电价为511.74元/兆瓦时（-0.98%）；公司归母净利润增长主要由于煤价下降使得燃料成本下降，2024年公司入炉标煤单价为965.16元/吨（-7.07%），燃料成本705.67亿元（-6.49%）。 投资收益有所下降。2024年，公司投资收益为34.78亿元，同比下降7.89%；公司主要投资公司中，华电新能源公司投资收益26.45亿元（-10.34%），华电煤业公司投资收益5.74亿元（-0.98%），银星煤业公司投资收益2.02亿元（-42.91%），华电集团财务公司投资收益0.92亿元（-53.23%）。 装机规模有所增长，在建项目规模较大，资产注入工作有序推进。2024年，公司新增装机容量150.88万千瓦，均为燃气发电机组，截至2024年，公司控股装机容量为5981.86万千瓦，其中煤电4675万千瓦，气电1060.34万千瓦，水电245.9万千瓦。目前公司在建机组合计装机容量为932.14万千瓦，其中煤电266万千瓦，气电216.34万千瓦，抽水蓄能449.8万千瓦。公司计划2025年投入120亿元用于电源项目建设、环保和节能技术改造及参股投资等，未来公司在建项目逐步投运，有望驱动公司业绩进一步增长。2025年3月27日，上海证券交易所并购重组审核委员会已审核通过公司发行股份购买华电集团资产交易的申请，后续有待中国证监会同意注册后方可实施。 风险提示：电量下降；电价下滑；煤价上涨；项目投运不及预期。 投资建议：由于电价、电量下降影响，下调盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润分别为63.9/66.1/69.4亿元（2025-2026年原预测值为67.5/74.2亿元），分别同比增长12.1%/3.5%/4.9%；EPS分别为0.62/0.65/0.68元，当前股价对应PE为8.8/8.5/8.1X。给予公司2025年10-11xPE，公司合理市值为639-703亿元，对应6.25-6.87元/股合理价值，较目前股价有14%-25%的溢价空间，维持“优于大市”评级。

     华电国际(600027) 投资要点 事件：公司公告2024年年报，实现营业收入1129.94亿元，同减3.57%；归母净利润57.03亿元，同增26.11%；扣非归母净利润53.52亿元，同增40.74%；加权平均ROE同比提高2.32pct，至11.66%。 上网电量略降0.52%，新投产机组均为优质气电。截至2024/12/31，公司控股装机容量59818.62MW，燃煤发电约占控股装机容量的78.15%，燃气发电、水力发电等约占21.85%。2024年公司投产1508.84MW，增量均为燃气机组。2024年公司完成上网电量2084.53亿千瓦时，同比下降约0.52%，煤电1823亿千瓦时，同比-0.7%，占比为87%；气电177亿千瓦时，同比+5.9%，占比9%；水电84亿千瓦时，同比-9.5%，占比4%。利用小时数来看，公司发电机组平均利用小时为3,746小时，同比下降210小时；其中燃煤发电机4,086小时，同比下降215小时；燃气发电机组2,152小时，同比下降35小时；水力发电机组3,363小时，同比下降431小时。整体利用小时数下降，新机组投产驱动电量增长。 区域优质电价较好，燃料成本下降明显。电价端来看，2024年公司平均上网电价为511.74元/兆瓦时（2023年为516.78元/兆瓦时）。公司火电机组主要集中在山东、湖北、安徽等地区，区域电力供需相对较好，支持公司发电机组电价表现，我们预计有支撑的电价有望在2025年继续体现。成本端来看，2024年公司供电煤耗为287.53克/千瓦时，同比下降1.81克/千瓦时，入炉标煤单价为965.16元/吨，煤耗与入炉煤价双双下降，2024年公司剔除煤炭销售成本后的营业成本为957亿元，同比变动-3.9%，同比下降39亿元，其中燃料成本706亿元，同比变动-6.5%，同比下降49亿元，燃料成本下降尤其明显。公司600兆瓦及以上火电机组约占51%，远高于全国平均水平。2025年以来煤价维持低位，燃料成本持续下降，我们预计25年公司点火价差有望进一步提升。 现金流表现良好，分红比例45.72%。2024年公司经营活动现金流净额163.36亿元，同增23.28%，2024年资本开支91.39亿元（50.79亿元用于基建工程投资，38.51亿元用于一般技改环保技改和小型基建投资，2.09亿元用于参股股权投资）。公司预计2025年资本开支提升至120亿元，现金流依然充沛。2024年现金分红（包括中期已分配的现金红利）总额21.5亿元（含税），分红比例45.72%，现金流红利属性彰显。 集团资产注入加速，装机增长26%。公司公告发行股份及支付现金购买华电集团电力资产已通过上交所重组委审核通过，此次拟注入标的资产合计在运装机规模约为1584万千瓦，均为优质火电资产。按照公司2024年底的装机规模，带来规模增长26%。提升公司的长期竞争力。 盈利预测与投资评级：考虑电价与煤价变动，我们下调25-26年归母净利润从73/83亿元至64.5/68.1亿元，预计27年归母净利润77.4亿元，对应PE为9/8/7倍（2025/3/28），煤价下行火电盈利持续提升，自建+注入优质火电资产扩张，维持“买入”评级。 风险提示：电力价格波动，煤炭价格波动，装机进度不及预期。

     华电国际(600027) 事件：公司2024年实现营业收入1129.94亿元，同比-3.57%；归母净利润57.03亿元，同比+26.11%。单季度来看，24Q4实现营业收入281.83亿元，同比+6.55%；归母净利润5.46亿元，同比+2212.03%。公司拟派发末期股息0.13元/股，现金分红总额（包括中期已分配的现金红利）21.48亿元，占可分配归母净利润的45.72%。 发电量略有下滑，火电60万千瓦及以上装机比例约占51%，远高于全国平均水平。截至2024年底公司控股装机容量为59818.62兆瓦，其中燃煤发电装机占比78.15%。2024年，公司完成发电量2226.26亿千瓦时，同比下降约0.52%。公司发电机组的平均利用小时为3746小时，同比下降210小时；其中燃煤4086小时，同比下降215小时；燃气2152小时，同比下降35小时；水力3363小时，同比下降431小时。 公司火电机组集中在山东+安徽+湖北，2025年电价压力相对较小，煤电点火差有望拉大。1）电价端，公司2024年平均上网电价约为511.74元/兆瓦时，同比-5.24元/兆瓦时，其中安徽跟山东电价下行幅度较高，湖北电价有所上行。展望2025年，山东和安徽电价下降幅度较小，其中山东零售侧电价同比下调1分；批发侧降价1-2厘；安徽2025年度交易双边协商价同比下降2.3分。2）成本端：公司2024年入炉标煤单价为965.16元/吨，燃料成本端降幅较大，2025年Q1煤价持续维持低位，以5500K北方港动力煤指数为例，2024.1.2-2024.3.27平均煤价为906元/吨，2025.1.2-2025.3.27平均煤价为734元/吨，下跌幅度为19%；2024年供电煤耗287.53克/千瓦时，同比-1.81克/千瓦时，煤耗与煤价下跌，公司成本端跌幅有望超过电价跌幅，保持盈利稳定性。 并购火电资产+在建项目持续投运，公司资产规模进一步提升。2025年3月27日，公司本次拟通过发行股份的方式向中国华电购买其持有的江苏公司80%股权，拟通过支付现金的方式向华电福瑞收购上海福新51%股权、上海闵行100%股权、广州大学城55.0007%股权、福新广州55%股权、福新江门70%股权、福新清远100%股权，向运营公司收购贵港公司100%股权，并向不超过35名特定投资者发行股份募集配套资金，资金金额71.7亿元。截至2024年底，公司已核准及在建规模达9.3GW，包括燃气2.16GW，煤电2.66GW，抽蓄4.50GW，在建机组持续投运带动公司装机提升。 投资建议：煤价维持低位，2025年公司煤电点火差有望进一步拉动，火电板块业绩有望维持稳定增长，我们对公司盈利预测，预计25/26/27年归母净利润为65.47/71.88/73.43亿元，EPS分别为0.64/0.70/0.72元，对应3月28日A股收盘价PE分别为9/8/8倍，维持“谨慎推荐”评级。 风险提示：燃料价格上涨影响成本；上网电价波动；用电需求波动。

     华电国际(600027) 3月27日公司发布2024年年报，2024年实现营收1129.9亿，同比-3.6%；实现归母净利57.0亿，同比+26.1%。24年度计划现金分红0.21元/股，分红比例约45.7%，当前股价对应股息率约3.8%。 经营分析 燃料成本下行助火电盈利能力持续改善，公司营收小幅下降而归母净利高增。2024年，公司共完成上网电量2084.5亿千瓦时、同比-0.5%，平均上网电价约511.7元/MWh、同比-0.9%。分电源看，24年公司煤电机组利用小时同比-215小时；燃机利用小时同比-35小时，但报告期内新投产山东章丘2台500MW级燃机，使得公司燃气发电量同比+7.4%；水电机组利用小时同比-431小时。量价齐跌致使公司发电分部拖累总营收下滑1.2pcts。受益于市场煤价中枢下移，公司24年入炉标煤单价为965.2元/吨、同比-7.0%；完成供电煤耗287.5g/kWh、同比-1.8g/kWh。煤价与煤耗双降，公司燃料成本同比-6.5%，火电业务实现毛利率约9.2%、同比+1.2pcts。25年初以来市场煤价持续下行，而公司火电资产集中布局的区域年度长协电价降幅较小，25年煤电点火价差有望进一步走阔。长期股权投资收益下降，影响所得税费用。虽然23年因安监趋严和相关生产手续不齐全等问题导致停产的长城三矿24年盈利修复，但受福城矿业减值影响，公司全年参股煤矿投资收益约3.8亿，可比口径下同比-27.7%。此外，受风光电利用小时、综合电价下降、期间费用增长、投资收益下降等因素影响，报告期内华电新能源贡献投资收益26.5亿、同比-10.3%。权益法核算的长期股权投资收益减少，导致所得税费用中所对应的调整项相应减少，从而使得公司24年综合所得税率结构性上升。 25年计划资本开支120亿，较24年略有增加。24年，公司累计完成资本开支约91.4亿、同比-10.6%；25年计划资本开支约120亿。从项目储备来看，公司24年新获3个抽蓄项目核准。考虑到抽蓄项目两部制电价机制配套完善，未来投资收益可期。 盈利预测、估值与评级 预计公司2025~2027年分别实现归母净利润66.7/73.5/80.0亿元，EPS分别为0.65/0.72/0.78元，公司股票现价对应PE估值分别为8倍、8倍和7倍，维持“买入”评级。 风险提示 电力需求不及预期，煤价下行不及预期，参股项目业绩不及预期，大额资产减值。

     华电国际(600027) 山东电力市场优选标的，煤电转型所需配套价格机制完备。在能源转型和电力市场化改革的大环境中，山东走在全国前列。①山东省能监办披露2023年全省煤电机组分配市场化容量补偿费用250.9亿元；截至2022年底，全省电网直调火电装机约6000万千瓦，估算山东火电容量电价在400元/KW·年以上，已率先实现对参与现货市场的煤机进行全容量补偿。②截至3Q24，山东电网直调公用机组中前四大发电公司分别为华能集团、华电集团、国能集团和大唐集团，Top-4指标值达88.7%。发电侧高行业集中度以及全容量补偿的完善价格机制使公司得以避免在电力市场中遭遇恶性竞争所致的量价风险。③新版《山东电力市场规则（试行）》对“市场力行为事前监管”，引入价格监管机制的同时明确了允许供需紧张时段提高合理收益率。健全市场机制引导下，山东电力现货市场能够更加真实地反映电能量的成本和供需，起到价格发现的作用。 一体化经营成本可控性提升，25年火电盈利有望持续改善。火电业绩的波动性源自煤价和电价调整频率不同，过高的年度长协电量比例使得现阶段平滑火电业绩的波动性仍需从成本控制和价格传导两方面入手。考虑到电煤长协依赖国有煤矿执行，公司作为央企具备资源优势：23年公司长协煤占比约70%。中央级文件指引25年煤电中长期合同电量比例不低于80%，年度长协电价签订后，公司年内业绩弹性主要取决于市场煤价下行幅度。基于25年长协煤比例60%的假设，当市场煤均价下降至780元/吨时，若公司火电平均上网电价降幅小于14.5元/MWh，则25年火电点火价差仍有望扩大。 预计“十五五”后煤电行业资本开支放缓，长期分红有望提升。考虑到“双碳”目标及煤电机组30~40年的设计寿命，预计“十五五”期间火电工程投资完成额将较“十四五”期间大幅回落。且21年公司剥离新能源发电资产后不再作为集团负责新能源发电项目投资的主体，资本开支压力大幅缓解。《公司章程》中明确公司处于成熟期且无重大资金支出安排时，现金分红比例不应低于80%；而公司上市以来至2023年间实现净利润为正数的年份累计分红比例达约42.8%，未来股利支付率仍有提升空间。 盈利预测、估值和评级 暂不考虑收购和增发影响，预计公司24~26年分别实现归母净利润61.5/72.2/82.1亿元，EPS分别为0.60/0.71/0.80元元。给予公司2025年9X PE，对应目标价6.36元，首次覆盖，给予“买入”评级 风险提示 电力需求不及预期造成的量价风险，煤价下行不及预期，参股煤矿、新能源发电项目业绩不及预期风险，大额资产减值风险。