芒果超媒(300413) 核心观点 营收及利润下滑。1）上半年公司实现营业收入59.64亿元、归母净利润7.63亿元，同比分别下滑14.31%、28.31%，对应全面摊薄EPS0.41元；实现扣非归母净利润6.10亿元，同比下滑33.15%；2）25年Q2公司实现营收30.63亿元、归母净利润3.85亿元，同比分别下滑15.74%、35.09%；3）营业同比下降主要是传统电视购物业务板块收缩；归母净利润同比下降主要是由于公司加大头部影视剧内容、生态布局及技术应用等方面的投入。 核心平台业务表现稳健，运营商业务恢复增长。1）上半年芒果TV互联网视频业务实现营收48.82亿元、同比下滑1.5%，整体保持稳健；芒果TV用户月活均值同比增长14.24%、人均单日使用时长稳居行业前列；会员业务收入达到24.96亿元，继续保持增长；广告业务实现营业收入15.87亿元环比一季度明显回暖但仍面临较大压力；2）运营商业务收入为8亿元，同比增长7%，在24年受行业治理等因素影响大幅下滑后重新恢复增长。 内容生态持续完善，综艺与剧集持续表现亮眼。1）综艺节目继续保持行业领先优势。云合数据显示，上半年芒果TV综艺有效播放量稳居行业第一。《歌手2025》创新横竖屏融合观看模式，以4K超高清、用户互动打造极致体验，直播互动总次数累计破9000万次；《乘风2025》突破摄影棚录制的传统模式，首次将舞台设置在户外，QM月播放量峰值较上一季提升超30%；2）剧集方面，上半年芒果TV影视剧有效播放量同比增长69%，保持快速上升势头。《国色芳华》创下芒果剧集在云合集均播放量首破4000万的佳绩、《五福临门》11次登顶云合热播榜。公司储备有《水龙吟》《咸鱼飞升》《野狗骨头》等影视剧近百部，芒果TV、湖南卫视两大播出平台具备横跨网端和台端的融合影响力，叠加行业主管部门对于广电视听行业内容供给的最新政策支持，将催生更多的优质爆款剧集；3）微短剧战略布局加速推进，上半年芒果TV大芒计划上线微短剧1179部，较去年同期增长近7倍。自制横屏精品短剧《姜颂》登顶猫眼5月短剧有效播放排行榜；《乘风》首个IP衍生微短剧《乘风2025之三十而励》即将上线；《还珠》系列以及《橘祥如意》《新龙门客栈》等一系列长尾效应显著的现象级IP将改编为短剧。 风险提示：会员增长不及预期；技术发展低于预期；新业务拓展低于预期等。投资建议：维持盈利预测，预计25/26/27年归母净利润为18.62/23.53亿元/28.39亿元，对应EPS为1.00/1.26/1.52元，同期PE=26/21/17x，持续看好公司内容与平台运营优势，维持“优于大市”评级。

     芒果超媒(300413) 投资要点 事件：芒果超媒发布2025年半年度报告。25H1营业收入59.64亿元，yoy-14.31%；归母净利润为7.63亿元，yoy-28.31%；扣非净利润为6.10亿元，yoy-33.15%。业绩下滑的主要原因在于传统电商业务板块收入下降，同时，为巩固核心竞争力而持续加大在优质内容和技术研发上的战略性投入，导致成本上升，对当期利润造成压力。虽然总成本随收入下降而减少了11.56%，但核心的芒果TV互联网视频业务营业成本却上涨了11.78%。这直接导致该业务毛利率同比下降8.6pct至27.49%。成本的增加主要系公司在头部内容上的投入。25H1公司研发投入达1.60亿元，yoy+26.41%，主要投向自研的芒果大模型及AIGC应用。 主动收缩电商业务致整体收入下降，而互联网视频业务表现稳健，用户粘性持续提升：1）2025H1芒果超媒的营收与利润双双下滑，从分部数据来看，下滑主要归因于内容电商业务的收缩。该板块上半年实现收入4.47亿元，yoy-67.09%。快乐购调整经营策略，积极优化传统电商业务结构。公司正主动缩减或剥离盈利能力较弱、协同效应不高的传统电视购物业务，以集中资源发展核心主业。小芒电商首次实现半年度盈利。通过开设线下旗舰店、联动IP开发潮流周边商品，小芒电商正逐步构筑从内容观看到互动消费的商业闭环。2）相比之下，作为公司基本盘的芒果TV互联网视频业务表现稳健，实现收入48.83亿元，yoy-1.50%。在长视频行业广告市场整体承压的背景下，核心业务能维持相对稳定，体现了业务韧性和用户粘性。其中：①会员业务实现营业收入24.96亿元，同比略有增长。25H1芒果TV月活均值同比增长14.24%，得益于公司持续输出的优质独家内容，成功吸引并留存了核心用户群体。②广告业务实现营业收入15.87亿元。③运营商业务实现营业收入8亿元，同比增长约7%，重新步入增长通道，得益于公司在IPTV、OTT领域的牌照优势和内容优势，以及大屏治理取得的阶段性成果。 盈利预测与投资评级：我们认为芒果超媒正处在战略调整和蓄力期。公司主动优化业务结构，并为巩固长期护城河而在内容与技术上加大投入，是导致短期利润下滑的主要原因。虽然短期业绩承压，但其长期发展逻辑依然清晰。随着广告市场的逐步复苏和公司在剧集领域的持续发力，芒果TV的广告和会员业务有望重拾增长。我们将2025-2027年归母净利润预测从18/21/23亿元下调至15/18/20亿元，当前股价对应2025-2027年PE分别为32/28/24倍，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济与政策风险，市场竞争风险，影视内容上线后不及预期风险，AI技术进步不及预期风险。

     芒果超媒(300413) 事件：北京时间2025年8月22日，芒果超媒发布2025年上半年业绩公告。2025年上半年公司实现营业总收入59.64亿元，同比减少14.31%；实现归母净利润7.63亿元，同比减少28.31%，主要系内容与研发投入加大导致互联网视频业务成本上升；扣非归母净利润6.10亿元，同比下降33.15%。 内容主业：会员与广告业务环比回暖，剧集市占率大幅提升。1）会员业务：2025年上半年，公司会员业务实现营业收入24.96亿元，同比小幅增长，用户月活均值同比增14.24%，人均单日时长稳居行业前列。根据云合数据，上半年芒果TV影视剧有效播放量同比增长69%，保持快速上升势头。《国色芳华》创下芒果剧集在云合集均播放量首破4000万的佳绩，成为开年现象级爆款剧；《五福临门》11次登顶云合热播榜；《韶华若锦》播出期间芒果TV站内热度剧类第一。公司储备有《水龙吟》《咸鱼飞升》《野狗骨头》等影视剧近百部。我们认为，公司影视剧储备丰富，叠加行业主管部门对于广电视听行业内容供给的最新政策支持，优质剧集供给加速有望持续推高会员转化率。2）广告业务：2025年上半年，公司广告业务实现营业收入15.87亿元，Q2环比显著回暖。击壤数据显示，在行业整体招商数量下降的背景下，芒果TV自招商品牌数同比增长21%。其中，《乘风2025》以37家品牌数领跑网综招商，《歌手2025》品牌数18家，带动芒果TV上半年综艺合作品牌数占比27.7%，头部内容招商韧性凸显。3）综艺与剧集：综艺节目继续保持行业领先优势。云合数据显示，上半年芒果TV综艺有效播放量稳居行业第一。《歌手2025》直播互动总次数累计破9000万次；《乘风2025》QM月播放量峰值较上一季提升超30%。影视剧内容体系建设取得长足进步。根据云合数据，上半年芒果TV影视剧有效播放量同比增长69%，保持快速上升势头。 创新业务：微短剧战略布局加速推进，小芒电商掘金情绪消费。1）微短剧：微短剧战略布局加速推进。2025年上半年，芒果TV大芒计划上线微短剧1179部，较去年同期增长近7倍。自制横屏精品短剧《姜颂》登顶猫眼5月短剧有效播放排行榜；《乘风》首个IP衍生微短剧《乘风2025之三十而励》即将上线；《还珠》系列以及《橘祥如意》《新龙门客栈》等一系列长尾效应显著的现象级IP将改编为短剧。2）小芒电商：小芒电商首次实现半年度盈利，聚焦IP衍生品情绪消费市场。除自有线上平台小芒电商APP外，线下旗舰店入驻全国近3000家门店，产品覆盖潮流服饰、毛绒玩偶、卡牌机甲、潮玩等IP周边商品。 政策利好或有序释放，技术创新驱动效率提升。近期，广电总局“21条新政”优化审查机制、鼓励网台联动，与芒果台网融合模式高度契合，有望加速剧集商业化。2025年上半年公司自研的芒果大模型加速技术产业化，累计赋能30多档节目。大屏业务推出行业首个电视弹幕产品，已覆盖3000万用户，拉动节目观看时长提升20%。 投资建议：结合上半年公司业绩表现，考虑到公司广告业务承压，剧集投入加大，我们调整公司2025-2027年营收为138/148/158亿元（25-26年前值为166/183亿元），同比增长-2%/7%/7%，调整公司2025-2027年归母净利润为14.9/16.5/17.4亿元（25-26 年前值为21.05/23.56亿元），维持“买入”评级。 风险提示：会员及流量增长不达预期；项目进度不达预期；广告主投放意愿恢复不及预期；行业监管及互联网平台监管趋严。

     芒果超媒(300413) 核心观点 事件公司发布2025年中期报告：2025年上半年年公司实现营业收入59.64亿元，同比下降14.31%；归母净利润7.63亿元，同比下降28.31%；扣非归母净利润6.10亿元，同比下降33.15%。其中，2025Q2公司实现营业收入30.63亿元，同比下降15.74%；归母净利润3.85亿元，同比下降35.09%；扣非归母净利润3.06亿元，同比下降31.18%。 会员业务稳健增长，优质内容夯实用户基础公司会员业务实现营业收入24.96亿元，略有增长，QM数据显示，报告期内芒果TV用户月活均值同比增长14.24%，人均单日使用时长稳居行业前列。年内公司旗下《乘风2025》《歌手2025》等王牌综艺“断层领跑”，推动芒果TV综艺2025H1有效播放量稳居行业第一；芒果TV影视剧有效播放量同比增长69%，《国色芳华》等作品表现亮眼。公司持续输出优质内容，有效激活用户付费意愿。展望后续，《密室大逃脱第七季》等综艺已上线，且公司储备有《水龙吟》《咸鱼飞升》等百余部剧作，叠加“广电21条”对行业内容供给的最新政策支持，或将催生更多的优质爆款剧集。 探索多元化IP开发，提升国际传播效能公司不断完善从内容孵化到商业变现的价值闭环，实现IP全产业链开发：金鹰卡通打造“节目+动漫”双IP驱动生态体系；小芒电商除自有线上平台外，在上海开设“小芒全球旗舰店”，并首次实现半年度盈利。同时，公司实施“芒果出海三年行动计划”，通过探索本地内容创制、运营、合作等方式，提升国际传播效能：截至2025年6月，芒果TV国际版累计下载量2.95亿，较年初增加13.8%。 投资建议：公司短期业绩波动系会员业务增速放缓及内容投入增加所致，但公司内容端投入有望在长期收获回报，叠加近期政策支持，我们在长期看好公司内容端的业务发展潜力。预计公司2025-2027年归母净利润分别为13.94/16.26/18.98亿元，对应PE为36x/31x/27x，维持“推荐”评级。 风险提示：政策及监管环境的风险，影视作品销售的市场的风险，作品内容审查和审核的风险，市场竞争加剧的风险等。

     芒果超媒(300413) 2025H1公司营业收入59.64亿元，同比减少14.31%，归母净利润7.63亿元，同比减少28.31%，扣非后归母净利润6.10亿元，同比减少33.15%。2025Q2实现营业收入30.63亿元，同比减少15.74%，环比增加5.62%，归母净利润3.84亿元，同比减少35.09%，环比增加1.52%，扣非后归母净利润3.06亿元，同比减少31.18%，环比增加0.98%。 投资要点： 会员业务微增，广告业务环比回暖，运营商业务重回增长。芒果TV互联网视频业务营业收入48.83亿元，同比减少1.50%，毛利率27.49%，同比下滑8.62pct。其中会员业务营业收入24.96亿元，同比略增0.40%，根据QM数据显示，2025H1芒果TV月活均值同比增长14.42%。广告业务营业收入15.87亿元，同比减少7.79%，Q2环比Q1虽然有明显回暖但总体而言品牌广告市场复苏相对滞后。运营商业务营业收入8亿元，同比增长约6.78%，重新步入增长通道，公司积极响应广电总局“2025超高清发展年”战略部署，推动从超高清内容到超高清用户体验的全方位升级。总体而言，芒果TV相关业务的营业收入基本稳定，毛利率的下滑主要是由于加大内容、研发投入导致成本上升，对公司整体业绩也带来影响。 其他业务方面，新媒体互动娱乐内容制作营业收入6.06亿元，同比减少4.34%，毛利率26.06%，同比下滑2.03pct。内容电商营业收入4.46亿元，同比减少67.09%，毛利率18.59%，同比提升15.89pct。小芒电商首次实现半年度盈利。 内容端保持竞争优势。公司综艺节目继续保持行业领先优势，2025H1芒果TV综艺播放量居行业首位；芒果TV影视剧有效播放量同比增长69%，芒果TV大芒计划上线微短剧1179部，同比增长近7倍。储备有《水龙吟》《咸鱼飞升》等近百部影视剧以及《乘风》、《还珠》系列、《新龙门客栈》等多个长尾效应显著的现象级IP改编的短剧。 “广电21条”助力改善大屏内容生态。广电总局印发实施《进一步丰富电视大屏内容促进广电视听内容供给的若干举措》，强调要多措并举加强内容建设，增加优质广电视听内容供给。包括“改进电视剧内容审查工作，优化机制，提高效率”“推动优秀境外节目引进播出”“改进电视剧集数和季播剧播出间隔时长等管理政策”等政策。“广电21条”的出台有利于改善大屏内容的创作环境，促进广电产业转型升级。 盈利预测与投资评级：考虑到品牌广告市场复苏仍相对滞后，且内容、研发投入对公司短期利润带来影响，下调对公司的盈利预测，预计2025-2027年EPS为0.79元、0.88元、1.03元，按照8月22日收盘价，对应PE为32.23倍、29.00倍、24.87倍，调整至“增持”投资评级。 风险提示：内容竞争风险；内容质量不及预期；广告招商效果不及预期；行业监管政策变化

     芒果超媒(300413) 2025H1业绩短期承压，看好剧集、出海长期成长性，维持“买入”评级2025H1公司实现营业收入59.6亿元（同比-14%），主要系电商业务营收下降，归母净利润7.6亿元（同比-28%），主要系持续加大内容、研发投入致互联网视频业务成本上升。基于内容的持续投入，我们下调2025-2026并新增2027年盈利预测，预测2025-2027年归母净利润分别为17.8/21.8/24.4（前值为20.8/23.4）亿元，对应EPS分别为0.95/1.16/1.3元，当前股价对应PE分别为26.9/22.0/19.6倍，我们看好公司综艺剧集、短剧出海业务的长期成长性，维持“买入”评级。 会员业务基石稳固，运营商业务稳健增长，政策或助力长期发展 2025H1会员业务营收25亿元（同比+0.4%），广告业务营收15.9亿元（同比-8%），主要系广告主投放意愿相对谨慎，但Q2比Q1已有明显回暖，运营商业务营收8亿元（同比+7%），或系电视大屏收视体验和用户粘性提升，公司同时具备IPTV和OTT牌照，受益于行业发展。新媒体内容制作营收6.1亿元（同比-4%），电商业务营收4.5亿元（同比-67%）。影视方面，上半年芒果TV综艺有效播放量稳居行业第一，《歌手2025》直播互动近1亿次；据云合数据，上半年芒果TV影视剧有效播放量同比+69%，《国色芳华》集均播放量破4000万；上半年“大芒计划”上线微短剧1179部（同比增长近7倍）。此外，公司储备《水龙吟》等剧集近百部，8月出台的《进一步丰富电视大屏内容，促进广电视听内容供给的若干举措》放宽影视制作监管限制，或为公司主业注入增长动能。 出海业务逐步打造新成长曲线，AI赋能打开成长空间 截至2025H1，芒果TV国际APP累计下载量2.95亿（较年初+14%）。上半年公司启动“芒果出海三年行动计划”，联合越南等国20余家传媒机构，推进内容共创、招商合作等多元合作；新增阿拉伯语界面语言，拓展中东用户；上线独立国际广告和会员平台。另外，自研芒果大模型加速技术产业化，上线AIGC内容创作、综艺智库等产品，累计赋能30+节目，内容出海、AI赋能或助力公司成长。 风险提示：综艺剧集表现不及预期，AI应用进展不及预期等。

     芒果超媒(300413) 主要观点： 业绩情况： 2024年公司实现营收140.80亿元，yoy-3.75%；营业利润17.42亿元，yoy-4.21%；归母净利润13.64亿，yoy-61.63%；扣非归母净利润16.45亿，yoy-2.99%。2024年全年净利率9.7%，毛利率为29.0%。净利润下滑主要是受到企业所得税优惠政策变动所致。 25Q1，公司实现营收29.00亿元，yoy-12.76%；归母净利润3.79亿，yoy-19.80%；扣非归母净利润3.03亿，yoy-35.03%。一季度收入收缩主要由于传统电视购物业务板块收入下降，另外公司加大头部影视剧内容、生态布局及技术应用等方面的投入导致净利润同比下降。 稳定综艺市场领先地位，打造“长中短”内容生态 综艺：据云合数据统计，2024年芒果TV上线综艺160档，创新综艺占比40%，有效播放量稳居行业第一。在24年全网网络综艺有效播放TOP10中，芒果综艺占5席，分别为《再见爱人第四季》《乘风2024》《大侦探第九季》《花儿与少年·丝路季》和《披荆斩棘第四季》。在电视综艺有效播放TOP10榜单中，芒果占据4席，分别为《歌手2024》《你好，星期六2024》《中餐厅第八季》和《全员加速中对战季》。 剧集：2024年芒果TV上线重点影视剧27部，《小巷人家》《问苍茫》和《日光之城》上榜豆瓣2024年评分最高的10部华语剧集榜单。目前公司影视剧储备超100部，借助芒果TV和湖南卫视两大播出渠道，热门剧集有望先后推出。 微短剧：2024年公司上线微短剧340部，持续提升短剧的战略地位，打造“长中短”内容生态优势。 会员数量与收入创新高，优质内容持续供给 据QM数据统计，芒果TV12月MAU达2.77亿，位居四大长视频平台第三名，会员规模达7331万，会员收入达51.48亿元 （yoy+19.3%）创新高。会员规模和收入的双提升主要得益于热门综艺和剧集的质量和数量的带动，例如《歌手2024》《再见爱人4》和《小巷人家》《与凤行》。公司通过优质内容的持续供给，实现内容投入与会员增长的良性循环。 海外方面，芒果TV国际APP持续推进“倍增计划”，海外下载量达2.61亿（2023年为1.3亿），收入从6200万元增长至1.41亿元。AI技术赋能内容创作，项目储备丰富 公司大模型实验室“山海研究院”和“芒果大模型”成功通过中央网信办备案，在综艺、微短剧、广告等多种类别的内容创作中进行内容生产、运营、传播与商业化赋能。例如用虚拟现实技术对《中国官箴2》《赛博世纪》等项目进行拍摄，实现降本增效。同时公司还储备了头部数智传播平台、芒果出海、“芒果派”游戏互动平台、芒果微短剧战略项目、基于中华优秀传统文化的动漫IP内容打造与传播等重点项目。投资建议 公司在综艺市场地位稳定，预计25-27年实现收入 149.2/160.0/172.9亿，25-26年前值为163.1/173.9亿，实现归母净利润18.2/21.3/24.1亿，25-26年前值为23.6/25.0亿，维持“增持”评级。 风险提示 会员提价造成用户流失风险；政策监管风险；新综艺、新剧集上线不及时或质量不及预期风险等。

     芒果超媒(300413) 投资要点： 公司发布2024年年度报告以及2025年一季度报告。2024年公司营业收入140.80亿元，同比减少3.75%，归母净利润13.64亿元，同比减少61.63%，扣非后归母净利润16.45亿元，同比减少2.99%。利润大幅下降主要体现在非经常性损益部分，由于企业所得税政策变化，2023年公司确认了16.3亿元递延所得税资产并增加归母净利润16.3亿元，2024年需冲回2024-2027年确认的递延所得税资产6.3亿元，加上2024年确认递延所得税资产2.1亿元，2024年净冲回递延所得税资产相应减少归母净利润4.2亿元。 2025Q1营业收入29.00亿元，同比减少12.76%，归母净利润3.79亿元，同比减少19.80%，扣非后归母净利润3.03亿元，同比减少35.03%。2025Q1芒果TV综艺节目有效播放市占率继续稳居长视频平台首位，《大侦探·拾光季》《女子推理社第二季》《快乐再出发·山海季》等6档节目跻身TOP10榜单，影视剧有效播放数据创平台新高，同比增幅117.7%。优质内容带动芒果TV会员收入继续良性增长。公司营业收入同比下降主要是传统电视购物业务板块收缩，归母净利润同比下降主要是公司加大头部影视剧内容、生态布局以及技术应用等方面的投入，一季度芒果TV电视剧投入金额同比增长12%。 会员业务量价齐升。2024年芒果TV上线各类综艺160档，其中创新综艺占比40%，综艺有效播放量稳居行业第一，持续巩固综艺领先优势，云合数据2024年全网网络综艺有效播放TOP10中，公司占据5席，电视综艺有效播放TOP10中，公司占据4席。影视剧方面，2024年上线重点影视剧27部，储备影视剧超100部，上线微短剧340部。持续稳定的内容供给以及不断创新的会员权益体系拉动芒果TV会员业务稳步发展。截至2024年末，芒果TV会员规模7331万，同比增长10.19%，全年会员业务收入51.48亿元，首次突破50亿元大关，同比增长19.3%，测算用户ARPU值增速约为7.23%（年初年末用户平均值）。 广告业务小幅下滑，运营商业务受冲击。广告业务营业收入34.38亿元，同比减少2.66%，广告行业虽然呈现一定的回暖，但复苏仍相对乏力，品牌广告回暖相对滞后。公司为行业头部客户定制品牌专属长期营销策略，加大营销模式创新力度，基本稳住广告业务基本盘。运营商业务收入15.93亿元，同比减少42.43%，主要是公司积极落实电视行业治理的工作部署，围绕“计费包”“单点付费内容”等电视大屏相关服务进行全面优化，短期收入受到较大影响。 内容出海生力军。芒果TV国际App收入从6200万元增长至1.41亿元，累计下载量从2023年末的1.3亿次增长至2024年末的2.61亿次。覆盖全球195个国家和地区，《歌手2024》《乘风2024》《中餐厅8》等60多档节目发行海外，乘风系列、披荆斩棘系列等多档头部节目IP成功实现模式出海。公司将继续坚定出海战略，全力实施“芒果出海三年行动计划（2025-2027）”，力争芒果TV国际APP日活跃用户“三年三连翻”。 积极探索AI等前沿技术落地应用与业态创新。公司成立专注于AI创作领域的大模型试验室“山海研究院”，“芒果大模型”成功通过中央网信办备案，搭建AI智能体应用平台，在内容生产、运营、传播与商业化中实现全链条应用，AI全流程数智化生产已引用于综艺、微短剧、广告等多种类别内容创作中。公司还将继续打造“AIGC+混合现实+虚拟人+数字资产库”的“数智化生产”制作新模式，提高新技术在内容创新中的应用比例，探索新技术催生新的文化业态。 盈利预测与投资评级：预计2025-2027年公司EPS为0.92元、0.98元、1.04元，按照4月30日收盘价，对应PE为24.76倍、23.17倍、21.88倍，维持“买入”评级。 风险提示：经济周期影响广告需求及文娱消费；内容竞争风险；核心人员流失风险；内容质量与上线进度不及预期

     芒果超媒(300413) 事件： 公司发布2024年年报及2025年一季报。 点评： 24年收入及扣非后净利润保持稳定，25Q1传统电视购物收缩内容投入加大，收入利润有所下滑 2024年公司实现营业收入140.80亿元，同比-3.75%，实现扣非后归母净利润16.45亿元，同比-2.99%，归母净利润13.64亿元。2023年公司确认递延所得税资产增加归属于上市公司股东的净利润16.3亿元，2024年净冲回递延所得税资产减少归属于上市公司股东的净利润4.2亿元，导致公司2024归属于上市公司股东净利润同比变动较大。25年Q1公司实现营业收入29.00亿元，同比-12.76%，归母净利润3.79亿元，同比-19.80%，收入下滑主要由于公司收缩传统电视购物板块，利润端主要受公司加大头部影视剧内容、生态布局及技术应用等方面的投入，其中TV电视剧投入金额同比增长12%。 芒果TV会员业务高增长，广告业务静待复苏，小芒电商GMV创新高分业务来看，2024年公司芒果TV互联网视频业务实现营业收入101.79亿元，同比-4.10%，其中会员业务实现收入51.48亿元，同比+19.3%，表现亮眼，会员规模达到7331万，ARPPU值稳步提升；广告业务实现收入34.38亿元，同比-2.7%，相对乏力，品牌广告回暖相对滞后；运营商业务24年落实电视行业治理的工作部署，优化“计费包”、“单点付费内容”等电视大屏相关服务，短期有所承压，2024年实现收入15.93亿元，同比下滑-42.4%。新媒体互动娱乐内容制作与运营2024年实现营业收入12.62亿元，同比+9.77%。内容电商2024年实现收入26.00亿元，同比-7.87%，其中小芒电商完成A1轮融资，年度GMV再创新高，达到161亿元，4年复合增长率达到125%。 投资建议与盈利预测 公司作为国有控股长视频新媒体公司，依托芒果特色融媒生态，以互联网视频平台运营为核心，上下游协同发展。我们预计25-27年公司EPS分别为0.98/1.15/1.27元，对应PE23/20/18倍，维持“买入”评级。 风险提示 内容表现不及预期风险、新业务发展不及预期风险、广告业务持续疲软的风险等。

     芒果超媒(300413) 投资要点 事件：公司发布2024年报及2025Q1季报。2024年收入140.8亿元，yoy-3.8%。毛利率29.0%，营业利润17.4亿元，yoy-4.2%。归母净利润13.6亿元，yoy-61.6%，下降的主要原因是企业所得税优惠政策变化导致递延所得税资产的确认和冲回影响。2023年确认递延所得税资产增加净利润16.3亿元，2024年净冲回递延所得税资产减少净利润4.2亿元。扣非归母净利润16.5亿元，yoy-3.0%。经营活动产生的现金流量净额-0.3亿元，yoy-102.3%，主要系加大头部内容储备。2025Q1收入29.0亿元，yoy-12.8%，收入下降主要是传统电视购物业务板块收缩。归母净利润3.8亿元，yoy-19.8%，下降主要系公司加大了对头部剧集、微短剧、动漫游戏等生态布局及技术应用的投入。扣非归母净利润为3.0亿元，yoy-35.0%。经营活动产生的现金流量净额为-2.17亿元，yoy-225.0%，主要系营业收入下降、回款减少、支付的文化事业建设费增加。 会员收入快速增长，广告业务略有波动，运营商业务短期承压。2024年互联网视频业务收入为101.8亿元，yoy-4.1%。毛利率35.3%，yoy-6.0pct。其中：①会员收入51.5亿元，yoy+19.3%；增长主要得益于《歌手2024》、《小巷人家》等爆款剧综带来的用户增长，以及会员权益体系升级、互动产品创新提升了用户付费意愿和ARPPU值。截至24年末的会员数达7331万人（23年末为6653万人）。②广告收入34.4亿元，略有波动。虽然行业整体有所回暖，但品牌广告恢复滞后。公司通过融合生态优势和营销创新，基本稳住了广告业务基本盘，但未能完全抵消市场压力。③运营商业务收入15.9亿元，短期下滑。主要受电视行业治理整顿影响，围绕“计费包”、“单点付费”等服务的优化导致增值业务收入短期内受到较大影响。 新媒体互娱业务稳定增长，内容电商受快乐购业务收缩的负面影响。新媒体互动娱乐内容制作与运营业务收入12.6亿元，yoy+9.8%；毛利率25.7%，yoy+0.2pct。强化了艺人梯队建设，拓展了音乐版权合作，并布局线下IP巡演、研学、亲子乐园等，丰富了产业链路和变现方式。内容电商收入26.0亿元，yoy-7.9%；毛利率6.1%，yoy+1.1pct。24年GMV达到161亿元，保持快速扩张。GMV增长而板块收入下降主要系快乐购调整。 盈利预测与投资评级：考虑到公司的快乐购业务调整和广告大盘外部压力的影响，我们将2025-2026年归母净利润从20/22亿元下调至18/21亿元，并预计2027年为23亿元。当前股价对应2025-2027年PE分别为23/20/18倍，我们看好公司的优质剧集内容对会员收入的拉动效应，维持“买入”评级。 风险提示：内容上线不及预期风险，流媒体竞争加剧风险，广告大盘复苏不及预期风险。

     芒果超媒(300413) 核心观点 营收及利润下滑，内容投入持续加大。1）24年公司实现营业收入140.8亿元、归母净利润13.64亿元，同比分别下滑3.75%、61.63%，对应全面摊薄EPS0.73元；实现扣非归母净利润16.45亿元，同比下滑2.99%；业绩大幅下滑主要在于一方面运营商业务受电视行业治理影响下滑，另一方面所得税免税政策调整所带来的基数效应（24年所得税费用为4.2亿元，23年为-16.2亿元）；2）25年Q1公司实现营收29亿元、归母净利润3.79亿元，同比分别下滑12.76%、19.80%；扣非归母净利润3.0亿元，同比下滑35.0%；营业同比下降主要是传统电视购物业务板块收缩；归母净利润同比下降主要是由于公司加大头部影视剧内容、生态布局及技术应用等方面的投入。 会员业务表现良好、广告业务稳定、运营商业务下滑明显。1）24年芒果TV会员规模达7331万，全年会员业务收入达到51.48亿元、同比增长19.3%；得益于优质内容和会员权益体系：《歌手2024》《再见爱人4》为代表的爆款综艺和以《小巷人家》《与凤行》为代表的热门剧集有力拉动会员规模的快速增长；全面升级会员权益体系，推出高阶会员专属权益，构建IP定制节目、单点直播、剧综联动、超前售后四大增收矩阵，提高用户价值感知和付费意愿，稳步提升ARPPU值；2）24年广告业务实现营业收入34.38亿元、同比下滑3%；基于多平台融合的生态优势和持续增长的用户规模，打造IP直播+线下营销新业态，促进品牌广告“品效合一”，告业务基本盘基本稳定；3）运营商业务收入为15.93亿元，同比下滑42%，主要受行业治理等因素影响，长期有望逐步修复改善。 内容生态持续完善，综艺与剧集持续表现亮眼。1）24年芒果TV上线各类综艺节目160档，其中创新综艺占比40%，综艺有效播放量稳居行业第一，持续巩固综艺领先优势。在云合数据2024年全网网络综艺有效播放TOP10中十占其五，在电视综艺有效播放TOP10榜单中十占其四；2）剧集方面，24年上线重点影视剧27部，储备影视剧超100部。2025年一季度上线播出的《国色芳华》《五福临门》连续登顶云合剧集榜单。 风险提示：会员增长不及预期；技术发展低于预期；新业务拓展低于预期等。投资建议：考虑广告业务压力及内容投入，我们下调25/26年归母净利润为18.62/23.53亿元（前值为21.9/24.4亿元），新增27年盈利预测28.39亿元，对应EPS为1.00/1.26/1.52元，同期PE=23/18/15x，持续看好公司内容与平台运营优势以及AIGC时代成长可能，维持“优于大市”评级。

     芒果超媒(300413) 业绩简评 4月25日，公司发布24年报及25年一季报，4Q24收入38.0亿元，同比-14.2%，归母净利润-0.8亿元，同比转亏，扣非归母4.2亿元，同比+417.6%；1Q25收入29.0亿元，同比-12.8%，归母净利润3.8亿元，同比-19.8%，扣非归母3.0亿元，同比-35.0%。 经营分析 会员业务良性增长；广告业务企稳，但增长仍有压力。1）会员：24年收入51.5亿/yoy+19.3%，创新高，年末有效会员规模7331万/yoy+10.2%，增长主要系持续稳定输出优质内容，以《歌手2024》《再见爱人4》为代表的爆款综艺和以《小巷人家》《与凤行》为代表的热门剧集拉动，同时公司创新会员权益体系，稳步提升ARPPU。在《大侦探·拾光季》等综艺、《国色芳华》《五福临门》等剧集的拉动下，Q1保持良性增长。2）广告收入企稳，24年广告收入34.4亿/yoy-2.7%，降幅较上半年收窄1.2pcts，预计经济增速放缓背景下，品牌广告预算收窄，影响出品内容。 运营商业务短期承压，24年小芒GMV再创新高，传统购物板块收缩。1）运营商业务短期承压，24年收入7.5亿/yoy-46.0%，主要系配合落实电视行业治理工作，围绕“收费包”“单点付费内容”等电视大屏线管服务全面优化。2）内容电商：24年收入2.6亿/yoy-7.9%，其中基于IP商业变现闭环的小芒电商完成A1轮融资，GMV161亿，4年复合增长率125%；快乐购顺应市场需求转型银发赛道，Q1传统电视购物收缩，也是导致Q1收入下滑的因素之一。 内容投入加大，Q1净利润短期承压。24年扣非净利率11.7%，同比-0.09pcts，基本持平。1Q25扣非归母净利润同比-35.0%，主要系公司加大头部影视剧内容、生态布局及技术应用等方面的投入，Q1芒果TV电视剧投入金额同比+12%，1Q25扣非净利率10.5%，同比-3.59pcts，下滑主要系毛利率-2.2pcts（预计系内容投入加大），销售费率同比+2.8pcts。 盈利预测、估值与评级 我们预计25-27年归母净利润为17.96/20.84/23.00亿元，对应PE为26.7/23.0/20.9X，维持“买入”评级。 风险提示 内容表现不及预期；广告主需求修复不及预期风险；用户增长不及预期；核心团队离职风险；内容监管风险。

     芒果超媒(300413) 核心观点 事件公司发布2024年报和2025年度一季报：2024年度公司实现营业收入140.80亿元，同比下降3.75%；归母净利润13.64亿元，同比下降61.63%；扣非归母净利润16.45亿元，同比下降2.99%。2025年第一季度公司实现营业收入29.00亿元，同比下降12.76%；归母净利润3.79亿元，同比下降19.80%；扣非归母净利润3.03亿元，同比下降35.03%。 爆款内容巩固综艺优势，微短剧与剧集协同发力公司2024年出品系列高质量内容，持续夯实内容护城河：综艺端，2024年芒果TV上线综艺160档，《乘风2024》等5档节目入选云合数据全网综艺播放TOP10，整体市占率稳居行业第一；剧集端，芒果TV上线重点影视剧27部，其中3部入选豆瓣2024年华语剧集榜单评分Top10；微短剧方面，芒果TV上线微短剧340部，公司不断提升微短剧战略地位，着力构建“长中短”内容新生态。 海外用户规模倍增，出海战略成效明显公司对旗下海外新媒体平台芒果TV国际App实施“倍增计划”，收入从6200万元增长至1.41亿元，累计下载量从2023年末的1.3亿次增长至2024年末的2.61亿次。乘风系列、披荆斩棘系列多档头部节目IP模式落地海外，《歌手2024》《乘风2024》等60多档节目发行海外，成功实现内容和模式的双出海。未来有望进一步融入当地文化和商业生态，探索文化出海与产业发展融合新路径。 技术应用深度融合，全链路提升内容效能公司依托“山海研究院”孵化的“芒果大模型”完成中央网信办备案，构建AI智能体应用平台，实现内容生产、运营、商业化全链条赋能。AI全流程数智化生产已应用于综艺、微短剧、广告等多种类别的内容创作中。 投资建议：公司是国内融媒体龙头企业，持续推动内容端创新。我们认为，尽管短期内内容端投入加码在一定程度上影响短期利润端表现，但在长期有望为公司带来更多优质内容，进一步巩固公司融媒体内容端的领先地位。预计公司2025-2027年归母净利润分别为17.21/19.35/21.08亿元，对应PE为25x/22x/20x，维持“推荐”评级。 风险提示政策及监管环境的风险，影视作品销售的市场的风险，作品内容审查和审核的风险，市场竞争加剧的风险等。

     芒果超媒(300413) 投资要点 内容是拉动会员与广告业务的内核持续加码 公司作为融媒体头部企业，持续保持创新，内容端，2024年芒果TV上线各类综艺节目，综艺创新占40%，影视剧上线27部如《小巷人家》等均获较好口碑，截止2024年，芒果TV、湖南卫视共有55个综艺团队，24个影视制作团队和40家“新芒计划”战略工作室，是国内头部综艺影视制作主体，依托内容自制优势，围绕传媒互联网上下游全产业链，打造协同互补的芒果新媒体生态闭环，上游主要包括艺人经纪以及综艺、影视、少儿动漫制作业务；中游依托强大的内容自制能力和优质内容产品矩阵，通过互联网视频平台多渠道进行内容运营；下游围绕芒果系内容IP运营实景娱乐、亲子乐园、演唱会等衍生业态，打造“内容+视频+电商”的全新商业模式公司。 2024年公司新媒体互动娱乐内容制作及版权成本为8.1亿元，同比+17%，芒果TV互联网视频业务成本62.855亿元，同比+8.46%，2025年一季度公司营收与归母净利润分别为同比-12.76%、-19.8%，营收同比下滑主因传统电视购物业务收缩，，归母净利润同比下滑主因公司加大内容投入，芒果TV的电视剧投入金额同比增加12%，同时研发费用同比增加26.87%，积极推动文化和科技融合，加大前沿技术应用方面的投入，蓄力发展新动能。 提升国际传播新效能 2024年芒果TV国际App收入已达1.41亿元，累计下载量从2023年末的1.3亿次增长至2024年末的2.61亿次；已成立专门公司负责国际App运营，实施“芒果出海三年行动计划”（2025-2027），基于AI大模型、智能生产、区块链等新技术基座，构建更具智能化、多元化、全链路的互动平台，力争芒果TV国际APP日均活跃用户“三年三连翻”，持续探索中国故事和中国声音的全球化表达，通过拓展海外市场寻求更多业务增量。 看AI如何赋能 AI端，公司成立大模型实验室“山海研究院”，自研的“芒果大模型”，打造“AIGC+混合现实+虚拟人+数字资产库”的“数智化生产”制作新模式，提高新技术在内容创新中的应用比例，探索新技术催生新的文化业态；储备有“芒果派”游戏互动平台、芒果微短剧战略项目、基于中华优秀传统文化的动漫IP内容打造与传播等项目。同时，伴随小红书持续热度可关注小芒电商后续发展，2024年小芒电商年化GMV达161元，4年复合增长125%，小芒电商积极引入投资方，加速推进A2轮融资，筹划B轮融资，打造IP衍生品共创平台。 盈利预测 预测公司2025-2027年营收154.67、168.59、182.58亿元，归母净利润分别为16.07、19.92、24.62亿元，EPS分别为0.86、1.06、1.32元，当前股价对应PE分别为29.9、24.1、19.5倍，作为融媒体头部，内容常态供给的规模优势下叠加AI赋能且携手抖音微短剧合作，均有望推动主业再上台阶，公司正处于业绩驱动新旧动能转换阶段，会员业务逐步取代广告等传统业务，成为驱动业绩增长的新引擎，短期看内容产品重燃市场热度及持续拉动会员业务稳定增长，中期看科技如何赋能文化内容新发展，同时，企业所得税政策落地，2025年至2027年，免征企业所得税将对公司归属于上市公司股东的净利润构成正向影响，进而维持“买入”投资评级。 风险提示 新业务探索不及预期的风险、后续金鹰卡通业绩不及预期的风险、影游作品未过审查风险、艺人自身因素带来潜在风险、节目上线不及预期的风险、人才流失的风险、新技术应用不及预期的风险、宏观经济波动的风险。