三环集团(300408) 2024Q1业绩同比大幅增长，高端产品助推业绩快速增长，维持“买入”评级公司2023年全年实现营收57.27亿元，同比+11.21%；归母净利润15.81亿元，同比+5.07%；扣非净利润12.21亿元，同比+0.05%；毛利率39.83%，同比-4.27pcts。2023Q4单季度实现营收16.21亿元，同比+35.56%，环比+9.77%；归母净利润4.39亿元，同比+67.52%，环比+6.80%；扣非净利润3.43亿元，同比+92.56%，环比+11.12%；毛利率39.96%，同比-1.81pcts，环比+0.08pcts。2024Q1单季度实现营收15.64亿元，同比+31.49%，环比-3.53%；归母净利润4.33亿元，同比+35.31%，环比-1.35%；扣非净利润3.78亿元，同比+57.40%，环比+10.19%；毛利率40.14%，同比+0.73pcts，环比+0.18pcts。我们考虑到下游复苏进度不及预期，下调2024、2025年，新增2026年业绩预期，预计2024-2026年归母净利润为18.93/23.95/28.17亿元（前值为26.24/36.90亿元），对应EPS为0.99/1.25/1.47元（前值为1.37/1.93元），当前股价对应PE为28.3/22.4/19.0倍，公司是国内头部MLCC厂商，积极布局高端MLCC产品，有望加速国产替代，取得更大的市场份额，维持“买入”评级。 高端产品陆续取得突破，助推公司业绩加速上行 MLCC：公司MLCC产品朝着微型化、高容化、高频化、高可靠度、高压化等方向发展，实现介质层膜厚1微米的量产，堆叠层数达1000层以上，产品覆盖0201至2220尺寸的主流规格，下游应用领域日益广泛，推动2023年公司电子元件及材料业务营收同比+50.32%。未来随着电子行业逐步复苏及公司高端产品突破放量，电子元件业务有望维持快速增长。SOFC：公司SOFC热电联供系统功率密度提升了43%并进行了超过2000小时的可靠性测试，初始发电效率达到65%，热电联供效率达到90%以上，是目前国内单机功率、发电效率最高的SOFC系统。 风险提示：下游需求不及预期；产能释放不及预期；技术研发不及预期；客户导入不及预期。

     三环集团(300408) 投资要点 事件：公司发布2023年业绩预告，预计全年实现营业收入51.5-61.8亿元，同比增长0%-20%；预计实现归母净利14.3-16.6亿元，同比-5%-10%；实现扣非归母净利润约10.4-13.1亿元，同比-15%-7%。 Q4业绩复合预期，同比改善明显。根据业绩预告，公司23Q4单季度预计实现营业收入10.4-20.7亿元，归母净利润约为2.9-5.1亿元。取预告中值，23Q4单季度预计实现营业收入15.6亿元，环比微增约5.5%，同比增长约30%；预计实现归母净利4亿元，环比微降，同比增长约53%。2023年全年来看，公司营业收入稳健增长，主要受益于下游行业需求逐步复苏，叠加公司产品技术突破和品质提升，部分产品订单稳步回升；其中，公司MLCC业务下游应用领域覆盖广度提升，收入同比增长可观。 MLCC业务：行业景气度边际改善，公司高容产品持续放量助力实现量价齐升。行业层面，2023年MLCC整体价格企稳、库存水位回归相对健康的水平，行业已出现边际改善迹象，静待下游需求复苏驱动行业进入下一轮上行周期。公司层面，公司定增项目推进顺利，随着高容MLCC产能不断释放，公司有望在MLCC业务打开新的增量空间、实现量价齐升；受益于高容产品占比稳步提升，公司盈利水平有望回升。公司MLCC产品不断朝着高容化、微型化、高可靠等方向发展，车规级产品验证进展顺利，已有产品顺利导入汽车供应链；小尺寸产品亦在不断突破、部分型号实现批量供货。下游需求修复，叠加公司产品结构优化、产能和稼动率提升，MLCC业务延续高增长趋势可期。 传统业务逐步回暖，新业务进展顺利。公司传统陶瓷插芯业务市占率稳居第一位，随着IDC、5G基站建设需求回暖，该业务有望直接受益；公司通过自研实现打破海外企业在陶瓷封装基座领域的技术垄断，伴随下游晶振需求修复、受益于国产化替代趋势，有望加速导入市场。此外，公司氮化铝陶瓷基片、燃料电池隔膜板等新业务推进顺利、发展势头良好，未来业绩贡献有望逐步放量。 盈利预测与投资建议：预计2023-2025年公司归母净利润为15.3/21.0/27.8亿元。考虑到MLCC行业成长性可观、国产替代尚有广阔空间可拓展，公司作为平台型电子陶瓷企业在产业链布局、成本和价格方面竞争优势明显，高容产品放量进展顺利、占比有望持续提升，给予公司2024年30倍PE，对应目标价格32.9元，给予“买入”评级。 风险提示：定增项目进度或不达预期；下游需求回暖或不达预期；行业竞争加剧风险。

     三环集团(300408) 投资要点 2024年1月17日，公司发布《2023年度业绩预告》。 需求回暖订单稳步回升，全年营收稳步增长 2023年随着电子产品行业景气度有所回升，消费电子等下游行业需求逐步复苏，加之公司产品技术突破和品质提升，公司部分产品订单稳步回升。公司预计2023年实现营收51.49~61.79亿元，同比增长0%~20%；归母净利润14.29~16.55亿元，同比增长-5%~10%；扣非归母净利润10.37~13.06亿元，同比增长-15%~7%；非经常性损益对公司净利润的影响金额约3.7亿元。 单季度看，23Q4公司预计实现营收10.44~20.73亿元，同比增长-12.72%~73.41%，环比增长-29.33%~40.42%；归母净利润2.87~5.13亿元，同比增长9.69%~95.84%，环比增长-30.07%~24.85%；扣非归母净利润1.59~4.28亿元，同比增长-10.55%~140.15%，环比增长-48.38%~38.58%。 MLCC：本土化供应迫在眉睫，产品认可度提高+深化高容布局助力长期增长随着5G、智能手机、物联网以及汽车等行业的快速发展，电子元器件市场需求快速增长，其中MLCC是世界上用量最大、发展最快的基础元件之一。根据中国电子元件行业协会数据，2022年全球MLCC市场规模约1204亿元，其中中国市场规模达到596亿元。竞争格局方面，中国电子元件行业协会数据显示，2021年日企市占率最高，达到54%，中国大陆MLCC制造商约占全球7%的份额。中国MLCC进口量长期高于出口量，且差值呈现逐年扩大的趋势。根据海关总署数据，2023年我国MLCC净进口量达到1.06万亿颗，同比增长21.16%，反映出我国MLCC产品进口依赖度高，国产替代空间广阔。从产品结构看，进口MLCC以高性能为主，出口MLCC集中在中低端领域，反映了国内市场对高性能MLCC的高需求的同时，揭示了本土MLCC产业在高性能、高容量产品方面仍有待开发的市场潜力。 2023年公司MLCC产品市场认可度显著提高，下游应用领域覆盖日益广泛，营收同比实现较大增长。为解决应力断裂、啸叫等行业痛点，三环集团不断加大对MLCC技术研发创新和产能扩充的投入，现已推出高容高压、高强度N、高强度C、高频四大产品系列。在高容MLCC领域，三环集团MLCC产品已完成介质层从单层5μm膜厚到1μm膜厚的飞跃、堆叠层数达1000层的突破，以及0201及以上尺寸高容产品较大规模的量产，并率先在各终端应用领域的头部企业得到大批量应用。展望未来，公司将力争实现0805-100μF、1206-220μF中大尺寸高容规格和01005~0603等中小尺寸更高容量规格的开发与量产，预计2025年实现高容系列年产量数千亿只的扩产目标。 投资建议：我们维持对公司原有的业绩预测，预计2023年至2025年营业收入分别为56.22/71.28/89.30亿元，增速分别为9.2%/26.8%/25.3%；归母净利润为15.55/20.48/25.85亿元，增速分别为3.3%/31.7%/26.2%；对应PE分别为30.6/23.3/18.4倍。公司紧抓MLCC国产化、高端化带来的市场机遇，持续进行MLCC技术研发创新，积极扩充产能，同时新能源业务作为第二增长曲线日趋成熟。持续推荐，维持“买入”评级。 风险提示：下游终端市场需求不及预期风险，新技术、新工艺、新产品无法如期产业化风险，市场竞争加剧风险，产能扩充进度不及预期的风险，系统性风险等。

     三环集团(300408) 事件：公司发布2023年业绩预告，2023年实现营业收入51.49-61.79亿元，同比增长0%~20%；实现归母净利润14.29-16.55亿元，同比增长-5%~+10%；实现扣非归母净利润10.37-13.06亿元，同比增长-15%~+7%。 23Q4业绩同比大幅改善，收入有望企稳向上： 2023年公司营收预期中值为56.64亿元（YoY+10.00%），归母净利润中值为15.42亿元（YoY+2.50%），扣非归母净利润中值为12.21亿元（YoY-4.00%），预计非经常性损益对公司净利润影响约3.7亿元，主要为政府补助等。23Q4单季度来看，营收预期中值为15.59亿元（YoY+30.35%，QoQ+5.55%），归母净利润中值为4.00亿元（YoY+52.76%，QoQ-2.61%），扣非归母净利润中值为2.94亿元（YoY+64.80%，QoQ-4.90%），业绩同比大幅提升，环比基本持平，Q4通常受计提奖金等费用增加影响。公司于2023年3月底发布23Q2MLCC涨价函，价格及稼动率修复下，营收与盈利迎来双重提升。我们认为随着库存去化及需求复苏，叠加公司产品结构持续优化，公司整体增长趋势向好。 高容/车规/小尺寸MLCC持续放量，需求复苏下传统业务回暖： 公司MLCC产品正朝着微型化、高容化、高频化、高可靠、高压化等方向进一步发展，2023年市场认可度显著提高，下游应用领域覆盖拓宽，销售同比实现较大增长。据公司资讯中心披露，公司MLCC产品已完成介质层从单层5μm膜厚到1μm膜厚，以及堆叠层数达1000层的突破，实现0201及以上尺寸高容产品较大规模的量产，并率先在各终端应用领域的头部企业得到大批量应用。据2022年报披露，公司车载高容MLCC产品已通过车规体系认证，部分常规容量规格已开始导入汽车供应链。未来几年，公司MLCC产品有望实现0805100μF、1206220μF中大尺寸高容规格和01005-0603等中小尺寸更高容量规格的开发与量产，预计于2025年实现高容系列年产数千亿只的扩产目标。此外，随着消费电子等下游需求逐步复苏，并伴随公司产品技术突破与品质提升，PKG、基片、插芯等其他产品景气度亦有望回暖；公司围绕先进陶瓷领域拓宽业务边界，布局半导体用精密陶瓷结构件、光通讯用陶瓷管壳等新品，助力打开长期成长空间。 投资建议： 我们预计公司2023-2025年收入分别为57.29亿元、71.84亿元、92.83亿元，归母净利润分别为15.41亿元、19.77亿元、24.36亿元。公司近3年PE（TTM）估值中枢为38.72倍，本轮MLCC行业自22H2以来进入上行周期，并考虑到公司在高容MLCC等领域的进展，给予2024年35倍PE，对应目标价为36.10元，维持“买入-A”投资评级。 风险提示：下游需求不及预期；扩产进度不及预期；市场竞争加剧。

     三环集团(300408) 投资要点 事件：预计23年实现收入51.5-61.8亿元，同比+0%-20%；预计实现归母净利14.3-16.6亿元，同比-5%-10%；2023年Q4预计实现收入10.4-20.7亿元，实现归母净利2.87-5.13亿元。以中值计算，Q4预计收入为15.6亿元，同比+30.3%，环比+5.5%，归母净利预计为4.0亿元，同比+52.8%，环比-2.6%，符合预期！ 下游需求复苏，MLCC产品销售同比高增长。公司23年稳健增长，主要系电子产品行业景气度有所回升，部分产品订单稳步回升。其中，公司MLCC产品2023年市场认可度显著提高，下游应用领域覆盖日益广泛，销售同比有较大增长。我们认为2023年MLCC业务或是公司增长的主要来源，其中份额增长预计是主要原因。 千亿MLCC市场机遇依然巨大，24年增长势头有望持续。三环MLCC市场份额的提升或源于公司产品综合竞争力的提升。MLCC行业千亿空间+低国产化率带来巨大的市场机遇。而三环近年来发力突破MLCC业务，持续在拓领域、高容化、扩产能方向上突破。23年MLCC业务已经实现较大的增长。预计24年产品竞争力将进一步增强，提升份额逻辑不变，整体增长势头有望持续。 投资建议：预计23-25年实现收入56.6/73.9/92.1亿元，实现归母净利15.4/19.3/26.2亿元，以1月17日市值对应PE分别为30/24/18倍，维持“买入”评级。 风险提示：需求不及预期、客户拓展不及预期、产能建设不及预期