赛维时代(301381) 2025年营收同比+15.0%，2025Q4归母净利润同比+291.8% 公司发布年报、一季报：2025年实现营收118.17亿元（同比+15.0%，下同）、归母净利润2.83亿元（+32.2%），2025Q4单季度归母净利润0.73亿元（+291.8%）；2026Q1营收27.20亿元（+10.7%），归母净利润0.43亿元（-9.5%）。我们认为，公司库存清理进入尾声，未来通过AI赋能品牌化战略，积极拓展线下多元渠道和非美市场，有望持续提升竞争力。考虑市场竞争影响，我们下调公司2026-2027年盈利预测并新增2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润为4.29/5.63/6.98亿元（2026-2027年原值5.11/6.65亿元），对应EPS为1.06/1.40/1.73元，当前股价对应PE为19.6/14.9/12.0倍，估值合理，维持“买入”评级。 服饰主业增长稳健，库存出清助力盈利修复 分品类看，2025年公司服饰配饰/非服饰配饰/物流服务分别实现营业收入90.94/19.81/6.84亿元，分别同比+22.1%/-14.8%/+50.4%，公司主动推进非核心品类的减亏，非服装配饰细分品类进一步收缩；公司在境外市场的北美/欧洲/亚洲/其他地区营收占比分别为90.9%/7.3%/0.5%/0.2%，北美仍为主要市场，欧洲地区收入增长显著。存货方面，2025年公司存货净值为2.93亿元，较2024年9月末高点下降64.5%，库存周转效率显著提升。盈利能力方面，2025年公司毛利率为42.7%（-1.1pct）；费用方面，公司销售/管理/财务费用率分别为35.4%/1.9%/0.0%，分别同比-2.3pct/-0.2pct/+0.3pct。 坚持品牌化战略，积极推进非美市场拓展及海外供应链布局 公司多年来坚持品牌化发展战略，将底层基础能力和运营经验加速复用于新品牌孵化，快速占领市场份额同时逐步提升品牌溢价能力。此外，公司在巩固现有渠道、市场优势基础上大力推进线下渠道拓展和非美市场布局，同时积极谋划海外供应链布局以抵御贸易风险，未来有望在品牌提升、渠道拓展、供应链完善的基础上进一步打开成长空间。 风险提示：宏观经济波动、市场竞争加剧、平台政策变化、品牌培育不及预期。

     赛维时代(301381) 事件：公司发布2025年年报及2026年一季报。2025年公司实现收入118.17亿元（同比+15.0%），归母净利润2.83亿元（同比+32.2%），扣非归母净利润2.64亿元（同比+45.8%）；2026Q1公司实现收入27.20亿元（同比+10.7%），归母净利润0.43亿元（同比-9.5%），扣非归母净利润0.45亿元（同比+10.1%）。公司拟向全体股东每10股派发现金红利2.50元（含税）。 2026Q1服饰业务支撑营收增长，非服业务调整或接近尾声。我们预计2026Q1公司服饰业务增长，带动营收表现；利润端，公司实现毛利率43.1%（同比-0.8pct），期间费用方面，公司销售/管理+研发/财务费用率分别为36.0%/2.9%/1.1%，分别同比-2.2pct/-0.3pct/+1.5pct，财务费用增加主要系汇率波动导致的汇兑损失增加所致，此外股权投资公允价值变动损失对利润造成约866.8万元拖累，结合扣非归母净利润来看，我们认为公司利润实现健康增长。展望后续，服饰业务有望贯彻品牌出海战略持续成长，而非服饰配饰业务库存风险大幅降低且人员持续调整，预计调整或接近尾声。 服饰业务增长良好，品牌矩阵深筑壁垒。分产品看，2025年公司服饰配饰商品销售/非服饰配饰商品销售/物流服务分别实现营收90.9/19.8/6.8亿元，分别同比+22.1%/-14.8%/+50.4%。2025年公司前五大品牌Ekouaer/Coofandy/Avidlove/Zeagoo/Arshiner分别实现营收23.9/23.4/9.8/5.7/4.7亿元，分别同比+15.0%/+6.9%/+11.5%/+1.7%/+39.9%，前五大品牌合计占总营收约57%。2025年公司共有12个品牌年度销售额超过1亿元，品牌建设成效显著，通过赛事赞助、名人联名、IP合作、时尚走秀等多元路径，不断提升旗下品牌在国际市场的知名度与竞争力。分地区看，2025年公司在中国境内/北美/欧洲地区营收占比分别为1.2%/90.9%/7.3%，北美仍是公司最核心市场。 2025年期间费用率下降明显，带动净利率提升。2025年公司销售毛利率为42.7%（同比-1.1pct），归母净利率为2.4%（同比+0.3pct）。期间费用方面，2025年公司销售/管理+研发/财务费用率分别为35.4%/1.9%/0.02%，分别同比-2.3pct/-0.2pct/+0.3pct，财务费用增长主要系汇率波动导致的汇兑收益减少所致。营运能力方面，公司2025年存货周转天数为81.9天，较2024年增加约0.7天；现金流方面，公司2025年实现经营活动所得现金净额12.50亿元。 盈利预测：我们预计2026-2028年公司归母净利润分别为4.2/5.5/6.8亿元，PE分别为20.8X/15.8X/12.8X。 风险因素：关税政策变化、行业竞争加剧、新品推广不及预期。

     赛维时代(301381) 事件：赛维时代发布2025年三季度报告。2025年前三季度公司实现收入81.88亿元（同比+20.4%），归母净利润2.10亿元（同比+7.3%），扣非归母净利润2.21亿元（同比+35.4%）；25Q3实现收入28.43亿元（同比+8.3%），归母净利润0.41亿元（同比+200.9%），扣非归母净利润0.35亿元（同比+174.8%）。 服饰品类持续增长，品牌战略推进。公司的服饰配饰品类在较大规模基数的基础上仍保持持续增长态势，彰显核心竞争力，底层能力在服饰细分品类中高度复用赋能品牌孵化和发展。营收增速环比有所放缓，我们认为原因一是旗下各品牌销售规模稳步扩大，二是贸易摩擦剧烈升级导致短期内发货停滞及供应链布局重估、期间内需适度涨价控制销量并控制新品开发等因素综合影响。我们预计未来公司将在已布局细分品类中持续挖掘需求并高效转化、深化多区域市场覆盖与拓展多元化渠道体系等措施，为品牌的持续成长注入动能。品牌方面，公司旗下品牌zeagoo于成立12周年之际，揭晓与全球杰出女性、知名营养师与模特MayeMusk达成合作。此次携手不仅是品牌国际化进程的重要里程碑，更是对品牌强调现代女性独立与自信的诠释。 非经常性损益拖累较大，非服饰品类调整后预期向好。2025Q1-Q3，公司计提存货跌价准备约9073万元，因理财产品公允价值变动收益及股权投资公允价值变动损失综合导致亏损约2599万元，均对利润造成一次性拖累。前者我们认为主要因为非服饰品类中部分产品受外部竞争、贸易摩擦等因素影响陷入困境，但公司2025年调整策略并精准响应，积极推动相关减亏、增效及品类调整措施。从实际运营成效看，尽管非服饰配饰业务的短期盈利承压，但库存已呈现逐步下降的向好趋势，公司认为未来有望持续好转。 费用率控制见效，营运能力优化。2025Q1-Q3公司毛利率为43.6%（同比-1.4pct），销售/管理/研发/财务费用率分别为36.4%/2.0%/1.0%/-0.2%，分别同比-1.6pct/-0.1pct/-0.2pct/持平。2025Q3公司毛利率为41.8%（同比-0.6pct），销售/管理/研发/财务费用率分别为35.9%/1.7%/0.8%/0.2%，分别同比-4.3pct/-0.4pct/-0.2pct/+0.1pct。公司营销策略是基于2024H2集中推广期的效果进行更精准的推广措施优化，强度有所降低，我们认为未来该理念叠加公司品牌运营效果凸显，有望降低单位投流成本，实现营销环节规模效应。营运能力方面，公司2025Q1-Q3存货周转天数约97.4天，同比减少约6.5天；现金流方面，公司2025Q1-Q3实现经营活动所得现金净额7.42亿元。 盈利预测：我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为3.4/5.6/6.9亿元，PE分别为28.3X/17.4X/14.1X。 风险因素：关税政策变化、行业竞争加剧、新品推广不及预期。

     赛维时代(301381) 事件：公布2025年限制性股票激励计划（草案） 公司9月5日公告《2025年限制性股票激励计划（草案）》，拟向共计329名激励对象授予403.5万份股票，约占公司股本总额的1.00%。考虑公司服饰品牌影响力和市场份额的持续提升，非服饰业务经营持续改善，库存去化顺利，我们上调盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润为3.87/5.52/6.84亿元（原值3.71/5.11/6.65亿元），对应EPS为0.96/1.37/1.70元，当前股价对应PE为25.6/18.0/14.5倍，维持“买入”评级。 以2024年净利润为基数，2025-2027年业绩考核目标增速为70%/155%/215% 公司制定本次股权激励计划旨在健全公司长效激励机制，吸引和留住优秀人才，充分调动核心团队积极性。激励对象范围包括公司董事、高级管理人员等共计329人。业绩考核方面，两组目标完成其一即可：（1）营业收入：以2024年为基数，2025-2027年营业收入增长率分别不低于25%/55%/95%；（2）净利润：以2024年为基数，2025-2027年净利润（扣非归母净利润，剔除股权激励、员工持股涉及费用影响）增长率分别不低于70%/155%/215%。会计成本方面，假设2025年10月执行授予，则激励计划预计摊销总费用在2025-2028年分别为685.51/2397.90/1187.84/491.24万元。 数字化驱动产品、品牌、供应链同步发展，构筑公司核心竞争优势 公司基于全链路数字化底层，驱动品牌矩阵战略的发展，提升业务扩张的效率。（1）产品：通过多渠道市场调研并整合海外多国消费者3D体型数据，建立可迭代的服装流行元素库和自有版型数据库，实现精准挖掘消费者需求同时赋能产品研发；（2）品牌：精准研究细分品类各消费者特定需求，利用CPC广告自动投放系统筛选出合适产品进行投放，再根据效果数据实时优化，实现精细化、自动化品牌运营；（3）供应链：打造“小批量、多品种、高品质”的柔性供应链，利用AI模型和销量预测算法，提升供应链决策有效性。 风险提示：宏观经济波动、市场竞争加剧、平台政策变化、品牌培育不及预期。