三环集团(300408) 10月30日，公司发布2025年三季报。前三季度公司实现营收65.08亿元，同比增长20.96%，实现归母净利润19.59亿元，同比增长22.16%。单Q3公司实现收入23.6亿，同比增长20.8%，实现归母净利润7.2亿，同比增长24.9%。 经营分析 Q3收入、利润同比稳健增长，盈利能力提升。Q3公司MLCC、插芯、PKG、基片浆料、燃料电池隔膜板等业务经营稳健。公司Q3毛利率43.39%，环比提升0.65pct，主要产品结构改善，MLCC高容产品放量，销售、管理、研发费率环比基本保持稳定。公司加速新产品布局和国产替代，产品规格型号不断丰富，下游应用领域覆盖日益广泛。公司产品线上，公司MLCC产品不断实现技术和市场突破，品牌核心竞争力逐步提升，朝着高容化、微型化、高可靠等方向发展。 AI需求带动SOFC业务增长，看好高端MLCC放量。SOFC（固体氧化物燃料电池）凭借着其高能量转换效率、快速部署以及低碳潜力等优势，高度匹配数据中心用电的特征，在美国数据中心密集建设叠加电力缺口下，Bloom Energy作为行业核心龙头，未来订单有望超预期，后续关注CSP厂商下订单的催化及度电成本下降趋势。公司高容量和小尺寸MLCC研发进展显著，积极进行技术突破和客户拓展，未来公司有望凭借产业链垂直一体化成本优势，深度受益下游应用拓展与MLCC元件本土产业进口替代机会。 盈利预测与估值 预计2025-2027年归母净利润为27.14、35.26、43.65亿元，同比+23.90%/+29.93%/+23.78%，公司现价对应PE估值为38、30、24倍，维持买入评级。 风险提示 全球厂商大幅扩产引MLCC市场供大于需、下游市场需求释放不及预期、新产品放量不及预期、产品价格下跌风险等。

     三环集团(300408) 前三季度稳健增长，SOFC受益海外AI数据中心需求，维持“买入”评级公司发布2025年三季度报告。（1）前三季度，公司实现营收65.08亿元，同比+20.96%；归母净利润19.59亿元，同比+22.16%；扣非归母净利润17.06亿元，同比+18.74%；销售毛利率42.49%，同比-0.28pcts；销售净利率30.08%，同比+0.28pcts。（2）第三季度，公司实现营收23.60亿元，同比+20.79%，环比+1.90%；归母净利润7.21亿元，同比+24.86%，环比+2.40%；扣非归母净利润6.40亿元，同比+22.23%，环比+3.60%；毛利率43.39%，同比-0.90pcts，环比+0.66pcts；净利率30.55%，同比+1.00pcts，环比+0.14pcts。（3）我们认为随着AI数据中心对SOFC需求增加，公司有望将SOFC业务打造成新的增长曲线，我们维持公司2025年盈利预测，上调2026/2027年盈利预测（归母净利润原值为32.94/38.79亿元），预计公司2025/2026/2027年归母净利润为28.20/33.52/41.11亿元，当前股价对应PE为33.8/28.4/23.2倍，维持“买入”评级。 MLCC产品型号全覆盖，AI服务器和数据中心建设推动公司产品需求增长公司MLCC产品现已覆盖微小型、高容、高可靠、高压、高频系列，形成了全面的产品矩阵，市场认可度逐步提升。在AI服务器领域，公司可供应0603-226、0805-476等小尺寸高容，1206-107、1210-107等大尺寸高容，48V电源系统应用领域，公司可供应0805-105-100V、1206-225-100V、1210-475-100V等规格。在光通信/光器件领域，公司可提供陶瓷插芯、陶瓷套筒、MT插芯、陶瓷导针、快速连接器等产品，受益于全球AI数据中心建设加快，光器件市场需求增加，上半年公司插芯及相关产品销售持续增长。 AI数据中心拉动燃料电池需求增长，公司长期布局SOFC合作BE深度受益固体氧化物燃料电池（SOFC）技术通过高温电化学反应，将燃料的化学能直接转换成电能的发电技术，具有发电效率高、低碳无污染、可靠性高等优点，在数据中心冷热电联供、医院酒店等分布式能源、船舶电源、沼气/垃圾填埋气发电、煤气化发电等场景展现出巨大的应用前景。海外AI数据中心带动分布式电力需求激增，公司与美国SOFC制造商Bloom Energy（BE）已建立长期合作关系，为其供应燃料电池隔膜片等产品。在SOFC电站方面，公司与深圳市燃气集团共建的光明区人民医院东院区300千瓦SOFC示范项目已正式投产，是全国首个该功率级商业化推广示范项目，后续公司将持续推进燃料电池的产业化应用，有望凭借SOFC业务的多年布局，在AI数据中心领域打开增长空间。 风险提示：宏观政策风险；行业竞争加剧风险；公司新业务不及预期风险。

     三环集团(300408) 主要观点： 事件：公司发布2025年中报 公司2025年上半年实现营业收入41.5亿元，同比增长21.0%；实现归母净利润12.4亿元，同比增长20.6%；实现毛利率42.0%，同比增长约0.1pcts。公司25Q2单季实现营业收入23.2亿元，同比增长24.2%，环比增长26.3%；实现归母净利润7.0亿元，同比增长18.9%，环比增长32.3%；实现毛利率42.7%，同比小幅下降0.7pcts，环比提升1.7pcts。公司业绩实现稳健增长，主要得益于：1）MLCC产品业务保持良好增长态势，市场认可度逐步提升；2）受益于全球数据中心、AI服务器建设加速，光通信市场需求增加，公司陶瓷插芯及相关产品销售持续增长。MLCC业务稳步推进，SOFC业务打开新成长空间 1）MLCC：公司MLCC产品已形成覆盖微小型、高容、高可靠、高压、高频的全面产品矩阵，市场认可度逐步提升。报告期内，公司研发并推出了M3L系列、“S”系列、柔性电极产品、高频Cu内电极产品等一系列特色产品，超高容MLCC荣获第十三届中国电子信息博览会创新金奖。 2）SOFC：公司在SOFC领域实现重要突破，子公司深圳三环承建的300千瓦SOFC商业化推广示范项目已正式投产，该项目为全国首个同类项目。 3）陶瓷封装基座及陶瓷浆料：受原材料价格上涨及价格传导机制的影响，公司陶瓷封装基座以及陶瓷浆料业务毛利率有所承压；对此，公司积极应对市场变化，优化原材料采购策略，推动新规格、新应用和小型化产品的开发。 4）插芯及其他：受益于全球数据中心和AI服务器建设，公司插芯及相关产品销售持续增长。同时，公司在生物陶瓷领域也取得进展，髋关节假体陶瓷球头和内衬实现稳定量产。 投资建议 我们预计2025-2027年公司营业收入为92.07/114.32/141.51亿元（前值90.38/107.03/126.90亿元），归母净利润为27.82/37.14/48.30亿元（前值27.32/32.64/38.79亿元），对应EPS为1.45/1.94/2.52元，对应PE为33.29/24.93/19.17x，维持“买入”评级。 风险提示 行业竞争加剧风险，原材料供应紧张及价格波动风险，下游需求不及预期风险，业务拓展不及预期等。

     三环集团(300408) 投资要点： 高容MLCC保持良好增长，光器件受益AI算力建设。公司MLCC产品保持良好增长态势，现已覆盖微小型、高容、高可靠、高压、高频系列，形成了全面的产品矩阵，市场认可度逐步提升；此外，受益于全球数据中心、AI服务器建设进程加快，光器件市场需求增加，上半年公司插芯及相关产品销售持续增长。 PKG及陶瓷浆料上游原材料价格上涨，导致毛利率承压下，综合毛利率仍保持高速增长，体现公司MLCC&插芯等主业毛利高速提升。受原材料价格上涨及价格传导受阻的影响，公司陶瓷封装基座以及陶瓷浆料业务毛利率有所承压，对此，公司积极应对市场变化，优化原材料采购策略，推动新规格、新应用和小型化产品的开发。公司二季度实现综合毛利率42.74%，环比提升1.73pct，在PKG及陶瓷浆料竞争环境恶劣的背景下，高容MLCC、数据中心用陶瓷插芯、SOFC陶瓷隔膜板等主业带动综合毛利率稳步提升。 盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为26.22/32.78/41.01亿元，同比增速分别为19.69%/25.01%/25.13%，当前股价对应的PE分别为30.07/24.06/19.22倍。维持“买入”评级。 风险提示。数据中心发展不及预期风险，下游需求乏力风险，国际局势动荡风险

     三环集团(300408) 投资要点： 燃料电池市场前景广阔，SOFC陶瓷隔膜板成为增长新动能。固体氧化物燃料电池市场前景广阔，随着AI算力对电力需求不断提升，固体电解质燃料电池市场规模持续扩大，预计将带动三环集团隔膜板业务收入增长。 MLCC持续技术投入，开拓国产替代空间。新能源汽车发展驱动汽车电子MLCC市场不断扩展，2024年中国大陆MLCC制造商全球市场份额仅为9.2%，三环集团不断进行技术创新，未来有望抢占更多市场份额，实现国产化替代。 光通信市场扩大，陶瓷产品作为公司传统优势产品有望持续贡献营收。陶瓷插芯及套筒，三环集团MT插芯、MT短纤系列、陶瓷封装管壳等产品有望受益于下游数据中心市场的增长，持续为公司营收做出积极贡献。在5G、物联网及数据中心等新兴产业的驱动下，公司另一主要业务——陶瓷封装基座（PKG）预计也将实现快速发展。 盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为26.22/32.77/41.01亿元，同比增速分别为19.69%/25.00%/25.13%，当前股价对应的PE分别为30.88/24.71/19.75倍。我们选取风华高科、中瓷电子、蓝思科技为可比公司，其2025年平均PE约33.12倍。公司深耕陶瓷类电子材料50余年，得益于AI数据中心、新能源汽车推动，成长空间广阔，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示。数据中心发展不及预期风险，下游需求乏力风险，国际局势动荡风险