立高食品(300973) 核心观点 2023年公司实现营收34.99亿元，同比增长20.2%，归母净利润0.73亿元，同比减少49.2%，扣非归母净利润0.24亿元，同比减少14.95%。2024第三季度实现营业总收入9.36亿元，同比减少1.11%；实现归母净利润0.68亿元，同比增长35.07%；实现扣非归母净利润0.67亿元，同比增长57.43%。 烘焙食品增长较为乏力，奶油产品表现稳健。2024前三季度冷冻烘焙食品/原料收入占比约58%/42%，同比-7%/+30%，烘焙食品下滑主因商超渠道影响，原料产品继续受益奶油稳健增长。分渠道看，流通/商超/餐饮、茶饮及新零售渠道收入占比约55%/27%/18%，同比+11%/-10%/+20%，商超渠道主因核心客户部分产品上架时间差影响，奶油产品贡献主要增量，2024上半年稀奶油实现销售收入超2亿元。 毛利率小幅波动，费投保持谨慎。2024第三季度毛利率31.3%，同比/环比-0.6/-1.3pct，主要源于植物类油脂、进口乳制品原料价格上涨，但是产品自动化生产摊薄人工、制造费用对此有所回补。2024第三季度销售/管理/研发费用率10.5%/6.9%/3.6%，同比-2.2/-1.0/-0.7pct，公司二、三季度对费用投放保持谨慎，费率延续收窄趋势。综合来看，2024第三季度公司归母净利润率7.2%，同比提升2pct。 深耕冷冻烘焙行业，奶油业务高速成长。公司围绕成为“全球烘焙集成服务商”的战略目标，主要产品包括冷冻烘焙系列、酱料系列、奶油系列以及水果制品系列产品，具体包括冷冻蛋糕、多种口味的酱料、植物奶油等用于烘焙产品制作，截至2024年6月末公司产品品规总量超800种。奶油行业空间广阔，市场规模有望逐步提升。2008-2021年我国冷冻烘焙CAGR达26.9%，渗透率相比海外仍然较低。公司产能投放布局逐渐完善，渠道端不断开发客户，在冷冻烘焙行业和奶油行业的市场份额有望提升。 投资建议：短期看，奶油产品不断创新和扩展产量，预计2025年有望迎来较好修复。中长期看冷冻烘焙产品市场空间广阔，公司作为冷冻烘焙龙头，生产工厂全国化布局，产品份额在渠道拓展下有望加速提升。我们预计2024/25/26年公司实现营业总收入37.3/41.3/45.0亿元，同比增长6.7%/10.7%/9.0%，2024/25/26年公司实现归母净利润2.5/2.8/3.6亿元，同比增长243.3%/11.6%/29.2%，每股收益分别为实现1.48/1.65/2.13元，当前股价对应PE分别为23.9/21.4/16.6倍。给予公司2024年PE26-28x，合理价格区间为38.50-41.46元，首次覆盖，给予“优于大市”评级。 风险提示：客户开发不及预期；新品推广效果不佳；原材料价格上涨。

     立高食品(300973) 事件 公司2024年前三季度实现营业总收入/营业收入/归母净利润/扣 5.22%/5.22%/28.21%/31.32%。公司单Q3实现营业总收入/营业收入/归母净利润/扣非净利润9.36/9.36/0.68/0.67亿元，同比-1.11%/-1.11%/35.07%/57.43%。 核心要点 商超渠道表现偏弱，带动冷冻烘焙品类单季度降幅扩大，奶油延续高增，产品势能强劲。分产品，因商超渠道调整、饼店需求整体偏弱等原因，冷冻烘焙前三季度下滑约7%，其中单三季度降幅扩大。原料业务前三季度同增约30%，稀奶油产品持续贡献较大增量，同时第二条奶油产线已正式投产，新品330PRO于10月初上市，未来奶油品类将有望持续高速增长。分渠道，流通渠道在奶油高增、及头部经销商政策支持的带动下在前三季度实现11%增长；商超渠道表现偏弱，前三季度下滑约10%，因部分产品下架调整重新上架导致与同期相比销售时间减少所致，但核心大单品麻薯保持平稳；餐饮新零售占比持续提升，随着产能扩充将更有余力提供定制化高端产品。 棕榈仁油、进口乳制品价格上涨导致毛利略有波动，经营性净利率环比Q2提升。2024前三季度，公司毛利率/归母净利率为32.17%/7.47%，分别同比-0.36/1.34pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为11.53%/6.97%/3.77%/0.25%，分别同比-0.69/-0.7/-0.46/0.07pct。24Q3，公司毛利率/归母净利率为31.34%/7.25%，分别同比-0.55/1.94pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为10.52%/6.89%/3.6%/0.34%，分别同比-2.19/-0.98/-0.67/0.15pct。单三季度毛利率环比微降，主要由于UHT系列奶油增长带来的结构性影响，从今年年中以来，棕榈仁油、进口乳制品原料价格持续上涨，但受益于大单品规模优势，整体毛利率并未出现较大波动。在费用方面，三季度公司销售、研发费用率相比去年同期不断下降，公司严格落实费用预算方案，降低或减少不必要的开支，提高各项费用的投入产出比。 盈利预测与投资评级 根据三季报情况我们调整盈利预测，预计2024年-2026年营收为37.71/43.03/47.49亿元（原预测值为38.35/42.98/47.53亿元）同比增长7.78%/14.09%/10.37%。预计2024-2026年归母净利润预测为2.78/3.32/3.82亿元（原预测值为2.78/3.51/4.37亿元），同比增长281.04%/19.33%/15.11%。对应未来三年EPS分别为1.64/1.96/2.26元，对应当前股价PE分别为22/19/16倍，维持“买入”评级。 风险提示： 食品安全风险；市场竞争加剧风险；原材料价格波动风险。

     立高食品(300973) 2024Q3单季利润快速增长 2024Q1-Q3公司营收27.2亿元，同比+5.2%；扣非前后归母净利润2.03、1.91亿元，同比+28.2%、+31.3%。2024Q3营收9.36亿元，同比-1.11%；扣非前后归母净利润0.68、0.67亿元，同比+35.1%、+57.4%。我们维持2024-2026年归母净利润预测2.71/3.42/4.06亿元，对应2024-2026年EPS1.60/2.02/2.40元，当前股价对应2024-2026年22.8/18.1/15.2倍PE，冷冻烘焙渗透率提升叠加龙头优势，维持“增持”评级。 奶油业务持续增长，冷冻烘焙短期承压 分业务板块看，2024Q1-Q3冷冻烘焙收入同比-7%（2024H1同比-0.2%），奶油、酱料等烘焙原料业务收入同比+30%（2024H1同比+25.5%），其中奶油同比增超70%。分渠道来看，流通渠道收入同比+11%，主因稀奶油增长贡献；KA商超收入同比约降10%，主因KA扩商超新开门店趋缓及产品上架安排调整所致；餐饮、茶饮等新渠道同比+20%。渠道结构上KA占比有所下降，流通渠道占比继续上升。 毛利率同比下滑，费用率趋于下降 2024Q3归母净利率同比+1.94pct，其中公司毛利率同比-0.55pct，预计主因棕榈油等原料价格上涨影响。销售、管理、研发、财务费用率分别同比-2.19、-0.98、-0.67、+0.15pct，延续控费趋势，整体费用率下降。 聚焦单品，提升效率 销售架构调整和渠道整合之后，奶油凭借新品和渠道整合快速增长。受制于烘焙行业需求疲软，行业竞争日趋激烈，冷冻烘焙短期增速放缓，公司继续聚焦单品，缩减SKU，通过规模集采提升供应链效率、降低采购成本。当前来看，冷冻烘焙仍处于较早期阶段，叠加行业景气度低迷，渗透率缓慢提升，中长期看冷冻烘焙渗透率有望逐渐提升。 风险提示：竞争加剧风险、原料上涨风险、大客户依赖风险、食品安全风险。

     立高食品(300973) 事件：公司公布2024年三季报，2024年前三季度实现收入27.17亿元，同比+5.2%，实现归母净利润2.03亿元，同比+28.2%，扣非净利润1.92亿元，同比+31.3%。其中2024Q3实现收入9.36亿元，同比-1.1%，归母净利润0.68亿元，同比+35.1%，扣非净利润0.67亿元，同比+57.4%。 商超表现疲软拖累整体收入增长，奶油产品延续强劲增势。Q3受到商超渠道产品上架调整影响，收入略低于预期。分产品来看，2024年前三季度公司冷冻烘焙同比下降约7%，主因商超渠道上架节奏影响；烘焙原料同比增长约30%，主由稀奶油新品热销拉动增长，前三季度奶油类产品同比+70%。分渠道来看，公司饼房流通渠道同比增长约11%，在稀奶油产品驱动以及公司对头部经销商的政策扶持下，前三季度饼房渠道实现双位数增长。商超渠道收入同比下降约10%。主因核心单品调试上架以及基数较高影响；餐饮、茶饮及新零售渠道收入同比增长近20%，新客户逐步贡献收入增长。 控费提效行之有效，盈利水平明显提升。2024Q3公司毛利率同比-0.6pct至31.3%，毛利率下降主因Q3油脂及进口乳制品价格涨幅较大，以油脂、进口奶制品为主要原材料的奶油销售占比提升较快影响。费用方面，Q3公司销售/管理/研发费用分别同比-2.2/-1.0/-0.7pct，Q3公司严格落实费用预算执行，注重费用投入产出比，各项费用比例实现稳中有降，同时公司已搭建费控信息系统提高预算管理的准确性和效率，并进一步优化供应链管理体系，优化供应链交付能力。此外Q3公司资产减值损失计提922万元，环比Q2有所提升，主因新品上市后生产效率较低带来的存货叠加，以及部分应收账款集体坏账损失，目前这部分应收已在陆续回款过程中，部分坏账损失有望冲回。综上，通过控费提效管理，公司Q3净利率同比+1.9pct至7.1%，盈利水平提升明显。 奶油新品增长势头较好，年内盈利有望实现弹性增长。今年公司围绕“大单品、大客户、大经销商”策略，提升公司运营效率和规模效应，精简经销商数量，资源向头部优质经销商倾斜，经营改善效果逐步体现。近期公司第二座UHT奶油工厂已完成检验，将于Q4进入正式生产阶段，进一步巩固公司在奶油技术及规模优势。Q4进入旺季备货阶段，预计公司将相应提供一定促销政策支持，奶油有望延续高速增长态势。奶油行业属于烘焙原料中销售规模较大的子品类，且相比其他烘焙原料来说研发、生产壁垒更高，可获得较强粘性以及较高的盈利水平。目前国内呈现冷藏奶油替代冷冻奶油的消费趋势，未来以稀奶油为代表的奶油产品还有较大的升级成长空间。公司与华住会、头部茶饮客户签署战略合同，与塔斯汀、百胜等已有大客户合作效果也有望将在年内逐步体现，预计今年公司餐饮渠道将延续高增趋势。商超渠道新品正在储备过程中，加上老品将重新优化，有望于Q4陆续上市，追赶前期因为产品上架调整导致的销售缺口。 投资建议：我们预计2024-2026年收入38.0/42.3/47.5亿元，归母净利润2.7/3.4/3.9亿元，同比+268%/25%/17%，对应PE为22/18/15X。我们按照2025年业绩给22倍PE，一年目标价43.56元，维持“买入”评级。 风险提示：食品安全风险；行业竞争加剧；原材料成本上涨风险；经济复苏不及预期；产能建设不及预期。

     立高食品(300973) 事件：公司披露2024年三季报，报告期内公司实现营收27.17亿元，同比+5.22%；归母净利润2.03亿元，同比+28.21%；实现扣非归母净利润1.91亿元，同比+31.32%。24Q3实现营收9.36亿元，同比-1.11%；归母净利润0.68亿元，同比+35.07%；扣非归母净利润0.67亿元，同比+57.43%。 稀奶油高增延续，冷冻烘焙需求仍有压力。分产品看，24Q1-3冷冻烘焙食品收入占比约58%，同比下降约7%，主要系商超渠道影响所致；烘焙食品原料（奶油、酱料及其他烘焙原材料）收入占比约42%，同比增长约30%，主要系稀奶油新品的快速放量，其中奶油类产品在多款UHT奶油产品带动下营收同比增长超70%。分渠道看，24Q1-3流通渠道收入占比约55%，同比增长约11%，主要系1）稀奶油产品高增驱动、2）公司头部经销商给予政策支持；商超渠道收入占比约27%，同比下降约10%，主要系公司在核心商超渠道部分产品上架安排调整所致，后续将积极推动新品储备及上新工作；餐饮、茶饮及新零售等创新渠道收入占比超18%，合计同比增速约20%。 严控费用卓有成效，盈利能力持续提升。24Q1-3/24Q3公司实现毛利 率32.17%/31.34%，同比-0.36/-0.55pcts，小幅下降推测系产品结构变化影响。费用端，24Q1-3/24Q3公司销售费用率11.53%/10.52%，同比-0.69/-2.19pcts；管理费用率6.97%/6.89%，同比-0.70/-0.98pct；研发费用率3.77%/3.60%，同比-0.46/-0.67pct；财务费用率0.25%/0.34%，同比+0.07/+0.15pct；整体来看，四项费用率24Q1-3/24Q3同比-1.77/-3.70pcts，其中销售、研发费用率下行主要得益于公司严控费用预算执行，管理费用率下行主要系股份支付费用大幅减少。最终，24Q1-3/24Q3实现归母净利率7.47%/7.25%，同比+1.34/+1.94pct；扣非归母净利率7.05%/7.11%，同比+1.40/+2.64pcts，盈利能力延续改善态势。 多项内控系统搭建提升运营效率，新产能投产助力旺季放量。整体费用控制得益于公司持续落实各中心、部门费用管控，执行有效的费用绩效考核和奖惩机制，建立了费控信息系统，通过该系统实现费用预算的自动化管理和实时监控，提高了预算管理的准确性和效率。公司供应链管理体系也得到进一步优化，通过计控联动生产、采购、物控等职能，供应链交付能力进一步提升。公司第二座UHT奶油工厂将于四季度进入正式生产阶段，承接年底旺季及未来稀奶油放量需求。尽管当前冷冻烘焙需求仍有压力，但在宏观政策推进及公司内生能力持续提升下，未来成长空间仍广阔。 盈利预测与投资建议：基于三季报业绩，我们维持公司盈利预测，预 计24-26年归母净利润为2.70/3.39/4.01亿元，同比+270%/+26%/+18%，对应PE分别为23x/18x/16x，维持“买入”评级。 风险提示：食品安全问题、需求恢复不及预期、行业竞争加剧、主要原材料价格大幅波动。

     立高食品(300973) 报告摘要 事件：公司发布2024年三季报。24年前3季度，公司实现营收27.17亿元，同比+5.22%；实现归母净利润2.03亿元，同比+28.21%；实现扣非归母净利润1.91亿元，同比+31.32%。24Q3，公司实现营收9.36亿元，同比-1.11%；归母净利润0.68亿元，同比+35.07%；扣非归母净利润0.67亿元同比+57.43%。 奶油产品延续高增，流通渠道逐步恢复。前三季度，从产品收入结构来看，冷冻烘焙食品收入占比约58%，同比下降约7%，下降主要原因为商超渠道影响所致；烘焙食品原料（奶油、酱料及其他烘焙原材料）收入占比约42%，同比增长约30%，主要贡献因素为稀奶油新品的稳健增长，其中奶油类产品在多款UHT奶油产品带动下营收同比增长超70%。按最终销售客户类别分渠道看，流通渠道收入占比约55%，同比增长约11%，主要得益于稀奶油产品驱动及公司对头部经销商的政策支持；商超渠道收入占比约27%，同比下降约10%，主要是公司在核心商超渠道部分产品上架安排调整所致，公司将积极推进新品的储备及上新工作；餐饮、茶饮及新零售等创新渠道收入占比约18%，合计同比增速约20%。 费用管控趋于严格，盈利能力整体改善。成本费用方面，3Q24公司毛利率31.34%，同比下降0.55pcts;公司销售/管理/研发/财务费用率分别为10.52%/6.89%/3.60%/0.34%，分别同比-2.19/-0.98/-0.67/+0.15pcts，公司严格落实费用预算的执行，降低或减少不必要开支，提高各项费用的投入产出比。整体来看，3Q24，公司归母净利率7.26%，同比提升1.98pcts，盈利能力明显改善。 以大单品、大客户、大经销商为抓手，提升生产经营效率。收入端，公司进一步提升大单品品类的产品品质，同时在新品研发方面更加贴合行业趋势和消费者偏好演变的方向，并将销售资源向大客户、大经销商倾斜，不断提升公司资源的投入产出比。利润端，2024年公司力求在实现稳健增长的情况下，从费用控制、优化采购、优化仓储物流、严控人员编制等方面着手提升公司生产经营效率。 投资建议：维持“买入”评级。根据三季报，我们预计公司24-26年营收分别为38.12/42.73/47.77亿元，归母净利润分别为2.63/3.00/3.40亿元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动超预期、新客新品拓展不及预期、食品安全事件。

     立高食品(300973) 事件：公司发布2024年三季报，前三季度实现营业收入27.17亿元，同比+5.22%；实现归母净利润2.03亿元，同比+28.21%；实现扣非净利润1.91亿元，同比+31.32%。单季度看，24Q3实现营业收入9.36亿元，同比-1.11%；实现归母净利润0.68亿元，同比+35.07%；实现扣非净利润0.67亿元，同比+57.43%。 冷冻烘焙仍有承压，奶油新品持续增长。分产品看，1）24Q1-3冷冻烘焙食品收入占比约58%，同比下降约7%，下降主要原因为商超渠道影响所致；2）烘焙食品原料（奶油、酱料及其他烘焙原材料）收入占比约42%，同比增长约30%，主要贡献因素为稀奶油新品的稳健增长，其中奶油类产品在多款UHT奶油产品带动下营收同比增长超70%。 产品上架调整阶段性影响商超表现，流通、餐饮增长稳健。分渠道看，1）24Q1-3流通渠道收入占比约55%，同比增长约11%，主要得益于稀奶油产品驱动及公司对头部经销商的政策支持；2）商超渠道收入占比约27%，同比下降约10%，主要是公司在核心商超渠道部分产品上架安排调整所致，公司将积极推进新品的储备及上新工作；3）餐饮、茶饮及新零售等创新渠道收入占比约18%，合计同比增速约20%，主要得益于公司把握烘焙消费渠道多元化的趋势，投入更多资源，积极开拓新渠道客户。 毛利率相对稳定、Q3控费得当，盈利能力显著优化。24Q1-3/24Q3公司实现毛利率32.17%/31.34%，同比-0.36/-0.55pcts，毛利率同比略有下滑预计主因奶油相关原料价格上行、奶油产品占比提升。费用方面，24Q3销售/管理费用率分别为10.52%/6.89%，同比-2.19/-0.98pcts，费率同比下降预计主因公司费用控制得当、严格执行预算、管理效率提升；研发/财务费用率分别为3.60%/0.34%，同比-0.67/+0.15pcts。24Q3公司实现归母净利率7.25%，同比+1.94pcts；实现扣非净利率7.11%，同比+2.64pcts。 投资建议：公司以大单品、大客户、大经销商为抓手，坚定推进多渠道、多品类发展策略，目前公司第二座UHT奶油工厂已完成相关测试，Q4将进入正式生产承担年底旺季高端奶油的生产备货任务；此外持续落实费用控制、优化供应链体系。虽短期受消费需求影响，但公司在这一阶段持续修炼内功，看好后续经营管理效率持续提升。我们预计公司2024-2026年营收分别为37.7/41.9/46.5亿元，同比+7.6%/+11.3%/+10.9%；归母净利润分别为2.8/3.3/3.8亿元，同比+286.7%/+16.0%/+15.6%，当前股价对应P/E分别为22/19/16X，维持“推荐”评级。 风险提示：原材料价格大幅上涨，新品推广不及预期，需求恢复不及预期，行业竞争加剧，食品安全风险等。

     立高食品(300973) 公司披露三季报，前三季度实现营业收入27.17亿元，同比+5.22%；归母净利润2.03亿元，同比+28.21%；扣非归母净利润1.91亿元，同比+31.32%。23Q3实现营业收入9.36亿元，同比-1.11%；归母净利润0.68亿元，同比+35.07%；扣非归母净利润0.67亿元，同比+57.43%。 经营分析 冷冻烘焙依旧有所承压，奶油产品高速增长。分产品来看：前三季度冷冻烘焙食品收入端同比下降约7%，主要系商超渠道影响有所下滑；烘焙食品原料在奶油新品的带动下实现较好增长，前三季度同比增长约30%，其中奶油类产品受益于多款UHT奶油产品带动营收同比增长超70%。分渠道来看：24Q3经销/直销分别实现收入9.67/7.95亿元，同比+10.45%/+7.19%。分渠道来看，流通渠道受到稀奶油产品驱动及公司对头部经销商的政策支持，前三季度收入同比增长约11%；商超渠道受核心客户部分产品上架时间的安排调整，收入同比下降约10%；此外，餐饮、茶饮及新零售等渠道收入表现稳健，前三季度合计同比增速约20%。 毛利率小幅波动，控费效果明显。24Q1-Q3公司毛利率32.17%，同比-0.35pct，24Q3毛利率为31.34%，同比-0.55pct。毛利率的波动主要系奶油产品销量大幅增长，对公司产品结构有一定影响。费用率方面，公司24Q3销售费用率为10.52%，同比-2.19pct；研发费率为3.60%，同比-0.67pct；管理费用率为6.89%，同比-0.98pct；公司通过费用控制、物流优化等方面持续改善费用率表现，24Q3实现归母净利率为7.26%，同环比明显改善。 盈利预测、估值与评级 公司通过产品多元化促进增长，奶油业务增长强劲，利润方面随着公司内控的优化与产品结构的改善，利润率有望逐步改善。预计公司24-26年实现收入39.93/44.42/49.00亿元，同比+14%/11%/10%，实现归母净利润2.7/3.3/3.6亿元，同比+268%/21%/12%，对应PE为21/18/16X，维持“买入”评级。 风险提示 原材料价格波动；下游需求恢复不及预期；市场竞争加剧。

     立高食品(300973) 事件：公司公布2024年中报，2024H1实现收入17.81亿元，同比+8.88%，实现归母净利润1.35亿元，同比+25.03%，扣非净利润1.25亿元，同比+20.66%。其中2024Q2收入8.65亿元，同比+2.8%，归母净利润0.59亿元，同比+0.3%，扣非净利润0.57亿元，同比+3.5%。 奶油新品延续高增，冷冻烘焙业务承压。Q2烘焙行业需求整体较疲软，公司通过新品、新渠道拉动获得收入个位数增长，整体符合预期。分产品来看，2024H1公司冷冻烘焙同比持平，烘焙原料同比增长约25%，主由稀奶油新品热销拉动增长，H1稀奶油实现收入2亿元，同比增长超80%。分渠道来看，在稀奶油产品放量的推动下，饼房流通渠道同比增长近15%；商超由于基数较高以及核心单品调试上架影响，实现个位数下滑；餐饮、茶饮及新零售渠道收入同比增长近25%，新客户逐步贡献收入增长。 奶油产能爬坡拖累毛利率表现，整体盈利水平保持稳定。2024H1公司毛利率同比-0.3pct至32.6%，其中Q2毛利率同比-1.1pct至32.6%，预计主因奶油新产线投产爬坡导致，H1奶油毛利率同比-3.86pct至36.3%。费用方面，Q2公司销售/管理/研发/财务费用分别同比+0.1/-0.3/-0.5/+0.1pct，费用实现稳中有降，此外Q2资产减值损失计提523万元，环比Q1基本持平，主因新品试生产导致单件生产成本偏高。综上，Q2公司净利率同比-0.2pct至6.8%，扣非净利率同比提升0.1pct至6.6%，盈利水平整体保持稳定。 奶油新品增长势头较好，年内盈利有望实现弹性增长。今年公司围绕“大单品、大客户、大经销商”策略，提升公司运营效率和规模效应，精简经销商数量，资源向头部优质经销商倾斜。近期公司佛山三水基地第二条UHT奶油新产线逐步投产，进一步巩固公司在奶油技术及规模优势，同时今年奶油新品销售时间更长，有望获得更多增量。奶油行业属于烘焙原料中销售规模较大的子品类，且相比其他烘焙原料来说研发、生产壁垒更高，可获得较强粘性以及较高的盈利水平。目前国内呈现冷藏奶油替代冷冻奶油的消费趋势，未来以稀奶油为代表的奶油产品还有较大的升级成长空间。公司与华住会、头部茶饮客户签署战略合同，与塔斯汀、百胜等已有大客户合作效果也有望将在年内逐步体现，预计今年餐饮渠道将延续高增趋势。商超渠道随重点客户新开店+公司新品导入，有望实现稳健增长。 投资建议：我们预计2024-2026年收入38.3/43.3/48.9亿元，归 守正出奇宁静致远 母净利润2.5/3.1/3.4亿元，同比+244.1%/+21.3%/+11.6%，对应PE为16/14/12X。我们按照2024年业绩给22倍PE，一年目标价32.6元，维持“买入”评级。 风险提示：食品安全风险；行业竞争加剧；原材料成本上涨风险；经济复苏不及预期；产能建设不及预期。

     立高食品(300973) 事件 2024年8月28日，立高食品发布2024年半年度报告。 投资要点 收入增速稳健，稀奶油放量拉低毛利 公司2024H1营收为17.81亿元（同增9%），归母净利润1.35亿元（同增25%），扣非归母净利润为1.25亿元（同增21%）。2024Q2公司营收为8.65亿元（同增3%），归母净利润0.59亿元（同增0.3%），扣非归母净利润为0.57亿元（同增4%）。盈利端，2024Q2公司毛利率同减1pct至32.61%，主要系稀奶油上市阶段公司设计毛利率较低，同时稀奶油配方原材料采购价格上涨所致，销售费用率同增0.1pct至12.02%，主要系高密度奶油销量增长，带动冷链物流车使用数量增加所致，目前公司持续裁撤外仓、提高货运密度，进而提高运输效率、压缩物流费用，管理费用率同减0.3pct至7.47%，综上，净利率同减0.2pct至6.65%。 围绕稀奶油上下延伸，精简品类提高经营效率 2024H1公司冷冻烘焙食品/奶油/水果制品/酱料/其他烘焙原10.61/4.33/0.77/1.04/0.92/0.11亿元，分别同比-0.2%/+83%/-14%/-3%/-29%/+33%。2024H1产品拆分量价来看，冷冻烘焙食品销量4.26万吨（同减1%），吨价2.49万元/吨（同增1%），公司加大连锁客户服务，同时开拓餐饮、茶饮店等新兴渠道，开拓多元化场景应用；奶油销量2.92万吨（同增69%），吨价1.49万元/吨（同增8%），稀奶油放量带动吨价提升，公司以稀奶油为主销大单品主动向上延伸高附加值产品、定制产品，同时向下兼顾高性价比产品开发，扩大奶油品类竞争优势，目前试产进展较为顺利；水果制品销量0.48万吨（同减12%），吨价1.61万元/吨（同减2%）；酱料销量0.93万吨（同增0.4%），吨价1.11万元/吨（同减3%），同时酱料2024H1毛利率同增2pct，主要系公司把握豆油市场行情进行逐次逐量锁单所致。后续公司延续缩减长尾产品，提高运营效率和规模效应，夯实主业市场竞争力。 周期性调整商超货架，资源倾斜高质量经销商 2024H1公司经销/直销/零售/其他渠道营收分别为9.68/7.96/0.03/0.11亿元，分别同比+10%/+7%/-51%/+33%，其中商超营收5.07亿元（同减5%），公司针对核心商超部分产品上架安排进行周期性调整，致使商超渠道收入下滑，后续公司将陆续进行产品推新，预计9-10月上市新品，优化商超盈利结构。报告期内，公司经销商数量有所精减，后续公司渠道资源优先向腰部及以上、多产线代理的经销商倾斜。2024H1公司华南/华东/华中/华北/西南/西北/东北区域营收分别为7.67/4.43/1.64/1.43/1.31/0.45/0.57亿元，分别同比-5%/+17%/+19%/+42%/+16%/-10%/+22%。0.93/1.34/1.87）元，当前股价对应PE分别为16/12/10倍，维持“买入”投资评级。 风险提示 宏观经济下行风险、原材料成本上涨、新品推广不及预期，需求复苏不及预期。

     立高食品(300973) 事件：公司披露2024年半年报，报告期内公司实现营收17.81亿元，同比+8.88%；归母净利润1.35亿元，同比+25.03%；实现扣非归母净利润1.25亿元，同比+20.66%。24Q2实现营收8.65亿元，同比+2.80%；归母净利润0.59亿元，同比+0.30%；扣非归母净利润0.57亿元，同比+3.50%。 稀奶油快速放量拉动奶油业务和流通渠道快增，冷冻烘焙阶段性承压分产品看，24H1公司冷冻烘焙食品/奶油/水果制品/酱料/其他烘焙原材料分别实现营收10.61/4.33/0.77/1.04/0.92亿元，同比-0.15%/+82.74%/-14.06%/-2.88%/-28.86%，其中稀奶油快速放量，销售收入超2亿元，拉动奶油整体收入高增，冷冻烘焙整体表现稳定。分渠道看，24H1公司经销/直销渠道分别实现营收9.67/7.96亿元，同比+10.45%/+7.19%。经销渠道中，流通渠道占整体收入占比达55%，同比增长近15%，主要受益于稀奶油放量拉动；直销渠道中，商超渠道收入5.07亿元，同比-5.48%，主要系核心商超渠道部分产品商家安排进行周期性调整所致；餐饮、茶饮及新零售等创新渠道收入占比超15%，合计同比增速接近25%。 收入结构扰动毛利，费用管控下盈利能力维持稳定 24H1/24Q2公司实现毛利率32.60%/32.61%，同比-0.29/-1.09pcts，推测主要系产品结构变化，放量稀奶油毛利较低所致（24H1奶油毛利率36.22%，同比-3.86pcts）。费用端，24H1/24Q2公司销售费用率12.06%/12.02%，同比+0.13/+0.05pcts；管理费用率7.01%/7.47%，同比-0.53/-0.30pct；研发费用率3.85%/4.17%，同比-0.34/-0.51pct；财务费用率0.21%/0.22%，同比+0.03/+0.09pct；整体来看，四项费用率24H1/24Q2同比-0.71/-0.66pct，保持平稳且实现良好控制。最终，24H1/24Q2华福证券实现归母净利率7.59%/6.76%，同比+0.98/-0.17pct；扣非归母净利率7.01%/6.61%，同比+0.68/+0.04pct，盈利能力同比基本维稳。 积极扩产线、拓新品、开渠道，聚焦大单品、大客户、大经销商 报告期内，公司积极推进技术革新，对核心挞皮产品进行产品升级，此外佛山三水第二条UHT奶油产线及广州增城自动化油脂精炼工厂均基本完工，有望进一步扩充公司产品、产能、品类优势。同时，公司聚焦资源投入，当前在售SKU较上年末缩减超20%，集团层面成立采购委员会有效提升采购议价权，按可比口径计算的当期平均入库均价下降约2%，经销商数量亦有所精简，积极开拓餐饮、茶饮、便利店等多元渠道。多项措施并举，有望持续提升公司采购、生产、运营、渠道效率。 盈利预测与投资建议 基于中报业绩，我们下调公司盈利预测，预计24-26年归母净利润为2.70/3.39/4.01亿元（原预测值为3.17/3.83/4.63亿元），同比+269%/+26%/+18%，对应PE分别为15x/12x/10x，维持“买入”评级。 风险提示：食品质量安全、大客户不及预期、主要原材料价格波动等

     立高食品(300973) 投资要点 事件：公司发布2024年中报： 2024H1：实现营收17.81亿元，同比+8.88%；归母净利润1.35亿元，同比+25.03%；扣非净利润1.25亿元，同比+20.66%。 2024Q2：实现营收8.65亿元，同比+2.8%；归母净利润0.59亿元，同比+0.3%；扣非净利润0.57亿元，同比+3.5%。 稀奶油延续亮眼表现，冷冻烘焙增长承压。1）分产品：24H1冷冻烘焙食品/奶油/水果制品/酱料/其他烘焙原材料/仓储运输服务分别实现营收10.61/4.33/0.77/1.04/0.92/0.11亿元，同比-0.15%/+82.74%/-14.06%/-2.88%/-28.86%/+33.33%。2）分渠道：2024H1流通渠道/商超渠道/餐饮渠道分别增长接近15%，个位数下滑和增长接近25%。稀奶油新品延续快速放量，带动流通渠道稳健增长；商超渠道因部分产品上架安排进行周期性调整出现下滑，预期下半年上新后商超渠道将有所改善。 归母净利率环比下滑主因规模效应+政府补助下降影响。公司2024Q2实现归母净利率6.76%，同比-0.17pct，环比-1.62pct；扣非归母净利率6.61%，同比+0.04pct，环比-0.79pct。扣非净利率环比下滑主因公司24Q2收入规模环比下滑，公司研发、管理费用率分别环比+0.89/+0.62pct，归母净利率下滑较多主因政府补助环比下降。拆分来看，24Q2毛利率32.61%，同比-1.09pct。2024Q2销售/管理/研发/财务费用率分别为12.02%/7.47%/4.17%/0.22%，同比+0.05/-0.3/-0.51/+0.09pct。管理费用率相对稳定，主因今年股权激励费用减少，但华南总部基地逐步转固后折旧摊销增加。预期下半年进入烘焙旺季，随着稀奶油持续放量以及商超渠道上新，公司盈利能力将逐步改善。 油脂精炼工厂和UHT奶油新产线即将投产，进一步巩固公司优势。公司位于广州的自动化油脂精炼工厂已接近完工，该厂区拥有自动化立体库及全自动化熟化库，在满足内部高效供应的同时扩充了公司产品品类；同时佛山基地的第二条UHT奶油产线目前也已基本建成。预期随着新产线投产，品类进一步扩张后，公司收入将再添新动力。 盈利预测与投资评级：立高以成为全球烘焙集成服务商为长期战略目标，渠道+产品双轮渠道，中长期逻辑清晰。我们预计2024-2026年公司收入分别为38.6/43.6/48.6亿元（前次为40.9/46.9/52.9亿元），同比+10%/13%/11%，归母净利润为2.6/3.2/3.9亿元（前次为2.8/3.6/4.3亿元），同比+262%/+22%/+19%，对应PE分别为16X、13X，11X，维持“买入”评级。 风险提示：食品安全风险、原材料价格波动风险、市场竞争加剧风险、奶油放量不及预期风险、新渠道开拓不及预期风险。

     立高食品(300973) 事件 公司2024年上半年实现营业总收入/营业收入/归母净利润/扣非 8.88%/8.88%/25.03%/20.66%。公司单Q2实现营业总收入/营业收入/归母净利润/扣非净利润8.65/8.65/0.59/0.57亿元，同比2.8%/2.8%/0.3%/3.5%。 核心要点 奶油放量拉动流通渠道增长。分产品，24H1冷冻烘焙/奶油/水果制品/酱料/其他原材料/仓储运输服务分别实现收入10.61/4.33/0.77/1.04/0.92/0.11亿元，同比-0.15%/+82.74%/-14.06%/-2.88%/-28.86%/+33.33%。奶油同比高增，其中稀奶油上半年销售收入超2亿元。公司新建奶油产线投产、预计新产品将于9月推向市场。分渠道，24H1经销/直销（其中商超）/零售/其他分别实现收入9.68/7.96（5.07）/0.03/0.11亿元，同比+10.45%/+7.19%（-5.48%）/-51.02%/+33.33%。从渠道角度看，流通渠道单Q2预计个位数增长，流通为稀奶油主要销售渠道、拉动效应较大，冷冻烘焙因市场需求弱、行业竞争加剧表现不及预期。商超渠道同比下滑主因部分上架时间较长的单品暂时性下架做升级迭代、对短期销售产生一定影响，下半年开始公司将陆续推新、期待山姆渠道会有较好提升。餐饮新零售保持双位数增长，合作产品处于探索和实验性供应阶段，公司将持续配合打样和新品研发，稳步推进业务范围的拓宽。 进口原料价格上涨以及低毛利产品占比提升致毛利率承压，经营性利润率仍保持在较高水平。2024上半年，公司毛利率/归母净利率为32.6%/7.59%，分别同比-0.29/0.98pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为12.06%/7.01%/3.85%/0.21%，分别同比0.13/-0.53/-0.34/0.03pct。24Q2，公司毛利率/归母净利率为32.61%/6.76%，分别同比-1.09/-0.17pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为12.02%/7.47%/4.17%/0.22%，分别同比0.05/-0.3/-0.51/0.09pct。Q2毛利率下降主因1）稀奶油产品自身毛利率低、增长较快，产品结构转变下导致整体毛利率下滑；2）稀奶油主要原料恒天然乳制品价格持续上涨导致成本上升。预计下半年进口原料价格将在高位震荡或逐步下降，公司将测试并推进国产原料替代产品，以实现降本增效，同时推出更多高附加值的奶油新品以提振毛利率。 尽管面临宏观经济挑战和行业竞争加剧，公司在产品创新、渠道拓展和成本控制方面仍保持良好的经营能力和未来发展空间。公司围绕大单品、大客户、大经销商的发展战略，缩减SKU数量以降低供应链管理复杂度，提高运营效率。经销商体系向质量与数量并重的方向转变，渠道资源优先向多产线代理的经销商倾斜。奶油业务预计下半年将继续保持增长。 盈利预测与投资评级 根据中报情况我们调整盈利预测，预计2024年-2026年营收为38.35/42.98/47.53亿元（原2024-2025年预测值为46.81/57.05亿元），同比增长9.61%/12.05%/10.6%。预计2024-2026年归母净利润预测为2.78/3.51/4.37亿元（原2024-2025年预测值为3.75/4.82亿元），同比增长280.64%/26.17%/24.55%。对应未来三年EPS分别为1.64/2.07/2.58元，对应当前股价PE分别为15/12/9倍，维持“买入”评级。 风险提示： 食品安全风险；市场竞争加剧风险；原材料价格波动风险。

     立高食品(300973) 业绩简评 8月29日公司发布半年报，24H1实现营收17.81亿元，同比+8.88%；实现归母净利润1.35亿元，同比+25.03%；实现扣非归母净利润1.25亿元，同比+20.66%。24Q2实现营收8.65亿元，同比+2.80%；归母净利润0.59亿元，同比+0.30%；扣非归母净利润0.57亿元，同比+3.50%。 经营分析 奶油产品高速增长，冷冻烘焙业务保持平稳。1）分品类来看：24H1冷冻烘焙/奶油/酱料/水果制品/其他烘焙原料分别实现营业收入10.61/4.33/1.04/0.77/0.92亿元，分别实现同比-0.15%/+82.74%/-2.88%/-14.06%/-28.86%，冷冻烘焙业务收入持平略降，24H1稀奶油实现销售收入超2亿元，奶油板块受益于新品推广实现高速增长。2）分渠道：24H1经销/直销分别实现收入9.67/7.95亿元，同比+10.45%/+7.19%。分渠道来看，流通渠道受益稀奶油增长实现同比增长接近15%；商超渠道由于产品上架周期调整，同比出现个位数下滑；餐饮、茶饮与新零售等渠道积极扩展客户，同比增长接近25%。 原材料成本上升压制毛利，盈利能力短期承压。24H1/24Q2毛利率分别为32.60%/32.61%，同比-0.29/-1.09pct，毛利率的波动与原材料成本与产品销售结构相关，随着公司新产品的推出，中长期毛利水平有望修复。费用率方面，公司24H1/24Q2销售费用率为12.06%/12.02%，同比+0.13/+0.05pct；24H1/24Q2管理费率为10.86%/11.64%，同比-0.88/-0.81pct；研发费率为3.85%/4.17%，同比-0.34/-0.51pct；财务费率为0.21%/0.22%，同比+0.03/+0.09pct；销售费用率的增加主要系公司加大产品推广力度，整体费用端相对稳定。公司24H1/24Q2归母净利率分别为7.59%/6.76%，同比+0.97/-0.17pct. 盈利预测、估值与评级 下游需求偏弱的背景下，公司冷冻烘焙产品短时需求承压，公司通过产品多元化促进增长；利润方面随着公司内控的优化与产品结构的改善，利润率有望逐步改善。预计公司24-26年实现收入38.53/42.86/47.28亿元，同比+10%/11%/10%，实现归母净利润2.6/3.1/3.5亿元，同比+262%/29%/12%，对应PE为15/12/11X，维持“买入”评级。 风险提示 原材料价格波动；下游需求恢复不及预期；市场竞争加剧。

     立高食品(300973) 事件：公司发布2024年半年报，24H1实现营业收入17.81亿元，同比+8.88%；实现归母净利润1.35亿元，同比+25.03%；实现扣非净利润1.25亿元，同比+20.66%。单季度看，24Q2实现营业收入8.65亿元，同比+2.80%；实现归母净利润0.59亿元，同比+0.30%；实现扣非净利润0.57亿元，同比+3.50%。 冷冻烘焙短期承压，奶油新品持续放量。24H1冷冻烘焙实现收入10.61亿元，同比-0.15%，占比约60%。烘焙食品原料（奶油、酱料、水果制品及其他烘焙食品原料）收入占比约40%，同比增长约25%，主要增量为公司以稀奶油为代表的奶油新品保持良好增速，受益于高自动化产线、高订单量带来的规模效益，上半年稀奶油实现销售收入超2亿元，奶油类产品整体实现营收4.33亿元，同比+82.74%；水果制品/酱料/其他烘焙原料收入分别为0.77/1.04/0.92亿元，同比-14.06%/-2.88%/-28.86%。 周期性调整产品上架影响商超渠道，流通增长稳健，餐饮表现亮眼。24H1 流通渠道收入占比接近55%，同比增长近15%，主因公司稀奶油产品在该渠道的销售表现稳健增长。商超渠道收入占比接近30%，同比个位数下滑，主因公司在核心商超渠道部分产品上架安排进行周期性调整所致；餐饮、茶饮及新零售等创新渠道收入占比超过15%，合计同比增速接近25%，主要得益于公司把握烘焙消费渠道多元化的趋势，投入更多资源，积极开拓新渠道客户。 原料价格上行毛利略有承压，费投相对稳定，24Q2扣非净利率同比基本持平。24H1/24Q2实现毛利率32.60%/32.61%，同比-0.29/-1.09pcts，主因奶油相关原料价格上行、产品结构变动。费用方面，24Q2销售/管理/研发/财务费用率分别为12.02%/7.47%/4.17%/0.22%，同比+0.05/-0.30/-0.51/+0.09pcts，整体费用相对稳定。24Q2实现归母净利率6.76%，同比-0.17pcts；实现扣非净利率6.61%，同比+0.04pcts。 投资建议：公司以大单品、大客户、大经销商为抓手，在售产品SKU较去年年末缩减超20%、经销商数量精减；坚定推进多渠道、多品类发展策略，提高产线自动化、智能化水平，通过生产自动化和产品多样化、渠道多元化的有效平衡带来的规模效应，提升生产经营效率。预计公司2024-2026年营收分别为38.6/42.9/47.3亿元，同比+10.2%/+11.2%/+10.3%；归母净利润分别为2.7/3.1/3.6亿元，同比+264.4%/+16.8%/+14.6%，当前股价对应P/E分别为16/13/12X，维持“推荐”评级。 风险提示：原材料价格大幅上涨，新品推广不及预期，需求恢复不及预期，行业竞争加剧，食品安全风险等。

     立高食品(300973) 收入、利润有所增长 2024H1公司营收17.8亿元，同比+8.88%；扣非前后归母净利润1.35、1.25亿元，同比+25.0%、+20.7%。剔除股份支付影响后，归母净利润同比增2.21%。2024Q2公司营收8.65亿元，同比+2.8%；扣非前后归母净利润0.59、0.57亿元，同比+0.3%、+3.5%。我们维持2024-2026年归母净利润预测2.71/3.42/4.07亿元，对应2024-2026年EPS1.60/2.02/2.40元，当前股价对应2024-2026年15.2/12.1/10.2倍PE，冷冻烘焙渗透率提升叠加龙头优势，维持“增持”评级。 冷冻烘焙短期平稳，奶油业务持续增长 分业务板块看，2024H1冷冻烘焙收入同比-0.15%，奶油、酱料等烘焙原料业务收入同比+25%，其中稀奶油收入突破2亿元，带动奶油类产品营收同比+82.7%，水果制品收入同比-14.06%。分渠道来看，流通渠道收入同比+15%，主因稀奶油增长贡献；KA商超同比个位数下滑，主因KA扩商超新开门店趋缓及新品上架延迟所致；餐饮、茶饮等新渠道同比+25%。渠道结构上KA占比有所下降，流通渠道占比上升。 毛利率同比下滑，延续控费趋势 2024Q2归母净利率同比-0.17pct，其中公司毛利率同比-1.09pct，预计受奶油及冷冻烘焙等原料价格上涨影响。销售、管理、研发、财务费用率分别同比+0.05、-0.30、-0.51、+0.09pct，延续控费趋势，整体费用率相对平稳。 聚焦单品，提升效率 销售架构调整和渠道整合之后，效果有所释放，奶油业务快速增长。受制于烘焙行业需求疲软，冷冻烘焙短期增速放缓，公司降继续聚焦单品，缩减SKU，通过规模集采提升供应链效率、降低采购成本。当前来看，冷冻烘焙仍处于较早期阶段，渗透率较低，因中西方烘焙饮食习惯差异及冷冻烘焙技术因素，叠加行业景气度低迷，渗透率缓慢提升，中长期看冷冻烘焙渗透率有望逐渐提升。 风险提示：竞争加剧风险、原料上涨风险、大客户依赖风险、食品安全风险。